财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度总净销售额为7680万美元，同比下降5%，2024年同期为8050万美元 [3] - 2025年第四季度综合毛利率为净销售额的44.1%，同比下降380个基点，2024年同期为47.9% [4] - 2025年第四季度营业利润为1020万美元，同比下降12%，2024年同期为1150万美元 [4] - 2025年第四季度净利润为870万美元，同比下降13%，2024年同期为1000万美元 [4] - 2025年第四季度稀释后每股收益为0.91美元，2024年同期为1.04美元 [4] - 2025年全年总净销售额为2.76亿美元，同比下降5%，2024年为2.9亿美元 [9] - 2025年全年综合毛利率为净销售额的43.2%，同比下降210个基点，2024年为45.3% [10] - 2025年全年营业利润为2920万美元，同比下降20%，2024年为3660万美元 [10] - 2025年全年净利润为2310万美元，同比下降24%，2024年为3030万美元 [10] - 2025年全年稀释后每股收益为20.41美元，2024年为3.16美元 [10] - 2025年有效税率为28%，2024年为23.9%，2025年税率上升部分原因是为Florsheim Australia的递延税资产设立了评估备抵 [14] - 截至2025年12月31日，公司现金及有价证券总额为1.01亿美元，无债务，拥有4000万美元的循环信贷额度未使用 [14] - 2025年经营活动产生现金3730万美元，支付股息770万美元，回购股票530万美元，资本支出180万美元 [14] - 2026年1月，公司支付了2025年第四季度及特别现金股息，总计2140万美元 [15] - 2026年3月3日，董事会宣布2026年第一季度现金股息为每股0.27美元 [16] 各条业务线数据和关键指标变化 - **北美批发业务**：2025年第四季度净销售额为5670万美元，同比下降6%，2024年同期为6040万美元 [4]；2025年全年净销售额为2.17亿美元，同比下降5%，2024年为2.28亿美元 [10] - **北美批发业务毛利率**：2025年第四季度为净销售额的37.2%，同比下降520个基点，2024年同期为42.4% [5]；2025年全年为37.5%，同比下降270个基点，2024年为40.2% [11] - **北美批发业务营业利润**：2025年第四季度为840万美元，同比下降6%，2024年同期为890万美元 [6]；2025年全年为2660万美元，同比下降16%，2024年为3150万美元 [12] - **北美批发业务销售及行政费用**：2025年第四季度为1270万美元（占净销售额23%），2024年同期为1670万美元（占28%），下降主要由于员工成本降低 [5]；2025年全年为5460万美元（占25%），2024年为6010万美元（占26%） [11] - **北美零售业务**：2025年第四季度净销售额为1330万美元，同比下降5%，2024年同期为1410万美元 [7]；2025年全年净销售额为3570万美元，同比下降8%，2024年为创纪录的3870万美元 [12] - **北美零售业务毛利率**：2025年第四季度为净销售额的64.3%，2024年同期为65% [8]；2025年全年为65.7%，2024年为65.9% [12] - **北美零售业务营业利润**：2025年第四季度为190万美元，2024年同期为250万美元 [8]；2025年全年为330万美元，2024年为530万美元 [13] - **Florsheim Australia业务（含澳洲、南非、新西兰及亚洲批发）**：2025年第四季度净销售额为680万美元，同比增长12%，2024年同期为600万美元 [8]；按当地货币计算增长11% [9]；2025年全年净销售额为2370万美元，与2024年的2360万美元基本持平 [13]；按当地货币计算增长2% [13] - **Florsheim Australia业务毛利率**：2025年第四季度为净销售额的61.5%，2024年同期为62.5% [9]；2025年全年为61.5%，2024年为61% [13] - **Florsheim Australia业务营业利润**：2025年第四季度营业亏损10万美元，2024年同期为营业利润10万美元 [9]；2025年全年营业亏损70万美元，2024年营业亏损20万美元 [13] 各个市场数据和关键指标变化 - **北美市场**：批发与零售业务销售额均出现下滑，主要受关税、消费者情绪低迷以及零售商库存管理保守影响 [4][7][12][18] - **澳大利亚市场**：第四季度表现强劲，但全年增长平缓，当地批发业务面临挑战，而电子商务表现良好 [8][9][13][22][23] - **亚洲及其他市场**：作为Florsheim Australia业务的一部分，公司提及了亚洲批发业务，但未提供单独数据 [22] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **供应链多元化**：为减少对中国制造的依赖，公司在2025年取得了重大进展，已在柬埔寨和越南建立了更好的生产基地 [18][39] - **品牌战略**：Florsheim品牌在2025年实现了创纪录的9200万美元批发销售额，在非运动男鞋品类中逆势增长，并获得了市场份额 [11][19]；Nunn Bush品牌面临中端渠道压力和自有品牌竞争，公司正通过价值工程和产品差异化寻求增长 [20]；Stacy Adams品牌在时尚正装鞋市场面临挑战，公司正致力于拓展其核心高端正装鞋以外的品类 [20]；Bogs品牌受季节性库存策略和气候变化长期影响，公司优先开发多季节适用的鞋款 [21] - **定价与毛利率管理**：为应对关税，公司于2025年7月1日实施了10%的提价，但未能完全抵消成本上涨 [5][18]；随着IEEPA关税被判无效及新关税实施，公司预计2026年成本将持续不确定，并准备调整利润率和定价策略以维持历史毛利率水平 [24] - **库存管理**：公司采取纪律严明的库存管理方法，截至2025年底库存为6590万美元，较2024年底的7400万美元更为健康，预计2026年清仓销售将减少 [21][24] - **电子商务与全价销售**：公司计划通过改善品牌故事讲述和更清晰地传达产品属性与优势，来推动全价销售，减少对折扣的依赖 [21] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **关税影响**：2025年新增关税使产品成本增加19%-50%，导致毛利率受到挤压 [6][18]；公司支付了约1600万美元的增量关税 [6]；美国最高法院于2026年2月裁定IEEPA无权授权总统征收关税，相关关税被判定无效，案件已发回美国国际贸易法院处理退款等事宜 [6]；总统随后宣布根据另一法定授权实施10%的全面关税，且税率可能进一步提高，美国贸易政策仍具流动性和不可预测性，带来近期毛利率不确定性 [7] - **消费者环境**：消费者情绪疲软，更加注重价值，导致转化率受到压力，尤其是在公司清仓库存减少的情况下 [17][21][44][60] - **行业挑战**：非运动类棕色鞋履品类处于长期衰退中，时尚正装鞋市场持续面临挑战，中端零售渠道承压，天气靴品类受气候变化长期影响 [19][20][21] - **业务展望**：尽管面临挑战，公司对Florsheim品牌的势头和供应链的灵活性感到满意，但对Nunn Bush、Stacy Adams和Bogs品牌的复苏持谨慎态度 [19][20][21]；Florsheim Australia业务仍在改进中，特别是其澳大利亚批发业务需要提升盈利能力 [22][23] - **成本与风险**：通胀、利率和其他宏观经济因素可能减缓或收缩美国或澳大利亚经济 [3]；更高的油价可能通过影响运输成本及消费者可支配支出间接影响公司 [47][48] 其他重要信息 - **诉讼与潜在退款**：公司于2025年12月提起诉讼，要求退还根据IEEPA支付的增量关税，对追回全部1600万美元持乐观态度 [6][34][35][37] - **资本支出计划**：预计2026年年度资本支出将在100万至300万美元之间 [15] - **股息政策**：公司持续支付季度股息，并于2026年1月支付了大额特别现金股息 [15][16] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 价格上调在多大程度上抵消了关税成本？ [29] - 管理层表示，批发毛利率同比下降约400个基点，10%的提价未能覆盖关税带来的大部分影响 [30] - 由于关税税率因国家而异（如印度曾达50%），且随时间变化，提价仅能收回一小部分关税成本，公司采取了审慎的提价策略以在疲软市场中尽量保持市场份额 [31][32][33] 问题: 关税退款诉讼涉及的具体金额是多少？ [34] - 公司希望追回全部已支付的约1600万美元IEEPA关税及利息 [35][36][37] 问题: 去年来自中国的采购成本占比大约是多少？ [38] - 管理层估计约为65%-70% [38] - 公司已在柬埔寨和越南建立了更强的生产基地，以降低对中国供应链的依赖，并建立了更灵活的供应链以应对不确定性 [39] 问题: 电子商务销售准备金增加的原因是什么？ [40] - CFO解释这是第四季度的一项标准调整，由于季度销售额下降幅度不大，该调整在金额上显得相对显著 [41] 问题: 电子商务客户（无论是批发还是直接面向消费者）是否面临压力？ [42][43] - 管理层观察到终端消费者更倾向于寻找折扣，而公司目前库存非常健康，清仓货品较少，导致部分消费者转向其他有折扣的网站购买公司品牌产品 [44] - 公司自身的直营网站销售额因此下降，但整体批发电子商务业务保持相对良好 [45] 问题: 油价上涨是否会影响供应商成本（如泡沫成本）？ [46] - 管理层认为，油价若持续上涨，主要影响可能在于减少消费者的可支配支出（用于交通和取暖），以及可能推高海运成本 [47] - 对于鞋类组件成本的直接影响，除非油价长期高企，否则将非常有限 [48] 问题: 对于已经访问品牌官网的客户，提高直接转化率和客单价（同时避免折扣购物）是否有帮助？ [52][56] - 管理层表示一直在寻找提高转化率的方法，并希望以健康的方式实现 [57] - 当前情况是公司清仓库存较少，且消费者面临压力，这影响了转化率，但公司对电子商务业务的整体表现感到满意 [60]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 地缘扰动持续油脂油料波动偏大，各品种走势不一，市场多空因素交织，投资需关注阶段性机会和风险 [1] 各品种总结 油脂 - 观点为地缘扰动持续提振油脂走势，展望是豆油、棕油、菜油震荡偏强，建议关注阶段性低位买入策略 [1][5][6] - 宏观层面中东局势动荡影响原油价格，美豆油受原油和生物柴油政策利好支撑但有高位调整风险 [1][5] - 棕榈油2月产量环比降16.25%、出口量降21.5%，价格底部反弹但3月后产量恢复将制约空间 [1][5] - 菜油因中国下调加拿大油菜籽反倾销税，预计国内供应转宽松，价格跟随油脂趋势震荡 [1][5] 蛋白粕 - 观点是现货购销延续清淡，双粕盘面波动加剧，展望为豆粕、菜粕震荡，节后消费淡季，双粕供需双弱，短期有调整压力 [7] - 国际方面美豆受地缘和生柴需求影响高位震荡，国内连粕主力区间震荡，现货市场购销一般，基差有回调风险 [7] 玉米 - 观点是玉米高位震荡，关注潮粮上量节奏，展望震荡偏强，短期潮粮上量或使现货涨幅收窄，中期玉米大方向偏多配 [9][10] - 国内玉米市场行情强势上涨，源于基层余粮有限、农户惜售、下游补库等因素，后续需跟踪农户售粮和下游补库博弈 [10] 生猪 - 观点是猪粮比持续下跌，猪肉收储，展望震荡偏弱，上半年产业端可关注逢高做空套保机会，预计2026年下半年猪周期见底回暖 [11][12] - 供应方面短期部分区域二育入场，中期出栏充裕，长期去产能进程受阻；需求为节后消费淡季；库存生猪均重增加 [12] 天然橡胶 - 观点是冲高后大幅回落，短期情绪转弱，展望为基本面变量有限，盘面维持震荡 [13][14] - 胶价冲高回落，中东地缘对供应影响不大但影响下游轮胎订单，当前市场情绪转弱，有调整需求但回调幅度有限 [14] 合成橡胶 - 观点是维持高位运行，展望为盘面跟随板块情绪交易为主，短期维持偏强 [15] - 中东地缘事件使原油大涨，提振BR盘面，丁二烯现货上涨提供上行驱动，中期关注丁二烯供应偏紧预期 [15] 棉花 - 观点是延续震荡整理，回调低多思路维持，展望震荡偏强，中长期棉价有走高空间 [16] - 短期盘面因利多消化、新增驱动缺乏而震荡整理，中长期内外棉价预计震荡偏强，但进口纱和外盘限制内盘表现 [16][17] 白糖 - 观点是广西收榨预计放缓，糖价短期或震荡，中长期预计仍偏弱，展望震荡偏弱 [18] - 25/26榨季全球糖市供应过剩，虽有利多因素但难扭转格局，短期受中东冲突影响或有反弹，中长期下行压力仍存 [18] 纸浆 - 观点是金融市场氛围分化，纸浆偏弱表现，展望震荡，需求边际好转预期形成利多，但供应报价持平形成利空，维持区间震荡 [19][20] - 纸浆期货受金融市场影响走弱，产业链需求平淡，金三银四需求有向好预期，供应报价有支撑也有压制，多空交叠 [20] 双胶纸 - 观点是部分纸企喊涨，双胶盘面区间偏强，展望震荡，节后供需预计双增，盘面区间震荡运行 [20][22] - 双胶纸现货市场观望氛围浓，部分纸企喊涨但需求端指引不强，3 - 4月供需双增价格或上行，5月或回落 [22] 原木 - 观点是现货提涨，区间偏强，展望震荡，短期基本面宽松延续，现货提涨底部支撑偏强，维持区间运行 [23] - 原木现货提涨因前期到港少库存低和节后需求释放，外盘报价抬升带动估值底部上移，中期或累库承压 [23] 商品指数情况 - 2026年3月3日中信期货商品综合指数2482.90，涨1.00%；商品20指数2847.65，涨0.83%；工业品指数2364.70，涨1.43% [184] - 农产品指数2026年3月3日为947.68，今日涨0.32%，近5日涨0.42%，近1月涨0.17%，年初至今涨1.57% [186]

地缘政治与政策风险 - 美国依据“122条”对全球进口商品加征10%关税，并可能升至15%[4] - 美国启动取消中国永久正常贸易关系调查，中国商品或面临更高关税[4] - 美以联合军事行动导致伊朗最高领袖身亡，地缘冲突风险急剧上升[4] 宏观经济与通胀数据 - 美国1月核心PPI同比上涨3.6%，超出预期，显示通胀粘性[4] - 截至2月28日，市场预期美联储6月降息概率为57.3%[4] - 2月美国谘商会消费者信心指数为91.2，较前值回升2.2点[4] 全球金融市场表现 - 截至2月27日当周，标普500指数下跌0.44%，道琼斯指数下跌1.31%[8] - 同期，欧洲STOXX600指数上涨0.52%，韩国综合指数大涨7.50%[8] - 10年期美债收益率当周下行11个基点至3.97%[12] 大宗商品与外汇市场 - 当周黄金现货价格上涨3.3%至5222.3美元/盎司，白银暴涨11.8%[14] - 布伦特原油价格上涨1.0%至72.5美元/桶[14] - 人民币兑美元当周走强0.81%，瑞郎因避险需求上涨0.87%[16]

家居企业资本市场动态 - 锐迈科技股份有限公司于2月24日在江苏证监局办理辅导备案登记，正式冲刺北交所上市 [1] - 群核科技于2月中旬获得中国证监会境外发行上市备案，港股IPO进程迈出关键一步 [1] - 两家企业分处家居产业链的上游制造与设计软件环节，其IPO进展折射出当前家居企业加速拥抱资本市场的趋势 [6] 房地产政策调整 - 上海于2月25日发布“沪七条”房地产新政，涉及限购、公积金及房产税三大领域调整，并于2月26日起施行 [6] - 非沪籍居民购买外环内住房的社保或个税缴纳年限由“连续满3年”缩短至“满1年” [9] - 连续缴纳满3年及以上的非沪籍居民，可在执行现有限购政策基础上，于外环内增购1套住房 [9] - 持《上海市居住证》满5年及以上的非沪籍群体，无需提供社保或个税证明，可直接在本市购买1套住房 [9] A股市场与家居板块表现 - 2026年2月24日马年首个交易日，A股三大核心指数集体收涨 [10] - 上证指数高开1.15%，收盘报4117.41点，涨幅0.87%，上涨35.34点 [12] - 深证成指高开1.52%，收盘报14291.57点，涨幅1.36%，上涨191.38点 [12] - 创业板指高开1.70%，收盘涨幅0.99% [12] 公司要约收购事件 - 友邦吊顶公告，上海明盛联禾智能科技有限公司拟以29.41元/股的价格发出部分要约收购 [13] - 计划收购股份数量1943.01万股，占公司总股本的15.01% [13] - 要约收购期限为2026年2月25日至3月26日 [13] 国际贸易环境变化 - 美国总统特朗普宣布自2026年2月24日起，对来自所有国家和地区的商品加征10%的进口关税，为期150天 [16] - 随后特朗普在社交平台发文，宣布将加征关税的税率水平提高至15% [16] 建材家居市场运行数据 - 2026年1月全国建材家居景气指数BHI为103.84，环比下跌3.65点，同比下跌7.34点 [17] - 全国规模以上建材家居卖场1月销售额为1106.01亿元，环比下跌6.24%，同比上涨1.33% [17] - 1月BHI下降主要受天气寒冷及传统淡季因素影响，市场实现平稳开局，未出现大幅波动 [18] 产业联盟与政策引导 - 北京适老化改造产业发展联盟于2月4日成立 [19] - 联盟成立是在国务院办公厅及北京市发展和改革委员会相关政策有力引导下进行的 [19] 企业跨界业务拓展 - 创维集团有限公司出资500万元成立创维卫浴科技（广东）有限公司，持有100%股权，标志着其正式进军卫浴行业 [22] - 新公司业务范围覆盖卫浴与陶瓷全产业链，包括研发、制造、销售及互联网销售、技术进出口等多元业务 [22] 春节消费市场表现 - 2026年春节假期，全国消费相关行业日均销售收入与上年春节假期相比增长13.7% [23] - 史上最长假期叠加多重政策利好，消费市场迎来“开门红” [23] 行业政策与市场趋势 - 2025年，“两新”政策扩消费作用明显，以旧换新相关商品销售额超2.6万亿元，其中家电以旧换新超1.29亿件，家装厨卫“焕新”超1.2亿件 [26] - 住建部于12月31日发布《关于提升住房品质的意见》，明确加大安全舒适绿色智慧的“好房子”供给 [26] - 行业面临市场低温、增长乏力，企业陷入“价格战内卷-流量成本高企-利润空间压缩”的恶性循环，产品同质化严重 [26] - 消费者观念从“有房住”转向“住得好”，审美表达、情绪疗愈、场景适配等多元诉求涌现 [26] - 国家发展改革委副主任王昌林指出，要推动供需在更高水平实现动态平衡，促进形成更多由内需主导、消费拉动的经济发展模式，重点是综合整治“内卷式”竞争，实现从卷价格向优价值转变 [26]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 各品种展望为豆油、棕油、菜油震荡偏强；豆粕、菜粕震荡；玉米震荡偏强；生猪震荡偏弱；天然橡胶、20号胶、双胶纸、原木震荡；合成橡胶震荡偏强；棉花震荡偏强；白糖震荡偏弱；纸浆震荡 [5][7][9][11][13][15][16][17][18][21][22] - 油脂油料市场多空因素交织，建议关注阶段性低位买入策略；生猪上半年产业端建议关注逢高做空的套保机会；棉花回调低多思路不变；纸浆节后关注区间低位偏多配置；双胶纸维持4000 - 4400元/吨区间操作；原木短期主力合约770 - 820元/方区间操作 [5][6][11][16][18][21][22] 根据相关目录分别进行总结 行情观点 - **油脂**：原油暴涨，植物油震荡偏强。中东局势动荡致原油价格短期大幅上涨，美豆油受原油及生物柴油政策预期利好支撑偏强，但涨幅大或有高位调整风险。棕榈油2月产量或降，价格底部反弹，3月后产量恢复增长制约反弹空间。菜油因加拿大油菜籽反倾销税下调，供应转宽松，价格跟随油脂趋势震荡 [5] - **蛋白粕**：双粕短期有技术调整压力。国际美豆受地缘溢价及生柴需求增长预期主导高位震荡，国内受外盘及成本支撑，资金推动盘面走强，但油厂豆粕累库，下游采购谨慎，华南菜粕基差报价有回调风险 [7] - **玉米**：情绪升温，期现共振上行。基层余粮有限、农户惜售、下游补库支撑价格，元宵节后潮粮或上量，但集中卖压风险有限。替代方面关注小麦产情，进口谷物到货或压制销区价格 [9] - **生猪**：供强需弱，猪价下跌。短期部分区域二育少量入场，中期出栏充裕，长期去产能进程受阻。节后消费淡季，需求减少，生猪均重增加，上半年价格低位震荡，预计下半年猪周期见底回暖 [11] - **天然橡胶**：跟随情绪走高，关注前高压力。胶价受合成橡胶盘面带动上涨，但进一步上行需基本面配合，当前价格有调整需求，回调幅度有限，盘面暂时易涨难跌 [13] - **合成橡胶**：板块大涨带动冲高。受中东地缘影响，原油化工板块大涨，丁二烯现货端上涨，盘面以情绪交易为主，中期核心逻辑是丁二烯上半年供应偏紧预期 [15] - **棉花**：进入回调整理阶段。中长期棉价预计震荡偏强，但进口纱增加或影响库存，外盘底部震荡限制内盘空间，关注后续美棉意向种植面积报告及产区天气 [16] - **白糖**：糖价短期或小幅反弹，但中长期维持震荡偏弱预期。25/26榨季全球糖市供应过剩，虽有利多因素，但难以扭转格局，关注北半球食糖产量数据及原油价格 [17] - **纸浆**：现货表现不强，纸浆期货偏弱。产业链需求平淡，节后补货动能一般，金三银四需求有边际向好预期，供应报价有支撑有压制，市场多空交叠，维持宽幅震荡 [18] - **双胶纸**：节后需求暂无启动，双胶纸震荡运行。3 - 4月市场供需双增，价格预计上行，5月或因出版招标及社会订单影响价格回落，整体区间震荡 [21] - **原木**：购销清淡，窄幅震荡。节后加工厂复工晚，需求疲软，外盘报价抬升带动估值底部上移，但缺乏上行驱动，中期或累库，盘面维持区间运行 [22] 品种数据监测 - 涉及油脂油料、蛋白粕、玉米淀粉、生猪、棉花棉纱、白糖、纸浆及双胶纸、原木等品种，但文档未提供具体数据内容 [23][42][55][73][115][128][142][166] 商品指数 - 2026年3月2日，中信期货综合指数2458.25，涨1.60%；商品20指数2824.14，涨1.76%；工业品指数2331.34，涨1.48%；农产品指数944.64，今日涨0.05%，近5日涨0.79%，近1月涨0.38%，年初至今涨1.24% [181][183]

报告行业投资评级 - 豆一：未明确评级 [1] - 豆油：★★★，代表更加明晰的多/空趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1] - 棕榈油：未明确评级 [1] - 菜油：★★★，代表更加明晰的多/空趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1] - 豆粕、菜粕：未明确评级 [1] - 玉米：★★★，代表更加明晰的多/空趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1] - 生猪：未明确评级 [1] - 鸡蛋：★☆☆，代表偏多/空，判断趋势有上涨/下跌的驱动，但盘面可操作性不强 [1] 报告的核心观点 - 各农产品市场受多种因素影响，价格走势和投资机会各异，需关注政策、天气、地缘冲突等因素对市场的影响 [2][3][4] - 不同农产品的库存水平和供需结构不同，对价格产生不同影响 [3][4][6] - 部分农产品存在潜在支撑因素或价格上涨预期，投资者可根据市场情况进行投资布局 [7][8] 各农产品情况总结 豆一 - 国产大豆主力合约冲高回落，现货市场观望，关注国储拍卖动向 [2] - 国产与进口大豆价差徘徊，美盘大豆偏强但接近技术压力位，关注中东局势影响 [2] - 短期注意国产大豆高位大幅减仓带来的波动风险 [2] 大豆&豆粕&菜粕 - 中加关系缓和，取消对加拿大进口菜粕加征的100%关税，对加拿大进口油菜籽征收14.9%关税 [3] - 菜籽压榨利润短期好转，加菜籽进口增多，菜粕期货短期利空因素基本消化 [3] - 美豆偏强，触及近20个月高点，南美天气利于新季大豆收割，关注美生柴政策 [3] - 大豆/豆粕库存累库，油厂豆粕库存远高于近5年同期，市场油强于粕 [3] - 关注大豆通关政策及进口大豆拍卖情况 [3] 豆油&棕榈油&菜油 - 中东地缘冲突致国际原油飙升，国内豆棕油跟随上涨，美豆和美豆油偏强但接近技术压力位 [4] - 国内大豆成本端涨幅不大，棕榈油出口和产量环比下降，印尼提升出口税，国内棕油进口亏损缩小 [4] - 菜籽近端压榨利润尚好，远端船期盘面压榨利润亏损，豆油和棕油库存高于去年同期，菜油库存低于去年同期 [4] - 国内油脂受美盘和马盘市场引领，关注中东局势对大宗商品和物流的影响 [4] 玉米 - 北港和鲅鱼圈港平仓价上涨，部分东北和山东收购企业收购价上涨 [6] - 全国整体售粮进度至63%，南北港库存较低，深加工企业玉米库存下降 [6] - 美玉米底部震荡偏强，大连玉米期货短期偏强运行，关注东北售粮进度、国储拍卖信息和期货资金动向 [6] 生猪 - 生猪期货增仓下行，主力合约创新低，现货出栏价格下跌拖累盘面 [7] - 猪价二次探底，出栏体重和活体库存高，库存压力待去化 [7] - 潜在支撑因素有二育入场、杀品入库及冻肉收储，远月估值提升来自去产能预期 [7] - 预计现货低位维持较长时间促产能去化，远月合约对现货及近月升水收窄后可逢低布局远月多单 [7] 鸡蛋 - 鸡蛋现货价格多数省份上涨，盘面小幅整理 [8] - 2月在产蛋鸡存栏小幅回升，鸡苗补栏量环比稳定、同比下降约3% [8] - 长期存栏呈下降趋势，预计25年下半年低补栏推动现货价格上涨，盘面可择机布局低位多单 [8]

报告行业投资评级 - 看多维持 [3] 报告的核心观点 - 短期来看，USDA预计2026/27全球棉产减少、原油反弹及美棉出口销售创年度新高，美棉低位显著反弹，在外棉修复预期及“金三银四”消费预期下，盘面预计仍偏强表现，但需警惕内外价差再度走扩后的回调风险 [3] - 中长期来看，减产背景下叠加26年度消费的内外部补库预期，中长期棉价温和修复观点维持 [3] 根据相关目录分别进行总结 宏观 - 美国最高法院判定相关关税违法，特朗普开始征收10%全球关税并准备提至15%，还考虑对六个行业加征新一轮关税，中美将举行第六轮经贸磋商 [3] - 在岸、离岸人民币兑美元汇率快速上行，阶段性升值幅度接近600个基点，创下2023年4月以来新高，一方面是美元整体疲软，另一方面是升值预期强化后企业加速结汇 [3] - 欧盟将废除小包裹进口关税豁免政策并分阶段实施新关税规定 [3] 供应 - 国际方面，USDA预测2026/27年度全球棉花总产2526万吨，同比减少3.2%；全球消费量2615万吨，同比增加1.2%；新年度全球期末库存1550万吨，同比减少5.2%。美国棉花种植者计划今年春季种植900万英亩棉花，较2025年下降3.2%。巴西新年度棉花种植进度接近100%，主流机构预估产量同比减少6.7%-11.0%。澳大利亚2025/26年度种植总面积47.6万公顷，产量439.6万包，USDA预测2026/27年度种植面积预计增加6%，产量预计480万包 [3] - 国内方面，BCO预估26/27年度产量728万吨，同比下降5.8%；USDA预估产量725万吨左右，同比降幅8.5%。1-2月进口压力有望超15万吨，或对库存去化形成阶段性限制 [3] 库存 - 国内最新商业库存去化至535.54万吨，但仍高于同期25万吨，随着“金三银四”到来，库存去化将季节性加速，压力缓解或逐步提升。产成品方面，终端服装库存整体水平不高且继续去化，纱布库存1月有所去化，但纱线库存去化相对偏弱，二月放缓。目前整体偏低的坯布库存能否补库需视其对花纱价格的接受力度 [3] 需求 - 国际方面，美国12月服装零售和批发销售同比增势继续放缓，12月服装进口金额环比提升，预计12月库存难以维持下降。东南亚方面，1月越南服纺出口季节性走弱，但为近五年最高水平 [3] - 国内方面，下游市场自上而下依次复工，但终端面料市场尚未全面复工，近期花纱价格接受度待未来1-2周考量。从节间纺纱开机率40.5%来看，即便假期开工低点仍位于剔除22年后的中上游，印证下游市场或仍偏向阶段性乐观。目前海外补库叙事驱动未展开，受制于贸易政策和去库水平，短期博弈反复下仍面临一定不乐观，但边际利空有限 [3] 国内供应 - 节间去库略有放缓，疆内外库存压力继续分化。截至2月20日，全国商业库存环比下降5.12万吨至535.54万吨，高于同期24.88万吨，疆内去库进度放缓较少，新疆商业库存环比下降5.6万吨至421.31万吨，低于同期7.58万吨；内地主要省份商业库存上升至60.82万吨，高于同期32.81万吨。2月中国企业平均棉花库存使用天数环比提升1.5天至40.8天，高于同期2.6天，为近五年最高 [23] - 坯布2月压力继续走弱，关注终端接受情况。2025年12月全国工业企业服纺存货金额环比下降43.5亿元至1828.6亿元，低于同期94.8亿元，达近五年最低位。2026年2月全国坯布库存继续去化2.7天至31.8天，低于同期8天；1月全国纱线库存去化至21.76天，低于同期6.42天。后续有补库预期，但终端对花纱价格接受力度待3月考量 [26] - 仓单注册放缓，总量相对中性 [27] - 12月棉纱、棉花进口压力体现。12月棉花进口量为18万吨，环比增加6万吨，同比增加4万吨，1-12月累计进口量为107万吨，同比减少59.1%。12月棉纱进口量为17万吨，环比增加2万吨，同比增加2万吨，1-12月累计进口量为132.55万吨，同比减少12.8% [31] 国内需求 - 纱厂节前开工探底有限，纺企利润未有明显改善。截至2月20日，纺纱厂开机率环比下行5.7%至40.5%，受疆内高开工影响，节间低点为剔除22年后最高水平；织布厂开机率环比下行0.9%至8.2%，开机水平相对差；印染厂开机为0%，本周逐步复工。纺纱利润受棉价偏强运行影响继续下行，疆内外盈亏水平未有明显改善 [33] - 轻纺城成交有限走弱，柯桥终端价格弱反弹。轻纺城及柯桥地区数据未更新，轻纺城棉布成交量（5日移动平均）高点回落至38.8万米，高于同期9.2万米，预计春节临近差值收敛。柯桥终端零件整体低位小幅反弹，面料价格指数环比上行0.29至110.67，辅料价格指数环比上行0.71至111.58 [35] - 12月服纺社零同比增幅大幅放缓。12月，限额以上服纺社零总额1661亿元，同比增长0.6%；1-12月限额以上服纺社零总额15215亿元，同比增长3.2%，12月当月同比增幅较11月显著放缓 [37] - 12月外贸同比跌势走扩。12月纺织服装出口259.92亿元，同比下降7.4%；1-12月累计出口2721.815亿元，同比下降2.4%。其中纺织品12月出口125.8亿元，同比下降4.23%；1-12月累计出口1426.087亿元，同比增长0.35%。服装12月出口134.124亿元，同比下降10.19%；1-12月累计出口1295.728亿元，同比下降4.82% [39] 国外需求 - 美国12月服装进口同比转强，中国占比小幅回升 [41] - 美国12月服装零售同比增势继续放缓，11月整体库存去化 [43] - 欧盟12月服装进口转强，中国占比继续下降 [45] - 12月土耳其出口趋弱，越南1月数据季节性回落但同比偏强 [47]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短纤短期震荡市，中期偏弱；地缘影响成本，短期偏强，波动加大；瓶片震荡偏弱，3 - 4月供需双增，总体累库压力不大，短期跟随成本偏强 [3][8][10] 各部分总结 短纤（PF） - 供应：工厂复产重启中，直纺涤短平均开机负荷至74.4%，棉型负荷在84.4%，后续预计进一步上行；3月供应预计回归较快 [8][10] - 需求：下游仍在复工中，终端对出口需求有所期待；静态来看，纱线、坯布环节的成品库存中性，原料库存大多在15 - 20天；短纤库存低位，1.4D权益库存在12.3天，实物库存20.4天，中性偏高 [8] - 观点：原油影响成本端，成本端上行风险较大；短纤工厂和下游都在复产中，节前出口需求好叠加关税下调预期，下游原料库存中性，若成本持续上行可能刺激投机性需求，短期跟随成本偏强；中期追踪地缘问题右侧交易，关注出口订单持续性 [8] - 估值：现货加费900 - 1000元/吨，盘面加工费950元/吨上下，正常 [9] - 策略：单边短期多单轻仓，后续关注地缘问题和需求强预期的兑现情况，季度维度逢高空；跨期观望为主，单边大幅上涨后逢高月差反套；跨品种暂无 [9] 瓶片（PR） - 供应：工厂平均开工76.8%；海南逸盛50万吨检修在中旬回归，后续关注三房巷75万吨、华润120万吨、腾龙25万吨等在3月左右的重启进度，同时中石化、百宏等装置在3月的检修可能延迟；3月供应预计回归较快 [10] - 需求：春节期间下游多放假和停工，饮料和食用油工厂平均开工在50%附近，片材大多停工；节后预计逐渐开回，下游停工情况同比少于去年；节前周末国内聚酯瓶片工厂库存整体平均至11天左右，叠加上春节期间累库仍然库存可控 [10] - 观点：原油影响成本端，成本端上行风险较大；瓶片3 - 4月供需双增，总体累库压力不大，若成本持续上行可能刺激投机性需求，短期跟随成本偏强；中期追踪地缘问题右侧交易，工厂开工3月回归预计较快，上半年瓶片工厂的联合减产可能告一段落 [10] - 估值：现货加工费600元/吨，盘面加工费600元/吨，偏高 [10] - 策略：单边短期多单轻仓，后续关注地缘问题和需求强预期的兑现情况，季度维度逢高空；跨期基差反套，月差反套；跨品种逢高空加工费，多PF空PR [10] 对美关税 - 税率变化：除最惠国和301关税，其余关税从20%降至15%，后续可能更低；中国和东南亚对美的综合关税仍在同一水平线，出口订单回流可能持续 [11] - 美国需求：2025年进口小于销售，季节性有补库需求，但持续性有待考验 [11] 瓶片市场情况 - 基差与月差：现实较强基差修复，月差结构逐渐走平至小幅BACK结构 [17] - 现货价格与重要价差：现货价格冲高回落，成交情绪尚可，至周五在6310 - 6580元/吨；外盘价格（FOB）均价在840 - 865美元/吨；瓶片 - PVC价差2024以来在1000 - 1500元/吨的高位，进一步替代驱动较低；瓶片与PP等通用塑料维持较高水平，性价比凸显，在包装领域的替代持续进行 [19][21][22] - 产量与开工：2026年1月起产能基数调整为2147万吨/年；本周瓶片负荷至76.8% [25] - 原料：PTA负荷较低，库存压力不大；乙二醇负荷高位，价格显著反弹 [30][34] - 成本与利润：聚合成本在5640 - 5740元/吨左右；瓶片加工费走强，现货在580 - 630元/吨；出口利润约合900 - 950元/吨左右 [36] - 库存：经过春节累库，国内聚酯瓶片工厂库存至16天偏上附近 [42] - 装置变动情况：2月底至3月检修回归较多，涉及华东、华南、西南、西北地区多套装置 [48] - 需求：下游春节放假，节后预计较快开回；饮料产销中性偏弱，2025年1 - 12月软饮料产量累计同比增长3.0%，饮料类商品零售额累计同比 + 1.0%；食用油进入年底备货旺季，2025年1 - 12月食用油产量累计同比增加3.6%，餐饮收入累计同比 + 2.0%；片材需求中性有支撑 [51][54][60][64] - 全球贸易流向：海外瓶片产能增长小，下游需求增量依赖进口；中国瓶片出口主要贸易流包括中国 - 东南亚 - 南亚、中国 - 中亚、俄罗斯、东欧等 [67] - 出口情况：2025年12月聚酯瓶片和切片出口总量为70.2万吨，同比下滑3.7%；2025年1 - 12月出口总量为779.0万吨，同比增长12.1%；大部分目的地出口情况较好 [75][77] - 供需平衡表：2 - 3月紧平衡，供应假设1月下旬部分工厂检修至春节后，需求假设下游按去年旺季同比增长4%测算 [84] 短纤市场情况 - 估值：基差总体修复，月间保持contango，近月逐渐走平；盘面加工费偏低 [88][93] - 开工：短纤工厂节前减产高于预期，但开回预计也较快；短纤负荷74.4%，棉型负荷84.4% [94][99] - 聚酯库存：春节期间聚酯累库情况总体尚可 [100] - 聚酯出口：12月出口同比保持增长，环比分化 [105] - 聚酯利润：聚酯利润环比修复，总体仍较低，瓶片较好 [106] - 下游情况：涤纱快速复产中；织造开工下游复产中；织造库存原料库存总体中性，纱线原料库存不高；江浙终端工厂原料备货基本维持，坯布价格节后多有抬升，暂无成交，名义现金流仍有亏损但亏损缩小 [114][116][122][124][125] 纺织市场情况 - 零售：11 - 12月总体偏弱 [126] - 出口：1 - 12月出口累积同比 - 5.1% [133]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国内市场郑棉保持上行概率较高，新年度供应收紧，商业库存已拐头，关税下调提振出口，但需警惕美国关税新政和巴西棉放量风险，操作上建议依托基本面逢低布局，回踩支撑做多，上方压力参考16000元/吨 [1][30] - 国际市场USDA 2月供需月报影响偏空，但展望论坛释放偏多信号，新年度全球棉花产量调减、需求调增、期末库存下降，市场呈偏多格局，下方空间有限，操作上郑棉偏多交易思路为主 [2][30][31] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 2月郑棉小幅震荡后突破上行，春节后突破前期震荡区间，最高至15665元/吨 [3] - 2月国际棉市先抑后扬，美棉最低至62.86美分/磅，后震荡走高，最高至66.38美分/磅 [3] 国内市场分析 - 商业库存转为下降，工业库存温和增加，2月15日全国棉花商业总库存较1月31日减少28.5万吨，1月末至2月上半月工业库存从100.10万吨上升到102.92万吨 [6] - 内外价差拉大，内强外弱持续，配额内和滑准税进口棉完税成本均低于国产棉，价差较节前扩大45元/吨，2026/27年度中国棉花进口量预计增至152万吨，同比增加25.0% [11] - 短期下游逐渐走弱，需求支撑有限，春节后纺织企业复工，截至2月20日开工率为18.7%，截至2月13日织造企业开工率为14%，纺企补库谨慎，下游成品库存有所回升 [13][15] - 关税政策对出口存在边际提振，2026年1月以来美国对华纺织服装关税综合水平从18.2%降至15.7%，预计2026年棉纺织出口金额同比增长 [18] 国际市场分析 - 库存下调，月度供需报告影响偏多，2025/26年度全球棉花产量环比调增9.2万吨，消费环比调减4.4万吨，期末库存环比增加13.6万吨 [22] - 美棉出口略有回落，印度和孟加拉表现亮眼，2025/26年度美棉总签售量占年度预测总出口量的79%，累计出口装运量占年度总签约量的51%，签约量环比回落，孟加拉、印度签约保持增长 [25] - 美国贸易政策或将带来棉纺织供应链格局改变，美国对南亚纺织服装贸易政策转向，与孟、印达成关税协议，将纺织出口与美棉采购深度绑定 [29]

IEEPA关税判决及后续影响 - 2026年2月20日，美国最高法院裁定特朗普政府基于IEEPA征收的关税（包括对等关税和芬太尼关税）违法，核心理由是违背清晰授权原则及重大问题原则 [2][11] - IEEPA关税自动、全面退还的概率较低，局部退税的概率较高，特朗普政府或拖延退税时间 [2] - 特朗普可能先以122关税过渡，后续切换至301及232关税，其加征15%关税后，美国整体有效关税税率或从15.7%降至13.7%，但不同国家税率分化，中国税率或由31%降至24%，而欧元区、日本等税率上升 [2] - 后续需关注7月可能出现的关税空窗期，不排除美国届时调整存量301关税，中长期而言关税仍可能长期存在 [3] 宏观经济与市场观察 - 2026年春节期间（2月15日至2月21日），全社会跨区域人员流动总量达20.8亿人次，日均人流量同比上升4.9% [15] - 春节期间，海外主要股指多数上涨，原油价格走强；美伊谈判陷入僵局，美国下达最后通牒 [8] - 2026年既是“十五五”启幕之年，更是经济转型与制度改革全面发力的关键节点，经济将步入非典型“复苏”状态，名义GDP修复带动企业盈利改善，但行业间、企业间分化明显，结构性特征突出 [24] - 中国经济转型过程中，传统分析框架普遍出现失灵，构建新的分析框架面临挑战 [22] 研究团队与产品系列 - 研究团队发布“周见系列”电话会议，主题包括“新春问大势”及“人民币升值的‘马力’”，后者将探讨人民币升值、地产与消费等议题 [26][27][29][30][31] - 研究产品包括“热点思考”、“高频跟踪”、“首经观点”及“电话会议”等系列 [4][5][14][21][25] - 团队首席经济学家为赵伟，其代表性著作包括《转型之机》 [35]