铜市场 - 核心观点：宏观情绪偏暖叠加偏强的基本面与节前备货支撑，预计铜价有望维持高位震荡 [12] - 价格表现：周三晚沪铜主力回调至103,660元/吨，伦铜运行至13,311美元/吨附近 [2][12] - 宏观面：美国去年11月PPI、核心PPI同比涨幅为3%，高于预期，降息预期小幅下修；同时，美国去年11月零售销售环比增长0.6%，经济基本面维持韧性 [2][12] - 基本面：上期所铜仓单增加2.7万吨至14.9万吨，LME铜库存累库75吨至14.16万吨；铜价维持高位，终端订单清淡，消费疲软拖累库存持续回升 [2][12] - 价格展望：预计沪铜主力运行区间参考10.25-10.45万元/吨 [2][12] 镍与不锈钢市场 - 核心观点：印尼镍矿配额调整利多靴子落地短期提振镍价，但供需缺乏进一步矛盾，配额收紧预期前期已被消化 [3][12] - 行业动态：印尼能矿部将2026年镍矿RKAB配额调整至2.5亿至2.6亿吨 [3][12] - 市场展望：短期关注有色板块市场情绪，中长期关注印尼RKAB配额补充变更情况 [3][12] - 价格展望：沪镍2602参考区间140,000-165,000元/吨；不锈钢SS2603参考区间14,000-15,000元/吨 [3][13] 多晶硅市场 - 核心观点：市场情绪回落，供需双弱，多晶硅价格继续低迷并有累库趋势 [4][14] - 供应数据：infolink数据显示1月全球多晶硅排产将降至约11万吨左右 [4][14] - 需求面：光伏下游出口退税取消短期或利好抢出口，但对多晶硅需求的传导预计相对有限 [4][14] - 价格展望：PS2605预计运行区间43,000-53,000元/吨，操作上空单持有 [5][15] 铝市场 - 核心观点：有色金属整体偏强对情绪有支撑，但铝基本面偏弱使得上方压力仍存 [6][16] - 氧化铝市场：隔夜氧化铝震荡偏弱，现货价格略有下滑；供应端检修与新投并存，供应整体过剩，小幅回升至9600万吨左右；进口矿价格回落，企业生产成本下滑 [5][16] - 电解铝市场：随着铝价持续走高，持货商变现意愿增强，市场流通偏松；下游加工和终端消费畏高情绪较浓，初加工环节减产、停产现象有增加趋势；周三主流消费地铝锭库存环比增加0.35万吨，累库主要地为无锡 [6][17] - 价格展望：氧化铝05合约运行区间2,500-2,800元/吨；沪铝02合约运行区间24,500-25,200元/吨 [5][7][17][18] 锌市场 - 核心观点：短期有色普涨行情出现分化，观望补涨资金能否带动锌价突破整数关口 [8][19] - 宏观面：美国11月PPI数据增长超预期，零售销售亦超预期走强，宏观情绪多空交织 [8][19] - 基本面：国内加工费（TC）下行出现放缓迹象，周内TC报价低价在1,100元左右，1,000元以下接受意愿不强；受云南地区炼厂1月复产影响，月内锌锭供应环比增量为主；需求端，黑色表现低迷，镀锌等初端开工提振有限 [8][19] - 价格展望：沪锌主力合约运行区间参考24,500-25,500元/吨附近 [8][19] 铅市场 - 核心观点：供需维持两弱，预计铅价区间震荡为主 [8][20] - 供应侧：原生铅方面，TC表现承压，但炼厂检修计划调整缓和区域性紧缺；再生铅方面，废电瓶产出预期下滑，回收商挺价意愿回升，但安徽地区环保管控有望解除，再生供应整体变动有限 [8][20] - 消费侧：受新国标影响，终端消费者对新款车型接受意愿下滑，淡季氛围浓厚 [8][20][21] - 库存：国内社会库存节后小幅回升，绝对水平仍然偏低 [8][21] - 价格展望：沪铅主力合约运行区间参考17,000-18,000元/吨附近 [8][21] 铝合金市场 - 核心观点：现货表现一般，观望能否跟随沪铝形成突破 [9][21] - 宏观面：美国11月PPI数据增长超预期，零售销售亦超预期走强，宏观情绪多空交织 [9][21] - 基本面：原料端处于废铝回收淡季，但合金价格上涨带动冶炼利润上升；供需端，大小厂生产订单不一，下游需求订单环比下滑，现货成交由贸易商带动 [9][21] - 价差：AD-AL盘面主力价差低位企稳，保太报价涨至23,600元 [9][21] - 价格展望：铝合金主力合约运行区间参考23,000-24,000元/吨附近 [9][21] 贵金属市场 - 核心观点：贵金属价格处于高位，对消息面边际变动敏感，行情主要由乐观情绪与投机资金主导 [10][21] - 价格表现：黄金铂金小幅上涨，白银继续强势突破，钯金收跌表现较软 [10][21] - 支撑因素：市场对美联储独立性削弱的担忧加剧，以及美国最高法院对特朗普关税裁决迟迟未定，对贵金属价格起支撑作用 [10][21] - 压力因素：美国零售销售增速超预期显示经济坚挺，同时PPI数据超预期使得通胀担忧仍存，降息预期降温对贵金属形成压力 [10][21] - 价格展望：沪金2604参考区间1,010-1,060元/克；沪银2604参考区间22,000-24,500元/千克；广铂2606参考区间600-650元/克；广钯2606参考区间460-510元/克 [10][22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年全球宏观预期总体或略好于2025年，但依旧以结构化波动为主 [2][54] - 供应扰动或继续，矿产和冶炼错配矛盾爆发，长鞭效应传导至极致，供应端是铜价波动主要矛盾之一 [2][54] - 全球库存延续累库，有望对铜价高位行情性质定性为泡沫 [2][54] - 铜价处在康波泡沫阶段，处于多空转换的战略多头尾部和战略空头酝酿/伊始阶段 [2][54] 根据相关目录分别进行总结 行情简顾 - 2020 - 2025年铜价走势各异，2025年突破康波高点，沪铜年度上涨31.11%，伦铜上涨42.3%，主要突破上涨集中在4季度 [6] 2026年分析逻辑 - 供应层面，2026年TC长单价为0美元/吨，跌幅100%，原料端扰动至极致，国内铜冶炼“反内卷”措施强化或成大概率事件 [8] - 需求层面，全球处在库存周期底部，需求端难有大故事，海外宽松和新需求有利铜价但难成主导因素 [8] - 结论，2026年可能是关键转折之年，铜价性质或依旧为泡沫阶段，警惕泡沫的反V波动 [8] 全球经济与资本展望 中国 - 2026年作为十五五开局之年，有望带动中国在宏观波动中提振，但新周期需求不足，总体为弱周期 [9] - 从期货盘面看，2026年整体改善预期明显，但全年依旧为结构波动分化之年 [10] 美国 - 2026年是美联储降息收尾之年，利率周期趋势上转为上行周期 [11] - 缩表周期存在结束扭转可能性，货币政策和财政政策潜在变化或带来重要波动影响 [12] 基本面分析 供应端 - 上游矿产，资本支出增长，2025 - 26年为潜在产出时间拐折窗口，2026年原料增量有望来自矿山复产及扩建项目 [18][19] - 中游冶炼，反内卷预期强烈，2026年可能是TC转折之年，废铜供应增速存在不确定 [24][26] - 全球库存，2026年将延续累库，库存重建需价格脉冲实现 [28][29] 消费端 - 电力领域，传统电力保持稳定，绿电领域猛增势头降温，新兴产业长期提供需求增量但新需求暂难成主导 [36][37] - 房车领域，2025年汽车产销高景气，房地产持续筑底，地产行业对商品需求冲击严重，竣工增速难支撑铜需求 [39][40] 小结 - 供应端扰动是核心特征，2026年矛盾趋势难根本改变；需求不足是根本矛盾，新需求无法成为现实主导 [49] 技术分析研究 - 2001 - 2011年大繁荣 - 大衰退期间牛市结束，2016 - 至今大衰退 - 大萧条期间牛市或现名义高点 [51] - 大萧条市场行情特征为极端性脉冲 - 回落，需对铜价保持警醒 [51] 结论和建议 研究结论 - 2026年全球宏观预期略好于2025年，以结构化波动为主 [54] - 供应扰动继续，供应端是铜价波动主要矛盾之一 [54] - 全球库存延续累库，铜价处于康波泡沫阶段 [54] 操作建议 - 2021年高点为战略多头真正高点，2024 - 2025年或构造名义高点，上行周期面临尾部或结束 [55] - 操作上，泡沫阶段上行全面防御，重点抓取下行阶段 [55]

市场表现 - 截至2026年1月6日，国证有色金属行业指数强势上涨1.94% [1] - 成分股华友钴业上涨5.35%，中矿资源上涨4.73%，华锡有色上涨3.31%，东阳光、电投能源等个股跟涨 [1] - 有色ETF基金上涨1.65%，冲击4连涨，最新价报2.03元 [1] 公司业绩与商品价格动态 - 华友钴业预计2025年度实现归母净利润58.5亿元至64.5亿元，同比增长40.8%至55.24% [1] - 伦铜期货历史首次触及每吨13000美元整数关口 [1] - 铝价逾三年来首次突破每吨3,000美元 [1] - 镍价在12月录得2024年4月以来最大单月涨幅后，再度上涨1% [1] 行业观点与细分领域展望 - 铜：预计短期全球铜库存流向持续调整、铜矿端供给短缺逻辑持续强化、美联储中期宽松预期维持，铜价有望继续向上突破 [2] - 铝：氧化铝低位运行支撑单吨利润走扩，供给约束确定行业供给紧平衡，美联储降息周期中铝价有望持续突破 [2] - 黄金：权益市场PE（NTM）处于历史低位，关注黄金股的估值弹性 [2] - 白银：捕捉银价弹性 [2] - 稀土磁材：关注稀土板块的估值拔升机会 [2] - 锂：布局需求驱动下的锂资源板块，关注自供锂矿、关注量增潜力 [2] - 钴：供给驱动，政策的大手扭转供需格局，重视刚果金争夺钴定价权的决心 [2] - 镍：少有的成本定价大金属品种，等待供给端政策落地 [2] 指数与ETF信息 - 有色ETF基金紧密跟踪国证有色金属行业指数 [2] - 国证有色金属行业指数选取归属于有色金属行业的规模和流动性突出的50只证券作为样本，反映行业整体收益表现 [2] - 截至2025年12月31日，国证有色金属行业指数前十大权重股合计占比51.65% [3] - 前十大权重股包括紫金矿业、洛阳钼业、北方稀土、华友钴业、中国铝业、赣锋锂业、云铝股份、山东黄金、中金黄金、天齐锂业 [3] - 有色ETF基金场外联接代码为A：021296；C：021297；I：022886 [4]

黄金市场表现与驱动因素 - 伦敦现货黄金价格于12月24日有史以来首次站上4500美元/盎司，今年以来国际金价累计涨幅超70% [1] - 国内金价同步突破，上海黄金交易所现货黄金（Au99.99）价格在12月23日突破1000元/克后继续走高 [1] - 金价上涨动能来自多重因素：美国与委内瑞拉地缘关系调整、伊朗与以色列潜在冲突、俄乌冲突不确定性、美元疲软以及美联储降息预期升温 [1] - 机构观点认为金价仍处上行通道，原因包括：美国债务风险上升削弱美元资产吸引力、全球央行黄金配置意愿强劲、明年美国处于降息周期 [1] 铜市场表现与驱动因素 - 伦铜期货首次突破每吨12000美元，12月24日LME铜最高触及12133美元/吨，创历史新高 [1] - 今年以来铜价累计上涨逾38%，有望创下2009年以来最大年度涨幅 [1] - 铜价上涨受多重因素驱动：矿山停产引发供应冲击、工业需求爆发、对潜在铜关税的担忧以及美联储宽松预期 [1] - 花旗集团在牛市情境下预测，随着美元走软和美联储降息提振吸引力，铜价可能触及15000美元 [2] 有色金属板块整体展望与投资逻辑 - 有色金属板块投资策略多元，涵盖黄金等避险贵金属、稀土锂等战略金属以及铜铝等受益于经济复苏的工业金属 [2] - 机构认为在四季度全球宏观经济波动加剧与地缘冲突升级背景下，有色金属凭借供需刚性、“反内卷”政策红利及避险属性，成为中长期资产配置核心标的 [2] - 展望后市，机构普遍认为有色金属板块有望延续牛市行情，多家券商看好有色全面牛市或牛市再进阶 [2] - 12月24日，同标的指数规模最大的有色ETF华宝（159876）场内涨幅最高上探1.25%，最终收涨0.52%，单日吸金981万元，反映资金积极布局 [2] 板块投资策略与工具 - 由于不同有色金属景气度、节奏与驱动点不一致，分化在所难免，通过全覆盖把握整个板块贝塔行情是一个较轻松的思路 [4] - 有色ETF华宝（159876）及其联接基金标的指数全面覆盖铜、铝、黄金、稀土、锂等行业，相较投资单一金属行业，能够分散风险，适合作为投资组合的一部分进行配置 [4]

黄金市场行情与驱动因素 - 伦敦现货黄金价格于12月24日有史以来首次站上4500美元/盎司 今年以来国际金价累计涨幅超70% [1][6] - 国内金价同步走高 上海黄金交易所现货黄金（Au99.99）价格在12月23日突破1000元/克后继续上行 [1][6] - 浙商证券指出 金价上涨动能来自多重因素 包括美国与委内瑞拉关系调整、伊朗与以色列潜在冲突、俄乌冲突不确定性、美元疲软以及美联储降息预期升温 [1][6] - 东方金诚认为金价仍处上行通道 原因包括美国债务风险上升削弱美元资产吸引力、全球央行配置意愿强、以及明年美国处于降息周期 [1][6] 铜市场行情与驱动因素 - 伦铜期货首次突破每吨12000美元 12月24日LME铜最高触及12133美元/吨创历史新高 [1][6] - 今年以来铜价已累计上涨逾38% 有望创下2009年以来最大年度涨幅 [1][6] - 铜价上涨受多重因素驱动 包括矿山停产引发的供应冲击、工业需求爆发、对潜在铜关税的担忧以及美联储宽松预期 [1][6] - 花旗集团表示 在牛市情境下 随着美元走软和美联储降息提振吸引力 铜价可能触及15000美元 [2][7] 有色金属板块整体观点 - 相比单一金属 有色金属板块投资策略更多元 涵盖黄金（保值避险）、稀土与锂（战略金属 受益科技发展）、铜与铝（工业金属 受益经济复苏与基建） [2][7] - 中信建投证券认为 在全球宏观经济波动加剧与地缘冲突升级背景下 有色金属凭借供需刚性、“反内卷”政策红利及避险属性 成为中长期资产配置核心标的 [2][7] - 机构普遍看好板块后市 中泰证券看好有色全面牛市 中信建投认为有色牛市有望再进阶 中信证券认为大宗商品投资热度有望延续 [2][7] 市场表现与资金动向 - 12月24日有色金属板块冲高回落 同标的指数规模最大的有色ETF华宝（159876）场内涨幅最高上探1.25% 最终收涨0.52% [2][8] - 该有色ETF单日吸金981万元 反映资金看好有色金属板块后市表现并积极布局 [2][8] 投资策略建议 - 由于不同有色金属景气度、节奏与驱动点不一致 可通过全覆盖思路把握整个板块的贝塔行情 [4][10] - 有色ETF华宝（159876）及其联接基金标的指数全面覆盖铜、铝、黄金、稀土、锂等行业 相较投资单一金属行业能分散风险 适合作为投资组合的一部分进行配置 [4][10]

市场表现 - 截至2025年12月18日10:03，国证有色金属行业指数(399395)上涨1.24% [1] - 成分股驰宏锌锗(600497)上涨5.19%，宝钛股份(600456)上涨4.31%，锡业股份(000960)上涨4.16%，华友钴业(603799)和腾远钴业(301219)等个股跟涨 [1] - 有色ETF基金(159880)上涨0.83%，最新价报1.81元 [1] - 有色ETF基金近10个交易日累计获资金净流入达1227.27万元 [1] 价格与供需基本面 - 伦铜期货近期持续创新高并在高位徘徊 [1] - 高盛将2026年铜的平均价格预测从每吨10650美元上调至11400美元，理由是美国征收铜进口关税的风险仍然高企 [1] - 摩根士丹利预计2025年铜供应将出现26万吨的缺口，2026年缺口将进一步扩大至60万吨，几乎没有进一步可以承受供应中断的空间 [1] 机构观点与行业展望 - 中信建投证券认为，只要美联储仍处于降息通道，有色金属价格仍有上涨动力 [2] - 东方证券指出，在美联储降息周期里，供需偏紧的实物资产，即使是较小的供需缺口也有望产生较大的价格弹性 [2] - 东方证券认为，本轮降息周期下，以铜、铝为代表的工业金属超级周期或已来临 [2] 指数与ETF产品信息 - 有色ETF基金紧密跟踪国证有色金属行业指数 [2] - 国证有色金属行业指数选取归属于有色金属行业的规模和流动性突出的50只证券作为样本，反映了沪深北交易所有色金属行业上市公司的整体收益表现 [2] - 截至2025年11月28日，国证有色金属行业指数前十大权重股合计占比52.34% [2] - 前十大权重股分别为紫金矿业、洛阳钼业、北方稀土、华友钴业、中国铝业、赣锋锂业、中金黄金、山东黄金、天齐锂业、云铝股份 [2] - 有色ETF基金(159880)的场外联接基金代码为A：021296；C：021297；I：022886 [3]

核心观点 - 伦铜期货价格创历史新高，沪铜随之突破关键价位，市场呈现宏观宽松、基本面紧平衡与库存结构性问题共振的上涨格局 [3] - 铜价上涨的核心驱动来自AI算力、新能源等新兴消费崛起带来的稳定需求增长，与铜精矿供应瓶颈及扰动加剧形成的结构性短缺 [4] - 库存结构剧变，LME亚洲仓库库存被“抽干”，注册仓单大减而注销仓单激增，市场结构转变加剧现货紧张与价格弹性 [5][6] - 机构观点存在分歧，多数认为供需核心矛盾与宏观环境将支撑铜价偏强，但也有观点认为当前涨势基于预期而非即时基本面，持续性存疑 [9][10][11] 价格表现与市场情绪 - 2025年12月3日，LME三个月期铜盘中触及11540美元/吨的历史新高，日内大涨近3% [3] - 2025年以来，伦铜期货价格累计涨幅达31% [3] - 2025年12月4日，沪铜期货首次突破9万元/吨，盘中最高触及91450元/吨，收盘报90780元/吨，当日涨幅达2% [3] - 海外投机资金与产业产生共振，投资于LME铜的机构多头头寸自2025年四季度以来持续攀升，反映强烈看涨预期 [3] - 市场情绪朝外盘挤仓方向发酵，铜价表现或持续偏强 [10] 需求端驱动因素 - AI算力、储能、光伏、风电、新能源汽车等新兴消费崛起，带动全球年均新增用铜量接近80万吨 [4] - 国内需求方面，除传统电力领域外，新能源汽车、光伏风电、AI数据建设均有增量预期，房地产和家电需求也充满韧性 [7] - 海外需求方面，欧美电力系统升级改造、AI数据中心快速上马及东南亚基建需求将成为明年铜需求的增长点 [7] - 亚洲地区需求贡献了全球60%以上的增量，但近期价格破纪录的主因是“亚洲买盘叠加库存被抽走”造成的现货恐慌，而非绝对消费的暴增 [8] 供应端与库存状况 - 铜精矿供应面临瓶颈，2021年至今全球铜精矿年均增量约50万吨，2025年预估增量仅为31.8万吨 [4] - 印尼Grasberg、智利Escondida、刚果Kamoa-Kakula等多个主矿因事故、抗议或洪水下调产量，全年矿产增速持续为负 [5] - 铜精矿加工费(TC/RC)跌至负值，导致冶炼端被迫减产 [5] - 2025年12月3日，LME铜注册仓单为105275吨，同比减少32.3%；注销仓单为56875吨，同比增加802.78% [5] - 贸易商为锁定美国市场高升水，将LME库存（尤其是亚洲仓库）注销并转运至美国，导致LME亚洲仓库库存被“抽干” [5][6] - 市场结构由contango（期货升水）快速转为back（期货贴水），放大价格弹性 [6] 跨市场与产业链影响 - COMEX—LME溢价持续存在，尽管三、四季度较二季度回落，但溢价均值仍维持在330美元/吨附近，精铜持续流入美国加剧非美地区库存紧张 [4] - 美联储降息周期叠加美债信用危机，提升黄金、白银等实物资产吸引力，铜/金比处于历史低位，凸显铜的配置价值 [4] - 铜市场的上涨趋势预计将间接推动铝价上行，主要由于产业链联动效应及工业金属整体需求回暖 [7] - 摩根大通预计2026年上半年铝价目标为每吨3000美元，较当前价格有约15%的上行空间 [7] - 美国关税预期引发抢运套利行为，虽然前总统特朗普暂缓对精炼铜征税，但2026年可能重新评估，加剧了贸易流动 [5] 行业动态与机构观点 - 中国铜原料联合谈判小组(CSPT)成员企业达成共识，计划在2026年度降低矿铜产能负荷10%以上，以改善铜精矿供需基本面 [8] - 国内精炼铜供应维系较高增量，在需求平稳回升下，国内铜供需维持紧平衡，并通过进出口进行调节 [8] - 核心矛盾在于铜精矿与冶炼产能不匹配，原料不足成为支撑铜价的主要供应端因素 [8] - 高盛集团认为伦铜突破每吨11000美元的涨势将是短暂的，因金属供应量仍足以满足全球需求，近期上涨基于对未来紧张的预期而非当前基本面 [10] - 高盛预计2025年全球需求将比供应少约50万吨，但全球铜市场要到2029年才会出现短缺 [11]

铜价突破历史新高及市场表现 - 12月3日LME三个月期铜价格日内大涨近3%，盘中触及11540美元/吨的历史新高，延续了11月以来的震荡上行格局 [2] - 2025年以来伦铜期货价格累计涨幅达31% [2] - 受伦铜影响，12月4日沪铜期货首次突破9万元/吨整数大关，盘中最高触及91450元/吨，收盘报90780元/吨，当日涨幅达2% [2] - 海外投机资金与产业产生共振，投资于LME铜的投资公司及信贷机构的多头头寸自2025年四季度以来持续攀升，反映强烈看涨预期 [2][12] 铜价上涨的核心驱动因素 - 核心驱动来自AI算力、储能、光伏、风电、新能源汽车等新兴消费崛起，带动全球年均新增用铜量接近80万吨 [3][14] - 供应端面临瓶颈，2021年至今全球铜精矿年均增量约50万吨，2025年预估增量仅为31.8万吨 [3][14] - 印尼Grasberg、智利Escondida、刚果Kamoa-Kakula等多个主矿因事故、社区抗议或洪水下调产量，全年矿产增速持续为负，铜精矿加工费（TC/RC）甚至跌至负值，冶炼端被迫减产 [4][15] - COMEX—LME溢价持续存在，均值维持在330美元/吨附近，精铜向美国持续流入加剧非美地区库存紧张 [3][14] - 美联储降息周期叠加美债信用危机，实物资产受青睐，铜/金比处于历史低位，配置价值凸显 [3][14] 库存结构性紧张与现货市场动态 - 12月3日LME铜注册仓单105275吨，同比减少32.3%；注销仓单56875吨，同比增加802.78% [4][15] - 注册仓单减少表明可自由交割的“现货”急剧减少，注销仓单大增使得提货指令创2013年以来新高，主要来自中国台湾、韩国仓库 [4][15] - 亚洲下游企业担心本地无货可提，提前“抢货”，贸易商为锁定美铜高升水将LME货物注销后转运至美国，导致LME亚洲仓库被“抽干” [4][16] - 市场结构由contango快速转为back，价格弹性被放大 [4][16] - 在美国关税预期下，贸易商抢运套利，虽然特朗普暂缓对精炼铜征税，但2026年可能重新评估，加剧了库存流动 [4][15] 全球铜需求增长前景 - 国内需求不仅来自传统电力领域，新能源汽车、光伏风电、AI数据建设均有增量预期，房地产和家电需求也充满韧性 [5][17] - 海外需求增长点包括欧美电力系统升级改造、AI数据中心快速上马以及东南亚国家基建需求 [5][17] - 亚洲铜需求贡献了60%以上的增量，但“需求激增”更多体现在“抢货”节奏，而非绝对消费一夜暴增 [6][18] - 价格破纪录的主要原因是“亚洲买盘叠加库存被抽走”造成的现货恐慌 [6][18] - 摩根大通分析师指出，铜的供应缺口可能在2025年后持续扩大，结构性短缺将传导至铝等其他工业金属 [5][17] - 摩根大通预计2026年上半年铝价目标为每吨3000美元，较当前价格有约15%的上行空间 [5][17] 供需矛盾与产业链现状 - 国内铜供需的核心矛盾在于矿端，精铜全年基本供需平衡，但原料不足，矛盾主要体现在铜精矿与冶炼产能不匹配上 [6][18] - CSPT成员企业达成共识，2026年度降低矿铜产能负荷10%以上，以改善铜精矿供需基本面 [6][18] - 2025年全球精炼铜的增量主要来自于国内，国内供应维系较高增量，需求平稳回升下，国内铜供需维持紧平衡 [6][18] - 在国内冶炼产能集中上马的背景下，精矿供应存在较大缺口，成为近几年支撑铜价的主要供应端因素 [6][18] - 美国对全球铜库存的虹吸效应加剧了非美地区铜供需矛盾 [7][19] 机构观点与投资建议 - 短期内铜价不易发生根本性转折，铜精矿弹性不足和新兴产业的崛起都具有长周期性，是核心驱动因素 [7][19] - 实体企业在高铜价背景下，更需要通过期货工具锁定订单利润，以对冲市场波动 [7][20] - 当前铜价走势是宏观、基本面与市场情绪三者共振的结果，市场对美联储12月降息的预期经历了剧烈波动，降息预期助推铜价上涨 [7][20] - 投资者应重点关注新能源汽车、光伏、风电、储能、AI算力等新增用铜的轮番崛起，以及铜精矿弹性不足的长期问题，在驱动逻辑不变的情况下以顺势交易为主，合理控制仓位 [8][20] - 美联储降息预期维系宏观偏宽松氛围，铜精矿短缺逻辑长期支撑铜价高估值，全球精铜与精矿长协谈判的严峻性持续扰动供给预期 [9][21] - 高盛集团认为伦铜突破每吨11000美元的涨势将是短暂的，因金属供应量仍足以满足全球需求，近期上涨基于对未来紧张的预期而非当前基本面 [9][21] - 高盛认为今年全球需求将比供应少约50万吨，全球铜市场要到2029年才会出现短缺 [9][21]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铜：降息预期升温，沪铜持续增仓上行，关注历史高位压力 [6] - 铝：降息预期升温，沪铝减仓反弹，资金推动意愿不足 [7] 根据相关目录分别进行总结 宏观因素 - 上周市场对美联储的降息预期持续升温，12 月降息概率由 70%上升至接近 90%，对应美元指数从 100 关口持续走弱，利好有色及贵金属 [11] 铜 量价走势 - 上周沪铜增仓上行明显，周五夜盘铜价持续上行，伦铜突破 1.1 万美元关口并突破前期高点，沪铜逼近 8.9 万关口；持仓量由 51 万张上升至 56 万张，资金关注度上升，短期上行动能较强，关注 10 月底高点技术压力，若突破短期或维持强势运行 [6] 铜矿紧缺 - 上周铜矿港口库存低位持续回升，接近往年同期水平；11 月 28 日，Mysteel 铜矿港口库存为 67.40 万吨，周度上升 7.80 万吨；11 月随着硫酸价格上涨，上游冶炼利润回升 [25] 电解铜累库 - 11 月 27 日，Mysteel 电解铜社库为 17.16 万吨，周度下降 2.05 万吨，COMEX+LME 库存为 57.48 万吨，周度上升 1.84 万吨 [27] 下游初端 - 随着铜价上涨，下游呈现旺季不旺情绪，10 月铜材开工率环比下滑；11 月进入淡季且铜价仍处高位，预计 11 月下游产能利用率维持较低水平 [29] - 10 月中国铜管进口 1155.1 吨，环比增长 41.31%，同比减少 8.37%，累计进口 15585.2 吨，累计同比减少 10.77%；10 月中国铜管出口 25287.9 吨，环比减少 2.33%，同比减少 18.57%，累计出口数量 309326.6 吨，累计同比增加 0.16% [30] 铝 量价走势 - 上周铝价减仓反弹，周五夜盘有增仓上行趋势；本轮铝价反弹受益于宏观，美联储降息预期升温，有色板块普涨，短期空头了结推升铝价；沪伦比值下行，反映上涨由外盘带动内盘；全球电解铝库存低位给予铝价支撑，但铝价反弹使国内下游需求下降，现货贴水走阔；技术上可关注 2.2 万关口压力 [7] 上游产业链 - 11 月 21 日，铝土矿港口库存为 2807.05 万吨，较上周上升 4.69 万吨，较 2024 年同期上升 970.05 万吨 [45] - 上周氧化铝弱势运行，主力期价跌破 2700 关口，铝随有色板块集体上行，上游电解铝利润走阔 [47] 电解铝去化放缓 - 11 月铝价上行，海外电解铝累库，国内电解铝社库去化放缓，反映市场现货不紧缺；11 月 27 日，Mysteel 电解铝社库为 59.00 万吨，较上周下降 1.40 万吨，海外电解铝库存为 54.47 万吨，较上周下降 0.28 万吨 [50] 下游初端 - 上周铝棒加工费普遍高位回落，因铝价反弹致下游需求下降 [56] - 上周铝棒库存维持低位，厂内库存为 9.14 万吨，较上周小幅上升 0.29 万吨 [59] 结论 - 铜：上周沪铜增仓上行明显，受益于美联储降息预期升温及美元指数走弱；周五夜盘铜价上行，伦铜突破 1.1 万美元关口，沪铜逼近 8.9 万关口；产业上内外电解铜库存分化，沪铜现货升水小幅走强；技术上持仓量上升，短期上行动能强，关注 10 月底高点技术压力，若突破短期或维持强势运行 [63] - 铝：上周铝价减仓反弹，周五夜盘有增仓上行趋势；反弹受益于宏观，美联储降息预期升温，有色板块普涨，外盘带动内盘；产业上全球电解铝库存低位支撑铝价，但铝价反弹使国内下游需求下降，现货贴水走阔；短期宏观推动铝价上行，持仓量变化不大，资金关注度低，国内产业支撑下降；技术上可关注 2.2 万关口压力 [63]

报告基本信息 - 报告名称：铜期货日报 [1] - 报告日期：2025 年 10 月 31 日 [2] - 研究员：张平、余菲菲、彭婧霖 [3][4] 行情回顾与操作建议 - 沪铜冲高回落，主力合约最高涨至 89270 创历史新高，后因美联储议息会议降息及中美釜山会晤影响收跌，现货涨 300 至 88065，现货贴水收窄至 55，周内社库下降 0.19 万吨，现货进口亏损 880，进口窗口持续关闭 [10] - 短期市场利好已在盘面兑现，有震荡整固需求，考虑年底铜矿供应紧张及 CSPT 小组倡议，供应端支撑加强，策略上可逢低做多 [10] 行业要闻 - 英美资源集团位于智利的旗舰铜矿 Collahuasi 矿面临矿石品质下降问题，明年产量受限，2027 年产量有望回升至约 60 万吨，预计 2025 年下半年末触达露天矿矿石品位更高区域，新海水淡化厂明年全面上线 [11] - 智利国营矿业公司 ENAMI 获价值 17 亿美元铜冶炼厂环境许可，新冶炼厂每年将处理多达 85 万吨铜精矿，生产多达 24 万吨阴极铜，是 Heman Videla Lira 冶炼厂设施现代化改造项目一部分，现代化冶炼厂将确保盈利和可持续运营，产能近旧厂三倍 [11]