公司概况 - 公司来自四川成都 主营业务为调味品销售 年收入达34亿元[1] - 公司正在冲刺IPO[1] - 公司在过去三年半期间累计派息总额接近13亿元[1]

投资评级与目标价 - 首次给予海天味业H股"买入"评级，目标价39.1港元 [1] 公司行业地位与业务前景 - 公司在中国调味品行业龙头地位稳固 [1] - 海外业务尚处于起步阶段，但短期内海外扩张有望受惠中国餐饮品牌出海趋势 [1] - 估算公司海外收入在未来三年有望实现双位数的复合增长，推动海外营收占比提升 [1] 财务预测 - 预测公司2024至2027年收入复合增长率可达约8% [1] - 预测公司2024至2027年净利润料维持约10%增速 [1]

投资评级与目标 - 首次获得交银国际“买入”评级，目标价为39港元 [1] 增长驱动因素与财务预测 - 在餐饮通路复苏、产品创新、海外拓展多重驱动下，2024至2027年营收预计实现约8%的复合年增长率 [1] 销售网络与渠道实力 - 截至2024年底，公司拥有超过6700家经销商，销售网络全面覆盖全国主要区域 [1] - 强大的通路力保障了全国范围内的稳定销售 [1] 产品战略与升级趋势 - 健康化趋势正持续驱动产品结构升级 [1]

行业概况与市场热度 - 行业产值约1亿元人民币，相关生产及餐饮主体超过270家，其中一半以上为近5年新成立的品牌[4] - 糟粕醋火锅因其集酸、辣、鲜、甜于一体的独特风味而深受欢迎，被称为海南的“灵魂酸汤”[2] - “糟粕醋+”模式为传统美味带来无限可能，“食材皆可糟粕醋”逐渐成为现实[4] 产业升级与政策支持 - 产业正经历从传统手工艺到现代产业的蜕变，迈向规模化与标准化生产[2] - 海南省发布《推进糟粕醋产业高质量发展实施方案（2025—2030年）》，旨在将制作技艺从市级向省级、国家级非遗推进[3] - 海南省市场监督管理局组建工作专班送政策上门，指导企业规范生产流程并建立质量安全管理控制体系以提升出口竞争力[3] 产品创新与市场拓展 - 多家餐厅推出“糟粕醋主题宴”，将传统火锅与本地食材深度融合，并衍生出跨界融合菜品以吸引年轻食客[4] - 通过现代生物技术与标准化生产，企业将产品保质期延长，并精准控制酸度和酵香[3] - 产业突破保质与运输瓶颈，产品已出口至美国、加拿大、澳大利亚、新西兰等多个国家和地区[3] 文化传承与文旅融合 - 铺前糟粕醋烹制技艺与海口糟粕醋制作技艺已分别被列入市级非物质文化遗产代表性项目名录[2] - 文昌市计划打造糟粕醋文化体验馆，铺前镇正积极推动“糟粕醋+旅游”深度融合，相关文化体验馆及产业园项目在推进中[4] - 行业致力于将百年渔家发酵工艺与现代食品科技深度融合，在守好老味道的同时寻找新路子[3][4]

投资评级与财务预测 - 首次获得交银国际“买入”评级，目标价为39港元 [1] - 预计2024至2027年营收可实现约8%的复合增长率 [1] - 预期净利润将维持约10%的增速，参考全球同业估值给予2026年预测市盈率25倍 [1] 增长驱动因素 - 增长受餐饮通路复苏、产品创新及海外拓展多重驱动 [1] - 原料成本下行及效率提升有望推动毛利率和经营利润率改善 [1] 销售网络与市场覆盖 - 截至2024年底，公司拥有超过6700家经销商 [1] - 销售网络全面覆盖全国主要区域，强大的通路力保障了全国稳定销售 [1] 产品与研发优势 - 健康化趋势持续驱动产品结构升级 [1] - 公司凭借领先的研发实力持续进行产品创新，进一步巩固竞争优势 [1] 海外业务拓展 - 公司目前主要以贸易模式服务海外市场，短期扩张可受惠于内地餐饮品牌出海趋势 [1] - 参考日本调味品龙头路径，公司海外业务尚处于起步阶段 [1] - 预计海外收入在未来三年可实现双位数复合增长，带动海外营收占比提升 [1]

投资评级与财务预测 - 首次获得交银国际“买入”评级，目标价39港元 [1] - 预计2024至2027年营收复合增长率约8% [1] - 预期净利润维持约10%增速，2026年预测市盈率为25倍 [1] 增长驱动因素 - 增长受餐饮通路复苏、产品创新、海外拓展多重驱动 [1] - 原料成本下行及效率提升推动毛利率和经营利润率改善 [1] - 海外收入未来三年有望实现双位数复合增长，带动营收占比提升 [1] 公司运营与竞争优势 - 拥有超过6700家经销商，销售网络全面覆盖全国主要区域 [1] - 健康化趋势驱动产品结构升级，公司凭借领先研发实力持续创新 [1] - 海外业务目前以贸易模式为主，尚处于起步阶段，可受益于内地餐饮品牌出海趋势 [1]

核心观点 - 报告首次覆盖海天味业(3288 HK)，给予“买入”评级，目标价39.10港元，较当前收盘价有+19.8%的潜在涨幅 [1] - 海天味业作为中国调味品行业龙头，其核心产品酱油和蚝油的市占率分别达到13.2%和40.2% [1] - 公司未来增长驱动力包括餐饮渠道复苏、产品创新以及海外市场拓展，预计2024–2027年收入复合增长率约8%，净利润复合增速约10% [2] 行业地位与品牌优势 - 中国调味品行业整体增长稳健但集中度偏低，存在整合空间，行业正经历健康化产品升级趋势 [1] - 海天味业通过长期品牌建设和精准营销，在中国消费者心中构筑了清晰的品牌形象，享有高普及率和认可度 [1] 渠道与产品优势 - 截至2024年底，公司拥有超过6,700家经销商，销售网络全面覆盖全国主要区域，强大的渠道力保障了全国范围内的稳定销售 [2] - 健康化趋势持续驱动产品结构升级，公司凭借领先的研发实力持续进行产品创新，进一步巩固竞争优势 [2] 海外市场增长潜力 - 公司当前主要以贸易模式服务海外市场，短期海外扩张有望受益于中国餐饮品牌出海趋势 [2] - 参考日本调味品龙头的国际化路径，公司海外业务尚处于起步阶段，预计未来三年海外收入有望实现双位数复合增速，带动海外营收占比提升 [2] 财务与估值展望 - 在原材料成本下行和运营效率提升的推动下，公司毛利率及经营利润率有改善空间 [2] - 参考全球同业估值，给予海天味业2026年25倍市盈率，对应目标价39.10港元 [2]

券商目标价涨幅排名 - 易瑞生物获华创证券推荐 目标价15.00元 较最新收盘价有44.37%上涨空间 属于医疗器械行业[1][2] - 中国海诚获国泰海通证券增持评级 目标价15.40元 有40.26%上涨空间 属于专业工程行业[1][2] - 健康元获国泰海通证券增持评级 目标价15.26元 有26.01%上涨空间 属于化学制药行业[1][2] - 伊利股份获华创证券强推评级 目标价36.00元 有21.70%上涨空间[2] - 海天味业获中信证券评级 目标价46.00元 有21.69%上涨空间[2] 券商推荐家数排名 - 11月19日共有37家上市公司获得券商推荐[2] - 伊利股份获得3家券商推荐 收盘价29.58元 属于饮料乳品行业[2][3] - 南方航空和易瑞生物各获得1家券商推荐[2] 券商首次覆盖公司 - 11月19日券商共给出6次首次覆盖评级[3] - 潮宏基获首创证券买入评级 属于饰品行业[3][4] - 海容冷链获兴业证券增持评级 属于通用设备行业[3][4] - 风华高科获中邮证券买入评级 属于元件行业[3][4] - 华亚智能获华龙证券增持评级 属于半导体行业[3][4] - 华工科技获开源证券买入评级 属于自动化设备行业[3][4] - 兆易创新获财信证券买入评级 属于半导体行业[4]

行业概况与核心特征 - 糟粕醋是发源于海南文昌市铺前镇的特色风味食品，以酿酒副产品糟粕为原料，经二次发酵制成酸醋汤底，风味集酸、辣、鲜、甜于一体 [2] - 该制作技艺已入选文昌市与海口市的市级非物质文化遗产代表性项目名录，正从市级向省级、国家级非遗推进 [2][3] - 行业处于快速发展期，2024年海南糟粕醋行业产值约1亿元，截至2025年上半年，省内相关生产、餐饮主体超过270家，其中一半以上是近5年新成立的品牌 [4] 产业升级与规模化发展 - 产业正从传统手工艺向现代产业蜕变，形成产业集群，并通过现代生物技术与标准化生产延长保质期、精准控制酸度和酵香 [3] - 相关企业致力于突破保质与运输瓶颈，将百年渔家发酵工艺与现代食品科技深度融合 [3] - 政府发布《海南省推进糟粕醋产业高质量发展实施方案（2025—2030年）》，推动产业驶入快车道 [3] 市场拓展与出海战略 - 借助海南自贸港政策优势，糟粕醋正以文化符号身份迅速出海，产品已出口至美国、加拿大、澳大利亚、新西兰等多个国家和地区 [3] - 海南省市场监督管理局组建工作专班送政策上门，指导企业规范生产流程并建立质量安全管理控制体系，以提升出口竞争力 [3] - 相关品牌通过参与推广活动将产品推广到海外 [3] 产品创新与业态融合 - 出现“糟粕醋+”创新趋势，多家餐厅推出“糟粕醋主题宴”，将传统火锅与本地食材深度融合，并衍生跨界融合菜品以吸引年轻食客 [5] - 行业积极推动“糟粕醋+旅游”融合，计划打造文化体验馆、产业园等项目，让游客在体验风味的同时了解文化内涵 [5] - 创新研发旨在使传统糟粕醋迎接新的味觉体验，成为海南美食的代表符号 [5]

行业投资评级 - 投资评级：推荐（维持）[3][58] 核心观点 - 2025年前三季度食品饮料行业营收同比微增0.17%至8309.16亿元，归母净利润同比下滑4.58%至1711.64亿元 [3][15] - 单三季度行业报表端承压，营收同比下滑4.75%至2500.62亿元，归母净利润同比下滑14.61%至434.96亿元 [3][15] - 在宏观政策持续发力提振内需的背景下，中长期消费信心改善，食品饮料板块有望迎来业绩和估值的修复 [3][16] - 板块估值位于较低位置，截至2025年11月6日申万食品饮料指数PE（TTM）为22.1X，建议关注高质量增长龙头 [8][58] 子板块总结 白酒板块 - 2025Q3白酒行业报表端承压，上市公司整体营收和归母净利润呈下滑态势，单三季度营收同比下滑18.46%至779.76亿元，归母净利润同比下滑22.22%至280.11亿元 [3][17][20] - 高端白酒中贵州茅台彰显韧性，Q3营收同比微增0.56%至390.64亿元，归母净利润微增0.48%至192.24亿元；五粮液Q3营收同比下滑52.66%，归母净利润同比下滑65.62% [24][27] - 次高端价格带内部分化，山西汾酒Q3营收同比增长4.05%，而其他酒企报表端普遍承压 [24][25] - 消费场景限制源于2025年5月《党政机关厉行节约反对浪费条例》修订，规定工作餐不得提供酒类 [3][24] 啤酒板块 - 2025年三季度行业需求保持稳健，成本红利叠加降本增效，利润增幅大于收入增长，Q3营收同比增长0.56%至203.20亿元，归母净利润同比增长11.30%至29.46亿元 [3][29] - 青岛啤酒2025Q1-Q3实现营收293.67亿元，同比增长1.41%，归母净利润52.74亿元，同比增长5.70% [30] - 燕京啤酒2025年前三季度实现营业收入134.33亿元，同比增长4.57%，归母净利润17.70亿元，同比增长37.45% [31] 零食板块 - 2025Q3零食板块营收和归母净利润实现正增长，收入增速快于利润，单三季度营收同比增长22.42%至243.84亿元，归母净利润同比增长8.62%至8.35亿元 [3][34] - 盐津铺子前三季度实现收入44.27亿元，同比增长14.67%，归母净利润6.05亿元，同比增长22.63% [34][35] - 万辰集团专注于量贩零食连锁业务，2025Q1-Q3实现营收365.62亿元，同比大增77.37%，归母净利润8.55亿元，同比激增917.04% [37][39] 软饮料板块 - 软饮料板块景气度较高，2025Q1-Q3实现营业收入298.14亿元，同比增长10.93%，归母净利润55.99亿元，同比增长14.69% [3][41] - 东鹏饮料表现亮眼，2025Q1-Q3实现收入168.44亿元，同比增长34.13%，归母净利润37.61亿元，同比增长38.91% [41][42] - 功能饮料消费场景多元化拓展，从传统运动健身延伸至体力劳动、学习工作、熬夜提神等日常场景 [41] 乳品板块 - 乳品板块需求端延续弱复苏，成本端原奶价格止跌，2025Q1-Q3实现营收1419.13亿元，同比增长0.86%，归母净利润118.28亿元，同比下滑2.04% [3][44] - 伊利股份2025年前三季度实现营收903.41亿元，同比增长1.81%，归母净利润104.26亿元，同比下滑4.07% [44][48] - 妙可蓝多B端和C端协同发展，2025年前三季度实现营收39.57亿元，同比增长10.09%，归母净利润1.76亿元，同比增长106.88% [46][48] 调味品板块 - 调味品板块持续复苏，龙头增速好于行业整体，2025Q1-Q3实现营收521.97亿元，同比增长3.87%，归母净利润89.80亿元，同比增长6.29% [3][51] - 海天味业2025Q1-Q3实现营收216.28亿元，同比增长6.02%，归母净利润53.22亿元，同比增长10.54% [52][56] - 行业原材料价格下行带来盈利修复，但在下游餐饮疲软环境下竞争激烈，分化加剧 [51] 投资建议 - 白酒建议关注高端白酒贵州茅台、泸州老窖、五粮液以及具备韧性的区域龙头山西汾酒、古井贡酒 [8] - 大众品建议关注业绩增长具备确定性、竞争优势突出的行业龙头，包括东鹏饮料、盐津铺子、伊利股份、妙可蓝多、西麦食品、海天味业、百润股份 [8]