报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 对于黑色板块后市，寻找位置做反弹性价比更高，因宏观是更重要影响因素，且黑色板块下跌动能衰竭，后续海外财政、货币双宽，国内财政空间充足，需求刺激政策可期 [11] - 钢材需求进入淡季，热卷库存压力仍在，短期内价格大概率延续弱势震荡，但随着政策落地和宏观环境改善，需求有望出现边际拐点 [2] - 铁矿石供强需稳，部分资源紧张，预计在震荡区间内运行 [5] - 锰硅基本面不理想且缺乏主要矛盾，若商品情绪回暖且黑色板块走强，需注意锰矿端扰动；硅铁供需基本面无明显矛盾与驱动，操作性价比较低 [11] - 工业硅短期价格震荡运行，注意阶段性情绪扰动 [14][15] - 多晶硅在现实与预期间反复拉扯，短期去库幅度有限，价格在区间内宽幅震荡，关注平台公司进展以及产业链价格反馈情况 [17] - 玻璃短期市场或延续偏弱运行格局；纯碱短期市场将维持震荡整理格局 [20][22] 各行业总结 钢材 行情资讯 - 螺纹钢主力合约下午收盘价3089元/吨，较上一交易日涨32元/吨（1.046%），注册仓单43558吨，环比增加338吨，主力合约持仓量143.2705万手，环比减少80706手；天津汇总价格3210元/吨，环比不变，上海汇总价格3240元/吨，环比增加20元/吨 [1] - 热轧板卷主力合约收盘价3295元/吨，较上一交易日涨25元/吨（0.764%），注册仓单113732吨，环比减少2656吨，主力合约持仓量108.2089万手，环比减少42534手；乐从汇总价格3310元/吨，环比增加20元/吨，上海汇总价格3290元/吨，环比增加20元/吨 [1] 策略观点 - 螺纹钢供需双增，库存持续去化，整体表现偏中性；热轧卷板终端需求持续回升，产量小幅回落，库存水平依旧偏高 [2] - 受前日美联储鹰派言论影响，市场情绪回落，消费盘面短线降温，但长期宽松预期未变，未来钢材消费端仍具备逐步修复基础 [2] 铁矿石 行情资讯 - 主力合约（I2601）收至790.50元/吨，涨跌幅+0.64%（+5.00），持仓变化-10742手，变化至44.98万手，加权持仓量92.28万手；现货青岛港PB粉792元/湿吨，折盘面基差51.75元/吨，基差率6.14% [4] 策略观点 - 供给上，海外铁矿石发运量环比下降，澳洲、巴西发运量均有减量，四大矿山均环比下行，非主流国家发运量增加至年内高位，近端到港量环比上行 [5] - 需求上，日均铁水产量236.28万吨，环比下降0.6万吨，检修高炉多于复产高炉数，钢厂盈利率延续降势 [5] - 库存端，港口库存小幅下降，钢厂库存有所消耗，终端方面库存有所下降，总体库存仍偏高，但存在结构性矛盾，现货有一定支撑 [5] 锰硅硅铁 行情资讯 - 11月24日，锰硅主力（SM601合约）收涨0.43%，收盘报5630元/吨，天津6517锰硅现货市场报价5650元/吨，折盘面5840吨，环比上日持稳，升水盘面210元/吨 [7] - 硅铁主力（SF603合约）收跌0.29%，收盘报5456元/吨，天津72硅铁现货市场报价5400元/吨，环比上日下调50元/吨，贴水盘面56元/吨 [7][9] - 锰硅盘面价格连收四连阴，向下跌破9月份以来平台且临界5600元/吨附近支撑，后续关注5600元/吨一线支撑情况；硅铁盘面处在5400 - 5800元/吨震荡区间内，当前价格趋势偏空，关注下方5400元/吨附近支撑情况 [9] 策略观点 - 过去一周市场风险偏好全面转弱，铁合金价格明显下行，但随着美股走弱，市场对12月降息预期回升，焦煤端价格继续下挫或告一段落 [10] - 当下大类资产价格弱势未改，市场风险未解除，但期待12月份宏观事件对市场情绪的积极影响，建议关注市场情绪和价格可能的拐点，注意海外情绪波动 [10] 工业硅、多晶硅 工业硅 - 行情资讯：期货主力（SI2601合约）收盘价报8940元/吨，涨跌幅-0.22%（-20），加权合约持仓变化+982手，变化至428650手；现货华东不通氧553市场报价9350元/吨，环比持平，主力合约基差410元/吨；421市场报价9750元/吨，环比-50元/吨，折合盘面价格后主力合约基差10元/吨 [13] - 策略观点：价格继续走弱，短期资金快进快出，注意波动风险；基本面供应端收缩，需求侧多晶硅周产量下行，有机硅需求支撑未明显减弱，出口端十月净出口大幅减少；成本端为盘面提供托底作用，短期价格震荡运行 [14][15] 多晶硅 - 行情资讯：期货主力（PS2601合约）收盘价报53315元/吨，涨跌幅-0.08%（-45），加权合约持仓变化+3363手，变化至235435手；现货SMM口径N型颗粒硅平均价50.5元/千克，环比持平；N型致密料平均价51元/千克，环比持平；N型复投料平均价52.25元/千克，环比-0.05元/千克，主力合约基差-1065元/吨 [16] - 策略观点：在现实与预期间反复拉扯，11月排产下降，减产预期兑现，下游硅片产量环比下降，供需格局或边际好转，但短期去库幅度有限；需求偏弱，价格压力仍存，收储及平台公司成立预期拉扯盘面，价格在区间内宽幅震荡 [17] 玻璃纯碱 玻璃 - 行情资讯：周一下午15：00主力合约收1013元/吨，当日+2.63%（+26），华北大板报价1070元，较前日-10；华中报价1080元，较前日-10；浮法玻璃样本企业周度库存6330.3万箱，环比+5.60万箱（+0.09%）；持买单前20家今日增仓9手多单，持卖单前20家今日减仓39552手空单 [19] - 策略观点：12月多条玻璃产线预计冷修，供需错配缓解，行业基本面有改善预期，受房地产购房贷款贴息传闻影响，空头主动减仓，盘面反弹，但目前供需结构仍失衡，短期市场或延续偏弱运行格局 [20] 纯碱 - 行情资讯：周一下午15：00主力合约收1183元/吨，当日+1.11%（+13），沙河重碱报价1153元，较前日+13；纯碱样本企业周度库存164.44万吨，环比-6.29万吨（+0.09%），其中重质纯碱库存88.73万吨，环比-1.98万吨，轻质纯碱库存75.71万吨，环比-4.31万吨；持买单前20家今日减仓21776手多单，持卖单前20家今日减仓50267手空单 [21] - 策略观点：市场供应压力不减，部分企业产能恢复带动开工负荷回升，库存高位压制价格，但需求端边际回暖，叠加成本支撑，制约价格下行空间，短期市场将维持震荡整理格局 [22]

报告行业投资评级 - 中线展望为震荡 [8] 报告的核心观点 - 供给扰动叠加宏观情绪偏暖，板块低位反弹；钢材基本面改善，12月中央经济工作会议将召开且海外有降息预期，宏观环境偏暖；短期铁水有支撑，铁矿补库需求待释放，价格偏强；焦煤低产低库存或维持到年底，基本面未明显弱化，远月合约价格支撑强；玻璃前期盘面下跌后平水湖北低价，湖北亿均停产后产销好转，盘面探涨；纯碱价格临近成本有支撑，但供需过剩压制价格上行 [2] 各品种总结 铁元素 - 海外矿山发运环比减量，澳巴发运减少、非主流增加，前两周到港减量后本期增加，压港加重，港口库存小降，钢厂进口矿库存去化；钢联铁水小降，短期有支撑，铁矿补库需求待释放，价格偏强；废钢供增需稳，矛盾不突出，价格下降后性价比回升，下方空间有限，预计震荡 [3] 碳元素 - 利润修复和环保放松后焦炭供应企稳，钢厂刚需支撑，总库存去化，但现货成本支撑转弱，市场提降预期起，盘面随焦煤震荡；国内焦煤供应低位，基本面未明显弱化，现货回调后下游冬储有补库预期，近月合约受交割影响预计震荡，远月合约估值低，基本面支撑强，预计震荡偏强 [3] 合金 - 锰硅成本支撑强，但市场供需宽松难扭转，价格上方压力大，预计盘面围绕成本低位运行；硅铁成本支撑价格底部，但供需偏宽松压制上方空间，预计盘面围绕成本低位运行 [4][7] 玻璃纯碱 - 供应有扰动预期，但中游下游库存中性偏高，供需过剩，若年底无更多冷修，高库存压制价格，预计震荡偏弱，反之价格上行；纯碱价格临近成本有支撑，但供需过剩压制价格，近期玻璃价格走弱拖累纯碱，预计短期震荡，长期供给过剩加剧，价格中枢下行 [7] 钢材 - 现货成交偏好，钢厂盈利率下降但库存低，生产积极性高，产量小增，螺纹钢产量回升明显；建筑工地资金到位率增长，北方赶工需求支撑，螺纹钢需求回暖，出口维持高位，需求有韧性；总体库存去化，螺纹钢明显，但库存同比仍偏高，基本面矛盾缓解需时间；基本面改善，宏观环境偏暖，盘面有反弹驱动，但淡季需求转弱，库存偏高，上方空间有限 [10] 铁矿 - 港口成交增加，现货价格多数上涨；海外矿山发运环比减量，澳巴减少、非主流增加，前两周到港减量后本期增加，受飓风影响节奏波动；需求端铁水小降，短期有支撑但有季节性走弱预期；到港增量大，压港加重，港口库存小降，补库需求未释放，库存矛盾不突出；铁水短期有支撑，补库需求未释放，短期矿价震荡偏强 [10] 废钢 - 本周到货量回升，略高于去年同期；现货下降、成材上涨后电炉利润回升，华东电炉谷电有利润，预计日耗维持；高炉铁水产量微降，长流程废钢日耗下降；255家钢企补库，长、短流程钢厂库存微增，库存可用天数高于过去两年同期；华东主导钢企到货偏高，上周末提降；供增需稳，矛盾不突出，价格下降后性价比回升，下方空间有限，预计震荡 [11] 焦炭 - 期货盘面随焦煤承压震荡，现货价格下降；四轮提涨落地后焦化利润改善，环保限产结束，焦企开工回升，供应略有增加；钢厂利润承压，减产意愿低，淡季检修增多，铁水产量高位小降；钢厂采购弱，焦企库存小增但仍处低位；进入淡季，供需双弱，基本面矛盾不大；利润修复和环保放松后供应企稳，钢厂刚需支撑，总库存去化，但现货成本支撑转弱，市场提降预期起，盘面随焦煤震荡 [13] 焦煤 - 期货盘面承压震荡，现货价格有降有升；国内供应低位，基本面未明显弱化，现货回调后下游冬储有补库预期；市场情绪降温，线上竞拍流拍率高，成交价跌多涨少；近月合约受交割影响预计震荡，远月合约估值低，基本面支撑强，预计震荡偏强 [14] 玻璃 - 宏观中性，供应端湖北亿均停止投料，预期年底有冷修，产量环比下降；需求端刚需环比走弱，下游需求同比偏弱，中游库存偏大，下游库存中性，补库能力有限，大库存压制盘面估值；盘面下跌后平水湖北低价，湖北亿均停产后沙河湖北产销好转，当前冷修不足以全国去库，关注新冷修影响；供应有扰动预期，但中游下游库存偏高，供需过剩，若年底无更多冷修，高库存压制价格，预计震荡偏弱，反之价格上行 [15] 纯碱 - 宏观中性，供应端日产10.2万吨，前期减产装置恢复，产量环比回升；需求端重碱刚需采购，玻璃日熔下行预期对应需求走弱，轻碱下游采购回暖，整体变动不大；供需基本面无明显变化，本周库存去化，行业处周期底部待出清；下游需求有下行趋势，远兴二期推进，动态过剩；价格临近成本有支撑，但供需过剩压制价格，预计短期震荡，长期供给过剩加剧，价格中枢下行 [15] 锰硅 - 期价跟随黑色板块冲高回落，现货成交一般，厂家成本压力下报价难下调；成本端盘面回暖、贸易商挺价，但厂家询盘活跃度下降，港口矿价调整小；需求端淡季钢厂利润不佳，钢材产量或季节性下滑；供应端库存及亏损压力下部分厂家减产停产，但新增产能年底前将投放，供应收缩幅度有限，市场库存压力难缓解；成本支撑强，但市场供需宽松难扭转，价格上方压力大，预计盘面围绕成本低位运行，01合约估值低，不宜追空，关注原料价格调整 [17] 硅铁 - 盘面跟随黑链品种冲高回落，现货成交待改善，报价调整小；成本端动力煤价格有支撑，硅铁用电成本难降，兰炭价格坚挺，成本估值高；需求端淡季钢厂利润不佳，钢材产量或季节性下滑，金属镁市场暂稳但成交清淡，价格承压；供给端厂家减产停产增加，但需求下滑去库难，关注主产区控产动向；成本支撑价格底部，但供需偏宽松压制上方空间，预计盘面围绕成本低位运行，关注原料价格和结算电价调整 [18] 各品种中期展望 - 钢材震荡，铁矿震荡偏强，废钢震荡，焦炭震荡，焦煤震荡偏强，玻璃震荡，锰硅震荡，硅铁震荡 [12][16][19] 基差及盘面利润情况 - 报告给出了螺纹、热轧、铁矿、焦煤、焦炭、硅铁、硅锰、玻璃、纯碱等品种的基差数据，以及螺纹、热卷、焦炭的盘面利润数据 [20] 中信期货商品指数情况 - 综合指数中商品指数2228.09，涨0.46%；商品20指数2528.06，涨0.43%；工业品指数2195.71，涨0.52%；PPI商品指数1335.17，涨0.55%；钢铁产业链指数2025 - 11 - 24值为1977.45，今日涨0.65%，近5日跌0.76%，近1月跌2.43%，年初至今跌6.20% [100][101]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周股、商市场同跌，商品跌多涨少，情绪和基本面均偏弱，市场期待春季行情 [15] - 纯碱市场呈偏弱走势，周度低价接近6月低点，期价大幅下跌，预计下周价格震荡修复，中长期价格区间下移，可采取多FG05空SA05套利及中期关注虚值卖看涨期权策略 [15] - 玻璃市场近月跌现实，远月涨预期，下周市场或将进入震荡，中期仍弱，可采取FG1 - 5反套、多FG05空SA05套利及中期关注虚值卖看涨期权策略 [24] 根据相关目录分别进行总结 第一章 核心逻辑分析 1.1 纯碱供应 - 本周纯碱产量72.1万吨，环比下降1.8万吨（-2.5%），轻重均减，日产10.1 - 10.5万吨左右，部分装置降负减量，部分恢复增量 [8] - 本周原盐稳定，动力煤价格小幅上移，联碱法纯碱理论利润（双吨）环比增加28.50元/吨，氨碱法理论利润环比下跌15元/吨 [8] 1.2 纯碱需求 - 本周纯碱表观需求78.4万吨，环比增加5.1%，重碱表需41.6万吨（环 + 3.1%），轻碱36.8万吨（环 + 7.3%） [11] - 浮法日产量15.82万吨，环比下降900T/D，光伏玻璃8.9万吨稳定，期价大幅下跌，重碱部分厂家降价，轻碱销量好各地涨价 [11] - 本周纯碱期现周度出货20万吨左右，出货环比大幅增加，基差走强，中游库存较大但整体库存压力不大，近期价格偏弱 [11] 1.3 纯碱库存 - 上游纯碱厂库去库164.4万吨，环比上期去库6.3万吨，重碱和轻碱均去库，部分地区厂库有去库或累库情况 [14] - 中游库存小幅去库，社会库存环比下降2%至65.3万吨，仓单0张 [14] - 下游浮法玻璃企业纯碱库存部分样本厂区天数环比降0.76天 [14] 2.1 玻璃供给 - 浮法日产量15.82万吨，环比下降900T/D，东北一条产线放水，目前运行产线222条 [18] - 不同燃料的浮法玻璃周均利润环比均减少，供应端收缩由环保政策驱动，若价格持续下跌节前冷修计划产线或增加 [18] 2.2 玻璃需求 - 本周湖北和沙河厂家下调价格，产销仍弱，地产周期性下行，需求乏力，中游库存较大 [21] - 截至20251117，全国深加工样本企业订单天数均值环比和同比均下降，11月各大区深加工样本订单均值环比月初下滑，部分加工厂放假 [21] - 本周中国LOW - E玻璃样本企业开工率环比+1.7% [21] 2.3 玻璃 - 近月跌现实，远月涨预期，单边走势偏弱，注意宏观扰动，可采取多玻璃空纯碱套利，期权观望 [23][24] 第二章 周度数据追踪 纯碱期现价格 - 重质纯碱现货价格部分地区有变化，如沙河重质（送到）周变化 - 55元（-2.99%），轻质纯碱部分地区价格上涨，轻重价差（平均）周环比 - 25.27元（-57.76%） [27] - 期货价格各合约均下跌，如SA05合约周涨跌幅 - 5.07%，基差和价差也有相应变化 [27] 纯碱供应 - 产量方面，本周产量72.09万吨，环比 - 2.5%，重质和轻质产量均下降，开工率部分指标有变动 [65] - 部分企业有装置检修或减量情况，如宁夏日盛、中盐昆山等 [83] 纯碱利润 - 轻碱和重碱不同工艺的成本及利润周环比有增减变化，如轻碱 - 华东联碱法成本周环比↑1.18%，毛利周环比↑63.83% [86] - 纯碱整体成本及利润指标和玻璃利润指标周环比也有变动 [86] 纯碱库存 - 厂内库存本周164.44万吨，环比 - 3.7%，重质和轻质库存均下降，不同地区库存有不同变化 [93] 纯碱进出口 - 月度数据显示，出口量和累计出口量有年度和月度波动，进口量和累计进口量也有相应情况 [103][107] 玻璃期现价格 - 现货价格各地区均有下降，如沙河长城周变化 - 43元（-3.91%），期货价格各合约也下跌，基差和价差有变动 [127] 玻璃供应 - 浮法玻璃在产日熔量和产线开工数有年度和周度变化，部分产线有冷修、点火等变动 [134][142] 玻璃利润 - 不同燃料的玻璃生产毛利和成本周环比有增减变化 [146] 玻璃库存 - 期末库存本周有微增，沙河、湖北等地库存有不同变化，库存平均可用天数无变化 [148] 玻璃需求 - 产销比例各地区有年度和月度波动，平板玻璃及深加工玻璃产量有年度和月度变化 [168][178] - 玻璃深加工订单天数和Low - e玻璃开工率有周度和年度变化 [185][187] - 地产相关数据如竣工面积、销售面积等有年度和月度变化，30大中城市商品房成交面积有周度和年度变化 [190][206] 重碱需求 - 光伏玻璃 - 价格方面，3.2mm/2mm镀膜光伏玻璃市场价有波动 [207] - 产量上，产能利用率、设计产能等指标近期无变化 [210] - 产线有冷修、点火、减产等变动，进出口月度数据有变化，装机量有累计新增和当月值数据 [216][218][223] 其他产品数据 - 白酒、啤酒、软饮料、乳制品产量月环比和年同比均下降 [230] - 轻碱需求相关的碳酸锂产量、产能利用率和市场价有月度变化 [237]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 钢材需求进入淡季，热卷库存压力仍在，后续关注减产节奏推进，短期内价格大概率延续弱势震荡，但随着政策落地和宏观环境改善，需求有望出现边际拐点 [3] - 铁矿石供强需稳，部分资源紧张，预计在宏观真空期内震荡运行 [6] - 铁合金价格虽有下行压力，但建议关注市场情绪和价格可能的拐点，注意海外情绪波动，对于黑色板块寻找反弹机会性价比更高 [11][12] - 工业硅短期价格震荡运行，注意阶段性情绪扰动；多晶硅供需格局有望边际好转，但短期去库幅度有限，价格区间宽幅震荡 [15][16][18] - 玻璃预计在底部区间震荡，进一步下跌空间有限；纯碱维持弱势运行 [21][23] 根据相关目录分别进行总结 螺纹钢 - 行情资讯：主力合约下午收盘价3057元/吨，较上一交易日涨7元/吨（0.229%），注册仓单43220吨，环比增加2439吨，持仓量151.3411万手，环比减少59912手；天津汇总价格3210元/吨，环比减少10元/吨，上海汇总价格3220元/吨，环比增加10元/吨 [2] - 策略观点：供需双增，库存持续去化，整体表现偏中性，需求进入淡季，后续关注减产节奏，短期内价格大概率延续弱势震荡，政策落地和宏观改善后需求有望好转 [3] 热轧板卷 - 行情资讯：主力合约收盘价3270元/吨，较上一交易日涨3元/吨（0.091%），注册仓单116388吨，环比减少0吨，持仓量112.4623万手，环比减少27975手；乐从汇总价格3290元/吨，环比减少0元/吨，上海汇总价格3270元/吨，环比减少0元/吨 [2] - 策略观点：终端需求持续回升，产量小幅回落，库存水平偏高，需求进入淡季，后续关注减产节奏，短期内价格大概率延续弱势震荡，政策落地和宏观改善后需求有望好转 [3] 铁矿石 - 行情资讯：主力合约（I2601）收至785.50元/吨，涨跌幅 -0.38%（-3.00），持仓变化 -16984手，变化至46.05万手，加权持仓量92.33万手；现货青岛港PB粉788元/湿吨，折盘面基差52.34元/吨，基差率6.25% [5] - 策略观点：供给端海外发运量回升，需求端铁水产量下降，库存端港口和钢厂库存有变化，总体库存偏高但有结构性矛盾，供强需稳，部分资源紧张，预计震荡运行 [6] 锰硅硅铁 - 行情资讯：锰硅主力（SM601合约）日内收跌0.14%，收盘报5606元/吨，天津现货市场报价5650元/吨，折盘面5840吨，环比上日持稳，升水盘面234元/吨；硅铁主力（SF603合约）日内收涨0.48%，收盘报5472元/吨，天津现货市场报价5450元/吨，环比上日持平，贴水盘面22元/吨 [8][10] - 策略观点：市场风险偏好转弱，铁合金价格下行，但预计12月宏观事件有积极影响，建议关注市场情绪和价格拐点，注意海外情绪波动；黑色板块寻找反弹机会性价比更高，锰硅基本面不理想，注意锰矿端情况，硅铁供需无明显矛盾，操作性价比较低 [11][12] 工业硅、多晶硅 工业硅 - 行情资讯：期货主力（SI2601合约）收盘价报8960元/吨，涨跌幅 -1.27%（-115），加权合约持仓变化 -14960手，变化至427668手；现货华东不通氧553市场报价9350元/吨，环比持平，主力合约基差390元/吨，421市场报价9800元/吨，环比持平，折合盘面价格后主力合约基差40元/吨 [14] - 策略观点：价格走弱，供应收缩，需求有变化，出口减少，成本有支撑，短期震荡运行，注意阶段性情绪扰动 [15][16] 多晶硅 - 行情资讯：期货主力（PS2601合约）收盘价报53360元/吨，涨跌幅 +1.73%（+910），加权合约持仓变化 -6326手，变化至232072手；现货SMM口径N型颗粒硅平均价50.5元/千克，环比持平，N型致密料平均价51元/千克，环比持平，N型复投料平均价52.3元/千克，环比持平，主力合约基差 -1060元/吨 [17] - 策略观点：在现实与预期间拉扯，11月排产下降，下游硅片产量预期下降，供需格局有望好转但短期去库有限，价格区间宽幅震荡，关注平台公司进展和产业链价格反馈，辨别传闻真实性 [18] 玻璃纯碱 玻璃 - 行情资讯：主力合约收989元/吨，当日 -1.98%（-20），华北大板报价1080元，较前日 -10，华中报价1090元，较前日持平，浮法玻璃样本企业周度库存6330.3万箱，环比 +5.60万箱（+0.09%），持买单前20家减仓38504手多单，持卖单前20家减仓86077手空单 [20] - 策略观点：12月产线冷修预期增强，供应有望收缩，需求下游订单不足，成本端纯碱价格回落，价格在底部区间震荡，下跌空间有限 [21] 纯碱 - 行情资讯：主力合约收1158元/吨，当日 -2.03%（-24），沙河重碱报价1128元，较前日持平，纯碱样本企业周度库存164.44万吨，环比 -6.29万吨（+0.09%），其中重质纯碱库存88.73万吨，环比 -1.98万吨，轻质纯碱库存75.71万吨，环比 -4.31万吨，持买单前20家减仓11056手多单，持卖单前20家减仓19902手空单 [22] - 策略观点：部分装置检修，开工率回落，供过于求，需求分化，轻碱需求稳健，重碱需求疲软，成本端煤炭价格有支撑，高库存与弱需求是主要负向驱动，预计维持弱势运行 [23]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对能源化工多个细分行业进行分析，原油因地缘风险缓和与累库压力大建议空头思路操作；聚酯中PTA本周预计盘整，乙二醇或维持低位震荡；短纤预计价格横盘整理；聚烯烃价格向下承压，维持底部区间调整；纯碱延续供需失衡偏弱格局，短期下行趋势难改；工业硅盘面震荡对待；多晶硅在政策未超预期时单边驱动不强；纸浆短期以低位宽幅区间震荡调整看待 [7][31][41][58][93][122][140][161] 根据相关目录分别进行总结 原油 - 行情回顾：WTI主力开盘59.67美元/桶，收盘58.31美元/桶，涨跌幅-2.51%；Brent主力开盘64.03美元/桶，收盘62.07美元/桶，涨跌幅-3.45%；SC主力开盘456.6元/桶，收盘447.4元/桶，涨跌幅-2.19% [7] - 操作建议：反弹空或反套 [7] - 基本面变化：俄乌冲突有新进展但不确定大，地缘局势缓和；美国对俄油制裁后俄石油出口贸易流重塑；EIA周报显示截至11月14日美国原油库存环比减少342.6万桶；OPEC-9 10月原油产量环比增长13.7万桶/日；EIA预计2025年全球消费同比增100万桶/日，26年同比增110万桶/日；IEA预计2025年全球供应同比增长310万桶/日，2026年增速放缓至250万桶/日；调整后供应过剩程度深化，4季度及2026年1季度累库幅度加快 [7][8][9][10][11] 聚酯 - 行情回顾与操作建议：近期PX行情偏强支撑PTA，PTA装置检修多持续去库存，但下游聚酯开工负荷微幅下降；乙二醇检修与重启并存，后续供应增量预期高，下游旺季结束需求下滑，港口库存回升，期货震荡下探；本周PTA行情预计盘整，乙二醇预计维持低位震荡 [30][31] - 主要驱动力梳理：下游消费端预估后期需求缓慢下降，但12月聚酯负荷预估在91%，消费对PTA和乙二醇支撑仍存；PTA方面，PX成本端支撑有限，开工负荷将小幅下滑，PTA产能运行率可能回升，市场多空消息博弈；MEG方面，装置检修与重启并存，后续供应增量空间高，下游需求下滑，供需结构延续累库预期，港口库存增加压制现货市场 [32][33][36] 短纤 - 行情回顾与操作建议：上周华东市场涤纶短纤价格震荡偏弱，成本端下滑、供应宽松、需求疲软；本周预计价格横盘整理，聚合成本稳定，开工或稳定，供应充足，下游需求淡季刚需不振 [41] - 主要驱动力梳理：下游消费端，涤纶短纤下游纺纱行业开工下滑，纱线库存稳定，消费支撑有限；短纤方面，本周开工负荷率微提，预计开工稳定，供应充足，产销温吞，工厂库存增多 [42][43] 聚烯烃 - 行情回顾与操作建议：期货行情有涨有跌，现货市场价格有变动；供应方面高投产预期兑现，周度供应量先减后或增，需求端旺季收尾预期转弱，成本端难见支撑，价格向下承压，或维持底部区间调整 [47][58] - 基本面变化：石化检修统计，周内新增检修，周度供应量减少，下周供应或环比提升；生产利润方面，煤制PE和PP毛利不佳，油制PP毛利增加、PE亏损缩减，PDH制PP盈利下跌；石化库存变化，两油库存本周累计去库，聚丙烯和聚乙烯商业库存减少；下游开工水平，PE农膜开工季节性见顶回落，PP塑编开工受包装需求提振，BOPP企业消化库存为主，整体开工水平保持稳定 [59][61][62][63][69][72][73] 纯碱 - 行情回顾与操作建议：本周主力合约先跌后涨，价格重心下移，周产回落，需求端出货转增，下游浮法和光伏玻璃产量基本不变，库存微降，行业无反内卷政策；延续供需失衡偏弱格局，短期下行趋势难改，关注1145关键支撑位和持仓量变化 [91][93] - 市场情况：供应方面，开工率下滑，产量下降，部分企业设备检修，中长期供应过剩压力主导价格；库存方面，企业库存环比跌幅0.44%，供应过剩与需求疲软格局未改，库存压力难缓解；现货方面，预计下周价格在1200 - 1300元/吨区间窄幅波动；下游方面，浮法玻璃供强需弱格局未改，光伏玻璃弱平衡，需求改善空间受限，玻璃市场压力传导至纯碱端 [94][95][100][104][109] 工业硅 - 期货回顾及展望：现货部分牌号价格上涨，期货主力合约收盘价8960元/吨，周跌幅0.67%；现货价格上调难提供上行空间，供需失衡，盘面震荡收敛，11月最后1周仓单集中注销出库，震荡对待 [121][122] - 基本面概览：产量兑现枯水季西南产区减产预期，11月第3周开工率32.91%，周度产量88150吨；多晶硅月度产量保持在12万吨左右；有机硅产业减产时效待观察；出口保持稳定；现货库存缓慢累库，期货库存11月全部注销 [122][123][124] 多晶硅 - 行情回顾及展望：价格延续区间窄幅震荡，主力合约收盘价格53360元/吨，周跌幅1.27%；供需改善内生驱动有限，终端需求修复暂无乐观预期，政策面驱动优先，现货和期货价格在区间内震荡，等待政策落地右侧交易 [139][140] - 光伏产业基本面概览：政策面发声维护价格稳定；10月光伏各环节供应量有增有减；硅片和电池片价格连续下跌，终端需求无复苏预期；1 - 9月光伏新增装机量240.27GW，1 - 9月光伏组件总出口量为204.27GW [140][142][145] 纸浆 - 行情回顾及展望：截至周四01合约收于5228元/吨，周环比跌幅4.49%；木浆现货市场价格上涨为主；供应端较前期好转，需求端利润不足，成本传导不畅，短期低位宽幅区间震荡调整 [160][161] - 基本面变化：主要产浆国纸浆发运量，9月针叶浆和阔叶浆发运量环比和同比均上升；纸浆进口量，10月我国进口纸浆262万吨，环比下降11.2%；纸浆库存情况，9月底全球生产商针叶浆和阔叶浆库存天数环比下降；下游市场，原纸价格提涨乏力，纸厂加工承压，补库意向欠佳 [162][170][177]

报告行业投资评级 - 丙烯、聚丙烯、塑料、乙二醇、PVC投资评级为★☆☆，代表偏多/空，判断趋势有上涨/下跌的驱动，但盘面可操作性不强 [1] - 纯苯、苯乙烯、PX、瓶片、尿素投资评级为☆☆☆，代表短期多/空趋势处在一种相对均衡状态中，且当前盘面可操作性较差，以观望为主 [1] - PTA、短纤、甲醇、纯碱、玻璃投资评级为★★★，代表更加明晰的多/空趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1] - 烧碱投资评级为★★★，代表更加明晰的多/空趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1] 报告的核心观点 - 烯烃 - 聚烯烃方面，两烯期货主力合约围绕5日均线宽幅整理，丙烯库存低位支撑价格，但聚丙烯成本承压、国际油价走低或拖累心态；塑料和聚丙烯期货主力合约收跌，聚乙烯供需矛盾加大价格偏弱，聚丙烯基本面供需矛盾仍存 [2] - 纯苯 - 苯乙烯方面，美韩芳烃价差走廓、甲苯歧化效益下滑等因素使纯苯价格反弹，但对美出口有门槛，中期反弹偏空；苯乙烯期货主力合约收跌，供需基本面短期改善形成一定支撑 [3] - 聚酯方面，油价回落使PX震荡收跌，PTA价格随之回落，PX利多消息对市场有提振但被弱化，PTA效益差装置检修增加，终端织造负荷下降；乙二醇供应增长压力大，中期需求转弱；短纤需求有转弱预期，瓶片需求转淡 [5] - 煤化工方面，甲醇主力合约持续低位震荡，短期市场利空因素不减，中长期关注供应端收缩；尿素期货盘面小幅下跌，供应维持高位，行情或震荡回调 [6] - 氯碱方面，PVC弱势运行，印度出口走好但对整体需求拉动有限，供高需弱关注成本端；烧碱再度累库，下游需求不足，弱势运行关注后续利润变化 [7] - 纯碱 - 玻璃方面，纯碱日内偏强运行，长期供需过剩，可逢高做空，关注多玻璃空纯碱05策略；玻璃05合约上涨，预计下方空间有限 [8] 各目录总结 烯烃 - 聚烯烃 - 两烯期货主力合约近期围绕5日均线宽幅整理，丙烯企业库存低位支撑价格，但聚丙烯成本承压、国际油价走低或拖累业者操盘心态 [2] - 塑料和聚丙烯期货主力合约日内收跌，聚乙烯成本支撑减弱、供应压力大、需求跟进有限，价格将维持偏弱运行；聚丙烯上游出库库存转移，但下游采购意向欠佳，供需矛盾仍存 [2] 纯苯 - 苯乙烯 - 美韩芳烃价差走廓、甲苯歧化效益下滑、下游苯乙烯出口增加使纯苯价格反弹，但对美出口有门槛，中期延续反弹偏空思路，可增加期权配置 [3] - 苯乙烯期货主力合约日内收跌，纯苯收跌带动交投情绪回落，供需基本面短期有所改善对价格形成一定支撑 [3] 聚酯 - 日内油价回落，PX震荡收跌，PTA价格随之回落，PX利多消息对市场有提振但被弱化，PTA效益差装置检修增加，终端织造负荷下降 [5] - 乙二醇周产量环比微增，港口库存大幅增长，供应增长压力大，中期需求转弱，延续偏空思路 [5] - 短纤无新投压力，负荷高位运行，但需求有转弱预期，加工差承压；瓶片需求转淡，产能过剩是长线压力 [5] 煤化工 - 甲醇主力合约持续低位震荡，海外装置开工负荷高、在途货源充足，部分进口货源倒流向内地，港口库存减少，短期市场利空因素不减 [6] - 尿素期货盘面小幅下跌，秋季肥收尾农业需求走弱，但工业复合肥开工回升，储备需求逢低跟进，供应维持高位，行情或震荡回调 [6] 氯碱 - PVC弱势运行，印度反倾销政策有变化可能使出口走好，但对整体需求拉动有限，电石价格下行，企业开工高位，行业库存高压 [7] - 烧碱再度累库，液氯表现尚可，氯碱一体化仍有利润，氧化铝利润压缩或减产，非铝下游刚需补库，供给高压需求不足 [7] 纯碱 - 玻璃 - 纯碱日内偏强运行，现货平稳、库存下降，产量环比下滑，光伏玻璃产能波动不大，浮法有冷修计划，长期供需过剩，可逢高做空，关注多玻璃空纯碱05策略 [8] - 玻璃05合约上涨，现货阴跌、行业小幅累库，利润收窄有产能冷修，加工订单环比改善但同比不足，预计下方空间有限 [8]

投资评级与估值 - 报告对博源化工的投资评级为“强推”，并予以维持 [2] - 目标价为人民币9.00元，当前股价为人民币7.08元，隐含约27%的上涨空间 [3] - 基于预测，公司2025年至2027年的市盈率分别为18.4倍、12.2倍和10.0倍 [7] 核心观点与业绩表现 - 公司拟以现金收购银根矿业10.6464%股权，交易完成后将持有银根矿业70.6464%股权，旨在巩固其纯碱龙头地位 [7] - 2025年前三季度，公司实现营收86.56亿元，同比下降16.54%；归母净利润10.62亿元，同比下降41.15% [7] - 2025年第三季度，公司营收27.40亿元，同比/环比分别下降17.04%/10.11%；归母净利润3.19亿元，同比/环比分别下降46.38%/20.86% [7] - 业绩下滑主要受主营产品纯碱和尿素价格下跌拖累，2025年第三季度重质纯碱/尿素/小苏打市场均价同比分别下降28.2%/16.4%/20.0% [7] 财务预测与运营数据 - 预测公司2025年至2027年营业总收入分别为122.60亿元、153.54亿元和162.60亿元，同比增速分别为-7.6%、25.2%和5.9% [2] - 预测公司2025年至2027年归母净利润分别为14.68亿元、22.18亿元和26.88亿元，同比增速分别为-18.9%、51.1%和21.2% [2] - 预测公司毛利率将从2025年的30.6%提升至2027年的36.8%，净资产收益率将从2025年的9.9%提升至2027年的15.4% [8] 产能扩张与项目进展 - 银根矿业子公司银根化工规划建设780万吨/年纯碱和80万吨/年小苏打项目，其中一期500万吨纯碱和40万吨小苏打产能已达产 [7] - 项目二期（280万吨纯碱、40万吨小苏打）预计于2025年底完成建设 [7] - 银根化工另规划建设碳回收综合利用120万吨/年小苏打项目，已取得备案并正在办理相关审批手续 [7] - 报告强调公司的天然碱法工艺相比联碱法及氨碱法具备明显的成本优势，看好其阿拉善天然碱二期项目投产后凭借规模及成本优势确立行业龙头地位 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 纯碱基本面不改疲弱，短期预计震荡运行为主，碱厂产量高位，远兴二期年前预期投产，整体供给预期充裕；下游浮法玻璃供给扰动预期，光伏日熔量延续下滑趋势，纯碱厂库处于历史同期高位 [2] 根据相关目录分别进行总结 每日观点 - 基本面偏空，碱厂产量高位，远兴二期年前预期投产，整体供给预期充裕；下游浮法玻璃供给扰动预期，光伏日熔量延续下滑趋势，纯碱厂库处于历史同期高位 [2] - 基差偏空，河北沙河重质纯碱现货价1125元/吨，SA2601收盘价为1158元/吨，基差为 - 33元，期货升水现货 [2] - 库存偏空，全国纯碱厂内库存164.44万吨，较前一周减少3.68%，库存在5年均值上方运行 [2] - 盘面偏空，价格在20日线下方运行，20日线向下 [2] - 主力持仓偏空，主力持仓净空，空增 [2] 影响因素总结 - 利多因素为下游玻璃供给低位企稳回升，对纯碱需求有所增量 [3] - 利空因素有23年以来，纯碱产能大幅扩张，今年仍有较大投产计划，行业产量处于历史同期高位；重碱下游光伏玻璃减产，对纯碱需求走弱 [4] 主要逻辑和风险点 - 主要逻辑是纯碱供给高位，终端需求下滑，库存处于同期高位，行业供需错配格局尚未有效改善 [5] 纯碱期货行情 | 项目 | 前值 | 现值 | 涨跌幅 | | --- | --- | --- | --- | | 主力合约收盘价（元/吨） | 1182 | 1158 | -2.03% | | 重质纯碱：沙河低端价（元/吨） | 1140 | 1125 | -1.32% | | 主力基差（元/吨） | -42 | -33 | -21.43% | [6] 纯碱现货行情 - 河北沙河重质纯碱市场低端价1125元/吨，较前一日下跌15元/吨 [12] 基本面——供给 - 生产利润方面，重质纯碱，华北氨碱法利润 - 103.50元/吨，华东联产法利润 - 232元/吨，纯碱生产利润历史低位 [15] - 开工率和产能产量方面，纯碱周度行业开工率84.80%，周度产量73.92万吨，其中重质纯碱41.09万吨，产量历史高位 [18][20] - 产能变动情况：2023年新增产能640万吨，2024年新增产能180万吨，2025年计划新增产能750万吨，实际投产100万吨 [21] 基本面分析——需求 - 纯碱周度产销率为100.93% [24] - 下游需求方面，全国浮法玻璃日熔量15.91万吨，开工率75% [27] 基本面分析——库存 - 全国纯碱厂内库存164.44万吨，较前一周减少3.68%，库存在5年均值上方运行 [34] 基本面分析——供需平衡表 | 年份 | 有效产能 | 产量 | 开工率 | 进口 | 出口 | 净进口 | 表观供应 | 总需求 | 供需差 | 产能增速 | 产量增速 | 表观供应增速 | 总需求增速 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2017 | 3035 | 2715 | 89.46% | 14 | 152 | -138 | 2577 | 2517 | 60 | 2.20% | 5.10% | 7.40% | 4.60% | | 2018 | 3087 | 2583 | 83.57% | 29 | 138 | -109 | 2474 | 2523 | -49 | 1.85% | -4.86% | -4.00% | 0.24% | | 2019 | 3247 | 2804 | 86.36% | 19 | 144 | -125 | 2679 | 2631 | 48 | 5.05% | 8.56% | 8.29% | 4.28% | | 2020 | 3317 | 2757 | 73.40% | 36 | 138 | -102 | 2655 | 2607 | 48 | 2.16% | -1.68% | -0.90% | -0.91% | | 2021 | 3288 | 2892 | 71.90% | 23 | 73 | -50 | 2842 | 2764 | 78 | -0.87% | 4.90% | 7.04% | 6.02% | | 2022 | 3114 | 2944 | 85.26% | 11 | 206 | -195 | 2749 | 2913 | -164 | -5.29% | 1.80% | -3.27% | 5.39% | | 2023 | 3342 | 3228 | 87.76% | 82 | 144 | -62 | 3166 | 3155 | 11 | 7.32% | 9.65% | 15.17% | 8.31% | | 2024E | 3930 | 3650 | 78.20% | 42 | 156 | -114 | 3536 | 3379 | 157 | 17.59% | 13.07% | 11.69% | 7.10% | [35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 聚烯烃方面PP呈现供需双增格局，PE供增需减，成本端原油震荡而煤炭偏强，后续关注PDH开工情况 [2] - 原油因美国提出重启俄乌和平谈判新计划，地缘溢价回落叠加美股大跌而下跌，供需格局偏弱，油价承压，短期布油关注60美元/桶支撑 [3] - 天然橡胶供应端成本有支撑但库存累库，需求端表现不佳，预计进入区间震荡整理 [5] - 纯碱盘面走弱，供需大格局偏空，操作建议等待反弹后逢高空或持有空单 [7] - 玻璃近日现货走弱但低价带动走货，短期有刚需支撑，中长期需求或收缩，价格承压 [7] - 烧碱行业供需有压力，价格预计偏弱运行；PVC现货弱势震荡，供需过剩，价格难言乐观 [8] - 聚酯产业链各品种大多供需有不同程度变化，价格受成本、需求等因素影响，部分品种建议采取相应策略操作 [9] - 甲醇内地市场后续产量或增加，港口市场承压，当前交易“弱现实”逻辑 [10] - 纯苯供应或偏宽松，需求端支撑有限，供应压力偏大，短期BZ2603观望；苯乙烯供需好转但上方空间受限，短期震荡修复 [13] 根据相关目录分别进行总结 聚烯烃产业 - 价格方面L2601收盘价涨0.03%等，部分品种有涨跌变化 [2] - 库存方面PE企业和社会库存、PP企业和贸易商库存均有下降 [2] - 开工率方面PE装置和PP装置开工率下降，PP粉料开工率上升 [2] 原油产业 - 价格方面Brent、WTI、SC等原油价格及相关价差有涨跌 [3] - 观点认为美国相关计划及市场因素致油价下跌，供需格局偏弱 [3] 天然橡胶产业 - 价格方面全乳胶等部分品种价格有涨跌 [5] - 基本面数据显示9月部分国家产量有变化，开工率和产量、出口量等有变动 [5] - 库存方面保税区和上期所库存增加，出库率和入库率有变化 [5] 玻璃纯碱产业 - 价格方面玻璃和纯碱各地区报价及期货价格有涨跌 [7] - 供应方面纯碱开工率和周产量、浮法和光伏日熔量有变化 [7] - 库存方面玻璃厂库和纯碱厂库增加，纯碱交割库减少 [7] PVC、烧碱产业 - 价格方面山东液碱、华东PVC等价格有涨跌 [8] - 供应方面烧碱和PVC开工率有变化，部分利润有变动 [8] - 需求方面烧碱和PVC下游开工率有变化，PVC预售量下降 [8] - 库存方面液碱和PVC库存有减少 [8] 聚酯产业链 - 价格方面下游聚酯产品、上游原料等价格有涨跌 [9] - 库存方面MEG港口库存增加，到港预期下降 [9] - 开工率方面亚洲和中国PX、PTA等开工率有变化 [9] 甲醇产业 - 价格方面MA2601、MA2605等收盘价及基差、区域价差有变化 [10] - 库存方面甲醇企业、港口和社会库存均下降 [10] - 开工率方面上游国内和海外企业、下游部分装置开工率有变化 [10] 纯苯 - 苯乙烯产业 - 价格方面纯苯和苯乙烯相关价格及价差有涨跌 [13] - 库存方面纯苯江苏港口库存增加，苯乙烯江苏港口库存减少 [13] - 开工率方面亚洲和国内纯苯、苯乙烯等开工率有变化 [13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 纯碱延续供需失衡的偏弱格局，后续市场供大于求的格局难改，预计盘面短期下行趋势难改 [8] - 玻璃整体处于年内的供应高位，需求驱动不足，近期盘面价格震荡偏弱为主，中期若无新的市场预期刺激，预计盘面向下趋势难改 [9] 各部分总结 纯碱、玻璃行情回顾与操作建议 - 11月20日，纯碱主力期货SA601合约收盘价1158元/吨，下跌35元/吨，跌幅为2.93%，日减仓15566手；SA605合约收盘价1232元/吨，下跌37元/吨，跌幅为2.91%，增仓27476手 [7][8] - 11月20日，玻璃主力期货FG601合约收盘价989元/吨，下跌26元/吨，跌幅为2.56%，日减仓46850手；FG605合约收盘价1119元/吨，下跌28元/吨，跌幅为2.44%，增仓31817手 [7][9] - 纯碱最新开工率虽有下滑，但绝对产量仍处高位，库存端继续承压，出货平平，下游浮法玻璃供需双弱，终端地产和光伏需求无明显改善，刚需采购模式无支撑价格回升，行业反内卷预期未落地 [8] - 玻璃浮法玻璃日熔量维持高位，光伏玻璃基本面弱平衡，整体处于年内供应高位，节后厂库维持较高态势，地产市场未企稳，竣工数据偏弱，浮法玻璃需求回升迹象恐难持续 [9] 数据概览 - 报告展示了纯碱活跃合约价格走势、玻璃活跃合约价格走势、纯碱周度产量、纯碱企业库存、华中重碱市场价格、平板玻璃产量等数据图表 [13][17][18]