核心观点：期限利差分析 - 2026年1月16日，30年-10年国债期限利差冲高至46.2个基点，创2022年9月以来新高[1] - 利差走阔的直接诱因是央行结构性降息0.25个百分点，释放鸽派信号，压低了中短期利率[11] - 同时，市场担忧超长期国债供给压力，因2026年超长期特别国债发行规模预计将显著提升至1.5万亿元以上[1] - 报告认为当前利差水平（46.2个基点）正从极端水平回归至历史中性区间（50-80个基点）[12] - 长期来看，在中央政府加杠杆趋势下，超长债的“稀缺性”被“规模性”取代，期限溢价系统性抬升是合理趋势[12] 多资产表现概览 - 权益市场：本周（1月10日至17日）沪深300指数下跌0.57%，恒生指数上涨2.34%，标普500指数下跌0.38%[13] - 债券市场：中债10年期收益率下跌3.59个基点，美债10年期收益率上涨6个基点[13] - 大宗商品：伦敦银现价格大幅上涨16.21%，伦敦金现上涨2.61%，WTI原油上涨0.55%[13] - 资产比价：金银比降至50.79（周降6.73），AH股溢价指数为120.43（周降2.3）[16] 库存与资金行为 - 库存数据：最新一周原油库存为44684万吨，阴极铜库存为145342吨，电解铝库存为66万吨，均较上周上升[23] - 资金行为：美元多头持仓增至17929张（周增258张），黄金ETF规模增至3490万盎司（周增68万盎司）[28]

文章核心观点 - 跨年后第一周信用债市场表现相对抗跌，信用利差整体收窄，未来投资仍面临较有利的债市环境，建议把握中短端信用债的套息价值 [3] - 历年一季度债市发生大幅调整的概率不大，政府债供给往往要到3月之后放量，叠加基本面修复节奏温和、资金面易松难紧，一季度长端利率或有博弈下行的窗口，信用债投资环境有利 [3] - 考虑到跨年后信用利差压缩较快，当前利差已处于相对低位，后续或面临一定走阔压力，但压力相对可控，在资金宽松背景下，套息空间持续抬升，仍有较大的加杠杆空间 [3] - 主要投资策略为：中短端信用债套息加杠杆策略无虞，同时关注摊余债基带来的3-5年（尤其是4-5年）中高等级普通信用债的机会，以及短期内国股行二永债利率下行的机会 [3] 一级市场 - **普通信用债净供给环比上升**：本期（2026.01.05-2026.01.11）普通信用债合计发行2699亿元，净融资1311亿元，上期（2025.12.22-2025.12.28）分别为2550亿元和450亿元，净融资环比大幅上升 [3][5] - **产业债发行下降，净融资大幅上升**：产业债发行环比下降至1392亿元，但净融资环比大幅上升至917亿元 [3][5] - **城投债发行升至阶段高点**：城投债发行环比大幅上升至1307亿元，为2025年11月以来最高值，净融资环比上升至394亿元 [3][5] - **银行二永债无新发行与到期**：本期银行二级资本债和永续债无发行与到期，上期发行和到期分别为549亿元和397亿元 [3][5] - **一级认购热情上升**：本期信用债一级认购热情上升，体现在投标上限与票面利率的差值以及认购倍数上 [6] 二级市场 - **收益率涨跌互现**：跨年后第一周，各期限等级信用债收益率表现分化，其中7年期表现最好，整体下行（AA+/AA/AA-级城投债均为-2.36BP；AA+/AA级中票均为-2.35BP），5年期则整体上行（AA/AA-级中票均为+2.92BP） [3][5] - **信用利差整体收窄，1年期收窄幅度最大**：除3年期AA-城投债（+1.03BP）外，各期限等级信用利差全部收窄，1年期银行二永债表现最好（AA+级银行二级资本债/永续债分别为-5.39/-6.38BP） [3][5] - **品种与期限利差分化**：中短端二永债表现优于普通信用债，长端普通信用债表现优于二永债；期限利差有所分化，7-5年期限利差以收窄为主 [8][11] - **换手率下降**：本周普通信用债、银行二永债的20日移动平均换手率均有所下降 [11] 城投债 - **各地区收益率表现分化，信用利差全面收窄**：弱资质城投债表现更优，各区域城投公募债的信用利差全面收窄 [11][13] - **收益率多分布在2.5%以内**：当前各地区城投债的平均收益率多分布在2.5%以内 [22] 产业债 - **各行业收益率有所分化，信用利差整体收窄**：各行业产业公募债的信用利差整体呈现收窄态势 [13] - **收益率多分布在2.5%以内**：当前各行业产业债的平均收益率也多分布在2.5%以内 [22] 金融债 - **收益率整体下行，利差收窄**：银行二级资本债和永续债收益率整体下行，信用利差和超额利差（减银行普通债）整体收窄 [14][15] - **国有大行与股份行表现**：以国有大行AAA-评级二级资本债为例，当前收益率2.13%，近一周下行2.47BP，信用利差（减国开债）为30.52BP，近一周收窄5.64BP [16] - **中小银行地区表现**：各地区AA级中小银行二永债收益率和信用利差表现分化，例如山东地区AA级二级资本债当前收益率2.2%，信用利差41.0BP；上海地区则分别为2.8%和85.3BP [17][19] 市场流动性观察 - **信用债ETF资金大幅流出**：跨年后信用债ETF资金快速流出，4天净流出553亿元，接近2025年12月冲量规模的50% [3]

核心观点 - 报告认为，尽管近期长债利率持续调整，但继续调整的空间或风险相对有限，债市短期或保持震荡，等待增配机会，可能在1月下旬或之后 [3][5][6][19][20] - 报告指出，随着长债利率上行，市场开始更多关注“负久期策略”，该策略在过去一段时间实现了显著的超额收益，但其高度依赖于长债利率的持续上行，且本身存在多种风险，属于较为激进的策略，需审慎选择 [2][3][5][10][19] 市场近期表现与策略讨论 - 本周债市继续调整，长端利率上行明显，短端利率下行：10年和30年国债利率分别上行3.1bps和3.5bps至1.88%和2.30%，而1年国债利率累计下行4.9bps至1.29% [1][9] - 期限利差显著走阔：30年和1年国债利差从去年11月17日的73bps上升至今年1月9日的101bps，接近过去两年最高水平 [2][9] - 在此背景下，市场开始更多讨论做空长久期债券的“负久期策略” [2][9] - 负久期策略可通过多种方式实现：如卖出国债期货（如TL）、借入长久期债券并卖出、或通过支付固定利率的利率互换 [2][10] - 负久期策略近期超额收益显著：以100%持有1年国债并以15%仓位卖出TL的组合为例，自去年11月19日以来综合收益为1.0%，高于同期中债全价指数收益-0.3%和全仓1年国债0.28%的收益 [2][10] 对长债利率走势与负久期策略的评估 - 负久期策略的收益高度依赖于长债利率的持续上行，若长债利率上行停滞或转为下行，该策略将面临票息损失甚至资本损失 [3][10] - 报告认为长债利率继续调整空间有限，主要基于以下原因： - 交易性机构（如券商、基金）持续减持的动力和空间随其长债仓位下降而减弱 [3][11] - 银行、保险等配置性机构将因长债性价比提升和年初指标压力缓和而持续增配，市场主导力量将逐步从交易型机构转向配置型机构 [3][11] - 长债相对于其他资产的性价比提升，不支持利率进一步大幅调整： - 相对于略高于3%的房贷利率（考虑25%税率后），当前2.3%左右的30年国债和2.5%左右的30年地方债更具性价比 [4][11] - 股市上涨后，以长债收益率和股市市盈率倒数之差衡量的股债相对性价比已回到2023年初水平，债券已具备较高性价比 [4][14] - 与部分红利资产的股息率相比，债券并无明显劣势 [4][14] 定量分析与策略风险 - 对30年与10年国债利差的定量定价模型显示，当前利差（42bps）已处于合理水平上限（拟合中枢38bps，一个标准差上限41bps）附近，继续上行空间有限 [5][17] - 负久期策略本身存在多种风险： - 若通过国债期货做空，面临基差风险：目前TL主力合约隐含利率与中债估值之差为9.2bps，处于去年年中以来较高水平 [5][19] - 若通过借券做空，则面临融券费用和流动性风险等 [5][19] - 总体而言，负久期是较为激进的策略，需要审慎选择 [5][19] 短期市场展望与策略建议 - 当前债市面临多重冲击：股市走强、供给压力上升、通胀阶段性回升、央行购债规模有限等 [6][19] - 但推动债市企稳的力量在逐步增强：债券利率上升后相对性价比提升，配置性机构持续买入，交易型机构仓位下降，且第二周政府债供给节奏已较第一周放缓 [6][20] - 预计1月债市或保持震荡，短期利率存在冲高可能，待供给冲击过后，债市有望逐步修复 [6][20] - 短期策略建议以短端加杠杆为主，静待长债的配置机会，可能在1月下旬或之后 [5][6][20]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近期债市震荡，10年国债到期收益率维持在1.83%附近，年底资金面宽松，资金利率低位运行，银行间资金融出量超5万亿元 [6][11] - 短期十年国债低波稳定，30Y - 10Y期限利差或阶段性企稳，近两周保险机构二级市场买债力度增加，成30年国债最大买盘，带动其表现企稳 [6][11] - 保险机构加大买债或与《保险公司资产负债管理办法（征求意见稿）》有关，也可能是在优化流动性指标，需关注跨年后是否转为净卖出 [6][11] - 本周现券交易中，大行买10年及以下国债，股份行止盈，券商买5 - 10Y国债，公募基金偏好10Y国开，年末未追涨30年国债，截至12月26日，中长期债基久期中位数（含杠杆）为2.67年，较12月22日无明显变化 [6][12] 根据相关目录分别总结 本周债市点评 - 近期债市震荡，10年国债到期收益率维持在1.83%附近，年底资金面宽松，资金利率低位运行，银行间资金融出量超5万亿元 [6][11] - 短期十年国债低波稳定，30Y - 10Y期限利差或阶段性企稳，近两周保险机构二级市场买债力度增加，成30年国债最大买盘，带动其表现企稳 [6][11] - 保险机构加大买债或与《保险公司资产负债管理办法（征求意见稿）》有关，也可能是在优化流动性指标，需关注跨年后是否转为净卖出 [6][11] - 本周现券交易中，大行买10年及以下国债，股份行止盈，券商买5 - 10Y国债，公募基金偏好10Y国开，年末未追涨30年国债，截至12月26日，中长期债基久期中位数（含杠杆）为2.67年，较12月22日无明显变化 [6][12] 债券收益率曲线跟踪 关键期限利率及利差变化 - 截至12月26日，与12月22日相比，1Y国债到期收益率降6.75bp至1.29%，10Y降0.39bp至1.84%，30Y降1.79bp至2.22% [13] - 30Y国债 - 10Y国债利差降1.40bp至38.57bp，10Y国开 - 10Y国债利差升0.34bp至14.41bp [13] 国债期限利差变化 - 截至12月26日，与12月22日相比，3Y - 1Y国债利差升3.51bp至7.55bp，5Y - 3Y升1.89bp至23.21bp，7Y - 5Y降2.25bp至10.85bp，10Y - 7Y升3.21bp至13.43bp，20Y - 10Y降2.11bp至37.58bp，30Y - 20Y升0.71bp至0.99bp [16] 债市杠杆与资金面 银行间质押式回购余额 - 截至2025年12月26日，与12月22日相比，银行间质押式回购余额升0.22万亿元至12.96万亿元 [19] 银行间债市杠杆率变化 - 截至2025年12月26日，与12月22日相比，银行间债市杠杆率升0.15pct至107.79% [22] 质押式回购成交额 - 12月22日至12月26日，质押式回购成交额均值为8.49万亿元，隔夜成交均值约7.49万亿元，隔夜成交占比均值为88.28% [25][26] 银行间资金面运行情况 - 12月22日至12月26日银行资金融出持续上升，截至12月26日，大行与政策行资金净融出4.91万亿元，股份行与城农商行净融出0.58万亿元，银行系净融出5.49万亿元 [28] - 截至12月26日，DR001为1.2556%，DR007为1.5237%，R001为1.3450%，R007为1.5264% [28] 中长期债券型基金久期 债基久期中位数 - 截至12月26日，中长期债券型基金久期中位数测算值（去杠杆）为2.59年，较12月22日无变化；久期中位数（含杠杆）为2.67年，较12月22日无变化 [40] 利率债基久期中位数 - 截至12月26日，利率债基久期中位数（含杠杆）为3.72年，较12月22日降0.01年，信用债基久期中位数（含杠杆）为2.41年，较12月22日降0.01年 [43] - 截至12月26日，利率债基久期中位数（去杠杆）为3.31年，较12月22日无变化，信用债基久期中位数（去杠杆）为2.37年，较12月22日降0.02年 [43] 债券借贷余额变化 - 截至12月26日，与12月22日相比，10Y国开债债券借入量表现震荡 [47]

报告核心观点 - 债市存在利多和利空因素，交易上需关注期限利差波动并保持仓位灵活以应对潜在波动 [2] 利多因素 - 债市情绪回暖，10 年活跃券收益率回落至 1.85%以下，期限利差收窄 [2] - 央行时隔三月重启 14 天逆回购，释放跨年流动性，资金面宽松 [2] 利空因素 - 10 年期国债期货小幅下行，10Y - 1Y 期限利差继续走阔 [2] - 长端供需失衡与公募新规压力，30 年收益率上行近 2bp [2] 交易咨询观点 - 关注期限利差波动，保持仓位灵活以应对潜在波动 [2] 数据展示 - 展示 2Y、5Y、10Y、30Y、7Y 国债到期收益率变化 [3] - 展示存款类机构质押式回购加权利率（1 天、7 天）及逆回购利率（7 天）变化 [3] - 展示 7Y - 2Y、30Y - 7Y 国债期限利差变化 [4][5] - 展示 2 年、5 年、10 年、30 年期国债期货持仓和成交情况 [7][8] - 展示 2 年、5 年、10 年、30 年期国债期货当季合约基差变化 [9][10][11][13] - 展示 2 年、5 年、10 年、30 年期国债期货跨期价差（当季 - 下季）变化 [15][16][17] - 展示 TS*4 - T、T*3 - TL 跨品种价差变化 [18][19]

债市近期表现与超长端国债动态 - 12月债市震荡运行，年末配置行情未现，超长端表现偏弱 [1] - 12月22日LPR报价持平，12月24日央行开展4000亿元MLF操作，净投放1000亿元 [1] - 截至12月24日，10年期国债收益率报1.8370%，30年期报2.22%，较11月底分别上行0.8和4个基点 [1] - 当周前3个交易日，10年期与30年期国债期货主力合约累计涨幅分别为0.14%和0.49%，30年期有初步企稳迹象 [1] 期限利差分析与驱动因素 - 30年期与10年期国债利差自2024年9月以来总体震荡上行，2025年6-10月快速拉升，10月中旬后经历大幅波动 [1] - 当前利差处于40个基点左右，绝对值攀升至2022年11月中下旬水平 [1] - 期限利差与经济周期和货币周期相关，经济预期走强或货币宽松周期落地有助于利差回升 [2] - 2020年前利差与货币周期呈负相关，2020年下半年至2023年货币宽松周期中利差单边下行，反映经济预期及“资产荒”下交易盘涌入推高需求 [2] - 2024年收益率快速下行而利差磨底，2025年收益率小幅反弹而利差大幅回升，显示超长端国债配置需求已发生变化，交易盘趋弱 [2] 未来利差走势的潜在影响因素 - 支持利差进一步走扩的因素包括：股债性价比变化导致保险机构配置盘减少、银行长久期负债减少削弱超长端需求、经济基本面改善斜率变陡可能引发债市牛熊切换 [2] - 若2026年政府债发行在超长端期限分配上较2025年明显减少，则预期差可能带动利差收窄 [2] 债市短期展望 - 基于全球流动性宽松、全球资本再配置逻辑未改，以及国内基本面和政策面趋稳，短期债市仍处于承压状态 [3] - 30年期国债短期双向波动幅度加大，其与10年期国债的利差不排除进一步走扩的可能 [3]

文章核心观点 - 债市于12月23日小幅回暖，中短端表现更优，机构认为随着短端收益率下行，期限利差上涨，长端和超长端的性价比逐渐显现，后续短债和长债均有相应机会，但趋势性行情开启难度较大，市场或延续波动多、趋势少的状态 [1][7][8] 行情跟踪 - 国债期货全线收涨，30年期主力合约涨0.89%报112.83，10年期主力合约涨0.26%报108.22，5年期主力合约涨0.17%报106.025，2年期主力合约涨0.07%报102.526元 [2] - 银行间主要利率债收益率普遍下行，30年期国债“25超长特别国债06”收益率下行1.3BP报2.2245%，10年期国开债“25国开15”收益率下行1.15BP报1.895%，7年期国债“25附息国债18”收益率下行2.2BPs报1.7% [2] - 中证转债指数收盘下跌0.21%报486.93点，成交金额690.04亿元，新致转债、福立转债等跌幅居前，利柏转债、博23转债等涨幅居前 [2] 海外债市 - 北美市场美债收益率集体上涨，2年期美债收益率涨2.32BPs报3.509%，10年期美债收益率涨2.35BPs报4.161%，30年期美债收益率涨1.73BP报4.835% [3] - 亚洲市场10年期日债收益率下行4.3BPs至2.04% [4] - 欧元区市场10年期德债收益率涨0.2BP报2.896%，10年期意债收益率涨1.3BP报3.596%，10年期英债收益率涨1.1BP报4.534% [4] 一级市场 - 内蒙古自治区20年期“25内蒙古债40”地方债中标利率2.40%，全场投标倍数18.69倍 [5] 资金面 - 央行12月23日开展593亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，因当日有1353亿元逆回购到期，单日实现净回笼760亿元 [6] - Shibor短端品种多数下行，7天期下行1.8BP报1.399%创2023年1月以来新低，14天期下行3.9BPs报1.577% [6] 机构观点 - 华西证券认为12月非传统缴税大月，过去三年平均缴税规模约1.32万亿元，资金压力相对可控，税期资金面波动预计不会超过季节性水平 [7] - 中信证券认为市场对银行承接长债能力存在过度担忧，但在基金交易盘审慎、保险缺少增量买盘情况下，超长债期限利差中枢重新压缩难度较大，市场短期内或延续波动多、趋势少、易跌难涨的状态 [7] - 华泰固收认为近期债市与基本面脱敏，低利率下零和博弈加剧，机构行为驱动明显，展望后市利率短端稳健、中期有机会，长端偏谨慎但上有顶 [8]

债市近期表现与超长债分析 - 12月17日债市小幅反弹，十年国债ETF（511260）上涨0.11%，30年国债期货反弹0.63%，接近修复周一跌幅 [1] - 四季度债市弱势表现超出预期，超长债表现对整体债市情绪产生明显压制 [1] - 11月以来，尽管宏观经济偏冷且货币政策中性，30年国债期货仍下跌近4%，接近去年“924”之后的低点 [1] 超长债风险与历史经验 - 30年国债在2025年之前的亮眼表现使投资者忽视了其蕴含的风险 [1] - 随着TL合约推出及央行2024年开启国债买卖，30年-10年国债期限利差被压缩至10BP的历史低点，但这并非常见现象 [1] - 观察美日发达国家经验，30年国债聚焦远期经济增长潜力，更不易受短期经济扰动，若10年国债收益率下行，30-10年利差反而容易走阔 [1] 当前配置价值与后市展望 - 随着30年国债接近房贷税后调整利率，其配置价值逐渐凸显 [2] - 此轮风险提示不能再将超长债简单视为久期策略的利剑，在债市调整阶段，10年国债作为债市压舱石更体现稳健特征 [2] - 展望后市，经济“K”型结构短期无法缓解，仍是利好债市的环境，但悲观情绪尚未完全释放，货币政策中性偏空 [2] - 建议投资者缩短久期，观望进一步入场信号，可关注稳健性更强的国债ETF（511010）和十年国债ETF（511260） [2]

债市行情与价格表现 - 2024年12月16日（周一）债市经历“黑色星期一”，国债期货全线下跌，30年期主力合约跌0.99%报111.53元，创2024年11月18日以来收盘新低；10年期主力合约跌0.12%报107.87元；5年期主力合约跌0.03%报105.785元；2年期主力合约跌0.01%报102.454元 [1] - 现券市场多数利率债收益率上行，30年期国债活跃券收益率大幅上行3.6BP至2.28%以上，加上上周五波动，两个交易日内累计上行7.5BP；10年期国债活跃券收益率上行1.65BP至接近1.86%，二者均创9月底以来新高 [1] - 周二（12月17日）早盘债市扭转跌势，国债期货普遍上涨，主要利率债收益率下行，30年期国债活跃券“25超长特别国债06”收益率回落至2.27%左右，10年期国债活跃券“25附息国债16”收益率一度回到1.85%以下 [1] - 四季度以来债市持续阴跌形成负反馈，超长债与10年期国债走势明显背离，期限利差较长时间维持在40BP以上 [5] - 在新一轮深跌后，“25超长特别国债06”收益率在周一上破2.28%至2.286%，“25附息国债16”收益率至1.859%，二者均创9月末以来新高，期限利差进一步走阔 [5] 市场情绪与交易行为 - 当前债市局面难从基本面解释，交易层面的恐慌容易掩盖宏观利好，市场情绪较弱，容易出现跟风抛盘 [2][6] - 近两周债市先后经历超跌、修复又转弱的情况，“熊市特征”明显，负债端压力始终未缓解，观察机构行为，缺乏做多力量 [6] - 临近年末，超长债面临交易盘和配置盘的双重抛售压力 [6] - 机构情绪较弱，超长债本身弹性更大，其与10年期国债的利差在最近3年才降到低位，现在利差稍微反弹就会显得特别弱，当市场对来年政策预期偏高时，30年期品种弹性会明显放大 [6] 机构行为与抛售压力 - 随着央行连续两月国债买卖规模低于预期，市场对年末政策预期降温，更多机构选择落袋为安，超长债首先被机构抛售 [5] - 公募基金费率改革阶段性地带来公募赎回压力上升，在市场下跌行情中，净值回撤在年末可能会进一步加剧公募的被动赎回压力，导致公募、券商等交易型机构进一步减持长债 [6] - 保险等机构负债端增速近两个月有所放缓，且配置力量更多向股票倾斜 [6] - 12月银行配置户浮盈兑现可能已经开始，长债和短债利率走势分化，尤其超长债利率大幅调整，预计兑现以卖出超长债为主，银行卖出超长债主要是考虑久期风险 [7] - 根据银行披露的2024年末ΔEVE指标数据，大行ΔEVE/一级资本绝对值普遍接近15%的监管上限，今年以来债市波动较大且政府债大额发行，银行承担久期风险的同时并未获得前期相当的收益，因此相关指标约束影响力可能提升 [7] 宏观经济与政策背景 - 11月宏观经济数据方面，规模以上工业增加值同比增长4.8%，较10月小幅回落0.1个百分点，为2024年9月以来新低；社会消费品零售总额同比增长1.3%，回落1.6个百分点，连续6个月放缓；前11个月全国固定资产投资（不含农户）同比下降2.6%，降幅比上月扩大0.9个百分点，增速连续8个月回落 [3] - 11月房价数据显示，一线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.4%，降幅比上月扩大0.1个百分点，同比除上海上涨5.1%外，北京、广州和深圳分别下降2.1%、4.3%和3.7%；二手房价格回调更明显，北京、上海、广州和深圳环比分别下降1.3%、0.8%、1.2%和1.0%，同比则分别下降6.8%、4.6%、7.2%和4.8% [2] - 11月CPI持续韧性以及企业信贷改善印证经济内生动能好转，市场对长期增长的偏悲观预期被修正，科技链主导市场风险偏好表现，利率也在与地产和经济基本面脱敏 [2] - 12月8日中共中央政治局会议提到明年继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，发挥存量政策和增量政策集成效应；12月11日结束的中央经济工作会议称要继续实施适度宽松的货币政策，并提出“灵活高效运用降准降息等多种政策工具” [5] - 市场基于对宏观数据的判断和相关政策部署，提升了对明年扩内需政策的预期 [2] 资金面与流动性 - 周一（12月16日）银行间市场流动性整体延续宽松态势，存款类机构隔夜回购加权利率（DR001）仍在1.3%以下 [3] - 当天央行公开市场转净投放，同时进行买断式逆回购操作，对税期试点流动性呵护态度明显 [3] 信用风险事件影响 - 万科关于“22万科MTN004”的三项展期方案均未能获得持有人会议表决通过，这笔12月15日到期的20亿元中票仅剩下5天宽限期 [4] - 当天（12月16日）万科股债延续跌势，“21万科02”跌超26%，“21万科04”跌超11%，“23万科01”跌超7%，“21万科06”跌超6%，“22万科02”跌近6%，“22万科04”和“22万科06”跌超5% [4] - 有分析认为，万科中票兑付前景不明会引发更剧烈的抛售潮，尽管万科债券展期风波对信用债的影响更直接，对利率债影响短期看偏中性，但赎回压力下也会引发机构对利率债卖出 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本期信用债发行利率上行，发行规模和净融资额环比增加，成交金额环比增长，收益率多数下行，信用利差多数走阔且多数品种利差处于历史低位 [2][60] - 从绝对收益看，信用债将延续修复行情，未来收益率仍在下行通道，可逢调整增配，但追高需谨慎，票息策略配置思路可适度乐观，交易思路保持乐观，择券关注利率债和个券票息价值 [2][60] - 从相对收益看，可通过信用下沉及拉长久期实现票息策略，配置时注意把握节奏，要做好配置与交易策略的配合与转换，后续需关注政策、权益市场、资金面及供需格局变化 [2][60] - 房地产政策积极，市场朝止跌回稳迈进，后续政策值得期待，地产债可关注新增融资和销售回暖企业，配置重点是央企、国企及优质民企债券，可拉长久期或博弈超跌房企债券估值修复机会 [3][65] - 城投债违约可能性低，可作为重点配置品种，关注“实体类”融资平台改革转型机会，配置策略优先考虑中短端信用下沉，交易策略选择中高等级拉久期 [4][66] 根据相关目录分别进行总结 一级市场情况 发行与到期规模 - 本期（12 月 8 日至 12 月 14 日）信用债发行 326 只，发行 2750.38 亿元，环比增长 18.09%，净融资额 732.56 亿元，环比增加 190.97 亿元 [14] - 分品种看，企业债发行 0 只，净融资额 -72.87 亿元；公司债发行 113 只，发行金额 788.48 亿元，净融资额 251.31 亿元；中期票据发行 105 只，发行金额 941.98 亿元，净融资额 411.48 亿元；短期融资券发行 92 只，发行金额 932.57 亿元，净融资额 185.20 亿元；定向工具发行 16 只，发行金额 87.35 亿元，净融资额 -42.56 亿元 [14] 发行利率 - 交易商协会公布的发行指导利率全部上行，整体变化幅度为 1 BP 至 4 BP [2][15] - 分期限看，1 年期品种利率变化幅度为 1 BP 至 4 BP，3 年期为 2 BP 至 4 BP，5 年期为 2 BP 至 3 BP，7 年期为 1 BP 至 3 BP [15] - 分等级看，重点 AAA 级及 AAA 级品种利率变化幅度为 1 BP 至 3 BP，AA+级为 2 BP 至 4 BP，AA 级为 3 BP 至 4 BP，AA-级为 1 BP 至 4 BP [15] 二级市场情况 市场成交量 - 本期（12 月 8 日至 12 月 14 日）信用债合计成交 9157.61 亿元，成交金额环比增长 12.02%，各品种成交金额均增加 [19] 信用利差 - 中短期票据各品种信用利差多数走阔，1 年期 AA-级品种信用利差收窄，3 年期中 AA+级及以上品种信用利差收窄，5 年期 AAA 级品种信用利差收窄，7 年期信用利差走阔 [22] - 企业债各品种信用利差多数走阔，1 年期 AA-级品种信用利差收窄，3 年期 AAA 级品种信用利差收窄，5 年期 AA 级品种信用利差走阔，7 年期信用利差走阔 [29] - 城投债各品种信用利差多数走阔，1 年期信用利差走阔，3 年期中 AA+级和 AA-级品种信用利差走阔，AAA 级和 AA 级品种利差收窄，5 年期、7 年期中 AAA 级品种信用利差收窄，其余品种走阔 [37] 期限利差与评级利差 - AA+中短期票据 3Y - 1Y 利差收窄 2.44BP，5Y - 3Y 利差走阔 2.88BP，7Y - 3Y 利差走阔 4.68BP，当前 3Y - 1Y 处于历史中低分位（26.5%分位数），5Y - 3Y 利差处于历史中低分位（30.3%分位数），7Y - 3Y 利差处于历史中低分位（36.0%分位数） [44] - 3 年期中短期票据(AA - ) - (AAA)利差走阔 1.00 BP，(AA) - (AAA)利差走阔 2.00 BP，(AA+) - (AAA)利差较上期持平，当前(AA - ) - (AAA)处于历史低位（0.2%分位数），(AA) - (AAA)处于历史低位（5.4%分位数），(AA+) - (AAA)处于低位（1.0%分位数） [44] - AA+企业债 3Y - 1Y 利差收窄 3.92 BP，5Y - 3Y 利差走阔 0.03BP，7Y - 3Y 利差走阔 1.02BP，当前 3Y - 1Y 处于历史中低分位（23.1%分位数），5Y - 3Y 利差处于历史中低分位（26.6%分位数），7Y - 3Y 利差处于历史中低分位（29.8%分位数） [49] - 3 年期企业债(AA - ) - (AAA) 利差走阔 2.00 BP，(AA) - (AAA)利差走阔 2.00 BP，(AA+) - (AAA) 利差走阔 2.00 BP，当前(AA - ) - (AAA)利差处于历史低位（1.2%分位数），(AA) - (AAA)处于历史低位（7.5%分位数），(AA+) - (AAA)处于历史低位（3.7%分位数） [49] - AA+城投债 3Y - 1Y 利差收窄 2.38 BP，5Y - 3Y 利差走阔 1.62 BP，7Y - 3Y 利差走阔 4.27 BP，当前 3Y - 1Y 利差处于历史中低分位（29.9%分位数），5Y - 3Y 利差处于历史中低分位（28.1%分位数），7Y - 3Y 利差处于历史中低分位（36.2%分位数） [50] - 3 年期城投债(AA - ) - (AAA)利差走阔 3.00BP，(AA) - (AAA)利差走阔 1.00BP，(AA+) - (AAA)利差走阔 2.00BP，当前(AA - ) - (AAA)利差处于历史低位（11.9%分位数），(AA) - (AAA)处于历史低位（6.5%分位数），(AA+) - (AAA)处于历史低位（11.1%分位数） [50] 信用评级调整及违约债券统计 信用评级调整统计 - 本期（12 月 8 日至 12 月 14 日）共有 1 家公司评级（含展望）调整，为西安高新金融控股集团有限公司评级上调，由 AA+/稳定上调至 AAA/稳定 [57][58] 违约及展期债券统计 - 本期（12 月 8 日至 12 月 14 日）暂无信用债违约和展期 [59] 投资观点 - 同报告核心观点内容 [2][60]