报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年6月20 - 27日，国债收益率分化，期限利差走阔，信用债到期收益率多数上行，美三大股指上行，美债收益率整体下行，美元指数周跌，非美货币走强，周内原油黄金价格下跌 [1][2][3] - 7月债市或呈震荡偏强格局，政策宽松预期下，利率债长端有下行空间，建议利率债以骑乘策略为主，信用债侧重高等级拉久期策略 [4][77] 根据相关目录分别进行总结 利率债 - 流动性观察：2025年6月20 - 27日，央行净回笼124亿元，银行间资金价格分化，交易所资金价格整体上行 [15] - 一级市场发行：2025年6月23 - 29日，利率债一级市场发行8676.40亿元，净融资额7806.52亿元，地方政府债发行较前期增加 [27] - 二级市场交易：2025年6月20 - 27日，国债和国开债现券收益率分化，10Y - 1Y期限利差均走阔 [37] 信用债 - 一级市场发行：2025年6月23 - 29日，信用债发行规模环比减少，净融资额为 - 3628.65亿元，资产支持证券发行只数占比最大，AAA级发行规模占比61.35%，发行主要以3 - 5年为主，金融业发行只数最多 [48][50] - 二级市场交易：2025年6月20 - 27日，城投债到期收益率多数上行，中短期票据到期收益率分化 [58] - 一周信用违约事件回顾：2025年6月23 - 29日，1家企业信用债出现违约 [60] 大类资产周观察 - 欧美股指上行：2025年6月20 - 27日，美三大股指和欧洲三大股指整体上行 [62][63] - 美债收益率下行：2025年6月20 - 27日，美债收益率整体下行，10Y - 1Y期限变动1.00BP至32.00BP [64] - 美元指数走弱，非美货币走强：2025年6月20 - 27日，美元指数周跌1.52%，非美货币走强 [68] - 周内原油下行，黄金价格下跌：2025年6月20 - 27日，黄金和原油价格均下跌 [70] 投资建议 - 7月债市或呈震荡偏强格局，短期降准降息节奏或放缓，下半年总量宽松仍有空间，建议利率债以骑乘策略为主，信用债侧重高等级拉久期策略 [4][77]

日本30年期国债拍卖情况 - 日本30年期国债拍卖投标倍数达到3.58，为2月份以来的最高水平，远高于6月份的2.92 [1] - 最低投标价格低于预期，表明部分市场人士仍持谨慎态度 [1] - 30年期国债收益率上升2个基点至2.904% [1] - 投标倍数较12个月平均值3.33有所提高 [3] - 尾部价格为0.31，低于上次拍卖的0.49 [3] 市场反应与政策影响 - 市场反应较为平淡，与5月份长期债券发行及英美债券收益率飙升引发的动荡形成对比 [1] - 日本财务省宣布削减20年期、30年期和40年期债券发行量3.2万亿日元(220亿美元) [3] - 日本央行表示将放慢缩减购债规模的步伐 [3] - 自日本财务省宣布削减长期债券发行量以来，国债收益率上行压力有所减轻 [1] 行业专家观点 - 西太平洋银行金融市场策略主管Martin Whetton认为拍卖结果"足够好"，市场已提前消化消息，未来供应减少将具有建设性 [1] - Bloomberg策略师Mark Cranfield指出投标倍数显著提高至3.58，但二级市场仍是最大考验，30年期债券收益率曾达3.2%高点 [3] 全球市场与本土挑战 - 英国国债暴跌加剧市场对全球财政支出的担忧 [3] - 日本寿险公司等大型本土买家已不再购买30年期债券，限制收益率上涨的挑战更加艰巨 [3] - 日本财政前景面临"黄色预警"，首相将加薪和实现1万亿日元经济目标作为竞选承诺，财政支出可能上升 [4]

产品获批与市场意义 - 首批科创债ETF产品包括嘉实中证AAA科技创新公司债ETF于7月2日正式获证监会批准 [1] - 产品落地标志着我国债券市场"科技板"建设取得实质性突破 [1] - 为投资者参与科技创新领域投资提供了新工具 [1] 产品结构与标的指数 - 嘉实中证AAA科技创新公司债ETF跟踪标的为中证AAA科创公司债指数 [1] - 指数筛选标准严格：主体评级AAA、隐含评级AA+及以上 [1] - 样本券发行主体以央企、国企及优质科技民企为主 [1] 产品特点与优势 - 债券ETF具有透明度高、流动性好、费率相对较低的特点 [1] - 每日公布PCF清单，成分券随时可查 [1] - 支持T+0场内回转交易，资金利用效率高 [1] - 科创公司债月均换手率略高于普通公司债 [1] 市场影响与发展前景 - 科创债ETF推出将促进集成电路、人工智能、高端制造等科技创新企业发展 [2] - 有效促进科技成果转化和产业升级 [2] - 填补了科技领域债券指数产品空白 [2] - 为投资者提供更多元化的固收类资产配置选择 [2] 投资价值分析 - 国内经济转型升级阶段，利率水平或将总体保持低位运行 [2] - 债券市场有望延续牛市格局 [2] - 信用债呈现"利差优势+票息保护"双重特征 [2] - 科创债作为国家战略支持品种，产品空间广阔 [2]

债券市场表现 - 上半年债券市场先抑后扬，二季度暖意持续升温，带动债券基金"收复失地" [1] - 万得短期纯债型基金指数和二季度涨幅达0.64%，中长期纯债型基金指数涨幅达0.95%，均创新高 [1] - 多只纯债基金累计净值创历史新高，包括汇安中短债债券基金、汇安永福90天持有期中短债债券基金等 [1] 汇安基金产品表现 - 汇安永福90天持有期中短债债券A累计净值1.0925元，连续12个季度正收益，最大回撤-0.3% [2] - 汇安永利30天持有期短债A累计净值1.0812元，连续13个季度正收益，最大回撤-0.3% [2] - 汇安短债债券A累计净值1.1830元，连续26个季度正收益，最大回撤-0.3% [2] 季度涨幅明细 - 汇安永福90天持有中短债A 2025年一季度涨幅0.57%，二季度涨幅0.96% [3] - 汇安永利30天持有期短债A 2025年一季度涨幅0.34%，二季度涨幅0.44% [3] - 汇安短债债券A 2025年一季度涨幅0.10%，二季度涨幅0.29% [3] 市场展望 - 券商普遍预计下半年债市将维持震荡向上格局，利率或呈现先下后上走势 [3] - 10年期国债利率已下行至较低位置，单边大幅下行难度增加，震荡格局或将常态化 [3] - 短期内经济走势未出现全面滑坡，基本面和货币政策仍支持利率下行 [4] 投资建议 - 建议优选回撤和波动幅度更低的绩优纯债品种，如短债和中短债基金 [4] - 短债和中短债基金久期较短，控回撤能力和抗压能力更强，兼顾流动性需求 [4] - 持有期债基需持有期满方可免费赎回，投资者应根据自身流动性需求选择产品 [4]

债市发行概况 - 2025年上半年全市场债券发行规模达27.29万亿元，同比增长24%，其中利率债16.93万亿元，信用债10.35万亿元 [1] - 国债发行7.89万亿元（同比+35.58%），地方债发行5.49万亿元（同比+57.18%），政金债发行3.5万亿元（同比+19.23%） [1] - ABS市场新增发行1090只项目，规模9749亿元（同比+27%），信贷ABS发行959亿元（同比-23%），不良贷款ABS占比最高（80单/362亿元） [3] 政府债券动态 - 财政部拟续发行2400亿元记账式附息国债，包括7年期1090亿元（利率1.79%）和10年期1310亿元（利率1.67%） [5] - 湖南省累计发行土地储备专项债券238.54亿元，占建设类项目资金的44.56%，主要用于房地产/基建用地收储 [8] 企业融资动态 - 周口投资集团35.93亿元私募公司债获上交所受理（AA+评级） [8] - 驻马店城投完成发行4亿元5年期公司债（利率2.72%），用于债务置换 [9] - 太龙药业拟注册8亿元超短融（期限≤270天），置换借款及补充营运资金 [10] - 信阳申投12亿元私募公司债、中州水务5亿元低碳转型挂钩债、洛阳文旅15亿元私募债均获交易所受理 [11][12][13] 信用评级与承销 - 封丘投资集团获AA主体信用评级（县域国企首次） [13] - 鹤壁投资集团二次选聘主承销商，拟发行≤15亿元中期票据 [13][14] - 中国雄安集团启动100亿元公司债主承销商选聘，采用余额包销模式 [16] 监管动态与市场观点 - 深交所终止审核3笔ABS项目（合计45亿元），涉及供应链金融/知识产权等资产 [17] - 上交所终止3笔小公募债（合计45亿元），发行人包括宁波前湾产业集团/开滦集团 [18] - 西部固收预计三季度信用利差触年内低点，建议票息策略为主 [19] - 华安固收预测8月为利率债供给高峰，建议持有10Y/30Y国债活跃券 [20]

30年国债ETF博时表现 - 截至2025年7月1日13:19，30年国债ETF博时(511130)上涨0.22%，最新价报112.38元 [3] - 截至2025年6月30日，近1月累计上涨1.11% [3] - 近1年净值上涨12.61%，在指数债券型基金中排名5/411，居于前1.22% [4] - 自成立以来最高单月回报为5.35%，最长连涨月数为4个月，最长连涨涨幅为10.58% [4] - 涨跌月数比为10/5，上涨月份平均收益率为2.09%，月盈利百分比为66.67%，月盈利概率为69.90% [4] - 历史持有1年盈利概率为100.00% [4] - 近3个月超越基准年化收益为0.95% [4] 流动性与规模 - 盘中换手15.58%，成交11.35亿元，市场交投活跃 [3] - 近1周日均成交27.76亿元 [3] - 最新规模达72.74亿元 [3] - 最新融资买入额达1.07亿元，融资余额达3144.73万元 [3] 市场观点与跟踪 - 浙商证券认为2025年第三季度债券市场做多胜率提升，受资金利率下行、央行或恢复国债买卖操作、抢出口效应弱化及降息概率提升等利多因素影响 [3] - 30年国债ETF博时紧密跟踪上证30年期国债指数，该指数选取符合中国金融期货交易所30年期国债期货近月合约可交割条件的债券作为样本 [4] - 近1月跟踪误差为0.049% [4] 回撤与费率 - 成立以来最大回撤6.89%，相对基准回撤1.28% [4] - 管理费率为0.15%，托管费率为0.05% [4] 上证30年期国债指数成分 - 前十大权重股合计占比100%，包括25超长特别国债02(2500002)、23附息国债23(230023)等 [5]

报告核心观点 上周银行间债市杠杆率略降，一级市场全场倍数分化，二级市场热度整体向好，基金久期拉升，超长债交易活跃[2]。 各部分总结 资金市场 - 过去一周资金市场融出扩张需求降温，主要融入方净融入金额下降，主要融出方净融入金额上升，银行间总融入融出回购余额上升，银行间债市杠杆率略降[4][7] - 分机构看，商业银行/政策性银行、证券公司、保险公司、非法人产品杠杆率均上升，隔夜回购占比下降[4][7] 一级市场 - 过去一周有1只10Y国开债和1只10Y农发债发行，10年期国债全场倍数上升，国开债和农发债全场倍数均下降[4][17] - 国开债和农发债一二级价差均走阔，一致性预期方面，国开债和农发债边际倍数均上升[4][17] 二级市场 - 过去一周二级市场呈现鲜明的期限分化特征，超长债配置升温，30年国债换手率上升，中长期纯债型基金久期平均数上升[26] - 债券借贷总借入量下降，活跃券占比下降，主要买方利率债净买入上升，主要卖方利率债净卖出下降[26] - 主要买方利率债超长债净买入上升，短债、中期债、长债净买入下降；主要卖方利率债中期债、长债净卖出上升，短债及超长债净卖出力度减弱[26] - 大行对3Y内短债持续净买入，对10Y年及以上超长债的净卖出力度依然不小；农商行减少短债净卖出力度，集中发力7 - 10Y长债；保险主要净买入1Y内短债和15Y及以上超长债；基金大规模净买入1 - 5Y期短债和15Y - 30Y超长债[4][29] 理财和基金规模 - 6月理财规模数据季节性回落现象并无往年般显著，6/22当周理财规模小幅增加，6月理财规模累计减少2042亿元，主要是固定收益类产品减少1430亿元，现金管理类产品减少580亿元[34] - 6月基金规模（资产净值）累计增加2999亿元，股基和债基分别增加1006亿元、1448亿元；新成立债券型基金发行份额环比前一周小幅下降[36] - 6/27当周，30年期国债ETF份额和0 - 3年国开债ETF份额均小幅下降，国泰上证10年期国债ETF份额大幅上升[36]

地缘政治与市场风险偏好 - 中东局势出现转折，伊朗和以色列宣布停火，地缘关系改善超预期，市场风险偏好快速修复 [1] - 若美国与欧洲、印度的谈判取得进展、中美关于稀土的出口限制达成协议，可能进一步抬升市场风险偏好 [1] 央行货币政策与债券市场 - 央行货币政策委员会2025年第二季度例会表述对债券市场影响偏空，删除"择机降准降息"并重提防空转，打压市场情绪 [1] - 会议对国内经济形势表述从"总体平稳"改为"呈现向好态势"，国际环境描述更直接，世界经济增长动能从"不强"变为"减弱"，贸易壁垒增多 [2] - 下阶段政策思路中，"择机降准降息"改为"灵活把握政策实施的力度和节奏"，结构性政策以落实当前增量政策为主，政策加码概率不大 [2] - 外汇部分删除"坚决对市场顺周期行为进行纠偏，坚决对扰乱市场秩序行为进行处置"的表述，人民币汇率压力可控，货币政策灵活性提升 [2] - 预期管理的作用在于遏制预期膨胀，不代表流动性会立即收缩，若资金利率持续低于政策利率，债市可能继续走强 [1] 经济数据与消费表现 - 5月消费数据超市场预期，可选消费板块同比增速接近20%，家电、通讯器材、文娱、服装鞋帽等领域表现突出，但汽车零售同比仅增长1.1% [3] - 地产后周期增速高企，主要受国补政策相关的家电、音像器材拉动，建材装潢市场表现一般，与地产销售数据走弱不冲突 [4] - 社融信贷中居民部门短贷连续走弱，消费改善与短端融资走低存在分歧，企业盈利走低导致企业到居民的收入分配循环改善放缓 [3] - 1—5月全国规模以上工业企业实现利润总额同比下降1.1%，5月份规模以上工业企业利润同比下降9.1% [3] 债市交易逻辑与展望 - 基本面在债市定价中的权重将抬升，季末窗口过去后债市有望再度冲击前高 [4] - 债市走强的核心支撑在于低于政策利率的资金价格以及基本面情况，只要市场环境不改，回调是多头入场机会 [4]

权益市场表现 - 上周国内权益市场表现强势，主要宽基指数周涨幅普遍在3%以上，日均成交量放大到1.5万亿元附近 [1] - 上证综指创出年内新高，回到3400点以上，金融、计算机和军工行业表现较好，石油石化行业因油价下跌跌幅较大 [1] - 上证综指自去年9.24行情突破3400点后，过去三个季度在3200-3400区间震荡，能否站稳3400点是反弹走向反转的关键 [1] 宏观经济基本面 - 尽管面临关税冲击和国内房地产市场自4月份明显减速，国内宏观经济总体运行良好 [1] - 强大全产业链优势、制造业生产能力以及消费品以旧换新政策支持了宏观经济 [1] 债券市场表现 - 上周现券整体呈震荡格局，受跨季因素与股债跷跷板效应影响 [2] - 上半周股市走强压制债市表现，但央行流动性投放加码和保险配置需求支撑债市 [2] - 下半周股市回落，央行持续投放叠加工业企业利润数据疲弱，推动现券利率下行 [2] - 10年期国债收益率上行1bp收于1.65%，10年期国开债收益率上行1bp收于1.68%，30年期国债收益率上行1bp收于1.85% [2]

纪要涉及的行业 债券行业 纪要提到的核心观点和论据 宏观经济与货币政策 - **经济形势**：国内经济形势边际改善，但外部不确定性仍存，物价持续低位运行构成挑战[1][2] - **货币政策**：从积极宽松转向观察期，关注机构负债端传导及融资支持效果；汇率调控态度变化，人民币贬值压力缓解；资产端收益率维持平稳，负债端收益率下行，市场进入平稳宽松阶段[1][2][4] 债券市场交易节奏与行情展望 - **6月交易情况**：6月底机构充分加仓，债券收益率转向低波动，股债跷板效应显著，市场窄幅波动，短期风险偏好波动影响大[1][5] - **7月及三季度展望**：市场预期三季度及下半年有机会，7月机会或来自前期交易思路延续；国债收益率曲线走陡，流动性宽松，资金价格可能低于政策利率，交易情绪高涨，下半年行情预计优于上半年；7月初流动性宽松预期和7月底政治局会议影响交易节奏[1][6][7][8] 债券市场供给与需求 - **供给方面**：下半年债券发行量较少，缓解供给压力，政策性开发金融工具影响有限[1][8] - **需求方面**：机构负债和收益修复是下半年主要交易主线，自营类账户和利率类账户收益偏负，需票息积攒[1][9] 不同类型债券表现 - **超长期限信用策略**：2025年6月表现亮眼，但持续性或收敛；可能继续领先，但需谨慎乐观，主要买入力量来自公募基金，负债端不稳定；收益来源包括票息收入和资本利得，票息保护性价比不高，资本利得有一定优势；抗跌能力不如去年，需精细操作和关注时点选择[3][10][14][17][18] - **信用债与利率债**：近期信用债表现不如利率债，高等级3A信用债调整幅度较大，低等级信用债在某些期限上收益率有所收窄[11] - **二勇（永续债）**：6月份整体表现不佳，超长期限策略未显现预期涨幅，波动放大器特征失效，整体久期缩短至三年以内[13] ETF产品对市场的影响 - ETF产品对超长期限信用债市场影响显著，科创类和超长期限金融类ETF预计扩容，可改善其流动性，银行可用其质押提升流动性；7月保险规模增加可能推动对超长期限信用债的需求[16] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 货币政策例会通常提供增量信息可能性小，本次例会对经济总体形势判断乐观，但物价持续低位运行改善难度大，可能是宏观经济重要主线之一[2] - 今年中高等级1 - 2年曲线陡峭程度较高，低等级集中在2 - 5年区间，三年左右绝对收益率和信用利差表现相对较好，历史分位数处于30% - 40%[12] - 2025年6月理财产品表现较弱，净买入规模低，今年理财和债券型理财发行规模较2024年同期疲软[15]