铜周报 20251214 伦铜挤仓和美联储降息提振盘面； 关注下周日央行决议 期货交易咨询业务资格：证监许可[2011]1773号 杨磊 从业资格证号：F03128841 投资咨询证号：Z0020255 核心要点及策略 1 影响因素分析 | 2 | | --- | | 01 | | 02 | | | --- | --- | --- | --- | | 价格数据 | 04 | 基本面数据 | 07 | | 03 宏观经济数据 | 19 | | | 07 3 数据来源：钢联、ifind、国联期货 5 01 价格数据 4 沪铜盘面强势，消费负反馈，铜现货升贴水跌 数据来源：钢联、ifind、国联期货 5 数据来源：钢联、ifind、国联期货 本周LME铜0-3M升水先跌后涨，周环比略减 6 02 基本面数据 7 本周铜精矿TC指数均价环比跌0.22美元/吨至-43.08美元/吨，仍低 数据来源：钢联、ifind、国联期货 8 据SMM，本周十港铜精矿库存环比增1.37万吨至76.39万吨 9 数据来源：钢联、ifind、国联期货 精废价差环比走强 12 数据来源：钢联、ifind、国联期货 10 数据来源：钢联、i ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 沪铜处于下游淡季，宏观市场情绪影响盘面波动，美联储降息会议临近，市场对明年降息预期不确定，降息落地后盘面预计重回基本面[1] 根据相关目录分别进行总结 行情分析 - 今日沪铜低开低走，日内震荡偏弱，11月再生铜杆开工率23.84%，高于预期27.68%，环比降2.62%，同比降12.46%，精废价差优势因终端消费无起色未明显体现[1] - 12月4家冶炼厂检修，预计影响量0.5万吨，1月产量数据体现，12月因前期复产产量预计增加[1] - 价格上行后下游承接力不足，铜管企业增产幅度受限，铜板带企业生产节奏放缓，精铜杆企业开工下滑、出货不佳、成品累库，订单乏力将继续减缓生产节奏[1] 期现行情 - 期货方面沪铜低开低走，日内震荡偏弱，现货方面华东现货升贴水40元/吨，华南现货升贴水65元/吨，2025年12月9日，LME官方价11545美元/吨，现货升贴水+18.5美元/吨[4] 供给端 截至12月8日，现货粗炼费（TC）-43.03美元/干吨，现货精炼费（RC）-4.38美分/磅[6] 基本面跟踪 - SHFE铜库存2.89万吨，较上期减少600吨[9] - 截至12月8日，上海保税区铜库存9.99万吨，较上期增加0.50万吨[9] - LME铜库存16.50万吨，较上期增加1125吨[9] - COMEX铜库存44.30万短吨，较上期增加3537短吨[9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 宏观向上，LME铜注销比猛增，沪铜预计仍强[1] 根据相关目录分别进行总结 价格数据 - 铜现货流通货源偏紧，铜现货升水抬升[10] - 本周LME铜0 - 3M升水先涨后跌，周环比走弱[12] 基本面数据 - 本周铜精矿TC指数均价环比跌0.11美元/吨至 - 42.86美元/吨，仍低[14] - 本周十港铜精矿库存环比增2.71万吨至75.02万吨[17] - 精废价差环比走强[19] - 国内12月电解铜产量预计环比增5.96%、同比增6.69%[21] - 外盘强劲，铜出口窗口打开，部分冶炼厂积极准备出口[23] - 本周电解铜现货库存、保税区库存环比均续减[25] - LME铜仍累但注销比猛增、COMEX续累[27] - 精铜杆开工率环比继续下降，盘面突破、历史新高，精铜杆消费受到显著抑制[28] - 11月1 - 30日全国乘用车新能源市场零售辆同比增7%、较上月同期增6%[30] - 12月光伏组件产量预计继续下降[33] - 12月家用空调排产量较去年同期生产实绩降22.3%[36] 宏观经济数据 - 中国11月RatingDog制造业PMI 49.9[40] - 欧元区11月CPI回升至2.2%[42] - 哈塞特称现在是再次谨慎降息的好时机[44]

核心观点总结 - 2025年全球精铜供需维持紧平衡，月均供给过剩0.8万吨，铜价高位运行抑制需求，均价达9704美元/吨（同比+6%），年底突破历史新高[2] - 上游矿端短缺主因扰动事件和加工费过低，情绪反应高于实际基本面，2026年铜价走势需重点关注矿山供给[2][4] - 2026年预计供需紧平衡，缺口5万吨，全球供给/需求分别为2897/2901万吨（均同比+3%），铜价中枢或上行至10500美元/吨[5][67] - 金融属性转为助力铜价上涨，若美国温和降息美元走弱将支撑铜价，反之若降息缓慢或出现金融危机则形成压力[4][15] 2025年铜价表现与驱动因素 - 2025年铜价经历三涨三跌，波动区间8539-11068美元/吨，年底创历史新高，全年均价9704美元/吨（同比+6%）[4][12] - 价格驱动回归商品属性主导，与制造业PMI高度相关，金融属性呈负相关性，美元先涨后跌助推铜价上行[4][13] - 分阶段看：年初受"十五五"政策及新能源需求推动上涨15%；二季度因传统需求疲软及再生铜产量增加下跌14%；年中受矿难、地震等供给扰动及旺季需求推动波动上行19%[12] 全球供需格局分析 - 2024年全球精炼铜消费中国占比58%（1557万吨，同比+1.3%），美国占比6%（162万吨，同比+0.5%），2016-2024年CAGR为2%[2] - 2025年1-8月全球精炼铜消费量2358万吨（同比+5%），增量主要来自中国（+88万吨）、日本（+5万吨）、德国（+5万吨），墨西哥需求大幅减少[22][24] - 供给端：2025年1-8月铜精矿产量1535万吨（同比+3%），精炼铜产量1970万吨（同比+7%），矿端增速低于冶炼端，再生铜产量328万吨（同比+6%）[49][51] - 成本端：主要铜企现金成本从2021Q1的1.38美元/磅升至2025Q2的2.0美元/磅（+41%），TC/RC加工费处于历史极低水平[48][49] 中国需求结构变化 - 2025年1-10月五大铜材产量同比+3%，精铜杆/铜管/铜箔月均产量分别为79/16/10万吨（同比+7%/+2%/+13%），铜棒/铜板带略下滑[3][30] - 下游需求除房地产外均增长：电网投资同比+10%，电源投资同比+1%；汽车产量同比+11%（新能源车+30%）；家电产量稳健增长[32][33][40] - 电力领域用铜占比46%为最大需求来源，房地产占比不足10%且竣工面积同比-15%，对整体需求影响有限[30][33] 2026年行业展望与投资策略 - 供给约束强化：铜企资本开支自2012年峰值后回落，矿山品位持续下降（储量等级1998-2023年降59%），新增供应增速受限[53][54][61] - 投资主线聚焦上游资源释放（推荐紫金矿业、洛阳钼业）和下游高壁垒加工（推荐海亮股份），因矿端紧缺逻辑延续而冶炼产能过剩[5][71][72] - 库存方面：2025年全球交易所库存达62万吨（6年新高），但库存与铜价同向共振，预计2026年不会制约价格发展[63][64]

铜价表现与市场动态 - LME三个月期铜和沪铜2512合约分别创下历史高点 COMEX铜价在7月24日刷新历史极值 [1] - 铜价整体呈现强劲上涨势头 创历史新高 且波动较为剧烈 [3] - 铜作为高金融属性商品 受汇率 地缘政治等多重因素影响 [5] - 2025年市场博弈降息预期 成为铜价格波动的重要驱动力 [6] - 铜价短期或维持高位震荡格局 但受高价抑制需求及宏观不确定性影响 存在阶段性回调风险 [7] - 中长期看 铜价中枢上移 2026年在供需缺口扩大 库存低位驱动下有望突破90000元/吨关口 [7] 产业链上游影响 - 上游原材料价格扰动对中下游生产环节形成直接冲击 [1] - 不少铜冶炼厂面临原料库存耗尽的困境 减产面持续扩大 [1] - 海外矿山享受了铜价上涨带来的绝大多数利润 例如嘉能可 Freeport-McMoRan Codelco和力拓等 [3] - 铜矿加工费持续下降 海外矿山向中国铜冶炼厂报的长单加工费在2025年跌至25美元/吨左右 现货进口铜精矿加工费则跌至负值 [3] - 全球铜矿供应增速仅1.6% 远低于冶炼产能扩张速度 [6] - 2024年至2026年间 中国及刚果金新增冶炼产能近300万吨 而矿石供应增长缓慢 [6] - 铜精矿加工费在2025年跌至历史最低的-44.5美元/千吨 冶炼厂陷入亏损减产 [6] 产业链中游影响 - 拥有铜矿资源的铜冶炼企业如江西铜业 紫金矿业 西部矿业 中国五矿和金钼股份等受影响较小 [3] - 多数铜矿外采占比较高的铜企业受影响较为明显 [3] - 精铜杆企业面临两头承压格局 一方面精炼铜价格高企 成本攀升 另一方面因传统需求不足导致加工费很难提升 [3] - 再生铜杆企业因精铜至废铜价差扩张 废铜价格传导较慢 下游采购再生铜杆意愿更高 利润好于精铜杆 [3] - 新能源电池高速增长带来铜箔需求增长 相对于铜杆 铜管等传统铜产品 当前铜箔需求表现较为强劲 [3] - 铜产业链中间环节的生产经营风险正在加大 高波动市场违约风险加剧 下游生产经营利润下滑 在铜材加工环节最为明显 [4] 产业链下游影响 - 铜原料成本上涨已显著抑制下游产业链 目前铜产业链下游中小企业减产面已达18% [2] - 电缆 家电等传统用铜企业面临较大成本压力 加之终端销售压力较大 企业利润面临下滑 [4] - 新能源汽车 电池 光伏等领域企业 受价格战冲击 铜价上涨亦带来了较大成本压力 [4] - 持续的成本压力已加速了铜铝替代进程 在电缆 散热器等多个应用领域 铝的成本优势愈发凸显 长期来看可能削弱铜的需求基数 [2] - 以往下游企业铜原材料的备货周期都在一个季度左右 但当前一些企业库存储备不足一个月 甚至宁愿暂时停产观望 [4] 供需格局分析 - 铜矿供应端持续受到扰动 新能源和AI算力带来的铜需求增长预期 推动市场价格上行 [5] - 需求端传统的电力 地产和基建带来的铜消费增长低迷 而新能源汽车 光伏和风电带来了需求的增长 [5] - 新能源领域用铜需求年均增长超70万吨 对传统领域如建筑业和制造业低迷形成对冲 [6] - 未来铜市场供需格局将呈现短期紧平衡 中长期结构性短缺的特征 [7] - 供给端因矿端扰动 冶炼亏损及资本开支不足而增长乏力 供应呈现边际紧张 [7] - 国内再投产电解铜产能有限 因此供应约束将从矿端和冶炼端体现 [7] - 在需求端 由AI数据中心 能源转型及电网投资强力拉动 [7] - 预计在2025年精炼铜小幅过剩后 2026年将转向至少10万吨的短缺 [7] 行业发展趋势与应对策略 - 在AI带来的算力用电需求增长没有其他途径替代前 铜供应缺口很难证伪 铜价易涨难跌 [1][8] - 有色金属行业原先通过大规模扩产能 低价和低水平竞争等粗放式发展模式将难以为继 [8] - 行业从量的增长迈向质的提升 实现高质量的供给 以高效利用提升资源保障能力 以科技创新提升高端供给水平 以高质量供给引领创造新需求 [8] - 随着铜产业转型升级加快 高端制造和新兴产业需求引领行业稳健发展 而低效产能扩张受限 行业洗牌加剧 [1][8] - 中下游企业可通过三种方式应对成本压力 一是做好管理优化 降本增效 二是通过技术改进和工艺优化 研究以铝代铜等工艺 三是通过期货及期权衍生品对冲 [8] - 截至2025年8月底 A股实业上市公司套保参与率为29.9% 其中有色金属相关企业套保参与率已超过90% [8]

铜价表现与市场动态 - LME三个月期铜和沪铜2512合约分别创下历史高点，COMEX铜价也在7月24日刷新历史极值[1] - 铜价高企且波动剧烈，运行重心持续上移[3][5] - 铜作为高金融属性商品，价格受汇率、地缘政治及美元走势和利率变化等多重因素影响，2025年市场博弈降息预期成为价格波动的重要驱动力[5][6] 上游供应与冶炼环节 - 全球铜矿供应增速仅1.6%，远低于冶炼产能扩张速度，供应端持续受到扰动[6] - 2024至2026年间，中国及刚果金新增冶炼产能近300万吨，但矿石供应增长缓慢[6] - 铜精矿加工费大幅下降，2025年长单加工费跌至25美元/吨，现货进口铜精矿加工费跌至负值，甚至达到历史最低的-44.5美元/千吨，导致冶炼厂陷入亏损减产[3][6] - 多数铜冶炼厂面临原料库存耗尽的困境，减产面持续扩大[1][2] 中下游产业链影响 - 铜原料成本上涨显著抑制下游产业链，下游中小企业减产面已达18%[2] - 精铜杆企业面临两头承压格局，成本攀升而加工费难提升，再生铜杆企业因精废价差扩张利润相对较好[3] - 电缆、家电等传统用铜企业以及新能源汽车、电池、光伏等领域企业均面临较大成本压力，企业利润面临下滑[4] - 下游企业原材料备货周期大幅缩短，从以往一个季度左右降至不足一个月，甚至暂时停产观望[4] 需求端结构性变化 - 传统电力、地产和基建领域的铜消费增长低迷[5] - 新能源领域（新能源车、光伏、风电）及AI数据中心用铜需求强劲增长，年均增长超70万吨，对传统领域低迷形成对冲[5][6] - AI算力用电需求增长预期推动市场价格上行，铜被称为AI时代的“新石油”[7] 行业发展趋势与展望 - 未来铜市场供需格局呈现短期紧平衡、中长期结构性短缺特征，预计2025年精炼铜小幅过剩后，2026年将转向至少10万吨的短缺[7] - 中长期铜价中枢上移，2026年在供需缺口扩大、库存低位驱动下有望突破90000元/吨关口[7] - 行业从“量的增长”迈向“质的提升”，低效产能扩张受限，行业洗牌加剧[8] - 中下游企业可通过管理优化降本增效、技术改进推动“以铝代铜”、以及运用期货期权衍生品对冲成本压力，A股有色金属相关企业套保参与率已超过90%[8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 宏观短期偏空，矿端犹存约束，沪铜震荡 [1] 根据相关目录分别进行总结 价格数据 - 盘面跌、终端采购意愿回升，铜现货升贴水抬升 [10] - 本周LME铜0 - 3M升贴水先跌后涨、环比变动有限 [13] 基本面数据 - 本周铜精矿TC指数均价环比跌0.11美元/吨至 - 42.32美元/吨，仍低 [17] - 据SMM，本周十港铜精矿库存环比增5.7万吨至70.49万吨 [20] - 精废价差环比走弱 [22] - 国内11月电解铜产量预计环比减0.4%、同比增8.2% [24] - 中国10月精炼铜进口27.99万吨、出口6.59万吨；净进口21.4万吨 [25] - 本周电解铜现货库存环比续减、保税区库存续增 [27] - LME铜累库、COMEX铜续累 [28] - 精铜杆开工率环比续增，盘面回调、下游采购情绪回暖、订单回升 [30] - 11月1 - 16日全国乘用车新能源市场零售辆同比增2%、较上月同期增7% [33] - 11月国内光伏组件企业整体排产量预计环比下降 [35] - 11月家用空调排产量较去年同期生产实绩降23.7% [36] 宏观经济数据 - 中国10月新增社融8100亿，新增人民币贷款2200亿，M2 - M1剪刀差扩大 [39] - 欧元区11月制造业PMI初值意外重回荣枯线下方 [42] - 美联储会议纪要暴严重分歧 [43]

现货与期货市场表现 - 11月12日上海1电解铜现货价格为86795元/吨，相较于期货主力价格86840元/吨呈现贴水45元/吨 [1] - 同日广东南储和上海有色金属交易中心的1电解铜现货报价分别为86830元/吨和86875元/吨 [2] - 沪铜期货主力合约收盘报86840元/吨，日内上涨0.16%，最高触及87050元/吨，最低下探86350元/吨，成交量为76287手 [2] 精铜杆与再生铜杆产量 - 2025年10月国内61家精铜杆企业产量为75.60万吨，环比下降10.99%，调研涉及总产能1584万吨 [3] - 同期74家再生铜杆样本企业产量为16.77万吨，环比下降1.81%，调研涉及总产能819万吨 [3] - 10月铜价重心上移对下游需求压制明显，导致精铜杆产量出现显著下滑 [3] 行业分析与展望 - 美国政府停摆接近尾声使宏观风险减弱，但经济数据不确定性令市场对12月降息存在博弈空间 [4] - 铜矿事故导致的原料短缺预期已较充分交易，供应紧张正逐步向冶炼端传导 [4] - 当前铜价有底部支撑，但向上突破前高需更多利好驱动及资金重新大量流入，预计倾向区间震荡运行 [4]

宏观市场动态 - 美联储FOMC会议如期降息25BP，但鲍威尔发表鹰派言论，对12月降息表示不确定，反映了联储内部对后续利率路径存在明显分歧 [2][5][6] - 风险资产此前已充分定价12月降息，鲍威尔的鹰派言论使包括金、铜在内的资产价格承压 [2][5][6] - 中美会谈释放积极信号，市场风险偏好回升，美元反弹叠加避险需求走弱，共同作用于贵金属价格 [6][26] 贵金属市场表现 - 上周COMEX黄金下跌2.75%至3995.7美元/盎司，COMEX白银下跌0.33%至48.7美元/盎司 [3][27] - 沪金2512合约下跌1.72%，沪银2512合约上涨0.96% [3][27] - 黄金下跌而白银反弹，金银比有所回落；金价跌幅强于铜价，金铜比小幅下行 [28] - 短期贵金属价格缺乏上行驱动，处于调整阶段，长期金价在对冲主权信用背景下的上行格局未变 [6][57] 铜市场表现与供需 - 上周COMEX铜价变动-0.07%，沪铜价格变动-0.81% [3] - 铜价自89000元/吨附近高位回落，国内精炼铜消费走弱，各个环节出现明显消费抑制，难以支撑高铜价 [9] - 铜价回落预计将促使国内下游重新入场采购，为铜价提供下方支撑 [9][57] - 周末坦桑尼亚达累港关闭事件发酵，预计对铜价形成支撑 [5][7] 库存与持仓情况 - COMEX铜库存已突破35万吨，自3月中旬以来累积增长超25万吨，预计还有5-10万吨铜未显性化 [9] - 上周COMEX黄金库存为3817万盎司，环比减少71万盎司；COMEX白银库存约为48244万盎司，环比减少1451万盎司 [42] - SHFE黄金库存约为87.8吨，环比增加0.8吨；SHFE白银库存约为666吨，环比增加约0.6吨 [42] - SPDR黄金ETF持仓环比减少7.7吨至1039吨；SLV白银ETF持仓环比减少230吨至15190吨 [53] 现货与加工市场 - 铜精矿TC周指数为-42.45美元/干吨，较上周跌0.79美元/干吨，买卖双方心理预期差异大，交投冷清 [15] - 国内电解铜现货库存19.22万吨，较27日增0.36万吨，上海市场社库继续增加，广东市场延续去库趋势 [20] - 精铜杆加工费整体下调，高价背景下订单下滑，企业陷入阶段性减停产，成品库存压力增大 [23] - 现货升水预计企稳回升，整体或区间运行于贴50~升100元/吨 [18] 市场结构与预期 - COMEX铜价格曲线维持contango结构，SHFE铜价格曲线向下位移 [9][10] - 四季度精炼铜单月进口量预计维持高位，叠加高铜价和偏弱消费，价格曲线难以走强 [10] - 铜市场挤仓的可能性下降，导致部分资金流出市场 [5][7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周沪铜主力2512合约周五下午收于87720元/吨，周环比涨3.95%，受宏观乐观情绪驱动，沪铜偏强 [4] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 本周沪铜盘面上行，因中美10月24 - 27日在马来西亚举行经贸磋商、贸易担忧情绪降温，美9月核心CPI环比增0.2%、三个月来最慢，美联储年内再降息预期升温，中美欧经济数据提振乐观情绪 [4] 运行逻辑 - 宏观上，中美举行经贸磋商，美9月核心CPI环比增0.2%，欧元区10月综合PMI升至一年半来最高 [4] - 供给方面，国内冶炼厂10月检修扩大，阳极铜补充有限，产量预计环比减3.4%、同比增8.7%，11月产量预计环比较减，10月铜净进口量环比增 [4] - 需求上，受高铜价抑制，精铜杆消费平淡，10月13 - 19日10个重点城市新房、二手房成交面积均环比增、同比降，10月家用空调排产量较去年同期生产实绩降18%，10月狭义乘用车零售辆预计环比 - 2%、同比 - 2.6%，10月光伏组件排产量预计小幅降 [4] - 库存方面，电解铜现货库存、保税区库存周环比均增，LME铜去库、COMEX铜累库 [4] 影响因素分析 价格数据 - 盘面偏强、采购情绪走弱、铜现货升贴水走跌，本周LME铜0 - 3M升贴水环比有所走弱 [12][13] 基本面数据 - 本周铜精矿TC指数均价环比跌1.73美元/吨至 - 42.7美元/吨，十港铜精矿库存环比减0.26万吨至67.81万吨 [18][20] - 精废价差环比变动有限 [22] - 国内10月电解铜产量预计环比减3.4%、同比增8.7% [24] - 中国9月未锻轧铜及铜材进口48.5万吨，1 - 9月累计进口量同比减1.7% [26] - 本周电解铜现货库存、保税区库存周环比均增，LME铜去库、COMEX铜累库 [27][28] - 精铜杆开工环比微降，受高铜价抑制，消费平淡 [31] - 10月狭义乘用车零售预计220万辆，环比 - 2%、同比 - 2.6% [33] - 10月光伏组件排产量预计小幅下调 [34] - 10月家用空调排产量较去年同期实绩减18% [35] 宏观经济数据 - 中国三季度GDP同比增4.8%，前三季度同比增5.2% [38] - 美10月Markit PMI创今年第二高，欧元区10月综合PMI升至一年半来最高水平 [40] - 美9月核心CPI环比增0.2%，为三个月来最慢增速，美联储年内再降息预期升温 [43]