黄金市场表现 - 现货黄金价格本周再创历史新高 收盘略低于每盎司4550美元 较周日晚开盘价上涨超过200美元每盎司 [3][9] - 尽管美国第三季度GDP数据远超预期 但贵金属在数据发布后仍大幅上涨 黄金突破每盎司4475美元 白银现货价格交易于每盎司70美元上方 [6][9] 宏观经济数据 - 美国2025年第三季度GDP第二次预估数据为环比增长4.3% 远超市场预期的3.3% [4] - 强劲的GDP数据本应提振风险资产并强化美元 但市场反应却相反 [5] 市场情绪与驱动因素 - 市场对本周GDP的总体数据持怀疑态度 部分原因是近期就业数据持续显示劳动力市场至多温和 [7] - 市场对明年货币政策的预估仍包含至少两次降息 并未因本周数据而转向鹰派 [8] - 地缘政治紧张局势升级 叠加年末流动性稀薄 维持了避险需求的高位 [9]

核心观点 - 专家建议中国应尽快从结构性促消费政策转向总量性促消费政策 以应对近期消费增速下滑 其关键在于增加居民收入和降息 并可通过大规模转移资金至消费补贴等方式实现 同时认为适度宽松的货币政策和资本市场发展对扩大内需作用重大 [1] - 展望未来 尽管面临挑战 但中国在财政、货币及居民收入政策等方面仍有巨大的结构转型和总量扩张空间 提振消费和扩大内需将推动经济高质量发展 [2] 消费市场现状与政策建议 - 今年前11个月 中国社会消费品零售总额为456067亿元 同比增长4.0% 但10月和11月的消费增速出现下滑 [1] - 总量性促消费政策的关键在于增加居民收入和降息 政府可通过发放不指定商品的收入或消费补贴来刺激消费 特别是提高中低收入者的补贴 [1] - 建议将用于低效投资、生产及出口补贴的资金大规模转移至补贴消费 据测算 1万亿元消费补贴产生的总需求增长效果远超同等规模的投资 [1] 货币政策与资本市场作用 - 货币政策在扩大内需中作用重大 中国有降息空间 且适度宽松货币政策和灵活降息降准是中央经济工作会议明确的方向 [1] - “十四五”期间居民储蓄总额大幅增长 若“十五五”期间部分资金流入证券市场 将推动市值大幅增长 [1] - 资本市场上涨带来的财富效应以及国有股权划转社保基金等举措 不仅能提振消费、扩大内需 还能提高社会保障水平 [1] 未来经济展望 - 展望明年乃至“十五五”期间 中国在财政政策、货币政策、居民收入政策等方面均有巨大的结构转型和总量扩张空间 [2] - 切实提振消费、扩大内需 打造全球重要消费高地 将有效推动中国经济高质量发展 [2]

海外经济与政策 - 美国三季度实际GDP同比增速升至两年来最高水平，主要由居民消费、出口及政府支出推动[12] - 美国11月CPI整体及核心分项均大幅低于预期，核心服务分项普遍放缓[13] - 美联储于12月再次降息25个基点，点阵图显示2026年仅有一次降息[14] - 欧元区11月CPI同比增速与前值持平，欧央行官员鹰派表态引发市场对2026年加息的预期[17][18] 国内经济 - 11月出口金额同比增速超预期上涨，机电产品贡献了几乎全部增长[20] - 截至12月21日，中国港口集装箱吞吐量当月平均水平环比下降约3个百分点，预示12月出口可能走弱[21] - 11月社会消费品零售总额同比增速超预期放缓，汽车消费拖累整体增速近2个百分点[27] - 11月CPI同比增速回升，PPI同比降幅略微走扩，价格趋势初现企稳[31] 国内政策 - 中央经济工作会议对2026年经济工作提出“稳中求进，提质增效”要求，宏观政策重在发挥“集成效应”[39] - 11月新增人民币贷款同比少增1900亿元，余额同比增速放缓至6.4%[41] - 2026年年初货币政策预计降准率先推出，降息更多以结构性支持为主[41] - 2025年1-11月一般公共财政收入同比增速为0.8%，财政政策年末以平稳过渡为主[42]

全球宏观经济展望 - 2026年全球经济核心特征是增速放缓但未衰退，分化加剧且韧性不均，预计温和增长3%左右 [1] - 国际货币基金组织预测全球经济增速将从2024年的3.3%逐步放缓至2026年的3.1% [3] - 经济合作与发展组织预计全球经济增速将从2024年的3.3%放缓至2025年和2026年的2.9% [3] - 世界银行预计2025年和2026年全球经济均增长2.7% [3] 增长动力与引擎 - AI革命与能源转型是2026年海外经济最确定的增长引擎 [1] - AI从资本开支期迈向应用验证期，能源转型进入从补充能源到主体能源的临界转折点 [1] - 全球经济增长的韧性主要来自两大支柱：以AI为代表的技术革命带来的全要素生产率提升，以及亚洲新兴市场的内需扩张与产业链升级 [3] - 2026年全球经济的增长引擎可能更多转向投资，特别是在AI、半导体等高科技领域的资本支出将继续提供支撑 [5] 区域经济分化 - 区域分化将成为2026年海外经济最显著的标签，形成强者恒强、弱者承压的存量竞争格局 [4] - 美国凭借科技产业优势维持相对稳健增长，招银国际预计其GDP增速从2025年的1.9%降至2026年的1.8% [4] - 欧元区GDP增速从2025年的1.4%降至2026年的1.2% [4] - 日本GDP增速从2025年的1.3%降至2026年的0.6% [5] - 亚洲新兴经济体（如印度、东盟）是全球增长引擎，而拉美、非洲部分国家则陷入高债务、低增长的恶性循环 [4] 通胀趋势 - 2024—2026年全球通胀总体回落，主要原因是能源价格走低，世界银行预计2025年大宗商品价格下降12%，2026年再降5% [6] - 通胀回落具有显著的区域差异，美国面临二次通胀风险，核心PCE指数可能顽固地维持在2.5%以上 [6] - 高盛预计到2026年底，主要发达经济体核心通胀将回落至目标水平附近，美国核心PCE通胀将从约3%降至略高于2% [6] - 渣打银行预计2026年美国平均通胀水平高于2025年，关税效应正逐步向消费价格传导 [7] - 野村证券表示日本通胀有抬头的风险，之前长期实施的极度宽松货币政策可能是推升通胀的潜在催化剂 [7] 货币政策与财政政策 - 2026年全球货币政策将进入高利率时代的尾声，多数发达经济体货币政策趋向温和宽松 [8] - 美联储降息路径是全球货币政策的核心变量，共识是2026年将继续降息 [8] - 中银国际表示点阵图和市场预期显示2026年可能仅降息1至2次 [8] - 野村证券表示美联储将在2026年6月和9月各降息一次 [9] - 渣打银行预计美联储在2025年12月降息后，2026年降息空间将有限 [9] - 工银国际认为2026年全球宏观政策主导将继续从财政层面发挥效力，货币政策退居幕后，财政政策走向台前 [9] 风险与挑战 - 全球经济面临多重风险挑战，包括高债务与高利率的双重挤压、地缘政治与贸易冲突升级、气候与能源转型冲击、科技与监管不确定性 [1] - 渣打银行指出2026年全球经济面临四大风险：地缘政治风险、贸易政策不确定性、美国政治与政策风险、金融市场泡沫风险 [10] - 高盛提示了三大风险：经济下行的风险、利率上行的风险、与AI相关的风险 [11] - 德邦证券表示市场对AI资本开支的关注点已从期待增长转为担忧，一方面是担忧资本开支无法落地到最终回报，另一方面是担忧资本开支增速放缓 [11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当下热卷处于供需双弱格局下的成本支撑与库存压力博弈 本周公布的热卷产量回升但处于相对低位 后续产量或仍有回升空间 表需回升显示需求韧性但后续需求增量有限 总库延续去库但总量仍然高位 宏观偏宽松预期 需要关注制造业PMI能否回升荣枯分水岭上方 后续需关注1月份的冬储行情以及产能的回升斜率 今日日线下影阳线 短期预计震荡偏弱整理 [5] 各目录总结 市场行情回顾 - 期货价格：热卷期货主力合约周四持仓量减仓6522手 成交量490404手 相比上一交易日增量 日内最低价3253元 最高价3288元 日内震荡整理运行 收于3283元/吨 下跌2元/吨 跌幅0.06% [1] - 现货价格：主流地区上海热卷价格报3270元/吨 相比上一交易日下跌10元 [1] - 基差：期现基差 -13元 基差接近平水 [2] 基本面数据 - 供应端：截止12月25日热卷周产量环比上升1.63万吨至293.54万吨 公历同比下降13.60万吨 本周热卷产量在上周大幅回落后出现回升 目前处于年内最低水平附近且处于近4年低位 提升价格支撑 减产主因利润收缩、钢厂检修增多、部分钢厂向螺纹钢转产、季节性淡季 [3] - 需求端：截止12月25日周度表观消费量环比上升8.76万吨至307.04万吨 公历同比下降2.29万吨 本周表需回升 抢出口行情显现 但后续还要关注1月的冬储行情 [3] - 库存端：截止12月25日总库存周环比下降13.50万吨至377.22万吨 总库存维持去库且去库加速 显示需求12月下旬韧性可以 应是企业抢出口导致 但总库存处于近4年高位 后续需关注库存继续去库速度 [3] - 政策面：钢材出口许可证管理新规出台 短期将导致出口波动、供应增加、价格承压 长期则推动产业升级、结构优化、竞争力提升 12月召开的中央经济会议宏观面积极的财政政策和适度宽松的货币政策 深入整治内卷式竞争 列为2026年重点任务 利好价格和行业盈利 着力稳定房地产市场 扩大内需 [3][4] - 外围宏观：美国11月核心CPI同比上涨2.6% 创下2021年初以来最慢增速 低于市场预期的3% 整体CPI同比上涨2.7% 低于预期的3.1% [4] 市场驱动因素分析 - 偏多因素：供应端产量下降明显 冬储需求启动预期 抢出口行情 政策托底（“十五五”规划、基建投资） 炉料铁矿双焦企稳走强提升成本支撑 [5] - 偏空因素：1月钢厂复产超预期 需求季节性走弱 制造业订单不足 库存累积压制价格 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 央行虽逐步淡化数量目标、向价格型工具转型，但社融、M2 与债市不会脱钩 2026 年社融增速震荡下行，一四季度偏稳、二三季度下行压力较大，一季度社融对债市扰动显著见底，债市可乐观些 [2] - 预计 2026 年社融增速 7.6%，对应新增 33.5 万亿元附近；M2 增速或在 7.1%附近 [3] - 预计 2026 年新增信贷 15.2 万亿元附近、信贷增速 5.6%，政府债净融资 15.5 万亿左右，企业债净融资 1.7 万亿元附近，其他项目 1.1 万亿元附近，社融和 M2 节奏或前高后低再稳 [4] - 预计 Q1/Q2/Q3/Q4 的信贷增速/社融增速/M2 增速分别为(6.3%/5.7%/5.8%/5.6%)/(8.1%/7.8%/7.6%/7.6%)/(7.6%/7.2%/6.8%/7.1%) [5] 根据相关目录分别进行总结 总量角度看 2026 年社融和 M2 淡化数量、优化中间变量，怎么看社融和 M2 增速 - 2025 年 11 月 11 日央行报告为 2026 年货币政策中介目标调整定基调，金融总量增速下降是自然的，贷款增量对社融增量贡献减弱，直接融资增速高于信贷增速 [10][14] - 货币政策中间目标转换需时间，社融和 M2 增速仍要遵循“基本匹配”原则 [15] 基本匹配原则有哪些变化 - 设定“基本匹配”有利于跨周期政策设计、使 M2 和社融增速靠拢名义经济增速、引导市场预期、稳定宏观杠杆率 [15] - “基本匹配”不意味着“完全相等”，要综合考虑名义经济增速、潜在产出和经济增速目标，是中长期概念 [19] - 以 2018 - 2019 年为参照，社融 - 名义 GDP 增速差“基本匹配”年度区间在【-0.2%，3.2%】，M2 - 名义 GDP 增速差在【-2.4%，1.2%】 [22] - 精确到季度，央行量化部分提及“基本匹配”时间段涵盖 2018 年三季度 - 2020 年初、2021 - 2023 年，2024 年切换成“经济预期目标” [23] 2026 年社融、M2 的预测 总量预测 - 预计 2026 年名义 GDP 增速约 4.5%，社融增速在 7.6%附近，对应新增 33.5 万亿元附近；M2 增速或在 7.1%附近 [26][27] 分项视角看 2026 年社融 - 信贷：预计 2026 年新增信贷 15.2 万亿元附近、信贷增速 5.6%，节奏前高后低，结构以“五篇大文章”为主 [30][31] - 政府债：预计 2026 年净融资 15.5 万亿左右，发行节奏均衡偏前置，四季度可能加码 [34][35] - 企业债券：预计 2026 年净融资约 1.7 万亿元附近，节奏前低后高 [40] - 其他：预计表外三项净融资 0 万亿元附近，股票融资等合计 1.1 万亿元附近，节奏前低后高 [41] 年内节奏预测 - 2026 年社融和 M2 节奏或前高后低再稳，Q1/Q2/Q3/Q4 的信贷增速/社融增速/M2 增速分别为(6.3%/5.7%/5.8%/5.6%)/(8.1%/7.8%/7.6%/7.6%)/(7.6%/7.2%/6.8%/7.1%) [4][5] 社融低位，信贷回落，利率怎么看 - 政策对金融总量关注度淡化，货币政策中间变量从数量型转为价格型，但社融、M2 和利率关系未扭转，社融增速下行债市可适度乐观，一季度债市压力不大 [45][46]

固定资产投资现状与展望 - 1-11月全社会固定资产投资总额同比增速为-2.6%，全年投资大概率负增长[2] - 投资负增长是对过去长期高增长及部分过剩投资的正常回归，当前中国投资率仍在40%以上，新增资本形成占GDP约43%，显著高于其他国家20-30%的平均水平[3] - 若以30%为合理投资率，则每年可能存在十几万亿元的低效或无效投资，未来“十五五”期间投资增速保持在2%左右已属不错，需接受投资低增长并允许投资率逐步回落[3] - 应扩大有效投资，特别是在算力基础设施领域，需加大投入以在AI时代竞争中不落后，但总量投资已超50万亿元，不宜再快速扩张[3] 消费现状与提振政策转向 - 1-11月消费增速为4%，但10月、11月单月同比增速均低于2%，短期下滑明显[4] - 当前提振消费政策多为结构性政策（如补贴特定商品），可能仅改变消费结构而非总量，提振消费总量需转向总量性政策，核心是影响居民收入和利率[4][5] - 总量性消费政策的关键是增加居民收入，政府应通过发放收入或消费补贴来直接作用，去年和今年消费补贴分别为1500亿和3000亿，但相对于近140万亿GDP和50万亿社零总额微不足道[6] - 建议将财政支出结构从补贴低效投资、生产和出口大规模转向补贴消费，消费补贴应从几千亿提高至上万亿，至少达到GDP的1%（约1.4万亿），并以不指定商品的通用形式发放给中低收入者[6] - 测算显示，1万亿财政资金用于投资的乘数约1.06倍，而用于发放通用消费券的乘数可达3-5倍，能产生3万亿以上的总需求[6] 货币政策的潜在空间与作用 - 货币政策在降息方面仍有较大空间，当前一年期LPR利率为3%[7] - 测算显示，中国非金融企业信贷总额约150-160万亿，降息1个百分点可增加企业盈利约1.5万亿；家庭部门信贷总额80多万亿，降息1个百分点可减少家庭信贷支出约8000亿，相当于发放消费补贴；政府债务近百万亿，降息1个百分点可减少利息成本约1万亿[7] - 美国、日本、欧洲曾实行零利率或负利率政策，对美国走出次贷危机、欧洲化解欧债危机起到了积极作用，中国亦可利用低利率帮助化解地方政府债务危机[7] - 货币政策应在扩大有效投资和提振消费中发挥更积极作用，包括增加货币投放和降息降准[7] 资本市场发展前景与联动效应 - 中国资本市场证券化率（市值/GDP）刚过80%，远低于美国的220%以上及日本、印度的140%左右[8] - 假设2030年（“十五五”末）GDP达170万亿，若证券化率提升至120%-140%，则资本市场市值可达200万亿至230多万亿，较当前刚过100万亿有1倍以上增长空间[8] - “十四五”期间居民储蓄总额从约90万亿增长至162万亿，增加70多万亿，若“十五五”期间有一半资金流入证券市场，可推动市值增长百万亿[9] - 资本市场上涨带来的财富效应，百万亿市值增长可能带来二三十万亿的消费总额增长，年均新增需求数万亿，对扩大内需至关重要[9] - 通过深化国有股权划转社保改革（如将划转比例提高至10%-20%），可补充社保基金十几万亿，有望将社保支出占GDP比重提高5-10个百分点，并将农村居民养老金从当前200元/月显著提升[10] - 资本市场可作为传导适度宽松货币政策的新机制，并通过提高投资者回报（如增加分红）来支撑长期增长[8]

行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 核心观点 - 成材震荡整理运行，价格重心下移、偏弱运行 [1][2] - 铝锭价格短期高位震荡，需关注宏观情绪和矿端消息 [3] 各部分总结 成材 - 云贵区域短流程建筑钢材生产企业春节停产检修预计影响建筑钢材总产量74.1万吨，安徽省6家短流程钢厂停产期间日度影响产量1.62万吨左右 [1] - 2024年12月30日 - 2025年1月5日，10个重点城市新建商品房成交签约面积总计223.4万平方米，环比下降40.3%，同比增长43.2% [2] - 成材昨日震荡下行价格创新低，供需双弱格局下市场情绪悲观，价格重心下移，冬储低迷对价格支撑不强 [2] 铝锭 - 宏观上美国劳动力市场呈“不招聘、不解雇”模式，12月失业率或维持高位，国内宽松流动性格局利好有色金属期货 [1] - 供应端国内及印尼新投电解铝项目爬产、内蒙古某新建项目通电成功，电解铝日均产量预计继续增长 [1][2] - 本周国内铝下游加工龙头企业周度开工率环比下降0.6个百分点至60.8%，分板块开工率均有下降，短期内行业开工将延续弱势整理 [2] - 12月22日国内主流消费地电解铝锭库存60万吨，较上周一上涨0.4万吨 [2]

英国央行货币政策动态成为驱动英镑走势的核心引擎。12月18日，英国央行宣布年内第四次降息，将基 准利率下调25个基点至3.75%，2025年累计降息幅度达100个基点，基准利率从年初的4.75%逐步回落。 值得关注的是，此次降息决策分歧巨大，货币政策委员会9名委员中仅5人支持降息，另有4人因通胀仍 高于2%的目标而主张维持利率不变，这种"鹰鸽对立"的格局向市场传递出政策宽松不会过度激进的信 号，有效支撑了英镑汇率。 截至2025年12月26日，英镑兑美元汇率报1.3518，微跌0.0370%，当日最高触及1.3522，最低下探 1.3497，延续近期强势格局。回溯近期走势，该货币对于12月23日上涨0.3%至1.3502，创下10月2日以 来新高，随后成功站稳1.35关键关口，年内累计涨幅已超8%，表现显著跑赢多数非美货币。此次英镑 走强，核心源于英国央行货币政策的谨慎态度与内部分歧，叠加美元指数持续走弱的外部助力，短期上 行势头明确。 对于后续走势，市场焦点将集中于两大方向：一是英国的通胀数据（尤其是薪资与服务业通胀）及经济 复苏信号，这将直接影响英国央行的政策路径调整；二是美联储的货币政策动向与美国经济表 ...

埃及央行表示，将继续密切监测经济和金融形势，引导通胀率在2026年第四季度达到7%，允许其上下 浮动2个百分点。 埃及央行在一份声明中说，这一决定反映了货币政策委员会对通胀状况和预期的最新评估。根据埃及央 行此前发布的报告，受食品价格上涨放缓影响，埃及2025年11月通胀率小幅下降至12.3%。 【纠错】 【责任编辑:王萌萌】 新华社开罗12月25日电（记者张健）埃及中央银行25日宣布将基准利率下调100个基点，调整后的隔夜 贷款利率和隔夜存款利率分别为21%和20%。这是埃及央行今年第五次降息。 ...