报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 三季度锌外强内弱格局愈发明显，后续沪锌仍处于空头逻辑，但下行幅度受伦锌支撑有限，预计走势偏弱震荡，四季度运行区间在21580 - 22300元/吨 [1] - 目前至10月底若海外库存尚未显性化且降息预期不改则内外正套逻辑不变，出口窗口打开或逼近则以内外反套为主，同时区间内高抛低吸，以及逢高卖出套保或卖出虚值看涨期权 [2][92] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 上半年一月锌价弱势运行，一季度宽幅震荡，核心矛盾是宽松预期显现与现实需求转弱；二季度受特朗普对等关税冲击，4月初锌锭随大盘下跌，后回归基本面逻辑；三季度走势先扬后抑，在宏观利好和基本面疲软间博弈，季度末走势偏弱震荡 [3] 核心关注要点 宏观——偏乐观态度 - 世界主要经济体开启降息周期，美联储后续或连续降息，对基本金属价格形成上行驱动；未来两年失业率预期中值下调；国内经济7月反内卷，8月开启弱修复，政策支撑效果良好，外贸、物价数据有变化，年内政策对基本金属影响偏利好；整体宏观短期内对锌价利多，需关注远期宏观数据 [8][11][16] 内外价差——出口与套利契机的出现 - 6月开始LME锌价和沪锌价差扩大，原因是内外基本面不同，海外冶炼厂开工意愿低，国内冶炼厂有成本优势且开工率高；建议关注内外反套机会，年底有望看到锌锭出口获利，出口后内外价差或回归合理区间 [20][25] 期限机构的转变——国内宽松预期或已消耗完毕 - 8月底沪锌期限结构从B结构转变为C结构，内外库存不一致扩大价差，LME库存去库，注销仓单比例上升；沪锌宽松预期或已消耗，市场交易逻辑主线是加工费下行、冶炼端亏损带来的精炼锌远期偏紧 [26][27][29] 估值反馈及供需展望 锌精矿 - 海外矿端产量稳增长，2025年1 - 7月全球锌精矿产量719.18万吨，同比增长6.91%，海外产量485.18万吨，同比增长7.91%，增量多来自头部矿企，矿山整体盈利 [33][35] - 国内矿端季节性爬产，2025年1 - 7月产量206.79万金属吨，累计同比下降0.76%，受高额TC影响利润收缩，后续TC难维持涨势；进口矿加工费上升，但内外比价差，购买意愿难提高，1 - 8月累计进口350.27万金属吨，累计同比增43.07%；1 - 8月总供应量416.62万金属吨，累计同比增14.14%；四季度国内矿或供应缩量，进口或弥补缩量，26年锌矿或有小幅紧缺 [37][41][44] 锌锭 - 海外库存支撑深Back结构，多数时间LME锌维持Contango结构，6月开始去库，形成深Back结构，库存与降息预期共振形成上行驱动力 [50] - 国内锌锭冶炼端持续发力，2024年1 - 7月精炼锌产量约384.25万吨，累计同比增加4.65%，矿宽松传导至锭端，冶炼厂利润修复，供应端压力压制锌价 [52] - 进口窗口关闭，2025年1 - 5月中国精炼锌净进口量约15.49万吨，累计同比减15.08%，进口窗口长时间关闭；出口方面，进口盈亏走弱，近期东南亚现货出口盈亏逼近平衡线，25年有望看到出口窗口打开，目前内外套利仍处正套趋势 [55] 需求 - 国内需求方面，房地产维持弱势，政策以持稳转型为主，但整体经济环境欠佳，房企拿地意愿低，相关面积保持跌势 [61] - 汽车稳定增长，2025年1 - 8月汽车产销量双超2000万，新能源汽车产销和出口增长显著，2026年新能源汽车销量预计达1800 - 2000万辆，汽车出口总量突破500万辆，对锌需求拉动稳定 [66] - 家电政策加剧季节性特征，出口受美国加征关税影响，内销“以旧换新”等政策加强旺季产销，26年若政策延续，需求预计保持稳定 [69] - 基建传统基建增速放缓，投资偏向电力等利于新质生产力行业，原因是经济转型和传统基建发展受限 [76] 库存 - 三季度国内锌锭库存呈持续偏强震荡，LME锌锭自6月起维持去库状态，内外库存走势是否趋同取决于内外比价恢复，按目前去库速度，LME库存10月将逼近极值，出口契机或隐性库存出现可能扭转内外价差 [85][87] 四季度展望 - 四季度及26年锌主要驱动来自宏观情绪回暖与供给侧宽松，矿端爬产与新增符合预期，国内冶炼厂四季度若内外比价恢复且进口矿加工费稳定或更青睐进口，需求端增速放缓或维持现有格局，维持偏过剩格局 [90] - 宏观上美联储降息周期将至，国内政策持续发力，为有色金属提供利好；预计锌价四季度维持偏弱震荡，运行区间在21580 - 22300元/吨，锌锭受出口窗口濒临打开有上冲概率但幅度较小，国内TC对锌价有一定支撑但不稳定 [90][92]

今天的议程相当引人注目，其中德国通胀率和拉加德总统的讲话尤为引人注目。 除了两周前美联储降息后，欧元/美元一度突破1.19的峰值外，整体市场格局保持不变，波动幅度相对有限，目前也不存在任何重大利好。 投资者继续密切关注地缘政治动态、两大主要央行，当然还有特朗普总统，他随时可能带来意外惊喜，并提醒我们他备受争议的个性。 美国中央政府再次濒临关门，因为它预计资产负债表将再次增加。而在其他情况下，正如历史经验所示，这种担忧并不大，因为国会总是能够做出恰当的决 定。 但有时意外会出乎意料地出现，并可能对市场造成暂时的冲击。 利率问题将在很大程度上决定可预见的未来汇率走势，目前来看，并没有什么意外，目前市场押注美联储将在年底前再降息两次。 周二凌晨，欧元/美元维持在1750附近，试图维持温和的上涨势头，并进一步摆脱上周触及1.16的低点。 尽管美元继续面临重大挑战，但另一方面，我仍然怀疑欧洲经济目前是否有能力支撑欧元汇率远高于1.20的水平。 因此，IC外汇平台目前倾向于维持在某个新高点买入美元的策略，因为估计回调还会持续一段时间。 ...

报告行业投资评级 - 行业评级：强于大市（维持评级）[7] 报告核心观点 - 核心观点：刚果（金）钴出口政策落地导致供应趋紧，推动钴价大幅上涨；同时，美联储降息预期升温及地缘政治避险需求共同推动贵金属价格创历史新高；工业金属方面，铜矿供应紧张格局延续，铝市维持紧平衡，看好相关金属价格走势 [2][3][4] 贵金属 - 市场预计美联储10月份降息预期再次升温，叠加地缘政治不确定性引发的避险需求，推动金银价格再创历史新高 [3][11] - 美国8月PCE环比增长0.3%，较7月加快0.1个百分点；同比上涨2.7%，高于7月的2.6% [3][11] - 黄金价格周内涨幅：LBMA为2.27%，COMEX为2.16%，SGE为2.44%，SHFE为2.73%；白银价格周内涨幅：LBMA为7.35%，COMEX为6.31%，SHFE为6.56% [11][63] - 关注个股：黄金A股关注中金、紫金、招金、赤峰及西金等，H股关注灵宝、万国、山金、招矿、中金国际及集海等；白银关注盛达、湖银及豫光等 [3][12] 工业金属 - 铜：短期印尼格拉斯伯格铜金矿减量影响发酵，铜矿TC价格或重回跌势，国内社会库存或重回降库；中长期美联储降息、特朗普政府可能宽财政及新能源需求强劲将支撑铜价中枢上移 [4][14] - 铝：短期节前备库支撑铝价偏强；中长期国内产能天花板及能源不足持续扰动，新能源需求旺盛，紧平衡致铝价易涨难跌 [4][15][18] - 本周SHFE铜价上涨2.8%，铝价微跌0.1%；全球铜库存94.80万吨，环比增加0.04万吨；全球铝库存138.55万吨，环比增加0.16万吨 [13][50] - 关注个股：铜建议关注江铜H股，A股铜陵、金诚信、藏格、洛钼及北铜等；铝关注云铝、天山、神火、华通及中孚等电解铝标的 [4][18] 新能源金属 - 钴：刚果（金）政策落地，电解钴价格周内上涨21.3%，硫酸钴上涨20.3%；国内原料库存紧张，供应偏紧预计推动中间品价格进一步上行 [4][19][20][68] - 锂：供应端四季度新增产能投产预期较强，需求端储能维持增长趋势；短期供应维持小幅增量，长期供需反转未现 [4][19] - 关注个股：锂关注中矿、藏格、雅化等；钴关注力勤、华友、腾远、寒锐及格林美 [4][21] 其他小金属 - 稀土：氧化镨钕期货价格下跌1.4%，供应端变化有限，需求端磁材大厂开工稳定，预计价格僵持震荡 [5][22] - 其他小金属：锑锭下跌2.9%，钨精矿下跌2.9%，钼精矿下跌0.9% [22][68] - 关注个股：锑关注华锡及华钰；钨关注佳鑫国际、中钨高新、章源钨业；稀土关注中国稀土、北方稀土、金力永磁、厦门钨业 [5][25] 一周市场回顾与估值 - 截至9月29日，有色金属（申万）指数上涨6.4%，跑赢沪深300指数 [25][26] - 子板块中铜板块涨幅最大；个股周涨幅前十包括天奈科技（14.36%）、中一科技（10.27%）等 [26][29] - 有色行业PE（TTM）估值为25.77倍，PB（LF）估值为2.40倍；铜铝板块估值相对较低 [36][38]

建信基金认为，当前恒生科技指数的涨幅其实在预期之内，是相对A股的补涨，尤其是当前美联储9月 开启降息已渐成市场共识，HIBOR利率将在美联储降息的带动下继续下行，港股中对流动性敏感的科 技/资源/创新药等板块有望迎来"补涨"行情。 此外，港股科技板块基本面改善和估值重塑更为独立，而海外算力链仍受制于美国乃至全球的AI需求 叙事。在10月22日降息会议前，在美国需求变化尚不清晰的局势下，受益于弱美元和美联储降息周期， 港股相对A股的比较优势将进一步显现。 值得注意的是，后续风险或在于美联储降息节奏，以及对美国经济的提振效果。9月美联储降息仍属于 预防式降息，且10月关税带来的美国输入性通胀压力或将显现，届时若美联储继续降息推高通胀，而企 业投资增速并未有预期扩张，港股和美股均可能受到滞涨预期的波及。相反，若降息对美国经济的提振 效果明显，且通胀进一步抬升，今年内3次降息的可能性或很难达到，若前期港股定价过多乐观，届时 可能将宽幅震荡。 专题：北京公募基金高质量发展系列活动 新时代、新基金、新价值 2025年9月以来，港股表现强劲，市场交易情绪高涨。展望后市，建信基金认为港股有望在美联储降息 和AI催化下开启新一 ...

【导读】现货黄金突破3850关口，再创历史新高 中国基金报记者 张燕北 9月30日，伦敦现货黄金价格盘中再创历史新高，成功突破3850 美元/盎司 关口。公募业内 认为，本轮金价上涨主要由美联储进入降息通道、外围避险情绪浓厚等因素推动，中长期金 价仍有坚实支撑，但近期应控制仓位 以 防范波动风险。 美元走弱和外围避险情绪 推动金价续刷新高 值得注意的是，华夏基金认为，黄金的定价逻辑正在发生深层次变化。过去，金价更多与美 元利率、通胀预期直接挂钩。而如今，在去美元化趋势、全球央行购金需求、货币信用体系 重构等因素的推动下，黄金逐渐成为新一轮金融秩序博弈中的核心资产。 金价走势中长期仍有坚实支撑 可以考虑逢回调布局 中长期而言，基金公司仍然普遍看好黄金的后市走势和配置价值。 9月30日，伦敦现货黄金价格盘中最高达到每盎司38 71.73 美元，突破了昨日3834.12美 元/盎司的前高，再创历史新高。 实际上，这轮 金价 上涨 行情 已经 持续 了7天，不断突破前高，此前的高点是9月23日盘中 达到 的 每盎司3791.08美元。 对于黄金短时间内不断 刷新历史纪录 的原因，华夏基金分析称，一方面，美联储进入降息 ...

9月30日，美股盘前，由于美国政府停摆风险仍未解除，投资者保持谨慎，美国三大股指期货集体下跌，标普500指数期货下跌0.2%，纳斯达克 100指数期货跌0.3%，道指期货下跌0.2%，美元承压，黄金价格再创历史新高。 中概股多数上涨，哔哩哔哩涨约5%，小鹏汽车涨约2%，阿里巴巴涨约1%。必和必拓美股夜盘跌近7%。 亚洲股市跌多涨少，日经225收跌0.2%，首尔综指收跌0.2%，越南VN指数跌1%，新加坡海峡指数上涨0.4%，马来西亚指数上涨0.4%。 商品方面，现货黄金上涨近1%至3868.8美元/盎司，白银下跌近1%，铜高位回调，原油下跌。 受美国政府关门风险的影响，美元承压，美元指数下跌0.15%至97.79。 核心资产走势如下： 纳斯达克100指数期货跌0.3%。由于美国政府关门的风险尚未解除，投资者仍较为谨慎。特朗普于美东时间周一与民主党人会面，但在达成避免 政府关门的协议方面尚未取得任何进展。议员们必须在周三凌晨0:01之前达成协议，否则将导致政府部分关门。 如果政府停摆，政府将停止发布经济数据，届时美联储将缺少制定利率路径的关键数据。 美国三大股指期货集体下跌，标普500指数期货下跌0.2%，纳斯 ...

黄金期货行情 - 9月30日沪金主力合约收盘价为874.40元/克，当日上涨1.48% [1] - 当日成交量为226,548手，持仓量为256,876手 [1] - 上海黄金现货价格报872.95元/克，较期货主力价格贴水1.45元/克 [1] 地缘政治与市场情绪 - 美国商务部发布出口管制穿透性规则，对受制裁企业持股超过50%的子公司追加同等出口管制 [1][2] - 中方回应称美方此举性质极其恶劣，严重冲击国际经贸秩序和全球产业链稳定 [1] - 中美贸易摩擦加剧引发市场避险情绪升温 [2] 机构对黄金走势分析 - 避险情绪升温及美联储降息导致美元指数下跌，共同提振黄金价格 [2] - 黄金短期走势被判断为震荡偏多 [2] - 机构建议在节日假期前减仓以管控潜在的价格波动风险 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 黄金上涨趋势未结束，四季度波动或加剧，10月前金价受益于降息驱动，10月降息落地后市场博弈增多价格波动或加剧 [6] - 美联储降息交易和弱美元利多金价，经济政治不确定性推升黄金避险属性，央行购金延续、ETF加速流入支持金价上涨 [6] 根据相关目录分别进行总结 后市研判 - 三季度黄金震荡走强续创新高，受美联储降息预期和避险需求催化，四季度10月前金价受降息驱动，10月后波动或加剧 [6] - 美联储降息交易和弱美元利多金价，经济政治不确定性推升黄金避险属性，央行购金和ETF流入支持金价上涨，俄乌冲突结束或影响央行购金 [6] 宏观面 - 美国8月非农新增就业远少于预期失业率上升，过去数据下修，就业市场疲软或为降息奠定基础，通胀可控增长不构成9月降息阻力 [8] - 9月17日美联储降息25个基点，FOMC声明后10月降息可能性超90%，预计年内还将降息两次但分歧较大 [12] - 中东地区冲突升级，美国否决巴以停火决议案，欧洲地区波兰与俄边境对峙，俄乌谈判暂停，美国政府停摆风险扰动，推升黄金避险属性 [16][17][18] - 9月前半月美元指数下行，美联储会议后反弹，预计维持低位震荡格局，需关注美国就业市场表现 [21] - 美国9月制造业和服务业PMI初值表现不一，零售销售额和消费支出强劲，GDP上修，通胀保持粘性 [25] 基本面 - 全球央行连续14个季度净购入黄金，中国央行连续10个月增持黄金，黄金登顶全球央行储备资产 [6][29] - 8月全球实物黄金ETF流入55亿美元，北美和欧洲地区主导，亚洲地区净流出，全球最大黄金ETF持仓量增加 [35]

行业整体表现 - 2025年上半年有色行业上市公司实现营业收入1.82万亿元，同比增长6.59% [2] - 2025年上半年有色行业上市公司实现归母净利润953.63亿元，同比增长35.94% [2] - 行业利润向上游矿采选业集中，其营业利润增速明显高于冶炼及加工业 [1][2] - 行业盈利能力持续提升，杠杆率小幅回升，现金流改善明显，资本支出持续收缩 [2] 铜板块 - 2025年上半年铜板块实现营收9236.61亿元，同比增长1.54% [3] - 2025年上半年铜板块实现归母净利润438.11亿元，同比增长40.97% [3] - 铜板块利润增速显著高于收入增速，盈利能力回升，资本支出持续收缩 [1][2][3] 贵金属板块 - 2025年上半年贵金属板块实现营收1882.53亿元，同比增长27.15% [3] - 2025年上半年贵金属板块实现归母净利润96.81亿元，同比增长64.71% [3] - 板块收入及净利润大幅增长主要得益于金、银价格的同比大幅增长 [3] - 在美联储降息预期等因素驱动下，黄金价格有望长期看涨 [1][5] 稀土与磁性材料板块 - 2025年上半年稀土板块营收增速由负转正，净利润同比大幅增长，盈利能力明显修复 [4] - 2025年上半年磁性材料板块营收增速由负转正，净利润增速高于营收增速，盈利能力平稳抬升 [4] 钨板块 - 2025年上半年钨板块营收同比转正且增幅边际提升，扣非净利润同比大增，盈利能力平稳抬升 [4] 投资建议关注领域 - 建议关注供给端紧张、需求向好的铜板块 [5] - 建议关注黄金价格长期看涨背景下的贵金属板块，相关标的招金矿业(01818) [5] - 建议关注战略性价值属性强、供给受约束的钨板块和稀土永磁板块，相关标的金力永磁(06680) [5]

特朗普在社交媒体上发文称，他指示国防部长赫格塞思"提供一切必要的部队，以保护饱受战争蹂躏的 波特兰市，以及被围攻的移民与海关执法局设施免遭反法西斯组织(Antifa)和其他国内恐怖分子的袭 击"。 9月30日，沪金主力暂报879.06元/克，涨幅达2.01%，今日沪金主力开盘价866.88元/克，截至目前最高 880.00元/克，最低865.08元/克。 里奇蒙联储总裁巴尔金表示，他认为失业率或通胀率大幅上升的风险均有限，这让美联储能够在讨论进 一步降息时平衡其两大目标。他表示，除非大量民众开始失业，否则美国消费者支出可能会保持稳健。 【宏观消息】 美国总统特朗普周四公布了一系列新进口关税，包括从10月1日起对专利药品征收100%的关税，对重型 卡车征收25%的关税。此举打破了近期相对平静的贸易局面，引发了新的不确定性。 摘要9月30日，沪金主力暂报879.06元/克，涨幅达2.01%，今日沪金主力开盘价866.88元/克，截至目前 最高880.00元/克，最低865.08元/克。 商务部经济分析局称，消费者支出在8月增长0.6%，预测为增长0.5%。个人收入增长0.4%，工资仅上涨 0.3%。储蓄率降至八个 ...