业绩概览 - 2025年公司实现营业收入3375亿元，同比基本持平（0.01%）[4][5] - 2025年实现归母净利润1502亿元，同比增长1.2%[4] - 归属普通股股东加权平均净资产收益率为13.44%，同比下降1.05个百分点[4] - 营收与盈利增速较2025年前三季度均有小幅回升，经营基本面稳中向好[5] 营收结构分析 - 净利息收入同比增长2%，增速较前三季度提升0.3个百分点[5] - 以净利息收入/平均总资产作为观测净息差的代理变量，2025年该值为1.71%，较前三季度年化值略降1个基点，预估第四季度息差保持稳定[5] - 非息收入同比下降3.4%，降幅较前三季度收窄0.8个百分点[5] - 在第三季度资本市场景气度提升背景下，财富代销及资产管理业务收入增长是重要支撑[5] 资产负债情况 - 2025年末总资产同比增长7.6%，较第三季度末略降0.9个百分点[6] - 贷款同比增长5.4%，非信贷类资产同比增长10.4%，增速分别较第三季度末下降0.2和2.1个百分点[6] - 年末贷款占总资产的比重为55.5%，较年初下降1.2个百分点[6] - 在有效信贷需求尤其是居民端贷款需求相对不足形势下，公司并未单纯追求贷款规模扩张，而是寻求相对更优的“量价平衡”[6] - 2025年末总负债同比增长8%，较第三季度末略降0.3个百分点[7] - 存款同比增长8.1%，市场类负债同比增长7.2%，增速分别较第三季度末变动-0.9和+2.2个百分点[7] - 预估公司主动加强了高息存款管控，并适度加大市场类负债吸收力度[7] - 截至2025年末，存款占比83.4%，较年初基本持平，下半年存款占比稳定在83%以上[7] 资产质量与风险抵补 - 截至2025年末，不良贷款率为0.94%，较第三季度末持平，较年初略降1个基点[8] - 不良生成压力预估仍主要来自零售业务[8] - 拨备覆盖率较第三季度末下降14.1个百分点至391.8%[8] - 拨贷比较第三季度末下降16个基点至3.68%[8] - 整体看，风险抵补能力仍处于行业较优水平[8][9]

氨纶行业景气度分析 - 氨纶价格已行至历史底部 2026年1月上旬价格跌至23600元/吨 较2021年历史高点83750元/吨下跌72% [4] - 受亏损压力影响 部分氨纶供应商于2026年1月19日报价提涨1000元/吨 行业景气拐点已然来临 [4] - 2020-2025年氨纶产能从92.5万吨增长至143万吨 增幅55% 年均增速7.6% 其中2022-2024年为产能快速投放期 年化增速在10-11%左右 [5] - 2025年氨纶产能同比增速降至4% 2026年预计仅新增华峰化学4万吨产能 同比增速仅为3% 新增产能有限 [5] - 落后产能持续退出 2025年国内合计淘汰产能6.3万吨 2026年预计晓星化纤5.4万吨产能于年末停产 [5] - 2020-2025年氨纶表观消费量从72万吨增长至106万吨 年均增速6.7% 需求韧性较强 [5] - 供给端压力因新增产能下降和落后产能退出而显著下降 在需求持续增长背景下 行业景气拐点已至 [5] “炼化-化纤”产业链政策与供需 - 2025年政府工作报告及中央财经委第六次会议、中共中央政治局会议均强调“反内卷” 推进重点行业产能治理 规范地方招商引资行为 未来低价恶性竞争有望被遏制 [6] - 石化行业政策从“减油增化”转向明确高附加值转化方向 标志着政策进入新阶段 [6] - 炼化行业扩能接近尾声 在炼油红线约束下行业供需有望改善 随着“油转化”、“油转特”加速 行业有望高质量发展 [6] - 化纤方面 涤纶长丝新增产能较少 产能结构性优化加速 龙头企业市占率和市场竞争力有望持续增强 [7] - 在“反内卷”政策持续推进背景下 大炼化行业供需有望持续改善 行业景气度将持续修复 [7]

量化市场跟踪：大类因子表现 - 本周全市场股票池中 Beta因子获取正收益0.66% 估值因子获取正收益0.48% [4] - 本周全市场股票池中 市值因子获取负收益-0.80% 市场表现为小市值风格 [4] 量化市场跟踪：单因子表现 - 沪深300股票池中 本周表现较好的因子有5日平均换手率(4.52%) 5日反转(3.17%) 市净率因子(3.10%) [5] - 沪深300股票池中 本周表现较差的因子有总资产增长率(-2.05%) 单季度ROE(-1.16%) 单季度EPS(-1.13%) [5] - 中证500股票池中 本周表现较好的因子有5日反转(3.80%) 单季度营业利润同比增长率(1.98%) 市销率TTM倒数(1.65%) [5] - 中证500股票池中 本周表现较差的因子有动量调整小单(-2.41%) 毛利率TTM(-1.76%) 小单净流入(-1.53%) [5] - 流动性1500股票池中 本周表现较好的因子有早盘后收益因子(2.18%) 5日反转(2.17%) 标准化预期外收入(1.77%) [5] - 流动性1500股票池中 本周表现较差的因子有ROA稳定性(-1.49%) 小单净流入(-1.33%) 总资产毛利率TTM(-1.32%) [5] 量化市场跟踪：因子行业内表现 - 基本面因子中 每股净资产因子与每股经营利润TTM因子在国防军工 休闲服务行业正收益较为一致 [6] - 估值类因子中 BP因子和EP因子在国防军工 休闲服务行业正收益较为一致 [6] - 残差波动率因子和流动性因子在煤炭行业正收益较为一致 [6] - 市值风格上 本周国防军工 有色金属 建筑材料 石油石化行业大市值风格显著 [6] 量化策略组合跟踪：PB-ROE-50组合 - 本周PB-ROE-50组合在各股票池中均获取正超额收益 [7] - 该组合在中证500股票池中获得超额收益1.38% 在中证800股票池中获得超额收益2.54% 在全市场股票池中获得超额收益4.23% [7] 量化策略组合跟踪：机构调研组合 - 本周公募调研选股策略和私募调研跟踪策略均获取正超额收益 [8] - 公募调研选股策略相对中证800获得超额收益0.61% 私募调研跟踪策略相对中证800获得超额收益3.43% [8] 量化策略组合跟踪：大宗交易组合 - 本周大宗交易组合相对中证全指获取正超额收益0.86% [9] 量化策略组合跟踪：定向增发组合 - 本周定向增发组合相对中证全指获取正超额收益1.32% [10]

A股市场走势研判 - 核心观点认为本轮A股牛市或已突破第二震荡段，进入上涨段3 [5] - 参考历史结构性牛市规律，预计上涨段3初期可能在4200-4300点形成阶段性高点 [5] - 随后市场可能回调企稳于震荡段2上沿，并重新开启新一轮上涨 [5] - 后续需重点跟踪两点：一是4200-4300点区间压力释放与资金承接情况；二是震荡段2上沿的支撑有效性及核心板块企稳信号 [5] 中资美元债与美债市场展望 - 2025年美债收益率曲线呈现“陡峭化”特征，短端收益率显著下行，长端收益率整体维持高位波动 [5] - 展望2026年，美债收益率走势预计延续“陡峭化”格局 [5] - 降息路径趋于明朗或推动短端收益率进一步下行 [5] - 关税不确定性、美国财政可持续性的预期会对长端美债收益率产生扰动，长端收益率或保持高位震荡或小幅上行 [5]

文章核心观点 - 近期市场对DR001（银行间存款类机构隔夜质押式回购利率）可能“加息”的担忧是不必要的 央行“引导隔夜利率在政策利率水平附近运行”的表述并不意味着要将其均值精确引导至政策利率水平 近期DR001的上行属于正常波动和向正常水平的回归 而非货币政策转向的信号 [4][5][6][7] 对“DR001要‘加息’了？”的解读 - 市场担忧源于央行副行长“引导隔夜利率在政策利率水平附近运行”的表态 以及2025年下半年DR001均值1.35%低于7天期OMO利率1.4%的现状 [4] - 近期DR001上行加剧了市场担忧 2026年1月中旬至22日DR001均值明显高于前期 [4] - 分析认为无需过度担忧 “在政策利率附近运行”不等于“均值恰好等于政策利率” 1.35%的DR001已可视为在政策利率附近运行 [4] - “引导隔夜利率在政策利率水平附近运行”与央行常提的“引导短端货币市场利率围绕政策利率中枢运行”不矛盾 两者描述对象和状态不同 [5] - 前者明确指隔夜利率 后者包括隔夜及稍长期品种如DR007 前者是“在附近运行” 后者是“围绕中枢运行” [5] - 2025年下半年以来 DR001与DR007均有高于和低于政策利率的交易日 两者综合均值1.42% 仅偏离政策利率2个基点 是“围绕政策利率中枢运行”的体现 [5] 对近期DR001上行的分析 - 近期DR001确实抬升 2026年1月22日报1.42% 为2025年12月初以来最高值 [6] - 但该数值仅为2025年下半年以来86%分位数水平 并不算高 且DR001存在下旬抬高的规律 例如2025年8月22日和9月22日分别为1.41%和1.43% [6] - 对比2025年7月至2026年1月（除10月）每月1日至22日DR001均值 2025年12月均值1.29%明显偏低 近期上行仅是向“正常”水平回归 [7] - 2025年下半年各月DR001月均值相差不大 最低的12月为1.28% 其余几个月基本在1.37%左右 处于政策利率附近 [7] - 长期看 OMO利率是DR定价的锚 短期看 DR可能形成围绕OMO利率波动或偏离OMO利率运行两种模式 [7] - 如果一段时间内DR001相较于政策利率的偏离幅度有限 则说明处于“围绕模式” 不宜对DR的正常波动进行过度解读 更不宜依赖其短期变化研判货币政策态度 [7]

全球深海资源战略背景 - 2022年以来地缘政治局势持续紧张 深海已成为全球争夺地缘政治和能源主导地位的下一个关键矿产资源竞争前沿阵地 [4] - 2025年4月24日 特朗普发布名为“释放美国近海关键矿产和资源”的行政命令 旨在使美国成为该领域的全球领导者 [4] - 截至2026年1月 特朗普政府正在加快审批国际水域深海采矿许可证 鼓励美国企业抢先开发海底关键矿产资源 [4] - 全球战略资源博弈加剧 深海资源逐渐成为各方争夺的焦点 长期来看深海资源仍有望成为大国战略资产 [4] 中国深海产业政策与战略价值 - 2025年政府工作报告首次将“深海科技”列为战略性新兴产业重点领域 深海科技兼具资源开发、国防安全与科技创新三重属性 [5] - 深海矿产资源是电动汽车电池、风力发电机等绿色能源转型和半导体、航空航天、国防工业等尖端科技产业的战略性原材料 [5] - 国务院、工信部、发改委、地方政府发布的多层级政策共同构筑了覆盖科研、制造、金融与制度创新的立体支撑体系 [5] 中国海油集团战略定位与业务布局 - 中国海油集团是我国海洋油气等资源开发领域的佼佼者 在2026年工作会议中指出“十五五”期间将充分认识自身肩负的建设能源强国、海洋强国职责使命 [6] - 针对“十五五”期间高质量发展目标 公司部署“做强做优做大油气主业基本盘”并“探索开发海洋特色矿产资源” [6] - 成立四十余年来 公司已建成涵盖常规油气、深水油气、LNG、海上风电的完整海洋能源开发体系 是我国海洋能源开发的绝对主力军 [6][7] - 中国海油拥有我国95%以上海域油气开发权 资源战略储备优势显著 并聚焦打造国家战略科技力量 着力推动科技创新 [7]

A股牛市行情形态的规律 - A股多轮典型牛市遵循“上涨段与震荡段交替运行、长周期下跌段占比极低”的共性规律 [4] - “上涨-震荡”交替是贯穿牛市全程的核心运行节奏，震荡段承担消化获利盘、积蓄上涨动能的关键作用 [4] - 全面牛市形态为“3个震荡段+4个上涨段”，结构性牛市形态为“2个震荡段+3个上涨段” [4] 不同类型牛市第二震荡段的特征差异 - 全面牛市的第二震荡段呈现“回调幅度大、持续时间短”特征，市场风格“高切低”，市场活跃度提升 [5] - 结构性牛市的第二震荡段呈现“回调幅度小、持续时间长”特征，市场风格“强者恒强”，市场活跃度下降 [5] - 2024年9月至今，上证指数已形成2个完整上涨段和2个震荡段，当前正处于第二个震荡段末期向第三个震荡段初期过渡的关键节点 [5] 牛市从震荡段突破至上涨段的确认条件 - 技术面需有效突破震荡段2的上沿，结构性牛市还会伴随光头阳线的辅助信号 [6] - 政策端需利好集中释放，历史上多轮牛市突破均依托政策或利好事件催化 [6] - 技术形态与政策事件形成合力时，可确认突破成立，为趋势切换提供可靠研判依据 [6] 本轮牛市的类型判断 - 本轮牛市更贴近结构性牛市属性 [7] - 本轮牛市震荡段2呈现“回调幅度小、持续时间长”的特征，与历史结构性牛市较为契合 [7] - 本轮牛市在震荡段2期间，市场风格“强者恒强”，与历史结构性牛市一致 [7] - 本轮牛市在上涨段2的涨幅与持续时间也符合结构性牛市的特征，而与全面牛市差距相对较大 [7] 本轮牛市是否已突破第二震荡段 - 技术面，上证指数有效突破震荡段2上沿，2026年1月6日收出光头阳线，与历史结构性牛市突破信号一致 [8] - 突破后市场稳步上涨多日，交投活跃，说明做多力量充足，行情具备可持续性 [8] - 宏观政策传递积极信号，产业面脑机接口、商业航天领域利好共振 [8] - 技术信号、市场表现、政策支撑与产业利好形成多维合力，本轮牛市或已突破第二震荡段，进入上涨段3 [8] 本轮牛市后续可能演绎路径 - 参考历史结构性牛市规律，上涨段3初期高点较震荡段2上沿涨幅约5%，较震荡段2下沿涨幅约14.5% [9] - 基于历史规律，本轮上涨段3初期或在4200-4300点形成阶段性高点 [9] - 阶段性高点出现后，市场通常会引发一轮回调，回调低点大概率企稳于震荡段2上沿附近 [9] - 后续需重点跟踪两点：一是4200-4300点区间压力释放与资金承接情况；二是震荡段2上沿的支撑有效性及核心板块企稳信号 [9] - 待支撑确认后，市场有望依托核心板块动能重新启动上涨，延续结构性牛市行情 [9]

兴业银行2025年业绩快报核心观点 - 公司2025年营收与归母净利润实现连续两年“双增”，业绩筑底上修，出现“微笑曲线” [4] - 公司资产规模突破11万亿元，贷款规模达5.95万亿元，“五大新赛道”业务布局深化 [5] - 公司存款稳步增长，负债稳定性增强，息差收窄压力有望缓释 [6] - 公司不良率维持低位，风险抵补能力较强 [7] 财务业绩表现 - 2025年全年实现营业收入2127亿元，同比增长0.2% [4] - 2025年全年实现归母净利润775亿元，同比增长0.3% [4] - 年化加权平均净资产收益率（ROAE）为9.15%，同比下降0.7个百分点 [4] - 第四季度单季营收、归母净利润同比增速分别为7.3%、1.3% [4] 资产负债与规模扩张 - 2025年末总资产同比增速5.6%，较第三季度末提升2个百分点，规模突破11万亿元 [5] - 2025年末贷款同比增速3.7%，规模增至5.95万亿元 [5] - 2025年末非信贷类资产同比增速7.8%，较第三季度末提升5.3个百分点 [5] - 科技金融贷款突破1.12万亿元，绿色贷款达1.1万亿元，制造业贷款近万亿元 [5] 负债结构 - 2025年末总负债同比增速5.9%，存款同比增速7.2% [6] - 年末存款占负债比重为58.2%，较年初提升0.7个百分点 [6] - 市场类负债同比增速4.1%，较第三季度末提升5.8个百分点 [6] 资产质量与风险抵补 - 2025年末不良率为1.08%，与第三季度末持平 [7] - 房地产、地方政府平台、信用卡三大领域风险走向趋于收敛 [7] - 年末不良贷款余额为643亿元，第四季度内减少3.1亿元 [7] - 年末拨备余额为1468亿元，拨备覆盖率为228.4%，较第三季度末提升0.6个百分点 [7] - 年末拨贷比为2.47%，与第三季度末基本持平 [7]

2025年12月及全年工程机械行业销售数据概览 - 2025年12月，中国挖掘机总销量为23,095台，同比增长19.2% [4] - 2025年全年，中国挖掘机总销量为235,257台，同比增长17.0% [4] 国内市场：内销增长与非挖品类强劲复苏 - 2025年12月，挖掘机内销10,331台，同比增长10.9% [4] - 2025年全年，挖掘机内销118,518台，同比增长17.9% [4] - 非挖品类工程机械内销呈现显著复苏趋势：2025年12月，装载机内销同比增长17.6%，平地机内销同比增长70.5%，汽车起重机内销同比增长39.1%，履带起重机内销同比增长95.5%，随车起重机内销同比增长36.7% [4] - 行业增长动力主要来自设备更新换代，考虑到工程机械8-10年的使用寿命，测算2025年及后续几年国内存在复合30%左右的替换量增长 [4] - 二手机大量出口至海外发展中国家，客观上降低了国内保有量，从而支撑了新机销量 [4] 出口市场：持续增长与未来机遇 - 2025年12月，挖掘机出口销量12,764台，同比增长26.9% [5] - 2025年全年，挖掘机出口销量116,739台，同比增长16.1% [5] - 2025年12月，中国工程机械出口额为64.2亿美元，同比增长27.2% [5] - 2025年全年，中国工程机械出口额为601.7亿美元，同比增长13.8% [5] - 未来出口面临俄乌形势变化、东南亚/非洲/中东基建与矿山需求提升、欧美高端市场渗透率提升等机遇 [5] - 国内工程机械龙头加大海外布局力度，出口有望维持增长趋势 [5] 电动化趋势：电动装载机销量与渗透率大幅提升 - 2025年12月，电动装载机销量2,722台，同比增长218.7%，电动化率达到22.2%，同比提升13.2个百分点 [7] - 2025年全年，电动装载机销量29,771台，同比增长165.3%，电动化率达到23.2%，同比提升12.9个百分点 [7] - 绿色化、电动化是行业未来重点发展方向，中央经济工作会议指出2026年要深入推进重点行业节能降碳改造 [7] - 国内厂商借电动化东风不断超车，工程机械电动化进程有望加速推进 [7] 叉车市场：出口增长与智能物流前景 - 2025年12月，各类叉车总销量111,363台，同比增长0.03%；其中内销63,807台，同比下降5.2%；出口47,556台，同比增长8.0% [8] - 2025年全年，各类叉车总销量1,451,768台，同比增长12.9%；其中内销906,812台，同比增长12.6%；出口544,956台，同比增长13.4% [8] - 机器人、人工智能等产业发展带动无人叉车渗透率提升，据《叉式移动机器人产业发展蓝皮书（2024版）》数据，2025年中国无人叉车销量预计达3.9万台，同比增长39.3%，但渗透率仅为3.2%，市场成长空间巨大 [8]

公司发展历程与市场地位 - 公司从酸奶起家，2000年成立，2013年推出高端酸奶“纯享”，2014年切入奶粉赛道，2017年推出零蔗糖酸奶“简醇”进入健康酸奶赛道，2019年推出高端鲜奶“悦鲜活” [4] - 通过多品类布局，公司核心品牌已成为细分市场龙头：“简醇”于2022年成为低温酸奶第一品牌，2024年国内市场份额提升至7.9% [4][7]；“悦鲜活”于2024年成为高端鲜奶第一品牌，国内市场份额达24% [4][7] 产品结构与收入表现 - 产品以乳制品为主，25Q1-Q3乳制品收入占比87%，其中液态奶和奶粉分别占总收入61%和22% [5] - 液态奶中，低温与常温占比为70%和30% [5] - 低温液态奶中，低温酸奶和鲜奶分别占65%和35%，对应总收入占比为27.7%和14.9% [5] - 常温液态奶中，常温酸奶和常温白奶分别占29%和71%，对应总收入占比为5.4%和13.1% [5] - 25Q1-Q3各品类收入：低温酸奶42亿元（同比+1%）、鲜奶22亿元（同比+41%）、常温酸奶8亿元、常温白奶20亿元、奶粉33亿元 [6] - 常温品类和奶粉收入受经营环境影响有所下滑，低温酸奶表现稳健，鲜奶在国化拓展下增势良好 [6] 核心产品竞争力 - “简醇”以零蔗糖配方为核心卖点，开辟健康酸奶新赛道 [7] - “悦鲜活”采用INF0.09秒超瞬时杀菌技术，在保留活性营养和口感的同时将保质期延长至19天，扩大了销售半径，为全国化布局奠定基础 [7] - 2024年“悦鲜活”收入增至18.8亿元，同比增长38% [7] - 25Q1-Q3“悦鲜活”实现收入18.4亿元，同比增长37.6%，延续高增长 [7] 销售渠道与网络 - 经销渠道为主要销售模式，25Q1-Q3收入占比约69% [8][9] - 公司优化经销体系，截至25Q3末经销商数量为5504家，较2024年末减少107家 [9] - 销售网络覆盖约40万家低温液奶零售终端和7万家奶粉零售终端 [9] - 直营渠道中，KA/电商平台/线上自营/企事业单位收入占比分别为7%/4%/3%/10% [9] - 25年受终端需求偏淡影响，各渠道承压，但KA和电商平台渠道收入仍保持较高增速 [9] - 公司积极开发2B业务，为头部现制咖啡茶饮店及烘焙场景提供乳品原料，2024年收入5.03亿元，25Q1-Q3增长至5.07亿元 [9] 区域市场拓展与整合 - 公司以华北、华东、华中、华南为核心销售区域，华北为主要市场，2024年收入占比29.1% [10] - 25Q1-Q3，华东/华中/华南区域收入分别同比增长9.7%/19.2%/57.3%，延续2024年增长态势 [10] - 公司在低温酸奶市场基础上，导入鲜奶产品助力市场开拓，华东/华中/华南市场2024年及25Q1-Q3鲜奶收入同比增速均超过45% [10] - 23年7月收购区域性乳企品牌“银桥”和“来思尔”，为开拓西北和西南市场提供抓手 [10] - 海外市场以香港为起点，逐步探索东南亚市场，“悦鲜活”和“纯享”品牌已进入香港、澳门市场 [10]