行业投资评级 - 商贸零售行业投资评级为“强于大市”，并维持该评级 [1] 报告核心观点 - 2026年春节假期消费数据呈现逐步企稳、结构性改善的特征，消费最差的时候已经过去，但复苏过程是曲折的、螺旋上升的 [12][13] - 消费市场展现出“悦己消费”和“银发经济”等值得关注的新趋势 [12] - 报告继续看好消费长期投资机会，建议关注“攻守兼备”的两类机会 [14] 行业基本情况与市场表现 - 商贸零售行业52周最高点位为2584.65，最低为1877.67，最新收盘点位为2292.52 [1] 2026年春节假期整体消费数据 - **出游人次与花费**：春节假日9天，全国国内出游5.96亿人次，同比增长19%；国内出游总花费8034.83亿元，同比增长18.7%，两项数据均创历史新高 [4] - **日均数据**：折算2026年春节假期日均花费同比增长5%，日均出游人次同比增长5.7%，但折算日均人均花费为1348元，同比微降3元 [4] - **数据对比**：日均出游人次和日均花费的增速（分别为5.7%和5%）均好于2025年中秋国庆假期数据 [4] 消费数据“量”的层面分析 - **交运数据**：春节假期全社会跨区域人员流动量达28.1亿人次，日均3.1亿人次，同比增长8.2%，创历年春节最高水平；其中铁路客运量日均同比增长11.5%，公路增长8%，水路增长21.6%，民航增长7.4% [5] - **出入境数据**：春节假期全国边检机关共计保障1779.6万人次出入境，日均197.7万人次，同比增长10.1%；其中，内地居民出入境日均增长10.2%，外国人出入境日均增长21.8%，入境外国人中适用免签政策的日均增长28.5% [6] 消费数据“额/价”的层面分析 - **零售餐饮**：全国重点零售和餐饮企业日均销售额同比增长5.7%，增速较2025年春节加快1.6个百分点；78个重点步行街（商圈）客流量、营业额分别增长6.7%和7.5%，客单价呈现上行趋势 [7] - **机票价格**：民航经济舱平均票价1026.9元，同比增长6.6%，较2019年春节增长7.6% [7] - **酒店与民宿**：飞猪平台国内酒店间夜量同比增长75%；木鸟民宿平台订单同比增长26%，客单价同比提升10% [8] - **旅游景区**： - **长白山**：全域接待国内游客61.49万人次，同比增长19.14%；游客总花费12.16亿元，同比增长15.59% [10] - **祥源文旅**：假期前四天累计接待游客26.45万人，同比增长20%；旗下黄龙洞、百龙天梯、凤凰古城、齐云山、碧峰峡等核心景区营业收入分别同比增长79%、43%、31%、56%、27% [10] - **黄山旅游**：各景区共接待游客423.18万人次，同比日均增长27.21% [11] - **宋城演艺**：春节黄金周期间，11台《千古情》合计上演580场，单日最高演出98场，单日游客接待量超50万人次 [11] 消费趋势与结构性变化 - **结构性变化**：整体人均消费微降，但餐饮、酒店、机票、景区等细分项呈现价格上行趋势，这种背离可能与“反向过年”和“分段式旅游”现象显著有关 [12] - **新兴消费潮流**： - **反向过年**：成为潮流，60岁以上老人酒店入住量同比增长56%，60岁及以上飞往北京的旅客数量同比增加超一成 [8][9] - **分段式出游**：超长假期凸显分段式出游趋势，近一半的春节民宿订单在假期开始后才下单，大年初二至初五的民宿预订量占整个假期近七成 [9] - **悦己与银发经济**：19-22岁大学生和00后群体重塑文旅消费形态，“非遗体验”搜索量同比增长180%；60岁以上旅客预订机票量同比增长超35%，其中18%飞往北上广深 [12] 投资建议及关注标的 - **攻之新消费机会**：建议关注符合个性化、悦己化趋势及受益文化出海的赛道，如潮玩、黄金珠宝、新茶饮 [14] - **相关标的**：泡泡玛特、布鲁可、名创优品；老铺黄金、潮宏基；蜜雪集团、古茗、茶百道 [14] - **守之顺周期赛道**：随着各项政策落地和经济逐步复苏，建议关注白酒、酒店、餐饮及餐饮供应链等板块 [14] - **相关标的**：百胜中国、海底捞、达势股份、小菜园；宋城演艺、祥源文旅；华住集团-S、锦江酒店、首旅酒店 [14]

报告行业投资评级 - 行业投资评级：超配 [2] 报告核心观点 - 周观点：关注餐饮板块复苏机会，餐饮消费回暖，增值税发票数据显示春节假期餐饮收入同比增长31.2% [7] - 原奶价格磨底，肉牛价格向上，生鲜乳均价3.03元/公斤，淘汰母牛价格同比+25.2%，周期向上趋势明确 [7] - 零食春节表现亮眼，量贩零食在休闲食品零售渠道中占比快速提升，预计2026年将加速渗透 [7] - 投资建议关注两大方向：一是困境反转的餐饮供应链及乳业；二是悦己化、健康化、质价比趋势下的新消费赛道 [7] 根据相关目录分别进行总结 1. 二级市场表现 - **板块及个股表现**：上周食品饮料板块下跌1.54%，跑输沪深300指数1.63个百分点，在31个申万一级板块中排名第29位 [7][11] - **子板块涨跌**：子板块涨跌互现，预加工食品涨幅较大，上涨6.73% [7][11] - **个股涨跌**：涨幅前五为三全食品(+11.34%)、安井食品(+9.36%)、ST加加(+7.49%)、泉阳泉(+6.24%)、海欣食品(+6.15%) [7][11] - **估值情况**：截至2026年3月1日，子板块PEttm估值最高为保健品(52.10倍)，其次为零食(39.53倍)，白酒估值最低(18.57倍) [17][18] 2. 主要消费品及原材料价格 - **白酒价格**：3月1日，24年飞天茅台原箱批价1740元/瓶，散瓶批价1660元/瓶；普五与国窖1573批价均为850元/瓶，月度价格基本稳定 [19][20] - **啤酒数据**：2025年12月中国规模以上啤酒企业产量22.70万千升，同比-8.70%；2025年1-12月累计产量3536.00万千升，同比-1.10% [25] - **乳制品价格**：截至2月27日，生鲜乳均价3.03元/公斤，同比-2.3%；截至2月20日，牛奶零售价12.21元/升，酸奶零售价15.87元/公斤 [27] - **畜禽价格**：截至2月27日，生猪价格10.83元/公斤，同比-25.31%；牛肉价格66.06元/公斤，同比+15.37%；白羽肉鸡价格7.47元/公斤，同比+22.46% [27] - **农产品及包材价格**：截至2月28日，玉米现货价2390.78元/吨，同比+7.78%；豆粕3163.14元/吨，同比-15.18%；PET瓶片6500元/吨，同比+1.56% [28][30] 3. 行业动态 - **春节消费全面增长**：美团数据显示多城市消费订单量同比增长50%；微信数据显示全国线下旅行及生活娱乐交易笔数同比涨超20%，马来西亚、马尔代夫线下消费金额分别增长131%和186% [7][53] - **婴幼儿奶粉召回**：海关总署发布消费提示，涉及雪粹婴幼儿奶粉及英国Kendamil品牌一款产品，原因为可能含有蜡样芽孢杆菌毒素 [7][53] - **品牌联名**：古越龙山与华润啤酒推出联名新品“越小啤” [54] 4. 核心公司动态 - **日辰股份**：2025年度营业总收入4.68亿元，同比提升15.70%；归母净利润0.84亿元，同比提升31.87% [56] - **涪陵榨菜**：2025年度营业总收入24.32亿元，同比提升1.88%；归母净利润7.68亿元，同比下降3.93% [56]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对有色金属各品种进行分析，指出不同品种面临不同市场状况和走势，如铜价受库存和地缘政治影响，铝价有望震荡偏强，锌价短期调整，铅价低位震荡，镍市跟随外围反弹，锡价供应有压力但股票或积极，碳酸锂期价不确定性强，工业硅和多晶硅价格或维持低位震荡 [2] 根据相关目录分别进行总结 铜 - 行情方面，春节前后中国铜市较平静，节后首周沪铜交投重心提升，市场关注特朗普访问中国前出口税率及美以伊军事冲突影响，交投逻辑分化 [2] - 国内供需上，铜精矿加工费负值，矿端供应链紧张，但全球显性库存达高位，国内SBU剧社库增加，可能压制铜价 [2] - 走势上，美欧制造业PMI虽在荣枯线上方，但军事冲突和美元强势拖累铜价，高库存下价格可能向下测试长期均线支撑 [2] 铝及氧化铝 - 氧化铝国内运行产能下降，过剩状况改善，但新投产能临近等因素使基本面驱动持续性有限 [2] - 供应方面，国内电解铝运行产能增加，海外部分铝厂有停产和复产情况 [2] - 需求上，加工企业逐渐复工复产，年初国内表观消费同比负增长 [2] - 库存和现货方面，上周铝锭和铝棒社库增加，春节后库存大增，华东、中原和华南有现货贴水 [2] - 走势上，聚焦美伊战争，铝价有望震荡偏强运行 [2] 锌 - 走势上，上周内外走势分化，短期区间震荡，资金交投平平 [2] - 现货与供应方面，LME锌高位回落，国内东厂锌锭产出环减，库存增加，国产矿TC上调，进口矿TC下调 [2] - 消费上，下游节后复产缓慢，预计元宵节后全面复工，关注去库节奏 [2] - 走势上，沪锌累库承压，锌锭出口预期掣肘反弹空间，预计短期调整，倾向寻找高位空配机会 [2] 铅 - 行情上，内外盘低位震荡，国内基本面供需双增，交投平平 [2] - 现货与供应方面，LME铝库存高位，进口窗口打开，国内矿山复产，TC低位持稳，铅隐性库存有望显性化，再生铅炼厂复工推迟 [2] - 消费上，上周电池企业复工偏缓，元宵节后预计全面复产，关注铅库存变化 [2] - 走势上，再生铅复工推迟，下游复工有去库预期，但终端需求待验证，进口窗口打开，沪铅低位震荡 [2] 镍及不锈钢 - 期货方面，沪镍和沪不锈钢上周震荡反弹，市场交投回落，持仓缓升 [2] - 宏观与需求上，伊朗事宜提振市场情绪，临近旺季市场对需求恢复有乐观预期，下游钢厂陆续复工但仍在消化库存 [2] - 现货与供应方面，金川升水，进口镍和电积镍贴水，上游价格反弹支撑中游，纯镍和不锈钢库存增加 [2] - 走势上，镍市短期缺乏独立驱动，跟随外围反弹 [2] 锡 - 行情上，上周内外锡价涨幅超两成，技术形态转强，上涨受国内权益市场小金属表现激励，实物供需关注地缘题材和智算需求 [2] - 供应方面，缅甸低邦地区锡生产全面复工，预计出口量回升，印尼涉锡原矿出口规范，配额预计持稳 [2] - 消费上，国内中下游复工提速，但难消化高锡价，电子数码产品销售降温，光伏对锡焊料需求增加有限，锡社库增加 [2] - 走势上，内外锡价大跌显示供应压力，可少量参与虚值卖看涨期权，锡股票或积极表现托底锡价 [2] 碳酸锂 - 期货方面，上周碳酸锂期货反弹冲高，交投活跃，持仓结构脆弱 [2] - 现货方面，电磁和工碳价格上涨，锂矿进口商议价情绪浓，成交清淡 [2] - 宏观与需求上，美伊事宜提振市场情绪，2月储能需求向好，但年销欠佳，动力电池订单或下滑 [2] - 供应方面，市场总库存下降，冶炼厂库存增加，下游库存下降，去库速度放缓 [2] - 走势上，碳酸锂期价反弹冲高，短期不确定性强 [2] 工业硅 - 价格上，硅价弱势整理，企业观望，按需成交 [2] - 供需方面，原料平稳，新疆矿热炉新增开工，下游多晶硅排产微增但价格走弱，采购乏力，有机硅碱排加码 [2] - 库存上，机库增加，云南、新疆厂库同步上行 [2] - 走势上，下游需求疲软，复产预期与高库存压力使基本面走弱，两会能耗题材或提振情绪，但短期低位震荡 [2] 多晶硅 - 价格上，多晶硅期货弱势下行，头部企业并购对产能影响有分歧，现货成交清淡，报价偏弱 [2] - 供需方面，2月多晶硅产量环比回落，3月排产预计回升，下游排产整体上行，但硅片库存增加、报价下调，对多晶硅采购支撑有限 [2] - 走势上，行业规范治理推进，现货交投清淡，价格或维持低位震荡 [2]

行业投资评级 - 食品饮料行业评级为“强于大市” [1] 报告核心观点 - 白酒行业：随着政策压力消退和扩消费政策催化，需求有望逐渐恢复，行业处于估值低位，悲观预期充分，后续行业出清方向将更明确，底部愈发清晰，行业控量稳价推动批价回升，普飞批价率先修复展现积极信号，头部酒企提高分红比例使股息率提升，具备配置吸引力，长期调整期应首选业绩确定性强的优质头部公司 [4] - 大众品行业：应聚焦高景气的成长主线，部分赛道仍有新品和新渠道催化，市场对“稀缺”成长标的将给予一定估值溢价 [4] 周度市场表现与行业跟踪 - **整体市场表现**：本周（02.23-02.27）食品饮料行业指数下跌1.54%，表现弱于上证指数（上涨1.98%），在31个申万一级行业中排名第29位 [5] - **子板块涨跌**：子板块涨跌幅由高到低分别为：预加工食品（上涨6.73%）、啤酒（上涨2.62%）、保健品（上涨1.17%）、调味发酵品（上涨1.01%）、肉制品（上涨0.58%）、烘焙食品（下跌0.17%）、零食（下跌0.81%）、乳品（下跌0.93%）、其他酒类（下跌1.43%）、白酒（下跌2.26%）、软饮料（下跌5.79%） [5] - **个股表现**：涨幅前五个股为紫燕食品（上涨18.26%）、三全食品（上涨11.34%）、安井食品（上涨9.36%）、ST加加（上涨7.49%）、泉阳泉（上涨6.24%）；跌幅前五个股为东鹏饮料（下跌8.78%）、古井贡酒（下跌6.12%）、泸州老窖（下跌4.95%）、会稽山（下跌4.79%）、三只松鼠（下跌4.40%）[5] 白酒行业春节动销分析 - **整体情况**：2026年春节白酒动销普遍下滑10-20%，但边际改善，整体表现符合预期 [5] - **价格带分化**： - **800元以上高端价格带**表现突出，飞天茅台动销实现显著增长；普五在控量挺价后调整供货策略，动销同比正增长 [5] - **100-300元大众价格带**受春节家庭聚饮、走亲访友等刚需场景支撑，表现稳健 [5] - **300-800元次高端价格带**持续承压，其依赖的商务宴请场景未实质性恢复，且受高端品牌批价下移带来的客群和场景挤压 [5] - **品牌集中趋势**：头部集中趋势明显，茅五凭借品牌力吸收行业其他品牌需求，与二三线品牌动销差距拉大；地产酒中迎驾、古井等核心大单品动销稳健，洋河、今世缘大众价位产品受益于刚需消费韧性；次高端产品线普遍承压 [5] - **批价情况**：截至2月27日，飞天茅台当年散瓶/原箱批价分别为1650元/1700元，节后未出现季节性回落 [5] - **行业展望**：龙头经营底部信号渐趋明确，茅台在渠道改革与价格体系理顺下率先进入修复通道，板块整体预期已充分下修，后续批价企稳、库存去化等改善信号有望持续催化板块行情 [5] 行业估值水平 - 食品饮料行业估值（PE-TTM）位于近15年17%分位数，处于历史低位 [14] 具体投资建议 - **白酒**：建议关注批价相对稳定、护城河稳固且股息率已具备吸引力的贵州茅台 [4] - **大众品**：建议关注增长态势较好的万辰集团、东鹏饮料 [4]

行业投资评级 - **强于大市**（维持评级）[5] 报告核心观点 - **文旅出行高增，景区与免税消费双旺** 春节假期前八天全社会跨区域人员流动量达24.6亿人次，农历可比口径同比增长9.7%，铁路、公路、水路、航空客运量分别增长10.1%、9.7%、30.4%、7.6%，部分核心景区客流及营收实现显著增长，离岛免税销售金额同比增长30.8%[2][3][9][13][22][25] - **零售消费复苏提速，线下实体回暖且业态分化** 春节期间重点零售餐饮日均销售额同比增长5.7%，增速加快1.6个百分点，线下商圈营业额增速（+7.5%）高于客流量增速（+6.7%），体验式与品质消费成为核心增长引擎，全国78个重点商圈整体客流与营业额分别增长23.2%和33.2%[4][26][27][28] - **投资主线关注酒店、餐饮、优质文旅及结构性机会** 报告建议关注酒店板块的量价齐升与龙头弹性、餐饮板块的供应链与品牌力优势、优质文旅景区的稀缺性运营价值，以及免税与黄金珠宝板块的结构性机会[5] 文旅：出行高增，景区免税双旺 - **全社会跨区域人员流动量显著增长** 2026年春节假期前八天（2.15-2.22）全社会跨区域人员流动量达24.6亿人次，同比2025年春节八天增长6.6%，同比2025年农历同期增长9.7%，日均流动量为3.1亿人次[3][9] - **各类交通客运量农历同比均实现增长** 农历可比口径下，春节前八天铁路、公路、水路、航空客运量分别同比增长10.1%、9.7%、30.4%、7.6%[3][9] - **头部景区客流与营收表现亮眼** 祥源文旅春节前四天累计接待游客26.45万人，同比增长20%，其旗下多个核心景区营收实现高增长，如湖南张家界黄龙洞营收同比增长79%；黄山风景区春节初一至初六接待进山游客17.44万人，同比增长2.38%，景区内营收同比增长12.16%[13][14][18] - **多省市文旅数据表现强劲** 例如，吉林省重点景区及冰雪场所前2天接待游客量同比增长29.8%；北京市春节假期接待游客1984.3万人次，旅游总花费331.4亿元；江苏省接待游客7581.12万人次，游客总花费609.63亿元，可比口径分别增长10.1%和10.5%；上海市接待游客2167.21万人次，同比增长8.36%，旅游消费总金额256.14亿元，同比增长20.9%[19] - **离岛免税销售实现双位数高增长** 2026年春节假期，海口海关监管离岛免税销售金额27.2亿元，同比增长30.8%；销售件数199.7万件，同比增长21.9%；购物人数32.5万人次，同比增长35.4%[22][25] 零售：线下消费回暖，业态分化复苏 - **整体消费复苏韧性超预期，量价同步修复** 春节期间重点零售餐饮日均销售同比增长5.7%，增速加快1.6个百分点，线下实体复苏力度强于线上，商圈营业额增速（+7.5%）高于客流量增速（+6.7%），客单价提升明显，假期前两日及前四日日均销售额同比分别增长10.6%和8.6%[4][26][27] - **核心城市消费复苏领跑** 上海市腊月二十八至正月初六实现全口径零售和餐饮销售额603.5亿元，同比增长12.8%，其中线下实体销售额365.5亿元，同比增长15.4%；北京市重点监测企业实体商业销售额84.5亿元，同比增长12.4%[27] - **百货商场与商圈成为线下消费核心载体** 全国78个重点商圈、步行街春节假期整体客流同比增长23.2%，营业额同比增长33.2%，北京三里屯太古里客流增长20.7%，燕莎蓝港商圈销售额增长31.1%，成都春熙路商圈累计销售额26.8亿元，同比增长4.6%[28][31] - **超市业态刚需属性凸显，品质消费需求释放** 社区及连锁超市受年货采购、生鲜及预制菜需求带动，销售额稳步增长，例如宁夏回族自治区重点监测零售企业中，家用电器、通讯器材销售额同比分别增长15.2%和18%[31]

关键要点总结 涉及的行业与公司 * **行业**：大消费行业（包括餐饮、酒店、旅游、白酒、乳制品、啤酒、化妆品、体育用品、黄金珠宝、海南免税、电商、即时零售、服装、电动工具）[1][2][3] * **公司**：海底捞、老凤祥、华珠、雅朵、锦江、首旅、携程、唯品会、泡泡玛特、TTI[4][6][7][10][12][17][22][23][26][30][32] 核心观点与论据 1. 整体消费市场趋势与投资策略 * 春节假期后消费市场回暖，零售餐饮数据同比增长**5.7%**，但恢复缓慢且波动，呈现理性消费与价格敏感性[1][2][21] * 消费复苏缓慢归因于宏观通缩缓慢转向低速CPI增长，以及地产的持续拖累[21] * 市场对消费板块预期谨慎且持仓低，为消费股提供了底部支撑[14] * **投资主题**聚焦四个方面：1) 线下服务消费恢复（旅行、酒店、餐饮、啤酒）；2) 价格触底反弹板块（体育用品、化妆品、白酒）；3) 供给端收缩板块（乳制品）；4) 海外增长机会（内容出海、服饰OEM）[3][15][22] 2. 餐饮与食品饮料行业 * **餐饮业**：呈现复苏态势，**海底捞**春节期间翻台率超出预期，增长**15%**，预计同店销售额和客单价将提升，2025-2027年EPS预计增长**27%**[4][17][22] * **白酒行业**：预计下半年随着去库存完成，将出现边际价格好转[3][22] * **乳制品行业**：预计二季度后出现供需再平衡拐点[3][22] * **啤酒行业**：与餐饮复苏关联，被列为可能迎来拐点的板块之一[3][22] 3. 旅游、酒店与免税行业 * **旅游住宿**：自2023年9月触底反弹，春节期间住宿指标同比增长**3%-5%**，恢复至2019年的**110%-112%**，增长由价格上涨驱动[5][16][25] * **酒店行业**：春节期间表现分化，华东、华南地区（如潮汕、福州、泉州、三亚、南京、杭州）表现优异，**RevPAR同比增长超15%**；华北地区表现不佳[6][16][26] * **酒店股票**：整体看好，尤其推荐**华珠**和**雅朵**，预计2025年净利润增长超**20%**；**锦江**和**首旅**A股也有表现空间[6][16][26] * **携程**：四季度业绩超预期，一季度收入指引强劲（预计同比增长**12%-17%**），酒店业务双位数增长，出境游保持两位数增长，国际业务增长超**60%**[7][19][27] * **海南免税**：春节期间零售额同比增长**16.5%**，但客单价下跌约**4%**；预计全年零售额有望实现**20%-30%**的增长[4][17][24] 4. 零售与消费品行业 * **黄金珠宝**：受金价波动影响，克重产品（占销售**70%-80%**）销售疲软；一口价产品及**老凤祥**等品牌在提价前销售火爆[4][17][23] * **体育用品**：预计一季度销售增长显著高于去年四季度，二季度起行业折扣率有望年对年改善；预计全年行业增长**6%-7%**，高端小众品牌是主要驱动力[9][13][29][30] * **泡泡玛特**：中国市场表现强劲，一季度业绩有望延续高增长，得益于老品补货、新品热销及旗舰店效应；当前股价（约**18倍PE**）具有吸引力[10][13][30] * **化妆品**：被列为价格触底后可能出现折扣收缩的板块之一[22] 5. 电商与互联网 * **电商**：春节虽为淡季，但因春节较晚、即时零售和以旧换新（如AR眼镜）等业务表现亮眼，预计一季度收入有**0-5%**的增长[8][20][28] * **唯品会**：对一季度给出了积极的**0-5%**增长指引，为行业提供参考[28] 6. 海外市场与出海机会 * **北美服装市场**：2026年1月销售同比增长**9%**；销售库存比已降至**2021年12月**以来的低点，补库存动力存在[11][18][31][32] * **关税影响**：美国对越南和印尼的关税从**20%**和**19%**统一调整至**15%**，减轻了出口企业成本压力，对品牌和供应商利润率有积极影响[11][18][32] * **电动工具行业**：增长温和，但专业产业项目市场潜力大；关税调整利好**TTI**等公司（约**1/3**产能在中国，**40%**在越南），预计其获利率将提升[12][18][32][33] * **出海主题**：关注内容出海和传统服饰类OEM[3][22] 其他重要内容 * **市场情绪**：对消费股的谨慎预期和低持仓形成底部支撑，一季报后部分子板块可能有盈利上修[3][14] * **风险提示**：携程因核心监管问题未明朗，股票可能偏离基本面，投资者保持谨慎[7][19] * **宏观关联**：电商等行业的长期表现还需结合消费、房地产和就业状况等多方面因素判断[8][20][28]

行业与公司关键要点总结 一、 消费行业整体展望与结构性趋势 * **行业整体表现**：2026年春节消费整体表现较好，略超节前预期，反映消费市场结构性复苏[1][13] * **核心结构性趋势**：呈现三条主线 * **高端消费复苏与K型分化**：大众餐饮和大众服务型消费延续修复趋势；高端消费（奢侈品、高端珠宝、海南出行和酒店）表现更强，部分指标超出预期[1][2] * **出行链条显著受益**：在“史上最长春节”和假期拉长背景下，酒店ADR（平均每日房价）提升，需求端偏家庭出行带动突出[1][2] * **景区与文旅热度强化**：九华山及部分南方景区表现超预期；杭州财神庙、普陀山、九华山等目的地客流受限特征明显[2] * **值得关注的方向**：一类是底部特征更明显的大众服务型消费；另一类是具备结构性增量拉动的出行、旅游与景区文旅方向[2] 二、 细分消费领域表现 1. 餐饮与食品饮料 * **餐饮供应链**：表现好于节前预期，反映春节餐饮整体表现较好，餐饮链贝塔处于向上修复过程中[2][13] * **安井食品**：1-2月份预计增长15-20%[13] * **海天味业**：B端春节动销实现双位数以上增长[13] * **白酒**：整体符合预期，呈现分化 * 高端茅台、五粮液动销较好[13] * 大众价位带的区域酒、地产酒反馈较为稳定[13] * 次高端压力相对更大，整体动销呈5-10个点、双位数左右下滑[13] * **零食**：受返乡时间较长影响，礼盒动销恢复较好；量贩渠道表现突出[13] * **万辰生物**、**很忙**等跟踪数据显示均为双位数以上增长[13] * 上游零食公司春节增速普遍在双位数左右[13] * 强势品类如魔芋保持较好动销势能[13] * **饮料**：受出行带动，东鹏饮料、农夫山泉等反馈双位数以上增长[13] * **乳制品**：受返乡礼品需求修复带动，常温白奶尤其经典特仑苏基础款表现较为可观[13] * **伊利股份**：春节期间实现中个位数左右增长，整体延续恢复态势[13] 2. 珠宝与奢侈品 * **核心分化变量**：金价处于高位[1][3] * **表现差异**：奢侈品消费相对更强，高端商圈数据表现超预期；珠宝主题中，首饰消费需求存在集中释放，但均价对“投资金”需求并不构成直接拉动[1][3] * **关注主线**：品牌份额提升空间[1][3] * 部分品牌与部分地区的消费力阶段性受到金价压制，为份额变化提供了结构性机会[3] * 更偏向关注具备份额提升空间的超宏基，以及在战略层面进行客群调整并在春节取得较好表现的公司[3] 3. 医美美护 * **需求与价格表现**：春节期间医美客流实现双位数增长，但单价维度承压[3] * **受益产品与公司**： * **童颜水光**、**四环医药**相关产品以及**乐普医疗**相关产品，可能阶段性受益于管线更充分与市场规模做大[3] * **胶原水光**与童颜水光等高景气品类有望持续受益[3] * **四环医药**的普宁波值得关注[4] * **智飞生物**的冻干产品有望在一季度末获批[4] * **后续跟踪重点**：批量获证节奏推进后，行业规模、份额与产业链利润之间的传导关系；管线推出与产业链利润增速之间能否实现更好的平衡[3] 4. 化妆品 * **行业景气度**：预计进入上行阶段，可围绕三八节点进行布局[1][4] * **样本数据**：华润体系样本数据中，毛戈平同店表现相对较好[1][4] * **配置思路**：偏向“势能品种”与“份额改善的底部标的”[1][4] * **重点覆盖公司**：毛戈平、林清轩、贝泰妮、珀莱雅，并关注嘉亨家化、水羊股份、上海家化等标的[4] 三、 出口链与汇率影响 * **中期逻辑**：“新产品+新产能投放”带动超额增长[2] * **短期关键因素**：人民币汇率[2][4] * 当前人民币已接近涨破6.83，向上继续上涨空间小于回调空间[4] * 汇率更影响环比变化，环比不利因素在逐步被price in[4] * **优先关注公司类型**：具备新增产能或新品类的公司[2][4] * **捷昌驱动**、**匠心家居**，以及存在收购索尼预期的**TCL电子**[4] * 关注做新品的**英科再生**[4] 四、 其他行业要点 1. 烟草板块 * **核心变化**：来自中烟对国际体系的调整[5] * **经销渠道端**：推进去中间商，在国内免税市场规模预计可能有几百个亿；去掉中间商后，预计带来利润提升约3~5个点[5] * **获权选择**：收回到统一管理平台，中烟香港可能成为唯一平台，收入与利润弹性可能显著提升[5] * **海外标的**：**雾芯科技**的变化主要来自电子烟渠道格局变化，可能带来行业利润与收入结构的再变化[5] 2. 碳汇 * **驱动因素**：海外欧洲已开始推进碳汇相关事项；国内在钢铁、铝和水泥等领域也将加上碳税相关机制[6] * **关注方向**：碳汇开发公司，包括**岳阳林纸**、**永安林业**及**兴源环境**等[6] 3. 造纸板块 * **九龙纸业**：业绩超预期的关键在于未来产能投放带来的增长预期上修[7] * **市值重估节点**：可能在下半年，等待产能投入逐步兑现后[7] 4. 家电板块 * **内销基本面（1-2月）**：同比2025年仍有一定压力，但上市公司跟踪角度压力好于三方数据[7] * **海信家电**：从国内安装卡口径看，1-2月基本持平[7] * **库存与政策**：行业库存处于相对低位；2026年以旧换新政策更倾向线下，线下网络铺设更完善的品牌受益更大[7] * **3月展望**：对3月国内家电出货、尤其空调出货更偏乐观，行业可能处于“低库存+零售压力有限”带来的补库阶段[7] * **全年盈利压力**：2026年一季度收入与盈利仍有一定压力（高基数、原材料成本相对较高），一季度之后整体压力下降[8] * **外销评估**：海外需求稳中有升；2025年一季度基数较高，不同公司对美敞口差异影响不同[8] * **美的集团**受影响可能相对更大[8] * **海尔智家**因产能主要在美国与墨西哥，影响相对更小[8] * **海信家电**对美出口占其外销比例约9%，影响有限[8] * **汇率影响案例（TCL电子）**：其主业电视面板价格以美元计价，成本与收入的进出项在很大程度上对冲，美元变化对盈利端影响相对有限[9] * **格力电器股东减持**：第一大股东珠海明骏减持2%主要用于还贷，对应金额约3030多亿；偿还后本金偿还比例超过50%，未来分红资金支配更灵活，事件整体偏中性且有利于股权稳定性[9] * **投资抓手与组合**： * **关键时间点**：一季报披露后，基于基本面配置；一季报对应阶段性底部，之后存在反转可能性[10] * **组合推荐**：首推**TCL电子**、**海尔智家**；**美的集团**、**海信视像**作为偏价值方向配置；出口链条关注**石头科技**、**科沃斯**等[10] 5. 生猪养殖板块 * **当前猪价**：截至2026年2月26日中午，全国生猪均价约10.7元/公斤，较春节前每公斤下跌1元；低价区域如贵州、东北已到约10.3元/公斤[10] * **期货指引**：03合约收盘价已跌至10,160，指向3月份猪价仍有进一步下探空间[10] * **未来两月区间判断**：大概率在10.5—11.5元/公斤区间震荡[10] * **底部支撑因素**：猪粮比5:1触发收储预警；低价引导部分二次育肥群体入场[10] * **2026年供需拐点**：生猪供应缺口大概率出现在2026年5月份前后[11] * **全年猪价核心结论**：属于周期反转但“看涨不看高”的年份，全年猪价平均水平可能甚至低于2025年；期货远月合约09、11给出的指引在13,000左右[11] * **产能去化**：2026年1月份去化有所放慢；春节后猪价已全面跌破行业现金成本，行业进入全面亏损阶段，预计二季度之后将持续看到产能出清，且可能阶段性加速[11] * **投资建议**：板块仍处于左侧，建议重点关注龙头配置机会[12] * **牧原股份**：从历史经验看，每年年初配置后的绝对收益相对明显[12] * **温氏股份**：近期发布回购计划；受宽基指数与创业板ETF赎回带来的压力阶段性缓解[12] * 其他关注：成本较低、产能质量较优的公司，包括**德康农牧**、**神农集团**、**巨星农牧**、**天康生物**等[12] 6. 医药板块（GLP-1产业链） * **本周推荐主题**：礼来GLP-1口服小分子Orforglipron的产业链机遇，核心催化为FDA预计获批时间为4月10日[12] * **行业验证数据**： * 2025年诺和诺德司美格鲁肽全系销售额达361亿美元[12] * 礼来替尔泊肽2025年全年销售额为365亿美元[12] * 诺和诺德口服GLP-1在2025年获FDA批准上市，截至1月23日周处方量已达5万张，体现早期放量强劲[12] * **产品优势（礼来口服小分子）**：疗效与安全性已验证；无需考虑药物相互作用，也无需空腹使用；供应链稳定、用药便利[12][13] * **供应链特点**：化合物合成路径复杂（总计28步）；单个API需求量在百吨以上，中间体规模达千吨以上[13] * **礼来备货**：截至2025年12月31日上市库存预计达15亿美元（2024年同期为5.5亿美元），主要对应Orforglipron[13] * **产业链策略**：核心关注礼来供应链中能够持续、稳定供应的原料药与中间体企业；重点筛选具备手性合成、连续流化工与大规模GMP生产能力且已在礼来供应链体系内的企业[13] 五、 上半年配置思路总结 * **两条核心主线**： 1. **餐饮链**：作为最核心方向，优选贝塔与阿尔法更强的标的，重点推荐**安井食品**、**颐海国际**；**安琪酵母**、**中炬高新**、**立高食品**维持关注[14] 2. **餐饮相关的开店逻辑**：关注存在开店加速预期的标的[14] * **零食方向**：仍看好量贩渠道，关注**卫龙美味**，同时看好头部魔芋相关公司与**盐津铺子**[14] * **白酒方向**：侧重“两头”，以**贵州茅台**、**五粮液**及地产酒中的**金徽酒**、**迎驾贡酒**作为推荐顺序[14]

行业投资评级 - 行业投资评级：看好（维持） [9] 报告核心观点 - 核心观点：本轮消费复苏呈现明显的“从上游到下游”特征，业绩改善或从食品饮料产业链的上游开启 [9] - 核心观点：上游主线聚焦农产品加工和食品原料供应商，下游主线关注2026年第一季度业绩底确认后的机会，聚焦餐饮和白酒 [9] 投资建议与投资标的 - 投资建议：先上游，再下游 [4] - **上游主线一：农产品加工** - 泛糖加工：推荐中粮糖业（买入），相关标的冠农股份（未评级） [4] - 果汁加工：相关标的安德利（未评级）、安德利果汁（未评级） [4] - 牧业：推荐优然牧业（买入），相关标的现代牧业（未评级） [4] - **上游主线二：食品原料供应商** - 生物提取：推荐安琪酵母（买入）、百润股份（买入），相关标的晨光生物（未评级）、华宝国际（未评级）、阜丰集团（未评级） [4] - 功能糖：相关标的华康股份（未评级）、保龄宝（未评级）、三元生物（未评级）、百龙创园（未评级） [4] - **下游主线** - 白酒：推荐山西汾酒（买入）、贵州茅台（买入）、今世缘（买入）、舍得酒业（买入） [4] - 餐饮供应链、啤酒：推荐港股颐海国际（买入），港股相关标的锅圈（未评级）、安井食品（未评级），A股推荐千味央厨（增持），相关标的千禾味业（未评级）、海天味业（未评级） [4] - 饮料、休闲食品：港股相关标的卫龙美味（未评级）、鸣鸣很忙（未评级），A股相关标万辰集团（未评级），推荐盐津铺子（买入）、洽洽食品（买入） [4] - 保健品：相关标的H&H国际控股（未评级）、民生健康（未评级） [4] 复苏逻辑与行业分析 - 复苏特征：消费呈现“量比价刚性”、“B端强于C端”的特征，消费品产业链上游公司的议价能力阶段性强于下游 [9] - 复苏背景：以农产品、金属、能源为核心的大宗商品价格迈入上行区间，上游面临成本上行压力 [9] - **上游复苏条件**：个股盈利弹性能否兑现，依赖于是否满足“成本筑底/迈入回升区间+供需关系优化+品类稀缺/竞争格局优化”三大条件中的其中两项 [9] - 农产品加工：1）泛糖加工：番茄、糖价格底部+竞争格局优化；2）果汁加工：需求侧向好，成本上行+格局优化；3）牧业：肉牛价格抬升+原奶价格筑底，肉奶共振 [9] - 食品原料供应商：1）生物提取：需求向好+格局优化；2）代糖：成本上行+供给出清在即 [9] - **下游复苏展望**：下游C端消费品公司在2026年第一季度将先后迈入业绩底 [9] - 白酒：渠道底拐点已显，业绩底将至，一季报是白酒投资的分水岭，白酒将进入年度维度的布局黄金窗口期 [9] - 餐饮供应链、啤酒：预期先行，继估值抬升后关注业绩兑现情况 [9] - 饮料、休闲食品及食品零售：具备绝对收益空间，从业绩确定性角度出发，把握具备渠道、品类增量的标的，以及成本端修复带来的业绩改善 [9] - 保健品：产业趋势向上，估值先行 [9]

行业投资评级 - 报告对纺织服饰行业给出“看好”评级 [2] 报告核心观点 - 纺织板块：坚定看好澳毛大周期，核心逻辑是供给收缩明确与需求出现增量亮点，推荐受益标的新澳股份 [3][9] - 服装板块：亚玛芬体育2025年业绩超预期，比音勒芬控股股东一致行动人计划大额增持，均彰显发展信心，是价值底部的重要信号 [3][10][11] - 行业展望：预计2026年内需有望逐步回暖，建议挖掘高性能户外、折扣零售、个护清洁、睡眠经济等高景气方向；同时认为全球关税博弈变量不改核心制造全球竞争力，看好运动制造产业链、澳毛涨价周期及卫材升级产业链 [3] 本周板块市场表现 - 2026年2月24日至2月27日，SW纺织服饰指数上涨1.5%，跑输SW全A指数1.3个百分点，板块表现弱于市场 [3][4] - 子板块中，SW服装家纺指数上涨2.0%，跑输全A指数0.8个百分点；SW纺织制造指数上涨1.9%，跑输SW全A指数0.9个百分点 [3][4] - 本周涨幅前五个股为：洪兴股份（35.5%）、延江股份（32.7%）、聚杰微纤（16.7%）、联发股份（13.9%）、宏达高科（11.7%） [6] 纺织子行业观点与数据 - **澳毛价格**：2月26日报1224美分/公斤，同比上涨61.9%，年内上涨19.9%，持续创本轮周期价格新高 [3][9][51] - **看好逻辑**： 1. **供给收缩**：澳大利亚羊毛生产预测委员会预测，2025/26年度羊群数量同比下降10.3%至5650万头，含脂原毛产量同比下降12.6%至24.5万吨，供给预期进一步下调 [9] 2. **需求增量**：美利奴羊毛凭借优异性能成为运动户外材料新宠，在2026年1月的北京ISPO展上观察到众多品牌推出羊毛系列产品 [9] - **投资建议**：预计新澳股份订单及交付显著转好，2026年上半年销量有望提速，维持推荐，对其2026年盈利预测为5.5亿元，对应市盈率仅12倍 [9] - **棉花价格**：本周国内外棉价普遍上涨。2月27日，国内国家棉花价格B指数报16,595元/吨，周涨3.5%；郑棉主力合约报15,395元/吨，周涨4.4%。国际棉花价格M指数报74美分/磅，周涨2.9% [3][9][47] - **棉价展望**：当前棉价上涨已包含减产、美国关税减少及“金三银四”旺季预期，若无新增利好，预计后续以震荡偏强运行为主 [9] 服装子行业观点与重点公司 - **亚玛芬体育**： - **2025年业绩超预期**：全年收入增长27%至65.7亿美元，超出此前23-24%的指引；调整后净利润同比增长131%至5.5亿美元；调整后每股收益0.97美元，高于前期指引的0.88-0.92美元 [3][10][13] - **增长驱动力**：各品牌、区域、渠道和品类全面增长。始祖鸟保持强劲，萨洛蒙进入快增期，威尔逊网球360计划带动球类装备显著增长 [3][10][13] - **分业务表现**： 1. 科技服装业务（始祖鸟）：收入28.6亿美元，同比增30%，全渠道可比同店增19% [14] 2. 户外业务（萨洛蒙）：收入24.0亿美元，同比增31%，营业利润率提升3.1个百分点至12.5% [14] 3. 球类业务（威尔逊）：收入13.1亿美元，同比增13%，营业利润率提升1.6个百分点至3.6% [14] - **分区域与渠道**：大中华区收入18.6亿美元，同比增43%，成为增长引擎；DTC业务收入同比增42%至32.1亿美元，占比达49% [16] - **2026年展望**：预计收入增长16-18%，其中第一季度增长22-24%；预计毛利率达59%，经营利润率13.1-13.3%，趋势上行 [18] - **投资建议**：上调盈利预测，预计2026-2028年净利润分别为6.6亿、8.3亿、9.9亿美元，维持“买入”评级 [3][18] - **比音勒芬**： - **股东增持计划**：公司控股股东一致行动人、总经理谢邕计划未来6个月内增持公司股份1-2亿元，增持数量不超过总股本的2%，彰显对公司发展信心及价值认可 [3][11][20] - **公司业务布局**：2025年为公司大变革、大布局之年，主品牌比音勒芬定位高端运动时尚，同时培育威尼斯狂欢节、Kent&Curwen、Cerruti 1881等多个品牌，并新签Snow Peak中国区代理权和OOFOS代理权，构筑丰富增长点 [20][22][23] - **投资建议**：长期看好其作为优秀品牌运营集团，当前市值仅89亿元，维持盈利预测及“买入”评级 [3][23] - **女装板块**：2026年有望迎来反弹，歌力思、欣贺股份2025年均预告扭亏为盈，行业经历深度调整后，部分品牌已现复苏态势，推荐歌力思、地素时尚 [12] 行业数据跟踪 - **国内零售**：2025年1-12月，社会消费品零售总额50.12万亿元，同比增长3.7%；服装鞋帽、针纺织品类零售总额1.52万亿元，同比增长3.2% [3][36] - **线上零售**：2025年1-12月，实物商品网上零售额13.09万亿元，同比增长5.2%；穿类实物商品网上零售额同比增长1.9% [36] - **出口数据**：2025年12月，我国纺织服装出口额259.9亿美元，同比下滑7.4%。其中，纺织纱线织物及制品出口125.80亿美元，同比下滑4.2%；服装及衣着附件出口134.12亿美元，同比下滑10.2% [3][44] - **电商数据（2026年1月淘系平台）**： - 运动鞋服销售额同比增长7.3% [71][74] - 女装销售额同比增长20.2% [71][72] - 男装销售额同比增长7.2% [75][76] - 童装销售额同比下滑4.9% [75][77] - 家纺销售额同比增长6.5% [79] - 户外销售额同比增长23.0% [79] 欧睿市场数据（2024年） - **运动服饰市场**：规模达4089亿元人民币，同比增长6.0%。公司口径CR10为82.5%，安踏份额提升2.4个百分点至23.0%，耐克份额下滑2.6个百分点至20.7% [57][58] - **男装市场**：规模达5687亿元人民币，同比增长1.3%。公司口径CR10为25.0%，安踏份额提升0.9个百分点至5.1%，海澜之家份额为5.0% [59][60] - **女装市场**：规模达10597亿元人民币，同比增长1.5%。公司口径CR10为10.1%，迅销（优衣库）份额为1.9% [61][63] - **童装市场**：规模达2607亿元人民币，同比增长3.2%。公司口径CR10为14.8%，森马（Balabala）份额为6.0% [64][66] - **内衣市场**：规模达2543亿元人民币，同比增长2.1%。公司口径CR10为9.1%，迅销（优衣库）份额为1.9% [67][68]

行业投资评级 - 增持（维持） [4] 核心观点 - 春节消费信号积极，为全年奠定良好基础，行业有望渐进改善 [1][2] - 白酒板块处于低预期、低持仓、低估值状态，底部价值凸显，建议把握配置机遇 [1][2] - 大众品方面重点推荐啤酒板块，认为其将接力大餐饮链修复，修复空间积极 [1][3] 白酒行业分析 - 2026年春节旺季动销平稳改善、结构分化、集中度提升 [1] - 贵州茅台和五粮液批价在淡季表现坚挺 [1][2] - 珍酒李渡业绩预告显示，2025年营收预计为35.5-37亿元，同比下滑47.7%-49.8%；经调整净利润预计为5.2-5.8亿元，同比下滑65.5%-69.0% [2] - 2025年下半年，珍酒李渡营收预计为10.5-12.0亿元，同比下滑59.0%-64.1%；经调整净利润预计亏损0.3-0.9亿元，同比下滑105.0%-114.2% [2] - 2026年白酒行业开局稳健，春节动销复苏为全年奠定良好基础 [2] - 预计2025年第四季度和2026年第一季度酒企报表整体仍延续出清调整节奏，第二季度之后报表有望逐步修复 [2] - 建议配置标的：短期关注贵州茅台、古井贡酒、迎驾贡酒、泸州老窖、金徽酒；中长期关注五粮液、山西汾酒、今世缘 [1] 大众品行业分析 - 2026年春节出行及消费两旺，释放积极复苏信号 [1][7] - 春节期间，全国百家重点大型零售企业日均商品零售额同比增长24.0%，食品类日均零售额同比增长23.0%，烟酒类同比增长12.5% [7] - 春节假期国内旅游出游6.1亿人次，同比增长20%，旅游收入同比增长17%，人均旅游花费提升约10% [7] - 2025年全年，食品烟酒居民消费价格同比下降0.7% [7] 啤酒板块 - 重点推荐啤酒板块，将接力大餐饮链修复 [1][3] - 珠江啤酒2025年业绩快报显示，营收为58.8亿元，同比增长2.56%；归母净利润为9.0亿元，同比增长11.42% [3] - 珠江啤酒2025年销量同比增长1.6%至146.24万吨，吨价同比增长1.0%至4019元/吨 [3] - 建议关注燕京啤酒、珠江啤酒、华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒 [3] 饮料及其他食品板块 - IFBH公司2025年收入为1.76亿美元，同比增长11.9%；溢利为0.23亿美元，同比下降31.7% [3] - 饮料板块竞争激烈，建议优选渠道网点领先且具备大单品增长潜力的企业 [3] - 建议成长主线布局零食、饮料及α个股，如鸣鸣很忙、万辰集团、卫龙美味、盐津铺子、东鹏饮料、农夫山泉等 [1] - 建议复苏主线关注大餐饮链、乳制品等，如安井食品、巴比食品、伊利股份、新乳业等 [1]