报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价 20.55 港元 [2][5] 报告的核心观点 - 吉利汽车 3 月销量同比增速预计高于行业平均水平，总销量 23.22 万辆，同比增长 53.9%，新能源汽车销量 11.97 万辆，同比增长 167.2%，出口 3.70 万辆，同比增长 1.8% [7] - 极氪千里浩瀚智驾发布，提前布局 L3 级智能驾驶技术架构，2025 年吉利品牌将推出 5 款全新新能源车型和多款改款车型，后续产品将全系搭载千里浩瀚智驾 [7] - 领克 900 开启预售，预计 4 月下旬上市，2025 年领克还将有一台中大型 EM - P 轿车上市，全年销量目标为 39 万辆 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 预测 2025 - 2027 年 EPS 分别为 1.27、1.50、1.84 元，维持可比公司 25 年 PE 平均估值 15 倍，目标价 19.05 元人民币，20.55 港元 [2] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|179,204|240,194|299,782|355,561|414,141| |同比增长(%)|21.1%|34.0%|24.8%|18.6%|16.5%| |营业利润(百万元)|3,806|7,644|11,833|14,106|17,395| |同比增长(%)|4.3%|100.8%|54.8%|19.2%|23.3%| |归属母公司净利润(百万元)|5,308|16,632|12,845|15,108|18,526| |同比增长(%)|0.9%|213.3%|-22.8%|17.6%|22.6%| |每股收益（元）|0.53|1.65|1.27|1.50|1.84| |毛利率(%)|15.3%|15.9%|16.2%|16.5%|16.7%| |净利率(%)|3.0%|6.9%|4.3%|4.2%|4.5%| |净资产收益率(%)|6.6%|19.2%|12.0%|12.4%|13.3%| |市盈率（倍）|23.0|7.3|9.5|8.1|6.6| |市净率（倍）|1.4|1.3|1.2|1.0|0.9|[4] 公司股价及表现 - 2025 年 4 月 8 日股价 13.96 港元，目标价格 20.55 港元，52 周最高价/最低价为 19.44/7.31 港元 [5] - 1 周、1 月、3 月、12 月绝对表现分别为 - 16、 - 21.84、 - 0.14、51.78，相对表现分别为 - 2.73、 - 4.9、 - 4.54、31.49，恒生指数分别为 - 13.27、 - 16.94、4.4、20.29 [5] 公司重要事件 - 2025 年 3 月 10 日银河翼真 L380 陆地空客系列上市，3 月 20 日星越 L、星瑞东方曜新车型上市，3 月 25 日缤越 L 超越版车型上市 [7] - 3 月 18 日极氪在千里浩瀚智驾发布会上表示相关智驾布局，极氪全新旗舰 SUV 极氪 9X 光辉版预计今年三季度上市 [7] - 3 月 25 日，领克 900 开启预售，预计 4 月下旬正式上市 [7] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现了 2023A - 2027E 年货币资金、存货、应收账款等多项财务指标情况 [8] - 主要财务比率方面，成长能力体现为营业收入、营业利润、归属于母公司净利润的同比增长情况；获利能力包括毛利率、净利率、ROE 等；偿债能力有资产负债率、流动比率、速动比率；营运能力涉及应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率等 [8][9] - 每股指标有每股收益、每股经营现金流、每股净资产；估值比率包括市盈率、市净率 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [10] 报告的核心观点 - 2024年下半年各品牌收入增长降速，公司主动调整维护渠道良性；产品结构提升驱动毛利率增长，费用率略向下；公司坚定维护市场健康，产品升级等内生改善有望持续显现；外部恢复叠加内部优化，公司有望共振向上，长远看受益多品牌矩阵协同和酱酒行业竞争改善，释放毛利率潜力，预计2025/2026年EPS为0.49/0.55元，对应PE为12/11倍 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年营业收入70.67亿元（同比+0.52%），归属于母公司股东利润13.24亿元（同比 - 43.12%），经调整净利润16.76亿元（同比+3.31%）；2024H2营业收入29.34亿元（同比 - 16.46%），归属于母公司股东利润5.72亿元（同比 - 22.94%），经调整净利润6.58亿元（同比 - 19.75%） [2][7][10] 各品牌表现 - 2024年珍酒收入44.8亿元（同比 - 2.26%），销量12284吨（同比 - 2.74%），吨价365万元/吨（同比+0.55%），2024H2收入17.77亿元（同比 - 21.95%）；李渡收入13.13亿元（同比+18.33%），销量3033吨（同比+24.87%），吨价433万元/吨（同比 - 5.25%），2024H2收入6.38亿元（同比+2.91%）；湘窖收入8.02亿元（同比 - 3.74%），销量1243吨（同比 - 12.16%），吨价645万元/吨（同比+9.51%），2024H2收入3.5亿元（同比 - 10.64%） [10] 盈利指标变化 - 2024年归母净利率同比下滑14.37pct至18.73%，经调整归母净利率同比+0.64pct至23.72%，毛利率同比+0.59pct至58.63%，销售费用率同比 - 0.34pct至22.8%；2024H2归母净利率同比下滑1.64pct至19.5%，经调整归母净利率同比 - 0.92pct至22.44%，毛利率同比+0.26pct至58.44%，销售费用率同比+0.87pct至24.15%；2024年公司整体吨价为285万元/吨（同比+5.56%） [10] 公司举措及展望 - 2024年12月推出第四代珍十五，2025年1月10日停止接收第三代珍十五产品订单；营销端提出“酱香名酒”概念；外部需求环境改善、中小酒企出清，内部主动调整到位，产品、品牌优化，公司有望逐步恢复增长态势 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2024年公司总营业收入30.22亿元，同比增长30.1%；经调净利润4.0亿元，同比增长31.4% [1] - 2024年公司经营稳健，门诊人次、回头率和次均消费等关键运营指标提升，并购和新门店开业拓城顺利，线下诊疗机构达79家 [2] - 固生堂基于庞大数据源打造名医“AI分身”，预计2025年7月发布数名头部专家“AI分身”接入诊疗场景，有望突破优质中医资源供给瓶颈，提升产能和收入增长速度 [3] - 考虑AI布局研发投入、潜在并购和自建门店扩张，下调2025 - 2026年经调整归母净利润，新增2027年经调整归母净利润预测 [4] 财务数据总结 盈利预测与估值简表 - 2023 - 2027年营业收入分别为23.23亿、30.22亿、37.97亿、47.35亿、59.02亿元，增长率分别为43.01%、30.09%、25.62%、24.72%、24.65% [5] - 2023 - 2027年经调整净利润分别为3.05亿、4.0亿、4.93亿、5.94亿、7.08亿元，增长率分别为53.96%、31.28%、23.14%、20.41%、19.33% [5] - 2023 - 2027年经调整EPS分别为1.24、1.64、2.05、2.47、2.95元 [5] 财务报表预测 - 利润表涵盖营业收入、营业成本、毛利等多项指标在2023 - 2027年的预测数据 [10] - 现金流量表展示了税前溢利、折旧和摊销等项目在2023 - 2027年的预测情况 [10] - 资产负债表呈现了流动资产、长期投资等各项在2023 - 2027年的预测数据 [10] 市场数据 - 总股本2.40亿股，总市值70.35亿港元，一年最低/最高股价为25.5/49.7港元，近3月换手率161.1% [7] 股价相对走势 - 1个月相对收益10%，绝对收益21%；3个月相对收益 - 12%，绝对收益4%；1年相对收益 - 60%，绝对收益 - 22% [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[8] 报告的核心观点 - 2024年信达生物盈利转正增长显著，新十年战略目标明确，2027年预期实现200亿人民币产品收入，2030年预期5个管线进入全球多中心III期临床研究[8] - 新产品增长显著，研发里程碑兑现，多个新产品对收入贡献增加，多款产品获批上市或进入NDA阶段[8] - 肿瘤与综合产品线驱动长期增长，预计2027年收入达200亿元，至少20款已获批产品放量，新分子和适应症拓宽业务领域[8] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为6.31亿元、11.42亿元及15.70亿元，对应EPS分别为0.38元、0.69元及0.95元[8] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2025年3月26日信达生物发布2024年业绩报告，2024年首次实现Non - IFRS利润转正，总收入94.2亿元（同比+51.8%），产品收入82.3亿元（同比+43.6%），净利润3.3亿元，EBITDA 4.1亿元，毛利率84.9%（同比+2.1%），销售和行政开支比率50.9%（同比 - 7.1%），在手现金102.2亿元，研发投入25.0亿元[2][5][8] 事件评论 - 盈利方面，2024年盈利转正且增长显著，新十年有明确战略目标[8] - 产品方面，新产品增长显著，多个新产品获批上市或进入NDA阶段，产品组合协同效应提升[8] - 增长方面，肿瘤与综合产品线驱动长期增长，预计2027年产品收入达200亿元，已获批产品放量，新分子和适应症拓宽业务领域[8] - 盈利预测，预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为6.31亿元、11.42亿元及15.70亿元，对应EPS分别为0.38元、0.69元及0.95元，维持“买入”评级[8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 商业化与里程碑双轮驱动业绩高增长，海外进展顺利，迈入商业化元年，维持“买入”评级 [5][7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 收盘价265.60港元，一年内最高/最低为328.00/120.20港元，总市值60,362.37百万港元，流通市值34,908.02百万港元，资产负债率22.48% [3] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年总营收分别为19.63/30.07/53.63亿元，通过DCF方法计算，假设永续增长率为2%，WACC为8.58%，公司合理股权价值为810亿港元（汇率取人民币1元 = 1.07港元） [7] 财务预测摘要 - 2025 - 2027年营业收入分别为19.63/30.07/53.63亿元，增长率分别为1.5%/53.2%/78.3%；归母净利润分别为 - 5.45/ - 1.11/8.77亿元，增长率分别为 - 104.3%/79.6%/889.5% [6][8] 公司业绩情况 - 2024年全年收入19.33亿元，同比增长25.5%，其中许可及合作协议里程碑等收入18.63亿元，研发服务收入1828万元，产品销售收入5170万元；全年净亏损收窄至2.67亿元，同比亏损减少53.5%；调整后净亏损1.18亿元，同比亏损减少73.7%；全年研发费用12.06亿元，同比增加17%；销售费用1.83亿元；行政开支1.63亿元，同比下降10.2%；现金及金融资产30.76亿元 [7] 产品商业化进展 - SKB264开启商业化元年，国内二线及以上TNBC于2024年11月获批，3L EGFRmt NSCLC于2025年3月获批，两个已获批适应症有望参与今年医保谈判；2L EGFRmt NSCLC的NDA于2024年10月受理，多项肺癌和乳腺癌研究处于三期阶段；海外默沙东已启动12项III期研究，涵盖5项肺癌、3项乳腺癌等大适应症；说明书更新3L EGFRmut NSCLC数据，BIC潜力凸显 [7] 在研管线情况 - 大分子与小分子并行，兼顾短期兑现与长期成长。A166针对3L+和2L+ HER2+ BC的NDA已分别于2023年5月、2025年1月获CDE受理；A167针对3L+和1L RM - NPC已分别于2024年12月和2025年1月获批；A140于2025年1月获批；A400针对RET+ NSCLC有望今年递交上市申请；A223等其他管线稳步推进中 [7]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价 20.55 港元 [2][5] 报告的核心观点 - 吉利汽车 3 月销量同比增速预计高于行业平均水平，总销量 23.22 万辆，同比增长 53.9%，新能源汽车销量 11.97 万辆，同比增长 167.2%，出口 3.70 万辆，同比增长 1.8% [7] - 极氪千里浩瀚智驾发布，提前布局 L3 级智能驾驶技术架构，吉利品牌新能源矩阵将全面覆盖 A0 到 B+级，后续产品将全系搭载千里浩瀚智驾 [7] - 领克 900 开启预售，预计 4 月下旬上市，2025 年领克还将有一台中大型 EM - P 轿车上市，全年销量目标为 39 万辆 [7] 公司主要财务信息 盈利预测 - 预测 2025 - 2027 年 EPS 分别为 1.27、1.50、1.84 元 [2] 财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|179,204|240,194|299,782|355,561|414,141| |同比增长(%)|21.1%|34.0%|24.8%|18.6%|16.5%| |营业利润(百万元)|3,806|7,644|11,833|14,106|17,395| |同比增长(%)|4.3%|100.8%|54.8%|19.2%|23.3%| |归属母公司净利润(百万元)|5,308|16,632|12,845|15,108|18,526| |同比增长(%)|0.9%|213.3%|-22.8%|17.6%|22.6%| |毛利率(%)|15.3%|15.9%|16.2%|16.5%|16.7%| |净利率(%)|3.0%|6.9%|4.3%|4.2%|4.5%| |净资产收益率(%)|6.6%|19.2%|12.0%|12.4%|13.3%| |市盈率（倍）|23.0|7.3|9.5|8.1|6.6| |市净率（倍）|1.4|1.3|1.2|1.0|0.9|[4] 其他信息 - 股价（2025 年 04 月 08 日）13.96 港元，52 周最高价/最低价 19.44/7.31 港元，总股本/流通 H 股（万股）1,007,770/1,007,770，H 股市值（百万港币）140,685 [5] - 1 周、1 月、3 月、12 月绝对表现分别为 - 16、 - 21.84、 - 0.14、51.78，相对表现分别为 - 2.73、 - 4.9、 - 4.54、31.49，恒生指数分别为 - 13.27、 - 16.94、4.4、20.29 [5]

报告公司投资评级 - 优于大市（维持）[5][57][58] 报告的核心观点 - 2024年黑芝麻智能收入同比增长52%，智能驾驶芯片量产加速，研发与经营活动降本增效，毛利率同比提升，高速NoA量产加速，城市NoA量产落地，积极布局机器人领域，预计芯片产品和方案2025年批量出货，上调盈利预测，维持优于大市评级 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年实现营业收入4.74亿元，同比增长52%，总收入4.7亿元，同比增长52%，净利润3.1亿元，2023年为 - 48.6亿元，经调整经营亏损13亿（2023年为 - 12.5亿元） [1] - 自动驾驶产品及解决方案收入4.4亿元，同比增长58.5%，智能影像解决方案收入0.36亿元，同比增长0.6% [1] - 2024年毛利率41.06%，同比 + 16.4pct，三费率405.85%，同比 - 165.0pct [2] - 预计2025 - 2027年营收为8.1/12.7/20.0亿元，归母净利润为 - 9.8/-6.8/0.7亿元 [3] 业务进展 - A1000系列芯片已在吉利、东风、比亚迪等车企规模化量产交付，高速NoA方案实现全国高速及多个主要城市快速路覆盖 [2][23] - 2024年武当C1200系列跨域融合芯片完成城市无图NoA功能验证，与多家企业达成合作，已获得2家主流OEM量产定点 [2][26] - 2024年底发布华山A2000系列产品，推出新一代通用AI工具链BaRT和双芯粒互联技术BLink [30] 应用场景拓展 - 在商用车领域完成专用车型布局，客户持续增加，业务体量上升，已获得多个城市车路云一体化项目试点 [36] - 为行业头部客户提供视觉人工智能算法产品和技术，从ODM向一线终端厂商延伸 [36] 未来规划 - 2025年加速新客户、新车型开拓，推动芯片出货量和收入提升，争取获得头部大客户对A2000芯片的车型定点 [39][42] - 基于C1200及A2000芯片进行城市NoA智驾方案研发及交付，构建开放生态 [43] - 持续拓展车端产品矩阵及应用场景，布局机器人端产品，深化头部车企合作，探索海外市场 [44] 技术研发 - 围绕自动驾驶技术深耕核心IP研发，突破神经网络处理器（NPU）与图像信号处理器（ISP）两大核心技术 [33] - 持续投入ISP研发及迭代，基于九韶项目推出新一代NPU [53] - 围绕算力提升、安全强化、AI融合及成本优化四大方向升级芯片性能 [54]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价 18.0 港元，对应 2025 年 10.0 倍预测市盈率，较现价有 58%上涨空间 [1][4][7] 报告的核心观点 - 2024 年长城汽车总营收 2022.0 亿元，同比增长 16.7%；归母净利润 126.9 亿元，同比增长 80.8%，业绩创新高 [1][2] - 3 月长城汽车总销量 9.8 万台，同比降 2.3%，环比增 26%；2025 年一季度累计销售 25.7 万辆，同比降 6.7% [3] - 长城与宇树科技达成战略合作，向具身智能方向拓展，合作领域包括机器人技术、智能制造等 [1][4] 各部分总结 财务数据 - 2023 - 2027 年销售收入分别为 1732.12 亿、2021.95 亿、2314.13 亿、2738.08 亿、3327.86 亿元，增长率分别为 26%、17%、14%、18%、22% [5] - 2023 - 2027 年净利润分别为 70.22 亿、126.92 亿、143.44 亿、158.43 亿、177.12 亿元，增长率分别为 -15%、81%、13%、10%、12% [5] - 2023 - 2027 年毛利率均为 20%，净利润率分别为 4%、6%、6%、6%、5% [5] - 2023 - 2027 年 ROE 平均为 16%，每股盈利分别为 0.82、1.49、1.68、1.85、2.07 元 [5] - 2023 - 2027 年每股净资产分别为 8.1、9.2、10.4、11.6、13.0 元，市盈率分别为 12.8、7.1、6.3、5.7、5.1 [5] - 2023 - 2027 年市净率分别为 1.3、1.1、1.0、0.9、0.8，股息收益率分别为 3%、5%、5%、6%、6% [5] 销量情况 - 3 月哈弗品牌销量 5.3 万台，同比降 2.5%；WEY 品牌销量 4675 台，同比增 30.0%；长城皮卡销量 2.0 万台，同比增 16.2%；欧拉品牌销量 2776 台，同比降 53.9%；坦克品牌销量 1.7 万台，同比降 8.3% [3] - 2025 年一季度哈弗品牌累计销量 14.5 万辆，同比降 8.4%；WEY 品牌累计销量 1.3 万辆，同比增 38.7%；欧拉品牌累计销售 6867 辆，同比降 54.3%；坦克品牌累计销量 4.2 万辆，同比降 14.6%，皮卡累计销量 5.0 万辆，同比增 15.0% [3] 合作情况 - 长城与宇树科技在机器人技术、智能制造等领域合作，宇树负责运动控制和本体，长城负责上层应用开发 [4] - 合作应用场景一是工业机器人在长城工厂做纯体力工作，二是“越野车 + 机器狗”融合探索装备运输、探险陪伴等 [4] 股价表现 - 一个月、三个月、十二个月相对收益分别为 2.81%、 - 14.78%、6.99%，绝对收益分别为 - 15.36%、 - 14.07%、25.55% [8][9] 公司基本信息 - 2025 年 4 月 8 日股价 11.4 港元，总市值 1782.10 亿港元，H 股市值 264.80 亿港元 [7] - 总股本 85.63 亿股，H 股股本 23.19 亿股，12 个月低/高为 11/16.7 港元，平均成交 457.48 百万港元 [7] - 股东结构中魏建军占 60.0%，其他占 40.0% [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 2024年整体业绩符合预期，总收入下降主因授权费用减少，商业销售收入增长，归母净利润为负，研发开支下降，销售及营销和行政开支上升；卡度尼利和依沃西纳入医保有望放量并拓展适应症；公司全面夯实“IO + ADC”2.0战略优势，其他肿瘤/非肿瘤进展积极；预计2025 - 2027年营业收入增长，通过DCF方法计算公司合理股权价值，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年4月8日收盘价67.25港元，一年内最高/最低89.90/26.45港元，总市值和流通市值均为603.6193亿港元，资产负债率47.05% [3] 盈利预测与估值 |项目|2023年|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|4526|2124|3419|5598|8577| |同比增长率（%）|440.35%|-53.08%|60.98%|63.71%|53.23%| |归母净利润（百万元）|2028|-515|24|587|1343| |同比增长率（%）|273.60%|-125.37%|104.71%|2323.13%|128.90%| |每股收益（元/股）|2.42|-0.60|0.03|0.65|1.50| |ROE（%）|43.2%|-7.6%|0.4%|7.8%|15.1%|[6] 财务预测摘要 |项目|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|3419|5598|8577| |增长率（%）|61.0%|63.7%|53.2%| |营业成本（百万元）|308|/|858| |%销售收入|9.0%|10.0%|10.0%| |毛利（百万元）|3111|5038|7720| |%销售收入|91.0%|90.0%|90.0%| |销售费用（百万元）|1299|1903|2402| |%销售收入|38.0%|34.0%|28.0%| |管理费用（百万元）|274|336|429| |%销售收入|8.0%|6.0%|5.0%| |研发费用（百万元）|1368|1847|2745| |%销售收入|40.0%|33.0%|32.0%| |息税前利润(EBIT)（百万元）|14|699|1764| |%销售收入|0.4%|12.5%|20.6%| |除税前利润（百万元）|34|724|1604| |利润率（%）|1.0%|12.9%|18.7%| |所得税（百万元）|5|72|160| |所得税率（%）|15.0%|10.0%|10.0%| |净利润(含少数股东损益)（百万元）|28|652|1444| |归属于母公司的净利润（百万元）|24|587|1343| |增长率（%）|104.7%|2323.1%|128.9%| |净利率（%）|0.7%|10.5%|15.7%| |每股收益（元/股）|0.03|0.65|1.50| |每股净资产（元/股）|7.66|8.35|9.88| |每股经营现金净流（元/股）|-0.55|0.85|2.00| |净资产收益率（%）|0.35%|7.83%|15.14%| |总资产收益率（%）|0.20%|4.35%|8.67%| |投入资本收益率（%）|0.11%|5.35%|11.65%| |经营活动现金流量净额（百万元）|-496|765|1794| |投资活动现金流量净额（百万元）|-1185|-995|-1049| |筹资活动现金流量净额（百万元）|31|72|178| |现金净变动（百万元）|-1617|-123|958| |应收账款周转天数（天）|62.6|48.9|37.9| |存货周转天数（天）|663.3|312.4|264.2| |应付账款周转天数（天）|423.7|221.2|181.6| |固定资产周转天数（天）|352.3|226.6|150.8| |流动比率|7.15|6.60|7.16| |速动比率|6.47|5.88|6.36| |净负债/股东权益（%）|-17.75%|-12.22%|-16.53%| |EBIT利息保障倍数|0.1|7.1|8.3| |资产负债率（%）|44.96%|44.30%|42.03%|[8]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [4][99] 报告的核心观点 - 易鑫集团专注汽车金融领域，平台业务与自营业务协同发展，2024 年营收净利双增，未来有望受益于行业发展和自身优势实现持续增长 [2][17] 根据相关目录分别进行总结 腾讯集团控股+深耕汽车金融+平台和自营双轮驱动 - 易鑫集团前身为易车网旗下汽车融资事业部，2014 年成立，2017 年上市，2023 年布局全球业务，2024 年末总资产 485.91 亿元，累计交易量超 450 万台，资管规模达千亿元 [16] - 大股东为腾讯，穿透持股 53.88%，核心管理团队经验丰富，2017 年以来实施 4 次股权激励计划 [16] - 2024 年营收 98.88 亿元，同比增 47.9%，期内利润 8.1 亿元，同比增 45.9%，主营交易平台和自营融资业务 [17] - 2024 年整体、交易平台、自营融资业务毛利率分别为 46.9%、46.7%、47.5%，分别同比降 1.7、1.9、0.7 个百分点 [17] 盈利模式：规模、定价、风控是核心驱动因素 - 净利润=平台汽车融资规模×（服务费率 - 佣金成本率）+其他平台业务收入+自营融资租赁规模×（应收融资租赁款收益率 - 融资成本率）- 信用成本×整体汽车融资规模 - 销售费率×整体汽车融资规模 - 其他成本 - 所得税 [36] - 2024 年交易平台业务服务费率同比增 2.93 个百分点至 8.85%，佣金费率同比增 2.13 个百分点至 5.98%，净服务费率上行带动业务收入增长 [36] - 2024 年自营融资业务应收融资租赁款收益率及融资成本率均同比降 0.4 个百分点，净息差持平 [37] - 2024 年信用成本率同比升 0.8 个百分点至 1.6%，销售及营销成本率同比降 0.2 个百分点至 1.0%，净利润率同比降 0.1 个百分点至 8.2% [38] 整体市占率提升，交易平台业务占比高 汽车融资市场：新车需求放缓，二手车成交额增速高，公司市占率提升 - 我国新车销量增速 2016 年后放缓，2024 年新车销量 3143.6 万辆，同比增 4.46%，二手车 2023、2024 年交易量同比增速分别为 14.88%、6.52%，新能车 2024 年销量同比增 35.5%至 1286.6 万辆 [46] - 2024 年新能车保有量同比增 53.8%至 3140 万辆，增速远高于整体的 5.1% [46] - 2025 年多部门发文支持汽车消费，促进销量提升 [47] - 2024 年公司二手车市占率为 1.78%，同比升 0.26 个百分点，新车市占率为 1.2%，同比降 0.13 个百分点，新能车市占率为 1.36%，同比升 0.14 个百分点 [47] 公司交易平台业务：二手车融资规模高速增长；服务费率整体上行；SaaS 业务成为新动力 - 扩容长尾客户，2024 年二手车成交量 35 万笔，同比增 25.4%，融资规模 304.45 亿元，同比增 18.3% [57] - 本地化+电动化，2024 年新车成交量 37.6 万笔，同比降 5.8%，融资规模同比降 3.7%至 386.98 亿元 [57] - SaaS 业务收入、客户数量快速增长，2024 年核心客户数量同比增 70%至 17 家，项目数同比增 32.56%至 57 个，业务总收入同比增 289.63%至 18.04 亿元 [62] - 其他平台业务 2024 年实现收入 17.73 亿元，同比增 49.2% [62] 公司自营融资租赁业务：融资规模增速仍高，息差保持稳定 - 2024 年应收融资租赁款增速同比降 53.72 个百分点至 17.9%，规模增至 290.5 亿元，借款规模增速同比降 68.68 个百分点至 16.4%，规模为 269.49 亿元 [70] - 2024 年银行贷款及其他机构借款占比为 75.3%，同比升 1.9 个百分点 [70] - 2024 年应收融资租赁款收益率为 9.4%，同比降 0.4 个百分点，净息差同比持平为 4.9% [70] 信用风险管理：搭建完善的风控管理体系，资产质量逐步提升 - 风控管理体系包括渠道管理、准入预审、反欺诈、信用评估、贷中监控和贷后催收等六大环节 [82] - 2024 年末 90 日以上、180 日以上逾期率分别为 1.39%、1.86%，分别同比降 0.1、0.03 个百分点，拨备覆盖率同比升 0.15 个百分点至 3.21% [82] - 2019 年以来，新车和二手车 30 天以上历史逾期率均明显好转 [83] 流动性风险管理：资产负债久期拉长，但缺口维持低水平 - 2024 年应收融资租赁款平均久期为 1.77 年，借款为 1.42 年，2022 年后资产负债久期均小幅拉长，但缺口维持在 0.3 年左右 [94] 盈利预测及投资建议 - 预计 2025 - 2027 年汽车融资规模分别为 729.92 亿元、806.28 亿元和 885.2 亿元，应收融资租赁款余额分别为 314.92 亿元、346.41 亿元和 374.13 亿元，营收分别为 122.09 亿元、147.02 亿元和 171.59 亿元，期内利润分别为 10.81 亿元、12.13 亿元和 14.15 亿元，分别同比增长 33.42%、12.23%和 16.69% [99] - 绝对估值 RI 模型下公司为 2.2 港元，相对估值可比公司平均 PB 为 0.58 倍，首次覆盖给予“买入”评级 [99]