电商生态治理趋势 - 电商生态建设重要性凸显，推进方向从监管政策主导逐步转向平台自主生态治理 [1] - 行业核心诉求是实现买卖双方利益平衡，同等守护平台商家合法权益，构建权责对等、互利共赢的可持续发展生态 [1] 抖音电商2026年商家扶持政策升级 - 抖音电商发布2026年“九大商家扶持政策”升级方案，围绕商家经营全流程进行系统性升级，旨在提升商家经营的长期确定性 [2] - 政策从商家实际需求出发，针对综合成本压力、流量获取与转化效率、交易不确定性及经营效率等普遍问题提供解法 [2] 降本增效具体举措 - 升级免佣政策：2026年商家使用“千川·乘方”产品产生订单，技术服务费减免至0.6%，免佣范围扩展至全类目，适用场景覆盖货架场商品卡及内容场 [2] - 优化推广费返还政策：对符合条件的订单直接减免推广费，并通过“净成交出价”等产品降低秒退订单等无效投放带来的成本损耗 [3] - 2025年通过商品卡免佣、多类目免佣、降低运费险、小商家扶持基金等举措，累计为商家节省成本超过320亿元 [4] AI技术普惠与赋能 - 2026年将持续向商家开放AI技术能力，覆盖客服接待、内容生产和经营决策等环节，旨在惠及海量中小商家 [4] - 提供免费AI智能客服，帮助商家尤其是中小商家降低人力成本并提升售前售后问题解决效率 [4] - 提供动态AIGC创意能力，支持商家生成商品相关素材和营销内容，并结合用户反馈即时优化，解决“内容创作难”等痛点 [4][5] 流量获取与转化支持 - 优化算法与分发机制，对优质电商内容给予更多自然流量支持，让“好内容”成为流量分配核心标准，为擅长内容创作的中小商家开辟公平获客通道 [6] - 升级“种草激励计划”，通过现金激励和成长扶持促进高价值内容产出，截至2025年底吸引367万创作者参与，每日用户看视频后搜索支付GMV破亿元 [6] - 推出百亿优惠券补贴计划，降低用户消费决策门槛，助力商家订单转化，同时上线“联盟双佣金”功能，在投放期间自动识别相关订单并按较低佣金率结算 [6] 经营保障与营商环境优化 - 优化账期规则，平台账期最短可降至订单确认收货后3天，以改善商家现金流 [7] - 在强化知识产权保护与市场秩序治理之余，精准回应商家关注的账期等关键问题 [7] - 举措符合国家《关于增强消费品供需适配性进一步促进消费的实施方案》中“有序发展平台消费”和“有序发展直播电商等新业态”的政策导向 [7]

行业趋势与平台治理方向 - 电商生态建设的重要性日益凸显，其推进方向正从监管政策主导，逐步转向平台自主的生态治理 [2] - 构建可持续发展的电商生态，核心在于保障买卖双方权责对等、互利共赢，而非单一偏向消费者权益 [2] - 行业趋势是平台从更多维层面优化电商生态，为商家营造稳定向好的经营条件 [3] 抖音电商2026年“九大商家扶持政策”升级方案概览 - 抖音电商于1月8日发布2026年“九大商家扶持政策”升级方案，在原有政策基础上持续加大投入 [3] - 方案围绕商家经营全流程，从成本、流量、转化、履约、技术与治理等方面进行系统性升级，旨在提升商家经营的长期确定性 [3] - 政策从商家实际需求出发，针对综合成本压力、流量获取与转化效率、交易不确定性及经营效率等问题给出解法 [3] 降本增效具体措施 - 升级免佣政策：2026年，商家使用“千川·乘方”产品产生订单，技术服务费减免至0.6% [3] - 免佣范围扩展至全类目，适用场景由货架场商品卡进一步覆盖至内容场，使不同经营模式与品类的商家均能受益 [3] - 优化推广费返还政策：对符合条件的订单直接减免推广费，并通过“净成交出价”等产品降低秒退订单等无效投放带来的成本损耗 [4] - 2025年，平台通过商品卡免佣、多类目免佣、降低运费险、小商家扶持基金等多项举措，累计为商家节省成本超过320亿元 [5] AI技术赋能商家经营 - 2026年，平台将持续向商家开放AI技术能力，覆盖客服接待、内容生产和经营决策等环节 [5] - 提供免费AI智能客服，旨在为商家（尤其是中小商家）降低人力成本，并提升售前售后问题解决效率 [5] - 在内容生产层面，提供动态AIGC创意能力，支持商家生成与商品相关的素材和营销内容，并结合用户反馈即时优化 [5] - 通过技术赋权，让商家无需投入高昂研发成本即可利用AI技术，解决“内容创作难”、“创新能力不足”等营销痛点 [6] 流量获取与转化提升支持 - 优化算法与分发机制，对优质电商内容给予更多自然流量支持，让“好内容”成为流量分配核心标准，为擅长内容创作但缺乏投放预算的中小商家开辟公平获客通道 [7] - 出台并升级“种草激励计划”，通过现金激励和成长扶持促进高价值内容持续产出 [7] - 截至2025年底，“种草激励计划”吸引367万创作者参与，每日用户看视频后搜索支付GMV破亿元 [7] - 推出百亿优惠券补贴计划，降低用户消费决策门槛，助力商家撬动订单转化 [7] - 上线“联盟双佣金”功能，投放期间自动识别相关订单并按较低佣金率结算，为商家精准减负 [7] 经营保障与营商环境优化 - 平台在强化知识产权保护与市场秩序治理之余，针对商家关注的账期问题予以回应 [8] - 优化账期规则后，平台账期最短可降至订单确认收货后3天 [8] - 政策符合国家引导方向，2025年11月，工信部等六部门印发方案，明确要“有序发展平台消费”及“直播电商等新业态” [8] - 相关举措旨在切实为商家减轻负担，推动平台电商生态更可持续，并助力优化网上营商环境及数字经济健康发展 [8]

港股市场表现 - 2026年1月19日港股三大指数集体收跌，恒生指数跌1.05%，国企指数跌0.94%，恒生科技指数跌1.24% [1] - 市场整体成交金额约2257亿元，主板总卖空金额占可卖空股票总成交金额约13.85% [1] - 南向资金净流入22.9亿元，净买入最多的是中芯国际、华虹半导体、腾讯控股，净卖出最多的是中国移动、优必选、美团 [1] 板块表现分化 - 科技板块成为杀跌主力，SaaS、云计算及AI应用概念股显著承压，汇量科技、智谱跌幅居前，权重股阿里巴巴亦有回调 [2] - 医药与教育板块疲软，药明生物领跌CXO板块，新东方等教育股录得跌幅 [2] - 航空板块表现亮眼，受惠于2026年春运将至及寒假学生客流带动，加上油汇利好预期，中国东方航空领涨逾9%，中国南方航空紧随其后 [2] - 电力设备及能源股受资金追捧，风电、核电概念活跃，东方电气及中国石油化工股份均逆市上扬 [2] 宏观经济数据 - 2025年中国全年GDP同比增长5.0%，圆满完成官方预期目标，四季度增速受高基数影响录得4.5% [2] - 12月规模以上工业增加值同比增长5.2%，优于市场预期且较前值提速 [3] - 12月出口同比增长6.6%，创季度新高，2025年高技术产品出口增长达13.2%，远超整体增速 [3] - 2025年全年制造业设备工器具购置投资大增11.8%，高技术产业投资保持韧性 [3] - 新建商品房销售面积同比降幅收窄，显示政策效果逐步显现 [3] - 12月金融数据显示新增信贷与社融均超预期，官方与财新PMI双双保持在扩张区间 [4] 电商行业动态 - 2025年12月实物商品网上零售额1.3万亿元人民币，同比增0.8%，增速较10月的4.9%和11月的1.5%放缓，2025年全年实物商品网上零售额13.1万亿元，同比增5.2% [5] - 阿里巴巴千问App于1月15日接入淘宝、支付宝、高德、大麦等生态业务，上线超400项AI办事功能，MAU宣布突破1亿 [6] - 阿里巴巴预计未来两年60-70%的数字世界任务将由AI完成 [6] - 拼多多内测“百亿超市”，重点覆盖刚需高频品类，并联合大型仓配服务商推出共享仓服务，TEMU已上线Shopify App Store，触达超30个国家市场 [7] - 2025年天猫超15万个新商户创牌，其中GMV超1亿的新品牌数同比增40%，京东Plus会员为用户节省近300亿元，抖音电商为商家节省超320亿元运营成本 [7] - 各电商平台从1月中旬起陆续启动年货节大促，苹果官方旗舰店参加天猫年货节，京东上线AI年货地图 [7] 行业核心观点与趋势 - 报告认为中国经济在2025年展现出发展韧性与转型定力，实体经济中“新旧动能转换”特征积极，为2026年“开门红”积蓄势能 [2] - 报告对2026年一季度经济复苏持乐观态度，预计春节前后将是政策发力的重要窗口期，财政与货币政策有望形成更强协同效应 [4] - 报告指出AI助手向交易执行闭环拓展是行业趋势，平台公司沉淀的用户及交易数据是核心资产，阿里巴巴在大模型+AI助手+多元消费场景生态具备技术及生态优势 [6] - 报告认为四季度国内电商大盘增速放缓主要受宏观消费疲弱、国补高基数影响，各平台GMV及收入增速或有放缓趋势 [8] - 报告认为具备大模型能力及平台生态的公司将持续探索AI智能助手在全链路的赋能，在宏观环境下，对利润端的提振作用将大于收入端影响 [8] - 建议关注产品迭代、AI工具/Agent产品对用户渗透率数据提升等潜在催化影响 [8]

**关键要点总结** * **涉及的行业与公司** * **行业**：AI（人工智能）与电商的融合应用，特别是AI Agent（智能体）在商业和购物领域的应用[1] * **公司**：值得买（公司）[1] * **核心观点与论据** * **AI+电商是重要趋势，行业协议推动发展**：AI与电商的协同趋势不断增强，行业正通过发布技术协议（如支付宝等发布的ACT协议、谷歌等推出的UCP）来加速电商Agent的跨平台应用，这将为产业链带来催化[1] * **公司AI数据服务（海纳MCP）进展迅速，合作广泛**：公司的“海纳”MCPServer为AI大模型提供商品数据服务，合作伙伴已超过40家，包括豆包、Kimi等重要厂商[2]；该服务已全量接入腾讯元宝、阿里云百炼、华为云等多个主流AI平台[2]；在2025年11月1日至20日期间，其整体输出量较上月同期增长5倍[2] * **公司AI商业化加速，推出多款产品**：公司2025年前三季度实现AI相关收入3229万元[2]；2025年9月调用第三方大模型API的tokens数量达到1083.83亿，较同年6月提升47.19%[2]；公司推出了面向消费者的AI购物管家“张大妈”独立APP[2]，以及面向品牌客户的AI营销洞察平台“值数”[3] * **其他重要内容** * **券商观点**：华泰证券认为当前调整是加仓机会，并持续推荐关注值得买作为AI+电商的受益标的[1]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：消费（商品零售、服务消费）、电商、外卖、在线旅游、餐饮、体育用品、个人卫生用品、工具制造、消费电子、免税零售、医药（创新药、CRO、AI医疗、合成生物学）、农业（生猪养殖、饲料、种植）[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28] * 公司：李宁、乐舒氏、全丰控股、创科实业、TCL电子、阿里巴巴、携程、同程、中免公司、海天国际、颐海国际、卫龙、百胜中国、海底捞、绿茶、小菜园、博瑞生物、中国生物制药、百济神州、科伦博泰、荣昌生物、京东健康、华恒生物、牧原股份、温氏股份、海大集团、隆平高科、大北农、登海种业[1][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28] 核心观点和论据 宏观消费趋势 * 2026年12月社会消费品零售总额同比增速为0.9%，环比增速为-0.12%，是2023年以来最差月份之一[3] * 商品零售疲软，12月同比增速仅为0.7%，家电、家具、建筑装潢材料和石油及制品类均负增长，其中家电零售额同比下降18.7%[1][3] * 服务消费表现强劲，12月同比增速为5.5%，全年增速预计达6.5%，受益于消费升级、地方政府创新消费场景及政策支持，与房地产相关性降低[1][4][5] * 耐用消费品面临补贴透支未来需求及地产销售下跌影响，改善需等待房地产市场企稳[1][3][6] 电商与平台经济 * 电商税自2025年10月实施，针对年销售额超500万的商家，短期对行业增速和利润影响极大，抖音增速从百分之二十几降至百分之八九，阿里从四五个点降至一两个点[17] * 长期看，电商税有助于行业公平竞争，提高优质商家存活率，推动整体涨价和产业链合规[2][17] * 外卖反垄断政策缓解市场竞争，减少大规模零元购促销，有助于改善平台利润水平和市场健康发展[18] * 携程因民宿业务独家合作、调价助手等问题于2026年1月被立案调查，预计可能面临境内收入4%（约15~16亿人民币）的罚款及降低佣金率等整改，但整体利润影响有限[19] 重点公司分析 * **李宁**：四季度全渠道零售流水同比降幅收窄，线上持平，线下下降中单位数，库销比健康[8][9]；2026年初积极布局热门商圈并亮相米兰时装周，预计受益于冬奥会和低基数效应实现增长[10] * **乐舒氏**：2024年营收增长19%，经调净利润增长127%[11]；深耕非洲市场（收入占比89%-95%），通过本地化生产规避25%-35%关税，分销网络覆盖进入国家80%人口[12][13] * **港股工具链**：上游供应商库存已降至历史低位，美国降息预期及关税缓和有助于行业发展，全丰控股估值较低弹性更大[14] * **TCL电子**：品牌力提升，受益于体育赛事大年，利润率显著修复，面板价格企稳，AI眼镜业务储备充足，估值具吸引力[15] * **阿里巴巴**：电商增速不及预期，但阿里云保持加速增长；千问APP发布对生态系统有催化作用[16] * **中免公司**：预计四季度收入同比有大个位数增长，利润翻倍至6亿至8亿人民币；2026年受益于海南封关政策及人民币升值，前景看好[22][23] * **携程**：反垄断调查预计影响有限，公司核心竞争力稳固，已批准50亿美元回购计划支撑股价[20] 其他行业与投资机会 * **餐饮链**：推荐海天国际（估值修复）、颐海国际（关联方业务改善）、卫龙（魔芋品类增长确定）[7]；港股餐饮公司整体估值较低，存在政策刺激下的投资机会[24] * **医药与生物科技**：关注小核酸领域创新药及CRO公司、JP Morgan大会催化个股、AI医疗应用端（如京东健康）、合成生物学（华恒生物业绩拐点明确）[25][26] * **农业**：生猪养殖板块猪价季节性上涨，二季度后或缓慢上升，推荐牧原、温氏等[27]；后周期饲料行业推荐海大集团（海外增速快）；种植板块年初有政策催化，推荐隆平、大北农、登海[28] 其他重要内容 * 同程估值较低，约为12倍至11倍，建议关注[21] * 生猪养殖板块春节前后可能出现二次探底，但跌破前低可能性不大[27]

宏观与策略 - 债券市场期限利差冲高至46.2BP，创2022年9月以来新高，主要受央行结构性降息释放鸽派信号和超长期国债供给压力担忧共同影响[6] - 央行结构性降息引导短期利率下行，利好10年期及以下流动性敏感型债券品种[6] - 2026年超长期特别国债发行规模预计将显著提升至1.5万亿元以上，市场对供给压力存在担忧[6] - 当前期限利差冲高是债市从极端通缩交易回归常态化期限溢价的关键节点，超长债的“稀缺性”已被“规模性”取代[6] - 本周（1月10日至1月17日）多资产表现：沪深300下跌0.57%，恒生指数上涨2.34%，标普500下跌0.38%；中债10年下跌3.59BP，美债10年上涨6BP；离岸人民币升值0.13%；伦敦金现上涨2.61%，伦敦银现大涨16.21%[7] - 本周资产比价变化：金银比下降6.73至50.79，铜油比下降2.2至218.71，AH股溢价下降2.3至120.43[7] 固定收益（REITs） - 本周REITs市场整体小幅回调，中证REITs指数周跌0.4%，年初至今上涨0.1%[8][9] - 板块表现分化，生态环保、消费类及产业园REITs逆市上涨[8] - 截至1月16日，产权类REITs股息率比中证红利股股息率均值低92BP，经营权类REITs内部收益率均值与十年期国债收益率利差为351BP[8] - REITs总市值在1月16日为2225亿元，较上周减少9亿元；全周日均换手率为0.45%，较前一周下降0.15个百分点[9] - 周度涨幅前三的REITs为：嘉时物美消费REIT（+3.59%）、汇添富上海地产租赁REIT（+3.15%）、华夏合肥高新REIT（+2.24%）[10] - 新型基础设施REITs交易最活跃，区间日均换手率为1.0%；消费基础设施REITs本周成交额占比最高，达18.7%[10] - 证监会强调抓好商业不动产REITs试点平稳落地，标志着公募REITs市场向全资产类型拓展[11] - 中航京能光伏REIT扩募成功上市，实现底层资产从单一光伏向“光伏+水电”复合型绿色能源组合的战略升级[11] 公用环保行业 - 本周市场回顾：沪深300指数上涨0.57%，公用事业指数上涨0.06%，环保指数上涨0.27%[11] - 电力子板块中，火电上涨0.35%，水电下跌1.76%，新能源发电上涨1.61%[11] - 山西省启动2026年增量新能源项目机制电价竞价工作，总规模95.76亿千瓦时（风电35.27亿，光伏60.49亿），竞价区间为0.2-0.32元/kWh，执行期限10年[12] - 2025年全国已有超过26个城市上调了水价，大部分地区同时调整居民、非居民及特种行业用水价格[13] - 投资策略：煤价电价同步下行，火电盈利有望维持合理水平；新能源发电盈利有望逐步趋于稳健；核电盈利预计维持稳定；全球降息背景下高分红水电股防御属性凸显[13][14] - 环保领域建议关注进入成熟期、自由现金流改善的“类公用事业”机会，以及科学仪器国产替代和受益于欧盟SAF政策的废弃油脂资源化行业[14] 家电行业 - 12月家电内外销景气承压：大家电国内零售额下降超20%，家电出口额同比下降8.1%[14][16] - 12月空调、冰箱、洗衣机、电视线上零售额普遍有20%以上降幅，线下渠道降幅在40%以上[15] - 厨房小家电表现相对稳健，空气炸锅线上零售额同比增长7.6%[15] - 2025年全年累计看，洗地机及扫地机零售额增速最高，均在10%以上[15] - 12月家电出口分品类：空调出口额下降20.7%，冰箱/洗衣机出口额分别增长3.3%/3.1%[16] - 美国家电需求回归稳健增长：11月美国电子和家电店零售额同比增长0.8%，库销比已回升至1.58，处于2018-2019年正常区间[17] - 核心投资组合建议关注白电龙头（美的集团、海尔智家等）、黑电（海信视像）及小家电（石头科技、小熊电器等）[18] 食品饮料行业 - 大众品板块营业成本占营收比重约70%，其中材料成本占比65%-85%，成本波动是短期业绩重要影响因素[18][19] - 成本下行对业绩的影响存在传导时滞和“漏损”效应，有效传导依赖于稳固的竞争格局、需求未明显萎缩及企业强费用管控能力[19] - 2026年成本红利线索一：食用葵花籽价格预计回落10%以上，利好瓜子龙头洽洽食品（瓜子收入占比超60%）[20] - 2026年成本红利线索二：魔芋精粉成本预计同比下降10%-20%，利好魔芋零食龙头卫龙美味（魔芋零食收入占比超60%）和盐津铺子（占比约30%）[20] 东鹏饮料 - 公司发布2025年业绩预告：预计全年营收207.6-211.2亿元，同比增长31.07%-33.34%；归母净利润43.4-45.9亿元，同比增长30.5%-38%[21] - 2025年第四季度预计营收39.16-42.76亿元，同比增长19.4%-30.3%；归母净利润5.79-8.29亿元，同比-6.5%至+33.9%[21] - 四季度业绩承压主要受春节后置及冰柜费用前置影响，但全年受益于成本红利及单品规模效应，净利率同比有所提升[22] - 公司拟发行H股，募资主要用于完善海外供应链、开拓海外市场渠道与品牌推广、以及探索海外投资并购机会[22] - 公司是食品饮料稀缺的景气增长标的，扩品类、全国化仍在推进[23] 京东集团 - 国补退坡导致2025年第四季度收入表现承压，预计营收3488亿元，同比仅增长0.5%[24][25] - 预计京东零售收入增速为-3%，其中带电类目增速为双位数负增长，日百类目仍保持两位数增长[25] - 预计第四季度Non-GAAP净利率为0.2%，同比下降3.1个百分点，主要因平台出资补贴及商超占比提升[25] - 2026年国补力度下降，对带电类目拉动效果减弱[26] 豪鹏科技 - 公司发布2025年业绩预告：预计营收57-60亿元，同比增长12%-17%；归母净利润1.95-2.20亿元，同比增长114%-141%[26] - 公司明确All in AI战略，AI类电池应用涵盖AI PC、AI耳机、AI眼镜、AI玩具、AI服务器等，并在AI端侧电池领域卡位布局[27] - 在具身智能领域，公司已获得国内外多家企业人形机器人、机器狗等订单并开始批量交付[27] - 公司拟定增募资不超过8亿元，用于3GWh储能电芯和年产3200万只钢壳叠片电池项目建设，以匹配AI端侧产品高要求及储能需求增长[28] 金融工程（ETF与基金） - 上周（1月12日至16日）股票型ETF净赎回1432.93亿元，总体规模减少1288.07亿元[30] - ETF业绩表现：芯片ETF涨跌幅中位数最高，达4.56%；科技ETF净申购最多，为406.30亿元[29][30] - 宽基ETF中，科创板ETF收益最高，涨跌幅中位数为2.85%[29] - 国内首只千亿级黄金ETF诞生[33] - 上周新成立基金23只，合计发行规模为192.94亿元[34] - 上周主动权益型基金中位数收益为5.84%，表现最优[34] 市场数据与动态 - 1月19日A股主要指数涨跌互现：上证综指涨0.29%至4114.00点，深证成指涨0.09%，创业板综指跌0.22%，科创50跌0.47%[2] - 1月19日市场成交活跃：沪市成交11901.37亿元，深市成交15182.10亿元[2] - 1月20日全球主要市场指数多数下跌：法国CAC40指数跌1.77%，德国DAX指数跌1.33%，恒生指数跌1.04%[3] - 1月20日基金指数表现：股票基金指数涨0.41%，债券基金指数涨0.04%[3] - 近期解禁：西部证券于1月19日有36038.70万股解禁，流通股增加100%[4] - 1月19日市场热点：特高压、中航系、航空发动机等概念表现较好[35] - 市场情绪：1月19日收盘有103只股票涨停，封板率78%，较前日提升22个百分点[36] - 截至1月16日，两融余额为27315亿元，占流通市值比重2.7%[36]

上海市“十五五”规划收入分配核心目标 - 明确将“居民收入增长和经济增长同步、劳动报酬提高和劳动生产率提高同步”列为“十五五”时期上海经济社会发展的主要目标之一 [2] - 居民收入增长目标从“十四五”时期强调“与经济增长基本同步”调整为“与经济增长同步、劳动报酬提高与劳动生产率提高同步” [4] 收入分配制度改革具体措施 - 提出“提高居民收入在国民收入分配中的比重，提高劳动报酬在初次分配中的比重” [2][4] - 健全初次分配机制，促进多劳者多得、技高者多得、创新者多得 [4][5] - 完善劳动者工资决定、合理增长、支付保障机制，推行工资集体协商制度，健全最低工资标准调整机制 [4] - 推动企业工资分配向关键岗位、生产一线和急需紧缺技能人才倾斜 [2][4] - 拓宽城乡居民财产性收入渠道，有效增加低收入群体收入，稳步扩大中等收入群体规模，合理调节过高收入，取缔非法收入，加快形成橄榄型分配格局 [2][4] 政策背景与企业响应 - 2025年12月召开的中央经济工作会议明确提出要“制定实施城乡居民增收计划” [6] - 全国财政工作会议部署2026年工作，将统筹各类资金引导支持企业稳岗扩岗、重点群体就业创业，并积极发挥税收、社会保障、转移支付等调节作用以多渠道增加居民收入 [6] - 2025年12月以来，多个企业宣布涨薪：字节跳动2025年奖金投入提升35%，调薪投入上涨1.5倍；京东集团92%的员工拿满甚至拿到超额年终奖，年终奖总投入同比增幅超过70%；比亚迪、宁德时代等行业巨头亦相继开启涨薪计划 [6] - 企业涨薪反映了所在行业良好的经营状态、对未来良好的发展信心以及企业不断提升的竞争力 [6] - 企业通过改善薪酬待遇吸引和留住人才，体现了着眼长远发展的战略布局，有利于增强在全球人才竞争中的优势 [7]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 核心观点 - 预计公司FY2026Q3收入为2929.03亿元，同比增长4.6%，增速因电商业务增长降速而放缓 [7] - 由于闪购业务的持续投入，公司利润端面临较大压力，预计本季度集团调整后EBITA为306.11亿元，调整后EBITA Margin为10.5% [7] - 宏观消费需求走弱及高基数效应影响下，预计CMR增速降至3.0% [7] - 闪购业务目标是拿下即时零售市场绝对第一，预计本季度GMV和AOV稳步提升，亏损将收窄且收敛速度快于竞争对手 [7] - 得益于AI算力及服务需求强劲，预计阿里云本季度收入达428.52亿元，同比增长35.0%，EBITA Margin环比持平在9.0%左右 [7] - 公司在AI云领域布局深化，B端覆盖更多客户，C端加强千问APP等AI应用推广，凭借模型、算力、生态优势，未来收入和利润有望维持增长 [7] - 维持FY2026/FY2027/FY2028的Non-GAAP净利润预测为101,525/141,564/184,647百万元 [1][7] 财务预测与估值 - 预计FY2026E/FY2027E/FY2028E营业总收入分别为1,068,578/1,158,745/1,269,024百万元，同比增长7.25%/8.44%/9.52% [1] - 预计FY2026E/FY2027E/FY2028E归母净利润分别为82,635/122,871/166,013百万元，同比变化-36.49%/48.69%/35.11% [1] - 预计FY2026E/FY2027E/FY2028E Non-GAAP净利润分别为101,525/141,564/184,647百万元，同比变化-35.79%/39.44%/30.43% [1] - 预计FY2026E/FY2027E/FY2028E EPS（最新摊薄）分别为4.33/6.44/8.70元/股 [1] - 基于现价及最新摊薄EPS，FY2026E/FY2027E/FY2028E P/E分别为34.94/23.50/17.39倍 [1] - 基于Non-GAAP净利润，FY2026E/FY2027E/FY2028E P/E分别为28.44/20.39/15.64倍 [1][7] - 预计FY2026E/FY2027E/FY2028E毛利率分别为35.05%/38.31%/40.29% [8] - 预计FY2026E/FY2027E/FY2028E ROE分别为7.46%/9.96%/11.84% [8] 市场与基础数据 - 报告日收盘价为166.20港元 [5] - 一年最低/最高价分别为81.65港元/186.20港元 [5] - 市净率为2.73倍 [5] - 港股流通市值为2,851,471.40百万港元 [5] - 每股净资产为54.61元 [6] - 资产负债率为40.98% [6] - 总股本及流通股本均为19,099.26百万股 [6]

2025年江苏省消费市场表现 - 2025年江苏省社会消费品零售总额达4.6万亿元，同比增长3.3%，规模首次跃居全国首位 [1] - 全省以“苏新消费”四季主题活动为抓手，全年举办各类促消费活动超6800场 [1] - 消费品以旧换新政策带动相关产品销售超2300亿元，惠及1810万余人次 [1] 消费场景创新与业态培育 - “苏品苏货”“三上”行动线上线下销售额已突破129亿元 [1] - 通过“我是厨神”、“百县千味”等活动激活餐饮消费新动能 [1] - 发布50个夜间消费集聚商圈（步行街）并上线夜间消费地图，扩容夜间经济 [1] - 落地离境退税“11条”、首发经济15条等政策，为入境与新型消费保驾护航 [1] - 通过直播电商高质量发展“17条”与“繁星计划”驱动数字消费生态构建 [1] 2026年江苏省消费促进计划 - 计划举办“一市一特色”促消费活动3000场以上，深化“苏新消费+苏超联赛”联动IP，办好百场“苏超”嘉年华 [2] - 将2026年定为全省“服务消费突破年”，聚焦交通、家政、入境消费等6大重点领域及演出、情绪体验等4大潜力领域 [2] - 推进步行街（商圈）业态升级，深化南京、苏州一刻钟便民生活圈全域试点 [2] - 激发下沉市场活力，培育县域“新市集”以惠及更多群体 [2]

美国乡村社会经济结构 - 美国乡村地区居住着4600万人，社区面貌和经济发展水平差异巨大 [14][32] - 传统印象中农民依赖农业，但当前美国乡村更重要的就业来源于制造业，其在乡村就业和收入结构中的比重甚至超过城市 [11][28] - “去工业化”导致制造业岗位持续流失，对乡村冲击尤为剧烈，因乡村社区往往仅依靠少数几家核心企业支撑就业 [11][29] - 如今美国乡村最大比例的就业集中于零售、餐饮、家庭医护及酒店等服务业，这些岗位薪资偏低、福利有限、工作时间不稳定 [11][29] - 经济转型困难和产业单一导致就业选择有限，例如肯塔基州格雷镇的家庭收入中位数仅为36,324美元，远低于该州62,417美元的平均水平 [5][22] - 当地高等教育水平低，格雷镇25岁及以上成年人中只有约13.6%拥有学士或更高学历，不到该州平均水平的一半 [6][23] - 娱乐活动匮乏，酗酒和毒品问题严重，小镇人口不到两千却有两家酒吧 [6][23] - 资本进入加剧不平等，例如格雷镇一对富裕兄弟几乎控制了镇里所有房产，推高生活成本 [5][22] 关键行业与就业市场 - 制造业是乡村就业和收入的关键支柱，但其岗位流失对社区经济造成重创 [11][28][29] - 服务业成为乡村最大就业来源，但岗位质量普遍较低 [11][29] - 大型企业如亚马逊在乡村地区创造就业，例如格雷镇20分钟车程外新建的亚马逊配送中心提供了一些工作机会 [5][22] - 科技工程企业（如穆格）和玩具制造商（如费雪）为纽约州西福尔斯村等乡村社区提供白领和技术岗位 [14][32] - 医疗行业发展吸引专业人士迁居乡村，例如布法罗市医疗行业发展带动医生家庭迁往西福尔斯村 [14][32] - 农业活动仍部分存在，密歇根州里默斯村约六成村民从事小规模农业活动（含后院种菜和养鸡） [10][28] - 商业驾照（CDL）是常见职业路径，用于在仓库和工厂担任司机 [5][22] - 零售业（如沃尔玛）和快餐店提供低薪工作 [5][22] 医疗保健政策与成本 - “奥巴马医改”（《患者保护与平价医疗法案》）旨在降低无保险人口比例，但面临批评，部分原因是导致一些投保人保费上升 [12][13][30] - 特朗普上任后颁布行政命令削减奥巴马医改项目，2017年税收改革取消了“个人强制医保” [13][31] - 拜登政府推出的《平价医疗法案》加强型补贴于2026年1月1日到期，预计超过2000万美国人将面临更高医保支出 [16][33] - 补贴到期导致个人医保费用飙升，例如纽约州居民艾伦的医保费从2025年每月1,400美元涨至2026年每月2,800美元 [16][33] - 医疗补助计划（Medicaid）是乡村低收入家庭的重要保障，但“大而美”法案削减了该项目，引发部分选民不满 [1][16][34] - 医保费用高昂，例如埃尔娜曾面临每月1,500美元的保险费用，而当时她每两周工资仅400-450美元 [12][31] - 托儿费用高昂，乡村地区一周托儿费用可达300美元，即每月1,200美元，加剧家庭经济压力 [11][29] 住房与生活成本 - 乡村房价相对较低，例如纽约州西福尔斯村的房价中位数约为29.5万美元，低于全美新房中位价39.2万美元 [15][33] - 迁往大城市可能大幅增加收入，但生活成本暴涨，例如从每月约1,000美元飙升至5,000美元以上 [15][33] - 物价飞涨影响日常生活，Z世代居民迈恩每周食品开销为40到50美元，并感到健康食品更贵 [7][25] - 居民对物价控制不满，迈恩指出除汽油降了几美分外，房租和生活开支未变便宜，买菜花费与一两年前几乎一样 [9][26] - 年收入3万美元的迈恩需与表姐分担每月2,000美元房租，上月支付900美元，导致可用于其他支出的闲钱有限 [6][24] 乡村选民政治倾向 - 2024年大选中，特朗普在乡村地区和小城镇获得63%的选票，高于2020年的60% [10][27] - 过去40年里，共和党逐渐主导了农村政治 [10][27] - 民调显示，49%的乡村居民不认可特朗普在经济方面的表现，高于认可的比例（43%） [3][21] - Z世代和千禧一代选民数量预计将占下届大选选民总数的一半以上，经济困境使乡村年轻人对政治人物愈发不满 [3][21] - 存在政治光谱差异，例如纽约州西福尔斯村近25年偏向支持民主党 [14][32] - 政治立场导致社区分裂，例如西福尔斯村洗车行老板因高调支持特朗普而失去部分客户 [17][34] - 民主党正试图以关税与生活成本等议题重建与农村选民的信任，并在弗吉尼亚州州长选举中通过此策略在乡村得票率大幅提升 [17][34] - 民主党国会竞选委员会投入数千万美元争取乡村选民，并推出以农民为中心的新广告 [17][34] - 有专家认为，两党都辜负了农村地区，但共和党更擅长理解民众情绪和表达共鸣 [18][35]