核心观点 - 国泰海通认为美联储降息及扩表降低了政策不确定性与市场博弈性 全球权益和大宗商品仍有表现机会 建议2026年1月超配风险资产 [1] 资产配置建议 - 建议2026年1月整体资产配置权重为：权益50.00% 债券35.00% 商品15.00% [1] - 建议2026年1月权益配置权重为47.50% 其中超配A股、港股（合计10.00%）和美股（17.50%） 低配欧股（2.50%）和印股（2.50%） 标配日股（5.00%） [1] 权益资产配置理由 - 多重因素支持中国权益表现 建议超配A/H股 理由包括：十五五开局之年政策将更积极 广义赤字或扩张 美联储降息及人民币升值为中国货币宽松创造条件 改革提振市场风险偏好 [1] - “金发姑娘”背景渐显利于美股表现 建议超配美股 理由包括：美国经济边际降温但有韧性 内生性通胀粘性减弱 企业盈利预期或支撑美股中枢上行 [1]

中金基金管理有限公司混合资产部负责人、基金经理于质冰回忆起团队刚组建时的场景，分外感慨。 □本报记者 王雪青 今年8月，这支在公司内部"创业"的团队——中金基金混合资产部成立。部门从最早的两个人，到如今 四人并肩，在管产品达到9只，管理资金规模约38亿元，产品囊括不同风险收益特征，形成了"固收+"产 品矩阵雏形。 近日，于质冰接受了中国证券报记者的专访，讲述了他的投资理念、团队规划与市场观点。作为权益投 资出身、管理过社保基金的"固收+"业务负责人，于质冰曾经最多同时管理30-40个账户，对各种风格策 略和大类资产配置具有丰富经验。在低利率环境下，公司选中于质冰出任混合资产部负责人，管理"固 收+"团队，希望在稳健的基础上创造收益，力争在"固收+"发展快车道上"跑"出差异化与竞争力。 低利率环境下要做好"固收+" "低利率不是短期现象，而是一个需要系统性应对的中长期环境。"在于质冰看来，传统以票息为主的债 券投资已难以满足绝对收益目标，权益资产虽然能提供弹性，却也伴随着更高的波动风险。"'固收+'的 本质，是在收益与风险之间寻找最优解，而这一过程必须建立在清晰的产品定位与严格的投资纪律之 上。"他表示。 于质 ...

H股成险资举牌重地 12月18日晚间，四川路桥披露的信息显示，中邮保险对其累计持股达4.35亿股，占公司总股本5.00%， 正式完成举牌。 这并非是中邮保险首次出手，此前它已经相继布局东航物流、绿色动力环保H股及中国通号H股。 近日，中邮保险增持四川路桥，完成中邮保险年内的第四次举牌，险资"长钱"加速入市。 随着中邮保险的举牌成功，今年险资的举牌次数达到39次，仅次于2015年的62次，为历史第二高。回顾 2025年险资举牌行为，呈现出举牌热情高涨、单一标的获多次举牌、举牌标的集中于H股等特点。业内 人士分析认为，预计2026年这一趋势仍将延续。从举牌资产所属板块来看，传统板块仍具有压舱石地 位，但科技板块的比重有望增加。 另一类是股票投资，选股方向以高股息、高分红资产为主，将其归类为以公允价值计量且变动计入其他 综合收益的金融资产（FVOCI），既能稳定获取分红现金流、增厚投资收益，又能规避股价波动对当期 净利润的影响，平安系年内多次举牌国有大行H股，正是这一策略的体现。 兴业证券的研究数据显示，2025年三季度保险资金的股票和基金的资产配置比例已升至15.5%，权益仓 位的提升，为险资举牌创造空间。 作为 ...

行业整体规模与增长 - 截至2025年6月末，全行业信托资产规模余额为32.43万亿元，首次突破32万亿元 [1][2] - 与2024年末相比，规模增加2.87万亿元，增幅为9.73% [1][2] - 与2024年同期相比，规模增加5.43万亿元，同比大幅增长20.11% [1][2] - 行业规模自2021年企稳回升，2024年末创29.56万亿元历史新高，2025年上半年延续增长势头 [2] 业务结构转型 - 资产管理信托与资产服务信托已成为驱动行业规模增长的主导业务模式，替代了传统的“融资信托+通道信托”模式 [2] - 截至2025年6月末，按资金信托口径统计的资产管理信托余额约为24.43万亿元，占信托资产总规模的75.33% [3] - 按非资金信托口径统计，资产服务信托余额至少为8万亿元，占信托资产总规模的24.67% [3] 资金投向：证券投资信托成为主力 - 截至2025年6月末，证券投资信托规模达12.48万亿元，占资金信托总规模的比例为51.09%，首次突破50% [1][4] - 证券投资信托规模较2024年末增加1.49万亿元，较2024年同期增加3.38万亿元 [1][4] - 该占比自2023年以来持续提升，从2022年末的34.34%升至2023年末的42.14%，再到2024年末的49.39% [4] - 超10万亿元信托资金涌向证券市场，标品业务成为信托公司的“兵家必争之地” [1][4] 公司案例与业务动向 - 中粮信托截至2025年6月末的标品资管业务规模达1260亿元，较年初增长19%，并构建了全品种产品矩阵 [4] - 陕国投信托上半年加快推进资产管理信托标品化转型，完成了全品类资产管理产品体系的搭建，实现了标品业务规模增长 [4] - 行业普遍认为，未来信托资金将加速从非标产品向标品“搬家” [4] 资产配置偏好：增配权益资产 - 信托资金对权益资产的兴趣愈发浓厚 [5] - 截至2025年6月末，信托资金投向股票市场的规模为0.78万亿元，相较于年初的0.72万亿元有所增加，占比从3.25%增至5.18% [5] - 投向基金市场的信托资金规模为0.69万亿元，相较2024年末的0.4万亿元显著增长，占比提升了近3个百分点 [5] - 2025年11月，标品信托发行数量为1641款，环比增长27.9%，已披露发行规模环比增长51.4% [5] - 其中，权益类产品发行数量环比增长31.43%，已披露发行规模环比大幅增长214.22% [5] - 在无风险收益率下行背景下，为满足客户对年化收益率3%至5%的需求，信托公司正更多关注REITs、可转债、ETF等配置方向 [5]

市场资金流向与ETF规模激增 - 近期市场情绪平淡，但中证A500ETF出现大规模资金净流入，最近一周净流入资金高达326亿元，占同期股票ETF净流入总额的近七成 [1] - 全市场中证A500ETF总规模已达到2438亿元，其中华泰柏瑞A500ETF规模突破412亿元，成为首只规模超400亿元的同类产品，该百亿跨越仅用一周时间 [1] - 南方A500ETF单周资金净流入也超过百亿元，最新规模达356.84亿元，华夏、国泰、易方达旗下的A500ETF规模均已站上260亿元 [1] - 具体数据显示，华泰柏瑞A500ETF本周净流入86.67亿元，12月以来净流入149.09亿元，南方A500ETF本周净流入101.11亿元，12月以来净流入142.96亿元 [2] 资金主要来源与驱动因素 - 本轮大举流入A500ETF的资金极可能来自机构端，其中保险资金被视为最主要的推手之一 [4] - 政策层面，12月监管层下调了保险公司股票投资风险因子，降低了资本占用成本，为险资入市打开了政策闸门 [4] - 风险因子调整涉及两类资产：持仓超三年的沪深300及中证红利低波动100指数成份股风险因子从0.3下调至0.27；持仓超两年的科创板普通股风险因子从0.4下调至0.36 [4] - 据中信建投测算，此次“松绑”预计释放资本约198亿元，若全部用于增配股票，潜在增量资金规模可达726亿元 [4] - 宏观环境上，利率下行导致债券收益变薄，非标资产稀缺，能容纳大体量资金的合规安全资产池正在变小，抬升了权益资产的配置权重 [4] 保险资金配置趋势与工具选择 - 险资上半年债券、股票投资占比双双创下近年新高，股票直投规模首次突破3万亿元 [5] - 在新会计准则下，ETF因流动性高、波动相对可控、成本低、透明度强等优势，成为险资配置权益的重要工具 [5] - Wind数据显示，保险资管产品或保险机构已现身486只权益ETF前十大持有人，合计持有ETF份额2497亿份，对应规模2688亿元，较2024年底增幅均超过10% [5] - 从指数维度看，上半年险资合计布局了229种指数，其中前30只宽基指数规模合计2030亿元，占比超过75% [6] 险资指数持仓结构变化 - 上半年，中证A500已超越沪深300，成为险资重仓的第一大宽基指数，持仓份额从325.6亿份跃升至454.8亿份，对应持有规模由317.5亿元上升至452.3亿元 [6] - 在港股方向，险资动作同样明显，恒生科技、港股通互联网、港股通科技指数上半年持仓份额分别增长28.5亿份、33.6亿份和48.4亿份 [6] - 2025年上半年重仓指数TOP30中，军工龙头、中证国防、国证芯片、中证全指房地产、机器人等指数新进名单，科创芯片、证券公司指数则被大幅增持 [6] - 具体持仓数据显示，中证A500以452.3亿元规模位居险资重仓指数榜首，沪深300以288.2亿元位居第二，科创50以138.7亿元位居第三 [7] 当前市场环境与长期资金布局 - 跨年行情预期升温、国内外宽松政策预期强化，叠加“耐心资本入市”的政策引导，ETF市场正成为增量资金的重要入口 [8] - 在低利率、资产荒、制度松绑的背景下，长期资金正在重新安排对中国市场的站位布局 [8]

中证A500ETF资金流入规模与市场地位 - 本周中证A500ETF净流入资金高达326亿元，占同期股票ETF净流入总额的近七成 [1] - 全市场中证A500ETF总规模已达到2438亿元 [2] - 华泰柏瑞中证A500ETF最新规模突破412亿元，成为首只规模超400亿元的该指数ETF，且百亿跨越仅用一周时间 [2] - 南方中证A500ETF单周资金净流入超百亿，最新规模达356.84亿元 [3] - 华夏、国泰、易方达旗下的中证A500ETF规模均已站上260亿元 [4] 中证A500指数特点与配置价值 - 中证A500行业覆盖更广，有望更全面分享整体经济增长成果 [4] - 相比沪深300，中证A500相对低配银行/非银等传统高权重行业，相对高配电力设备及新能源、电子、家电、传媒、军工等板块 [4] - 指数风格更偏成长和平衡，适配“成长占优/新旧动能转换”阶段主线，同时保留传统宽基的市场广度与容量 [4] - 该指数衔接大小盘、聚焦新成长、代表新经济，正成为主流长期资金分享中国经济转型红利的关键载体 [8] 保险资金成为主要推动力 - 本轮大举流入中证A500ETF的资金极可能来自机构端，保险资金被视为最主要推手之一 [4] - 12月监管层下调保险公司股票投资风险因子，降低资本占用成本，为险资入市打开政策闸门 [4] - 风险因子调整涉及两类资产：持仓超三年的沪深300及中证红利低波动100指数成份股风险因子从0.3下调至0.27；持仓超两年的科创板普通股风险因子从0.4下调至0.36 [4] - 据测算，此次“松绑”预计释放资本约198亿元，若全部用于增配股票，潜在增量资金规模可达726亿元 [4] 险资配置环境与行为变化 - 利率下行，债券收益变薄，非标资产稀缺，能装下大体量资金且合规安全的资产池正在变小 [5][6] - 在此环境下，权益资产权重被抬升，险资追求长期配置而非短期波动 [7] - 上半年险资债券、股票投资占比双双创近年新高，股票直投规模首次突破3万亿元 [7] - 在新会计准则下，ETF因流动性高、波动相对可控、成本低、透明度强，成为险资配置权益的重要工具 [7] 险资ETF配置具体数据 - Wind数据显示，保险资管产品或保险机构已现身486只权益ETF前十大持有人，合计持有ETF份额2497亿份，对应规模2688亿元，较2024年底增幅均超过10% [7] - 上半年险资合计布局229种指数，其中前30只宽基指数规模合计2030亿元，占比超75% [7] - 中证A500已超越沪深300，成为险资重仓的第一大宽基指数 [7] - 上半年险资对中证A500的持仓份额从325.6亿份跃升至454.8亿份，对应持有规模由317.5亿元上升 [7] 市场影响与未来展望 - 资金的巨量增持为A500相关资产提供了坚实的底部支撑 [8] - 市场正在重新认识和定价中证A500作为A股“新基石”的投资价值 [8]

股票ETF市场资金流向概览 - 12月18日，A股股票ETF市场资金净流入127.64亿元，基金份额增加94.06亿份 [1][2] - 截至12月18日，全市场1280只股票ETF总规模为4.6万亿元 [2] 宽基ETF资金流入情况 - 12月18日，宽基ETF资金净流入居前，达94亿元 [2] - 指数维度上，中证A500指数ETF资金净流入居前，达52.93亿元 [2] - 近5个交易日，中证A500指数ETF资金净流入超308亿元，沪深300指数ETF资金净流入超59亿元 [2] - 当日共有37只ETF资金净流入超1亿元，易方达创业板ETF、华泰柏瑞A500ETF、华夏A500ETF基金位列前三，净流入分别为19.36亿元、18.54亿元、16.2亿元 [2] 头部基金公司旗下ETF表现 - 易方达基金旗下，证券保险ETF资金净流入5.07亿元，最新规模达173.68亿元；科创板50ETF、A500ETF易方达资金净流入分别为1.57亿元、1.28亿元 [2] - 华夏基金旗下，科创50ETF资金净流入4.42亿元，最新规模达742.35亿元；中证500ETF华夏资金净流入2.17亿元 [3] 行业主题ETF资金流向 - 12月18日，行业主题ETF资金净流出居前，军工、游戏等行业主题ETF资金净流出较多 [4] - 具体来看，军工龙头ETF资金净流出6.12亿元 [4] 机构后市观点 - 易方达基金基金经理认为，A股和港股权益资产的估值水平在同类市场中仍有明显吸引力，随着中国优势产业在国际市场崭露头角，权益市场对中长期配置资金的吸引力有望持续提升 [4] - 工银瑞信基金预计，A股市场在盈利复苏、资金配置和政策支持多重因素驱动下，有望呈现波动上行、结构均衡格局，建议配置中国经济核心资产 [4]

2025年险资举牌概况与核心数据 - 2025年险资举牌次数达到38次，创2016年以来新高，为历史第二高，仅次于2015年的62次 [1] - 举牌涉及14家险资机构和27家上市公司 [4] - 险资举牌行为定义：保险公司及其关联方共同持有上市公司5%股权，及之后每增持5%时需披露 [3] 近期代表性举牌案例 - **瑞众人寿举牌青岛啤酒H股**：12月5日买入20万股，累计持有3276.4万股，占青岛啤酒H股股本5% [1][3] - **泰康人寿举牌复宏汉霖H股**：11月20日买入51.85万股，累计持有833.71万股，占其H股股本5.10% [3] - **泰康人寿参与峰岹科技H股IPO**：7月18日作为基石投资者出资2500万美元认购，占其发行H股总量8.69% [4] - **弘康人寿举牌郑州银行H股**：自6月27日首次举牌后增持16次，最新持股比例达22.14%，累计触发4次举牌 [4] - **平安人寿多次举牌银行H股**：年内对招商银行H股、邮储银行H股、农业银行H股各举牌3次，最新持股比例分别为18.02%、16.01%和18.14% [4] 2025年险资举牌主要特点 - **举牌热情高涨**：举牌次数显著高于往年，体现险资对优质股权投资价值的挖掘 [4] - **对同一标的多次举牌**：部分险企在首次举牌后继续增持，触发对同一上市公司的多次举牌 [1][4] - **举牌对象集中于H股**：主要举牌行为发生在上市公司H股 [1][5] - **行业分布集中**：举牌集中于银行、公用事业、环保、非银金融等行业，体现对红利资产的青睐 [5] 险资举牌的主要目的与财务考量 - **目的一：作为股权投资**：选股集中于高ROE资产，以权益法计入表内可提升险资本身ROE水平，例如东航物流(2024年ROE 16%)、中国水务(2024年ROE 12%) [7] - **目的二：作为股票投资**：选股集中于高股息、高分红资产，以FVOCI计入表内可稳定贡献分红现金流，且股价波动不影响净利润，例如平安系举牌国有大行 [7] - **权益仓位提升创造空间**：2025年三季度保险资金股票和基金的资产配置比例已升至15.5% [7] 市场影响与行业趋势展望 - **传递积极信号**：险资作为资本市场“压舱石”，其举牌行为具有风向标意义，有助于改善A股和港股流动性，提振市场信心，引导估值向基本面回归 [7] - **2026年趋势展望**：在整体加仓权益资产趋势下，预计2026年险资举牌次数仍将维持高位 [1][8] - **举牌结构可能变化**：配置资产的天平或向成长板块倾斜，科技板块比重有望增加，一些弹性更高的科技股票可能进入险资视野 [1][8] - **政策提供空间**：监管下调相关权益资产风险因子，经测算静态释放最低资本326亿元，若全部增配沪深300股票，对应股市资金可达1086亿元，为举牌腾出仓位 [8]

银行理财公司积极参与新股市场 - 银行理财公司在新股市场表现活跃，宁银理财和兴银理财旗下10只产品成功获配沐曦股份新股，这是两家公司近期第二次参与新股配售，此前在摩尔线程的网下发行中，两家旗下共9只产品入围，单只产品最高获配金额达151.86万元 [1] - 获配新股上市后表现强势，摩尔线程上市后五个交易日累计涨幅超700% [1] 参与打新理财产品业绩表现分化 - 短期来看，部分参与打新的理财产品净值出现波动，例如兴银理财的“兴银理财富力兴成阿尔法日开1号”和“兴银理财富利兴成阿尔法一个月持有期2号”在12月5日后净值出现回撤，宁银理财获配的6只产品中也有3只净值在同一阶段出现回调 [2] - 中长期来看，多数产品业绩表现突出，部分产品年化收益可达14%至24%，“宁赢个股臻选混合类开放式理财产品1号”近一年年化收益率达22.05%，“宁赢平衡增利混合类开放式理财3号”近一年年化收益率达14%，“兴银理财富利兴成阿尔法一个月持有期2号”近半年年化超24%，“兴银理财富利兴成阿尔法日开1号”今年以来年化收益率超19% [1][2] 绩优产品吸引资金大规模流入 - 中长期产品净值上涨带动资金大规模流入，“兴银理财富利兴成阿尔法日开1号”在第三季度份额增长近10亿份，其报告期末产品份额总额从353,162,845.46份增至1,348,853,186.76份 [3][5] - “宁银理财宁赢平衡增利港股通增强策略混合类日开理财8号”第三季度份额增加超8.6亿份，“宁银理财宁赢平衡增利混合类开放式理财3号”第三季度份额增加超4亿份 [5] - 产品通过灵活调整仓位和行业配置获取收益，例如“兴银理财富利兴成阿尔法日开1号”在7月提升仓位并超配泛科技和超跌新能源产业，8月中下旬控制仓位并寻找低估个股，截至9月30日组合主要以地产、消费、交运行业为主 [3] 理财公司发力权益配置的驱动因素 - 随着利率下行，以债券等固收资产为核心的“固收+”策略收益空间收窄，理财行业共识是通过增加权益配置等方式发展“多资产”产品以寻求更高回报 [6] - 含权理财升温是理财公司应对“资产荒”的主动选择，打新可增厚收益，例如农银理财某产品权益配置达20%—30% [6] - 在《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》等顶层设计推动下，银行理财资金加速对接资本市场，该方案明确给予银行理财在参与新股申购等方面与公募基金同等的政策待遇 [7] - 增配权益资产以提升产品收益弹性，已成为理财公司响应政策引导、寻求业务突破的重要路径 [8] 理财资金入市规模与方式展望 - 理财资金规模持续攀升，截至2025年11月末，理财规模合计34.0万亿元，较上年末增加4.0万亿元，较上月末增加0.35万亿元，11月规模再创历史新高，全行业当月规模高点接近34万亿元 [9] - 预计到2026年，理财资金通过加大权益市场配置成为持续性增量资金的路径明确，但其入市方式将呈现鲜明的“理财特色”，主流打法仍将是以“固收+”及“多资产”组合为主要载体，通过量化对冲、打新、高股息、CTA、可转债等方式间接或直接增加权益风险敞口，而非大规模发行纯权益型产品 [9] - 这种渐进、多元的入市方式，预计带来的年度增量资金规模可能介于1500亿至2500亿元人民币，提供了一条稳定、持续的流入渠道 [9] - 四季度新发权益类产品规模增速明显，11月权益类产品环比增加12亿元，边际增速最高，包括华夏理财、民生理财、杭银理财、招银理财均发行了权益类产品 [6]

文章核心观点 - 在利率持续下行的背景下，保险公司为匹配高资金成本负债，普遍增加权益类资产配置以寻求优质资产，但这同时带来了资本承压和利润波动的挑战 [2] - 长城人寿作为中型寿险公司的观察样本，其通过激进的权益投资（包括频繁举牌）来应对负债端压力和改善利润，但由此引发了合规问题、利润波动加剧及偿付能力承压 [2][5][11] 监管合规与市场行为 - 2025年12月9日，河北证监局因长城人寿在增持新天绿能股票至5.0027%时未及时停止买卖，对其出具警示函 [2][4] - 长城人寿回应称违规源于“动态监测与交易执行实时衔接问题”，并承诺完善内控 [5] - 截至2025年三季度末，长城人寿出现在29家上市公司股东名单中，持仓市值达75亿元 [5] - 自2023年6月以来，长城人寿举牌十余次，涉及多家A股和H股上市公司；2024年其举牌5次，占当年保险公司举牌次数的四分之一 [6] - 2020年后的险资举牌潮多集中于A股和H股的高股息率股票，行业集中在公用事业、交通运输、银行及环保等 [8] 公司经营与资产规模 - 长城人寿是一家成立20年、资产规模超过1600亿元的寿险公司 [2][13] - 公司资产规模在2021年后随增额终身寿等产品热销而快速增长：从2021年的599.12亿元飙涨至2024年末的1370.54亿元 [8] - 2025年前三季度，公司实现净利润1.55亿元，较去年同期下降70.92%；其中第三季度净利润6339.84万元，不足2024年同期的三分之一 [11] - 公司净利润在2022年同比大幅下滑后，2023年出现较大幅度亏损 [9] - 公司持续压降万能险规模，趸交保费占比也有所下降 [9] 投资策略与资产配置 - 利率持续下行背景下，保险公司面临利差损和资产荒压力，增额终身寿等传统型储蓄险产品热销带来大量具有刚性成本的配置需求 [8] - 长城人寿通过举牌将权益投资以长期股权投资权益法持有，旨在获得稳定且较高的投资收益以改善净利润表现 [9] - 截至2025年6月30日，长城人寿权益类资产账面余额为283.55亿元，占上季末总资产的比例为18.84% [9] - 作为对比，截至2025年二季度末，人身险行业资金运用余额为32.6万亿元，其中股票和证券投资基金余额4.35万亿元，占比13.34% [9] - 长城人寿的权益资产配置比例（18.84%）远超行业平均水平（13.34%） [7][9] 资本与偿付能力 - 过高的权益配置影响了公司利润稳定性及偿付能力 [11] - 截至2025年第三季度末，长城人寿核心偿付能力充足率为102.21%，综合偿付能力充足率为153.84%，预测下季度将分别降至95.00%和136.71% [11] - 上述指标远低于人身险行业平均的核心偿付能力充足率118.9%和综合偿付能力充足率175.5% [12] - 利率下行导致准备金计提增加，进一步对保险公司偿付能力造成压力 [12] - 金融监管总局虽下调了险资股票投资风险因子以释放资本占用，但中小保险公司仍需补充资本金以保持偿付能力稳定 [12] - 长城人寿背靠国资股东，历经11次增资，注册资本从3亿元攀升至68.39亿元；2023年和2024年共完成增资20.91亿元，2025年尚未增资 [12] - 对于资产规模超1600亿元的长城人寿，仍需进一步打开资本补充空间 [13]