文章核心观点 - 创新药行业出海正从概念阶段进入实际兑现阶段，2025年License out总金额预计超过1200亿美元 [1] - 政策端对创新药和医疗器械提供全链条支持，行业多个细分领域正迎来发展拐点或改善预期 [1] - 创业板医药ETF（159377）跟踪的创医药指数聚焦于研发投入高、创新能力强的医药上市公司，旨在反映兼具成长性与科技属性的行业领先企业表现 [1] 创新药领域 - 创新药出海进入兑现阶段，2025年License out总金额预计超过1200亿美元 [1] - 政策端提供全链条支持，首次增设商业保险目录，与医保形成“双轨制”支付格局 [1] 医疗器械领域 - 行业政策扰动逐步出清，高值耗材和医疗设备已率先走出拐点 [1] - 国产化率持续提升，其中医疗设备国产化率已突破87% [1] - 体外诊断和低值耗材领域有望在2026年实现边际改善 [1] 原料药与仿制药领域 - 原料药板块处于周期底部，多数品种价格已筑底 [1] - 伴随“专利悬崖”到来，仿制药及配套的原料药增量空间可期 [1] 消费医疗与内需板块 - 中药、生物制品等内需板块有望逐步走出低谷 [1] AI+医疗与前沿技术 - AI+医疗领域政策密集发布 [1] - 脑机接口被列为“十五五”重点产业，非侵入式产品商业化进程正在加速 [1] 相关金融产品 - 创业板医药ETF国泰（159377）跟踪创医药指数（399275），该指数单日涨跌幅可达20% [1] - 创医药指数从生物制药、化学制药、中药及医疗服务等细分行业中，筛选研发投入较高、创新能力突出的上市公司证券作为样本 [1] - 该指数旨在反映兼具成长性与科技属性的医药行业领先企业的整体表现 [1]

港股通创新药ETF市场表现 - 12月23日，港股通创新药ETF（520880）盘中一度上涨1.53%，收复10日均线，实时成交额超过1.4亿元 [1] - 该ETF盘中价格达到0.528元，上涨0.005元，涨幅0.96% [2] - 其标的指数恒生港股通创新药精选指数当前IOPV（基金份额参考净值）为0.5289元，ETF交易价格存在-0.17%的折价 [2] 创新药板块及成份股表现 - 板块内创新药龙头公司股价集体上涨，石药集团涨幅超过5%居首，三生制药、恒瑞医药、荣昌生物等多只股票涨幅超过2% [1] - 在港股通创新药ETF的持仓中，石药集团（权重8.47%）当日上涨5.35%，三生制药（权重7.24%）上涨2.37% [2] - 恒生港股通创新药精选指数前十大成份股权重合计高达72.57%，龙头优势显著，其中百济神州权重最高，为11.51% [4] 行业观点与投资逻辑 - 中泰证券指出，本轮创新药行情与2019-2021年的区别在于，创新药出海已从“叙事”进入真正兑现阶段，交易金额屡创新高，反映了中国创新能力从“量”到“质”的跃迁 [2] - 国内政策端持续全链条支持创新药，首次增设商保目录，为行业打开了支付空间 [2] - 长江证券认为，医药行业尤其是创新药已经步入新一轮的政策支持发展新周期 [3] - 应关注两类优质创新药资产：一是“硬创新”资产，二是具备较强出海潜力的资产 [3] 港股通创新药ETF产品特征 - 该ETF被动跟踪恒生港股通创新药精选指数，该指数具备三大独特优势：1) 纯粹覆盖创新药研发公司，不含CXO企业；2) 前十大创新药龙头权重超过72%；3) 对流动性较差的成份股强制降权以管控尾部风险 [3] - 自9月开启的阶段调整已持续3个多月，板块高位风险得到充分释放，ETF当前场内价格接近上市初期，被认为具备一定的配置性价比 [3] - 该ETF是T+0交易品种，且为两融标的 [5] 其他相关ETF产品比较 - 全市场唯一药ETF（562050）聚焦A股50大龙头药企，在重仓创新药（约60%权重）的同时，还有约25%的权重配置于具有高股息、走势稳健特性的中药板块，旨在对冲创新药的高波动，降低整体波动率及回撤 [4] - 港股通医疗ETF华宝（159137）重仓京东健康等稀缺医疗龙头，其CXO（医药研发外包）含量超过37% [5] - A股医疗ETF（512170）规模达253亿元，为全市场最大医疗主题ETF，其CXO含量超过25% [5]

港股医药板块市场表现 - 周二早盘港股医药板块小幅探底后快速走强，石药集团、三生制药、荣昌生物、恒瑞医药等涨幅居前 [1] - 热门ETF港股创新药ETF（159567）截至9:59上涨1.27%，有望冲击三连阳，成交额超2.9亿元 [1] - 本月以来，港股创新药ETF（159567）份额增加了5.87亿份，累计净流入资金逾4.8亿元 [1] 行业发展趋势与驱动因素 - 本轮创新药行情区别于2019-2021年，创新药出海从“叙事”进入真正兑现阶段，交易金额屡创新高 [1] - 行业创新能力正经历从“量”到“质”的跃迁 [1] - 国内政策端持续全链条支持创新药，首次增设商保目录，打开了支付空间 [1] 相关投资产品信息 - 港股创新药ETF（159567）跟踪国证港股通创新药指数，旨在反映港股通范围内创新药领域上市公司的运行特征 [1] - 场外投资者可通过港股创新药ETF联接基金（A类：023929，C类：023930）布局港股创新药板块 [1]

文章核心观点 - 2025年AI、创新药、新消费“三剑客”引领市场行情，相关个股及主题基金取得惊人涨幅，部分基金经理自2023年起已超前布局 [1][3][4] - 市场在狂欢后开始审视估值与盈利能力的匹配度，新消费板块下半年已出现显著回调与分化，而AI与创新药估值被认为相对合理 [1][11][12][13] - 展望2026年，AI与创新药仍被看好为投资主线，但行情节奏把控和标的选择难度将提升，新消费投资将更注重商业模式与盈利可持续性 [14][15][16] 2025年市场表现与基金经理布局 - **AI板块表现**：以DeepSeek为代表的技术创新带动板块涨停潮，龙头股新易盛、中际旭创、天孚通信截至12月22日累计上涨463.08%、402.48%、244.58% [3] - **创新药板块表现**：政策东风下国产创新药迎来飞跃，药明生物、药明康德、恒瑞医药截至12月22日年内涨幅依次为88.72%、69.86%、33.22% [5] - **新消费板块表现**：泡泡玛特旗下Labubu等带动“谷子经济”，老铺黄金、泡泡玛特、蜜雪集团截至12月22日年内涨幅依次为197.7%、126.02%、114.81% [5] - **基金经理超前布局**：融通基金李进自2023年初通过产业链调研（如光模块“每周爆单”）聚焦AI；长城基金梁福睿基于对医药行业长期趋势研判，重点布局创新药 [3][4] - **基金业绩盛宴**：截至12月22日，共有137只基金年内收益率翻倍，永赢科技智选混合A/C以231.72%、229.69%的收益率排名首位，其重仓股悉数押注AI算力 [6] 公司业绩与估值分析 - **上半年营收高增长**：2025年上半年，泡泡玛特营业收入达138.763亿元，同比增速204.4%；新易盛营业收入104.37亿元，同比增长282.64%；药明康德营业收入207.99亿元，同比增长20.64% [11] - **新消费板块下半年回调**：截至12月22日，港股老铺黄金、泡泡玛特、蜜雪集团下半年分别下跌29.38%、24.31%和15.37%，部分基金三季度末前十大重仓股中已无泡泡玛特 [12] - **估值观点分歧**：新消费龙头在二季度估值已较充分反映未来成长预期，且部分公司中报业绩未达预期，估值偏高 [12]；AI基础设施层（光模块、算力芯片等）已验证真实业绩增长，估值被认为合理而非泡沫 [13]；创新药行业在贝塔式反弹后，整体估值已回归至相对合理区间 [13] 投资策略与风险考量 - **投资方法论**：景顺长城郭琳布局前考量产业趋势持续性、宏观“黑天鹅”事件及全球流动性问题 [7]；长城基金梁福睿采用“三周期共振”策略，寻找产业周期、公司成长周期和资本市场周期共振的公司 [7] - **基金配置策略**：部分绩优基金实现多赛道覆盖，如安信洞见成长混合和融通产业趋势臻选股票在AI、创新药及新消费板块均有布局，年内收益率实现或几近翻倍 [9]；融通产业趋势臻选股票在2025年一季度加大AI算力、应用配置，二季度增加人工智能算力和创新药板块，同时调整消费持仓 [9] 2026年行业展望 - **AI板块展望**：预计市场将从2025年的极致行情走向均衡，AI中长期趋势仍在加速推进，更多AI智能体落地和商业化变现将是重点，泛科技领域仍是2026年投资主线之一 [14] - **创新药板块展望**：2026年创新药赛道仍将延续良好表现，尤其上半年表现有望较好，但行情节奏把控和标的选择难度将高于2025年 [15] - **新消费板块展望**：投资将从短期叙事回归商业模式与盈利壁垒，行业将向健康化、新实用主义和情绪消费三大趋势，以及智能化和消费出海两个维度发展 [16]

行业与公司表现 - 恒生医疗保健指数在2024年经历大幅波动，从年初开盘的2331.02点升至9月年内最高点4726.41点，区间累涨102.76%，随后回调，截至12月22日较高点下跌19.06% [1] - 在港股创新药牛市推动下，和誉-B作为板块内股价拉升第一梯队，年内股价最大涨幅高达370.95%，尽管后续受板块震荡影响有所回落 [1] 核心产品获批上市 - 公司核心品种匹米替尼（商品名：贝捷迈）于12月22日获中国国家药品监督管理局批准其全球首个新药上市申请，该药基于全球III期MANEUVER研究的积极数据 [2] - 贝捷迈是公司自主研发的1类新药，也是中国首个自主研发的腱鞘巨细胞瘤系统性治疗药物，具备FIC/BIC潜质，其获批填补了国内该疾病药物治疗的空白 [5] - 该药NDA申请于2024年6月获受理，并在约6个多月后实现零发补获批，期间顺利通过了国家药品审评检查中心首次赴海外临床中心的现场核查 [6] 产品临床数据与价值 - 在欧洲肿瘤内科学会2025年年会上，公司以口头报告形式展示了匹米替尼全球III期MANEUVER研究的长期数据，结果显示其在腱鞘巨细胞瘤患者中展现出强劲而持久的肿瘤缓解疗效，安全性得到进一步验证 [6] - 匹米替尼是首个中国自主研发并获批上市的CSF-1R抑制剂，此前已获中美欧多国监管机构突破性疗法认定，作为该赛道全球潜在BIC药物，其在腱鞘巨细胞瘤适应症表现突出，在cGVHD等多种适应症上还有更大想象空间 [7] - 该药被市场视为“十亿美元分子”，2023年底公司与默克达成一项BD交易，并于2024年初获得7000万美元首付款，2024年4月默克支付8500万美元行使全球商业化选择权，交易总额可能高达6.06亿美元 [7] 市场竞争与销售潜力 - 匹米替尼主要用于治疗不适合手术的腱鞘巨细胞瘤，该病发病率约43/100万，目前市场主要竞品为第一三共的培西达替尼，该药2023年营收达53亿日元，但存在严重肝毒性并被FDA“黑框警告” [8] - 招商证券国际报告认为，匹米替尼是全球疗效最优的CSF-1R小分子，默克对其寄予厚望，有望在全球做到接近15亿美元的高峰销售收入 [8] 研发管线与公司发展 - 公司聚焦肿瘤精准治疗与免疫治疗，已建立22条具有全球竞争力的差异化创新研发管线，覆盖EGFR、FGFR、CSF-1R、PMRT5等热门靶点 [9] - 管线内第二款“十亿美元分子”候选药物为全球FGFR4抑制剂同类FIC药物的依帕戈替尼，此外，口服小分子PD-L1抑制剂ABSK043、KRAS G12D抑制剂ABSK141和FGFR2/3抑制剂ABSK061等也在近期刷新了研发里程碑 [9] - 匹米替尼获批上市后带来的稳定收入与现金流，有望反哺公司创新研发，加速管线内重磅品种落地，完善公司创新闭环 [9] 股东回报与估值 - 公司是港股18A中少数持续通过注销式股票回购回馈投资者的创新药企，2024年3月董事会批准动用2亿港元回购股份，年初至今已累计回购39次，回购数量达1022.90万股，合计8466.71万港元 [10] - 对比已商业化的港股Biopharma公司，如康方生物和亚盛医药的PS估值分别为39.07倍和49.16倍，而和誉对应PS估值仅13.38倍，存在明显的估值上望空间 [10] - 核心品种获批标志着公司迈入商业化造血新阶段，未来在“十亿美元分子”放量带来的现金流支持下，有望加速构建差异化创新闭环，并向国际头部Biopharma加速跃迁 [10]

行业与市场表现 - 恒生医疗保健指数在2023年经历大幅波动，从年初开盘的2331.02点升至9月年内最高点4726.41点，区间累计涨幅达102.76%，随后回调，截至12月22日较高点下跌19.06% [1] - 在港股创新药牛市推动下，和誉-B作为板块内股价拉升第一梯队，年内股价最大涨幅高达370.95%，尽管后续受板块震荡影响出现回落 [1] 核心产品获批与价值 - 公司核心品种盐酸匹米替尼胶囊于12月22日获中国NMPA批准全球首个新药上市申请，该药是公司自主研发的1类新药，也是中国首个自主研发的腱鞘巨细胞瘤系统性治疗药物 [4] - 匹米替尼是一款具备FIC/BIC潜质的重磅“十亿美元分子”，其获批标志着该产品正式踏出全球商业化第一步，并填补了中国在腱鞘巨细胞瘤药物治疗领域的空白 [4] - 该药从NDA获受理到零发补获批仅用时约6个多月，审批效率高，期间还顺利通过了国家药监部门首次赴海外临床中心的现场核查 [5] 临床数据与学术认可 - 在欧洲肿瘤内科学会年会2025上，公司以口头报告形式展示了匹米替尼全球III期MANEUVER研究的长期疗效和安全性数据 [5] - 研究结果显示，匹米替尼在腱鞘巨细胞瘤患者中展现出强劲而持久的肿瘤缓解疗效，临床结局评估显示具有临床意义的持续改善，安全性数据与既往分析一致，验证了其长期治疗的可行性 [5] - 该药此前已获得中美欧多国监管机构的突破性疗法认定，是全球CSF-1R抑制剂赛道的潜在BIC药物 [6] 商业合作与市场潜力 - 2023年底，公司与跨国药企默克就匹米替尼达成一项BD交易，交易结构为“高首付、高里程碑、高分成”，并于2024年初获得7000万美元首付款 [6] - 2024年4月1日，默克宣布行使全球商业化选择权，支付8500万美元锁定匹米替尼全球权益，加上后续潜在的研发与销售里程碑付款，交易总额可能高达6.06亿美元 [6] - 腱鞘巨细胞瘤发病率约为每百万人43例，目前市场主要竞品为第一三共的培西达替尼，该药2023年营收达53亿日元，但存在严重肝毒性并被FDA“黑框警告” [7] - 招商证券国际报告认为，默克对匹米替尼寄予厚望，其全球年销售峰值有望接近15亿美元 [7] 研发管线与公司战略 - 公司聚焦肿瘤精准治疗与免疫治疗，已建立22条具有全球竞争力的差异化创新研发管线，覆盖EGFR、FGFR、CSF-1R、PMRT5等热门靶点 [8] - 管线中多款在研药物具备“同类最优”或“全球首创”潜力，例如全球FGFR4抑制剂同类FIC药物依帕戈替尼，被认为是公司第二款“十亿美元分子” [8] - 2023年12月以来，公司多个管线品种取得新进展，包括口服小分子PD-L1抑制剂ABSK043、KRAS G12D抑制剂ABSK141和FGFR2/3抑制剂ABSK061 [8] - 核心产品商业化带来的稳定收入与现金流，有望反哺公司研发，加速创新管线重磅品种落地，完善公司创新闭环 [8] 股东回报与估值比较 - 公司是港股18A公司中少数通过持续注销式股票回购回馈投资者的创新药企，2023年3月董事会批准动用2亿港元回购股份 [9] - 2023年初至报告期，公司已累计回购39次，回购数量达1022.90万股，合计金额8466.71万港元 [9] - 与已商业化的港股Biopharma公司相比，康方生物和亚盛医药的市销率估值分别为39.07倍和49.16倍，而和誉的市销率估值仅为13.38倍，存在明显的估值上望空间 [9]

港股新股暗盘表现冰火两重天 - 2025年12月22日，港股三只新股暗盘表现差异巨大，呈现冰火两重天格局 [1] - 诺比侃暗盘收涨275.75%，轻松健康暗盘收涨127.95%，而翰思艾泰-B暗盘仅涨2.06% [2] 诺比侃表现强劲 - 诺比侃暗盘收报300.60港元/股，每手50股，不计手续费一手赚11030港元 [3] - 暗盘总成交额达6522.27万港元 [3] - 公司成立于2015年，专注于人工智能技术和数字孪生，在AI+交通、AI+能源及AI+城市治理等领域提供软硬一体化解决方案 [3] - 2022年至2024年营收分别为人民币2.53亿元、3.64亿元及4.03亿元 [3] - 同期利润分别为人民币6316.1万元、8856.6万元及1.15亿元 [3] - 号称是中国第二大AI+供电检测监测系统提供商 [3] - 公开发售阶段获得超过150倍认购 [3] 轻松健康表现亮眼 - 轻松健康暗盘收报51.7港元/股，每手200股，不计手续费一手赚5804港元 [4] - 公司位于“AI+健康”赛道，提供数字综合健康服务及健康保险解决方案 [2][4] - 截至2025年6月30日，平台共计拥有1.68亿名注册用户 [4] - 公开发售获得超过1000倍超额认购，市场关注度极高 [4] 翰思艾泰-B表现疲弱 - 翰思艾泰-B暗盘收报32.66港元/股，每手100股，不计手续费一手仅赚800港元 [4] - 公司为未盈利的生物科技公司，属于创新药赛道 [2][4] - 公开发售获得约2600倍超额认购，为三只新股中最高，并有7家基石投资者提前锁定约16%认购占比 [4] - 暗盘表现疲弱可能与近期港股创新药赛道表现低迷有关 [4] 2025年港股IPO市场回顾与2026年展望 - 2025年港股IPO显著回暖，主板约100家公司合计募资超2500亿港元 [5] - 2025年近七成新股首日报捷，全年共有16只新股累计涨幅超100% [5] - 优质稀缺标的获资金追捧，呈现“低中签率、高热度”特征 [5] - 金叶国际集团上市首日升幅330%登顶，西普尼、银诺医药-B首日升幅均达200% [6] - 长风药业一手收益近1.2万港元夺魁，映恩生物-B一手收益超1.1万港元 [6] - 瑞银预计2026年港股将迎来150—200只新股上市，募资额有望突破3000亿港元，继续蝉联全球IPO集资榜首 [5] - 德勤预测2026年港股全年约160只新股上市，融资超3000亿港元 [5] 新股投资策略与市场规律 - 四季度以来，新股首日破发率有所提升 [6] - 从历史数据看，港股打新主要收益往往由少部分优质高赔率个股贡献，因此精选标的重要性将在2026年更加凸显 [6] - 行业近期表现与IPO后收益正相关，当行业上涨幅度较大时，对应行业的IPO项目可能获得更高收益 [6] - 近期新股打新平均收益更高时，后续的IPO项目可能获得更好的开盘表现 [6] - 当近期新股开盘平均收益率超过30%时，后续IPO项目的平均收益反而可能下降，收益率过高可能是拐点信号 [6]

文章核心观点 - 当前中国A股市场正处于一轮“十年一遇”的“超级信心牛”之中，其驱动力来自政策放松、科技革命和流动性充裕，并承担着发展新质生产力、助力大国博弈和修复居民资产负债表三大历史使命 [2][3][4] 牛市级别与特征 - 此轮牛市被定义为“十年一遇”的史诗级别牛市，与2004-2007年的“周期牛”、2014-2015年的“改革牛”并列，是自2024年9月24日以来启动的“信心牛” [4] - 此轮牛市的主力龙头板块是以人工智能、芯片半导体、机器人、创新药、军工等新质生产力为代表的新经济板块，呈现出不同的时代特征 [4] - 从涨幅看，上证指数从去年最低点到12月22日涨幅达45%，创业板指数同期涨幅高达108.6% [6] - 从交易量看，市场从去年9月24日前的几千亿萎缩状态，发展到近期曾突破3万亿元 [7] - 从市值看，A股总市值从去年最低谷的70万亿元上涨至超100万亿元，创造了超过30万亿元的财富效应 [7] 牛市三大驱动力 - **政策驱动**：自2024年9月24日（924）成为宏观政策放松的历史性拐点，货币政策持续降息降准，楼市放松限购，财政推出10万亿元化债，加强民营经济保护，推出万亿水电站基建投资等，大幅超预期的政策提升了市场风险偏好，降低了无风险利率 [8] - **科技驱动**：以人工智能、机器人、芯片半导体、创新药等为代表的全球新一轮科技革命如火如荼，中国在硬科技领域取得进展，推动高风险偏好的成长股领涨 [9] - **流动性驱动**：在政策放松背景下，无风险利率持续下降，房地产市场销售不振导致居民“资产荒”，储蓄率上升，流动性淤积银行体系，在股市赚钱效应下，出现散户“存款搬家”和跑步入场迹象，例如9月上交所开户数环比8月增加28.7万户，9月M1同比增长7.2%，较8月回升1.2个百分点，银行存款定期化趋势逆转 [9] 牛市三大历史使命 - **支持新质生产力发展**：资本市场繁荣有利于为高科技、轻资产的新经济企业提供融资支持，自924以来已有一大批硬科技和新经济企业上市，这对内推动经济升级，对外抢占科技制高点至关重要 [11] - **助力大国博弈**：在中美博弈背景下，发展以人工智能、芯片半导体等为代表的“卡脖子”技术具有重大战略意义，繁荣的资本市场是支持这些技术发展的关键力量 [11] - **修复居民资产负债表**：2021年以来房地产市场进入长周期拐点，一二线城市房价跌幅20%-30%，三四线城市跌幅20%-40%，以顶峰时期约450万亿元市值计算，居民财富约缩水100万亿元，股市市值从不到70万亿元增长至超100万亿元，创造了30多万亿财富，有助于对冲房地产贬值缺口，带动消费复苏 [12][14] 市场前景与挑战 - 实现“长牛慢牛”对发展硬科技、经济复苏和居民财富效应意义重大，这需要宏观政策持续处于放松周期，包括继续降息降准、加大财政化债和新基建投资、巩固楼市止跌回稳以及加强民营经济保护 [16] - A股市场具有牛短熊长、暴涨暴跌的特征，历史数据显示A股牛市平均持续12.1个月，涨幅217.2%，而熊市平均持续27.8个月，跌幅56.4%，熊市持续时间是牛市的2.3倍 [18] - 需要监管好杠杆资金，并通过深层次改革完善资本市场基础制度，提高直接融资比重，以实现规范、透明、开放、有活力的市场，走向“长牛慢牛” [17][19] A股牛市历史规律复盘 - A股大牛市启动需要三大条件：政策转向、资金流入、估值低位，最初充满争议 [19] - A股牛市一般经历三个阶段：政策驱动、资金驱动、基本面驱动，牛市持续最终需要基本面和企业盈利支撑 [19] - 牛市上半场（平均6.3个月，平均涨幅59.41%）主要由政策、情绪和资金驱动，领涨板块多为国防、金融、周期，普涨为主 [20] - 牛市下半场（平均12.5个月，平均涨幅130.25%）主要靠基本面和企业盈利驱动，伴随板块轮动，领涨板块多为计算机、消费等成长属性板块 [21] - 牛市终结一般源于估值过高、政策转向、增量资金枯竭或经济复苏被证伪 [21] 宏观经济政策建议（债务大挪移） - 借鉴日本“资产负债表衰退”教训和美国应对危机的经验，提出重启中国经济复苏的关键在于实施“债务大挪移”战略，即通过扩张政府和央行资产负债表来减轻居民和企业债务压力，而非由微观主体独自承担 [22][23] - 具体三大政策抓手包括：1) 全力拼经济，持续降息降准、推动地方政府化债、实施以新老基建扩大内需、保护民营经济并重视资本市场发展 [24]；2) 组建规模5万亿元以上的大型住房收储保障银行，收购开发商库存用于保障房，缓解房企现金流和地方财政压力 [24]；3) 大力发展以人工智能、新能源、5G、数字经济、生物工程等为代表的新基建，打造中国经济新增长点 [24]

纪要涉及的行业或公司 * 全球大宗商品行业（特别是铜、石油等关键储备资源）[1][2] * 美国与中国宏观经济[1][2][4][5][6] * 美国财政与货币政策制定机构（如美联储）[1][2][3][5][7][8][9][10] * 中国A股市场[2][11][12] * 中国制造业（光伏、电力设备、化工、创新药）[13] * 中国消费行业（航空机场免税、旅游等平台类消费公司）[13] 核心观点与论据 **1 宏观经济周期类比：2026年与1978年高度相似** * **商品价格**：当前商品牛市与1978年类似，推动因素包括逆全球化与美元危机[2] 供给面临收缩风险（如2025年印尼铜矿矿难和地缘政治导致的出口禁运）[1][2] 需求受中美将多种商品列为关键储备资源的战略支撑，易引发逼仓[1][2] * **美国财政政策**：2026年特朗普可能通过“大美丽法案”进行减税以刺激经济，这与1978年卡特政府的财政扩张模式类似[1][2][5] * **美国货币政策**：预计2026年美联储主席可能偏鸽派，且独立性或受质疑，职责可能从控制通胀转向兼顾就业，类似1978年米勒时期[1][2][3][5] 米勒时期加息犹豫导致实际利率低（即便名义利率达9%或10%，但通胀同样在9%或10%左右），国际资本对美联储信任度降低，美元贬值[2][7] **2 中美经济走势与挑战** * **美国挑战**：面临滞胀消退后通胀二次上行、财政赤字扩大以及美联储独立性受损的挑战[1][5] “大美丽法案”的财政扩张效果待观察[1][5] * **中国走势类比**：2026年中国经济走势类似于1978年的日本，从工业化高速发展转向高质量发展，GDP增速中枢维持在5%左右[1][4] 经济结构相似，居民储蓄意愿强、信贷意愿低，社会总投资主要靠政府支撑[1][4][6] * **中国挑战**：需解决高质量发展问题，包括提升居民消费意愿、优化投资结构（提高民间投资积极性）、应对外部环境变化以及推动产业升级和技术创新[1][5][6] **3 货币政策与市场影响** * **美联储政策影响**：美联储启动RMP（再投资计划）后，短端利率下降，但市场只购买短债导致长端利率未能同步下降，限制了美股及科技股等长久期资产的估值[2][8] 未来美联储可能采取类似日本YCC（收益率曲线控制）的措施，购买长期债券以压低长端利率支撑资产估值，但将伴随美元走弱[9][10] * **美元走弱的影响**：将导致以美元定价的大宗商品在2026年全面上涨，商品价格分歧减少，油价有望抬升[2][11] 同时，人民币升值、中美息差收窄，将促使跨境资本流入人民币资产，提高其估值，并推动外资配置A股[2][11][12] **4 中国市场展望与投资重点** * **市场启示**：类似1978年日元升值和外资涌入推动日本股市上涨，中国站在工业化成熟期起点，有望迎来金融化慢牛，跨境资本回流、人民币升值及外资配置将推动市场发展[12] * **重点关注领域**：应关注顺周期领域，包括具备出口优势的制造业（光伏、电力设备、化工、创新药）以及经营杠杆较大的平台类消费公司（如航空机场免税、旅游）[13] 大宗商品牛市也值得期待[13] 其他重要内容 * 美国经济进入软着陆预期，但需应对后续的通胀二次上行[5] * 中国目前面临货币弱复苏局面，居民信贷贡献程度较低，但未来可能会逐步改善[4] * 长端利率无法下降，将使美国的债务问题和美股泡沫问题逐渐显现[8]

市场表现 - 截至收盘，恒生港股通创新药指数与中证港股通医药卫生综合指数均下跌0.8% [1] - 中证生物科技主题指数下跌0.4% [1] - 中证创新药产业指数与沪深300医药卫生指数均下跌0.3% [1][8][16] - 恒生创新药ETF（159316）全天净申购达2200万份，上周合计“吸金”超1亿元 [1] 行业指数构成 - 中证港股通医药卫生综合指数聚焦港股医疗卫生行业龙头，由50只医疗器械、生物药品、化学药及其它医药卫生行业的港股通股票组成 [3][4] - 中证创新药产业指数聚焦A股创新药龙头，由不超过50只主营业务涉及创新药研发的公司股票组成 [6] - 中证生物科技主题指数聚焦A股生物科技龙头，由不超过50只业务涉及基因诊断、生物制药、血液制品及其它人体生物科技的公司股票组成 [11] - 沪深300医药卫生指数聚焦A股医药卫生行业龙头，由沪深300指数样本中属于医药卫生行业的公司股票组成，覆盖化学制药、医疗服务、医疗器械等细分环节 [14] 行业观点 - 本轮创新药行情区别于2019-2021年，创新药出海已从“叙事”进入真正兑现阶段，交易金额屡创新高 [1] - 中国创新能力正经历从“量”到“质”的跃迁 [1] - 国内政策端持续全链条支持创新药，首次增设商保目录，打开了支付空间 [1]