行业投资评级 - 报告对有色金属行业的投资评级为“优于大势” [3] 核心观点 - 报告核心观点认为，尽管降息预期反复博弈导致金铜价格震荡，但整体方向积极，金铜板块仍具投资价值 [1] - 黄金方面，12月美联储降息博弈激烈但仅影响节奏不改变方向，俄罗斯央行售金对国际市场影响有限 [1][10] - 铜方面，供需格局提供强支撑，铜价韧性凸显，矿端扰动确认2026年供需偏紧格局，铜矿股EPS和PE有上修空间 [2][11] 本周研究观点 - **黄金市场分析**：12月FOMC会议前经济数据真空，联储官员讲话导致市场降息预期摇摆，FedWatch显示12月降息概率最低降至30%后反弹至70% [1][10]；俄罗斯黄金储备超2300吨，但2023年后参与度低，且受制裁限制其售金行为对国际市场影响有限 [1][10] - **铜市场分析**：铜价在10600~11000美元/吨区间窄幅震荡，展现出强韧性 [2][11]；自由港下调Grasberg矿产量指引，2025/2026年产量指引较9月版本分别下调约2.5万吨和5万吨 [2][11]；需求端精铜杆开工率连续三周上升，本周环比增加3.2个百分点至70.07%，原料库存增加6%至27600吨 [2][11] 板块表现 - 本周（截至2025年11月24日）有色金属指数跌幅为6.75%，跑输大盘2.85%，在30个子行业中排名第24 [12][18] - 细分板块中锂板块跌幅最小为0.83%，其次为黄金板块跌幅2.95%，稀土及磁性材料板块跌幅5.18% [12] - 个股方面，盛新锂能涨幅12.16%、融捷股份涨幅9.29%、国城矿业涨幅5.83%位列涨幅前三 [19] 金属价格及库存 - **新能源金属**：钴价小幅上涨，MB钴标准级均价上涨0.74%至23.83美元/磅，合金级均价上涨0.50%至25.00美元/磅 [20]；锂价快速上涨，工业级碳酸锂价格上涨8.57%至8.99万元/吨，电池级碳酸锂价格上涨8.40%至9.23万元/吨，氢氧化锂价格上涨6.28%至8.13万元/吨 [22]；稀土价格分化，轻稀土氧化镨钕价格上涨0.64%至54.85万元/吨，中重稀土氧化铽价格下跌0.15%至657.00万元/吨，氧化镝价格下跌1.66%至148.50万元/吨 [25] - **基本金属**：本周国内外基本金属价格普遍下跌 [27][29]；SHFE铜价下跌1.42%至8.60万元/吨，LME铜价下跌0.69%至10778美元/吨 [27][29]；库存方面，LME铜库存增加14.2%，SHFE铜库存增加1.1% [32] - **贵金属**：COMEX金价下跌0.4%至4080美元/盎司，COMEX银价下跌1.5%至49.91美元/盎司 [40]；金银比为81.7 [45]

该

量化模型与构建方式 商品融合策略 1. **模型名称**：商品融合策略[25] **模型构建思路**：该策略旨在捕捉商品市场中的基本面、carry和动量等风险溢价，通过整合三个子策略来构建一个综合性的商品投资组合[25][26] **模型具体构建过程**：首先构建三个独立的子策略模拟组合，分别是商品期限结构模拟组合、商品时序动量模拟组合和商品截面仓单模拟组合，然后采用三策略等权的方式将这三个子策略组合起来，形成最终的融合策略[25][26] 商品期限结构模拟组合 2. **模型名称**：商品期限结构模拟组合[25][26] **模型构建思路**：该策略基于展期收益率因子来刻画商品的升贴水状态，旨在从商品的期限结构（carry）中获取收益[26] **模型具体构建过程**：策略动态地做多展期收益率高的品种，同时做空展期收益率低的品种，其核心因子是展期收益率，用于衡量商品期货的持有收益或成本[26] 商品时序动量模拟组合 3. **模型名称**：商品时序动量模拟组合[25][26] **模型构建思路**：该策略基于多个技术指标来刻画境内商品的中长期价格趋势，旨在从价格的动量效应中获利[26] **模型具体构建过程**：策略动态地做多处于趋势上涨状态的资产，同时做空处于趋势下跌状态的资产，其核心是动量因子[26] 商品截面仓单模拟组合 4. **模型名称**：商品截面仓单模拟组合[25][26] **模型构建思路**：该策略基于仓单因子来刻画境内商品基本面的变化情况，旨在从商品供需基本面的变化中获取收益[26] **模型具体构建过程**：策略动态地做多仓单下降的资产（通常暗示供应趋紧或需求增加），同时做空仓单增长的资产（通常暗示供应过剩或需求疲软），其核心是仓单因子[26] 模型的回测效果 1. **商品融合策略**，近两周收益0.97%，今年以来收益3.16%[25][28] 2. **商品期限结构模拟组合**，近两周收益2.31%，今年以来收益7.46%[25][28] 3. **商品时序动量模拟组合**，近两周收益-0.38%，今年以来收益-3.19%[25][28] 4. **商品截面仓单模拟组合**，近两周收益0.98%，今年以来收益5.43%[25][28] 量化因子与构建方式 展期收益率因子 1. **因子名称**：展期收益率因子[26] **因子构建思路**：该因子用于量化商品期货合约由于远近月价差（期限结构）而产生的持有收益或成本，即carry收益[26] **因子具体构建过程**：通过计算特定商品期货合约的展期收益率来构建，展期收益率反映了持有该期货合约至到期并展期到下一个合约的预期收益或成本 动量因子 2. **因子名称**：动量因子[26] **因子构建思路**：该因子用于捕捉商品价格的中长期趋势，基于技术分析指标来判断资产的涨跌趋势[26] **因子具体构建过程**：综合运用多个技术指标（如均线、MACD等）来量化商品价格的动量状态，判断其处于上涨趋势还是下跌趋势 仓单因子 3. **因子名称**：仓单因子[26] **因子构建思路**：该因子通过追踪商品仓单数量的变化来反映其基本面供需状况的变动[26] **因子具体构建过程**：基于商品注册仓单的数据进行计算，仓单的增减直接关联到可交割实物量的变化，从而指示供需平衡的潜在变动 因子的回测效果 *（注：报告中未提供各因子独立的回测绩效指标，如IC值、IR等，仅提供了基于这些因子构建的策略组合的业绩表现。）*

行业投资评级 - 报告对能源金属中的锂板块给出“增持”和“谨慎增持”评级，对钴板块给出“增持”评级 [11] - 报告对铝、铜、稀土磁材等板块的相关上市公司给出“增持”评级 [5][13][117] 核心观点 - 流动性扰动不改金属上行周期，美联储12月降息预期反复导致基本金属价格震荡，但海内外流动性逐步宽松趋势不变 [2][5] - 能源金属基本面偏强，强劲需求驱动锂价震荡走高，碳酸锂产量继续走高，库存去化放缓 [2][11] - 中长期看，AI数据中心、电网端等对铜的潜在需求较大，铜矿供需矛盾仍存，铜价中枢将持续上移 [5][10] 贵金属 - 风险资产波动及央行减少黄金储存影响市场心态，贵金属窄幅震荡 [5][7] - 11月21日当周SHFE黄金下跌3.36%至926.94元/克，COMEX金下跌0.77%至4062.80美元/盎司 [7][25] - 中国人民银行10月末黄金储备为7409万盎司，连续12个月增持黄金 [7] 铜 - 降息预期反复导致铜价震荡运行，11月21日当周SHFE铜下跌1.43%至85660元/吨，LME铜下跌0.69%至10777.5美元/吨 [5][10][22] - 刚果金手工采矿区发生事故可能影响当地铜矿供给，自由港计划2026年第二季度重启格拉斯伯格矿区生产 [10] - 11月21日当周精铜杆开工率为70.07%，环比上升3.19个百分点，全球显性库存合计84.52万吨，较前周增加4.66万吨 [10] 铝 - 宏观面预期波动导致铝价高位震荡，11月21日当周SHFE铝下跌2.29%至21340元/吨，LME铝下跌2.54%至2786.0美元/吨 [5][9][22] - 电解铝产能维稳在4413.50万吨，海外缺电担忧升温，市场对海外电解铝减产预期上升 [9] - 11月21日当周加工开工率持平于62.0%，SMM社会铝锭库存62.1万吨，环比下降1.5万吨 [9] 能源金属 - 锂板块需求强劲驱动价格震荡走高，碳酸锂产量2.21万吨，环比上升585吨，库存下降2052吨，降幅环比趋缓 [11] - 钴板块上游受原料偏紧影响报价偏高，下游需求侧采买谨慎，钴业公司向电新下游延伸构建一体化成本优势 [11] - 推荐雅化集团、藏格矿业、赣锋锂业（增持），天齐锂业、盛新锂能（谨慎增持），华友钴业（增持） [11][13] 稀土磁材 - 镨钕系价格小幅冲高后回落，11月21日氧化镨钕价格54.9万元/吨，环比上升0.35万元/吨 [5][12] - 氧化镝价格148.5万元/吨，环比下降2.5万元/吨，氧化铽价格657万元/吨，环比下降1.0万元/吨 [5][12] - 市场询盘活跃度较低，成交偏冷清，供需格局无明显变化 [5][12] 行业及个股表现 - 11月21日当周SW有色金属下跌8.61%，全行业排名第25，表现弱于大盘指数 [17][18] - 盛鑫锂能当周涨幅最大为18.1%，索通发展跌幅最大为-24.72% [19] - 相关上市公司中，云铝股份2025年预测PE为13.58倍，神火股份为9.52倍，天山铝业为12.14倍 [117] 宏观数据跟踪 - 美国9月CPI同比+3.0%，8月PCE同比+2.74%，中国10月CPI同比+0.2%，PPI同比-2.1% [28][32] - 美国目标利率为4.0%，实际利率为4.06%，美元指数上升至100.15 [29][34] - 10月份美国PMI为48.7，中国制造业PMI为49.0%，环比下降0.80个百分点 [35][38]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 贵金属中长期受央行购金和投资需求增长推动价格重心上抬，短期因12月降息前景不明，震荡调整或延续且波动区间可能缩窄 [3] - 铜当日采销情绪抬升但价格有压力，美元指数在100上方，大概率在86000上下波动 [17] - 铝中长期震荡偏强，短期基本面弱和12月降息概率回落使资金止盈，后续或震荡整理但重心仍有抬升；氧化铝虽有涨价订单但仍处于过剩逻辑，后续大量仓单到期将加剧供需不平衡 [37] - 锌宏观上降息预期降温，基本面11月TC大幅下降使冶炼端减停产意愿上升，若需求维稳，库存有去库可能，目前多空分歧大，月底可观察底部空间 [59] - 镍铁受下游需求疲软影响跌势不改，镍不锈钢下方空间大于上方空间；不锈钢现货出货压力大，关注后续需求走势和印尼政策提振预期 [75] - 锡因云南复产但佤邦复产不及预期，精矿进口锐减，供给弱于需求，短期内原料问题难解决，沪锡维持高位震荡，支撑在27.6万元附近 [88] - 碳酸锂本周“增产去库”但进程放缓，下游补库意愿弱，期货价格面临10万关键压力位，短期上涨空间受限 [104] - 工业硅价格下方支撑强，下行空间有限；多晶硅政策面有阶段性刺激但基本面偏弱，价格上行弹性受限 [115] 各行业关键要点总结 贵金属 - 价格走势：中长期受央行购金和投资需求增长推动价格重心上抬，短期因12月降息前景不明，震荡调整或延续且波动区间可能缩窄，建议关注60日均线回踩情况 [3] - 相关数据：展示了SHFE金银期货主连价格、COMEX黄金与金银比、SHFE与SGX黄金期现价差、黄金与美债实际利率、黄金长线基金持仓、白银长线基金持仓等数据 [4][12] 铜 - 价格走势：当日采销情绪抬升，现货价格上涨但升水走弱，盘面在86500 - 86600有压力，美元指数在100上方，大概率在86000上下波动 [17] - 期货盘面数据：沪铜主力、连一、连三最新价分别为85660元/吨、85660元/吨、85650元/吨，日涨跌幅均为 -0.55%；伦铜3M最新价为10686美元/吨，日涨跌幅为 -1.08% [18] - 现货数据：上海有色1铜、上海物贸、广东南储、长江有色最新价分别为85815元/吨、85870元/吨、85900元/吨、85980元/吨，日涨跌幅分别为 -0.72%、 -0.62%、 -0.59%、 -0.64% [23] - 进口盈亏及加工：铜进口盈亏最新价为 -488.26元/吨，日涨跌幅为82.21%；铜精矿TC最新价为 -41.72美元/吨，日涨跌幅为0% [28] - 精废价差：目前精废价差（含税）最新价为3065.74元/吨，日涨跌幅为3.1%；合理精废价差（含税）最新价为1564.7元/吨，日涨跌幅为0.2% [32] - 仓单及库存：沪铜仓单总计49790吨，日涨跌幅为 -9.44%；LME铜库存合计157925吨，日涨跌幅为0.03% [33][35] 铝 - 价格走势：沪铝中长期震荡偏强，短期基本面弱和12月降息概率回落使资金止盈，后续或震荡整理但重心仍有抬升；氧化铝虽有涨价订单但仍处于过剩逻辑，后续大量仓单到期将加剧供需不平衡 [37] - 盘面价格：沪铝主力最新价为21340元/吨，日涨跌幅为 -0.88%；氧化铝主力最新价为2713元/吨，日涨跌幅为 -0.7% [39] - 价差数据：沪铝连续 - 连一为 -35元/吨，日涨跌幅为 -22.22%；伦铝（3 - 15）为 -42.85美元/吨，日涨跌幅为5.33% [41][42] - 现货数据：华东铝价最新价为21380元/吨，日涨跌幅为9.09%；伦铝现货最新价为2782.84美元/吨，日涨跌幅为0.53% [46] - 库存数据：沪铝仓单总计69283吨，日涨跌幅为 -0.18%；伦铝库存总计544075吨，日涨跌幅为 -0.37%；氧化铝仓单仓库总计250910吨，日涨跌幅为 -1.65% [53] 锌 - 价格走势：宏观上降息预期降温，基本面11月TC大幅下降使冶炼端减停产意愿上升，若需求维稳，库存有去库可能，目前多空分歧大，月底可观察底部空间 [59] - 盘面价格：沪锌主力最新价为22395元/吨，日涨跌幅为0.07%；LME锌收盘价最新价为3016美元/吨，日涨跌幅为1.17% [60] - 现货数据：SMM 0锌均价最新价为22440元/吨，日涨跌幅为0.04%；LME 0 - 3m为134.75美元/吨，日涨跌幅为 -11.43% [68] - 库存数据：沪锌仓单总计72897吨，日涨跌幅为 -1.05%；伦锌库存总计46075吨，日涨跌幅为2.22% [72] 镍 - 价格走势：镍铁受下游需求疲软影响跌势不改，镍不锈钢下方空间大于上方空间；不锈钢现货出货压力大，关注后续需求走势和印尼政策提振预期 [75] - 盘面数据：沪镍主连最新价为114050元/吨，日涨跌幅为 -1%；不锈钢主连最新价为12290元/吨，日涨跌幅为0% [76] - 相关数据：展示了镍内外盘走势、镍现货平均价、上期所镍仓单库存季节性、镍矿价格及库存、下游利润、镍生铁价格等数据 [77][79] 锡 - 价格走势：因云南复产但佤邦复产不及预期，精矿进口锐减，供给弱于需求，短期内原料问题难解决，沪锡维持高位震荡，支撑在27.6万元附近 [88] - 期货盘面数据：沪锡主力最新价为290740元/吨，日涨跌幅为 -0.44%；伦锡3M最新价为37035美元/吨，日涨跌幅为0.24% [89] - 现货数据：上海有色锡锭最新价为291300元/吨，日涨跌幅为 -0.07%；40%锡精矿最新价为279300元/吨，日涨跌幅为 -0.07% [93] - 库存数据：仓单数量锡合计5906吨，日涨跌幅为 -1.42%；LME锡库存合计3065吨，日涨跌幅为 -1.61% [99] 碳酸锂 - 价格走势：本周“增产去库”但进程放缓，下游补库意愿弱，期货价格面临10万关键压力位，短期上涨空间受限 [104] - 盘面价格：碳酸锂期货主力最新价为91020元/吨，日变动为 -7960元，周变动为4440元 [105] - 现货数据：SMM电池级碳酸锂均价最新价为92300元/吨，日涨跌幅为1.1%，周涨跌幅为8.4% [109] - 库存数据：广期所仓单库存26916，日增减幅度为0.56%，周增减幅度为 -2.15%；碳酸锂周度社会总库存118420，日增减幅度为 -1.7%，周增减幅度为 -10.73% [113] 硅产业链 - 价格走势：工业硅价格下方支撑强，下行空间有限；多晶硅政策面有阶段性刺激但基本面偏弱，价格上行弹性受限 [115] - 现货数据：华东553最新价为9550元/吨，日涨跌幅为0%；华东421最新价为9800元/吨，日涨跌幅为0% [116] - 盘面数据：工业硅主力最新价为8960元/吨，日涨跌幅为 -1.27% [117] - 相关数据：展示了工业硅期现价格、华东工业硅421基差季节性、多晶硅价格、硅片价格、电池片价格、组件价格、工业硅新疆和云南周度产量、开工率、库存等数据 [120][125][132]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 报告对多个期货品种进行早盘观察与分析，涵盖金融衍生品、农产品、黑色金属、有色金属、航运、能源化工等领域，各品种受不同因素影响呈现不同走势，投资者需根据各品种具体情况制定交易策略 根据相关目录分别进行总结 金融衍生品 股指期货 - A股再受考验，周四市场高开低走，各指数普遍下跌，股指期货全线回落，投资者信心受挫，市场成交萎缩或现超跌反弹 [17][19][20] - 交易策略为单边先空后多注意超跌反弹，套利进行IM\IC多2512 + 空ETF的期现套利，期权采用双买策略 [21] 国债期货 - 周四国债期货收盘多数上涨，现券收益率涨跌互现，资金面转松，债市情绪偏暖，后续若房贷贴息政策大范围落地对债市利空，短期债市或延续震荡态势 [22][23] - 交易策略为单边观望，套利尝试做多T合约当季 - 下季跨期价差 [24] 农产品 蛋白粕 - 外盘CBOT大豆和豆粕指数下跌，国内豆粕压榨利润亏损，供应有不确定性，菜粕预计震荡运行 [26][27] - 交易策略为单边菜粕远月少量布局空单，套利观望，期权卖出宽跨式策略 [27] 白糖 - 国际糖价有筑底迹象短期震荡调整，国内糖厂开榨供应压力增加但成本有支撑，预计郑糖区间震荡 [30][31] - 交易策略为单边巴西制糖比下降国际糖价或震荡略偏强，国内可短期逢低建仓多单，套利观望，期权在低位卖出看跌期权 [31] 油脂板块 - 马棕进入减产季将去库但速度慢，印尼库存低，产地报价稳中有降，棕榈油反弹高度有限，豆油跟随油脂走势，菜油预计去库 [34] - 交易策略为单边短期油脂震荡运行，建议逢低短多或高抛低吸波段操作，套利观望，期权观望 [34] 玉米/玉米淀粉 - 美玉米外盘回落但产量新高，东北玉米上量价格回落，华北玉米现货偏强，01玉米高位震荡有回落空间 [35][37] - 交易策略为单边外盘12玉米回调短多，01玉米逢高短空，05和07玉米等待回调，套利01玉米和淀粉价差逢高做缩，期权观望 [37][38] 生猪 - 生猪出栏压力有所好转但存栏量仍高，供应压力存在，猪价有压力 [39] - 交易策略为单边观望，套利观望，期权卖出宽跨式策略 [40] 花生 - 花生现货稳定，进口量减少，油厂压价收购，新季花生质量低，01花生短期底部震荡 [41][42] - 交易策略为单边01花生逢高短空，05花生观望，套利15花生反套，期权卖出pk601 - P - 7600期权 [42] 鸡蛋 - 主产区和主销区蛋价下跌，在产蛋鸡存栏仍处高位，短期去产能平缓，蛋价上涨空间有限或偏弱运行 [44][47] - 交易策略为单边观望，套利观望，期权观望 [47] 苹果 - 苹果产量下降，优果率差，冷库库存低于去年，基本面偏强，但盘面波动大 [48][49] - 交易策略为单边离场观望，套利观望，期权观望 [48] 棉花 - 棉纱 - 美棉主力下跌，印度棉花上市进度放缓，郑棉仓单增加，现货交投淡，新花上市有卖套保压力，需求进入淡季，预计棉价震荡 [51][52] - 交易策略为单边美棉和郑棉短期震荡，套利观望，期权观望 [52] 黑色金属 钢材 - 黑色板块震荡偏强，钢坯库存减少，五大材增产，铁水有减产空间，钢价区间震荡，热卷表现好于螺纹 [54] - 交易策略为单边维持震荡，套利逢低做多卷螺差继续持有，期权观望 [55] 双焦 - 焦煤价格下跌，市场预期改变，基本面转弱，下游采购积极性减弱，预计盘面震荡偏弱运行 [56][57][58] - 交易策略为单边空单逐步止盈，中期可逢低轻仓试多，套利焦煤1/5反套继续持有，期权观望 [58] 铁矿 - 矿价底部回升但上涨空间有限，全球铁矿发运回升，国内用钢需求走弱，预计矿价高位偏空运行为主 [59][60] - 交易策略为单边偏空运行为主，套利1/5跨期高位反套入场，期权观望 [60] 铁合金 - 硅铁和锰硅供需双弱，成本有支撑，受商品市场下跌拖累但自身估值不高，预计底部震荡 [61] - 交易策略为单边底部震荡，套利观望，期权卖出虚值跨式期权组合 [62] 有色金属 贵金属 - 美国非农数据喜忧参半，金银维持震荡，美联储官员表态令金价承压，但美股恐慌情绪为贵金属提供支撑 [64][65] - 交易策略为单边背靠18日低点附近支撑谨慎持有多单，套利观望，期权观望 [68] 铜 - 美国非农数据影响美元指数对铜价有压力，供应方面铜矿供应下降，预计LME的c结构扩大，比值或反弹 [69][70] - 交易策略为单边逢低试多，关注85000元/吨支撑位，套利观望，期权观望 [70][71] 氧化铝 - 氧化铝未实质性减产，价格下跌，临近长单谈判期现货成交少，期货价格预计围绕现货震荡 [74][75][76] - 交易策略为单边价格短期偏弱运行直至仓单流通，套利观望，期权观望 [76] 电解铝 - 美国非农数据矛盾，铝锭库存下降，进口量增加，基本面变动有限，铝价中期有支撑 [76][77] - 交易策略为单边短期观望，套利关注华东与中原价差收窄，期权观望 [77] 铸造铝合金 - 美国非农数据矛盾，废铝供应紧张，成本支撑ADC12价格，需求侧下游谨慎，市场交投活跃度下降 [79][80][81] - 交易策略为单边短期观望等待市场情绪消化，套利观望，期权观望 [81] 锌 - 国内矿端偏紧，加工费下调，冶炼厂减产，预计11月产量小幅减少，贸易商和冶炼厂出口积极性高，锌价或宽幅震荡 [82][84][85] - 交易策略为单边获利多单设置止盈点，警惕宏观因素影响，套利观望，期权观望 [85] 铅 - 再生铅冶炼企业复产，下游铅蓄消费转淡，社会库存累库，铅价承压但库存仍处低位，预计区间震荡 [86][87] - 交易策略为单边观望，套利观望，期权观望 [87] 镍 - 镍交割品供需过剩，进入消费淡季，库存增加，宏观环境走弱，镍价下跌逼近成本，若减产预计11月电镍产量下降 [88] - 交易策略未明确提及 [88] 不锈钢 - 成交氛围弱，终端需求进入淡季，成本端下降，300系社会库存去库，价格反弹但向上驱动有限 [92] - 交易策略为单边反弹沽空，套利观望，期权卖出虚值看涨期权 [94] 工业硅 - 枯水期云南、四川产量或降低，供应顶部可见，需求方面有机硅减产预期落空，多晶硅减产但需求缩减不及供应，铝合金需求好，预计供需紧平衡 [96] - 交易策略为单边回调充分后逢低买入，套利Si2601、Si2602正套，期权回调后卖出看跌期权 [96] 多晶硅 - 11月供需双减，供应缩减幅度大于需求，现货成交增加库存有望降低，但2026年一季度需求预期差，盘面价格或偏弱 [97] - 交易策略为单边逢高沽空，套利PS2512、PS2601正套止盈，期权买入虚值看跌期权 [97] 碳酸锂 - 交易手续费和开仓量调整，产量增加，去库幅度低于预期，盘面减仓回落，价格涨至10万一线有回调风险 [99] - 交易策略未明确提及 [99] 锡 - 美国非农数据矛盾，矿端供应紧张，进口有变化，加工费低，需求消费缓慢复苏，下游采购谨慎，价格下方有支撑但需警惕宏观情绪影响 [104][105] - 交易策略为单边供应紧张价格有支撑，警惕宏观情绪影响，期权观望 [105][106] 航运板块 集运 - 船司长约货改善，12月传统旺季开启GRI窗口期，但市场对落地预期有分歧，需求11 - 12月发运或好转，供给12月运力下降，地缘冲突和谈曲折 [107] - 交易策略为单边短期震荡观望，套利观望 [108] 能源化工 原油 - 俄乌停火框架有望达成但路径复杂，欧美对俄石油制裁维持，供应扰动持续，供需过剩基本面、地缘冲突和宏观情绪未共振，油价震荡 [110][111][112] - 交易策略为单边区间震荡，套利国内汽油偏弱、柴油中性，原油月差中性，期权观望 [111] 沥青 - 国内沥青厂装置开工率和库存下降，市场供需双弱，对明年需求无乐观预期，现货价格在低供应低库存下企稳，成本端支撑有限，预计单边价格窄幅震荡 [113] - 交易策略为单边窄幅震荡，套利观望，期权BU2601合约卖出虚值看涨期权 [114] 燃料油 - 南苏丹恢复原油出口，低硫供应缺口扰动消退，Dangote炼厂低硫产出预期回升，中东装置延期回归，需求端冬季发电需求暂无驱动，俄罗斯高硫出口下行缓解供应压力 [115] - 交易策略为单边区间震荡观望，套利低硫裂解转弱、高硫裂解平稳，期权观望 [116] PX&PTA - PX市场情绪提振但供应相对宽松，PTA检修增加开工下降，供减需增基差走强，后市累库预期仍存 [118][119][120] - 交易策略为单边PX和TA预计延续震荡，套利关注PX1、3合约和PTA1、5合约的反套，期权卖出虚值看涨期权和卖出虚值看跌期权 [120] 乙二醇 - 新装置投产产能基数上升，存量装置有检修和重启情况，供应预期上升，下游需求淡季开工走弱，供需格局偏弱，后市累库预期仍存 [124] - 交易策略为单边震荡偏弱，套利观望，期权卖出虚值看涨期权 [124] 短纤 - 短纤工厂销售清淡，内需季节性回落，外需外贸询单量增加但圣诞订单不及往年，终端纱厂补货力度有限 [126] - 交易策略为单边短期震荡，套利观望，期权双卖期权 [126] PR(瓶片) - 聚酯瓶片工厂出口报价局部上调，华润装置有检修和重启，新装置或延期投产，下游消耗库存，淡季需求走弱 [128] - 交易策略为单边短期震荡，套利观望，期权双卖期权 [129] 纯苯苯乙烯 - 纯苯供需双降港口库存回升，部分韩国混芳货源出口美国市场情绪提振，供应增加有限，下游利润亏损，内盘供需宽松，港口库存或累库；苯乙烯供减需增，港口和企业库存上升，下游刚需补货成交好转 [131][132] - 交易策略为单边内盘纯苯和苯乙烯短期震荡，套利观望，期权观望 [132] 丙烯 - 丙烷价格下探，丙烯成本端支撑减弱，国内丙烯负荷下降，工厂库存高位，下游需求不佳，聚丙烯和环氧丙烷负荷下降对丙烯需求支撑减弱 [134] - 交易策略为单边震荡偏弱，套利观望，期权卖看涨期权 [134] 塑料PP - L塑料和PP聚丙烯市场价格弱势整理，国内PE和PP产能利用率减产，同比涨幅收窄，10月载重汽车产量增产利多橡塑单边 [135][137] - 交易策略为单边Ｌ主力01合约多单持有，在6770点设置止损，PP主力01合约观望，关注6360点支撑，套利观望，期权观望 [137] 烧碱 - 山东液碱市场价格维稳，省外订单发货但无大利好，省内卸车不畅，市场不乐观，片碱价格受需求低迷影响下行，氧化铝期货价格波动，部分铝厂采购谨慎，预计氧化铝价格震荡偏弱 [138][139] - 交易策略为单边震荡走势，套利观望，期权观望 [140] PVC - 华东地区PVC现货价格下跌，市场供应充足，需求预期担忧，盘面价格探底，供应端开工提升产量增加，需求端北方需求下降，出口外需难提升，电石市场窄幅下调，行业去库压力大 [141] - 交易策略为单边弱势运行，套利观望，期权观望 [142] 纯碱 - 本周纯碱产量下降，需求端玻璃日熔量下降，部分产线冷修，重碱需求稳定，轻碱需求增加，库存下降，中长期供应过剩格局不变，价格区间震荡下移，本周期价下跌，下周延续偏弱走势 [144] - 交易策略为单边下周震荡偏弱，套利关注空纯碱多玻璃价差机会，期权中期卖虚值看涨期权 [145] 玻璃 - 玻璃期货价格下跌，午后异动拉升后回落，地产周期性下行，现货基本面改善有限，需求乏力，中游库存大，纯碱期价下跌成本端支撑减弱，供应日熔量维持不变，厂库增加，利润方面天然气亏损增加，关注厂家以价换量效果和日度产销数据 [148] - 交易策略为单边产销率未回升价格或下行，套利空纯碱多玻璃，期权观望 [149] 甲醇 - 国际装置开工率提升，港口现货流动性充足，美金价格下跌，进口顺挂，到港量攀升，港口库存累库，内地开工高位，市场流通量宽松，工厂让利出货，成交偏差，国内供应宽松 [150][151] - 交易策略未明确提及 [151] 尿素 - 检修装置回归，日均产量增加，需求端第四批配额发放，国际价格影响升温，国内供应宽松，下游需求下滑，短期预计偏强震荡，中期需求偏弱 [152] - 交易策略为单边空单止盈，套利观望，期权观望 [153] 纸浆 - 中国化机浆和阔叶浆样本产量增加，主流港口样本库存量累库，高库存和弱需求制约浆价，市场偏弱调整 [155][156][157] - 交易策略为单边高空不追空，套利观望，期权观望 [157] 原木 - 日照港和太仓港部分辐射松原木价格下调，国内针叶原木总库存增加，出库量减少，现货价格处于低位，外盘涨价传导受阻，需求端支撑有限，库存高企和贸易商谨慎压制估值上行 [159][160][161] - 交易策略为单边逢高空单少量布局，套利观望，关注1 - 3反套，期权观望 [161] 胶版印刷纸 - 双胶纸现货价格稳定，原料木浆和木片价格有变动，生产企业库存增加，产量下降，产能利用率降低，成本端木浆涨价推高成本，供需弱平衡下工厂挺价难传导至终端，估值缺乏支撑 [163] - 交易策略为单边观望，套利观望，期权卖出OP2602 - C - 4200 [164] 天然橡胶及20号胶 - RU主力合约和NR主力合约价格上涨，国内前10个月橡胶轮胎出口量和金额增长，泰国天然橡胶产量加权降雨量增加，国内全钢和半钢轮胎产线开工率减产 [165][166] - 交易策略为单边RU主力01合约和NR主力01合约观望，NR关注12285点支撑，套利观望，期权观望 [167] 丁二烯橡胶 - BR主力合约价格上涨，国内前10个月橡胶轮胎出口量和金额增长，国内全钢和半钢轮胎产线开工率减产，10月轮胎出口金额连续3个月减少 [168][169][170] - 交易策略为单边BR主力01合约多单持有，止损上移至10500点，套利观望，期权观望 [170]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 工业硅市场11月供需双降但供应基数大且仓单注销补充供应，预计有累库压力，12月若有机硅减产累库压力增加，维持低位震荡观点，价格区间8500 - 9500元/吨，空单可逢低止盈 [1] - 多晶硅市场供需双降但各环节有累库预期，短期内产量相对较高，现货价格或将企稳，维持价格高位区间震荡预期，关注现货支撑力度、平台公司及产量控制、需求订单和仓单消化情况 [2] - 氧化铝市场供应过剩与高库存为核心矛盾，价格短期维持弱势震荡，主力合约参考区间2700 - 2900元/吨，关注高成本企业减产动向 [3][4] - 铝价短期在宏观利好与基本面弱现实间博弈，建议关注下游开工、库存去化和海外政策动向，中期紧缺格局不改 [3][4] - 锡基本面偏强，对锡价保持偏多思路，前期多单继续持有，关注宏观端和缅甸供应恢复情况 [7] - 沪锌基本面对持续上冲弹性有限，短期或震荡，上突破需需求超预期改善和降息预期改善，下突破需精锌持续累库，随着出口空间打开，沪锌表现或强于LME锌，主力参考22200 - 22800 [9] - 铜中长期供需矛盾支撑价格底部重心上移，后续关注需求端边际变化和海外降息预期，主力参考85000 - 86500 [10] - 沪镍宏观有施压，基本面改善有限，中期供给宽松制约价格，短期驱动偏弱，预计盘面偏弱运行，主力参考113000 - 118000，关注宏观预期和印尼政策 [12] - 不锈钢政策和宏观驱动不足，基本面未明显好转，供应和需求端有压力，短期盘面预计偏弱震荡，主力参考12300 - 12600，关注钢厂减产和镍铁价格 [16] - 碳酸锂短期盘面博弈持续，预计宽幅震荡调整，当前追多须谨慎，前期多单可适当止盈，关注大厂复产和需求边际变化 [18] 根据相关目录分别进行总结 工业硅 - 现货价格上涨50 - 150元/吨，期货价格回落，主力合约报收9075元/吨，下跌315元/吨，套利窗口几乎关闭 [1] - 11月全国工业硅产量45.22万吨，新疆、云南、四川产量有不同变化，全国开工率68.12%，部分地区开工率有升降 [1] - 有机硅、多晶硅、再生铝合金产量有不同变化，工业硅出口量下降 [1] - 新疆、云南、四川厂库库存和社会库存有不同变化，仓单库存和非仓单库存也有变化 [1] 多晶硅 - 现货价格企稳，期货价格回落2175元/吨至52450元/吨，套利窗口关闭，组件价格缓慢回升 [2] - 周度数据显示多晶硅产量小幅增加，硅片产量小幅下降，双方库存均增加约1.5% [2] - 月度数据显示多晶硅产量、进口量、出口量、净出口量，硅片产量、进口量、出口量、净出口量、需求量有不同变化 [2] 铝产业链 氧化铝 - 价格方面，SMM A00铝等价格有涨跌，氧化铝不同地区平均价有变化，进口盈亏和沪伦比值有变动 [3][4] - 月间价差方面，不同合约间价差有涨跌 [3][4] - 基本面数据显示10月氧化铝、电解铝产量增加，电解铝进口量微增，出口量下降，各加工板块开工率有不同变化，中国电解铝社会库存和LME库存有不同变化 [3][4] 铝 - 沪铝前期突破后减仓向下调整，现货交投活跃度提升，呈现宏观驱动强、基本面支撑弱特征 [3][4] - 宏观层面中美经贸关系进展和美国政府情况影响市场风险偏好，但外部环境仍有不确定性 [3][4] - 国内供应端稳定，11月铝水比例有变化预期，海外供应风险升温，需求端承压，铝材开工率月度下降，库存去库不畅 [3][4] 锡 - 现货价格方面，SMM 1锡等价格无涨跌，LME 0 - 3升贴水大幅上涨 [6] - 内外比价及进口盈亏方面，进口盈亏下降，沪伦比值微升 [6] - 月间价差方面，不同合约间价差有涨跌 [6] - 基本面数据显示9月锡矿进口量下降，10月SMM精锡产量和平均开工率大幅增加，9月精炼锡进口量微降，出口量无变化，印尼精锡出口量大幅增加 [6] - 库存方面，SHEF库存、社会库存增加，SHEF仓单增加，LME库存下降 [7] 锌 - 价格及价差方面，SMM 0锌锭等价格微涨，进口盈亏和沪伦比值有变动 [9] - 月间价差方面，不同合约间价差有涨跌 [9] - 基本面数据显示10月精炼锌产量增加，进口量下降，出口量大幅增加，镀锌、压铸锌合金、氧化锌开工率有不同变化，中国锌锭七地社会库存下降，LME库存增加 [9] 铜 - 价格及基差方面，SMM 1电解铜等价格有涨跌，精废价差、LME 0 - 3、进口盈亏、沪伦比值、洋山铜溢价有不同变化 [10] - 月间价差方面，不同合约间价差有涨跌 [10] - 基本面数据显示10月电解铜产量和进口量下降，进口铜精矿指数微降，国内主流港口铜精矿库存增加，电解铜制杆开工率上升，再生铜制杆开工率下降，境内社会库存、SHFE库存下降，保税区库存、LME库存、COMEX库存增加，SHFE仓单下降 [10] 镍 - 价格及基差方面，SMM 1电解镍等价格上涨，LME 0 - 3、期货进口盈亏、沪伦比值有变动 [12] - 电积镍成本方面，不同方式生产电积镍成本有涨跌 [12] - 新能源材料价格方面，电池级硫酸镍均价下降，电池级碳酸锂均价上涨，硫酸钴均价无变化 [12] - 月间价差方面，不同合约间价差有涨跌 [12] - 供需和库存方面，中国精炼镍产量微增，进口量大幅增加，SHFE库存、社会库存增加，保税区库存无变化，LME库存下降，SHFE仓单下降 [12] 不锈钢 - 价格及基差方面，304/2B（无锡宏旺2.0卷）价格下降，期现价差无变化 [16] - 原料价格方面，菲律宾红土镍矿等价格有涨跌 [16] - 月间价差方面，不同合约间价差有涨跌 [16] - 基本面数据显示中国和印尼300系不锈钢粗钢产量微增，不锈钢进口量增加，出口量和净出口量下降，300系社库和冷轧社库下降，SHFE仓单下降 [16] 碳酸锂 - 价格及基差方面，SMM电池级碳酸锂等价格上涨，SMM电碳 - 工碳价差无变化，基差上涨，锂辉石精矿等价格上涨 [18] - 月间价差方面，不同合约间价差有涨跌 [18] - 基本面数据显示10月碳酸锂产量、需求量增加，9月进口量和出口量增加，11月产能增加，10月开工率上升，10月总库存、下游库存、冶炼厂库存下降 [18]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 沪铜止跌，美股抛售持续但 A 股止跌，市场避险情绪降温，美重要数据公布在即，市场维持谨慎；现货价格和升水上涨，铜价下跌刺激下游采购；LME0 - 3 结构扩大，进口亏损缩窄预计进口货源补充增加；短期现货需求支撑铜价，宏观面波动大，预计铜价将在底部震荡 [10] 各目录总结 行情回顾与操作建议 - 沪铜止跌，美股抛售持续，日内 A 股止跌，市场避险情绪降温，美重要数据公布在即，市场维持谨慎 [10] - 日内现货涨 110 至 86115，现货升水涨 15 至 85，铜价跌至 8.6 万刺激下游采购情绪抬升 [10] - LME0 - 3 contango 结构扩大至 35，国内现货进口亏损 270 附近，进口亏损缩窄预计进口货源补充增加 [10] - 短期现货需求支撑铜价，宏观面影响大，美股抛售、日债收益率攀升、美重要数据将公布，预计铜价底部震荡 [10] 行业要闻 - 2025 年 1 - 9 月全球主要铜企产量分化，必和必拓产量 105.09 万金属吨同比增 6.0%，力拓集团产量 53.77 万金属吨同比大增 21.03%，五矿资源产量 34.55 万金属吨同比增幅达 44.84%，自由港麦克莫兰产量同比降 8.8%，嘉能可产量同比大降 23.54%；增长主力来自选矿厂效率提升、地下矿产能爬坡及稳定运营；多数企业维持全年产量指引，智利国家铜业因安全事故下调年度目标 [11] - 科菲科技与刚果（金）LEDYA 集签订 60kt/a 铜选冶化项目工程总承包合同，每年处理 200 万吨矿石，一次性建成年产 6 万吨铜量铜精矿，配套粗铜与烟气制酸系统分两期建设，最终达 6 万吨/年粗铜及 18 万吨/年工业硫酸产能，预留扩建空间，项目建成推动铜资源利用转化，后续还将投建湿法精炼生产线等 [11][12] - 自由港麦克莫伦计划明年 7 月前重启印尼 Grasberg 铜金矿生产，该矿今年 9 月因事故停产；预计 2026 年铜和黄金总产量与 2025 年持平约 10 亿磅铜和 90 万盎司黄金，2026 - 2027 年产量增加，2027 - 29 年平均年产量约 16 亿磅铜和 130 万盎司黄金 [12]

投资评级 - 行业投资评级为“强于大市”（维持）[2] 核心观点 - 报告核心观点为“铜铝需求好转，关注锑市改善” [1] 铜市场 - 当周LME铜/SHFE铜收于10851、86900美元/吨，周环比分别上涨1.2%和1.1% [4] - 当周进口铜精矿TC为-42.0美元/干吨，加工费深陷负值区间，凸显铜矿现货供应紧张 [4] - 当周精铜杆企业开工率为66.88%，环比上升4.91个百分点，但同比下降15.92个百分点，显示下游需求呈现回暖态势 [4] - 10月中国电解铜产量环比减少2.94万吨，环比下降2.62%，同比增加9.63% [4] - 11月将有5家冶炼厂检修，涉及粗炼产能150万吨，预计检修影响量为4.8万吨 [4] 铝市场 - 当周LME铝/SHFE铝收于2833、21840美元/吨，周环比分别为-0.3%和+1.0% [4] - 供给端10月电解铝开工率维持98.2%的相对高位 [4] - 需求端，当周铝加工企业综合开工率周环比上升0.4个百分点至62.0% [4] - 当周铝锭、铝棒社会库存分别为62.1万吨（周环比-0.1万吨）和13.90万吨（周环比-0.15万吨） [4] - 10月全国新能源汽车销售约140万辆，同比和环比分别增长17%和8%，Q4新能源汽车产销持续向好支撑铝需求 [4] - 电网订单落地改善铝线缆开工，支撑铝需求改善 [4] 黄金市场 - 当周SHFE黄金/COMEX黄金收于953.2元/克、4084.4美元/盎司，周环比分别上涨3.5%和1.9% [4] - SPDR黄金ETF净持仓量为1044吨，周环比增加1.9吨，表明当周对黄金的投资偏好略有回暖 [4] - 美联储官员近期表态偏鹰，对于12月是否降息仍有较大分歧 [4] 小金属市场 - 当周氧化镨钕/氧化镝收于66.8、151万元/吨，周环比分别下跌1.5%和2.6% [4] - 新能源汽车终端支撑需求，下游企业补库推升氧化镨钕价格 [4] - 当周国内锑锭价格收于14.94万元/吨，周环比下跌1.3% [4] - 商务部公布《2026—2027年度钨、锑、白银出口国营贸易企业申报条件及申报程序》，当周部分锑品报价回暖 [4] - 当周钨精矿价格收于31.90万元/吨，周环比上涨1.8%，短期供需矛盾难以扭转，APT等原料流通紧张 [4] 钢铁市场 - 当周SHFE螺纹钢/SHFE热卷收于3053、3256元/吨，周环比分别上涨0.6%和0.3% [5] - 当周五大钢材品种供应834.38万吨，周环比减少22.36万吨，总库存为1477.34万吨，周环比减少26.23万吨，周消费量为860.60万吨，周环比减少6.33万吨 [5] - 当周DCE铁矿石/DCE焦炭收于773、1670元/吨，周环比分别上涨1.6%和下跌5.0% [5] - 西芒杜项目正式投产，预计在“十五五”期间逐步释放产能，保守估计2026年南北区块合计产量将达到2000万吨 [5] 配置建议 - 铜板块建议关注紫金矿业、洛阳钼业、中国有色矿业、金诚信 [8] - 黄金板块建议关注赤峰黄金、紫金黄金国际、山东黄金 [8] - 铝板块建议关注神火股份、云铝股份、中国铝业 [8] - 小金属板块建议关注稀土企业北方稀土、中国稀土、广晟有色，锑生产企业华钰矿业、兴业银锡、湖南黄金，以及钨业企业中钨高新、厦门钨业、章源钨业 [8] - 钢铁板块建议关注宝钢股份、华菱钢铁、南钢股份、包钢股份、首钢股份 [8]

有色板块市场表现 - 11月20日A股有色板块高开震荡，有色50ETF（159652）盘中涨0.52%，早盘一度涨近2%，成交额超9000万元，逼近昨日全天成交额[1] - 成分股表现分化，中矿资源涨超5%，华友钴业涨1.85%，中国铝业涨1.55%，而中金黄金跌1.28%，山东黄金跌1.07%[1][3] - 中信有色金属行业指数年内涨幅达79.47%，大幅领先其他行业[5] 锂市场动态与前景 - 碳酸锂期货主力合约于11月19日盘中突破10万元/吨，现货价格回暖势头明显[2] - 赣锋锂业董事长预计，若明年需求增速超过30%-40%，供应将无法平衡，碳酸锂价格可能突破15万-20万元/吨[2] - 盛新锂能与华友控股签署协议，约定2026年至2030年供应锂盐产品22.14万吨，以10万元/吨估算订单价值超220亿元[5] 其他金属市场动态 - COMEX黄金期货微跌，美联储会议纪要显示决策层对降息存在分歧，市场预计12月降息可能性仅30%左右[5] - LME铜价延续冲高，智利铜业委员会预计2026年铜价平均达每磅4.55美元，创历史纪录，主因矿山事故导致供应减少[5] 有色金属行业驱动因素 - 全球宏观不确定性提升，包括美国关税政策重塑贸易格局及地缘冲突，实物资产重要性提升[5] - 需求韧性好于预期，绿色转型大势利好下游需求，逆全球化下资源储备建设和产业分工转移提供区域需求亮点[6] - 供给侧扰动不断，全球多家大型矿山发生运营问题，如印尼格拉斯伯格矿区因泥石流停工，暴露资源供应脆弱性[6] 中长期行业展望 - 地缘政治博弈、资源安全诉求和新兴需求增长有望成为商品市场三重奏，上游投资下行周期持续近10年抑制供给弹性[7] - 能源转型和储备建设大势所趋，预计到2030年绿色需求在全球铜需求中占比从2025年17%提至24%，在铝需求中占比从15%提至25%[8] - AI算力需求指数型增加及新兴经济体工业化进程，如印度和“一带一路”国家，或开启下一轮商品超级周期[9] 有色50ETF产品特征 - 有色50ETF（159652）标的指数铜含量达33%，金含量达13%，金铜含量合计46%，龙头集中度高，前五大成分股集中度达38%[9][10] - 该指数2022年至今累计收益率达36%，最大回撤为-42%，表现优于同类指数[11] - 指数当前市盈率为23.74倍，相比5年前下降61%，同期指数累计涨幅131%，涨幅由盈利驱动而非估值提升[12]