行业概述与商业模式 - 上门体育教练作为一种新兴职业正在多个城市兴起，其核心服务模式是教练直接到客户指定地点提供培训[4] - 该模式被称为“体育外卖”，其市场潜力和职业价值受到从业者重视[6] - 行业主要满足中产家庭对于便利和专业体育培训的需求，这些家长收入较高但工作繁忙，难以亲自带孩子锻炼或接送[1][11] - 中考体育测试提分的巨大需求是催生此类新型服务模式的主要动力[4] 主要市场参与者与规模 - 个体教练杨乔主要服务2岁半到14岁孩子，每节课1小时，平均每天上四节课，周末每天多上两节课，月收入约5000元[8] - 田龙金在杭州管理的团队拥有千余位教练，其中全职教练占一半[9] - 陈学利在北京创办的公司平台已入驻3000余名专业教练，服务覆盖100多个城市[10] - 平台将教练分为三类：签劳动合同的正式教官、优先接单的优质教练、有资质的普通教练[11] 收入分配与盈利模式 - 平台采用分成模式，课程收入的70%归教练，剩余30%中5%-10%归平台，20%-25%归合伙人[11] - 中考体测培训占平台盈利来源近60%[15] - 在杭州，60分钟左右课程平均售价为300元，12课时起报[15] - 北京地区中考体测突击班团购价77元（1.5小时），私教价230元，某平台页面显示已有1800多人购课[15] 目标客户与市场需求 - 客户群体主要为中产家庭，愿意为便利和专业付费[1][11] - 3-6岁儿童体适能市场需求较大，家长希望孩子多进行户外活动[13] - 6-14岁孩子家长更关注体育成绩提升，特别是中考体育测试[13] - 约40%客户需求直接来自体测提分，一些成绩优秀但体育拖后腿的学生家长在初三时会产生焦虑性需求[14] 服务内容与效果 - 课程内容涵盖短跑、长跑、跳绳、立定跳远等中小学考试项目[14] - 通过系统训练可显著提升成绩，案例如学生小林引体向上从0个提升至15个，立定跳远从2米提升至2.48米，体育成绩提高15分[13] - 有些学生通过1-2个月训练，体育成绩可从十几分提升至满分[15] 行业挑战与从业者状况 - 教练面临交通意外、安全纠纷、客户投诉和临时爽约等风险[17] - 部分平台未配置意外险，教练需自备安全装备[17] - 公司30%教练为刚毕业或毕业1-2年的体校学生，因教学经验不足难以满足家长需求，遇订单少时易离职[18] - 从业者认为这是一份自由且体面的职业，但部分年轻从业者仍觉得“不够正式和稳定”[18]

进博会规模与参与度 - 第八届进博会共有155个国家、地区和国际组织参会，境外参展企业4108家，均创历史新高 [2] - 前七届进博会累计意向成交额超5000亿美元，累计吸引境外参展商2.3万家次 [2] - 今年共有来自123个"一带一路"共建国家的企业参展，同比增长23.1% [2] - 世界500强和行业龙头企业数量位列进博会各展区首位，特斯拉宣布回归，宣伟公司首次参展 [2] 展会期间签约订单 - 嘉吉公司今年预计签约总金额超过30亿美元 [3] - 先正达集团签约总金额预计超过11亿美元 [3] - 振华重工预计线上线下签约总额达3.9亿美元 [3] - 作为进博会"全勤生"，嘉吉在前七届进博会上累计签署超过300亿美元的合作意向协议 [5] 外资企业在华投资与战略 - 嘉吉计划投资总额约5亿美元的南通粮油工厂迁建项目于2025年9月启动，其阳江FR3™天然酯生产基地二期工程也于2025年7月投产，一、二期总投资超800万美元 [6] - 嘉吉在中国大陆拥有约7000名员工，50多家业务运营点 [5] - 赢创大中华区总裁表示，2024年公司在华销售额已突破14亿欧元，约占全球业务的10% [12] - 赢创希望到2030年，其在亚太地区的市场份额能与欧洲以及美洲的市场份额三分天下 [13] 中国市场地位与潜力 - 中国已稳居全球第二大消费市场和进口市场，在全球贸易重构下占据举足轻重的地位 [2][3] - 中国是全球最大化学品生产国，2024年占全球份额42%，是全球化工行业的核心增长引擎 [12] - 中国拥有14亿人口，占全球总人口的17%，其庞大的人口基数和持续升级的消费需求与嘉吉等公司的核心业务高度契合 [12] - 前三季度，中国5.2%的经济增长水平在主要经济体中名列前茅 [10] 企业参展策略与创新展示 - 嘉吉从首届进博会展示不足15款产品，发展到如今携百余款创新产品与解决方案亮相 [5] - 克劳斯玛菲今年参展的一大亮点是发力低空经济与机器人产业，展示eVTOL旋翼精密注塑和AI具身机器人关节轻量化解决方案 [8] - 赢创在进博会首日一口气发布了11款新品，其中包括4款全球首发产品，以及2款本地研发的全球首发新品 [8] - 乐斯福已提前签约第九届进博会，体现了其深耕中国市场的坚定决心 [13]

AI收入现状与结构 - 五家科技巨头目前AI收入整体有限，主要来源于云服务业务[1][2] - 亚马逊、微软、谷歌通过云服务获得的AI收入每个季度最多能达到数十亿美元级别[1][2] - 除云服务外，面向消费者的AI产品用户规模庞大但商业变现不明确[1][2] 云服务AI收入详情 - 谷歌相对明确地公布了其云业务中AI产品的贡献，企业级AI产品每季度已贡献数十亿美元收入[5] - 微软第三季度云收入为309亿美元，同比增长67亿美元，若按此前披露的13%增长来自AI计算，本季度云业务AI收入约为8.7亿美元[5] - 亚马逊云收入增长55亿美元，其增长动力部分来自AI领域，但AI部分收入最多也为数十亿美元[5] 消费者AI产品用户与收入 - Meta AI助手月活跃用户超过10亿，相当于全球每8个网民就有1人使用，但尚未贡献直接收入，付费版计划于2026年推出[8] - 微软所有AI功能产品月活用户达9亿，其中Copilot家族月活超1.5亿，Microsoft 365 Copilot用户为数千万级别，付费版每月30美元但未公布付费用户数量及具体收入[8][9] - 谷歌Gemini月活超过6.5亿，但其直接收入较低，例如今年在iOS端累计营收仅为630万美元[9] - 亚马逊人工智能购物助手Rufus拥有2.5亿活跃客户，预计未来每年可能带来100亿美元增量销售额[6] AI投资规模与市场担忧 - 2025年第三季度，五家科技巨头资本支出总计1275亿美元，并表态将在2026年投入更多[2][11] - 具体投资计划包括：亚马逊2025年预计总投入1250亿美元，谷歌资本支出预计在910亿至930亿美元之间，Meta为700亿至720亿美元，微软下一财年将投入1000亿美元，苹果未来4年计划在AI领域投资800亿美元[12] - 投资者担忧巨额AI投资能否获得相应回报，尤其在Meta营收前景不明的情况下大举投资AI，导致其财报后股价下跌11%，市值蒸发超2140亿美元[2][13] - 分析师质疑当前是否处于AI泡沫之中，但公司回应称当前投资仍难以满足AI服务需求[13]

行业趋势转变 - 2025年上半年行业焦点集中在展示Demo，如打拳、跳舞、跑步等演示视频[2] - 2025年下半年行业风向转变，焦点从Demo转向订单，多家公司披露千台级订单，进入“签单潮”阶段[3] - 千台级订单成为产业化的分水岭，标志着人形机器人开始进入真实产业场景，可类比十年前新能源车的早期示范应用阶段[4] 订单规模与客户分析 - 过去两个月内，优必选、宇树科技、智元机器人等8家企业披露千台级订单，对应亿元级合同金额[3] - 教育、展演类机器人售价在2万至10万元，工业类产品价格普遍在20万元及以上[3] - 制造业和教育行业是当前具备千台部署能力的主要客户，制造业需求源于招工难、人力成本上升等普遍痛点[5][6] - 制造业头部企业如领益智造已开始为人形机器人提供整机制造与代工服务，并接下百余台整机订单[10] 制造业应用与价值主张 - 人形机器人在制造业的价值在于其可训练、可弹性部署的特性，更新模型即可换岗，无需替换硬件，优于非标自动化方案[6] - 在长三角地区，一个一线工人年综合成本约15万元，采用机器人在双班岗位替代人工，两年基本可打平成本[6] - 当前人形机器人投资回报率不及成熟机械臂系统，真正价值在于补足无法标准化、仍需大量人力的环节[7] - 客户需求推动产品迭代，如星尘智能根据反馈推出半身产品S1-U以适应工厂场景，并在旗舰产品S1上增加传感器以应对复杂工况[8] 教育行业采购模式 - 教育行业采购通常从“小额试点”开始，采用POC模式推进，前期部署1-3台用于展演或教学，后续视反馈决定是否扩大采购[11] - 地方教委、高校等机构通过“以赛促教”方式批量引入人形机器人，需求在一线城市更明显[11][13] - 部分小额订单流向二次开发和展演公司，用于租赁和演出，单台机器人日租价格在4000至7000元，较年初下调近三成[13] 交付能力与供应链挑战 - 签单仅是产业化起点，真正考验在于交付环节，交付问题根源多在于产品设计而非生产工人[15] - 松延动力通过调整生产流程应对交付挑战，其北京工厂单月交付能力超200台，常州工厂一期预计达产300台/月[15] - 供应链压力显现，个别核心供应商出现产能吃紧，公司通过推进多源备货应对不确定性[15] - 加速进化采取分阶段交付策略，曾主动拒绝500台大单以稳住交付节奏，并建立用户运营指标体系追踪日活、复购等指标[19] 融资与投资逻辑演变 - 2026年融资窗口逐步收紧，下一阶段融资能力取决于产品落地和稳定交付能力，而非团队背景或Demo[17] - 投资方评估逻辑从看Demo转向看真实销量和回款能力，千台级订单有助于估值但最终比拼交付与回款[17] - 行业回归基本盘，仅靠Demo和流量的融资模式失效，重点转向真实商业闭环的跑通[17] 销售策略与渠道建设 - 行业竞争从“拼Demo”转向“拼交付”的销售战，销售团队建设成为新焦点，多家公司以30万至50万元年薪招募销售人员[22][24] - 渠道建设加速，有企业提出“三年百城”目标，或从投资方零售体系“整条挖人”以快速搭建销售网络[24] - 加速进化选择从教育市场切入，将机器人本体、开发平台和赛事打包成解决方案售往教育机构[17] 产品定价与市场探索 - 价格下探成为趋势，松延动力推出预售价9998元的“小布米”，成为首款进入万元以内的人形机器人，首批500台在京东售罄[25] - 加速进化发布售价2.99万元的BoosterK1入门产品，定位具身开发入门级平台，并签下千台级经销订单[25] - 星尘智能将售价50万元的旗舰机S1系列比作“S级豪华车”，用于验证性能上限，同时计划研发更具成本优势的子系列产品[26] - 低价策略旨在降低开发门槛、探索新场景，而非单纯价格战，行业处于类似早期PC产业的差异化布局阶段[25][26] 未来展望与出海战略 - 2026年被视为人形机器人行业加速放量的关键一年，因宇树科技推进IPO将拉高行业关注度，且各企业交付节奏加快[26] - 出海成为重点方向，智元机器人正在全球构建经销体系，预计明年海外业务营收占比有望超过30%[26] - 加速进化海外市场出货占比已超过50%[20] - 行业整体从技术叙事迈向以订单兑现和回款能力为核心的产业化阶段，比拼产品、场景和交付的闭环能力[27]

IPO概况与市场意义 - 赛力斯于2025年11月5日在港交所主板挂牌上市，股票代码9927.HK，是2025年全球汽车行业与资本市场瞩目的大事件 [1][2] - 按最高发售价计算且未行使超额配售权，公司募资净额达140.16亿港元，成为迄今为止规模最大的中国车企IPO以及2025年以来全球规模最大的车企IPO [2] - 此次上市使公司成为首家A+H上市的豪华新能源车企，开创了中国汽车品牌在资本国际化与品牌高端化双重赛道上的新里程碑 [6][7] 发行细节与资本战略 - 港股IPO基础发行规模为1.002亿股H股，其中香港公开发售1002万股，国际发售约9018万股，发售价不高于每股131.50港元 [9] - 发行获得22家基石投资者认购，总认购金额达约8.26亿美元，占发行总额的49%，显示出市场对公司的坚定信心 [9] - 公司构建"A+H双资本平台"旨在打通更广阔的国际化融资渠道，为技术研发与市场扩张提供资金支持 [9] - 约70%的募资将用于研发投入，约20%用于多元化新营销渠道及海外市场拓展，10%作为营运资金，体现了技术科技型企业的定位 [9] - 发行设置了1503万股的绿鞋机制（超额配售权），由中金公司负责执行，为上市初期股价稳定提供支撑 [11] 财务表现与盈利能力 - 2024年公司实现营业收入1451.14亿元，同比增长305.47%，归属于上市公司股东的净利润达59.46亿元 [13] - 2024年新能源汽车毛利率提升至23.8% [13] - 2025年前三季度公司实现营业收入1105.34亿元，净利润53.12亿元，同比增长31.56%，盈利能力进一步增强 [13] - 公司已成为全球第四家实现盈利的新能源车企 [13] 产品矩阵与技术研发 - 自2021年与华为跨界合作推出问界品牌以来，公司已形成问界M9、M8、M7和M5四款车型的产品矩阵 [14] - 问界M9上市21个月全系累计交付突破25万台，创50万级车型交付新纪录，打破了国外品牌在高端汽车市场的垄断格局 [14] - 2025年上半年公司研发投入51.98亿元，同比增长154.9%，研发人员占总人数比例高达36% [14] - 公司已形成赛力斯超级增程、赛力斯魔方技术平台、赛力斯超级工厂及赛力斯智能安全等技术护城河 [15] 全球化战略与产业影响 - 公司计划在2026年前在欧洲、中东设立100家品牌体验中心，并联合华为推进超级充电网络覆盖主要海外市场80%的高速公路干线 [15] - 公司采用"渠道先行、基建跟进"的海外市场策略，并通过"资本 + 品牌 + 渠道"的三位一体模式推进全球化 [11][15] - 作为重庆汽车产业龙头企业，公司带动了地区产业升级，2025年前三季度重庆市汽车总产量为193.08万辆，位居全国第三 [20] - 公司开创了"1+2+N"生态联盟模式和"厂中厂"供应链模式，实现了从指令下达到产线调整的"分钟级响应" [20]

公司业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入12亿元，同比增长18.08% [2] - 2025年前三季度实现归母净利润4.40亿元，同比增长45.66% [2] - 前三季度营收创下公司自2019年上市以来同期最高纪录 [4] - 前三季度归母净利润已超过2024年全年归母净利润3.53亿元 [5] - 公司营收增长率18.08%跑赢了行业42家上市券商合计17.02%的平均水平 [4] 科技金融战略转型 - 公司于2021年正式启动科技金融战略转型，目标是打造新一代年轻化科技金融公司 [8] - 转型通过数字化手段重构服务体系、拓展客户边界，提升线上业务覆盖能力 [8] - 科技金融转型是公司盈利能力持续增强的核心增长引擎 [2][8] - 经纪业务手续费净收入达5.69亿元，同比增幅高达79.76%，成为关键支柱 [8] 财富管理业务发展 - 财富管理业务实现爆发式增长，精准触达更多用户 [8] - 公司推进财富管理大区改革，优化区域布局与资源配置，提升一线服务效率 [11] - 全国性人才招聘强化了团队专业能力，推动客户规模与资产规模稳步扩大 [11] 外部环境与未来展望 - 2025年前三季度资本市场活跃度提升，为公司经纪业务增长创造了良好外部环境 [11] - 公司未来有望通过科技金融转型深化与财富管理业务拓展实现业绩持续突破 [11]

财报核心业绩表现 - 公司结束连续五个季度净销售额下滑，2026财年第一季度净销售额达34.8亿美元，有机净销售额增长3% [2] - 公司实现扭亏为盈，净利润为4700万美元，去年同期为亏损1.56亿美元 [2] - 有机销售额增长主要得益于中国大陆市场恢复增长及旅游零售业务在去年较低基数上的增长 [2] 中国大陆市场表现 - 中国大陆市场被列为独立业绩报告区域，净销售额达5.3亿美元，同比增长9%，是四大销售区域中增速第一的市场 [5] - 中国大陆市场销售额增长得益于香水品类强劲表现及库存优化，线上与线下渠道均表现出色 [6] - 公司在中国大陆高端美妆领域零售额实现两位数增长，表现优于市场 [9] - 中国大陆市场对公司整体销售额贡献占比约为15.4% [5] 战略变革与业务调整 - 公司于今年2月宣布实施“重塑美妆新境”战略愿景，进行大规模运营变革，包括重组计划、优化运营模式等 [3] - 公司加码高端香水品牌组合，香水品类销售额达7.21亿美元，同比增长14%，为近三个财年最高涨幅 [9] - 品牌组合重心变化，中国大陆主要品牌阵营从海蓝之谜、雅诗兰黛、汤姆·福特调整为海蓝之谜和勒莱柏，勒莱柏品牌接近三位数增长 [9][10] - 勒莱柏品牌在中国大陆加速扩张，截至本财季已拥有16家线下门店 [9] 未来展望与增长动力 - 管理层看好2026财年上半年销售表现，受全球旅游零售业务和中国市场推动 [11] - 中国国庆黄金周期间公司销售额实现同比两位数增长，中国航空客流量复苏（民航客运量同比增长14%）带动需求 [11] - 公司已部署强劲营销方案，预计在中国市场将再次实现高于市场增速的增长 [11]

猪价近期走势 - 全国瘦肉型白条猪肉出厂价格指数于10月13日创下近七年新低，报14.55元/公斤 [2] - 猪价从10月13日的低点企稳回升，至11月4日报收于16.17元/公斤，三周时间上涨11.13% [2] - 猪价在2024年8月创下27.89元/公斤的阶段高点后反转下跌，并于2025年10月13日跌破2021年的阶段低点14.79元/公斤，创近七年半新低 [6] - 今年以来猪价持续走低，从1月2日的21.23元/公斤跌至9月30日的16.52元/公斤，跌幅达22.19% [5] 行业财务状况 - 7家生猪养殖上市公司第三季度共实现营业收入704.43亿元，低于第二季度的757.72亿元和去年第三季度的780.48亿元 [5] - 7家猪企第三季度实现归母净利润57.68亿元，远低于第二季度的79.62亿元和去年第三季度的162.99亿元 [5] - 温氏股份在公告中称10月份全行业面临阶段性亏损 [6] - 温氏股份截至三季度末的负债率已降至49.40% [8] 企业生产动态 - 在猪价下跌期间，上市猪企出栏量持续增加，温氏股份7月、8月、9月的单月生猪出栏量分别为316万头、325万头、333万头 [6] - 新希望7月、8月、9月的单月生猪出栏量分别为130万头、134万头、139万头 [6] - 温氏股份表示三季度出栏量增多系对应年初投苗增多叠加生产经营成绩提升所致 [8] 期货市场表现 - 生猪加权指数总持仓量至11月4日达到362,390手，刷新自2021年上市以来的最高持仓纪录 [12] - 生猪主力合约2601持仓为146,297手，也处于历史最高值 [12] - 期货持仓大幅增加意味着新资金流入，多空双方分歧加大 [12] 价格反弹驱动因素与前景 - 分析师指出近期猪价反弹受三大因素驱动：二次育肥进场抄底形成支撑、降温天气提振终端消费、大型企业因出栏计划完成较好在10月底有一定缩量 [12] - 二次育肥是将标猪继续育肥至更高体重后出栏，短期提振猪价但会导致供应压力后移并增加，中期对猪价形成新压力 [13] - 消费旺季并不意味着猪价上涨，根据仔猪出生数量推算，2026年一季度国内生猪出栏量将逐步增加 [13] - 考虑到二次育肥带来的供应压力后移，预计本轮猪价反弹的持续性有限 [3][13] 行业政策与产能调控 - 生猪行业“反内卷”持续加码，相关部门围绕“控产能、降体重、限二育”精准发力 [15] - 农业农村部在7月23日的座谈会上提出要适当调减能繁母猪存栏量，减少二次育肥，严控新增产能 [15] - 中国畜牧业协会在8月13日的会议中明确提出要调减100万头能繁母猪的任务目标 [15] - 温氏股份表示积极响应国家产能调控政策，主动配合淘汰低效产能，合理调降能繁母猪数量 [16] - 分析师认为前期头部企业在降体重、限二育方面执行较好，后期关键是“控产能”能否导致能繁母猪存栏量较快缩减 [16] - 考虑到政策导向及行业已进入亏损区间，预计明年下半年猪价会有所好转 [16]

电影《日掛中天》核心信息 - 电影《日掛中天》由蔡尚君导演，入围第82届威尼斯国际电影节主竞赛单元，女主角辛芷蕾凭借其饰演的美云一角荣获沃尔皮杯最佳女演员奖[2][3] - 片名灵感源自粤剧《紫钗记》中《剑合钗圆》段落的台词“日掛中天格外红，月缺终须有弥缝”，寓意与磨难和解、破镜重圆，并将电影意蕴根植于拍摄地广东[2] - 影片讲述36岁女主角美云在生育、工作、爱情等多重现实压力下的挣扎与求存，其表演情绪细腻、幅度广阔，牵引观众情绪直至片尾[2][3] 电影主题与人物塑造 - 影片聚焦于普通女性在现实困境中的生存状态，女主角美云并非传统“大女主”，而是在矛盾中挣扎、在生活中求存的复杂人物，并非简单的道德好坏界定[3] - 人物关系设计体现中国式情感困境，美云与旧情人葆树（张颂文饰）之间存在“相欠债”式的恩怨纠葛，源于五年前的肇事逃逸顶罪事件，情感在恩情与愧疚间羁绊纠缠[4] - 影片通过美云在一个月内经历的情感与生活巨变，展现其在道德、情感与现实间的复杂抉择，包括再次怀孕、旧情重逢、事业困境等多重压力[17] 导演创作理念与背景 - 导演蔡尚君表示，其创作焦点从早期作品的社会学批判转向关注中国人在特定环境下的精神生活，试图凝视日常生活中的隐藏意义（hidden meaning）与关联性[7][8] - 剧本创作方法与以往不同，完全抛弃了宏大的主题预设，而是通过人物关系的内在逻辑一点一点发展出来，并未完全跟随大的情节逻辑[8][10] - 创作深受加拿大女作家门罗（Alice Munro）启发，强调以不同的眼光看待日常生活，发现日常之下的不正常，并认为新的意义会不断出现[8] 拍摄地点与地域文化 - 影片故事设定在广东广州，因该地具有中国过去三四十年社会转型的时间纵深感与历史印记，完整承载从城中村到现代化都市的转变[9] - 广州作为紧邻香港的窗口，是发展的前沿阵地，时尚风潮与观念（如“时间就是金钱”）多由此传入并影响内地，影片借此展现时代变迁下的个体命运[9] - 人物设定体现地域特色，男主角葆树为本地韶关人（由张颂文饰演），而女主角美云则为外来者，在广东工作并最终留下生活，形成本地与外来视角的交织[9] 电影叙事与影像风格 - 影片采用40毫米镜头这一相对古典的焦段进行拍摄，风格上导演与摄影均选择“往后退”，尽量隐藏在叙事之后，影像不去炫技[12] - 剧本结构传统，无任何闪回，过去的故事通过不同人物在不同阶段的表述慢慢补充，旨在保留文学的暧昧性与多义性，交由观众判断与想象[12] - 核心事件设定为一场交通事故，因这类偶然无意的伤害更贴近日常生活与普通人可能遭遇的处境，而非预谋犯罪，使道德困境更具普遍性与可解性[16] 文化差异与道德观念 - 导演指出西方评论强调“罪恶感”（guilt），而影片更关注中国传统文化情感经验中的暧昧性与多义性，如偿还、牺牲、救赎等概念在中国文化中并无严格宗教定义[13] - 中国人对道德的理解往往含混，善恶被视为一体两面，人性驳杂多义，充满模糊矛盾，不同于西方二元对立的道德观[13][14] - 影片试图表达人在两难选择中的纠结，人性并非非黑即白，一念可能是善，下一念可能是恶，这种复杂性才是核心[14] 关键情节与结局解读 - 影片结局美云在车站刺出的一刀，导演解读并非有意谋杀，而是在极度绝望与渴求下的本能爆发，可能为求得宽恕、释放或挽留，具有多义性[24][25] - 这一暴力行为从“发心”判断被诠释为“向善的决绝”，是普通人在绝境中试图抹掉罪咎、寻求解脱的壮举，其初衷是善的而非恶[26] - 结局场景中，美云与葆树在痛苦中达到“同体共悲”，彼此看到对方的痛，从而实现和解，结局开放，暗示在黑暗中给予新的可能与开始亮点[29][30]

核心观点 - 文章核心观点是引入“归母净利润与NBV的剪刀差（SG）”指标来评估保险公司，SG=归母净利润同比增幅-NBV同比增幅，该指标揭示了公司是在创造未来价值（NBV领先）还是在兑现当期利润（利润领先）[1][2] - 上市险企利润高增主要由投资端驱动，但长期价值取决于负债端转型和剪刀差的收敛路径，即净投资收益率、新单利润率和费用纪律的同步改善[2][6][10] 利润表现与价值内核 - 五家A股上市险企2025年前三季度合计归母净利润4260.39亿元，同比增长33.50%，其中第三季度同比增长68.30% [2][4] - 中国平安和中国太保呈现“NBV领先、利润滞后”的负SG：平安寿险及健康险NBV同比增长46.20%，集团归母净利润同比增长11.50%；太保寿险NBV同比增长31.20%，集团净利同比增长19.30% [4] - 中国人寿和新华保险呈现“利润领先、NBV跟随”的正SG：中国人寿归母净利润同比增长60.50%、NBV同比增长41.80%；新华保险归母净利润同比增长58.90%、NBV同比增长50.80% [5] - 中国人保集团归母净利润同比增长28.90%，主要靠财险业务稳健（综合成本率约96.10%），寿险端NBV同比增长76.60% [5] 投资端表现 - 投资端是利润高增的核心引擎，各公司总投资收益率表现分化：中国人寿总投资收益率为6.42%（非年化），新华保险年化总投资收益率为8.60%，中国人保总投资收益率为5.40%（非年化），中国太保总投资收益率为5.20%（未年化），中国平安综合投资收益率为5.40% [6] - 各公司加大权益配置，投资收益显著增长：中国人寿总投资收益3685.51亿元，同比增长41%；中国人保总投资收益862.5亿元，同比增长35.30%；中国平安保险资金投资组合规模超6.41万亿元，同比增长11.90% [9] 负债端与渠道转型 - 渠道策略转向精耕，银保渠道量价齐升：中国太保银保渠道规模保费583.10亿元，同比增长63.30%，其中新保单期缴同比增长43.60% [6] - 个险渠道转向“优增优育”：中国人寿个险销售人力60.7万人，较上半年回升；中国太保“核心人力”月人均首年规模保费同比增加16.60% [6][7] - 中国平安银保渠道NBV同比增长170.90%，贡献约35%业绩；代理人渠道“人均价值”同比增长29.90% [7] - 人身险结构优化，浮动收益型/分红险成为趋势：中国人寿浮动收益型业务在首年期缴保费中占比提升超45个百分点；中国太保代理人渠道新保单期缴中分红险占比提升至58.6% [9] 长期价值评估框架 - 判断业绩可持续性需关注三把尺：净投资收益率是否连续两个季度上行并回到3%以上；银保渠道放量同时新单利润率不被摊薄，个险人均产能与续期黏性改善；综合成本率低于98%、销售/渠道费用没有过度反弹 [10] - 负SG公司（NBV领先）代表“先种树，再乘凉”，潜在重估看利润兑现速度；正SG公司（利润领先）代表“先乘凉，再种更好的树”，现金流溢价看价值沉淀能力 [11] - 预定利率研究值下行至1.90%，对新产品利润率直接利好，利润传导滞后，可能呈现“负SG先收敛、利润后跟随”的路径 [7]