国际油价走势及影响因素 - 国际油价8月震荡趋弱 地缘局势降温预期及OPEC+增产推动供应宽松压制油价 [1] - OPEC+计划9月每日增产54.7万桶 政策由保价转向放量 [1] - 原油市场呈现供大于求局面 油价运行中枢可能逐步下移 [1] 油价下行对炼化企业盈利影响 - 油价中枢下移优化化工板块成本端 民营大炼化企业盈利弹性有望释放 [2] - 以荣盛石化浙石化为例 油价80/70/60美元时理论净利润分别提升至53/107/138亿元 [2] 国内反内卷政策动向 - 工信部7月18日推动十大重点行业稳增长 淘汰落后产能 [2] - 中央政治局会议7月30日要求推进全国统一大市场建设 治理无序竞争和产能 [2] - 多部门政策推动石化化工行业供给侧改革 促进行业价值回归 [3] 反内卷政策实施效果 - 行业落后产能出清 竞争格局优化 产品进入有序竞争 盈利水平修复 [3] - 荣盛石化等聚酯瓶片头部企业7月起联合减产 调减产能缓解库存压力稳定价格 [3] 龙头企业战略应对措施 - 荣盛石化深化炼油-芳烃-烯烃全产业链协同 炼化一体化率全球领先 [3] - 加速高端化差异化布局 化工品年产能近6000万吨 覆盖超50种高附加值产品 [3] 行业投资前景 - 成本中枢下移及反内卷政策推动下 具备一体化规模化高端化优势的龙头企业盈利修复 [4] - 荣盛石化、恒力石化、东方盛虹等炼化一体化龙头企业长期投资价值凸显 [4]

国内外重点炼化项目价差 - 国内重点大炼化项目本周价差为2579元/吨 环比增加18元/吨或1% [2] - 国外重点大炼化项目本周价差为1077元/吨 环比减少33元/吨或3% [2] 聚酯板块运营数据 - POY/FDY/DTY行业均价分别为6789/7100/7986元/吨 环比分别上涨61/57/57元/吨 [1][2] - POY/FDY/DTY行业周均利润分别为35/-25/-34元/吨 环比分别改善18/16/16元/吨 [1][2] - POY/FDY/DTY行业库存为13.8/22.7/27.8天 环比分别下降2.3/0.6/0.4天 [1][2] - 长丝开工率达90.7% 环比微升0.1个百分点 [1][2] - 下游织机开工率为60.1% 环比提升2.1个百分点 [2] - 织造企业原料库存14.2天 环比增加1.9天 成品库存28.2天 环比减少1.8天 [2] 炼油板块价格走势 - 国内汽油/柴油/航煤价格本周出现下跌 [1][2] - 美国航煤价格本周同步下跌 [1][2] 化工板块表现 - PX均价为841.1美元/吨 环比上涨9.0美元/吨 [2] - PX较原油价差扩大至353.3美元/吨 环比增加5.3美元/吨 [2] - PX开工率84.6% 环比提升1.4个百分点 [2] 行业重点企业 - 民营大炼化及涤纶长丝领域主要上市公司包括：恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、桐昆股份、新凤鸣 [3]

投资评级 - 维持荣盛石化"买入"评级 [4] 核心观点 - 业绩短期承压但看好先进炼能长期弹性 2025年上半年营业收入1486.29亿元（同比-7.83%） 归母净利润6.02亿元（同比-29.82%） 其中Q2归母净利润0.14亿元（同比-95.52% 环比-97.67%）[1][2][4] - 芳烃板块盈利收窄拖累业绩 上半年纯苯理论毛利582元/吨（同比-710元/吨） PX理论毛利-517元/吨（同比-1037元/吨） 子公司中金石化亏损6亿元（同比增亏4亿元）[4] - 炼化行业进入存量竞争时代 国内原油一次加工能力政策红线为10亿吨 山东地炼开工率降至50% 预计2027-2028年出现炼能负增长[4] - 预测2025-2027年归母净利润17.53/27.22/41.55亿元（同比+142.0%/+55.2%/+52.7%） EPS 0.18/0.27/0.42元/股[4] 财务表现 - 毛利率分化明显 炼油产品毛利率22.6%（同比+4.0pct） 化工产品毛利率12.1%（同比-2.6pct） 聚酯产品毛利率1.5%（同比+0.16pct）[4] - 现金流改善 2025年预测经营活动现金流275.24亿元 货币资金预测增至217.86亿元（2024年末为148.33亿元）[7] - 净资产收益率持续提升 预测2025-2027年ROE为3.9%/5.8%/8.2%[5][7] 行业格局 - 政策推动落后产能出清 国家发改委强调加快淘汰低效炼能 税改压缩地炼生存空间[4] - 浙石化盈利韧性凸显 上半年实现净利润21亿元（同比+1亿元） 体现先进产能竞争优势[4]

炼化项目价差表现 - 国内大炼化项目价差环比增长0.7%至2579.3元/吨[8] - 国外大炼化项目价差环比下降2.9%至1077.5元/吨[8] 聚酯板块动态 - POY/FDY/DTY价格环比上涨约0.9%至6789/7100/7986元/吨[2] - 涤纶长丝开工率微增0.1个百分点至90.7%[2] - 织机开工率上升2.1个百分点至60.1%[2] - 织造企业原料库存增加1.9天至14.2天，成品库存减少1.8天至28.2天[2] 炼油板块价格变动 - 国内汽油/柴油/航煤价格下跌，价差收窄0.9/0.8/1.1美元/桶[9] - 美国航煤价格下跌，价差收缩1.1美元/桶[2] 化工板块趋势 - PX均价上涨9.0美元/吨至841.1美元/吨，价差扩大5.3美元/吨[2] - PX开工率上升1.4个百分点至84.6%[2] 公司市场表现 - 恒力石化近一周股价上涨12.7%，总市值1204亿元[8] - 桐昆股份近一月股价上涨24.1%，2025年预测PE为15.8倍[8] 原油市场数据 - 布伦特原油均价环比上涨0.8%至66.8美元/桶[8] - WTI原油均价环比下降0.4%至63.2美元/桶[8] 库存变化 - POY/FDY/DTY库存天数分别减少2.3/0.6/0.4天[2] - PTA库存天数维持在3.7天[9] 盈利预测 - 荣盛石化2025年预测归母净利润2895百万元，PE为34.6倍[8] - 新凤鸣2025年预测归母净利润1438百万元，PE为15.5倍[8] 区域价差对比 - 中国汽油价差环比下降52.2元/吨至4613.8元/吨[9] - 新加坡柴油价差环比下降78.0元/吨至908.0元/吨[9] 风险提示 - 项目实施进度不及预期[2] - 宏观经济增速下滑导致需求弱于预期[2] - 地缘风险引发原材料价格波动[2]

行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级 [1] 核心观点 - 大炼化行业价差表现分化 国内重点大炼化项目价差环比上升1.23%至2431.20元/吨 国外项目价差下降2.68%至1080.63元/吨 [2][3] - 聚酯产业链需求回暖 长丝产销提升带动库存去化 POY/FDY/DTY库存天数分别下降2.30/0.60/0.40天 [97] - 炼化公司股价表现强劲 近一周恒力石化涨12.72% 近一月桐昆股份涨24.09% [2][124] 价差表现 - 国内大炼化项目价差2431.20元/吨 周环比增加29.59元/吨(+1.23%) [2][3] - 国外大炼化项目价差1080.63元/吨 周环比减少29.81元/吨(-2.68%) [2][3] - 布伦特原油周均价66.83美元/桶 环比上涨0.75% [2][3] 炼油板块 - 布伦特原油价格67.73美元/桶 周涨1.88美元/桶 WTI原油63.66美元/桶 周涨0.86美元/桶 [2][12] - 国内成品油价格普跌 柴油/汽油/航煤周均价分别为6995.00(-20.71)/8093.86(-28.71)/5944.00(-34.29)元/吨 [12] - 海外成品油价格分化 北美汽油周涨78.95元/吨 东南亚柴油周跌54.52元/吨 [23] 化工板块 - 聚乙烯价格走强 LDPE/LLDPE/HDPE均价分别为9650.00(+114.29)/7342.29(+28.29)/8000.00(0.00)元/吨 [46] - EVA价格受供应缩减推动 周均价11071.43元/吨 环比上涨192.86元/吨 [46] - 丙烯腈价格回落 周均价8700.00元/吨 环比下跌100.00元/吨 [60] 聚酯板块 - PX CFR中国周均价5975.48元/吨 环比上涨40.69元/吨 开工率84.63% [78] - PTA社会库存降至81.48万吨 环比减少5.93万吨 开工率72.90% [90] - MEG华东库存49.78万吨 环比下降3.67万吨 开工率72.41% [89] - 涤纶长丝盈利改善 POY单吨盈利58.43元 环比增加15.89元 [97] 公司表现 - 六大炼化公司近一周全部上涨 恒力石化(+12.72%)涨幅居首 [2][124] - 近一月桐昆股份(+24.09%)和新凤鸣(+21.48%)涨幅领先 [2][124] - 信达大炼化指数自2017年9月以来累计上涨39.08% 跑赢石油石化行业指数(+22.48%) [125]

**恒力石化 20250820 电话会议纪要关键要点** **1 公司概况与业绩表现** - 恒力石化通过优化装置、灵活经营和成本管控克服乙烯装置检修等挑战，保持行业领先地位[2] - 2025年上半年预计实现归母净利润30.5亿元，其中二季度单季度归母净利润10亿元[4] - 二季度盈利主要来自经营性活动，尽管面临需求偏弱、成本复杂等挑战[4] **2 行业动态与政策影响** - 炼化行业迎来积极变化：国内反内卷政策加码，海外产能退出（欧洲、日韩）[6] - 韩国计划减少乙烯产能270-370万吨（占总产能25%），引发市场活跃，下游采购意愿增加[7] - 中国反内卷政策针对20年以上且低于200万吨规模的小炼油企业，旨在优化产业结构[8] - 辽宁和江苏出台老旧产能政策，可能淘汰约30%产能（200万吨以下装置）[16] **3 产品市场分析** - **PTA市场**： - 新增产能投放完毕，总产能达8,800万吨，装置利用率78%-79%，开工量约6,600万吨[11] - 加工费维持历史最低水平（每月平均169-168元），市场可能迎来行情[11] - 日本完全退出PTA生产，中国成为全球最大供应商（占全球90%以上）[22] - **乙烯行业**： - 中国新增产能规模多为100-150万吨，采用多路径原料[3] - 恒力乙烯三烯收率和原油转化率高于同行5个百分点[18] - 2025年乙烯利润表现良好，但2026-2027年新建装置投产可能带来阵痛[19] - **燃料油市场**： - 供应偏紧，裂解价差不佳导致电厂开工不足[13] - 中小链厂经营压力大，开工负荷仅65%左右[13] **4 市场供需与库存** - 短期销售预计出现补库现象，行业库存水平极低（如MTBE产品新加坡客户一次性采购2万吨）[12] - 燃料油市场等待转机，生产和销售不理想[13] - 中国化工产品由进口国转变为出口国（如PX实现自给自足）[24] **5 行业竞争与自律** - PTA行业集中度高，恒力、逸盛等六家企业合计产能7,000多万吨[25] - 行业连续亏损背景下，主要企业可能采取自律行为维护市场稳定[25] - 反内卷政策推动行业自律，需求端旺盛，供给端约束明显[26][28] **6 公司展望与投资机会** - 三季度行业需求旺季叠加宏观政策（宽财政、消费提升），景气度逐步回暖[5] - 恒力石化股价涨停反映市场认可，周期性拐点已至[27][29] - 反内卷政策对中游制造业（如化工）带来盈利趋势性改变，龙头企业受益[28] **7 其他重要信息** - 中国炼油行业处于十字路口，产能调整可能进一步影响市场[10] - 美国反对印度使用俄罗斯轻石脑油，这些原料涌入中国补充乙烯生产[18] - 全球化工供应链中，中国成为质量优良、交期迅速的供应中心[24]

财务表现 - 2025年上半年实现营业总收入559.60亿元，归母净利润2.27亿元 [2] - 研发支出达4.60亿元，同比增长23.97% [3] 产能布局 - 已形成800万吨/年炼化设计产能（文莱炼化项目一期）、2150万吨/年参控股PTA产能、1325万吨/年参控股聚合产能、30万吨/年PIA设计产能及40万吨/年己内酰胺参股产能 [2] - 文莱炼化项目一期是我国民营企业在海外最大的单体投资项目 [4] - 年产120万吨己内酰胺—聚酰胺产业一体化项目一期预计将于下半年投产 [4] 研发创新 - 报告期内提交300件发明专利申请，截至2025年6月30日有效授权专利566件（研发专利500件，智能制造专利66件） [3] - 累计参与制定、修订标准58项（国家标准14项，行业标准31项，团体标准13项） [3] 产品结构 - 差别化纤维产量占比提升至27%，差异化比例处于行业领先水平 [3] - 重点推广彩色丝、全消光、阳离子等差别化纤维产品 [3] - 加速布局生物可降解纤维及"逸泰康"等高附加值差异化产品的规模化应用 [3] 行业前景 - 2025年东盟地区GDP维持4.5%增速，高于全球平均水平 [4] - 东南亚地区预计将贡献全球能源需求增长的25% [4] - 公司在超仿棉聚酯纤维、透明锦纶材料等领域形成多项核心专利技术 [3]

财务表现 - 2025年上半年实现营业总收入55960亿元 归母净利润227亿元 [1] - 文莱炼化项目一期设计产能800万吨/年 参控股PTA产能2150万吨/年 聚合产能1325万吨/年 PIA设计产能30万吨/年 己内酰胺参股产能40万吨/年 [1] 研发与技术创新 - 2025年上半年研发支出460亿元 同比增长2397% [2] - 报告期内提交300件发明专利申请 截至2025年6月30日有效授权专利566件（研发专利500件 智能制造专利66件） [2] - 参与制定修订标准58项（国家标准14项 行业标准31项 团体标准13项） [2] - 差异化纤维产量占比提升至27% 重点布局生物可降解纤维及"逸泰康"等高附加值产品 [2] 项目进展与产能布局 - 文莱炼化项目一期（800万吨/年）是我国民营企业在海外最大单体投资项目 [3] - 广西120万吨己内酰胺-聚酰胺项目一期预计下半年投产 具备技术、一体化及产品结构优势 [3][4] 行业供需分析 - 2025年东盟地区GDP增速45% 高于全球平均水平 预计东南亚占全球能源需求增长25% [3] - 2025年东南亚炼油厂关闭产能80万桶/日 2026年成品油供需缺口将扩大至6800万吨 [3] 战略规划与增长驱动 - 通过"一滴油 两根丝"产业链强化成本优化与客户网络协同 [4] - 文莱项目受益于东南亚供需偏紧格局 聚酯行业景气度向好 [4]

行业投资评级 - 强大于市|维持 [1] 核心观点 - OPEC+9月增产54.7万桶/日，美原油、汽油双累库，能源价格下行，石化板块表现相对弱势 [2] - 持续关注反内卷进展，石化行业中老旧装置淘汰退出和更新改造的进展 [2] - 本周申万一级行业指数中，石油石化指数报收2283.32点，较上周下跌0.05% [2][3] - 中信三级行业指数中，油田服务表现最佳，涨幅3.77% [2][5] 原油市场 - 能源价格下行：布伦特原油期货和TTF天然气期货分别报收于66.33美元/桶和30.92欧元/兆瓦时，较上周分别下跌0.8%、4.0% [8] - 美原油库存上涨：原油和石油产品库存(不包括战略石油储备)1267347千桶，较上期增加7522千桶；库欣原油库存增加45千桶 [12] - 美成品油库存分化：汽油、航煤、馏分燃料油库存较上期分别增加1668、-620、714千桶 [12] 聚酯市场 - 涤纶长丝价格稳中有涨：POY、DTY、FDY价格分别为6750、7950、7100元/吨，价差分别较上周上涨184、154、254元/吨 [16] - 江浙织机涤纶长丝库存天数下降：FDY、DTY、POY库存天数分别为23.3、28.2、16.1天 [21] - 织机开工率上涨：涤纶长丝开工率和下游织机开工率分别为90.5%和58.0%，分别较上期增加-0.2和2.3% [21] 烯烃市场 - 样本聚烯烃现货价格平稳：PE、PP价格分别为7830、8050元/吨，较上周分别上涨0.51%和0% [25] - 聚烯烃库存上涨：聚烯烃石化库存77万吨，较上周五增加2万吨 [25] 投资标的 - 上游：地缘若未来再次给出原油溢价，则利好上游标的 [2] - 炼化：若需求好转，优供给、淘汰落后产能有所进展，则利好中游炼化 [2]

炼化价差 - 国内重点大炼化项目本周价差为2601元/吨，环比增长97元/吨（+4%）[2] - 国外重点大炼化项目本周价差为1110元/吨，环比增长11元/吨（+1%）[2] 聚酯板块 - POY/FDY/DTY行业均价分别为6729/7043/7929元/吨，环比分别+4/+32/-4元/吨[2] - POY/FDY/DTY行业周均利润为16/-40/-50元/吨，环比分别-2/+17/-6元/吨[2] - 长丝开工率为90.6%，环比下降0.6个百分点[2] - 织机开工率为58.0%，环比上升2.3个百分点[2] 炼油板块 - 本周汽油/柴油价格下跌[2] - 美国汽油/柴油价格下跌[2] 化工板块 - PX均价为832.1美元/吨，环比下降6.6美元/吨[2] - PX较原油价差为347.9美元/吨，环比增长3.3美元/吨[2] - PX开工率为82.9%，环比上升0.6个百分点[2] 相关上市公司 - 民营大炼化&涤纶长丝：恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、桐昆股份、新凤鸣[2]