投资交易概述 - 公司宣布通过子公司LFXHK以2400万美元投资认购迈巴赫奢侈品亚太有限公司20%股权 [2] - 标的公司成立于2025年2月11日 评估值为12600万美元 但股东权益账面价值仅1300美元 导致评估增值率高达9,692,207.69% [2] - 交易在董事会审议权限内 无需提交股东大会审议 但已引发交易所监管工作函问询 [2] 交易细节与监管关注 - 交易所要求公司说明在标的公司无历史经营业绩情况下 采用高溢价收购少数股权的必要性及合理性 并论证交易公允性及协同性 [2] - 公司回复称 除委派1名董事和提名1名财务总监外 不参与标的公司日常经营活动 不决定其产供销、费用开支、人员聘用等 [3] - 交易未设置业绩承诺 投资收益及整合协同效应均具有不确定性 [1][2] 公司经营与行业背景 - 公司主营业务面临压力 2024年营业收入同比下降20.5%至567.93亿元 归母净利润下滑近12%至19.5亿元 [7] - 2025年上半年营收降至334亿元 同比下降16.5% 归母净利润为12.2亿元 同比降幅13% [7] - 国际金价大幅上涨 从每盎司3300美元涨至超过4000美元 年内累计上涨近60% 抑制了金饰消费需求 [5] - 公司零售业务毛利率为23.61% 但占收入七成以上的批发业务毛利率仅为9.39% 整体毛利率低于行业高端品牌 [9] - 截至2025年6月末 加盟店数量降至5362家 半年内净减少近300家 [9] 战略意图与市场挑战 - 此次投资意在开拓国际市场 提升品牌形象和价值 加快中高端产品消费市场的开拓 形成差异化竞争 [9] - 公司近年来积极尝试提升品牌、开拓高奢业务 如于2023年12月启幕"老凤祥珍品私洽中心" 将高端化门店与传统金店区分 [6] - 奢侈品业务属于公司业务拓展的新领域 面临品牌认可度低、渠道拓展、市场推广、消费者接受程度等挑战 [4] - 奢侈品行业存在周期性增长缓慢风险 市场竞争激烈 市场空间可能被挤压 标的公司短期内可能不产生经济效益 [4]

业绩概览 - 公司1-3Q25总收入同比增长29%至47.4亿元，归母净利润同比增长9.1%至5.1亿元 [1] - 3Q25单季度营收同比增长21.8%至15.2亿元，归母净利润同比下降16.6%至1.35亿元，业绩低于预期 [1] 业务发展趋势 - 自主品牌内销表现强劲，据第三方数据3Q25弗列加特品牌线上销售额同比增长超100%，预计公司品牌整体增长约40% [2] - 海外代工外销业务受贸易摩擦及汇率波动影响，收入和利润均边际承压 [2] - 高端子品牌如弗列加特、麦富迪BARF和奶弗系列驱动公司整体品牌份额稳步提升 [2] 盈利能力分析 - 3Q25公司毛利率同比提升0.9个百分点至42.4%，主要受益于中高端系列产品占比提升 [2] - 3Q25销售费用率同比提升4.6个百分点至23.3%，管理费用率同比提升0.6个百分点至6.3%，财务费用率同比下降0.3个百分点至1.4% [2] - 受费用预投及激励费用提升等因素影响，3Q25净利率为8.9%，同比及环比分别下降4.1和1.1个百分点 [2] 行业地位与品牌战略 - 行业进入龙头份额提升的战略机遇期，公司品牌业务规模、矩阵覆盖深度及产品研发实力大幅领先于其他国产品牌 [3] - 麦富迪品牌于2025年8月获欧睿“中国宠物食品第一品牌”认证，弗列加特验证了公司的高端化能力 [3] - 公司通过“麦富迪霸弗”、“麦富迪奶弗”、“汪臻醇”等高端系列产品接力成长，强化竞争优势 [3] 盈利预测与估值 - 基于出口扰动，下调2025年及2026年归母净利润预测6%和5%，分别至7亿元和8.5亿元 [4] - 当前股价对应2025年及2026年市盈率分别为49倍和40倍 [4] - 维持目标价118元，对应2026年55倍市盈率，存在38%的上行空间 [4]

【导读】前Dior男装艺术总监加盟，波司登进一步谋求高端化 中国基金报记者 赵心怡 波司登的一纸人事任命，为股东带来47亿港元。 但与拥有稳定叙事体系的国际品牌相比，波司登要想占据高端市场还有很长的路要走。与此同时，全球羽绒服市场格局正在"松动"，曾经 的高端羽绒服霸主Canada Goose增长乏力，控股股东贝恩资本已启动对其的出售程序。 有业内人士表示，Kim Jones的加盟是波司登的"惊险一跃"，能否"鱼跃龙门"还需时间检验。 当拥有Louis Vuitton、Dior男装艺术总监等头衔的Kim Jones宣布加盟波司登，出任高端系列创意总监时，资本市场给出近三年最热烈的 回应。 昨日（10月21日），波司登股价大涨近9%，报4.91港元，创下近期新高。 从市场反应可以看出，Kim Jones的加盟被视为波司登高端化战略的又一关键落子。中金公司表示，这一举措展现了公司在战略高端化、 品牌国际化与产品创新层面的前瞻性布局。 Kim Jones"激起千层浪" 从行业的反馈来看，Kim Jones加盟波司登在服饰界和资本市场引发巨大的震动，这一事件的意义远超寻常的人事调整或品牌联名合作。 某服饰公司战略部从 ...

【导读】前Dior男装艺术总监加盟，波司登进一步谋求高端化 波司登的一纸人事任命，为股东带来47亿港元。 当拥有Louis Vuitton、Dior男装艺术总监等头衔的Kim Jones宣布加盟波司登，出任高端系列创意总监时，资本市场给出近三年最热烈的回应。 昨日（10月21日），波司登股价大涨近9%，报4.91港元，创下近期新高。 从市场反应可以看出，Kim Jones的加盟被视为波司登高端化战略的又一关键落子。中金公司表示，这一举措展现了公司在战略高端化、品牌国际化与产 品创新层面的前瞻性布局。 但与拥有稳定叙事体系的国际品牌相比，波司登要想占据高端市场还有很长的路要走。与此同时，全球羽绒服市场格局正在"松动"，曾经的高端羽绒服霸 主Canada Goose增长乏力，控股股东贝恩资本已启动对其的出售程序。 有业内人士表示，Kim Jones的加盟是波司登的"惊险一跃"，能否"鱼跃龙门"还需时间检验。 Kim Jones"激起千层浪" 从行业的反馈来看，Kim Jones加盟波司登在服饰界和资本市场引发巨大的震动，这一事件的意义远超寻常的人事调整或品牌联名合作。 某服饰公司战略部从业者王晓（化名）表示，Ki ...

波司登的一纸人事任命，为股东带来47亿港元。 当拥有Louis Vuitton、Dior男装艺术总监等头衔的Kim Jones宣布加盟波司登，出任高端系列创意总监时，资本市场给出近三年最热烈的回应。 昨日（10月21日），波司登股价大涨近9%，报4.91港元，创下近期新高。 从市场反应可以看出，Kim Jones的加盟被视为波司登高端化战略的又一关键落子。中金公司表示，这一举措展现了公司在战略高端化、品牌国际化与产 品创新层面的前瞻性布局。 但与拥有稳定叙事体系的国际品牌相比，波司登要想占据高端市场还有很长的路要走。与此同时，全球羽绒服市场格局正在"松动"，曾经的高端羽绒服霸 主Canada Goose增长乏力，控股股东贝恩资本已启动对其的出售程序。 【导读】前Dior男装艺术总监加盟，波司登进一步谋求高端化 有业内人士表示，Kim Jones的加盟是波司登的"惊险一跃"，能否"鱼跃龙门"还需时间检验。 Kim Jones"激起千层浪" 从行业的反馈来看，Kim Jones加盟波司登在服饰界和资本市场引发巨大的震动，这一事件的意义远超寻常的人事调整或品牌联名合作。 某服饰公司战略部从业者王晓（化名）表示，Ki ...

研报核心观点 - 维持波司登跑赢行业评级，上调目标价4.6%至5.89港元，对应16/15倍FY26/27年市盈率，较当前股价有20%上行空间 [1] - 维持FY26/27年EPS预测0.34/0.38元，当前股价对应13/12倍FY26/27年市盈率 [1] 公司近期表现与运营 - 1HFY26波司登在淡季取得稳健零售表现，为旺季奠定基础 [1] - 在南京东路旗舰店装修数月情况下，上海区域线下零售依然取得稳健增长 [1] - 10月中旬华东区域降温后，公司在上海区域表现加速提升 [1] - 公司拓展更多高端商圈渠道并进行精细化营销管理，带动业绩高质量增长 [1] - 波司登与经销商紧密配合，提升经销商运营质量，带动其零售表现出色 [1] 财务业绩展望 - 预计1HFY26波司登集团收入保持平稳 [2] - 集团羽绒服主业保持健康增长势头，但OEM业务因关税等因素遇到波动 [2] - 经销渠道在灵活政策指导下表现出色，成为业务增长重要推动力 [2] - 自营业务因集团在淡季战略性调整销售重点，整体表现平稳 [2] - 由于OEM占比略有下降，预计集团1HFY26利润率有望提升，在收入平稳情况下维持利润增长趋势 [2] 品牌与战略发展 - 波司登发布全新"AREAL高级都市线"，并任命著名设计师Kim Jones担任创意总监，彰显推动品牌高端化战略升级的决心 [2] - 与Kim Jones合作充分展现公司在战略高端化、品牌国际化与产品创新层面的前瞻性布局 [2]

研报核心观点与财务预测 - 维持波司登FY26/27年每股收益预测分别为0.34元/0.38元 [1] - 当前股价对应FY26/27年市盈率分别为13倍/12倍 [1] - 维持跑赢行业评级，上调目标价4.6%至5.89港元，对应FY26/27年市盈率分别为16倍/15倍，较当前股价有20%上行空间 [1] 公司近期运营表现 - 1HFY26波司登在淡季取得稳健零售表现，为旺季奠定基础 [2] - 在南京东路旗舰店装修数月的情况下，上海区域线下零售依然取得稳健增长 [3] - 10月中旬华东区域降温后，公司在上海区域表现加速提升 [3] 业务增长驱动力与渠道表现 - 产品和品牌力持续提升，带动业绩高质量增长 [3] - 上海区域拓展更多高端商圈渠道并进行精细化营销管理 [3] - 经销渠道在灵活政策指导下表现出色，成为业务增长重要推动力 [4] - 自营业务因战略性调整淡季销售重点，整体表现平稳 [4] 财务业绩展望 - 预计1HFY26集团收入保持平稳，羽绒服主业保持健康增长势头 [4] - OEM业务因关税等因素影响遇到一定波动 [4] - 由于OEM占比略有下降，预计1HFY26利润率有望提升，在收入平稳情况下维持利润增长趋势 [4] 品牌战略与产品创新 - 2025年10月20日发布全新"AREAL高级都市线"，任命著名设计师Kim Jones担任创意总监 [5] - 此举彰显公司推动品牌高端化战略升级的坚定决心 [5] - 体现了公司在战略高端化、品牌国际化与产品创新层面的前瞻性布局 [5]

品牌战略升级与国际化布局 - 韩束官宣国际巨星王嘉尔担任品牌全球代言人，标志着品牌方向的转型、国际化战略进程加快以及品牌调性与影响力的重塑[2] - 此次合作是品牌高端化和调性重塑的重要举措，旨在通过国际视角让韩束卸下“国货平替”的标签，展现有科技、有文化、有国际交流力的现代品牌底色[8] - 王嘉尔的国际影响力是韩束进入全球化语境的切入点，其跨地域连接能力有助于将品牌故事、科研成果和产品体验带进海外市场，是品牌走向世界的关键一步[9][21][22] 代言人选择的核心逻辑 - 王嘉尔是兼具跨文化背景、国际视野与艺术创作能力的艺人，并非单纯流量偶像，其国际舞台表现持续突破华语艺人疆界，例如是首位登上科切拉音乐节主舞台的中国solo艺人之一，Instagram粉丝数一度突破三千万[5] - 这是王嘉尔首次担任国货美妆品牌的国际代言人，此前其代言多为国际高端大牌，他将作为一座桥梁，使韩束在国际语境中被重新认知和解读[6] - 王嘉尔在东南亚、欧美、日韩等地拥有稳定的粉丝基础，其社交媒体号召力本身就是一种跨境传播能力，为品牌出海提供了外部声量[22] 坚实的市场业绩与用户基础 - 韩束自2023年8月首次登顶抖音美妆榜单后，已在该平台蝉联冠军长达25个月，并在2025年上半年位列“抖音电商护肤品牌总榜”第一[10] - 品牌用户结构高度集中于美妆消费主力群体，18至35岁用户占比74.95%，一线与二线城市用户占比44.75%，显示出品牌在核心圈层和广阔市场的触达能力[10] - 韩束的复购率高且稳健，用户的“试用”转化为“继续购买”是品牌建立信任感与持久力的关键支撑[10] 科研实力与产品创新 - 品牌母公司上美股份早在2003年就开启肽类技术研发，韩束将“肽”定位为核心科技方向，其自主研发的环六肽-9于2024年成功备案，成为国内品牌在功效护肤领域自研科技原料的代表[6][17] - 韩束积极引入国际科研人才，聘用全球多肽美容科技开创者Karl Lintner博士为首席科学顾问，以提升技术表达与国际接轨的程度[11] - 品牌在2025年于IFSCC、EADV两大国际学术舞台上亮相并发布科研成果，是唯一参会且上台演讲的中国美妆品牌，展示了其在国际学界的实力[14] 产品矩阵与市场表现 - 依托上美股份的科研力，韩束已构建护肤、彩妆、洗护、个护的多品类矩阵，其中王牌产品红蛮腰套盒全渠道累计销售额已超过1650万套，长期占据抖音护肤套盒榜一[16] - 2024年推出的韩束X肽超频系列是品牌科研创新的集大成之作，以自研环六肽-9为核心成分之一，融合多肽科技与“光电抗老”原理，构建完整的抗老护肤链路[17][19] - 在2025年9月，韩束在洁面、身体护理等多个抖音细分类目中位居前三[16]

品牌娱乐化战略 - 公司通过冠名“九牧全球音乐季”活动，在敦煌鸣沙山月牙泉畔吸引超五万游客，实现品牌破圈[2] - 公司将产品深度嵌入娱乐场景，例如设立“小牧多巴胺能量补给站”打造“没有天花板的K歌空间”，使年轻用户在体验中自然接受产品[3] - 活动注重用户体验，通过邀请老用户免费观演、发放“爱心装备包”等细节，传递品牌温度，完成从“与用户交易”到“与用户交心”的价值转换[3] 品牌内容化构建 - 公司绑定敦煌这一超级文化IP，与敦煌文旅联合打造“敦煌净界”网红卫生间，日均接待上万人次，成为游客打卡景点[4] - “敦煌净界”引入八大智能系统，包括环境调控系统、定制抗菌智能马桶和安全系统，将公共服务空间提升为承载文化、科技的“第三空间”[4] - 公司通过线上直播、抽奖互动等方式延伸活动影响力，并借助进驻莫高窟、故宫等古建地标，将产品打造为连接古今的文化媒介[5] 品牌高端化升维 - 公司的高端化战略建立在“科技领先+文化赋能+社会责任”三位一体的基础上，旨在构筑品牌文化“护城河”[7][8] - 公司通过推动“全球厕所革命”、应用无水冲刷马桶技术以及建设“黑灯工厂”等举措，实现每年能源节约30%、节电1.3亿度、碳减排1.8万吨[7] - 公司将社会责任融入品牌建设，在音乐节现场亮相应急厕所并发起“带走垃圾留下爱心”公益活动，将品牌格局拓展至社会价值领域[7]

合作核心内容 - 老凤祥拟通过子公司老凤祥香港有限公司投资2400万美元（约合1.7亿元人民币）认购迈巴赫奢侈品亚太公司20%股权 [2] - 合作方迈巴赫奢侈品亚太公司于2025年2月在香港注册成立，业务范围不涉及迈巴赫汽车，聚焦于马具、服饰、家居用品等奢侈品 [3] - 老凤祥关联公司上海老凤祥臻品商贸获得迈巴赫奢侈品亚太地区经销权，上海为独家代理，协议有效期至2031年底并可续期 [3] - 老凤祥承诺买断式采购金额，2025年不低于100万美元，2026年起每半年不低于200万美元，2025至2027三年合计采购不低于1300万美元 [3] 合作战略意图 - 合作旨在开拓国际市场，提升品牌形象和价值，形成国内与境外市场双循环的发展战略布局 [2][3] - “股权投资+品牌代理”模式有助于老凤祥快速切入奢侈品领域，学习奢侈品牌运营体系并分享其未来发展空间 [4][5] - 此次合作被视为黄金品牌高端化突围的里程碑事件，是行业双向需求的结果，老凤祥寻求高端化突破，迈巴赫奢侈品欲拓展中国市场 [1][5] 行业背景与挑战 - 当前金价高企抑制金饰消费需求，产品同质化且迭代迅速，行业普遍面临盈利压力 [1][7] - 老凤祥2025年半年报显示营收同比下降16.52%至333.56亿元，净利润同比下降13.07%至12.2亿元 [7] - 竞争对手老铺黄金通过高端化实现业绩逆势大增，上半年营收同比增长251%至123.54亿元，净利润同比增长285.8%至22.68亿元 [7] 专家观点与行业趋势 - 奢侈品行业专家指出，中国黄金珠宝行业已进入高端化发展的风口期，是品牌最好的“高端化突围期” [2][8] - 跨界合作存在文化理念、经营思路差异等风险，品牌授权型估值的最大风险在于品牌本身价值的崩塌 [5][6] - 要客研究院预测，未来两年超过80%的中国头部黄金珠宝品牌会实现和国际奢侈品牌的联名合作，黄金和奢侈品结合将是全球珠宝行业最大增量 [10] - 中国黄金珠宝品牌迈向奢侈品阵营的核心挑战在于品牌运营专业度不足，需借鉴国际经验并结合自身优势 [10]