市场表现与核心观点 - 本周A股市场宽幅震荡后主要宽基指数小幅收涨 市场短线回调压力或已释放 再度进入震荡区间 反弹或将延续 [4] - 建议以“红利+科技”作为配置主线 其中红利策略或在波动方面占优 [4] - 上证综指上涨0.37% 上证50上涨1.09% 沪深300上涨1.28% 中证500上涨0.94% 中证1000上涨0.11% 创业板指上涨1.86% 北证50指数上涨1.49% [4] 市场估值水平 - 截至2025年12月5日 中证500、中证1000、创业板指估值分位数处于“适中”等级 [4] - 上证指数、上证50、沪深300估值分位数处于“危险”等级 [4] - 中信一级行业中 食品饮料、非银行金融估值分位数处于“安全”等级 [4] 波动率与Alpha环境 - 最近一周 沪深300、中证500指数成分股横截面波动率环比上升 短期Alpha环境好转 [5] - 最近一周 中证1000指数成分股横截面波动率环比下降 短期Alpha环境恶化 [5] - 最近一周 沪深300、中证500、中证1000指数成分股时间序列波动率环比上升 Alpha环境好转 [5] 资金面跟踪 - 本周股票型ETF资金净流入25.94亿元 收益中位数为1.06% 中小盘主题ETF为净流入主力 [4][6] - 本周港股通南向资金净流入113.49亿港元 其中沪市港股通净流出5.82亿港元 深市港股通净流入119.31亿港元 [6] - 本周跨境ETF资金净流入12.67亿元 收益中位数为0.48% [6] - 本周港股ETF资金净流入58.51亿元 收益中位数为0.80% [6] - 本周商品型ETF资金净流入10.60亿元 收益中位数为0.79% [6][7] - 本周机构调研关注度最高的前5大个股为杰瑞股份（187家）、怡合达（171家）、热景生物（117家）、乐鑫科技（113家）和长安汽车（101家） [6]

量化市场跟踪：大类因子表现 - 本周全市场股票池中，盈利因子获取正收益0.61% [4] - 市值因子、非线性市值因子、动量因子分别获取正收益0.25%、0.24%、0.23%，市场表现为大市值风格 [4] - 残差波动率因子获取负收益-0.59% [4] 量化市场跟踪：单因子表现（沪深300股票池） - 本周表现较好的因子有单季度ROA (1.43%)、市销率TTM倒数 (1.39%)、日内波动率与成交金额的相关性 (1.36%) [5] - 表现较差的因子有对数市值因子(-1.70%)、单季度净利润同比增长率(-1.25%)、5日反转(-1.25%) [5] 量化市场跟踪：单因子表现（中证500股票池） - 本周表现较好的因子有5日平均换手率(1.68%)、日内波动率与成交金额的相关性 (1.66%)、6日成交金额的移动平均值 (1.30%) [5] - 表现较差的因子有对数市值因子(-1.21%)、单季度ROE同比(-1.14%)、单季度ROA同比(-0.87%) [5] 量化市场跟踪：单因子表现（流动性1500股票池） - 本周表现较好的因子有市盈率因子 (2.13%)、单季度EPS (2.07%)、市盈率TTM倒数(1.86%) [6] - 表现较差的因子有5日反转 (-1.44%)、单季度ROE同比 (-1.10%)、单季度净利润同比增长率(-0.80%) [6] 量化市场跟踪：因子行业内表现 - 基本面因子中，净资产增长率因子、净利润增长率因子、每股净资产因子、每股经营利润TTM因子在纺织服装、非银金融行业正收益较为一致 [7] - 估值类因子中，本周EP因子和BP因子在多数行业正收益显著 [7] - 残差波动率因子和流动性因子在煤炭、综合行业正收益较为一致 [7] - 市值风格上，本周石油石化、通信、机械设备行业大市值风格显著，综合、钢铁、银行行业小市值风格显著 [7] 量化策略组合跟踪：PB-ROE-50组合 - 本周PB-ROE-50组合在中证500和中证800股票池中获取正超额收益 [8] - 中证500股票池中获得超额收益0.76%，中证800股票池中获得超额收益0.21%，全市场股票池中获得超额收益-0.09% [8] 量化策略组合跟踪：机构调研组合 - 本周公募调研选股策略和私募调研跟踪策略获取正超额收益 [9] - 公募调研选股策略相对中证800获得超额收益0.42%，私募调研跟踪策略相对中证800获得超额收益0.29% [9] 量化策略组合跟踪：大宗交易组合 - 本周大宗交易组合相对中证全指获取负超额收益-0.16% [10] 量化策略组合跟踪：定向增发组合 - 本周定向增发组合相对中证全指获取负超额收益-2.30% [11]

文章核心观点 - 宏观基本面承压但韧性仍在 央行政策支撑下 年末利率有望维持偏低并趋于稳定 低利率环境提升固定收益资产吸引力 为债券ETF配置提供了较高性价比 [5] - 市场大方向或仍处在牛市中 不过短期或进入宽幅震荡阶段 与往年牛市相比 当前指数仍然有相当大的上涨空间 但在国家对于“慢牛”的政策指引之下 牛市持续的时间或许要比涨幅更加重要 [5] 金工研究 - 宏观基本面承压但韧性仍在 央行政策支撑下 年末利率有望维持偏低并趋于稳定 低利率环境提升固定收益资产吸引力 为债券ETF配置提供了较高性价比 [5] - 国泰上证10年期国债ETF（代码：511260 SH）作为市场上唯一跟踪10年期国债指数的债券ETF 基金规模大 流动性佳 风险收益比良好 公募基金将作为底仓资产的配置趋势进一步强化 建议关注其配置机会 [5] - 本周全市场股票池中 盈利因子获取正收益0 61% 市值因子 非线性市值因子 动量因子分别获取正收益0 25% 0 24% 0 23% 市场表现为大市值风格 残差波动率因子获取负收益-0 59% [6] - 本周公募调研选股策略和私募调研跟踪策略获取正超额收益 公募调研选股策略相对中证800获得超额收益0 42% 私募调研跟踪策略相对中证800获得超额收益0 29% [6] 策略研究 - 市场大方向或仍处在牛市中 不过短期或进入宽幅震荡阶段 与往年牛市相比 当前指数仍然有相当大的上涨空间 但是在国家对于“慢牛”的政策指引之下 牛市持续的时间或许要比涨幅更加重要 [5] - 短期来看 市场可能缺乏强力催化 叠加年末部分投资者在行为上可能趋于稳健 股市短期或以震荡蓄势为主 [5] - 配置方面 短期关注防御及消费板块 中期继续关注TMT和先进制造板块 [5] 固收研究 - 2025年11月1日至2025年11月30日 我国已上市公募REITs的二级市场价格整体呈现波动下行的趋势 与其他主流大类资产相比 回报率由高至低排序分别为 黄金>纯债>REITs>原油>美股>可转债>A股 [7] - 截至2025年11月30日 我国公募REITs产品数量达77只 合计发行规模达1993 01亿元（不含扩募） [7] - 2025年12月1日至2025年12月5日 我国已上市公募REITs二级市场价格整体呈现波动下跌的态势 加权REITs指数收于180 47 本周回报率为-0 86% 与其他主流大类资产相比 回报率由高至低排序分别为 美股>A股>可转债>原油>纯债>黄金>REITs [7] 非银金融研究 - 12月5日金管总局发布《关于调整保险公司相关业务风险因子的通知》针对保险公司投资的沪深300指数成分股 中证红利低波动100指数成分股以及科创板股票的风险因子 根据持仓时间进行差异化设置 有助于推动保险资金进一步发挥耐心资本优势 回归长期价值投资导向 [8] - 满足持仓时间要求的相关股票资产风险因子调降后 将有效缓解保险公司偿付能力压力 释放权益投资空间 [8] 基础化工研究 - 伴随着宏观经济的持续修复预期 叠加供给端政策推进 2026年化工周期性行业将迎来供需格局优化 盈利能力有望得到修复 [8] - 在AI OLED 机器人等需求拉动下 化工新材料则将延续强劲的成长动能 [8] 电新环保研究 - 持续看好氢氨醇 储能产业链投资机会 [9]

事件背景 - 国家金融监督管理总局于12月5日发布《关于调整保险公司相关业务风险因子的通知》，旨在完善偿付能力监管标准并发挥保险资金作为耐心资本的优势 [7] - 调整主要涉及两方面：一是调整保险公司投资相关股票的风险因子以培育耐心资本；二是调整出口信用保险等业务的风险因子以鼓励支持外贸企业和服务国家战略 [7] - 此次调整的背景是“偿二代二期”规则实施后，保险公司偿付能力充足率普遍面临下行压力，且今年以来险资入市力度增强进一步推升了资本占用压力 [8] - 2023年9月监管曾优化部分资本计量标准，但行业整体偿付能力充足率水平仍低于“偿二代二期”规则实施前（2021年第四季度前） [8] - 2025年第三季度末，保险行业（人身险+财产险）股票配置比例达10%，环比增加1.2个百分点，较年初增加2.5个百分点；股票和基金合计配置比例达15.5%，环比增加2.0个百分点，较年初增加2.7个百分点 [8] - 受权益资产增加影响，预计2025年第三季度末保险公司综合与核心偿付能力充足率分别较第二季度末下降18个百分点和14个百分点 [8] - 2025年5月7日，金管总局局长曾表示将股票投资风险因子进一步调降10%，本次《通知》是对该要求的具体落实 [9] 政策核心内容 - 根据持仓时间差异化调整相关股票风险因子，引导长期投资 [10] - 对于持仓时间超过三年的沪深300指数成分股、中证红利低波动100指数成分股，其风险因子从0.3下调至0.27，持仓时间根据过去六年加权平均持仓时间确定 [10] - 对于持仓时间超过两年的科创板上市普通股，其风险因子从0.4下调至0.36，持仓时间根据过去四年加权平均持仓时间确定 [10] - 持仓时间计算采用先进先出原则，并按加权平均方式计算，超过计算周期（如四年）的按周期上限计算 [10] - 鼓励保险公司加大对外贸企业支持力度，将出口信用保险业务和特定海外投资保险业务的保费风险因子从0.467下调至0.42，准备金风险因子从0.605下调至0.545 [10] - 要求保险公司完善内部控制，准确计量投资股票持仓时间，加强偿付能力管理，确保数据真实、准确、完整 [11] 政策影响分析 - 有助于推动保险资金进一步发挥耐心资本优势，回归长期价值投资导向 [11] - 满足持仓时间要求的股票资产风险因子调降后，将有效缓解保险公司偿付能力压力，从而释放权益投资空间 [11] - 在低利率环境下，有助于保险公司提升长期回报水平，缓解潜在的利差损风险 [11] - 适当提升权益投资比例有助于提高保险公司的投资收益弹性 [11] - 通过长期投资于高ROE、高分红的优质上市公司，可以增加确定性分红收入，增厚净投资收益安全垫，进而缓解利差损压力 [12] - 更多“长钱”投入资本市场有助于优化市场生态、增强市场韧性，提升险资长期回报水平，形成良性循环 [12]

市场整体表现 - 本周A股市场出现上涨，主要受市场情绪好转和风险偏好抬升影响 [4] - 主要宽基指数大多上涨，其中创业板指表现最好，涨跌幅为1.9%，科创50表现最差，涨跌幅为-0.1% [4] - 目前万得全A估值处于2010年以来85.7%分位数 [4] 行业表现 - 本周申万一级行业涨跌互现，有色金属、通信、国防军工等行业表现相对较好，涨跌幅分别达到5.3%、3.7%、2.8% [4] - 传媒、房地产、美容护理等行业表现相对靠后，涨跌幅分别达到-3.9%、-2.2%、-2.0% [4] 本周重要事件 - 政策及会议方面：国家航天局设立商业航天司，标志着我国商业航天产业迎来专职监管机构 [5]；美国总统特朗普表示可能在2026年初公布下任美联储主席提名人选 [5] - 经济数据方面：国内11月制造业PMI为49.2%，比上月上升0.2个百分点 [5]；美国11月ADP就业人数意外减少3.2万人，数据不及预期，强化了市场对美联储将进一步降息的预期 [5] - 产业方面：六大国有银行集体下架五年期大额存单 [5]；豆包手机助手技术预览版发布，首发搭载于中兴nubia工程样机 [5]；朱雀三号火箭首飞达成入轨目标，但一子级回收试验失败 [5]；摩尔线程正式登陆科创板，盘中一度涨超500% [5] 市场观点与配置 - 本周市场利好因素包括：美联储降息预期升温、海外市场回暖、国内政策预期升温 [6] - 市场大方向或仍处在牛市中，但与往年牛市相比，当前指数仍有相当大的上涨空间，在“慢牛”政策指引下，牛市持续时间或许比涨幅更重要 [6] - 短期市场可能缺乏强力催化，叠加年末部分投资者行为趋于稳健，股市短期或以震荡蓄势为主 [6] - 配置方面：短期关注防御及消费板块，市场震荡时前期滞涨的高股息及消费板块可能表现更好 [6]；中期继续关注TMT和先进制造板块，流动性驱动行情下TMT更容易成为主线，若行情转向基本面驱动，先进制造值得重点关注 [6]

二级市场表现 - 市场整体下跌：加权REITs指数收于180.47，本周回报率为-0.86%，在主流大类资产中表现最弱，排序为美股>A股>可转债>原油>纯债>黄金>REITs [4] - 各类资产普跌：产权类和特许经营权类REITs的二级市场价格均有所下跌 [4] - 资产类型分化：水利设施类REITs涨幅最大，本周回报率排名前三的底层资产类型分别为水利设施类、新型基础设施类和能源类 [4] - 个股涨少跌多：有17只REITs上涨，2只与上周持平，58只REITs下跌，涨幅排名前三的分别是华夏基金华润有巢REIT、易方达深高速REIT和华泰南京建邺REIT [4] 市场交易活跃度 - 成交规模：本周公募REITs总成交额为19.6亿元 [4] - 换手率：周内区间日均换手率均值为0.38%，生态环保类REITs区间日均换手率领先其他 [4] - 个股成交分化：周内成交量前三的是华夏基金华润有巢REIT、中金普洛斯REIT、华夏中国交建REIT，成交额前三的是华夏基金华润有巢REIT、华夏华润商业REIT、华夏中国交建REIT [5] - 主力资金流向：本周主力净流入总额为2205万元，市场交投热情较上周有所增加，从资产类型看，主力净流入额前三的是交通基础设施类、消费基础设施类、新型基础设施类，从单只REIT看，主力净流入额前三的是华夏华润商业REIT、中金安徽交控REIT、南方润泽科技数据中心REIT [5] - 大宗交易：本周大宗交易总额达21455万元，较上周有所下降，星期二（2025年12月2日）大宗交易成交额为单日最高的8480万元，单只REIT大宗交易成交额前三的是招商高速公路REIT、中金重庆两江REIT、工银河北高速REIT [5] 一级市场动态 - 发行上市：本周无REITs产品新增上市 [6] - 项目进度：本周有1只REITs产品的项目状态得到更新 [7]

点击注册小程序 查看完整报告 特别申明： 本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券研究所编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究 信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号 难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相 关人员为光大证券的客户。 报告摘要 2、二级市场表现 价格走势：2025年11月1日-2025年11月30日（以下简称"本月"），我国已上市公募REITs的二级市场价格 整体呈现波动下行的趋势。与其他主流大类资产相比，回报率由高至低排序分别为：黄金>纯债>REITs> 原油>美股>可转债>A股。 从项目属性来看，产权类REITs和特许经营权类REITs的二级市场价格走势于本月呈现分化：产权类REITs 有所下跌，而特许经营权类REITs有所上涨。从底层资产类型来看，本月交通基础设施类REITs涨幅最 大。本月，回报率表现较好的底层资产类别为交通基础设施类、消费类和保障房类。从单只REIT层面来 看，有28只REITs上涨，有49只REITs下跌。涨跌幅方面，涨幅 ...

宏观经济与利率展望 - 核心观点：经济呈现“供强需弱”格局，年末利率存在下行机会，中长期国债仍有配置价值 [4] - 2025年10月中国经济呈现“消费改善、生产偏弱、投资下行”的结构性特征，固定资产投资和房地产开发投资是主要拖累 [4] - 工业增加值同比增速回落、企业利润率略有下降，显示短期经济面临下行压力 [4] - 展望四季度，“供强需弱”格局可能延续，实现全年经济增长目标仍具挑战 [4] - 央行重启国债买入操作，虽初期量不大，但释放了货币政策“适度宽松”的信号 [4] - 央行买债操作有助于修复“宽资金—紧负债”的结构扭曲，加快资金面宽松向债券市场的有效传导 [4] - 若后续买债操作持续推进，将进一步释放银行在中长期国债上的配置能力，支撑中长期国债收益率下行 [4] - 11月债市调整主要源于短期流动性冲击，而非中长期利率下行趋势的改变，随着冲击消化，年末利率仍存在下行动力 [4] 债券ETF的配置价值 - 核心观点：债券ETF凭借其优势，在低利率环境下配置性价比高 [5][6] - 随着资本市场基础设施完善和机构投资者理念转变，债券ETF的市场需求呈现稳步增长趋势 [5] - 机构投资者的配置理念正从“单一权益为主”转向“大类资产配置 + 组合优化 + 风险分散” [5] - 债券ETF具有透明、高效、低成本、流动性佳等多重优势，是机构中长期配置的重要工具 [5] - 在长期利率偏低且稳定的背景下，中长期国债收益率下行趋势明确，利率波动可控 [6] - 债券ETF作为获取稳健收益和利率下行收益的配置工具，具备较高的投资性价比 [6] 十年国债ETF的具体分析 - 核心观点：10年期国债ETF操作便捷、成本低廉，公募持续加仓，配置价值突出 [7] - 10年期国债存量充足、流动性佳，操作便捷、费用低廉 [7] - 公募基金将十年国债ETF作为底仓资产的配置趋势进一步强化，并呈现出结构性加速特征 [7] - 国泰上证10年期国债ETF（代码：511260.SH）是市场上唯一一只底层标的为上证10年期国债指数的债券ETF [7] - 该基金规模超百亿元、流动性佳，且在国内现存中长久期利率债ETF中表现稳健，风险收益比良好 [7]

化工行业PE估值已先行预期盈利好转，PB估值仍处低位 本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券研究所编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究 信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号 难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相 关人员为光大证券的客户。 报告摘要 CPI回正，PPI降幅收窄，化工品价格指数或将止跌企稳 2025年10月，国内CPI同比+0.2%，环比+0.2%；PPI同比-2.1%，环比+0.1%。伴随着高基数影响的消退，CPI指 数于2025年10月回正，PPI指数同比降幅逐步收窄。宏观价格指数的变动预示着整体供需格局的逐步好转，化 工品价格指数也有望迎来止跌企稳。根据Wind数据，截至2025年12月4日中国化工产品价格指数（CCPI）为 3882点，较2025年年初下降10.4%。 点击注册小程序 查看完整报告 特别申明： 截至2025年12月5日，中信基础化工指数PE（TTM）为43.8倍，处于2015年以来的70.8%分位；PB（LF）为 2.47 ...

政策动态 - 2025年11月28日，证监会发布《商业REITs征求意见稿》，就推出商业不动产投资信托基金试点征求意见 [4] - 2025年12月1日，国家发改委印发《基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目行业范围清单（2025年版）》，将行业范围扩展至商业办公设施、城市更新设施，并在消费基础设施中增加体育场馆、商业综合体及四星级及以上酒店项目 [4] - 商业不动产REITs整体制度框架延用基础设施公募REITs，但《商业REITs征求意见稿》在基金管理人、托管人要求、管理人职责及资产要求等方面的规定更为简洁 [6] 市场意义与机遇 - 在房地产市场承压下行背景下推出商业不动产REITs，旨在通过盘活存量商业不动产，改善企业资产结构，助力房地产行业向新发展模式转型 [5] - 商业不动产是海外成熟REITs市场的重要底层资产，此次扩充丰富了国内公募REITs市场资产类型，为市场投资者提供了更多选择 [5] - 海外REITs多在房地产市场承压时推出，通过为企业提供稳定的股权融资新途径，起到降低企业杠杆及优化资产结构的作用，推动企业从“重开发”向“重运营”转型 [5] 制度与产品展望 - 商办基础设施及消费基础设施在基础设施公募REITs及商业不动产REITs中均适用，具体类别及审核机制仍需等待证监会进一步的细则出台 [6] - 若推进双轨制审核，可为发行人提供更多选择，有望提升审核效率，加速REITs市场扩容，双轨可各有侧重，提供更灵活的制度设计及产品机制 [6] - 对于关键的扩募机制及试点税收政策，仍需关注其在商业REITs中的适用性 [6] 市场表现与估值 - 年末产品解禁及止盈动力增强，叠加产品供给扩张预期，使基础设施公募REITs二级市场短期承压 [8] - 从日本市场历史数据看，其写字楼REIT及酒店REIT历史分红收益率均值分别约为4.0%及3.7%，与目前国内基础设施公募REITs产权类产品分红收益率相近 [8] - 新品类商业不动产REITs的估值及底层资产的经营质量，是影响未来投资的关键因素 [8]