报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 科技巨头直面关税压力重申原资本开支计划，但不排除战略性调整原计划；美国机械制造工业品价格指数 2025 年 3 月为 187.19，环比微增 0.2%，同比增长 2.32%；2023 年工业机器人安装量较创纪录水平下降 2%，年度安装量连续三年突破 50 万台大关，2024 年全球经济下行趋势触底，预计全球机器人安装量将维持在 54.1 万台的水平；本周 ABB 机器人公司推出新餐厅概念，施耐德电气发起“开放自动化运动” [2] - 美国飞机发动机和发动机部件、零部件等制造价格指数 2025 年 3 月环比持平，同比有不同程度增长；美国政府支出国防价格指数 2024 年 Q4 环比稳定，同比增长 2.1%；欧洲电动机、发电机、变压器制造和配电生产价格指数 2025 年 2 月环比持平，同比增长 1.85%；韩国变压器 2025 年 3 月出口同比和环比降低，中国 2025 年 3 月变压器出口金额同比增长 20.96%；本周杜克能源购买燃气轮机，西门子能源公司提议部署燃气轮机 [3] - 美国 MISO 夏季容量价格跃升至 666.50 美元/兆瓦天；法国电网面临电力供应过剩；意大利能源市场交易所将启动 15 分钟交易机制；2025 年国网、南网电网总投资将超 8250 亿元；本周日立能源投资扩大干式变压器产量 [4] - 美国本周主要地区电力平均现货价格环比下降 21.6%；2025 年 2 月新增装机容量 2078MW，退役装机容量为 410MW；天然气市场偏弱运行，原油价格下滑；欧洲气温回暖叠加储气目标调整预期，TTF 与 NBP 价格下行，电力市场日前交易价格整体走势上升，西班牙和葡萄牙遭遇大规模停电事件；亚洲受 IMF 下调全球经济预期影响，JKM 期货价格走弱，供应扰动构成支撑 [4] 根据相关目录分别进行总结 全球市场回顾 - 美股市场近几个交易日标普 500 指数与道琼斯工业指数延续上行势头后高位横盘整理；标普 500 各行业板块普遍上行后多数板块上涨势头趋缓；全球主要股票市场普遍上行后动能趋缓、高位盘整 [9][11][15] - 覆盖股票本周涨跌幅情况：MAXEON SOLAR TECHNOLOGIES 涨 22.7%，VERTIV 涨 20.0%等，部分股票下跌，如国家电网跌 1.8%，华润燃气跌 3.1%等 [16] 基础建设 数据中心 - 科技巨头直面关税压力重申原资本开支计划，Alphabet 拟投入约 750 亿美元建设数据中心容量，亚马逊表示将降低成本 [17] - 本周美国多个数据中心建设项目有进展，如 Digital Realty 计划在北卡罗来纳州开发数据中心，DartPoints 收购路易斯安那州房产用于数据中心等 [18] 能源建设 - MISO 夏季容量价格从去年的 30 美元/兆瓦/天跃升至 666.50 美元/兆瓦/天，过剩容量下降 [19] - 法国电网面临电力供应过剩，呼吁对新的电网连接采取基于绩效的方法 [19] - 意大利能源市场交易所将于 6 月 11 日在单一日前联合市场中启动 15 分钟交易机制 [20] 航空航天 - 贸易战升级冲击全球航空制造业，波音因关税损失，美国航空业寻求应对措施；第 73 届非洲机场理事会会议举行；Joby Aviation 公司飞行技术取得突破 [21][22] - 美国飞机发动机和发动机部件制造价格指数 2025 年 3 月为 273.373，环比持平，同比增长 2%；飞机发动机零部件价格指数 2025 年 3 月为 287.91，环比持平，同比增长 4.0% [23][26] - 2025 年 2 月全球总收益客公里同比增长 2.6%，可用座位公里同比增长 2.0%，整体载客率有所改善 [28] 国防 - 俄罗斯准备恢复与美国的核军控谈判，特朗普特使将赴莫斯科谈判结束俄乌战争，俄罗斯过去五年武器出口下降 [31] - 美国政府支出国防价格指数 2024 年 Q4 为 117.153，环比稳定，同比增长 2.1% [32] 机器人 - 2023 年工业机器人安装量 541,302 台，较创纪录水平下降 2%，运行存量突破 400 万台大关；汽车行业重新成为最大客户行业 [35][36] - 美国机械制造工业品价格指数 2025 年 3 月为 187.19，环比微增 0.2%，同比增长 2.32% [39] - 预计 2024 年全球机器人安装量维持在 54.1 万台，2025 年市场加速增长；北美机器人安装量将突破 5 万台，亚洲需求小幅增长，欧洲安装量预计大幅下降 [42] 工业设备 工业设备相关指数 - 燃气轮机价格指数 2025 年 2 月同比增长 7.24%，环比增长 1.38%，预计美国燃气轮机市场未来增长由数据中心推动 [44][46] - 热管理系统核心零部件 PPI 持续上升，泵与压缩机生产者出厂价格指数 2025 年 Q1 达 18.7%高位 [49] - 美国电力及特种变压器相关生产价格指数 2025 年 3 月环比持平，同比有不同程度增长；欧洲电动机、发电机、变压器制造和配电生产价格指数 2025 年 2 月环比持平，同比增长 1.85% [53][56][62] - 中国 2025 年 3 月变压器出口金额为 39.93 亿元，同比增长 20.96%，1 - 3 月累计出口金额同比增长 37.81%；韩国变压器 2025 年 3 月出口 1.75 亿美元，同比下降 -17.58%，环比下降 -17.55% [63][65] SMR - SMR 是 2030 年后 AI 数据中心的最佳能源解决方案，特朗普政府上任或将推动 SMR 板块新一轮上涨，预计 Oklo 最早推动 SMR 商业化项目落地 [70] - 近期 SMR 有多个投资情况，如 Aalo Atomics 公布核电站原型，Data4 探讨使用 SMR 为数据中心供电等 [71] 全球能源 - 全球大型能源用户联盟承诺将全球核电容量提高三倍；DeepSeek 事件短期打击美国 AI 投资积极性，长期推动 AI 投资和发展 [72] - 特朗普政府人事任命及部门调整预计促进美国天然气、核能等能源发展，美国天然气发电短期内有所增加，新核电建设周期长，电力需求推动核电站重启 [73][74][76] - 3 月全球铀实际市场价格为 51.83 美元/磅，环比 -4.6%，同比 -27.8%，预计维持横盘震荡；俄罗斯限制对美国出口浓缩铀，利好美国核电全产业链 [80][81] 美国电力市场 - 预计 2025 年美国大部分地区批发电价平均略高于去年，月度电力平均零售价格中枢持续抬高，截至 4 月 29 日主要地区电力平均现货价格环比下降 21.6% [85][88][91] - 极端天气等给美国电网带来压力，截至 4 月 29 日停电情况有所修复缓解 [95] - 2025 年 2 月新增装机容量 2078MW，以太阳能等清洁能源为主；1 月退役装机容量为 410MW，主要为传统能源装机 [100] - CAISO 汇报加州电网可靠性进展，预计未来 15 年尖峰负荷增长 45%，将扩展日提前市场平台；PJM 批准多个输电项目，预计未来十年夏季负荷峰值年均增长 1.6%，面临传统发电装机退役压力，推行流程优化措施 [104][108][110] 欧洲电力市场 - 欧洲地区电力市场日前交易价格整体走势上升，部分国家发生全国性停电事故 [116] 石油天然气市场 - 中美贸易摩擦升级叠加供需宽松预期，美国天然气价格延续回调趋势，供应、消费周环比下降，总库存仍较低 [117][119] - 冬季寒潮加剧美国天然气库存消耗，库存降至三年新低，库存分化明显，注气季节提前启动 [122] - 近期监管动态、LNG 谈判动态及管网设施建设有多项进展 [128][129][132]

报告公司投资评级 报告未提及对道达尔能源的具体投资评级 [1] 报告的核心观点 - 道达尔能源2025年第一季度调整后净收入略低于市场共识预期，但息税折旧摊销前利润超出预期，市场或对其第一季度业绩持积极态度 [1] - 公司宣布第一期中期股息为每股0.85欧元，同比增长7.6%，重申2025财年资本支出指引在170 - 175亿美元左右，以及每季度20亿美元的股票回购计划 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 调整后净收入为41.92亿美元，低于市场共识预期的43.89亿美元，受油价下跌和炼油利润率下降影响下游部门；净现金流为20.71亿美元，低于2024年第四季度的32.88亿美元；资本支出为49亿美元，约占2025财年指引的30%；资产负债率从2024年第四季度的8.3%上升至14.3% [2] - 2025年第一季度营收478.99亿美元，同比下降8%；调整后息税折旧摊销前利润105.94亿美元，同比下降8%；调整后净利润41.92亿美元，同比下降18% [6] 各部门表现 - 勘探与生产部门调整后净营业收入为24.51亿美元，超出市场共识预期的23.23亿美元，得益于强劲产量，日产量达255万桶油当量，同比增长4%，公司重申2025财年上游产量同比增长超过3%的指引 [2] - 综合液化天然气部门调整后净营业收入为12.94亿美元，超出市场共识预期的11.83亿美元，液化天然气销量符合预期，但欧洲市场交易低于预期，公司重申2025财年液化天然气销量超过4000万吨的目标 [3] - 综合电力部门调整后净营业收入为5.06亿美元，略低于市场共识预期的5.35亿美元，因本季度无资产剥离交易 [3] - 炼油与化工部门调整后净营业收入为3.01亿美元，低于市场共识预期的5.42亿美元，受欧洲炼油、石化和生物燃料利润率下降影响 [3] - 营销与服务部门调整后净营业收入为2.4亿美元，低于市场共识预期，因运输市场季节性销量下降 [3] 2025年第二季度指引 - 预计液化天然气平均售价在9 - 9.5美元/百万英热单位左右，欧洲天然气价格将维持高位 [3] - 上游生产受一些维护影响（日产5万桶油当量），预计产量同比增长2 - 3% [3] - 炼油和化工利润率预计将持续疲软 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 阿里 Qwen 当前位列开源大模型排行榜首，凭借领先性能及完善开源策略，未来有望在能力与生态变现方面持续领先，且部署成本显著降低 [2] - 随着国产模型开源增多，未来应用和商业化会面临同质化竞争问题，开源模型将向定制化演进，成熟 Agent 会改写行业格局，是 AI 商业化下个突破口 [5] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025 年 4 月 28 日，阿里发布新一代 Qwen - 3 系列大语言模型，含多个量级版本 [1] - 2025 年 4 月 30 日，小米发布并开源首个专为推理任务设计的大语言模型 Xiaomi MiMo；DeepSeek 团队在 Hugging Face 平台发布最新大语言模型 DeepSeek - Prover - V2 - 671B [1] 阿里 Qwen - 3 - 具备多尺寸覆盖能力，推出多个参数规模模型，能满足不同场景推理需求 [1] - 性能显著提升，在多项公开评测基准上，相较前代模型准确率提升 10–30% [1] - 引入先进稀疏注意力机制和推理加速技术，相同硬件资源下推理速度提高 20%–40%，增强实用性和部署效率 [1] 小米 Xiaomi MiMo - 70 亿参数规模，在数学推理和代码生成等任务中性能卓越，超越部分更大规模模型 [3] - 采用三阶段逐步提升难度训练方法，总计训练 25T tokens 增强推理能力 [3] - 后训练阶段引入“测试难度驱动奖励”机制，结合“简单数据重采样”策略和“无缝推出系统”，提升强化学习稳定性和训练效率，使强化学习训练速度提升 2.29 倍、验证过程加快 1.96 倍 [3] DeepSeek - Prover - V2 - 671B - 在数学定理证明任务中表现出色，特别是形式化数学证明领域 [4] - 发布展示了 DeepSeek 在大模型领域技术实力，预示其在形式化推理和专业领域应用的战略布局 [4] - 上线可能为即将发布的 DeepSeek - R2 模型做能力验证或预热，显示推动 AI 技术向更深层次发展的决心 [4]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，给予“增持”评级，目标价格为 10.14 元 [4][5] 报告的核心观点 - 2024 年公司脂肪醇（酸）系列收入增长明显，2025 年各项业务稳定开展，推出高性能合成橡胶项目提升盈利能力 [1] - 因脂肪醇等产品价格大幅波动，调整公司 2025 - 2026 年 EPS 并新增 2027 年 EPS 分别为 0.78/0.85/0.92 元，参考可比公司估值，给予公司 25 年 13 倍 PE [5] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|8,774|9,153|10,696|11,024|11,635| |(+/-)%|-23.7%|4.3%|16.8%|3.1%|5.5%| |净利润（归母，百万元）|1,180|1,008|1,082|1,184|1,282| |(+/-)%|-26.2%|-14.6%|7.4%|9.4%|8.3%| |每股净收益（元）|0.85|0.72|0.78|0.85|0.92| |净资产收益率(%)|11.9%|10.0%|10.3%|10.8%|11.1%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|10.02|11.73|10.93|9.99|9.22|[3] 交易数据 - 52 周内股价区间（元）：6.60 - 8.69 - 升幅(%)：1M 绝对升幅 4%、相对指数 6%；3M 绝对升幅 7%、相对指数 6%；12M 绝对升幅 16%、相对指数 10% - 总市值（百万元）：11,824 - 总股本/流通 A 股（百万股）：1,391/1,391 - 流通 B 股/H 股（百万股）：0/0 - 股东权益（百万元）：10,357 - 每股净资产（元）：7.45 - 市净率（现价）：1.1 - 净负债率：2.71% [4] 业务情况 - 2024 年公司营业收入 91.53 亿元，同比增长 4.32%；归母净利润 10.08 亿元，同比减少 14.57%；2025 年第一季度营业收入 23.61 亿元，同比增长 12.85%；归母净利润 2.76 亿元，同比增长 30.95% [5] - 2024 年，脂肪醇（酸）系列产品销售收入较上年同期增长 22.06%；氯碱业务板块液氯外销量减少；蒸汽业务因煤炭价格下行销售单价下降 [5] - 2025 年，蒸汽业务预计产销量持续稳定增长；脂肪醇（酸）系列产品需求端平稳增长，下半年二期项目投产产销量预计增长；氯碱业务优化装置提升能力；氢能业务争取稳中有增 [5] 项目情况 - 公司推出高性能合成橡胶项目，借助园区优势、管理经验和运输条件管控成本和安全运营 [5] 可比公司估值 |公司代码|上市公司|股价（元）|市值（亿元）|EPS（24A）|EPS（25E）|EPS（26E）|PE（24A）|PE（25E）|PE（26E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |000422.SZ|湖北宜化|11.00|119|0.60|0.97|1.19|20.94|11.38|9.28| |000739.SZ|普洛药业|13.63|159|0.88|1.00|1.15|18.44|13.61|11.88| |600295.SH|鄂尔多斯|8.65|225|0.66|/|/|14.79|/|/| |可比公司均值|/|/|/|/|/|/|18.06|12.50|10.58|[7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 鉴于中国市场在波音未来交付计划中占比显著下降，且波音具备将受影响飞机向其他市场再分配的能力，此次暂停对公司近期整体财务影响预计有限且可控，但事件持续时间、再分配效率及中美贸易关系长期走向仍构成潜在风险 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 彭博报道中国暂停接收波音公司飞机交付及相关零部件采购，系对现有贸易摩擦的政策回应 [1][7] 影响量化评估 - 中国市场在波音年度飞机交付量中的贡献占比从2010 - 2019年的平均24%显著回落，当前占2025年剩余计划交付量约6%，含未确认订单最高达11%，2030年长期交付计划占比降至约4% [2][9] - 2025年波音向中国确认计划交付29架飞机（主要为737 MAX），占全球总交付计划比例低，此次暂停交付涉及的2025年计划交付飞机可能影响收入约35.3亿美元，占波音年度总收入比例小，短期内不会对整体营收构成重大冲击 [2][9] - 波音持有部分原计划交付中国的飞机库存，包括约10架737 MAX及6架787，管理库存会产生额外持有成本，但考虑库存规模，预计短期内存货成本增加对公司盈利能力影响有限 [2][9] 受影响飞机再分配可行性分析与市场需求考量 - 波音将受中国市场暂停交付影响的飞机再分配至其他客户的能力是消化风险的关键，当前全球航空市场需求旺盛，印度、东南亚等增长区域为其提供替代性销售渠道 [3][10] - 印度航空公司正寻求接收原计划交付中国航司的波音飞机，延续此前波音转售737 MAX飞机给印度航空的模式，印度航空对未来交付时段的兴趣为波音消化订单提供支持 [3][10] - 虽再分配涉及操作层面复杂性，但强劲市场需求及过往成功案例表明可行性较高，波音有能力将大部分受影响的29架2025年计划交付中国的飞机再分配至其他客户，对冲直接风险 [3][10] 潜在供应链风险 - 与中国商飞C919项目不同，波音全球供应链布局相对分散和成熟，高价值核心部件主要采购自美国及少数其他西方国家供应商，但某些环节可能与中国供应商有关联 [5][11] - 在中美贸易及技术紧张背景下，理论上存在中国限制特定航空相关产品或原材料出口的可能性 [5][11] 投资建议 - 建议继续关注【Howmet Aerospace】、【VSE Corporation】、【Rolls - Royce】和【LOAR】 [5][12]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，目标价 52.52 元 [5][10] 报告的核心观点 - 2024 年公司营业收入及归母净利润同比稳定增长，得益于材料销售收入增长弥补提锂项目收入下滑；2025 年一季度归母净利润继续正增长 [1][5][10] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 10.28、12.61 和 14.95 亿元，对应 EPS 分别为 2.02、2.48、2.94 元 [5][10] - 金属资源板块及生命科学板块营业收入快速增长，西藏提锂项目加速进行 [5][10] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,489|2,554|3,108|3,765|4,424| |(+/-)%|29.6%|2.6%|21.7%|21.1%|17.5%| |净利润（归母，百万元）|717|787|1,028|1,261|1,495| |(+/-)%|33.4%|9.8%|30.5%|22.7%|18.5%| |每股净收益（元）|1.41|1.55|2.02|2.48|2.94| |净资产收益率(%)|20.9%|20.1%|22.3%|22.9%|22.5%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|31.23|28.45|21.79|17.76|14.98|[3] 公司业绩情况 - 2024 年实现总营业收入 25.54 亿元，同比增长 2.62%；归母净利润 7.87 亿元，同比增长 9.79% [5][10] - 2025Q1 实现总营业收入 5.77 亿元，同比减少 8.58%；归母净利润 1.93 亿元，同比增长 14.18% [5][10] 各板块收入情况 - 2024 年金属资源板块吸附材料销售收入 2.56 亿元，同比增长 30%，金属镓、铀价格上涨 [5][10] - 生命科学板块吸附材料销售收入 5.68 亿元，同比增长 28%，受益于 GLP - 1 多肽类药物需求，固相合成载体业务快速增长 [5][10] - 水处理与超纯化吸附材料销售收入 6.88 亿元，同比增长 34% [5][10] - 化工与催化吸附分离材料销售收入 2.02 亿元，同比上升 42% [5][10] - 节能环保类吸附分类材料销售收入 1.81 亿元，基本持平 [5][10] 项目进展 - 西藏结则茶卡 3300 吨氢氧化锂产线在建项目有望建成西藏地区首个达标运行的工业化盐湖提锂项目，后续 6700 吨产线条件允许将加快建设 [5][10] 可比公司估值 |股票代码|股票简称|收盘价（元）|EPS（元/股） - 2024A|EPS（元/股） - 2025E|EPS（元/股） - 2026E|PE - 2024A|PE - 2025E|PE - 2026E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |300285.SZ|国瓷材料|16.64|0.61|0.88|1.04|27|19|16| |688065.SH|凯赛生物|52.30|0.84|0.94|1.20|62|55|44| |688639.SH|华恒生物|27.65|0.82|1.37|1.91|34|20|14| |平均值| - | - | - | - | - |41|32|25|[8]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价 27.9 元 [2] 报告的核心观点 - 2025 年一季度收入同比转正、净利润增长较快，毛利率提升显著，产品线、供应链、客户结构等方面持续改善，持续布局战略业务 FB 并拓展海外业务，小幅上调 25、26 年盈利预测，引入 27 年盈利预测 [3][4][6] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024 年实现营业收入 25.04 亿元，同比下滑 13.08%；归母净利润 4.04 亿元，同比下降 25.87%；扣非净利润 3.98 亿元，同比下降 26.25% [3] - 单四季度营业收入 6.47 亿元，同比减少 4.5%；归母净利润 0.76 亿元，同比减少 19.0%，扣非净利润 0.75 亿元，同比减少 17.3% [3] - 一季度营业收入 6.20 亿元，同比增长 14.8%；归母净利润 1.218 亿元，同比增长 26.5%；扣非净利润 1.222 亿元，同比增长 27.8% [3] 毛利率情况 - 2024 年毛利率为 35.26%，同比下降 2.69 个百分点，新能源锂电业务毛利率同比下降 8.55%至 26.0%为主要拖累 [4] - 2025 年一季度毛利率提升至 38.1%，同比+3.1pct，环比+3.4pct，新能源锂电毛利率修复至 31.2%，对整体毛利率改善形成支撑 [4] 业务发展 - 截至 2025 年 4 月底，已开发涵盖 196 个大类、4,437 个小类、230 余万个 SKU 的 FA 工厂自动化零部件产品体系，SKU 数量较去年同期增长 [5] - 2024 年累计处理订单量约 160 万单，出货总项次约 560 万项次，较 2023 年分别提升 18%和 14% [5] - 2024 年成交客户数量近 4 万家，较 2023 年新增约 3000 家，前五大客户收入占比从 26%降至 11%，其他客户收入同比提升约 5% [5] 战略布局 - 非标业务采取“智能报价+智能编程+柔性生产”模式，2024 年 5 月上线自动报价系统，升级自动编程覆盖类型，下半年投入使用柔性智能产线 [6] - 利用中国产业链和供应链优势，以中国优势行业出海为契机参与全球化布局，聚焦产品优化，加大海外业务拓展 [6] 盈利预测和估值 - 预计 2025 - 2027 年净利润为 5.2、6.3、7.7 亿元，给予 2026 年 28 倍 PE 估值，上调目标价 5%至 27.9 元 [6] 财务报表分析和预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面指标呈现一定变化趋势，如营收、成本、利润等指标在不同年份有不同表现 [10] 可比公司估值 - 列出汇川技术、咸亨国际、埃斯顿等可比公司 2025、2026 年总市值、预估归母净利润、PE、PB 等估值数据 [9]

报告行业投资评级 - 百威亚太评级为Neutral（中性），目标价7.90 [1] - 海底捞、华润啤酒、康师傅、中国飞鹤、颐海国际、达势股份、优然牧业、现代牧业、九毛九、澳优评级为Outperform（优于大市），目标价分别为17.00、48.00、17.74、7.00、18.42、125.90、2.22、1.00、21.68、3.10 [1] 报告的核心观点 - 4月HTI监测的6类消费品成本指数涨跌互现，现货成本指数上涨居多，期货成本指数下跌居多 [3][8] - 大豆价格上涨，能源价格持续下行 [8] - 期现成本指数走势分化，软饮料成本降幅居前 [12] 根据相关目录分别进行总结 1. 大豆价格上涨，能源价格持续下行 - 6类消费品成本指数中，啤酒、速冻食品、乳制品、调味品、方便面、软饮料现货成本指数分别变动+2.69%、+1.67%、+1.09%、-0.12%、-0.18%、-1.58%，期货成本指数变动分别为-3.78%、+1.38%、+0.46%、-1.64%、-1.64%、-2.61% [3][8] - 包材现货方面，本月易拉罐、玻璃价格环比上涨，塑料、纸浆价格环比下跌；和去年同期相比，除易拉罐价格上涨外，玻璃、塑料、纸浆价格同比下跌；本月包材期货价格全面下跌 [9] - 直接原材料方面，棕榈油现货价格环比降2.40%、同比涨13.55%，期货价格环比降4.95%、同比涨11.53%，生鲜乳价格稳定在3.08元/公斤左右；2025年1 - 3月我国累计进口粮食进口量为2270万吨，同比减少40.8%，部分粮食价格上涨；大豆现货价格环比涨1.29%、同比降6.82%，豆粕价格环比降2.17%、同比降3.73%，玉米价格环比涨1.28%、同比降7.03%，白糖价格环比降1.73%、同比降7.64%，蔬菜价格环比降4.78%、同比降3.98% [9] - 能源方面，柴油现货价格环比下跌1.58%，较去年同期下跌10.95%；布油期货价格较上月下跌8.42%，较去年同期下跌24.03% [9] 2. 期现成本指数走势分化，软饮料成本降幅居前 2.1 啤酒 - 截至4月25日，啤酒成本现货指数为117.25，较上周提升0.19%；期货指数为118.04，较上周提升0.22% [12] - 月度来看，较上月同期啤酒成本现货指数提升2.69%，期货指数下降3.78%；中长期看，今年年初以来啤酒成本现货指数下降0.08%，期货指数下降5.24%，较去年同期，现货指数下降8.42%，期货指数下降13.56% [13] - 玻璃价格延续下行趋势，需求侧房地产市场低迷，供应端产能稳定、产量释放，库存压制价格；铝材价格先抑后扬；进口大麦价格窄幅震荡，2025年3月中国大麦进口量84.58万吨，环比增长23.19%，同比减少50.58%；1 - 3月累计进口量253.78万吨，同比下降42.66%，其中加拿大大麦进口量显著缩减 [12] 2.2 调味品 - 截至4月25日，调味品成本现货指数为102.89，较上周提升0.41%；期货指数为105.9，较上周提升0.3% [16] - 月度来看，较上月同期调味品成本现货指数下降0.12%，期货指数下降1.64%；中长期看，今年年初以来现货指数下降0.35%，期货指数下降3.27%，较去年同期，现货指数下降10.56%，期货指数下降14.2% [16] - 大豆价格整体呈上涨趋势，供给端国产大豆基层余粮见底、进口量下降，需求端养殖和加工需求增长，巴西大豆难补缺口，市场预期美国大豆出口受阻推动价格上涨 [16] 2.3 乳制品 - 截至4月25日，乳制品成本现货指数为104.93，较上周下降0.06%；期货指数为96.47，较上周下降0.05% [19] - 月度来看，较上月同期乳制品成本现货指数提升1.09%，期货指数提升0.46%；中长期看，今年年初以来现货指数提升0.1%，期货指数提升1.88%，较去年同期，现货指数下降3.32%，期货指数下降3.98% [20] - 生鲜乳价格低位企稳，行业去产能慢、奶牛存栏多、单产升，供应过剩压制价格；玉米价格整体上行，1 - 3月进口量累计26万吨，同比下降96.7%；豆粕价格先扬后抑，4月下旬因中储粮投放和巴西大豆到港价格回落 [19] 2.4 方便面 - 截至4月25日，方便面成本现货指数为103.89，较上周提升0.46%；期货指数为105.42，较上周下降0.37% [24] - 月度来看，较上月同期方便面成本现货指数下降0.18%，期货指数下降1.64%；中长期看，今年年初以来现货指数下降2.03%，期货指数下降2.81%，较去年同期，现货指数下降4.2%，期货指数下降9.64% [25] - 棕榈油价格先涨后跌，4月中旬后因主产区增产、政策不及预期、豆棕价差大、库存累积价格回调；小麦价格整体呈下跌态势，国内面粉淡季、中储粮轮出高峰供应宽松，国际供应增加预期和出口需求弱施压价格 [24] 2.5 速冻食品 - 截至4月25日，速冻食品成本现货指数为119.5，较上周下降0.02%；期货指数为119.21，较上周下降0.4% [28] - 月度来看，较上月同期速冻食品成本现货指数提升1.67%，期货指数提升1.38%；中长期看，今年年初以来现货指数下降0.91%，期货指数下降1.54%，较去年同期，现货指数下降3.99%，期货指数下降4.98% [29] - 蔬菜价格环比下降4.8%，同比下降4.0%，4月上旬受寒潮影响价格上涨，中下旬主产区供应大增后回落；白条鸡价格低迷，供应充足、需求疲软；生猪价格震荡上涨，临近五一需求预期增强、供应减少 [28] 2.6 软饮料 - 截至4月25日，软饮料成本现货指数为108.29，较上周提升0.56%；期货指数为115.47，较上周下降0.35% [32] - 月度来看，较上月同期软饮料成本现货指数下降1.58%，期货指数下降2.61%；中长期看，今年年初以来现货指数下降4.01%，期货指数下降4.4%，较去年同期，现货指数下降8.86%，期货指数下降14.21% [32] - 瓦楞纸价格震荡下行，需求释放不及预期、产能扩张；PET切片价格下滑，原油价格下行、行业开工率低；白糖价格环比下跌1.7%，同比下跌7.6%，供应偏紧但需求淡季、替代品竞争激烈 [32]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 香港证券市场竞争激烈，富途取得超50%市场份额，市场竞争格局短期内难以改变，蚂蚁集团入主耀才后，耀才夺取市场份额仍面临挑战 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年上周五公告显示，蚂蚁集团同意收购耀才证券50.55%股权，周一复牌后，耀才证券股价大涨82%，富途股价上周五下滑6.4%，但周一回升2.1% [1] 点评 - 香港零售证券经纪业务主要由中资线上券商、国际线上券商、传统银行及券商三类机构提供服务 [2] - 截至2024年末，富途在香港证券市场渗透率超50%，得益于其丰富产品矩阵、低佣金模式、快速开户流程、优质用户体验、强大技术实力、活跃社区及获取香港牌照的先发优势 [2] - 另一线上券商老虎证券于2021年10月收购持有香港1、2类牌照的海悦证券，并于2023年开始正式拓展香港客户 [2] - 富途目前提供港股免佣交易服务，而耀才收取交易金额的0.0668%（每笔订单最低收费50港元/6.5美元，两者取高者） [2] - 截至2024年末，富途客户数量及客户资产管理规模均高于耀才，在香港零售市场渗透率超50% [2] - 富途产品覆盖范围更广，除提供多市场股票交易服务外，业务拓展至多个国家和地区，还提供加密货币交易、市场资讯等服务，其财富管理业务与全球100家金融机构建立合作，提供多元化基金产品 [3] 香港主要线上券商SWOT分析 |券商|费率|产品|市场/地域覆盖|平台功能|特色功能| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |富途证券|低费率+港股/ETF/权证免佣|股票/期权/期货/外汇/大宗商品/债券/公募基金/ETF/加密货币；财富管理：与全球100家金融机构合作|覆盖港股/美股/A股(北向)/日股/新交所，运营区域包括马来西亚/日本/新西兰/澳大利亚/加拿大；香港及内地客户数占比略微超过50%，其余来自海外市场；交易量占比：美股75%+港股25%|先进|友好界面/高粘性社区/智能客服| |老虎证券|低费率+港股&美股期权免佣|股票/期权/期货/外汇/大宗商品/债券/公募基金/ETF/加密货币|运营区域：新加坡/香港/美国/新西兰/澳大利亚|中高级|友好界面/高粘性社区/美股碎股交易服务| |盈透证券|- IBKR Pro：低费率；- IBKR Lite：美股/ETF免佣+全球市场低费率；- 港股费率：1)固定费率0.08%或2)阶梯费率0.015%-0.05%，均设单笔最低18港元|股票/期权/期货/外汇/大宗商品/债券/公募基金/ETF/事件驱动交易合约/加密货币；全球最大公募基金销售平台之一|美国佣金占比62% vs国际38%；客户可触达36个国家、超过150+交易中心|先进 -支持桌面端/移动端/网页端|面向专业交易者的API及算法交易工具；管理层多为软件工程师背景| |耀才证券|港股收取0.0668%交易额（单笔最低50港元/6.5美元）|股票/ETF/期权交易服务；移动端暂不支持加密货币及基金产品|覆盖港股/美股/A股(北向)/日股/新交所/台股/澳股/英股等|中等|-| [5] 香港主要的线上券商 |券商|主要股东|创办年份| | ---- | ---- | ---- | |富途证券|腾讯|2012 (科技公司前身于2007年设立)| |老虎证券|小米|2018 (2023正式开始香港获客)| |耀才证券|叶茂林|1995| |华盛证券|新浪|2016| |哈富证券|东方财富|2009| |雪盈证券|雪球 (背后股东包括蚂蚁集团)|2017| |长桥证券|阿里巴巴|2019| |盈透证券|贝莱德、先锋领航|1977| [5]

报告公司投资评级 - 维持李宁“优于大市”评级，目标价16港币，有6.5%上行空间 [2][7] 报告的核心观点 - 1Q25李宁流水符合预期，判断2Q25整体服饰行业因晚春或面临短期库存和折扣压力 [3] - 2024年专业跑鞋核心系列带动收入增长，2025年各品类新品积极布局 [4] - 2025年为投入年，管理层维持2025年收入同比持平，净利润率高单位数的指引 [6] - 看好李宁多个运动鞋类技术平台提供科技动力，渠道调整接近尾声，25投入年后有望进入品牌上行周期 [7] 各部分总结 1Q25业绩情况 - 李宁大货流水低个位数增长，直营渠道流水低个位数下跌，奥莱店铺正增长，正价店负增长，加盟渠道低个位数增长，电商低双位数增长 [3] - 公司完成1Q25目标，1月超预期，2月符合预期，3月低于预期，4月因晚春负增长 [3] - 李宁童装趋势好于大货，有高位数增长 [3] - 产品库销比在5X左右，直营、批发、电商折扣均有所改善 [3] - 鞋流水增长高单位数，服装因气候变化流水下降低个位数，与2024年趋势一致 [3] - 高层级市场流水下跌低个位数，低层级市场流水增长高个位数 [3] 品类发展情况 - 2024年跑步/健身/篮球/休闲四个品类零售流水占比分别为28%/15%/21%/35%，增速分别为25%/6%/-21%/-6% [4] - 1Q25跑步增速20%以上，健身延续增长，篮球和运动生活品类双位数下跌，与2024年趋势一致 [4] - 2025年各品类新品积极布局，跑步、运动生活、篮球、户外等品类均有新品推出 [4] 2025年投入计划 - 官宣成为2025 - 28中国奥委会及中国体育代表团官方体育服装合作伙伴，围绕奥运打造品牌力和多品类产品 [6] - 篮球品类签约球星，推出更多联名款，推广反伍街头篮球鞋超50个城市 [6] - 乒乓球和羽毛球品类加大投入，目标市场第一品牌 [6] - 跑步加大马拉松赞助和签约专业跑者投入 [6] 财务预测情况 - 预期2025 - 2027年收入分别为289.9/305.1/332.0亿元，同比增长1.1%/5.2%/5.6% [7] - 2025 - 2027年归母净利润分别为26.5/30.0/33.5亿元，同比-12.2%/13.2%/11.7% [7] - 对应2024 - 2026年PE为13.6X/12.0X/10.8X [7]