欧元区7月商业活动增长 - 欧元区7月综合PMI初值从上月的50 6点升至51 0点 创11个月新高 [1] - 商业活动加速速度快于预期 主要得益于服务业稳健改善和制造业复苏迹象 [1] 服务业表现 - 7月服务业增速小幅提升 支撑整体经济回暖 [1] 制造业动态 - 制造业产出连续五个月谨慎扩张 衰退即将结束 [1] - 德国制造业增长抵消法国疲软 但法国工业企稳是长期稳健增长的关键 [1] 区域经济差异 - 德国发挥关键作用 其增长足以覆盖法国疲软并有余 [1] - 法国工业受巴黎政治不确定性阻碍 影响欧元区制造业整体表现 [1]

德国7月私营部门增长持续疲弱 金十数据7月24日讯，汉堡商业银行首席经济学家Cyrus de la Rubia评德国7月PMI数据指出，制造业PMI 持续低于荣枯线，显示该领域仍显脆弱。但值得关注的是，制造业产出已连续五个月扩张，行业复苏迹 象正逐步显现。他补充称，服务业已不再拖累经济增长，7月新业务量更实现近一年来首次回升（此前 连续10个月下滑）。前景改善符合我们预期：实际工资增长与扩张性财政政策有望助力整体经济企稳。 ...

报告核心观点 - 上周港股主要指数涨少跌多 建议关注港股高技术制造业板块 [5] 重要新闻回顾 - 6月制造业PMI、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为49.7%、50.5%和50.7% 比上月上升0.2个、0.2个和0.3个百分点 我国经济景气水平总体保持扩张 [6][9] - 多位专家表示 上半年中国经济展现出较强韧性和活力 下阶段应抓好存量政策落地显效 研究出台新的储备政策 推动经济继续稳中有进、向优向新 [9] 重要市场数据 港股指数表现 - 上周港股主要指数涨少跌多 恒生指数下跌1.52% 恒生国企指数下跌1.75% 恒生科技指数下跌2.34% 恒生港股通指数下跌1.03% 恒生大型股指数下跌1.60% 恒生中型股指数上涨1.93% 恒生小型股指数上涨2.31% [5][10] - 恒生行业分类指数中涨幅居前的是恒生医疗保健业4.89% 跌幅居前的是恒生非必需性消费业 -2.91% [10] 估值数据 - 截至7月4日 恒生指数当前PE（TTM）为10.41倍 约处于2007年1月1日以来的55%分位数附近 [7][12] - 截至7月4日 恒生指数当前PB为1.13 处于2007年1月1日以来的40%分位数附近 [7][12] - 7月4日 恒生沪深港通AH溢价指数为130.88 处于2007年1月1日以来的52%分位数附近 [14] 资金流向 - 上周南向资金净流入138.92亿港元 比上上周减少净流入144.89亿港元 [7][14] - 上周南向资金净买入前五名的标的是中芯国际22.79亿港元、盈富基金16.74亿港元、美团 - W15.30亿港元、信达生物12.25亿港元和建设银行10.96亿港元 [7][16] - 上周南向资金净卖出前五名的标的是阿里巴巴 - W69.98亿港元、腾讯控股20.15亿港元、小米集团 - W12.74亿港元、康方生物6.41亿港元和泡泡玛特4.13亿港元 [7][16][17] 其他数据 - 7月4日HIBOR利率隔夜为0.0298% 比6月27日有所下降 7月4日HIBOR利率1周为0.3945% 比6月27日有所上升 [19] - 7月4日美元兑人民币汇率为7.1535 比6月27日有所下降 人民币小幅升值 [19]

债市震荡趋势 - 近期债市震荡趋势不变但波动加剧受跨季资金面变化和市场风险偏好回升影响 [1] - 10年期国债收益率接近1 6%关口后债市陷入窄幅震荡格局 [1] - 国债收益率下行至前期低点附近后进一步下行动力受限 [1] 宏观经济表现 - 国内宏观经济总量平稳但内生动能弹性不足内需偏弱令债牛延续 [1] - 6月官方制造业PMI小幅回暖但仍处于收缩区间需求前景不明朗 [3] - 经济呈现"政策拉动+内需弹性不足"结构性特征关税争端对就业和收入有传导作用 [3] PMI数据信号 - 供需两端均有所修复供需结构略有好转"抢出口"效应和扩内需政策效果共振 [3] - 价格修复主要受国际原油价格上涨带动需关注6月下旬油价下跌影响 [3] - 建筑业PMI回升明显政策推动房地产止跌回稳专项债等支撑基建投资修复 [3] 政策支持措施 - 央行等六部门联合印发文件提出19项重点举措设立5000亿元服务消费与养老再贷款 [4] - 第三批消费品以旧换新资金将于7月下达支撑消费需求释放 [4] - "反内卷"政策加速落地光伏钢铁水泥行业减产工作推进 [4] 货币政策动向 - 央行删除"择机降准降息"表述转向相机抉择主动性增强 [5] - 6月央行进行1 4万亿元买断式逆回购操作连续4个月超额续作MLF [5] - 降准降息窗口可能在三季度末四季度初打开但空间有限 [5] 债市格局展望 - 跨季后资金面持续宽松DR001回落至低于7天期公开市场操作利率10BP左右 [7] - 基本面预期转弱外需回落内需企稳压力大经济回升趋势存不确定性 [7] - 10年期国债利率接近1 6%后下行动力不足债牛延续但波动加剧 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 海外美国关税风险短期加剧，全球风险偏好整体降温；国内经济增长加快、政策刺激及市场回暖使国内风险偏好升温；各资产走势有别，需根据不同情况操作[2] 各板块总结 宏观金融 - 海外关税风险短期加剧，美元指数反弹，全球风险偏好降温；国内经济增长加快、政策刺激使国内风险偏好升温[2] - 股指短期震荡偏强，谨慎做多；国债短期高位震荡，谨慎观望；商品板块中，黑色短期低位震荡反弹，谨慎做多；有色短期震荡回调，谨慎观望；能化短期震荡，谨慎观望；贵金属短期高位震荡，谨慎做多[2] 股指 - 国内股市在多板块带动下小幅上涨，基本面和政策面使国内风险偏好升温，交易逻辑聚焦国内增量政策和贸易谈判进展，后续关注相关情况，短期谨慎做多[3] 贵金属 - 特朗普关税临近推升避险情绪，但美元走强带来上行压力；非农数据使降息预期降温，美债收益率反弹压制金价；“大美丽法案”使黄金中长期支撑稳健；关税扰动使黄金波动率短期回升[4] 黑色金属 钢材 - 期现货市场小幅回落，成交量低位运行，市场关注焦点转向关税；越南对中国热轧钢征反倾销税影响出口，淡季影响需求，限产使铁水产量下降，但成品材产量回升，成本端支撑强，短期区间震荡[5][7] 铁矿石 - 期现货价格小幅回落，铁水产量下降体现限产效果，季末冲量后发货量回落、到港量回升，关注铁水产量，若下行矿石有补跌可能[7] 硅锰/硅铁 - 现货价格持平，钢材产量回升使铁合金需求尚可，但铁水产量下降成材产量或降；锰矿报价及成交上行，部分地区开工有波动；短期市场区间震荡[8] 纯碱 - 主力合约偏弱运行，受玻璃产业减产担忧影响价格先涨后落；供应上开工率和产量下降，需求下游日熔量略增、订单微增，利润周环比减少；长期供应宽松，不宜追多[9] 玻璃 - 主力合约价格偏弱运行，受反内卷政策影响价格拉涨；供应上日熔量微增但有减产预期，需求终端地产弱势，利润有所增加但仍处低位；供应减产预期支撑价格[10] 有色新能源 铜 - 临近期限市场或波动，贸易关税明确或助市场走高；国内精炼铜产量增加，需求增速高使库存良好[11] 铝 - 沪铝价格下跌受关税担忧影响，持仓量下降，LME库存和国内库存增加[11] 铝合金 - 步入需求淡季，订单增长乏力，但废铝供应偏紧支撑价格，短期震荡偏强，上方空间有限[11] 锡 - 供应端开工率回升，矿端趋于宽松；需求端光伏等需求疲软，库存增加；预计短期震荡，中期价格上行空间受压制[12] 碳酸锂 - 主力合约结算价波动小，持仓量多；现货报价稳定；供给端有矛盾，成本支撑强，震荡偏强[13] 工业硅 - 主力合约结算价稳定，持仓量多；现货反弹；西南开工提升、北方开工减少致产量下降，关注北方复产，震荡偏强[13] 多晶硅 - 主力合约结算价远月强劲，持仓量增加；现货报价持平；受益“反内卷”题材，震荡偏强[13][14] 能源化工 原油 - 强劲需求抵消增产和关税担忧，OPEC+增产但实际产量低于计划，沙特上调官价，短期油价震荡[15] 沥青 - 油价低位，沥青价格震荡；发货量下行，厂库去化但幅度降低，基差回升，社库累积有限，关注需求旺季去化情况，跟随原油高位波动[15] PX - 原油溢价回吐后偏强态势改变，外盘价格和价差收缩，产业利润降低；PTA开工恢复有支撑，走弱态势缓于下游[15] PTA - 现货流动性缓解，港口库存增加，基差和月差走弱；下游开工走低，负反馈持续，原油增产使价格有下行空间[16] 乙二醇 - 港口库存去化，总开工下降使供应压力减弱，但下游开工走低制约库存去化，工厂库存平稳去化，短期筑底，跟随聚酯板块偏弱运行[16] 短纤 - 原油价格回落带动回调，跟随聚酯板块偏强震荡；终端订单一般，开工下行，库存高位，去化待旺季备货，成本支撑下行，中期弱震荡[16] 甲醇 - 内地检修、到港减少使现货有支撑，但国际开工回升使供需预期转差，政策扰动下小幅反弹，关注做空机会[16] PP - 检修和新产能投放并存，供应压力缓解；下游需求淡季，供需失衡，基本面压力大，投产兑现后价格预计下跌[17] LLDPE - 装置检修增加但产量同比偏高，下游需求淡季走弱，预期累库，价格承压，成本利润有压缩空间[17] 农产品 棕榈油 - 国内棕榈油商业库存环比略减、同比增加；马棕6月产量或减、出口或增、库存或收缩，关注美国EPA听证会结果，上方受增产和原油承压限制[19] 玉米 - 进口玉米拍卖和新麦替代使贸易出货增加，期货预期走弱，但下方贴水难；今年进口量预估有限，不影响新季行情；新季预期秤价同比上涨，病虫害风险或计价[19][21] 美豆 - 隔夜美豆收跌，种植面积计价完成，7 - 8月天气关键；目前产区环境利于生长，优良率稳定；关税大限使出口不确定风险增加，多头避险增多[20] 豆菜粕 - 大豆库存减少、豆粕库存增加，油厂开机稳定，供需宽松，市场心态偏弱；国内进口大豆到港量大，供给压力难缓解，弱基差预期不变；美豆稳定为豆粕提供支撑[20] 豆菜油 - 毛豆油产量环比减少、同比增加，菜油库存下降；菜油受政策和国际行情支撑，豆油库存加速修复；豆菜油缺乏独立行情，受棕榈油支撑且有拖累，豆棕价倒挂[20] 生猪 - 头部企业出栏意愿不高，7月出栏供应或收缩，8 - 9月旺季盈利预期降低，逢高出栏意愿强；二次育肥成本提高，补栏谨慎，预计7 - 8月二育出栏限制猪价上涨[21]

沪铜市场行情分析 - 沪铜主力合约收于80000上方，受外盘带动表现强势 [1] - 财新PMI数据重回50上方，多国与美国关税谈判最后期限临近 [1] - 美联储鲍威尔对降息谨慎但未排除7月降息可能，美元指数在96.6附近运行 [1] - 安托法加斯塔年中冶炼加工费为0元/吨，虽好于市场负值预期但仍是历史最低，矿端供给紧张预期延续 [1] - 海外宏观预期谨慎叠加国内淡季，整体需求偏谨慎 [1] - LME库存止跌，现货升水略降但仍处高位，COMEX - LME溢价仍存 [1] - 美元指数走弱，市场担忧通胀，金融属性中长期支撑价格 [1] - 低库存是短期利多但LME库存有止跌迹象，需关注市场情绪 [1] 沪铝市场行情分析 - 氧化铝价格在低位震荡，沪铝受有色金属带动走势偏强 [1] - 氧化铝市场担忧未来矿石供给紧张但进口矿价格平稳、库存偏高，短期影响有限，现货价格平稳 [1] - 沪铝国内受产能约束，海外受成本制约，供给难有增量 [1] - 需求受淡季影响谨慎，库存有累库迹象但仍处低位 [1] - 氧化铝过剩格局未变，向下驱动明确但估值低，可逢高试空 [1] - 沪铝供需多空交织，低库存和供给约束支撑价格 [1] 沪镍市场行情分析 - 美国降息预期发酵，美元指数创新低，有色板块偏强带动镍价夜盘小幅收红 [1] - 镍冶炼端受亏损影响，产能产量扩张减缓但过剩格局短期难改善 [1] - 矿端供应季节性恢复使镍矿价格支撑走弱 [1] - 镍价上有压力下有支撑，短期延续区间震荡，后续需关注矿端价格走势 [1]

制造业PMI数据 - 6月制造业PMI为49 7%，较前值49 5%回升0 2个百分点[2] - 生产指数为51 0%，较前值50 7%回升0 3个百分点[2] - 新订单指数为50 2%，较前值49 8%回升0 4个百分点[2] - 新出口订单指数为47 7%，较前值47 5%回升0 2个百分点[2] - 原材料库存指数为48 0%，较前值47 4%回升0 6个百分点[2] 行业表现 - 装备制造业PMI为51 4%，高于消费品制造业、高技术制造业和基础原材料制造业[4] - 装备制造业生产指数和新订单指数均高于53 0%，产需两端较为活跃[4] - 高技术制造业PMI为50 9%，略低于4月的51 5%[8] - 消费品行业PMI为50 4%，较4月的49 4%回升1个百分点[8] - 基础原材料行业PMI为47 8%，与4月的47 7%接近[8] 价格表现 - 出厂价格指数为46 2%，较前值44 7%回升1 5个百分点，但连续13个月低于荣枯线[5] - 石油煤炭行业价格指数明显回升，黑色金属冶炼行业价格指数双双回落[5] - 建材价格综合指数6月下跌0 8%[5] - 高耗能行业PMI为47 8%，非金属矿物制品等行业指数低于临界点[5] 其他行业数据 - 建筑业商务活动指数为52 8%，较上月上升1 8个百分点[3] - 土木工程建筑业商务活动指数为56 7%，连续三个月位于55 0%以上[15] - 服务业商务活动指数为50 1%，较上月略降0 1个百分点[3] - 电信广播电视、金融等行业商务活动指数位于60 0%以上高位[15] 预期指标 - 制造业生产经营活动预期指数为52 0%，前值为52 5%[3] - 建筑业业务活动预期指数为53 9%，前值为52 4%[3] - 服务业业务活动预期指数为56 0%，前值为56 5%[3] - 综合PMI产出指数为50 7%，较上月上升0 3个百分点[3]

整体经济趋势 - 6月PMI数据继续小幅改善，经济有企稳趋势，但“抢出口”消退和内需不振压制经济预期，制造业PMI连续三月低于荣枯线，非制造业维持韧性[3] 制造业情况 - 6月制造业PMI回升0.2pct至49.7，连续两月回升，回升幅度弱于季节性，主要因关税暂停窗口期和经济韧性[7] - 生产与需求同步回升，需求升至荣枯线以上且回升幅度高于生产，“产需差”缩小至0.8pct[4][8] - 原材料库存连续两月回升，产成品库存显著回升，价格指标2月以来首次回升，但企业利润压力未改善[4][8] - 制造业预期回落0.5pct至52，大、中企业景气度回升，小型企业下滑，“大小企业差”扩大至3.9pct[9] - 15个制造业行业中6个（40%）位于景气区间，多于5月[6][9] 非制造业情况 - 6月非制造业PMI小幅回升0.2pct至50.5，总体表现弱于近年同期，建筑业显著回升，服务业小幅回落[3][10] - 服务业内部结构分化，消费性服务业回落至荣枯线下，生产性服务业显著回升[10] - 非制造业价格压力边际缓和，但企业利润率指标未改善，小型企业表现较好，大中型企业走弱，景气行业占比下降[11] - 19个非制造业行业中10个（53%）位于景气区间，低于上月[6][11]

制造业PMI改善 - 6月制造业PMI为49.7%，较上月升0.2个百分点，连续2个月上升[4][8] - 除2个分项指数，其余11个分项指数上升0.2 - 2.6个百分点[8] - 新订单指数50.2%，升0.4个百分点；生产指数51%，升0.3个百分点[9] - 大型企业PMI为51.2%，升0.5个百分点；中型企业PMI为48.6%，升1.1个百分点；小型企业PMI为47.3%，降2.0个百分点[13] - 原材料购进价格指数和出厂价格指数均为48.4%和46.2%，升1.5个百分点[16] - 装备制造业PMI为51.4%，升0.2个百分点；高技术制造业PMI为50.9%，持平；消费品制造业PMI为50.4%，升0.2个百分点；基础原材料行业PMI为47.8%，升0.8个百分点[18] 非制造业扩张 - 6月非制造业PMI为50.5%，升0.2个百分点；建筑业PMI为52.8%，升1.8个百分点；服务业PMI为50.1%，降0.1个百分点[4][19] - 服务业出行相关服务回调，新动能行业增势延续，金融支持凸显[22] - 建筑业活动指数升至52.8%，房屋建筑业超51%，土木工程建筑业超55%[25] 风险提示 - 国内政策落地不及预期，外贸环境变化超预期[29]

美元 - 特朗普呼吁美联储应降息至少2到3个百分点 [1] - 美联储鲍曼、古尔斯比暗示若通胀压力得到控制将支持7月降息 [2] 欧元 - 德国6月制造业PMI创34个月新高服务业和综合PMI均创3个月新高 [3] - 法国6月制造业PMI创4个月新低服务业和综合PMI均创2个月新低 [4] - 德国工业联合会预计德国经济2025年收缩0.3%此前预计收缩0.1% [5] - 欧洲央行维勒鲁瓦称尽管油市波动仍可能降息 [6] - 欧洲央行拉加德表示近期经济活动前景偏弱欧元有机会提升全球地位 [7] - 欧洲央行内格尔称鉴于高度不确定性无法对利率路径作出承诺 [8] 日元 - 凯投宏观认为日本PMI支持日本央行10月恢复加息 [9] - 日本财务省官员称多数与会者支持修订后的债券发行计划 [10] - 日本首相石破茂目标到2040年将GDP从400万亿日元提高到1000万亿日元致力于实现实际工资增长率达1%或以上 [11] - 日本首相石破茂不打算延长与美国的关税谈判 [12]