文章核心观点 - 贵州茅台在2026年初通过主动下调主力产品经销商打款价和增加直销平台放量两大举措 标志着公司正在主动调整其长期依赖的高价稀缺策略 以应对业绩增长放缓和市场环境变化 此举可能削弱其产品的金融属性 并对长期建立的经销商体系和品牌溢价模式构成挑战 [2][4][23] 关键经营举措 - 2026年初公司对多款主力产品的经销商合同价进行下调 其中茅台1935由798元/瓶降至668元/瓶(降幅16.3%) 精品茅台由2969元/瓶降至1859元/瓶(降幅37.4%) 茅台15年由5399元/瓶降至3409元/瓶(降幅36.9%) 43度茅台由798元/瓶降至739元/瓶(降幅7.4%) [2][3] - 自2026年1月1日起 i茅台APP上架了包括经典系列、精品系列、陈年酒系等在内的全系列产品 其中飞天53%VOL500ml贵州茅台(2026)在正式发售后将每人每日限购量从12瓶调整为6瓶 [4] - 通过i茅台平台以1499元/瓶的指导价直接向消费者销售飞天茅台 数据显示53%vol 500ml贵州茅台酒上线第9日 i茅台新增用户已超270万 成交用户已超40万 [5] 财务表现与压力 - 2025年1-9月公司实现营业总收入1309.04亿元 同比增长6.32% 归母净利润646.26亿元 同比增长6.25% [7] - 2025年第三季度单季营收为390.64亿元 同比仅增长0.56% 净利润为192.24亿元 同比仅增长0.48% 创下公司近10年来单季增幅新低 [7][9] - 截至2025年第三季度末 公司存货达558.59亿元 同比增长15.83% 同时合同负债同比减少21.97% 反映出经销商打款意愿减弱 [9][10] - 飞天茅台是公司的核心大单品 2024年其营业收入1459.28亿元 占公司总营收比重高达85.29% [10] 销售渠道变革 - 公司销售模式主要包括直销(自营和i茅台)和批发代理(社会经销商、商超、电商) 近年来持续削弱经销商影响力 [11] - 公司经销商数量从2018年的2987家减少至2024年末的2143家 净减少844家 [13] - 董事长陈华明确表示要让经销商赚到钱 但不可能再有暴利 [13] - 瑞银测算显示 飞天茅台在直销渠道销售占比每增长10% 公司总体营业收入将增长约6% [10] 历史背景与经销商角色 - 在1998年面临销售困境时 公司组建营销团队并通过一系列举措成功完成2000吨年度销售任务 同比增长13% 创下当时历史最好业绩 [13] - 在2014年前后行业调整期 经销商通过增加进货和维持价格 帮助茅台保住了高端品牌调性 [15] - 历史上部分经销商同时囤积茅台酒和股票 实现了所谓的"双赢" [15] 产品属性与市场认知演变 - 茅台酒除消费属性外 还发展出了独特的金融属性 可用于避险、套利和收藏 被部分人视为理财产品 [19] - 茅台股价在2001年至2020年间 据计算上涨了约698倍 [18] - 截至2026年1月14日收盘 茅台股价为1398.01元/股 相比历史高点已下跌42% [19] - 2025年飞天茅台批发价从约2200元/瓶的高位降至1399元/瓶 首次跌破1499元的官方指导价 [3] 公司基本面与成本分析 - 公司毛利率长期维持在91%以上 净利率维持在50%左右 远超行业平均水平 [23] - 据计算 一瓶市价2000多元的飞天茅台 其直接成本价仅约67元 其中可饮用的酒体成本仅约20元 [23]

白银市场表现与市值 - 开年至今现货白银涨幅已超25%，持续领跑贵金属市场 [1] - 2025年1月14日，现货白银价格盘中首次突破90美元/盎司大关，最高攀升至91.551美元/盎司 [1] - 目前白银总市值已突破5万亿美元，达到5.045万亿美元，超越英伟达（4.523万亿美元），成为全球第二大资产，仅次于黄金（32.251万亿美元）[1][3] 价格走势回顾 - 2025年白银价格从年初28—32美元/盎司的低位区间开始上涨，四季度后涨势加速，先后突破70、75、80美元等关键价位 [3] - 2025年12月29日，白银创下83.971美元/盎司的阶段性高位 [3] - 纵观2025年，白银最大涨幅一度高达196.84%，大幅跑赢同期黄金 [3] - 过去一个月内，白银市值先后超越谷歌、苹果，距离其晋升全球第三大资产仅过去大约14天 [3] 价格上涨驱动因素 - 推动力从以往单纯的货币与避险属性，转向“工业需求刚性增长”与“金融属性”的罕见共振 [4] - 光伏、新能源汽车及AI硬件等领域对白银的消耗量持续扩大，形成了持续的结构性供需缺口 [4] - 全球流动性宽松预期为白银的金融属性加码 [4] - 当前金银比虽从高位回落，但仍远高于历史均值，为白银提供了持续的“估值修复”补涨空间 [4] - 包括俄罗斯在内的部分央行已将白银纳入国家储备，进一步赋予其金融投资属性 [4] - 美联储持续降息、地缘政治冲突升级，以及新能源经济带来的需求增长，均是主要结构性利多因素 [4] - 全球库存紧张加剧，机构等多头资金通过ETF和实物交割方式大量增持现货驱动价格偏强运行 [6] 未来价格展望与预测 - 市场目光聚焦于100美元/盎司的关键价位 [5] - 花旗集团最新预测，白银将在未来3个月内达到每盎司100美元 [5] - 专家预测短期内就可能向100美元/盎司发起冲击，核心驱动力量包括：持续多年的结构性供需缺口与低位库存、美联储降息预期升温压制实际利率、白银的战略储备价值正被部分国家重新评估 [6] - 从技术角度分析，白银目前正处于上升主升浪中，触及100美元/盎司只是时间问题 [7] - 价格更可能呈现“震荡上行”格局，而非单边直线冲高，在历史高位区域，技术性回调与获利了结压力将反复出现 [6] - 关键支撑位可能下移至80美元/盎司水平 [7] 市场动态与产品创新 - 芝加哥商品交易所（CME）计划于2026年2月9日推出100盎司白银期货合约（代码“SIC”），以满足创纪录的散户需求 [8] - 新合约旨在提供低成本、易于操作的入场点，几乎每周五天，每天24小时均可进行交易 [8] 投资策略与建议 - 普通投资者应遵循“分批布局、多元配置、长期视角”的策略，避免追高 [8] - 不建议一次性重仓买入，可采用定期定额方式平滑成本 [8] - 可关注金银比处于历史高位后的趋势性回落阶段，或价格因市场恐慌出现技术性深度回调时分批买入 [8] - 工具选择上，可通过“实物白银+LOF+矿股”组合配置分散风险，将白银投资作为整体资产配置的一部分，严格控制仓位比例（如5%—15%）[8] - 投资者应秉持审慎态度，以回调分批买进为主要投资方式，尽量避免使用期货、期权等金融杠杆交易手段，优先选择银行纸白银、白银ETF等现货类投资产品 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近期地缘政治紧张刺激军工需求，资源民族主义使关键矿产战略属性提高，有色中长期上涨；镍产业供应过剩、库存累积，期货操作建议回调买入，期权观望；不锈钢终端需求平淡，贸易商补库活跃，成本上涨但盘面有套保利润，期货被动跟随镍价，单边高位运行，套利观望 [6][9] 根据相关目录分别进行总结 价差追踪与库存 - 1月9日较上周末和上月末，沪伦比分别增0.03，现货进口盈亏降32元，LME镍升贴水0 - 3降48，SMM金川镍升贴水平均涨1400元，SMM俄镍升贴水平均涨200元，SMM电积镍升贴水平均持平，均价俄镍较NPI价差降50元，均价镍豆较硫酸镍价差降15218元，沪镍当月 - 三月降210，不锈钢主力 - 次主力降30，无锡304/2B基差(当月)降735，不锈钢304利润SMM增352 [10] - 全球显性库存达34.8万吨，本周增3.17万吨，因高镍价刺激LME亚洲仓库大量交仓，国内社库增2000余吨，金川镍供应紧张，现货升水涨至9000元/吨 [16] - 不锈钢社会库存下降，仓单低位 [17] 基本面分析 纯镍 - 2025年精炼镍产量累计同比增长17%至39.27万吨，1月高镍价刺激预计产量进一步回升；1 - 11月净进口4.89万吨，去年同期净出口2.48万吨，12月末进口窗口打开，预计1月净进口增加；1 - 11月供应量41万吨，累计同比增长48% [25] - 纯镍消费1 - 12月累计同比增长2%至29.1万吨，电镀季节性下降，合金略有增长，总消费放缓；12月镍下游PMI因不锈钢回暖站上50荣枯线，但电镀、合金等纯镍消费在淡季，环比显著下降 [28] 不锈钢 - 印尼内贸镍矿2026年1月第一轮基准价环比上涨，升水持平；印尼能源与矿产资源部未批准2026年度工作计划与预算，将根据行业需求调整镍配额；按过渡政策，获批2026年RKAB有效期至2026年3月31日，可开展采矿活动产能上限为获批生产计划的25% [30] - NPI回暖，高镍铁折价、印尼高镍铁出厂价等数据有变化，中国NPI利润率不同地区有差异，中国 + 印尼NPI产量、中国进口镍铁、中国NPI库存等有相应走势 [32] - 津巴布韦2026年1月1日起对出口铬系产品征收10%税费，铬矿价格连续反弹；青山集团2026年1月高碳铬铁长协采购价环比下跌200元 [43] - 高镍铁以1000元/镍点、高碳铬铁8450元/50基吨计算，冷轧现金成本约13900元/吨，一体化成本达13400元/吨，盘面给出冷轧套保利润 [46] - 据钢联预计，中印不锈钢粗钢2025年产量4506万吨，累计同比增长4%，1月中印排产环比增加，能否实现看原料供应；2025年1 - 11月，中国不锈钢进口总量137.4万吨，同比减少21%，出口总量454.6万吨，同比下降1%，净出口总量317.2万吨，同比增加12% [55] - 造船板产量1 - 11月累计同比增长29%，为不锈钢需求提供支撑，其余终端领域增速不乐观 [57] 新能源汽车 - 中汽协数据显示，1 - 11月新能源汽车国内销量1246.6万辆，同比增长23.2%，其中乘用车1171.5万辆，同比增长21.3%，商用车75万辆，同比增长62.4%；乘联分会统计，12月新能源乘用车零售138.7万辆，同比增7%，环比增5%，全年累计零售1285.9万辆，同比增18%；淡季1 - 2月车销最低，因国补等扰动，动力电池季节性可能强于预期；动力电芯产量1 - 12月累计同比增长41.9%至1245.5GWh，1月三元动力预计环比下降6.1% [62] - CleanTechnica统计，2025年1 - 11月全球新能源汽车销量累计同比增长20.1%至1839万辆；欧洲销量累计同比增长29.2%至343.4万辆；美国销量累计同比增长0.7%至139万辆，10月1日取消IRA补贴提前出现销量小高峰；欧洲多数国家有补贴和碳排放要求刺激销量增长，且弱化2035年燃油车禁售；中汽协统计，中国1 - 11月累计出口228.3万辆，同比增长100% [67] 硫酸镍市场 - 2025年中国硫酸镍产量累计同比下降4.3%至35.4万镍吨，三元前驱体产量累计同比增长6%至90.3万吨，三元正极材料产量累计同比增长19%至68.6万吨；1月进入三元淡季，正极厂刚需采购，硫酸镍需求放缓，但价格跟随精炼镍走强 [69] 硫酸镍原料 - 2025年印尼MHP产量累计同比增长41%至44.4万吨，高冰镍产量累计同比下降18%至22.4万吨；今年硫磺价格上涨使MHP成本上升、价格坚挺，硫酸镍需求好提振中间品价格、刺激产量回升，NPI价格下跌部分产线转产高冰镍，年末冰镍产量大增 [75] 纯镍供需 - 纯镍产量修复，供应过剩局面扩大 [76]

市场行情与表现 - 有色金属板块全面上涨，安宁股份、锡业股份涨停，华友钴业、湖南白银、中国铝业、华锡有色、洛阳钼业、紫金矿业等跟涨 [1] - 有色矿业ETF招商（159690）当日上涨4.33%，盘中成交额超过2900万元，近7个交易日连续获得资金净流入3300万元 [1] - 有色矿业指数在2025年全年涨幅达104.84%，显著跑赢同期有色金属行业指数的94.73%涨幅 [1] - 近一年有色矿业指数涨跌幅为99.45%，最大回撤为-13.76% [4] - 近十年有色矿业指数累计涨幅172.62%，年化涨幅10.87%，年化夏普比率0.49，波动率相对较高 [11][13] 指数构成与特征 - 有色矿业指数聚焦于有色金属产业链上游矿产资源开采环节，具有鲜明的“源头”特征 [6] - 指数成份以铜、黄金、铝为主，合计权重占比超过57% [6] - 具体权重构成：铜31.5%、黄金14.3%、铝11.6%、稀土10.0%、锂8.2%、其他小金属7.4%、铝锌6.0%、钴5.7%、钨3.9% [7] - 前十大权重股包括紫金矿业（10.23%）、洛阳钼业（9.59%）、北方稀土（6.41%）、华友钴业（5.69%）、中国铝业（5.32%）等 [9] 机构观点与驱动因素 - 中信建投认为工业金属价格由“金融属性”和“商品属性”共同决定 [1][19] - 金融属性方面，美联储已开启降息周期 [1][20] - 商品属性方面，全球铜铝库存处于相对低位，中国经济复苏可期，叠加新能源行业拉动，铜铝需求增长或将好转 [1][20] - 长江证券展望2026年一季度，认为贵金属上涨趋势有望延续，工业金属方面，降息预期与美国囤铜共振，铜铝春季攻势或前置，板块春季行情值得期待且有望提前 [18] 商品价格与市场观察 - 截至2025年12月31日当周，LME铜价报12496.5美元/吨，周涨幅1.63%；LME铝价报2997.0美元/吨，周涨幅2.57% [16] - 同期，COMEX黄金价格报70.5美元/盎司，周跌幅4.79%；COMEX白银价格报4324.5美元/盎司，周跌幅7.69% [16]

纪要涉及的行业或公司 * **行业**：有色金属行业，具体涵盖贵金属（黄金、白银）、工业金属（铜、铝）、战略小金属（稀土、钨、钼、钴、锑等）及能源金属（锂、镍）[2] * **公司**：山金国际、盛达资源、紫金矿业、山东黄金、赤峰黄金、北方稀土、中科三环、广晟有色、金利科技、正海磁材、运升科技、兴业银锡[1][4][5][12][13] 核心观点与论据 2025年市场回顾与2026年整体展望 * **2025年表现**：有色金属板块成为全场涨幅第一的板块，各品种均有亮点[2] * **驱动逻辑**：2025年行情主要受经济衰退压力下的**金融属性**和**供给限制**驱动[1][2] * **未来趋势**：预计2026年市场将逐渐转向关注**需求**，即经济复苏对上游原材料价格的拉动，但在此之前仍将延续2025年的固有逻辑[2] 贵金属（黄金与白银） * **黄金表现与逻辑**：2025年表现强势，受美联储降息、美元地位减弱、央行购金及避险需求推动[1][3][4] * **黄金未来预期**：2026年看涨趋势明显，因央行持续购金、美联储降息周期及美元信用问题[3][10] * **白银表现与逻辑**：2025年底表现突出，兼具金融与工业属性，在从衰退向复苏过渡中弹性更大[5] * **白银未来预期**：定价权更多由金融属性决定，在滞胀或危机期间弹性更大、确定性更高，预计2026年走势乐观[3][11] * **价格与弹性预测**：假设金价达4500美元/盎司，根据历史上银金比高点修复至2%测算，对应银价可达90美元/盎司，较当前有较大上涨空间[12] * **股票投资建议**：黄金股估值处于历史低位，与金价热度不匹配，看好估值修复弹性[10] 白银矿业标的稀缺，相关公司有补涨空间[5][12] 工业金属（铜与铝） * **铜市场表现与逻辑**：过去两年受益于金融属性和供给限制，需求端在传统经济（地产、基建）与新兴领域（新能源车、风光储能、AI芯片）均强劲[6] * **铜未来预期**：2026年上半年高铜价将持续刺激复产，下半年市场将逐步转向交易复苏[1][6] 金融属性与工业属性共振将继续催化2026年涨势[14] * **铜价支撑论据**： * 全球库存处于历史低位，对价格形成强力支撑[14][15] * 2026年预计全球精炼铜需求增速为**2.2%**，供应增速仅为**1.3%**，供需格局趋紧[15] * 美联储降息周期结束后，流动性宽松与需求改善有望推动铜价进入历史性上涨行情[15] * **电解铝投资逻辑**：基于资源属性和对铜的替代性（铜铝比价上升）[7] * **铝未来预期**：2026年有望走出独立行情，若中国经济复苏较快，将展现其独特属性[1][7] 定价模式已摆脱成本加成，更受需求超预期与供应约束推升[15] * **铝价支撑论据**：2026年原铝产量增速约为**1.2%**，需求增速约为**2.1%**，紧平衡格局将抬升铝价中枢[15] 战略小金属与能源金属 * **战略小金属逻辑**：2025年供给逻辑显著，如稀土、钨等因中国严格管控导致供给端政策扰动频繁，引发海外价格上涨[1][8] 印尼对镍的控制也推高了价格[1][8] * **稀土市场表现**：2025年聚焦中美博弈，中国出口管制和美国氧化钕底价支撑价格上行[3][13] * **稀土未来展望**：2026年中国仍占据全球供给主导地位，出口管制对海外影响较大[3][13] 2025年前11个月，中国稀土冶炼分离产品进口同比下降**19%**[13] * **碳酸锂市场前景**：主要依赖电动车和储能电池领域的需求驱动[9] 2026年上半年供给相对确定，受限于政策影响（如江西锂云母选厂新建受限），交易周期良好[1][9] 其他重要内容 * **机构配置**：2025年四季度有色金属整体配置比例可能超过**6%**，其中**5%**集中在铜、铝、黄金和白银等大品种上[7] * **供给扰动案例**：海外稀土产量存在问题，如莱纳斯在25Q1因工厂维护导致产量下降，芒廷帕斯停止精矿销售，对全球稀土实际供给产生负面影响[13]

公司核心战略举措 - 公司自2026年1月1日起，正式在“i茅台”APP上架销售53度500ml飞天茅台酒，每人每日限购12瓶，开售后库存屡次“秒没”，半小时告罄 [1] - “i茅台”APP同步新上线多款产品，包括2026年飞天茅台（1499元/瓶）、2019至2024年份飞天茅台（价格从1909元/瓶到2649元/瓶不等）、精品茅台、新一轮马年生肖茅台以及文化系列等 [1] - 此次在“i茅台”开售普通飞天茅台是公司营销市场化转型的关键举措，旨在让产品流向普通消费者并发挥平台保真优势 [4] - “i茅台”销售属于直销渠道，此举有助于增加公司的收入和净利润 [4] 市场价格与定价权 - 公司官方指导价与市场实际成交价长期存在较大差距，最高时相差超过一倍 [2] - 公司管理层在经销商会议上表示，2026年要采取手段让价格合理稳预期，努力促进量价平衡，防止价格炒作 [4] - 行业分析认为，公司希望通过“i茅台”动态调整供给来影响市场价格，逐步拿回市场定价权 [1] - 在“i茅台”开售普茅的元旦当日，飞天茅台批价即出现15元的下滑，至1550元/瓶 [5] 金融属性与市场反应 - 茅台酒因渠道炒作具备金融属性，被形容为“液体黄金”，但也导致了社会库存持续增长和普通消费者难以买到平价茅台的问题 [2][4] - 茅台酒的金融属性是其热销原因之一，例如生肖茅台在市场价格未倒挂前，申购人数是名额的数十倍甚至上百倍，价格倒挂后热度快速下降 [4] - 资本市场担心茅台酒将逐渐剥离金融属性，公司股价在节前最后一个交易日微跌收盘 [5] - 当消费者能轻松从“i茅台”购买平价保真茅台时，社会库存消化将减缓，高价囤货的渠道商可能被迫低价抛售，导致未来市场行情价持续动荡 [5] 行业挑战与影响 - 渠道商利用茅台稀缺性囤积居奇、炒作价格是造成市场价格体系扭曲的主要原因 [2] - 公司取消非标茅台的分销模式以配合市场稳价，但这一调整可能对长期业绩造成影响 [5] - 近两年来，经销商依靠飞天茅台的净利润来弥补部分非标产品和系列酒价格倒挂带来的损失 [5] - 若茅台回归消费品逻辑，其增长驱动因素将发生变化，过去的社会存量市场能否稳定以及1499元的指导价能否被市场接受均存在不确定性 [5]

伦敦银价格走势 - 今日亚盘时段伦敦银交投于74.31美元/盎司上方，开盘于71.94美元/盎司，暂报74.80美元/盎司，上涨3.97%，最高触及75.13美元/盎司，最低下探71.94美元/盎司，盘内短线偏向震荡走势 [1] - 短期需关注65.88美元附近的关键阻力汇合区域，该区间可能成为行情拐点，若维持上行趋势，回调幅度或受限在51.86美元，需实现“收盘突破上轨平行通道”以确认开启下一轮主升浪 [2] - 中长期上行核心目标位可关注两处：一是2011年下跌浪的1.618倍斐波那契扩展位73.43美元；二是200%扩展位88美元 [2] 白银行业驱动因素 - 白银行业正迎来金融属性凸显与工业需求爆发的双轮驱动，价格呈现震荡上行态势 [1] - 白银兼具货币与投资属性，是抗通胀的储备资产，且因市场规模相对黄金较小，其价格对宏观环境、市场情绪及资金走向更为敏感，风险与收益潜力较高 [1] 白银需求结构 - 2024年全球白银消费结构中，工业需求占比59%，珠宝首饰占18%，银币银条占16% [1] - 工业领域中光伏需求为197.6百万盎司，占总需求约17% [1] 光伏产业对白银的需求 - 光伏银浆是光伏电池的关键辅料，直接关系到光电转换效率与组件长期可靠性，对光伏产业而言绝非普通原材料 [1] - 当前主流PERC电池每片需消耗约80毫克白银，而更具潜力的N型TOPCon电池用量则高达130毫克，且当下主流TOPCon电池单GW耗银量高于PERC电池 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 有色板块强势但波动大 货币宽松及矿端矛盾支持有色金属走势 不过人民币升值外盘或略强 圣诞资金流出波动增加 有色强势整理 需关注现货端反馈 盘面可能反复波动 [12] - 各品种走势分化 如铜供需偏紧长线支撑带动板块向上 锌、铝等品种受不同基本面因素影响呈现不同行情 投资者应关注宏微观同向共振机会 [12] 各目录总结 有色金属运行逻辑及投资建议 - 宏观逻辑：货币宽松延续、矿端矛盾及美元走弱支持有色走势 但人民币升值外盘或略强 圣诞资金流出使波动增加 美国经济数据有好有坏 中国LPR维持不变 全社会用电量同比增长 有色多调整后强势整理 内部强弱分化 关注宏微观共振机会 需关注现货端反馈 [12] - 本周关注：美国本周经济数据发布密集 核心是12月23日三季度实际GDP 预计年化季率2.5% 还将发布10月及11月工业产出和耐用品订单数据 12月27日我国发布11月全国规模以上工业企业利润数据 圣诞节英美市场休市 [13] - 有色金属策略：铜受宏观和基本面利多 未来中枢有望上移 建议逢低做多 上方压力97000 - 98000元/吨 下方支撑92000 - 93000元/吨；锌宏观偏暖 加工费下行放缓 建议逢低偏多 上方压力23500 - 23800 下方支撑22800 - 23000；铝产业链各品种建议观望或偏多 部分可逢高空 并买入相应期权保护；锡建议观望或逢低多 上方压力350000 - 355000 下方支撑310000 - 320000；铅建议双卖策略 上方压力17200 - 17300 下方支撑16700 - 16800；镍和不锈钢建议逢低偏多和短多 镍上方压力128000 - 130000 下方支撑123000 - 124000 不锈钢上方压力13000 - 13200 下方支撑12500 - 12600 [14][15][16] 有色金属行情回顾 - 铜收盘价96210 涨跌幅0.11%；锌收盘价23065 涨跌幅 - 0.71%；铝收盘价22275 涨跌幅 - 0.25%；氧化铝收盘价2646 涨跌幅3.60%；锡收盘价335880 涨跌幅 - 1.73%；铅收盘价17315 涨跌幅0.52%；镍收盘价125410 涨跌幅 - 2.02%；不锈钢收盘价12990 涨跌幅 - 0.65%；铸造铝合金收盘价21345 涨跌幅 - 0.63% [17] 有色金属持仓分析 - 多晶硅等多个品种有不同的净多空强弱对比、净多空持仓基值及净多头、净空头变化 影响因素包括非主力资金影响、空头主力减仓、多头主力增仓等 [19] 有色金属现货市场 - 展示了铜、锌、铝、氧化铝、镍、不锈钢、锡、铅、铸造铝合金等品种的现货价格及涨跌幅 [20][22] 有色金属产业链 - 包含铜、锌、铝、氧化铝、铸造铝合金、锡、铅、镍、不锈钢等品种的库存、加工费、价格走势等相关图表 [25][28][30][34] 有色金属套利 - 涵盖铜、锌、铝及氧化铝、锡、铅、镍及不锈钢等品种的沪伦比、升贴水、基差等相关图表 [56][57][59] 有色金属期权 - 有铜、锌、铝等品种的期权历史波动率、加权隐含波动率、成交持仓变化、持仓量认购认沽比等相关图表 [74][76][79]

黄金价格表现 - 12月24日早盘，国际黄金现货价格首度突破4500美元/盎司，再创新高，随后一度跳水下跌，截至发稿报4492.59美元/盎司 [1] 机构对贵金属牛市的观点 - 国联期货分析认为，2026年贵金属牛市将持续进阶，核心由“金融属性+工业需求”双引擎驱动且品种分化显著 [1] 黄金价格驱动因素 - 黄金依托全球宽财政周期下的债务与货币信用担忧、美联储“前稳后快”的降息周期、央行购金的长期结构性支撑及仍存增量空间的投资需求，维持震荡上行态势，成为对冲全球财政与货币体系不确定性的“压舱石” [1] 对2026年黄金价格的展望 - 黄金已处于前所未有的高位区间，结合2026年美国中期选举“钟摆效应”将约束地缘与贸易波动强度，削弱黄金计价避险动能，预计2026年黄金价格难以重现2025年的爆发式增长 [1] - 黄金仍具有较强的抗跌性与中长期配置价值，2026年黄金高点有可能在5000美元/盎司左右 [1]

核心观点 - 12月22日A股有色金属板块普遍上涨，白银有色涨停，多只黄金、矿业股跟涨，矿业ETF上涨2.73% [1] - 金价创历史新高，现货黄金首次站上4400美元/盎司，年初至今累计上涨逾67%，纽约期金涨超1%至4432美元/盎司 [3] - 金价上涨受多重因素驱动：美联储12月降息落地、1月降息预期升温、日本央行加息靴子落地、美国财政赤字率将提升、中国央行购金为长期趋势 [3] - 工业金属价格同样表现强势，铜、铝、锡等价格上涨，受流动性充裕与供给强约束推动 [3] - 铜矿供应持续偏紧，2026年长单加工费大幅下降，在AI与电网需求旺盛背景下，铜价或维持强势 [3] - 工业金属价格由金融属性（美联储开启降息周期）和商品属性（低库存、中国经济复苏、新能源拉动）共同决定 [4] - 矿业ETF具备一篮子配置特性，能分散单一品种价格波动风险，在能源转型、AI算力建设、全球宽松政策推动下，资源需求有长期支撑 [4] 市场表现 - 12月22日午后，A股有色金属板块持续走强 [1] - 白银有色涨停，中钨高新涨超9% [1] - 云南锗业、湖南白银、西部黄金、紫金矿业、中金黄金、赤峰黄金跟涨 [1] - 矿业ETF（159690）涨2.73% [1] 贵金属价格与驱动因素 - 现货黄金站上4400美元/盎司，为史上首次 [3] - 年初至今累计上涨逾67% [3] - 纽约期金日内涨超1%，现报4432美元/盎司 [3] - 近期金价强势主要系12月降息落地、失业率高于预期+CPI低于预期致1月降息预期升温、日本央行加息靴子落地 [3] - 长期看货币信用格局重塑持续，大而美法案通过后美国财政赤字率将提升 [3] - 当前中国黄金储备偏低，央行购金为长期趋势，金价中枢将持续上行 [3] - 美国11月CPI超预期降温，令市场对美联储2026年降息幅度有所上修，黄金、白银、铂钯等贵金属价格大幅飙升 [3] 工业金属价格与驱动因素 - 锡、铜、铝等工业金属表现强势 [3] - 价格上涨由充裕的流动性和供给的强约束共同推动 [3] - 上周LME铜、铝、铅价格变化分别为2.8%、2.4%、0.9% [3] - 铜矿偏紧延续，2026年铜矿长单加工费Benchmark敲定，分别为0美元/吨与0美分/磅（同比下降21.25美元/吨与2.125美分/磅） [3] - 在AIDC、电网对铜需求旺盛背景下，将加剧铜供应的脆弱性，铜价或维持强势运行 [3] - 从金融属性看，美联储已开启降息周期 [4] - 从商品属性看，全球铜、铝库存均处于相对低位，中国经济复苏可期，叠加新能源行业的拉动，铜铝需求增长将有所好转 [4] 行业配置与展望 - 矿业ETF（159690）跟踪的中证有色金属矿业指数覆盖工业金属、贵金属、能源金属、小金属等细分行业 [4] - 一篮子配置特性能够有效分散单一品种的价格波动风险 [4] - 在能源转型（电动车、光伏）、AI算力建设、全球宽松政策的共同推动下，资源需求具备长期支撑 [4] - 或有助于布局“资源新周期” [4]