宏观：美国关税上半场小结 - 关税措施呈现高开低走态势，4月7日前不断加码，4月9日后逐渐降温，市场形成TACO认知 [2] - 1-5月海关实际关税税率增幅6.5%远低于理论值14.5%，增收不及预期，主因中国通过转口、抢运降低高关税产品比重，以及墨西哥、加拿大芬太尼关税未生效 [3] - 税率提升越高的产品进口比重下降更明显，显示产品结构调整影响 [4] - 中国出口呈现量稳价增，转口与非美订单支撑韧性；美国通胀受实际税率提升有限、汽车需求弱及油价扰动压制 [5] - 若特朗普推进"转口税"或加征加墨关税，实际税率与经济影响可能超预期，需警惕过度TACO交易风险 [5] 策略：中报前瞻 - 全A/全A非金融上半年累计利润增速预计1.0%/1.2%，预喜率43.7%低于过去三年水平 [8] - 结构分化显著：电子/有色/非银/农牧/钢铁等行业业绩高增且预喜率居前，小金属、农化、半导体等细分赛道表现突出 [8] - 工业企业Q2应收账款周转率继续下行，装备制造业存货周转加快但账期压力显著，采矿业与消费制造业面临库存与回款双重压力 [9] - 新兴科技中军工、创新药、传媒游戏受益出口与内需共振，集成电路出口高增；AI资本开支与汽车产业链受海外政策及账期影响放缓 [9][10] - 部分周期品（稀土、制冷剂）、出清行业（钢铁/生猪）及非银金融（券商/保险）业绩改善信号明确 [10] 海外策略：港股水温分析 - 上半年港股领涨全球，但6月末后受关税政策及港美息差走阔压制，表现弱于A股 [13] - 港股整体热度处历史中位，科技（58%）、金融（73%）等板块热度低于A股，医药（76%）、消费（64%）板块热度更高 [14] - 政策与产业催化下港股迎增配时机：消费以旧换新政策、H20芯片出口限制取消等推动基本面修复，外资与内资机构资金有望增配科技、红利资产 [15] - AI产业趋势加速，港股科技龙头覆盖全产业链，估值合理且资本开支有望提升，下半年或成主线 [16]

市场表现 - A股三大股指早盘震荡走低 沪指跌0.86% 深证成指跌1.01% 创业板指跌1.1% [1] - 沪深两市半日成交额8058亿 较上个交易日放量432亿 [1] - 全市场超4600只个股飘绿 [1] 板块动态 - 能源金属板块高开低走 传媒游戏股冲高回落 [1] - 可控核聚变板块领跌 合锻智能跌停 哈焊华通、国光电气、中核科技跌幅居前 [1] - 成飞概念回调 成飞集成跌超6% [1] - 多元金融板块下跌 瑞达期货跌超7% 弘业期货、新力金融跟跌 [1] - 油气股水下拉起 淮油股份涨停 中曼石油涨超9% [1] - 固态电池板块领涨 诺德股份、湘潭电化、丰元股份涨停 [1]

市场表现 - A股连续第三天上涨 创业板指涨幅超1% 科技板块领涨 港股新消费"三剑客"（泡泡玛特、老铺黄金、蜜雪集团）集体下跌 [1][3] - 市场呈现分化轮动特征 科技板块接棒消费成为领涨主力 成交量未明显放大可能影响题材持续性 [3][5] - 5月A股新开户数达156万户 环比回落但同比增长22.86% 显示市场基础仍稳健 [8] 政策动态 - 证监会明确将深化资本市场科技金融改革 加大对科技创新和新质生产力的支持力度 [2][6] - 金融监管总局副局长周亮表态将持续强化科技创新领域的金融支持 [6] - 工信部会议强调推动AI在制造业应用落地 预示AI仍是政策重点支持方向 [11] 行业动向 - 科技板块获多重催化：英伟达财报显示海外AI算力需求强劲 任天堂Switch 2发布 华为Pura 80预约量超5.5万带动消费电子 [12] - 券商中期策略普遍看好科技主线 兴业证券指出6月科技板块历史胜率较高 [10][13] - 国泰海通证券建议关注三类机会：金融与高分红（券商/银行/运营商）、新兴科技成长（港股互联网/机器人/医药）、周期消费复兴（有色/化工/化妆品） [14][15] 资金动向 - 融资数据连续两日增加 显示杠杆资金进场意愿增强 长期国债走势偏弱反映风险偏好提升 [9] - 板块轮动健康但成交量未有效放大 市场做多意愿仍强烈 [10] 产品动态 - 相关主题基金包括：国泰中证全指通信设备ETF联接C（科技）、东方红中证红利低波动指数A（红利）、华宝中证沪港深新消费指数C（消费）等 [16][19]

券商中期策略会概况 - 华泰证券、国泰海通证券等多家券商在上海举办2025年中期策略会，吸引大批投资者参与 [1] - 中信证券、兴业证券、方正证券、长江证券等券商也陆续召开或即将召开中期策略会 [2] 对中国资产的整体判断 - 券商普遍看好下半年A股市场，认为中国资产估值修复仍在持续演绎 [1] - 华泰证券认为中国资产价值重估进程刚起步，人民币升值与全球去美元化背景下外资回流预期强化 [3] - 国泰海通证券提出中国股市"转型牛"格局清晰，政策"三支箭"和资本市场改革将提振信心 [3] - 湘财证券预测2025年A股市场大概率以"慢牛"方式运行 [3] - 中信证券认为中国权益资产正迎来年度级别牛市 [4] 重点推荐的投资方向 - 科技主线受到券商一致青睐 [5] - 华泰证券建议采用红利+成长的哑铃型配置策略，关注消费板块政策博弈机会 [5] - 国泰海通证券推荐三类投资机遇：金融与高分红、新兴科技成长、周期消费复兴 [5] - 中信证券建议聚焦中国自主科技能力提升、欧洲重建自主防务、中国激发内需潜力三大趋势 [6] - 湘财证券指出科技、绿色、消费及基建将是2025年市场主要方向 [6] 港股市场展望 - 券商普遍看好港股下半年表现，港股科技板块或受益于AI产业叙事 [1] - 国泰海通证券认为AI产业周期或引领港股向上，港股科技板块更受益于本轮AI产业变革 [6][7] - 华泰证券对港股下半年保持乐观，企业盈利"U"形修复是主要驱动力，建议关注科技、消费、大金融三条主线 [7] - 中国企业出海、去美元化带来的全球再配置以及人民币国际化等因素正推动港股市场重要性凸显 [7] 具体行业配置建议 - 金融领域：券商、银行、保险等 [5] - 高分红领域：运营商、高速公路、公共事业等 [5] - 新兴科技：港股互联网、传媒游戏、机器人、医药、军工等 [5] - 周期消费：有色稀土、化工、零售、化妆品等 [5] - 科技板块：重点关注中国科技股相对美股的空间 [7]

6月金股策略 - 中国股市"转型牛"格局清晰，战略看多2025，主要基于经济形势认识充分、贴现率下降及政策支持三大因素 [1] - 无风险利率实质性下降（长期国债收益破2、存款利率破1）与风险认识系统性降低成为行情关键动力 [2] - 投资主线聚焦新兴科技（港股互联网/传媒游戏/机器人/医药/军工），周期金融（券商/银行/保险）作为黑马 [3] - 主题投资推荐AI智能体（算力基建）、具身智能（核心零部件）、国牌消费（美妆/潮玩）、区域经济（西部基建/免税）、自主可控（半导体/国产算力） [3] 信用债ETF专题 - 首批9家基金公司（平安/大成/博时等）旗下信用债ETF获准纳入质押库，合计规模超700亿元，政策落地将提升产品流动性 [5] - 交易所质押回购采用标准券制度，2025版《指引》扩大准入但提升评级要求，全市场规模限额2000亿元 [6] - 信用债ETF作为担保品可降低折算率波动（相比个券质押减少30%-50%调整频率），有效控制融资综合成本 [7] - 债券ETF业绩分化源于抽样复制策略差异，未来差异将主要体现在久期管理与期限摆布策略 [8]

政策影响 - 5月政策组合包括超长期特别国债发行、房地产新政"三箭齐发"及央行3000亿保障性住房再贷款，力度史无前例[4] - 5月制造业PMI回落至49.5%，显示经济复苏仍需观察政策落地效果，重点关注特别国债项目进度及核心城市二手房成交量[4] 资金动态 - 北向资金5月净流入近300亿创年内新高，但主要受MSCI调仓影响，6月美联储降息预期推迟至9月（概率47%）可能限制外资持续流入[5] - 内资机构股票型基金仓位达87.2%（中信数据），私募仓位升至76%，显示加仓空间有限[5] - 两融余额1.53万亿维持低位，散户情绪指数处于观望区间，市场呈现存量博弈特征[5] 技术分析 - 沪指3050-3150点形成箱体震荡，3050点具政策底与年线支撑，3150点面临3月套牢盘及60日均线压力[6] - 突破需8000亿以上持续成交量配合，否则可能回踩3050点[6] 外部环境 - 6月12日美联储FOMC会议点阵图若显示年内降息少于1次，可能压制全球风险资产表现[7] - 地缘政治风险及某西方大国对新能源车加征关税传闻影响新能源板块情绪[7] 行业配置 - 高股息防御板块：电力（长江电力）、煤炭（中国神华）、银行（招商银行）受资金青睐[10] - 高弹性方向：新能源车（宁德时代、比亚迪）、半导体设备（中微公司）及AI应用落地的传媒游戏（分众传媒）具政策催化[10] - 需规避地产链及纯题材微盘股，因政策预期已充分反映[11]

中国股市"转型牛"格局 - 核心观点：中国股市战略看多2025，经济冲击和出清调整后估值收缩边际影响减小，预期变动主要矛盾从经济周期波动转向贴现率下降[1] - 关键驱动：无风险利率实质性下降（长期国债收益破2、存款利率破1），风险认识系统性降低，央行流动性工具扫清股市流动性障碍[2] - 政策支撑：化解债务、提振需求与稳定资产价格的"三支箭"政策，资本市场改革聚焦"投资者为本"，新技术新消费商业机会涌现[1] 行情动力结构 - 利率变化：三年内外部高机会成本阻碍入市意愿，当前无风险利率下降推动增量资金入市历史转折[2] - 政策效果：经济政策及时得当，资本市场基础制度改革强化投资者回报，决策层支持决心改变风险评价[2] 行业配置主线 - 金融与高分红：券商/银行/保险受益无风险利率下降，运营商/高速公路/公共事业具备股息垄断优势[3] - 新兴科技成长：港股互联网/传媒游戏/机器人/医药/军工成为中美科技竞争焦点领域[3] - 周期消费复兴：有色稀土/化工供需偏紧，零售/化妆品受益新消费需求与品类创新[3] 主题投资方向 - AI智能体：互联网大厂与算力基建开支拉动算力需求曲线[4] - 具身智能：规模化量产驱动核心零部件与轻量化材料需求[4] - 国牌消费：美妆/IP潮玩/宠物服务匹配新消费人群情绪价值需求[4] - 区域经济：西部基建/特色原料加工与海南免税/航运/旅游双线机会[4] - 自主可控：先进半导体/国产算力/基础软件应对全球供应链重构[4]

中国股市展望 - 资本市场基础制度改革提速，继续看好中国A/H股市，上证指数反弹超300点至3400点上下 [1] - 投资者对中美竞争及决策层支持资本市场的疑虑消减，共识性因素对估值收缩的影响递减 [1] - 中国股市无风险利率下降，海外及固收预期降低，股市成为解决社会资本开支下降与资产管理需求上升的关键破局点 [1] - 贴现率下降是推动中国股市上升的重要动力，市场底色向"可投资、重回报"转变 [1] 并购重组改革 - 证监会修订《上市公司重大资产重组管理办法》，首次建立简易审核程序（"2+5+5"机制），大幅提高资产交易效率 [2] - 调整发行股份购买资产的监管要求，增强对科创行业并购、国有资产整合的适应性 [2] - 引入股份对价分期支付机制和私募基金"反向挂钩"安排，缓解流动性冲击并畅通募投管退循环 [2] - 本轮重组围绕产业逻辑"强身健体"，通过上下游整合增强企业盈利能力 [2] 行业与主题推荐 - 金融与高分红：推荐券商/保险/银行及央企高分红股（运营商/高速公路/公共事业） [3] - 新兴科技成长：推荐港股互联网/传媒游戏/信创/半导体/算力/医药，聚焦中美科技竞争 [3] - 顺周期回归：关注地产/有色/化工/建材/零食/化妆品，内需消费与固投重要性上升 [3] - 主题推荐：AI智能体（互联网龙头/国产算力）、具身智能（整机制造/核心模组）、并购重组（科技制造/能源资源）、内需消费（服务消费/潮玩/宠物） [3] 港股资金动态 - 外资主导港股存量资金（占比超60%），但南向资金占比从2020年9月的8%提升至20% [6] - 外资分为稳定型（长线配置）和灵活型（短线投机），南向资金换手率低且逆势操作 [7] - 3月以来外资持续流出而南向资金加速流入，行业偏好差异明显：稳定型外资偏好硬件端，灵活型外资偏好应用端，港股通流入科技/泛消费/红利行业 [7] 其他研究摘要 - 公募基金业绩基准调整趋势 [14] - 军工行业装备出口受地缘政治催化 [14] - AI生态开源商业战略分析（以Red Hat为例） [14]

大势研判 - 中国A/H股市进入重要转折点，3-4月调整后有力修复，投资者对经济形势认识充分，交易结构出清为股市好转前提 [2] - 美国"对等关税"落地后进入拉锯谈判窗口期，第一阶段激烈摩擦告一段落，形成有利做多窗口 [2] - 政治局会议与国常会释放以内部确定性应对外部不确定信号，政策连续性和稳定性提升，中国股市风险溢价有望系统性下移 [2] - 上证指数接近3300点，恒生科技单日大涨3.1%，收复关税失地，维持乐观看法 [2] 财报与行业景气 - 全A两非归母净利增速2025Q1回升至+4.7%，AI产业资本开支提速带动TMT板块景气，电子/通信业绩持续兑现，传媒/计算机低基数改善 [3] - 制造板块中轨交/工程机械受益"两重两新"与抢出口效应，周期板块有色增速居前，钢铁/建材受基建需求拉动 [3] - 消费板块汽车/白电增长较快，顺周期业绩改善聚焦供给受限与政策促进方向 [3] 行业配置建议 - 金融与高分红：无风险利率下降利好券商/保险/银行，推荐运营商/高速公路/公共事业等央企高分红股 [4] - 新兴科技成长：推荐港股互联网/传媒游戏/信创/半导体/算力/医药，中美科技竞争长期化 [4] - 顺周期回归：关注地产/有色/化工/建材/零食/化妆品，内需消费与固投重要性上升 [5] - 主题推荐外骨骼机器人/AI+/内需消费/自主可控，看好康复养老、国产算力产业链等细分领域 [5] 关税影响分析 - 中美互相取消91%关税并暂停24%关税90天，通信板块海外业务占比高的公司受益明显 [21] - 苹果预计Q2关税成本增加9亿美元，但后续影响有限，果链创新大年开启，关注AR眼镜与折叠屏NPI [18][19] - 机械设备出口企业短期受益关税减压，工程机械依托海外产能对冲风险，科技链聚焦AI/机器人全球化供应链重构 [24][25] - 纺织制造海外产能转移充分，中国产能占比普遍低于20%，关税降低短期提振信心但基本面影响有限 [28][30] 债市与转债 - 经贸会谈后债市现券快速熊陡，10年国债阻力位1.7%，资金宽松为安全垫，推荐中短久期凸点+信用债+杠杆策略 [10][11] - 转债平均价格119.39元，估值合理但处历史高位，关注出口链修复及科技/内需双主线标的 [14][15]

宏观政策 - 中国人民银行2025年第一季度货币政策执行报告延续"适度宽松"基调，强调平衡支持实体经济与银行体系健康性，预计新一轮存款利率调整即将开启[1] - 507国新办会议释放明确宽松信号，一揽子金融政策将加快落地，未来降息降准和结构性工具仍有加码空间[1] - 货币政策与财政政策协同联动，财政政策或加快债券发行节奏，必要时下半年可增加全年财政额度[2] 股市策略 - A/H股经历3-4月调整后进入重要转折点，上证指数接近3300点，恒生科技单日大涨3.1%，市场风险溢价有望系统性下移[5] - 2025Q1全A两非归母净利增速回升至+4.7%，AI产业资本开支提速带动电子/通信业绩兑现，传媒/计算机低基数改善[6] - 行业主线聚焦新兴科技（港股互联网/半导体/算力）、金融高分红（券商/运营商）及顺周期（地产/有色），外骨骼机器人/AI+/自主可控成为主题热点[7] 港股历史表现 - 2011-2014年港股跑赢A股62个百分点，主因海外宽松流动性+移动互联浪潮+人民币升值[9] - 2016-2018年港股超额收益达38个百分点，驱动因素包括供改棚改基本面改善、南下资金流入及低估值修复[10] - 2019-2021年恒生科技相对沪深300超额收益137个百分点，源于疫情后经济快速修复+中概股回港潮[10] 机械科技突破 - 强脑科技非侵入式仿生手实现脑控精细动作，目标5-10年惠及100万残疾人，并拓展至脑疾病康复领域[12] - 亚马逊Vulcan触觉机械臂可处理75%仓库商品，日工作20小时且错误率低于人工[13] - 强脑Revo2灵巧手握重比52:1创行业纪录，内置三维触觉传感器并开放SDK开发包[14] 公募基金改革 - 证监会《公募基金高质量发展行动方案》推动权益产品创新，考核机制转向中长期业绩基准[16] - 改革措施促进基金公司差异化发展：头部机构聚焦指数降费增效，中小公司专注主动管理α收益[17] - 销售渠道整合加速，买方投顾需求提升，全市场产品渠道优势凸显[17]