文章核心观点 - 公司2025年一季报业绩回落，因煤电量价齐跌，但盈利相对稳定且持续高分红凸显长期投资价值，维持“买入”评级 [1] 公司业绩情况 - 2025Q1公司实现营业收入695.9亿元，同比-21.1%，环比-17.6%；归母净利润119.5亿元，同比-18%，环比-5.1%；扣非后归母净利润117亿元，同比-28.9%，环比-16.9% [1] - 预计2025 - 2027年归母净利润为548.8/555.9/562.7亿元，同比-6.5%/+1.3%/+1.2%；EPS为2.76/2.80/2.83元，对应当前股价PE为14/13.8/13.7倍 [1] 煤炭业务情况 产销量 - 2025Q1商品煤产量82.5百万吨，同比-1.1%，环比-0.2%；商品煤销量99.3百万吨，同比-15.3%，环比-12.9% [2] - 2025Q1自产煤销量78.5百万吨，同比-4.7%，环比-4.4%；外购煤销量20.8百万吨，同比-40.4%，环比-34.8% [2] 价格 - 2025Q1商品煤单吨售价506元/吨，同比-11.7%，环比-10.1% [2] - 2025Q1自产煤单吨售价484元/吨，同比-8.4%，环比-6.2%；外购煤单吨售价667元/吨，同比-13.4%，环比-14% [2] 成本 - 2025Q1商品煤单吨成本353元/吨，同比-13.1%，环比-7.7% [2] - 2025Q1自产煤单吨成本293元/吨，同比-1.4%，环比+8.7%；外购煤单吨成本578元/吨，同比-12.7%，环比-14% [2] 毛利 - 2025Q1商品煤单吨毛利153元/吨，同比-8.5%，环比-15.1% [2] - 2025Q1自产煤单吨毛利191元/吨，同比-17.3%，环比-22.4%；外购煤单吨毛利8元/吨，同比-46.7%，环比-11.3% [2] 电力业务情况 电量 - 2025Q1发电量504.2亿千瓦时，同比-10.7%，环比-8.4%；售电量474.7亿千瓦时，同比-10.7%，环比-8.7% [2] 电价 - 2025Q1度电价格0.4393元/度，同比-4.5%，环比-4.2% [2] 成本 - 2025Q1度电成本0.3716元/度，同比-3%，环比-1.6% [2] 毛利 - 2025Q1度电毛利0.0677元/度，同比-11.8%，环比-16.2% [3] 公司发展潜力与分红情况 煤炭产能成长 - 公司有新街台格庙矿区新街一井（产能800万吨）、新街二井（产能800万吨）、杭锦能源塔然高勒矿井（产能1000万吨）三个在建矿井，预计2028年陆续建成投产 [4] 分红情况 - 2024年公司分红比例为76.53%，较2023年提升1.31pct，以2025年4月25日收盘价计算，当前股息率为5.8% [4] - 公司提出2025 - 2027年度股东回报规划方案，提高每年度最低现金分红比例5pct至65%，并考虑适当增加分红频次 [4]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年Q1公司总营业收入17.19亿元（+18.24%），归母净利润4.25亿（+20.25%），扣非归母净利润4.16亿元（+26.69%），业绩符合预期 [9] - 阿胶系列产品稳健放量，盈利能力稳中有升，“皇家围场1619”鹿茸片新品上市，打造男士滋补产品矩阵；2025年Q1经营性现金流承压，但整体经营质量良好，存货周转天数降低，ROE、销售毛利率、销售净利率提升，销售费用率下降，管理费用率略有提升 [9] - 2025年公司再次实施中期分红，派发现金红利总额度不超过当期归母净利润，2024年分红比例高达99.7%；截至2024年4月，公司股票激励计划获得批复，业绩考核要求2025 - 2027年归母净利润以2023年为基准年均复合增长率不低于15%等 [9] - 维持预计公司2025 - 2027年归母净利润为18.64/22.15/25.65亿元，对应PE估值为19/16/14X，维持“买入”评级 [9] 相关目录总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|4,715|5,921|6,878|7,859|8,918| |同比（%）|16.66|25.57|16.16|14.26|13.47| |归母净利润（百万元）|1,151|1,557|1,864|2,215|2,565| |同比（%）|47.55|35.29|19.73|18.80|15.83| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.79|2.42|2.89|3.44|3.98| |P/E（现价&最新摊薄）|30.84|22.79|19.04|16.02|13.83| [1] 市场数据 - 收盘价55.11元，一年最低/最高价44.62/72.91元，市净率3.31倍，流通A股市值和总市值均为35,489.56百万元 [6] 基础数据 - 每股净资产16.67元，资产负债率19.17%，总股本和流通A股均为643.98百万股 [7] 财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|10,305|12,440|15,040|16,768| |货币资金及交易性金融资产|8,534|10,099|12,733|13,943| |经营性应收款项|755|1,010|954|1,278| |存货|926|1,227|1,242|1,420| |非流动资产|2,782|2,651|2,534|2,434| |资产总计|13,087|15,091|17,574|19,202| |流动负债|2,611|2,754|3,037|3,324| |非流动负债|144|166|177|188| |负债合计|2,755|2,920|3,214|3,512| |归属母公司股东权益|10,310|12,149|14,339|15,669| |少数股东权益|22|22|22|22| |所有者权益合计|10,332|12,171|14,361|15,690| |负债和股东权益|13,087|15,091|17,574|19,202| [10] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|5,921|6,878|7,859|8,918| |营业成本(含金融类)|1,633|1,871|2,110|2,388| |税金及附加|76|89|101|115| |销售费用|1,973|2,270|2,538|2,836| |管理费用|446|504|560|624| |研发费用|174|199|216|241| |财务费用|(118)|(104)|(130)|(172)| |加:其他收益|29|30|39|44| |投资净收益|58|65|75|85| |公允价值变动|8|(8)|0|0| |减值损失|17|76|54|32| |资产处置收益|1|3|4|4| |营业利润|1,849|2,216|2,634|3,051| |营业外净收支|7|3|3|3| |利润总额|1,856|2,219|2,637|3,054| |减:所得税|299|355|422|489| |净利润|1,557|1,864|2,215|2,565| |减:少数股东损益|0|0|0|0| |归属母公司净利润|1,557|1,864|2,215|2,565| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|2.42|2.89|3.44|3.98| |EBIT|1,668|1,975|2,371|2,758| |EBITDA|1,825|2,153|2,551|2,938| |毛利率(%)|72.42|72.80|73.15|73.22| |归母净利率(%)|26.30|27.10|28.18|28.77| |收入增长率(%)|25.57|16.16|14.26|13.47| |归母净利润增长率(%)|35.29|19.73|18.80|15.83| [10] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|2,171|1,566|2,618|2,413| |投资活动现金流|(3,266)|(61)|(51)|(106)| |筹资活动现金流|(1,978)|18|18|(1,197)| |现金净增加额|(3,074)|1,523|2,584|1,110| |折旧和摊销|157|178|179|180| |资本开支|(97)|(56)|(41)|(41)| |营运资本变动|619|(350)|358|(209)| [10] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|16.01|18.87|22.27|24.33| |最新发行在外股份（百万股）|644|644|644|644| |ROIC(%)|13.23|14.70|14.97|15.37| |ROE - 摊薄(%)|15.10|15.34|15.45|16.37| |资产负债率(%)|21.05|19.35|18.29|18.29| |P/E（现价&最新股本摊薄）|22.79|19.04|16.02|13.83| |P/B（现价）|3.44|2.92|2.48|2.27| [10]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][3] 报告的核心观点 - 公司2025Q1业绩受煤电量价齐跌影响回落 但后续煤价或季节性反弹 维持2025 - 2027年盈利预测 公司盈利相对稳定 持续高分红凸显长期投资价值 维持“买入”评级[3] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 2025年4月25日 当前股价38.68元 一年最高最低47.50/34.78元 总市值7685.14亿元 流通市值6378.73亿元 总股本198.69亿股 流通股本164.91亿股 近3个月换手率12.49% [1] 业绩情况 - 2025Q1公司实现营业收入695.9亿元 同比-21.1% 环比-17.6%；实现归母净利润119.5亿元 同比-18% 环比-5.1%；实现扣非后归母净利润117亿元 同比-28.9% 环比-16.9% [3] - 预计2025 - 2027年归母净利润为548.8/555.9/562.7亿元 同比-6.5%/+1.3%/+1.2%；EPS为2.76/2.80/2.83元 对应当前股价PE为14/13.8/13.7倍 [3] 业务情况 煤炭业务 - 产销量方面 2025Q1商品煤产量82.5百万吨 同比-1.1% 环比-0.2%；商品煤销量99.3百万吨 同比-15.3% 环比-12.9% 其中自产煤销量78.5百万吨 同比-4.7% 环比-4.4% 外购煤销量20.8百万吨 同比-40.4% 环比-34.8% [4] - 价格方面 2025Q1商品煤单吨售价506元/吨 同比-11.7% 环比-10.1% 其中自产煤单吨售价484元/吨 同比-8.4% 环比-6.2% 外购煤单吨售价667元/吨 同比-13.4% 环比-14% [4] - 成本方面 2025Q1商品煤单吨成本353元/吨 同比-13.1% 环比-7.7% 其中自产煤单吨成本293元/吨 同比-1.4% 环比+8.7% 外购煤单吨成本578元/吨 同比-12.7% 环比-14% [4] - 毛利方面 2025Q1商品煤单吨毛利153元/吨 同比-8.5% 环比-15.1% 其中自产煤单吨毛利191元/吨 同比-17.3% 环比-22.4% 外购煤单吨毛利8元/吨 同比-46.7% 环比-11.3% [4] 电力业务 - 电量方面 2025Q1发电量504.2亿千瓦时 同比-10.7% 环比-8.4%；售电量474.7亿千瓦时 同比-10.7% 环比-8.7% [4] - 电价方面 2025Q1度电价格0.4393元/度 同比-4.5% 环比-4.2% [4] - 成本方面 2025Q1度电成本0.3716元/度 同比-3% 环比-1.6% [4] - 毛利方面 2025Q1度电毛利0.0677元/度 同比-11.8% 环比-16.2% [4] 发展潜力 - 公司目前拥有新街台格庙矿区新街一井（产能800万吨）、新街二井（产能800万吨）以及杭锦能源塔然高勒矿井（产能1000万吨）三个主要在建矿井 预计2028年陆续建成投产 规模有望再度提升 [5] 分红情况 - 2024年公司分红比例为76.53% 较2023年提升1.31pct 以2025年4月25日收盘价计算 当前股息率为5.8% [5] - 公司提出2025 - 2027年度股东回报规划方案 提高每年度最低现金分红比例5pct至65% 并考虑适当增加分红频次 [5] 财务摘要和估值指标 | 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 343,074 | 338,375 | 334,801 | 336,869 | 338,178 | | YOY(%) | -0.4 | -1.4 | -1.1 | 0.6 | 0.4 | | 归母净利润(百万元) | 59,694 | 58,671 | 54,875 | 55,587 | 56,272 | | YOY(%) | -14.3 | -1.7 | -6.5 | 1.3 | 1.2 | | 毛利率(%) | 35.9 | 34.0 | 32.2 | 32.0 | 31.7 | | 净利率(%) | 17.4 | 17.3 | 16.4 | 16.5 | 16.6 | | ROE(%) | 14.5 | 13.9 | 11.5 | 10.9 | 10.4 | | EPS(摊薄/元) | 3.00 | 2.95 | 2.76 | 2.80 | 2.83 | | P/E(倍) | 12.9 | 13.1 | 14.0 | 13.8 | 13.7 | | P/B(倍) | 1.9 | 1.8 | 1.6 | 1.5 | 1.5 | [6]

公司业绩表现 - 2024年公司实现营业收入59.21亿元，同比增长25.57%；归母净利润15.57亿元，同比增长35.29%；扣非后归母净利润14.42亿元，同比增长33.17% [1] - 经营性现金流量净额21.71亿元，同比增长11.13%；基本每股收益2.42元/股，同比增长35.20% [1] - 阿胶及系列产品收入55.44亿元（占总营收93.63%），同比增长27.04%，毛利率提升1.23个百分点至73.61% [2] 业务板块分析 - 药品板块中复方阿胶浆通过零售与医疗双渠道实现50%以上增速，医疗市场增速持续高于零售市场 [2] - 健康消费品领域核心品牌桃花姬通过全国化扩张实现10%以上增速，阿胶粉通过IP营销实现75%以上增速 [2] - 毛驴养殖及销售业务收入0.69亿元，同比下降28.92%，显示战略聚焦高毛利终端产品 [2] 治理与激励机制 - 2025年推出限制性股票激励计划，拟授予124.72万股（占股本0.19%），授予价37.22元/股，覆盖179名核心人员 [3] - 考核目标设定2025-2027年归母净利润复合增长率≥15%，ROE分别不低于11.5%/12%/12.5%，ΔEVA>0 [3] 股东回报政策 - 2024年首次实施中期分红7.37亿元，占上半年净利润99.77%；年度分红预案8.18亿元，占当年可分配利润99.70% [4] - 期末货币资金50.15亿元，资产负债率21.05%，经营活动现金流21.71亿元支撑持续高分红能力 [4] 行业定位与估值 - 机构预测2025-2027年EPS分别为2.87/3.40/4.02元，对应动态PE 21.91/18.53/15.66倍 [5] - 最近90天17家机构评级中14家给予"买入"，3家"增持"，目标价均价76.84元 [8] - 东北证券预测2025年净利润18.43亿元，对应PE 21.41倍，近三年预测准确率均值77.69% [6][8]

公司分红表现 - 2024年现金分红21.44亿元，2025年一季度计划再分红11.86亿元 [1] - 2025年一季度归母净利润6.86亿元，当期股利支付率高达172.88% [2] - 2024年股利支付率98.89%，期末母公司未分配利润仅0.22亿元 [2] - 上市以来累计净利润250.3亿元，累计现金分红193.9亿元，分红总额超过股权募资总额，派息融资比141.97% [5] 分红政策背景 - 2016年并购龙蟒钛业后分红比例显著提升，此前最高64.21%，此后最低超过55%，多个年份超过80% [6] - 公司股权结构特殊，包含创始人家族、创业元老、被收购方龙蟒钛业等多方资本 [3][7][8][9] - 前十大股东中包括龙蟒集团关键人员（李玲、范先国）、创始人家族（许冉、许某某）、创业元老（谭瑞清）等 [7][8][9] 业务发展情况 - 钛白粉产能151万吨/年，海绵钛产能8万吨/年，均居全球第一 [3] - 已形成5万吨/年磷酸铁锂产能、10万吨/年磷酸铁产能及部分石墨化与石墨负极产能 [10] - 2024年磷酸铁产能利用率56.7%，新能源材料产品毛利率-5.93%，连续两年亏损 [11] - 利润来源仍以钛白粉为主，新能源业务尚未达到预期收益 [11] 财务状况 - 2020年末短期借款41亿元，2025年一季度末增至97亿元 [3][12] - 长期借款从2020年末34.7亿元增至2025年一季度末129.8亿元 [12] - 2024年末资产负债率61.04%，连续三年超过60% [13] - 2020-2022年在建工程从16.5亿元增至近58亿元，2025年一季度末仍达38.44亿元 [12] 分红可持续性 - 2024年二季度全国社保基金114组合新进前十大股东并增持，基金持股回升至2亿股以上（占非限售流通股9%） [10] - 股东回报规划规定：若母公司资产负债率超过70%或未来12个月有重大资金支出，可不分红或降低分红比例 [14]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][4] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报及2025年一季报，2024营收1049.24亿元(+16.68%)，归母净利润92.30亿元(+244.46%)；2025Q1营收243.31亿元(+11.37%)，归母净利润20.01亿元(+261.92%) [4] - 公司养殖成本控制行业领先业绩持续兑现，行业生猪供给缓慢恢复，国内猪价有支撑，有望穿越周期实现盈利 [4] - 上调公司2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为119.78/132.58/193.55（2025 - 2026年原预测分别为115.77/94.42）亿元，对应EPS分别为1.80/1.99/2.91元，当前股价对应PE为9.4/8.5/5.8倍 [4] - 公司养殖成本优势显著兼顾出栏弹性，高分红彰显投资价值，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 生猪养殖情况 - 2024年销售肉猪3018.27万头（+14.93%，含毛猪和鲜品），外售仔猪114.25万头，毛猪销售均价16.71元/公斤（+12.83%） [5] - 2025Q1销售生猪859万头（+19.69%，其中毛猪和鲜品共817万头，仔猪42万头） [5] - 截至2025年3月末，能繁存栏约185万头，已提前达成公司年底能繁母猪目标，2025年公司生猪出栏目标3300 - 3500万头 [5] - 2024全年公司生猪完全成本14.4元/公斤（同比 - 2.4元/公斤），2025Q1降至12.6 - 12.8元/公斤，3月为12.6元/公斤 [5] 黄鸡业务情况 - 2024年公司销售肉鸡12.08亿只，2025Q1销售肉鸡2.8亿只 [6] - 2025Q1公司肉鸡出栏成本降至11.2元/公斤，黄鸡出栏稳增成本控制良好，整体稳健经营 [6] 分红情况 - 公司2024年度利润分配预案拟现金分红13.2亿元，本次实施后公司2024年度现金分红和股份回购（6.6亿元）总额合计29.7亿元，占2024年度归母净利润的比例为32%，高分红彰显公司投资价值 [6] 财务摘要和估值指标 | 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 89,921 | 104,924 | 106,714 | 113,674 | 124,383 | | YOY(%) | 7.4 | 16.7 | 1.7 | 6.5 | 9.4 | | 归母净利润(百万元) | -6,390 | 9,230 | 11,978 | 13,258 | 19,355 | | YOY(%) | -220.8 | 244.5 | 29.8 | 10.7 | 46.0 | | 毛利率(%) | 0.9 | 17.4 | 19.3 | 19.4 | 23.1 | | 净利率(%) | -7.1 | 8.8 | 11.2 | 11.7 | 15.6 | | ROE(%) | -17.8 | 21.9 | 22.1 | 19.8 | 22.6 | | EPS(摊薄/元) | -0.96 | 1.39 | 1.80 | 1.99 | 2.91 | | P/E(倍) | -17.7 | 12.3 | 9.4 | 8.5 | 5.8 | | P/B(倍) | 3.5 | 2.8 | 2.2 | 1.7 | 1.4 | [7] 财务预测摘要 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及主要财务比率、每股指标、估值比率等信息 [9]

业绩表现 - 2024年营业总收入1561.6亿元 同比增长16.87% 归母净利润223.72亿元 同比增长95.21% 基本符合此前95%增长预期 [1] - 2024年销售毛利率27.0% 同比提高11.3个百分点 主要因氧化铝和电解铝销售价格上涨 [2] - 电解铝销售均价17549元/吨 同比提高6.6% 氧化铝销售均价3420元/吨 同比提高33.6% [2] - 电解铝销量583.7万吨 同比增长1.5% 氧化铝销量1092.1万吨 同比增长5.3% [2] - 联营公司投资收益17.58亿元 同比增长47.37% 因铝土矿价格上涨带动联营企业业绩高增 [2] 分红政策 - 分红比例提升至62.94% 同比增长15.28个百分点 计划每股派息1.02港元 [3] - 大幅提升分红比率显著提升投资者信心 投资价值凸显 [3] 盈利预测与估值 - 华泰证券维持买入评级 目标价从13.91港元提升至15.37港元 [1] - 预期2025-2027年归母净利润161.29/177.51/212.85亿元 下调19.44%/19.06%/- [1] - 给予2025年8.5倍PE估值 因公司大幅上调分红比率 历史PE均值7.06倍 [1] 行业与价格走势 - 美国关税政策扰动加剧 对铝价形成较大冲击 [1] - 氧化铝现货价格从去年12月高点5769元/吨下跌至4月15日2869.7元/吨 [4] - 氧化铝价格或延续偏弱走势 因铝土矿价格仍有下跌空间 [4] - 电解铝环节利润维持高位 尽管铝价受关税政策影响近期下跌较多 [4] - 电解铝行业利润未来或持续走扩 因供给强约束 [3] 公司前景 - 电解铝高利润背景下 未来业绩与分红均有望维持高位 [1] - 公司电解铝年产能规模超600万吨 铝环节利润维持高位能带动业绩对冲氧化铝价格下跌 [4] - 控股子公司宏创控股计划通过增发股票收购宏拓实业100%股权 对未来业绩或有一定摊薄 [3]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价为15.37港币 [1][8] 报告的核心观点 - 公司2024年营业总收入1561.6亿元、同比增长16.87%，归母净利润223.72亿元、同比增长95.21%，分红比例提升至60%以上，未来业绩与分红有望维持高位，投资价值凸显 [1] - 受氧化铝、电解铝价格上涨影响，2024年公司销售毛利率27.0%，同比提高11.3pct，各类产品销量稳定，联营公司投资收益同比+47.37% [2] - 2024年公司计划每股派息1.02港元，分红比例提升至62.94%，同比增长15.28pct，虽子公司收购或摊薄业绩，但提升分红比率可增强投资者信心，电解铝行业利润或持续走扩 [3] - 氧化铝现货价格或延续偏弱，电解铝环节利润维持高位能带动公司业绩稳定 [4] - 下调电解铝及氧化铝价格假设，预期公司25 - 27年归母净利润为161.29/177.51/212.85亿元，给予25年8.5倍PE估值，上调目标价为15.37元 [5] 根据相关目录分别进行总结 盈利情况 - 2024年公司销售毛利率27.0%，同比提高11.3pct，电解铝/氧化铝销售均价分别同比提高6.6%/33.6%，销量分别同比增长1.5%/5.3%，联营公司投资收益同比+47.37% [2] - 预期公司25 - 27年归母净利润为161.29/177.51/212.85亿元，较之前有所下调 [5] 分红情况 - 2024年公司计划每股派息1.02港元，分红比例提升至62.94%，同比增长15.28pct [3] 价格走势 - 氧化铝现货价格已从去年12月高点下跌，未来或跟随铝土矿价格延续偏弱走势；铝价近期下跌，但电解铝环节利润维持高位 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(人民币百万)|133,624|156,169|138,580|140,787|141,063| |归属母公司净利润(人民币百万)|11,461|22,372|16,129|17,751|21,285| |EPS(人民币，最新摊薄)|1.21|2.36|1.70|1.87|2.25| |ROE(%)|12.97|22.37|14.37|14.60|16.09| |PE(倍)|11.03|5.65|7.84|7.12|0.00| |PB(倍)|1.37|1.17|1.08|1.00|0.00| |EV EBITDA(倍)|6.52|3.88|4.47|4.02|3.72|[7] 基本数据 - 目标价15.37港币，截至4月16日收盘价12.88港币，市值121,157港币百万，6个月平均日成交额458.65港币百万，52周价格范围9.03 - 16.32港币，BVPS11.38人民币 [9]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入240.1亿元，同比增长19.4%，归母净利润38.4亿元，同比增长20.0%，扣非归母净利润37.8亿元，同比增长18.8% [3] - 2024年公司归母净利率同比提升0.1PCT至16.0%，24Q1~Q4单季度归母净利率分别为16.5%/16.3%/16.0%/15.4% [3] - 2024年公司拟每股派发现金红利2.3元（含税），分红率约70%，为2022年以来最高比例 [3] 业务表现 - 2024年公司销售运动鞋2.23亿双，销量同比+17.5%，人民币口径单价同比提升1.7% [4] - 运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他24年收入占比分别为87.4%/3.7%/8.6%，收入分别同比+17.9%/-33.7%/+125.8% [4] - 美国/欧洲/其他地区24年收入占比分别为85.0%/12.8%/2.1%，收入分别同比+18.1%/+24.3%/+44.4% [4] 客户结构 - 前五大客户24年收入占比为79.1%，同比下降3.2PCT，收入同比增14.7% [4] - 前五大客户收入占比依次为33.2%/21.4%/12.5%/6.3%/5.8%，前四大客户收入分别同比+4.7%/+26.4%/+26.4%/+8.0% [4] - 除前五大客户外，其他客户收入占比为20.9%，收入同比增长41.3% [4] 产能与运营 - 公司成品鞋工厂主要位于越南，24年总产能为2.3亿双，产能利用率为96.7%，同比提升10.1PCT [5] - 24年资本开支为17.0亿元，同比增长47.2% [6] - 24年经营净现金流为46.2亿元，同比增加25.0% [6] 财务指标 - 24年毛利率同比提升1.2PCT至26.8%，分季度24Q1~Q4单季度毛利率分别为28.4%/28.1%/27.0%/24.1% [6] - 24年期间费用率同比提升1.1PCT至6.0%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.3%/4.5%/1.6%/-0.4% [6] - 24年末存货同比增加13.8%至31.2亿元，存货周转天数为60天，同比减少3天 [6] - 24年末应收账款同比增加16.3%至43.8亿元，应收账款周转天数为61天，同比减少1天 [6]

文章核心观点 - 中信金融资产增持大秦铁路股份构成举牌 未来或进一步增持 大秦铁路业绩近年有波动但持续高分红 [1][2] 中信金融资产相关情况 - 4月9 - 10日以6.68元/股均价增持大秦铁路201.25万股 合计持有10.07亿股 占总股本5% 持股市值超67亿 构成举牌并维持第二大股东地位 [1] - 此前曾举牌大秦铁路 后因可转债转股持股比例被动稀释至5%以下 [1] - 未来12个月内可能进一步增持股份以提升对大秦铁路影响力 [1] - 是中信集团旗下核心金融资产管理平台和国内四大AMC之一 [1] - 截至2024年末全年实现收入总额1127.66亿元 较上年同比增长60% 实现归母净利润96.18亿元 是上年的5.4倍 [1] - 2024年2月计划配置不超过600亿元资金用于战略性投资 聚焦公用事业、基建、资源能源等战略支柱行业 [1] 大秦铁路相关情况 - 是国铁集团旗下以煤炭运输为主的龙头企业 核心资产大秦线是“西煤东运”核心通道 [2] - 截至4月10日收盘 股价报6.68元 总市值达1346亿元 [2] - 2021 - 2023年分别实现营业收入786.82亿、757.58亿、810.20亿 实现净利润121.81亿、111.96亿、119.30亿 [2] - 2024年前三季度实现营收552.14亿 同比增长 - 9.18% 实现净利润86.03亿 同比增长 - 22.57% [2] - 上市以来累计分红超1084亿元 近三年累计现金分红213.45亿元 年均归母净利润117.69亿元 累计现金分红为年均归母净利润的1.8倍 [2] - 2023 - 2025年将持续高分红政策 分红规划明确现金分红比例不低于净利润的55% [2]