行业与公司 * **行业**：中国L3级自动驾驶汽车产业[1] * **公司**：长安汽车、北汽（含极狐）、华为、小鹏、蔚来、比亚迪、广汽、百度、特斯拉[1][8][9][17][18][24] 核心观点与论据 * **产业阶段**：中国L3级自动驾驶已从技术验证迈向量产应用的关键跨越 进入实际应用测试阶段[1][2] * **试点进展**：长安和北汽的L3级车型获准在北京和重庆开展上路试点运行 两地选择不同道路条件以全面评估系统表现[1][2] * **法规现状**：自动驾驶法规尚未完全完善 目前仅限于试点城市进行企业运营 责任主体为整车企业或其合作运营企业[1][3][5] * **全国推广路径**：预计2027年道路交通安全法修改后将铺平全国推广道路 大规模向消费者交付预计在2028年左右[3][11] * **准入条件**：自动驾驶车辆需在示范区内行驶至少10万公里无重大事故记录 并通过封闭式及公开道路测试[1][6] * **成本构成**：当前L3级自动驾驶汽车核心硬件（激光雷达 算力芯片）成本约2-3万元 加上软件成本 总体占比可能达20%-30%[10] * **成本下降趋势**：随着规模化生产及国产化 预计未来两三年内硬件成本可能降至2万元左右 2028年有望实现大规模普及[1][10] * **技术难点**：L3级别对感知 决策 控制要求远高于L2 需要关键硬件（如核心芯片）多重备份 增加了成本下降难度[12] * **芯片国产化**：目前大部分算力芯片依赖进口 随着中国7纳米光刻机技术成熟 到2028年国产芯片有望满足需求[12] * **技术路线争议**：中国推进车路云一体化面临数据实时上传和基础设施建设等挑战 或可借鉴欧美单纯智能化方式[3][13] * **地方标准与推广**：北京地方标准预计2026年上半年出台 主机厂申请许可约需半年 北京计划到2028年L3级车辆达到5,000辆[21][26][27] * **渗透率预测**：到2027年 L3级自动驾驶汽车渗透率预计不到1% 因运营主体有限且主要集中在示范区内[21] * **应用场景**：L3级主要应用于特定场景（如高速公路）为L4级做准备 L4级可促进RoboTaxi商业化[17] * **RoboTaxi现状**：目前RoboTaxi仍处于赔本状态 例如百度投入最多但亏损也最大[17] * **保险产品**：智能自驾专属保险产品尚未推出 L3级自动驾驶车的保费预计会比新能源车更高[16] * **政策支持**：政府通过高质量发展专项等对关键软硬件提供支持 但短期内不会出台针对L3级车辆的直接补贴政策[14] * **以旧换新政策**：至少到2026年 自动驾驶车型不会纳入以旧换新政策[19] * **企业认证展望**：除了华为 小鹏 蔚来等企业也有望成为下一批获得L3级认证的企业[18] * **准入主体趋势**：未来更多是地方政府推荐本地优质车企作为L3级自动驾驶准入主体[24] * **全国法规出台**：预计全国性的智能网联汽车法规将在2028年左右出台 全国性标准可能在2026年建立[25] * **特斯拉入华**：特斯拉无人看管的自动驾驶若解决数据上传问题 有望在2028年前实现L3级别在中国落地[28] * **企业出海**：国内高阶智驾企业出海需遵守目的国数据管理规定 如美国要求数据留存在本国[29] * **责任划分困境**：C端用户使用高阶智驾产品时责任主体划分仍不清晰 国内外均需完善相关法规[30] 其他重要内容 * **试点城市选择考量**：北京拥有较多环城高速 适合高速场景测试 其高级别自动驾驶示范区覆盖600平方公里 总投入超过120亿元 重庆以复杂城市道路为主 适合低速拥挤场景测试 投入了二三十亿元用于相关建设[4] * **企业审核通过因素**：长安与北汽率先通过审核得益于强大的研发能力 丰富的前期测试经验 北京市政府和央企的大力支持 以及配置了先进传感器系统（如华为智驾方案）[1][8] * **政府技术路线态度**：政府在支持自动驾驶技术时保持相对中立 更关注功能实现 而非强制规定特定的软件或硬件[9] * **数据补贴**：北京市政府对数据流通交易提供约3%的补贴 但主要针对数据服务商 而非直接涉及AI算法公司[14][15] * **城市推广难点**：城市道路环境复杂多变 不同工况下判定困难 车速频繁变化可能导致系统无法及时响应 当前技术无法确保在所有情况下都能安全切换至人工驾驶[22] * **产业链布局**：L3级自动驾驶产业链中 关键传感器 芯片和算法是值得重点布局的环节[23] * **数据管理变通方案**：为降低成本压力 中国未来可能采用类似飞机黑匣子的方式 即数据加密存储并定期上传 减少实时上传数据量 该方式预计2026年下半年与相关标准一起推出[27] * **中国优势与挑战**：中国城市道路复杂度高 若能实现真正自动驾驶将具备全球竞争力 但政府对车路云一体化的热衷需要大量投资 成为推广障碍 若坚持此模式 商业化进程可能落后于欧美[20]

涉及的行业与公司 * 行业：宏观策略研究、资产配置 * 公司：未提及具体上市公司，主要讨论宽基指数（如沪深300、中证2000、创业板指）及行业板块（如电子、券商、电力设备、食品饮料等）[1][2][6][8] 核心观点与论据 * **宏观周期模型与当前阶段判断**：采用普林格周期模型，通过沪深300、南华工业品指数和中债新综合指数的六个月表现判断经济周期，分为复苏、过热、衰退三个阶段[1][2] 当前（2025年）自1月起处于复苏末期，预计下一阶段（商品上涨带来的过热期）可能发生在2026年下半年或之后[1][4] 股票在过热期涨幅可能放缓、逐步走平，同时通胀开始上升[4] * **模型的补充与优化**：引入PMI、PPI、M1、M2等宏观经济指标作为补充，通过计算12个月滚动z-score评估数据相对位置[1][5] 当前（2025年）PPI处于中间水平，M1和M2有所提升，宏观趋势信号偏积极，与普林格周期形成共振，支持积极市场预判[5] 设置阈值（如从谨慎变积极需超过65%，从积极变谨慎需低于35%）作为防跳跃规则，以减少短期波动影响，关注长期趋势[1][5] * **资产配置总体思路**：依据普林格周期进行资产配置，分为防守和进攻两种策略[1][8] 防守策略配置沪深300、低波红利、银行、公用事业、食品饮料等防御性资产[8] 进攻策略配置中证2000、创业板以及券商、电子等行业[8] 在牛市前期选择较为保守的组合（如沪深300加低波红利，再加创业板和券商），在牛市末期增加化工、有色金属和煤炭等周期性行业配置[1][8][9] * **当前（2025年）及近期具体配置建议**：整体趋势偏积极，应侧重于股票投资[1][6] 宽基方面考虑沪深300红利、中证2000创业板等指数基金[1][6] 行业方面，当前建议配置电力设备、新能源、消费者服务、机械和钢铁[3][12] 若未来宏观数据偏积极且进入过热阶段，可关注电子、电芯、家电和食品饮料[3][12] 为应对未来可能出现的过热阶段，应逐步增加商品类资产配置，同时保持一定比例防守型资产（如低波动红利类基金）以平衡风险[1][6] * **不同宏观状态下的战术调整**：在复苏加谨慎阶段（视为牛市前期），不过于激进，选择相对稳健的资产组合[3][10] 在积极加复苏阶段（两个状态都较好），采取一半一半策略，兼顾进攻性（中证2000、创业板）和防御性（化工、有色金属、电子）资产[3][10] * **模型有效性佐证**：自2021年11月起将市场划分为衰退阶段，并从2024年6月开始划分为复苏阶段，这种提前识别市场转折点的能力使投资策略更具优势[11] 方法留有一定容错率，例如在牛市前期仍保留部分防守仓位，避免了全盘皆输的风险[11] 其他重要内容 * **历史案例反思**：2017年，普林格周期分析将市场推到了过热末期，判断沪深300处于大牛市尾声，但此判断不完全准确，导致其表现未达预期[7] 不过，同期在中证2000方面的判断较为清晰并采取了更激进措施，取得了一定成果[7] * **行业轮动与性价比观察**：从平均收益除以波动率（夏普比率？）的角度看，目前化工、汽车、电芯机械表现较好，而未来可能是食品饮料、银行、低波红利及煤炭更具优势[12][13] 从收益角度看，一些偏成长型资产仍然具有吸引力[13]

行业与公司 * 生猪养殖行业 [1] * 涉及公司包括牧原、德康、温氏、神农、利华、巨星、天康、唐人神等 [2][3] 核心观点与论据 **1 当前行业现状：供需失衡，全行业亏损** * 生猪供应量较大，出栏均重增加，产能过剩 [2] * 消费需求疲软，即便在腌腊旺季，供需失衡依然存在 [2] * 四季度猪价持续低迷，在12元/公斤以下震荡 [1][2] * 全行业平均成本接近13元/公斤，每头生猪亏损约300元 [1][2] * 生鲜肉需求疲软，消费者对价格敏感度高，价格上涨则购买力迅速下降 [4] * 冻品库存绝对值不高，但处于被动累库状态，老库存占比高，明年上半年可能面临抛售压力，对市场形成短期冲击 [1][4] **2 成本与效率分析** * 以200元仔猪价格计算，总成本约为11元/公斤 [1][6] * 目前行业仔猪成本约300元，对应现金成本约12元/公斤，加上折旧摊销后平均成本在12.5-13元/公斤 [1][6] * 生产效率显著提升，例如有公司每头母猪产子数从2021年的11个提升至13个以上，PSY从去年的28.3提高到今年的29.3 [2] * 饲料原料（豆粕和玉米）价格中枢或受天气因素影响抬升，但全球产量丰收限制涨幅，对行业成本影响有限 [2][7] **3 疫病与产能去化情况** * 当前疫病程度介于2023年和2024年之间 [2][8] * 河南地区疫情不严重，山东、两湖及川渝地区相对较重 [8] * 发病主要集中在散户，集团厂防疫情况需重点关注 [2][8] * 屠宰量未达2023年高峰，以高胎龄母猪为主，低胎龄母猪比例较小 [8] * 1-5万头规模的肉猪养殖企业因前期举债发展且缺乏资本支撑，一旦亏损难以长期承受，将成为本轮周期去化主力军 [12] **4 2025-2026年猪价预期** * 2025年出栏节奏推迟，12月高峰期延后至1月，市场对1月猪价持悲观态度 [5] * 市场对2026年上半年猪价非常悲观，预计低点在10元/公斤，高点反弹至12元/公斤左右，均价约为11元/公斤 [1][5] * 不排除部分时段价格跌破10元/公斤 [1][2] * 2026年下半年走势存在分歧，若产能未能有效去化，全年均价可能在11-12元/公斤之间；若母猪淘汰加速，下半年三季度或四季度猪价可能上涨 [1][5] * 动保经销商对2026年猪价整体不太看好，判断依据包括行业出清速度慢、生猪供应量多、养殖效率提升加快供应等 [13] **5 投资建议与公司案例** * 建议投资者逐步加仓，关注成本管理优秀、抗风险能力强的头部企业，如牧原、德康、温氏等 [3] * 对于中小企业，建议选择成本控制优秀且具有区域性成长优势的标的，如神农、利华、巨星和天康等 [3] * 唐人神2025年成本偏高，自有仔猪完全成本约14.1元/公斤，其中外购仔猪占比50%，外购仔猪平均成本超过500元/头，导致养殖板块亏损较大 [9] * 唐人神计划减少外购仔猪，全部采用自繁自养模式，有望将2026年完全成本降至12.6元/公斤 [9] * 唐人神饲料业务每年贡献5-6亿元现金流，资金压力相对缓解 [9] 其他重要内容 **区域调研反馈** * **湖南地区散户/小规模养殖户**：客户多为外购仔猪育肥模式，2025年出栏批次对应500-600元/头的苗种，现金成本达7元/斤（约14元/公斤），亏损严重，资金匮乏导致补栏意愿不强烈 [10] * **湖南地区二育用户**：2025年10月份进猪的二育用户普遍未能盈利，部分出现亏损，资金充裕的群体可能压栏至春节，但规模较小 [11] * **湖南地区疫病**：2025年冬季疫病略有增多，但整体不及过往严重，1月份腹泻较严重但目前湖南暂无大面积影响，与2024年相比相对温和，蓝耳病普遍存在但未大规模爆发 [12] * **消费变化**：猪肉消费在2025年下半年有所回暖，但整体消费力不足，例如以往两户家庭分一头猪，现在需要四户家庭分一头猪 [11] **宏观与政策环境** * 反内卷政策尚未边际放松，加之融资环境紧张，可能削弱中小企业特别是成本较高者的成长性，相应估值体系持续走低 [1][2]

**涉及的公司与行业** * 公司：伟明环保 [1] * 行业：环保（固废处理、垃圾焚烧）、新能源材料（镍冶炼、电解镍、前驱体） [2] **核心观点与论据** **1 宏观与行业动态：镍供应收紧支撑价格** * 印尼政府计划2026年将镍矿石产量目标从2025年的3.79亿吨大幅减少至2.5亿吨，降幅达34% [4] * 供应端收紧预计将支撑镍价上行，目前高冰镍价格维持在1.4~1.5万美元/吨，下行风险较小 [4] * 不锈钢和电池行业对镍的需求持续增加 [4] **2 公司业务进展：新材料板块（镍相关）** * **高冰镍项目**：印尼加曼项目已投产2万吨，总布局4万吨，预计2026年第二季度完全投产 [4] * 公司还规划了两个9万吨产能，总计13万吨高冰镍产能 [5] * 预计2026年高冰镍全年产量约2.8万吨，单吨净利润预计为2000美元，总净利润贡献约4亿人民币 [10] * **电解镍业务**：2025年前三季度贡献投资收益约1.1亿元 [2] * 2025年上半年电解镍销售量3,500吨，单吨净利约1.1万元 [2] * 2025年第三季度电解镍业务利润进一步提升至7,000万元左右 [2] * 公司温州基地电解镍和氢氧化镍也将在2026年贡献显著增量 [10] * **前驱体业务**：计划到2025年底实现5万吨/年的前驱体产能 [6] * 已与下游签订锁量协议，每年供货量为2.4~4.8万吨，预计2026年显著贡献业绩 [6] * **电解液**：2025年已投产2.5万吨/年产能，年底将增加至5万吨/年 [6] **3 公司业务进展：固废处理业务** * **国内市场**：2024年固废处理运营收入为34亿人民币，毛利率接近60% [11] * 2025年运营收入保持高个位数增长，昆山三期等新增项目将带来增量，年底总处理规模有望接近4万吨每日 [11] * **印尼市场拓展**：印尼垃圾焚烧市场潜力巨大，总市场潜力约20~25万每日垃圾焚烧规模 [7] * 第一批33个城市预计释放4万每日垃圾焚烧规模，公司有望占据10%~20%市场份额，带来2万~5万每日垃圾焚烧能力 [7] * 印尼项目单吨收入远高于国内，例如国内老项目单吨收入270元，而印尼项目可达582元 [7] * 印尼项目投资额较国内翻倍，但由于热值更高，单位投资回报率更优 [7] * 公司积极参与印尼市场招标，有望在2026年一季度公布中标结果 [11] **4 公司业务进展：设备销售业务** * 2025年前三季度新增设备订单45亿，同比增长66% [2] * 2025年设备销售收入预计为34亿左右 [11] * 预计2026年设备销售收入可达40亿，其中新材料相关设备占比逐渐增加 [2] **5 公司财务预测与估值** * 预计2025年全年利润为28亿人民币 [3] * 预计2026年利润为34亿，同比增长22%左右 [3] * 在多重业务驱动下，公司有望保持20%以上的复合增长率 [3] * 目前市值400亿，对应12倍市盈率，相对低估 [12] * 考虑到固废出海、新材料成长性等因素，公司估值中枢可能提升至15倍以上 [12] **其他重要内容** **1 印尼垃圾焚烧项目投资模式** * 印尼政府规定当地主权基金将参股垃圾焚烧项目，参股比例至少30%，必要时可增持至51% [9] * 项目单价边界被锁定，没有处理费且电价固定，对技术供应商要求高 [9] **2 公司的竞争优势** * **设备自制能力**：使得单吨投资低于行业平均水平，降低了运营期折旧摊销，国内垃圾焚烧运营毛利率达60%左右，高于行业平均50%的水平 [9] * **运营优势**：注重挖掘项目潜力和降本增效，使得单项盈利显著高于行业平均 [9] * 凭借设备自制和运营优势，有望在印尼市场获得更高经济效益 [2]

纪要涉及的行业或公司 * 公司：浙海德曼（海德曼公司），一家专注于高端数控车床、车铣复合机床及机器人核心零部件制造的企业 [1] * 行业：高端数控机床行业、机器人产业（特别是人形机器人与四足机器狗） [2] 核心观点与论据 **1 高端机床产品布局与技术进展** * 公司已完成高端机床产品型谱布局，开发了包括磨削设备、高速铝镁合金加工、高速五轴、高速卧加及精密沃加等系列化机型 [3] * 在机器人产业方面，计划在2026年逐步实现市场订单增长 [3] * 硬车设备精度达到1微米以内，正在突破0.1-0.3微米，车床刚性超越磨床，加工效率大幅提升 [8][9] * 硬车技术加工零件硬度达到HRC 58-63 [9] **2 机器人产业的具体布局与进展** * 布局重点：解决机器人制造端的大批量低成本制造以及AI和应用场景结合两大痛点 [4] * 技术路径：利用核心技术自主、核心部件自制优势，开发专机和高端机型以替代日本和德国的高档机床 [4] * 合作模式：通过资本合作与头部机器人企业进行战略合作，覆盖研发、零件制造到总成销售等环节 [4] * 具体成果：已开发丝杆硬车设备，将加工时间缩短至22分钟 [6] 与主机厂共同研发执行器、旋转关节及指向关节等组件，计划从2026年开始逐步实现自主替代 [6] **3 产能规划与配套设施** * 产能目标：规划到2026年实现3,000台以上人形机器人产能和1万台以上四足机器狗产能 [7] * 设施建设：已建成一栋近3万平方米的大楼，正在陆续搬迁并开启小批量组装线 [7] * 价值链占比：公司生产价值链占40%-60% [7] * 扩产准备：已做好场地规划并成熟掌握半自动化生产模式，可根据2026年订单情况完成产能目标 [14] **4 技术优势与生产效率** * 精度进化：主轴根部跳动从15年前的3微米，提升至八九年前的2微米，最近两三年突破至1微米以内，目前正突破0.1-0.3微米 [9] * 效率提升：硬车技术将长孔径磨削时间从以往的5-10小时缩短至20几分钟，大幅降低了砂轮消耗 [13] * 数控系统：同时使用国内外数控系统，并对国内系统进行大量二次开发以接近国外性能 机械精度与国外差距不大，五轴联动机械精度更优 [10] **5 客户合作与市场预期** * 客户情况：目前约有五六家客户，包括一些头部企业及行业前十名中的企业 [12] * 业务增长：2025年主营业务持续增长，利润呈现良好增长趋势，并接到了部分OEM企业订单 [4][5] 机床业务每季度订单量增加，市场反馈良好 [15] * 市场爆发：爆发式增长预计在2026年 [15] **6 战略合作与未来应用** * 与58同城合作：是深度战略合作伙伴，在OEM总成上有深层次合作，帮助优化设计以提高效益、品质及降低成本 [16] 小批量四足机器狗已开始装配，并筹建联合创新中心 [16] * 应用场景：推动在公安、防暴、巡检等需求量较大的领域应用 [16] * 资本市场：计划向资本市场开放展示硬车、机器人整装组装产线及生产车间 [17] 其他重要内容 * 与伟创电气合作：伟创主要提供电机，双方在电机和伺服方面有合作，但控制系统方面暂无合作计划 [10] * 成本与售价：硬车产品当前售价与成本未对外公布，主要服务于OEM客户 [11] * 政府支持：在当地政府大力支持下，公司不断突破自动机械加工、自动装配、自动检测等方案，以稳定提升OEM合作客户的产能并降低生产成本 [7]

涉及的行业与公司 * **行业**：工业金属、贵金属、能源金属、钢铁、稀土、钨、铝、铜、锡、镍、钴、锆[1][2][3][5][6][7][8][9][10][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22] * **公司**： * **推荐关注**：紫金矿业、金诚信、中国有色矿业、洛阳钼业、锡业股份、华锡有色、兴业银锡、华友钴业、格林美、云铝股份、红桥宏创、天山铝业、中国铝业、神火股份、北方稀土、广晟有色、金力永磁、宝钢、中信特钢、南钢华菱[12][14][15][16][22] * **提及**：日本的锆格、干风里、天奇圣新、科特兹岛西方矿业、张源物业[7][13] 核心观点与论据 宏观与市场环境 * **流动性充裕与降息预期支撑金属价格**：海外通胀数据大幅低于预期，强化了2026年美联储降息预期，流动性充裕将继续支持金属价格上行[2][4][21] * **美元走弱构成利好**：美国经济基本面预示降息预期增强，美元指数可能走弱，支撑以美元计价的金属价格[1][4] * **需求端存在多重驱动力**：传统需求反弹将拉动工业金属需求，同时AI数据中心、基建投资、新能源汽车、风电、储能等新兴产业将持续推动相关金属需求增长[2][12][14][16] 贵金属 * **黄金**：央行购金及黄金ETF持仓量上升提供中长期支撑，在降息预期及美元走弱背景下，价格走势获得支撑[1][4] * **白银**：受库存扰动影响，价格突破66美元，平衡表短缺和库存扰动推动价格走强[1][3][10] * **铂、钯**：有望维持强势，可能因资金溢出效应而价格走高[1][4][10] * **钨**：价格从年初14万元/吨涨至接近43万元/吨，涨幅达300%，近期加速上涨至42-43万元/吨，主要因年底矿山开工率下降导致供给收缩，下游备货需求增加但现货流通量少，且大型企业长单报价上涨推动，由于主要用于军事、航天航空等重要领域，备货需求将支撑价格继续偏强运行[3][13] 能源金属 * **锂**：受供应端扰动影响，江西重要矿山复产进度存在不确定性，若无法复产将支撑锂价走强，若快速复产则库存压力增大可能导致价格在淡季下降[1][5] * **镍**：受印尼政府政策变动预期影响，供给端出现收缩预期，可能对镍、不锈钢和镍铁供给产生较大扰动，镍价在底部徘徊已久，下行空间有限[1][8] * **钴**：表现偏强，主要由于上游供给端扰动持续及复产情况一般，下游需求持续旺盛，预计短期内将继续维持强势[1][9] 工业金属 * **铜**：短期受海外宏观因素波动震荡，但随着降息预期上升及流动性宽松预期增强，加之圣诞节季节性因素，铜价有望维持强势运行，长期来看，在流动性、传统复苏与AI需求驱动下，精炼铜供应紧张局面将加剧，预计铜价将稳定偏强运行[1][12] * **锡**：短期受刚果（金）局势不确定性及缅甸锡矿复产进程影响表现强势，但高锡价抑制部分需求，且国内外库存显著增加对后续价格形成压力，中长期看，新增项目放量有限且需求稳健增长，成本中枢抬升，锡价重心将持续上移[1][12] * **铝**：展望2026年，供需预计持续偏紧，供应端受海外能源危机和电力供应不稳定影响（如南32公司莫扎尔铝业2026年3月15日停产维护，力拓Tomago铝厂考虑停产），需求端虽下游加工企业开工率下滑但整体有韧性，储能、电力等板块需求增长及国内外政策宽松共振支撑铝价高位运行，氧化铝和铝土矿价格下行（铝土矿价格从70美元降至68美元以下）有利于电解铝企业盈利提升，目前大部分优质公司单吨盈利已接近6000元[14][15] 稀土 * **近期市场**：整体价格下降，中重稀土降幅更大，轻稀土氧化钕镨价格为57.4万元/吨，环比下降0.86%，中重稀土氧化镝和氧化锑分别为135万元/吨和607.5万元/吨，环比分别下降1.46%和3.26%，轻稀土价格下降主要因进入淡季后需求缺乏增量支撑，中重稀土因终端需求不足降幅更大[3][16] * **未来趋势**：中长期看，稀土作为重要战略资源，其战略价值将持续凸显，新能源汽车、风电、工业机器人等新兴产业发展将推动国内需求持续增长，部分企业获得出口许可证批准，支持中长期价格中枢上移的预期[3][16] * **供给管控**：国内稀土开采和冶炼分离配额增速明显下降，2024年开采配额27万吨同比增5.9%（2021-2023年增速超20%），冶炼分离配额25.4万吨同比增约4%（前几年超20%），2025年配额增速预期维持在个位数，且《稀土开采及冶炼分离总量调控管理暂行办法》将进口矿纳入监管，提升供给刚性[17] * **海外供给**：美国等国家支持本国稀土产业发展（如签署九国稀土合作协议），但由于高成本、环保压力及技术瓶颈限制，预计未来2-3年内难以实现显著突破，短期内海外供给风险不必过于担心[18] 钢铁行业 * **现状**：正处于传统消费淡季，产量、库存和表观需求均有所下降，上周247家钢企盈利率约为35%，45港口进口矿库存达到1.155亿吨，为2022年3月以来新高[19][20] * **未来展望**：龙头公司调整较为充分，正逐步进入布局期，有望迎来主升浪，当前配置钢铁股票潜力较高，中国可能限制低端钢材出口以控制产能过剩，预计2026年矿石价格可能下跌，对钢铁行业形成利好[1][6][20] 其他重要内容 * **库存与去库**：上周库存下降约1400吨，较前一周的2133吨有所收窄，尽管进入12月下旬淡季，去库存速度仍然较快，显示市场需求韧性，若后期保持此速度且供给端扰动持续，价格将保持偏强走势[7] * **氧化锆**：推荐关注氧化锆相关公司，如日本的锆格，其在铜业务方面2026年预期增长显著[7] * **行业资本开支与分红**：铝行业由于资本开支较少，公司分红意愿较强[15] * **整体板块观点**：对金属板块持看多观点，工业金属具有较强进攻属性，在海外通胀低于预期、流动性改善、明年持续降息、传统需求复苏、国内政策发力及AI需求带动下，金属板块有望处于持续上行周期[21]

行业与公司 * 涉及的行业为公用事业与环保行业，具体包括火电、绿电（风电、光伏）、垃圾焚烧发电、生物质柴油（生物航煤SAF）、水电、核电、天然气（城燃）等细分板块[1][2][4][5][6][7][13] * 涉及的上市公司众多，包括： * **火电**：华能国际、华电国际、大唐发电、国电电力、华润电力、内蒙华电、建投能源、陕西能源、升能股份[3] * **绿电运营商**：大唐新能源、龙源电力H股、晋能清洁能源、新天绿色能源、金能清洁能源、太阳能晶科科技[2][4][15][20] * **垃圾焚烧发电**：伟明环保、瀚蓝环境、海螺创业、光大环境、绿色动力环保[8][10] * **生物质柴油/SAF**：山高环能、嘉澳环保[2][23][24] * **水电/核电**：长江电力、中国核电、中国广核[11][24] * **天然气**：新奥能源、华润燃气、昆仑能源、香港中华煤气、新奥股份、九丰能源[13][24] 核心观点与论据 火电板块 * **2025年表现与逻辑**：2025年火电板块上涨约13.3%，主要受益于市场煤价下行幅度接近20%带来的业绩高增长[2][3] * **2026年挑战**：电力供需将转向结构性宽松，火电利用小时数和市场化交易电价承压[1][2] 预计2025-2026年为新增火电机组投产高峰期，每年新增约70吉瓦（GW），远超之前平均每年四五十吉瓦的水平[3] 绿电装机量增加也将加剧收入端压力[1][3] * **成本端**：2025年三季度后煤价有所反弹，预计2026年煤价中枢相对2025年改善逻辑减弱，盈利扩张难度增加[3] * **投资策略**：应选择综合电价降幅可控、具备新增优质资产投产或分红能力强且股息率高的个股[3] 关注两类资产：一是北方火电公司（如内蒙华电），因新能源占比高、调峰需求大而获得超额收益；二是全国性火电央企（如华能国际），资产布局分散、电价波动风险小、非煤成本压降空间大[2][3] 央企在“十四五”期间绿电资本开支减少后，分红能力和意愿增强，例如国电电力已将三年分红规划比例从不到40%提高到60%[3] 绿电（风电/光伏）板块 * **2025年逻辑**：主要围绕港股低估值风电运营商展开，资本开支预期下降明显，第三季度后国补回收加快，现金流逐步改善[2][4] * **2026年展望**：整体基本面趋向宽松导致一定的电价压力[14] 但港股主要绿电运营商处于破净状态，经营性现金流及资本开支改善带来了低估值修复机会[14] * **现金流改善**：2025年7月以来国补回收明显加速，例如部分公司2025年1~8月累计收到补贴金额同比增长2-3倍，占2024年全年回收金额两倍左右[15] 2025年前三季度整个绿电行业经营性现金流同比增长50%[15] * **政策影响**：2025年下半年取消增值税退税政策，促使绿电运营商资本开支趋于审慎，精挑细选项目，建设速度可能放缓，从而改善现金流状况[2][16] 根据2035年绿电装机目标，未来十年年均新增风光装机规模预计为150~200 GW，相较于前两年的300~350 GW有明显下降[16] * **财务与分红**：截至2025年中期，绿电公司的资产负债率接近70%，历史派息率水平不高于30%[17] 但在现金流改善背景下有望提升，例如晋能清洁能源已承诺2025-2027年派息额不低于可供分配利润的42%、44%和46%[18] * **环境价值释放**：2025年上半年可再生能源消纳责任权重较2024年平均提高3.9个百分点[19] 新增行业（如数据中心要求不低于80%的绿电消费比例）对绿电消费提出要求[19] 2025年前九个月我国整体绿证交易数量达到5.29亿个，超过2024全年水平[19] 垃圾焚烧发电板块 * **核心逻辑**：投资建设高峰期已过，行业进入成熟运营阶段，资本开支大幅减少，自由现金流从2024年起开始转正并有望提升[2][7][8] * **发展历程**：2016年至2024年，全国生活垃圾焚烧处理设施数量从249座增至1,129座，处理能力从25.59万吨/日增至115万吨/日[8] 截至2024年底，焚烧处理占比已达81%，产能（116万吨/日）已远超“十四五”规划目标（80万吨/日）[8] * **现金流与分红改善**：板块资本开支在2020年达到223亿元高峰后逐年下降，到2024年降至107.42亿元[8] 经营性活动净现金流总额从2016年的不到42亿元上升到2024年的151亿元，自由现金流首次转正达到20.65亿元[8] 2024年分红率达37.60%，现金分红总额32.25亿元[8] * **担忧缓解与新模式**：市场担心的国补拖欠、应收账款、产能过剩问题正在改善[2][8] 通过提高垃圾处理费（如吨垃圾处理费提高20元可保持项目资本金回报率）来弥补国补退坡[8] 全国化债背景下应收账款问题有望解决[8] 拓展新业务模式，如给数据中心直供绿电和对外供热，可显著提高单吨垃圾净利润（测算显示只供蒸汽不发电，每吨垃圾净利润均值为108元，而只发电则为44元）[8] * **出海机遇**：例如印尼计划修建生活垃圾焚烧设施，中资企业有望参与[9] 生物质柴油/生物航煤（SAF）板块 * **发展前景**：2025年是SAF进入放量元年的关键时期，在供需偏紧环境下实现量价齐升，预计趋势将延续至2026年[2][21] * **需求驱动**：欧盟地区2025年已落实2%的参混比例要求，使得需求量增长至190万吨，而2024年仅为60万吨[22] 根据现行政策计算，到2050年全球SAF需求量将达到5,000万吨左右，如果各国政策进一步加码，则需求量可能达到3.58亿吨[22] * **上游原材料**：SAF生产主要依赖废弃食用油脂（Yoko）[23] 由于稀缺性及收运经济性限制，我国每年收取量约为200万吨，对应SAF产量约为140万吨，预计2026年供需将出现紧平衡[23] * **投资关注点**：看好掌握稀缺Yoko资源并具备明确产能扩张规划的企业，如山高环能与嘉澳环保[2][23] 水电与核电板块 * **水电**：被视为红利资产标杆，以长江电力为例，其当前股息率与10年期国债收益率差值达到1.5%以上，为2021年以来最高值[11] * **核电**：具有高度确定性，中国核电和中国广核分别有19台和20台在建机组，排产周期已延续到2030年以后[11] 但短期内随着市场化电量比例增加以及全国供需宽松导致市场化电价下调，竞争压力加大[12] 天然气（城燃）板块 * **当前挑战**：2025年上半年，由于暖冬及宏观经济压力，中国天然气表观消费量同比下降0.3%，港股城燃公司整体业绩承压[13] * **未来增长点**：中长期看，天然气作为清洁能源替代煤炭仍有较大空间，目前中国天然气占一次能源消费比重不到9%（全球平均23%），国家发改委目标是到2030年达到15%[13] 未来五年中国天然气消费量复合增速预计在4%~5%左右[13] 2026~2028年全球液化天然气产能释放周期将带来供需宽松，有望降低国际价格并刺激国内工商业用气量增加[13] 价格联动机制逐步建立增强城燃公司公用事业属性，资本开支放缓提升分红能力[13] 其他重要内容 * **2025年板块表现**：截至2025年12月12日，公用事业板块上涨3.6%，跑赢沪深300指数12.8个百分点[6] 环保行业上涨16.1%，跑赢沪深300指数0.4个百分点，表现较为亮眼[6] 红利属性较强的公用事业板块收益有所收窄[6] * **2026年宏观背景**：各地区装机增速普遍高于用电增速，加上特高压项目陆续投产，预计尖峰用电时刻供需情况将从紧平衡转向结构性宽松[6] 投资策略需精挑细选基本面有改善逻辑、分红稳定或有提升预期、估值相对低估的个股[1][6]

行业与公司 * **商业航天**：纪要核心讨论的行业，涉及卫星互联网、商业火箭、太空算力等领域 [1][3][4][5] * **AI数据中心/液冷**：纪要重点讨论的行业，涉及高效制冷、磁悬浮压缩机、液冷技术等 [2][17][18][19] * **机床制造**：纪要重点讨论的行业，涉及金属切削机床、AI硬件加工等 [1][10][11][12] * **航空制造**：纪要涉及的行业，聚焦国产大飞机及航空发动机产业链 [21][22][23] * **创世纪公司**：国内金属切削机床行业领先企业，业务涉及通用机床、专用机床及AI硬件加工 [1][10][11][12] * **信科移动**：商业航天领域推荐标的，卫星互联网重要参与方，布局卫星有效载荷、地面核心网等环节 [1][7][8] * **中国卫星**：商业航天领域推荐标的，地面终端领域龙头，航天科技集团资产整合平台 [1][7][8] * **汉钟精机**：AI数据中心领域提及的国内磁悬浮离心压缩机厂商，存在国产替代机会 [2][18] * **英维克公司**：液冷板块推荐标的，具备成熟的精加工能力和液冷热方案设计经验 [19] * **航发动力、航发控制、中航高科、航发科技、万泽股份**：航空制造产业链中涉及长江1000发动机项目的相关企业 [23] 核心观点与论据 商业航天行业 * **发展前景与驱动因素**：商业航天预计在2026年加速发展，卫星发射和招标量至少增长三倍 [1][3][4] 主要驱动因素包括政策支持（《十五规划》明确提出建设航天强国） [1][4] 资本密集落地（一级市场投资基金等） [1][4] 以及大国太空竞争加剧（美国出台具体太空政策） [1][4] * **重要发展方向**：商业火箭和太空算力是商业航天两个重要方向 [1][5] 例如SpaceX计划2026年IPO，目标估值1.5万亿美元 [1][5] 国内可重复使用火箭技术逐渐成熟，产业加速发展趋势不变 [1][5] * **国内外估值差距**：国内头部商业航天企业估值多在几百亿人民币，远低于海外数千亿甚至上万亿美元的龙头企业 [5] 中国正通过母基金计划撬动约万亿人民币产业投资基金，以加速前沿产业发展并缩小差距 [1][5] * **市场规模结构**：应用终端市场规模远大于卫星制造和发射，约为后者的10倍，当前需求处于释放早期阶段 [8] 无论是星上还是地面终端产品都将有显著增长 [9] * **短期事件影响**：长12甲火箭发射推迟短期影响有限，不会改变产业长期增长趋势 [1][6] 即使短期板块回调，长期仍会进入成长初期并保持快速增长 [6] AI数据中心/液冷行业 * **需求变化与关键技术**：AI数据中心单机柜功率达50至120千瓦，传统制冷无法满足需求 [17] 制冷设备占总能耗约40%，其中冷水机组占60%至85% [17] 压缩机成本占冷水机组成本50%以上，其功耗约占总功耗72%，因此高效节能压缩机成为关键 [17] 磁悬浮离心压缩机通过电磁悬浮技术，无需润滑油，系统更稳定，寿命超10万小时，每年可节省近1万美元电费，成为未来AI数据中心制冷主流选择 [17] * **市场规模与国产替代**：预计到2026年，新增AI数据中心采用磁悬浮离心压缩机制冷的市场规模将接近300亿元，同比增长70% [18] 目前外资品牌占市占率65%左右，国内厂商如汉钟精机等经过验证后，有望凭借较高性价比实现国产替代 [18] * **液冷板块催化与前景**：谷歌将2026年TPU芯片出货目标从400万颗上调至600万颗，且TPU V7芯片峰值功耗980瓦将100%采用全液冷，供应链反馈积极 [19] 预计2026年全球液冷行业需求将快速提升至千亿级别，并实现30%以上复合增速 [19] 供给侧加速进展，包括国际巨头收购及国内多起并购投资切入该链条 [19] 机床制造行业（以创世纪为例） * **公司业务定位**：创世纪以加工中心起家，目前主要业务为通用机床和专用机床，在国内金属切削机床行业居于领先地位 [1][10] * **未来转型趋势**：未来五年将重点进行国际化（以越南基地为代表）和高端化（以AI领域为代表）转型 [11] 2025年5月越南基地已正式投产，预计产值达5亿元，核心覆盖3C及AI相关业务 [11] 目前公司50%业务位于3C行业、30%位于通用行业、20%位于AI行业 [11] * **AI领域布局**：在AI领域，主要布局人形机器人硬件加工及液冷板加工 [1][12] 2025年，在人形机器人硬件加工方面，已服务十余家国内外头部公司，总销量超过2000台 [12][13] 在液冷板加工方面，相关设备潜在及交付订单总计接近1,000台 [13] AI相关业务市场占比超过15%，营收暴露度约20% [13] * **海外拓展计划**：过去海外营收占比较少，但随着新能源汽车产业链出海及越南基地布局，预计2026年东南亚市场将占至少60%的比重 [14] 正在积极扩展海外销售队伍，在墨西哥、土耳其和德国等地相关人员已超40位 [15] * **非基础材料加工**：计划在2026年重点进行非基础加工产能扩张，以应对3C行业对玻璃、碳纤维等高密度轻量化材料的需求 [15] 航空制造行业 * **产业现状与国产化需求**：全球民航制造被波音和空客垄断，占据80%以上市场份额 [21] 中国每年进口波音、空客飞机超过200架，总价值约200多亿美元 [21] 根据预测，中国未来20年需要增加9,000多架飞机，实现国产化至关重要 [21] * **国产大飞机进展**：中国商飞C919已进入规模化商业运营阶段，正稳步提升交付能力 [21] 规划到2027年底产能达150架，到2029年底达200架 [21] 2025年因产能提升及供应链等因素，交付情况低于预期，但前景乐观 [21] * **国产化关键环节**：机身、机翼等结构部件已实现国产化，但机载系统、航天机电及发动机仍处于国产替代过程中，发动机领域最为关键 [22] 2025年美国对C919所需LPC发动机的出口禁令事件凸显了该领域的脆弱性 [22] * **发动机国产化进展**：中国正在研发长江1000涡扇发动机以替代进口LPC发动机 [22] 该项目已完成地面点火试验等关键测试，正在进行100小时耐久性试验 [22] 计划到2027年完成适航取证并逐步进入批量列装阶段 [22] 其他重要内容 投资观点与标的推荐 * **商业航天标的**：推荐关注信科移动和中国卫星 [1][7] 信科移动背靠大唐集团，多款载荷验证进展领先，占整星价值量50%-60%，市值仅300多亿元，被认为明显低估 [8] 中国卫星子公司航天恒星在最近招标中全部中标，占据80%的品类份额，是地面终端布局最全、能力最强的供应商之一 [8] * **液冷板块标的**：推荐关注英维克公司，其具备成熟的精加工能力，产品可靠性强，液冷热方案设计与项目经验处于国内领先水平 [19] 提及一家公司（未具名）是大陆企业中较确定能拿下北美算力液冷订单的稀缺标的，与英伟达、英特尔、谷歌代工厂商有良好合作，预计2026年利润体量有望达15亿以上 [20] * **航空制造产业链标的**：建议关注涉及长江1000项目的企业，包括航发动力（供应零部件，占价值量40%）、航发控制、中航高科、航发科技、万泽股份（配套涡轮叶片，占价值量近20%）等，这些企业股价因需求调整处于低位 [23] * **通用投资建议**：建议珍惜低估核心龙头公司筹码 [1][6] 在商业航天板块短暂调整后，仍会重新进入上涨通道并创新高 [6] 财务与市场预期 * **创世纪财务预期**：预计2025年利润为4亿元，2026年利润达5亿元及以上 [1][16] 净利润率和毛利率连续几个季度稳定上升，加上AI业务催化，净利润率有望继续提升，目前股价相较于目标价至少还有25%的涨幅空间 [16] * **创世纪资本运作**：2025年2月，公司公告董事长意向定增超过5.5亿元，用于企业补流及高端产品线引进，预计2026年上半年落地 [14]

纪要涉及的行业与公司 * **光伏行业**：涉及多晶硅、硅片、电池组件等产业链环节，提及通威、协鑫、东方希望、大全、新特等主要多晶硅企业[2] * **数据中心行业**：关注800伏供电架构，提及英伟达新一代架构落地[4] * **人形机器人行业**：提及宇树科技发布应用商店，华为与纽泰格达成战略合作协议[5] * **固态电池行业**：提及上汽全新MG4搭载固态电池交付，以及全球固态锂金属技术核心厂商QS与全球前十大汽车制造商签署协议[6] * **风电与电网行业**：提及风电主机端价格恢复，三峡江苏大丰800兆瓦深远海风电项目并网，以及特高压接上湖北工程投运[2][7] 核心观点与论据 **光伏行业** * **核心观点**：反内卷治理正引领行业创新，多晶硅收储平台有望稳定价格，带动全产业链盈利修复[1][2] * **论据**：多晶硅收储平台由主要企业持股（10%以上，最多超30%），旨在通过协同控产稳定价格[2]；多晶硅期货价格上涨，现货价格维持在5万元以上[1][2]；预计平台落地后价格将明确修复，增强市场信心[1][2] * **需求展望**：海外市场因缺电逻辑需求强劲，预计2026年需求良好；国内市场明年装机量或下滑，但可能成为筑底之年[1][3] **数据中心行业** * **核心观点**：800伏架构落地是最大变量，旨在满足AIGC供电需求，提高功率密度并减少铜用量[1][4] * **论据**：随着英伟达新一代架构落地，800伏供电系统逐步应用[4] * **投资关注环节**：固态变压器、固态断路器、高功率PSU[1][4] **人形机器人行业** * **核心观点**：应用端迈出重要步伐，供应链应关注新能源端精密加工企业及固态电池方向[1][5] * **论据**：宇树科技发布首个人形机器人应用商店，引入用户分享动作模型[5]；华为与纽泰格达成协议，未来三年采购不少于1,000台产品[5] **固态电池行业** * **核心观点**：产业链稳步推进，应关注新增设备、新增材料及干法电极等技术环节[1][6] * **论据**：上汽全新MG4搭载固态电池完成首批交付[6]；QS与全球前十大汽车制造商签署联合开发协议[6] **风电与电网行业** * **核心观点**：风电竞争力提升，深远海及出海方向明年可能取得积极进展；特高压建设持续推进[2][7] * **论据**：风电下游主机端价格稳步恢复[2][7]；三峡江苏大丰800兆瓦深远海项目并网，是国内离岸最远的海上风电项目，可满足140万户居民用电[7]；特高压接上湖北工程投运[2][7] 其他重要内容 * **光伏行业对比**：当前的反内卷治理与过去钢铁水泥等行业的供给侧改革有显著差异[2] * **光伏价格修复范围**：预计价格修复将包括硅片、电池组件等环节[3] * **风电项目细节**：三峡江苏大丰项目为800兆瓦，是国内离岸最远的海上风电项目[7]

纪要涉及的行业或公司 * **行业**：半导体存储行业（DRAM、NAND、HBM）、印刷电路板（PCB）行业、半导体设备与材料行业[1][2][3][4][5][6][7][8][9] * **公司**： * **存储产业链**：三星、海力士、美光、闪迪、凯霞、兆易创新[1][2] * **设备与材料**：中微公司、拓荆科技、微导纳米、华海清科、晶合集成、汇成股份、惠程股份[2][3][9] * **PCB及上游**：深南电路、沪电股份、中富电路、生益科技、南亚新材、景旺电子、方正科技、广核材料[4][8][9] * **原材料与耗材**：菲利华、中材科技、东材科技、鼎泰新材、鼎泰高科、大族激光、新奇科技[1][4][6][7] 核心观点与论据 存储行业市场前景与驱动逻辑 * **核心驱动力是AI**：AI的训练和推理环节均显著拉动存储需求，其中推理端的影响越来越大[2][9] * **需求增长强劲**：Gartner预测2026年DRAM需求增长26%，NAND需求增长21%，但实际需求可能超预期，尤其在推理端[1][3] * **价格预期上涨**：预计2026年NAND价格涨幅为60%，DRAM价格涨幅约为30-35%[1][3]，且NAND涨幅可能高于DRAM[2][9] * **资本开支增长**：预计2026年全球DRAM行业资本开支增长14%至613亿美元，NAND资本开支增长5%至220亿美元[1][2] * **厂商策略分化**：三星、海力士侧重HBM DRAM；美光DRAM与NAND双线并进；闪迪、凯霞更积极投资NAND[1][2] 存储技术趋势与投资方向 * **HBM是核心收益方向**：模型训练过程中数据频繁保存加载，推升HBM需求[2] * **推理端带来新需求**：KV Cache（用于避免重复计算）和RAG（检索增强生成）技术带来大量存储需求[2][3] * **关注技术升级受益逻辑**：包括HBM、3D NAND、4F Square、CBA等技术路径[3] * **看好涨价后的设备产业链及设计端**：建议关注相关设备供应商及设计公司兆易创新[2] PCB行业发展趋势与投资机会 * **看好谷歌链强于NV链**：认为谷歌链可能更具相对收益潜力[4][9] * **关注核心PCB厂商**：看好深南电路、沪电股份和中富电路[1][4] * **覆铜板环节机会**：在4C2环节看好生益科技，同时因涨价及AI方向优化，生益科技、南亚新材等存在配置机会[1][4][8][9] * **行业发展趋势积极**：随着材料体系升级及加工能力提升，PCB行业毛利率呈上升趋势，产线满产并逐步扩张[8] * **预计2026年行情向好**：预计整体方案敲定后，在GTC会议等刺激下将迎来较好行情[8] 半导体材料与耗材升级趋势 * **材料体系持续升级**：从覆铜板的马7到马9，不仅玻纤布使用增加，树脂配方也从PPO为主过渡到双马和碳氢化合物，铜箔从HVLP2升级到HVLP4等[5] * **玻纤布需求紧张**：AI应用增加导致玻纤布供应紧缺，可能推动价格上涨，其中用于存储载板的Low CTE布也持续紧缺[6] * **树脂材料机会**：东材科技的碳氢化合物材料认证领先，已获台光等供应商认可[6] * **耗材用量上升**：从马7到马9升级过程中，材料硬度增加导致钻针等耗材使用量上升[7] * **设备升级**：设备从热激光逐步升级到超快冷激光设备[7] 其他重要内容 * **正胶背板方案进展**：初步方案已于2025年10月或11月敲定，但需进行样机及上柜机柜测试，预计最终结果将在2026年一二月份落地，将推动PCB行业发展[1][4] * **2026年初市场预期**：预计部分厂商的市场份额将集中落地和交易；MatePad CPX等产品及正交方案向马9升级；Q布使用可能性大幅增加，但因工艺紧缺，部分材料在马9方案中将采用二代布LDK方案[2][5] * **铜箔市场展望**：2026年铜箔有望呈现上涨趋势，加上加工费改善，整体表现预计提升[7] * **投资建议覆盖广泛环节**：除核心环节外，跟随下游升级的原材料、耗材（如菲利华、中材科技、东材科技、鼎泰新材）及设备供应商也值得关注[1][4][7]