报告投资评级 * 报告未在提供内容中明确给出对迅销（Fast Retailing）或优衣库（Uniqlo）的具体股票投资评级（如“优于大市”、“中性”等）[1][2][3][4] 报告核心观点 * 迅销FY26Q1业绩全面超预期，收入与利润均实现双位数增长，公司因此上调了全年业绩指引 [1][3] * 优衣库大中华区收入恢复正增长，所有其他国际市场均实现强劲的双位数增长，显示全球业务动力充足 [1][3][4] * 多数地区通过减少折扣、加强宣传等方式改善了毛利率，但公司整体净利润率受到汇兑收益减少的扰动 [1][3][4] * 公司预计全年优衣库国际业务将领涨，大中华区将回归增长轨道 [1][3] 业绩总结 * **FY26Q1收入**：达10,277亿日元，同比增长14.8%，超出市场一致预期3.8%，环比上一季度（+6.3%）增长加速 [3] * **FY26Q1归母净利润**：达1,474亿日元，同比增长11.7%，超出市场一致预期13.3% [3] * **期末存货**：为5,461亿日元，同比增长6.4% [3][4] 分地区收入表现 * **优衣库日本**：收入同比增长12.2%，同店销售额增长11.0%，游客消费贡献了双位数增长 [3] * **优衣库大中华**：收入同比增长7.0%（人民币口径增长5.5%），利润实现双位数增长，与京东的合作带来了可观的电商增量 [3][4] * **优衣库亚太（除日本、大中华）**：收入同比增长22.1% [3] * **优衣库北美**：收入同比增长30.4%，同店销售额实现双位数增长 [3][4] * **优衣库欧洲**：收入同比增长34.3%，同店销售额实现双位数增长 [3][4] * **增长加速**：所有地区本季度收入增速均较FY25Q4有所加快 [3] 盈利能力与运营 * **毛利率**：FY26Q1整体毛利率为55.2%，同比提升0.8个百分点 [3][4] * 优衣库国际毛利率同比提升1.2个百分点 [3] * 优衣库日本毛利率同比下降0.5个百分点，主要受日元走弱导致采购成本上升影响，但折扣情况有所改善 [3] * 大中华区毛利率因存货管控良好和打折减少而略有改善 [3] * 北美区毛利率同比略降，公司通过加强宣传、控制折扣和涨价来减轻关税影响 [3] * 欧洲区因销售强劲，毛利率改善较多 [3] * **费用率**：销售及一般行政管理费用率为35.2%，同比下降1.7个百分点，费用绝对值增长9.5%，低于收入增速 [3] * **净利润率**：归母净利润率为14.3%，同比下降0.4个百分点，主要原因是汇兑收益减少 [3][4] * **门店情况**：期末优衣库日本/中国大陆/北美/欧洲门店数分别为794/894/113/91家，期内变动分别为0/-8/+7/+9家，门店数量同比分别变化-1.1%/-3.7%/+16.5%/+11.0% [3] 未来业绩指引 * 公司上调了FY26全年业绩指引，预计收入增长11.7%，归母净利润增长3.9%，此前指引分别为增长10.3%和0.5% [3][4] * 预计全年大中华区以外的所有国际市场均将实现双位数增长 [3][4] * 预计优衣库日本收入利润将增长，同店销售额预计增长4% [3] * 预计优衣库大中华区收入和利润均将实现正增长 [3] * 报告指出，2025年12月中日销售因暖冬影响走弱，预计FY26Q2中国区收入和利润将微降，但进入2026年1月天气转冷后生意有所回升 [3]

报告行业投资评级 - 投资建议：从板块角度，继续关注红利的核心中国神华、陕西煤业、中煤能源；以及兖矿能源、晋控煤业 [3] 报告核心观点 - 煤炭板块周期底部已经确认在2025年第二季度，供需格局已经显现了逆转拐点，下行风险充分释放 [1] - 反内卷再推进，煤价有底，需求是核心，期待增产保供产能退出为行业带来供给明显收缩的可能性不高，供给变化的重点在查超产 [3] - 11月用电量持续加速增长再次展现电煤需求韧性，煤炭价格走势的核心驱动逻辑是供需格局，当前需求处于近五年中值区间，港口库存近期有下降趋势，但下行空间不大 [3] - 2025年1-5月抢装达到200吉瓦光伏装机对于今冬是最后一波压力冲击，而6月136号文实施后起光伏装机断崖式下跌，预示2026年第一季度新能源替代压力将下降 [3] - 预计2026年下半年开始煤炭及下游主要需求火电将步入新一轮的上行大周期 [3] 动力煤数据跟踪 - **价格表现**：截至2026年1月9日，北方黄骅港Q5500平仓价706元/吨，较前一周上涨17元/吨（2.5%）；黄骅港Q5000平仓价621元/吨，较前一周上涨20元/吨（3.3%）[6] - **其他港口价格**：江内徐州港Q5500船板价为780元/吨，较前一周上涨20元/吨（2.6%）；南方宁波港Q5500动力煤库提价为658元/吨，较前一周上涨20元/吨（3.1%）[9] - **坑口价格**：山西大同Q5500动力煤坑口价为581元/吨，较前一周上涨5元/吨（0.9%）；内蒙古鄂尔多斯东胜动力煤Q5200坑口价521元/吨，较前一周上涨1元/吨（0.2%）[12] - **国际价格**：澳洲纽卡斯尔港Q5500离岸价72美元/吨，较前一周上涨0美元/吨（0.3%）；截至2026年1月12日，北方港(Q5500)下水煤较澳洲进口煤成本低9元/吨 [14] - **库存情况**：截至2026年1月9日，秦皇岛库存535万吨，较前一周减少70.0万吨（-11.6%）；CCTD北方主流港口库存为3537.8万吨，较前一周减少212.2万吨（-5.7%）；南方港库存3492.9万吨，较前一周减少15.3万吨（-0.4%）[19] - **长协价格**：2026年1月，北方港电煤Q5500年度长协价为684元/吨，较上月下跌10元/吨（-1.4%）；截至2026年1月9日，秦皇岛动力煤Q5500综合交易价686元/吨，较前一周下跌9元/吨（-1.3%）[31] - **运价与港口活动**：国内OCFI运价秦皇岛-广州、秦皇岛-上海分别回落1.0元/吨（-2.7%）和0.9元/吨（-3.7%）；秦皇岛港铁路调入量48.2万吨，较前一周增加18.2万吨（60.7%）；港口吞吐量39.2万吨，较前一周减少12.8万吨（-24.6%）[27][28] 焦煤数据跟踪 - **国内价格**：截至2026年1月9日，京唐港主焦煤库提价（山西产）1650元/吨，较前一周持平；连云港山西产主焦煤平仓价1776元/吨，与前一周持平 [39] - **产地价格**：山西古交肥煤车板价1320元/吨，较前一周下跌30元/吨；内蒙古乌海主焦煤车板价2080元/吨，与前一周持平 [40] - **进口价格**：截至2026年1月9日，澳洲焦煤到岸价232美元/吨，较前一周上涨2美元/吨（0.9%）；京唐港山西产主焦煤较澳洲进口硬焦煤成本低189元/吨 [47] - **蒙古煤价格**：蒙古甘其毛都口岸焦精煤进口场地价1200元/吨，较前一周上涨90元/吨（8.1%）；焦原煤进口场地价1035元/吨，较前一周上涨65元/吨（6.7%）[55] - **库存情况**：截至2026年1月9日，炼焦煤库存三港合计293.3万吨，较前一周减少1.5万吨（-0.5%）；100家独立焦化厂炼焦煤库存562.35万吨，与上周持平；110家样本钢厂炼焦煤库存797.08万吨，较前一周增加6.9万吨（0.9%）[58][59] - **下游产品与开工率**：国内主要港口一级冶金焦平仓价1624元/吨，较前一周下跌39.0元/吨（-2.3%）；200万吨以上的焦企开工率为71.71%，较前一周提升0.07个百分点；全国主要钢厂螺纹开工率较前一周提升1.31个百分点 [66][76] - **长协价格**：截至2026年1月8日，中价新华山西焦煤长协价格指数1188点，与前一周持平 [78] 无烟煤数据跟踪 - **价格表现**：截至2026年1月9日，阳泉小块出矿价为900元/吨，与前一周持平；截至2026年1月2日，晋城Q5600无烟煤坑口价为700元/吨，与前一周持平 [89] - **下游产品价格**：华鲁恒升的尿素价格为1710元/吨，较前一周上涨20.0元/吨（1.2%）；华北高密度聚乙烯(PN049)市场平均价7636元/吨，较前一周上涨44元/吨（0.6%）[92][94] 上周行情回顾 - **板块表现**：上周煤炭板块跑赢大盘，上证综指上涨3.82%、煤炭板块上涨6.26%，其中动力煤、炼焦煤、焦炭子板块分别上涨6.35%、6.86%、5.67% [98] - **个股表现**：涨幅前五名包括安源煤业（19.21%）、大有能源（16.05%）、陕西黑猫（11.88%）、中煤能源（11.01%）、潞安环能（10.76%）[98] 附录：上周重要事件回顾 - **统计局数据**：12月下旬全国各煤种价格以跌为主，无烟煤、动力煤及各类优质混煤价格普遍下行，跌幅多在4%—8%之间 [99] - **进口数据**：截至2025年12月31日，甘其毛都口岸累计进口煤炭约4082.21万吨 [99] - **区域价格**：12月20日-26日，内蒙古煤炭平均价格为724.62元/吨，环比下降0.8%，同比下降6.7% [102] - **港口库存与煤价**：近期北方港口库存持续下降，动力煤价格小幅反弹，但终端采购偏谨慎，预计煤价反弹持续性有限，后市以震荡偏弱运行为主 [102] - **焦煤价格指数**：2026年1月2日至8日，中价·新华焦煤价格指数整体偏弱运行，长协指数报1159点，环比下降0.60% [103]

报告行业投资评级 - 报告持续看好创新药械及产业链 [3][6] 报告核心观点 - 在脑机接口、小核酸等市场热点概念带动下，医药股表现积极，持续关注创新药械及产业链 [1][3] - 创新药高景气，关注价值有望重估的传统药企、创新管线逐步兑现的生物科技公司、景气度修复的CXO及制药上游、以及有望复苏的医疗器械龙头 [3][6] 根据相关目录分别总结 1. 持续看好创新药械及产业链 - 关注价值有望迎来重估的Pharma，如恒瑞医药、翰森制药、三生制药、科伦药业、恩华药业 [3][6] - 关注创新管线逐步兑现、业绩进入放量期的Biopharma/Biotech，如科伦博泰生物、百济神州、百利天恒、京新药业、特宝生物、我武生物、艾力斯，相关标的包括信达生物 [3][6] - 关注受益创新、景气度修复的CXO及制药上游，维持对药明康德、药明生物、药明合联、凯莱英、泰格医药、皓元医药、百普赛斯的关注 [3][6] - 关注有望迎来复苏的医疗器械龙头，如联影医疗、乐普医疗、春立医疗、可孚医疗、微电生理 [3][6] - 报告提供了相关标的的盈利预测与估值数据，例如恒瑞医药2025年预测每股收益1.12元，对应市盈率57倍；百济神州2026年预测归母净利润增速108%，对应市盈率106倍 [7] 2. 2026年1月第二周A股医药板块表现突出 - 2026年1月第二周（2026/01/05-2026/01/09），上证综指上涨3.8%，申万医药生物指数上涨7.8%，涨跌幅在申万一级行业中排名第5位 [3][8] - 生物医药板块中表现较好的细分板块为医疗服务(+12.3%)、医疗器械(+9.4%)、化学制剂(+7.3%) [3][13] - 个股涨幅前三为创新医疗(+61.0%)、三博脑科(+56.2%)、美好医疗(+56.1%)；跌幅前三为百花医药(-21.7%)、宏源药业(-11.6%)、合富中国(-11.0%)（剔除上市1个月内个股、ST个股、退市个股） [3][15] - 截至2026年1月9日，医药板块相对于全部A股的溢价水平处于正常水平，当前相对溢价率为68.3% [3][15] 3. 2026年1月第二周港股与美股医药板块表现 - **港股市场**：2026年1月第二周，恒生医疗保健指数上涨10.3%，恒生生物科技指数上涨11.1%，同期恒生指数下跌0.4% [3][20] - 港股医药个股涨幅前三为昭衍新药(+31%)、荣昌生物(+29%)、圣诺医药-B(+27%)；跌幅前三为嘉和生物(-11%)、君圣泰医药-B(-11%)、一脉阳光(-8%) [3][20] - **美股市场**：2026年1月第二周，标普医疗保健精选行业指数上涨1.1%，同期标普500指数上涨1.6% [3][20] - 美股标普500医疗保健成分股中涨幅前三为CENTENE(+12%)、MODERNA(+11%)、阿莱技术(+11%)；跌幅前三为环球健康服务(-6%)、艾伯维(-4%)、KENVUE(-3%) [3][20]

核心观点 - 美国经济呈现“热经济、冷就业”的分化状态，服务业扩张强劲而制造业持续收缩，同时就业市场增长乏力但未失韧性 [1][7] - 商品价格有进一步升高迹象，主要受关税及经济政策不确定性影响，而服务业价格增速有望放缓 [1][5][7] - 美联储降息节奏可能后置，因《大而美法案》减税政策或带来通胀粘性，在此背景下建议关注贵金属、美股及亚洲股市 [5][7][48] 美国非农就业数据点评 - **整体数据逊于预期**：12月新增非农就业人数为5万人，不及市场预期的7万人，前值（11月）从6.4万人下修至5.6万人，10月数据更是大幅下修6.8万人至减少17.3万人 [2][10] - **失业率意外回落**：12月失业率为4.4%，好于市场预期的4.5%，11月数据由4.6%下修至4.5%，失业率下降主要因劳动参与率回落至62.4%及兼职人数减少 [2][10] - **时薪增长但动力不足**：12月非农员工平均时薪同比增长3.76%，高于预期的3.6%，但平均工作时间环比下降0.1小时至41.8小时，兼职人数减少44.4万人至884.8万人，削弱了其对通胀的拉动作用 [2][10] - **就业结构分化明显**：服务业是新增就业主力，其中休闲和酒店业新增4.7万人，首次超过医疗保健和社会救助行业的新增3.85万人，商品生产部门中，建筑业就业人数转为减少1.1万人，制造业就业持续减少 [3][10] 美国ISM PMI数据点评 - **服务业与制造业严重分化**：12月ISM服务业PMI录得54.4，环比大增1.8，连续处于扩张区间，而制造业PMI录得47.9，环比下跌0.3，连续第10个月低于荣枯线 [4][25][27] - **服务业供需两旺**：服务业PMI大涨主要受新订单指数跳升5个百分点至57.9带动，新出口订单指数也大增5.5至54.2，商业活动指数上涨至56，就业指数在连续7个月收缩后首次回归扩张，上涨至52，16个行业中有11个实现增长 [4][27] - **制造业需求疲软且库存消耗加快**：制造业新订单指数仅小幅回升0.3至47.7，新出口订单指数回升0.6至46.8，两者仍显著低于荣枯线，自有库存指数大幅缩减3.7个百分点至45.2，是拖累PMI走弱的主要因素，单此一项就拉动PMI整体下跌0.74 [5][27] - **物价指数走势背离**：服务业物价指数持续回落，12月降至64.3，为2025年4月以来低点，显示服务业价格增速有望放缓，但制造业进口与库存大幅下滑，暗示商品价格增速有回升迹象 [5][27] 市场影响与投资建议 - **数据发布当日市场反应**：非农数据发布当日，美元指数、美股、黄金、原油均小幅震荡上行，同时美债期限利差缩小，反映出市场的避险情绪 [5][7] - **政策影响与降息预期**：需注意2026年前期《大而美法案》的减税措施可能带来通胀粘性，从而导致美联储降息节奏后置 [5][7][48] - **资产配置建议**：在此宏观经济背景下，报告建议关注贵金属、美股以及亚洲股市（包括A股和港股） [5][7][48]

行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [1] - 维持行业“优于大市”评级 [2][16] 核心观点 - 上周地产成交回落，主要因政策面平静且外部不确定因素增多 [1][2] - 预计后续政策将对冲外部不利影响，稳固市场走势，促进新发展模式顺利推进 [1][2][16] 新房市场成交情况 - **30大中城市新房成交全面大幅下滑**：2026年第2周，30城新房成交面积为103万平方米，环比前一周下降67.4%，同比2025年下降46.3% [2][17] - **各线城市成交均显著回落**： - 一线城市销售面积32万平方米，环比下降54.9%，同比下降50% [2][17] - 二线城市销售面积46万平方米，环比下降76.9%，同比下降41% [2][17] - 三线城市销售面积26万平方米，环比下降46.3%，同比下降50.6% [2][17] - **年初累计成交亦大幅低于同期**：2026年1月1-8日，30城累计成交面积112万平方米，环比2025年12月同期下降45.35%，同比2025年下降47% [2][17] - 一线城市累计成交35万平方米，环比下降27%，同比下降48% [2][17] - 二线城市累计成交50万平方米，环比下降57%，同比下降45.4% [2][17] - 三线城市累计成交271万平方米，环比下降38.4%，同比下降48.9% [2][17] - **历史对比**：2026年以来全国30城商品房累计成交面积低于此前年份 [4] 二手房市场成交情况 - **24城二手房成交环比继续回落**：2026年第2周，24城二手房成交量为184万平方米，环比前一周下降9.75%，同比下降25.6% [2][18] - **各线城市表现分化**： - 一线城市成交面积66.7万平方米，环比下降25.4%，同比下降33.1% [2][18] - 二线城市成交面积77.05万平方米，**环比增长41.8%**，但同比下降24.2% [2][18] - 三线城市成交面积40.58万平方米，环比下降32.9%，同比下降12.2% [2][18] - **年初累计成交同比下滑**：2026年1月1-8日，24城二手房累计成交面积202万平方米，环比2025年12月下降19.5%，同比去年下降22.8% [2][18] - 一线城市累计成交69万平方米，环比下降24.6%，同比下降32% [2][18] - 二线城市累计成交77.4万平方米，环比下降17.1%，同比下降24.3% [2][18] - 三线城市累计成交56万平方米，环比下降16.0%，同比下降5.3% [2][18] - **历史对比**：2026年以来全国18城二手房累计成交面积相比此前年份居中偏上 [10] 土地市场情况 - **百城土地成交增速继续回落**：2026年第2周，土地供应面积为1338万平方米，土地成交面积为1219万平方米，供销比为1.10倍 [2][19] - **土地出让金额**：上周土地出让金额为362亿元 [2][19] - **年度累计数据**：本年度全国100大中城市累计土地供应面积2370万平方米，同比下降12%，累计同比增速较前一周回升15.05个百分点 [2][19] - **累计成交面积与金额下滑**：累计成交面积4694万平方米，同比下降23.2%，累计同比增速较前一周回落1.68个百分点 [2][19] - **累计土地出让金**：1635亿元，同比下降31.9% [2][19] - **土地溢价率走低**：上周全国土地溢价率为0.5%，环比前一周回落1.69个百分点 [2][19] 库存情况 - **35城月度库存出清周期环比继续上升**：2025年12月，35城可售面积为31526万平方米，环比上个月下降1.07%，同比下降2.03% [2][20] - **库存去化压力加大**：2025年12月库存出清周期（按12个月月均计算）为26.17个月，环比上个月上升5.64%，同比去年上升23.51% [2][20]

报告行业投资评级 * 报告看好行业迈入格局和盈利稳定阶段，认为当前AH房地产板块总市值水平与行业在经济中所处地位不匹配 [4][61] 报告的核心观点 * 2025年土地市场呈现“提质缩量”特征，成交面积与金额同比下滑，但楼面均价上涨，投资向一二线城市聚焦 [1][4][7] * 央国企为拿地绝对主力，头部房企拿地强度大幅提升，行业格局持续调整 [1][3][48] 根据相关目录分别进行总结 1. 2025年土地市场“提质缩量”为主旋律 * **供应端全面收缩**：2025年全国样本城市土地供应建面11.72亿平方米，同比下滑16.9%，其中一线/二线/三四线城市分别供应1475/25315/90452万平方米，同比分别下降27.6%/6.4%/19.2% [4][8][16] * **成交端量跌价升**：全国样本城市土地成交建面9.87亿平方米，同比下滑12.5%；土地成交金额28488亿元，同比下滑11.4%；但成交楼面均价为2887元/平方米，同比上涨3.4% [4][7][8] * **市场热度聚焦核心城市**：一线城市成交楼面均价同比上涨17.3%至27945元/平方米，二线城市上涨4.0%至4935元/平方米，三四线城市则下跌3.9%至1821元/平方米 [4][8][28] * **溢价率结构性分化**：2025年全国样本城市平均溢价率为5.3%，同比上涨1.1个百分点，其中一线/二线/三四线城市分别为10.7%/6.2%/3.1%，分别同比+3.8/+2.3/-0.6个百分点 [3][8][31] * **重点城市表现突出**：上海、深圳、杭州、成都全年平均溢价率均突破10%，分别达到15.3%、26.9%、25.4%和10.3% [3][31][40] * **城市集中度持续提升**：2025年全国TOP10、TOP20城市宅地出让金额在全国比重分别为37%、52%，较2024年分别提升3个、1个百分点 [3] 2. 央国企为拿地主力，头部房企拿地强度大幅提升 * **拿地主体以央国企为主导**：2025年拿地金额TOP100的房企中，央国企和地方国资合计占比高达84% [48] * **头部房企投资积极**：2025年共有12家房企权益拿地金额破百亿元，其中11家为央国企，仅滨江集团1家为民企 [3][48] * **房企拿地强度显著提升**：重点房企中滨江集团拿地强度（权益拿地金额/权益销售金额）最高，达81.9%；绿城中国和中建壹品拿地强度超过50%；全口径销售TOP100房企的整体拿地强度为0.29，同比大幅提升70.6% [3][48] * **部分房企拿地规模逆势增长**：以新增土地货值计，2025年保利发展、中海地产、招商蛇口、中国金茂、保利置业同比分别增长22.6%、56.6%、126.5%、73.5%和236.0% [60] 3. 投资建议 * **看好行业龙头及优质赛道**：报告建议重点关注开发类、商住类、物业类及文旅类公司 [4][61] * **具体推荐标的**： * 开发类：A股-保利发展、招商蛇口、金地集团、衢州发展、张江高科；H股-华润置地、中国海外发展、中国金茂、越秀地产 [4][61] * 商住类：新城控股、龙湖集团 [4][61] * 物业类：万物云、华润万象生活、中海物业、保利物业、招商积余、越秀服务 [4][61] * 文旅类：华侨城A [4][61]

行业投资评级与核心观点 - 投资建议：十五五规划定调房地产行业高质量发展，市场热度持续向上，低估值地产板块具备补涨能力[3] - 核心观点：考虑到2025年板块明显低配，在新规及政策预期改善的背景下，2026年行业具备轮动估值修复能力[3] - 核心观点：当前A股和H股房地产板块总市值与行业在经济中所处地位不匹配，存在修复空间[3] 土地收储规划与规模 - 截至2025年第四季度，全国拟使用专项债收购闲置土地共5364宗，对应拟收储面积2.9亿平方米，合计拟收储金额约7060亿元[3] - 2025年第四季度新增拟收储金额798亿元，环比继续下滑44.4%，2025年整体规模扩张节奏呈现前高后低[3] - 累计收储规模排名前三的省市分别为浙江（907亿元）、广东（884亿元）和重庆（670亿元）[3] 被收购地块特征 - 被收购地块中，“新地块”占比维持高位，拿地时间在2020年至2024年的地块占比为77.6%，其中2021年至2023年的占比为60.8%[3] - 地块收储的折价率（收储价/成交价）均值为0.8[3] - 各折价段占比分别为：0.9~1区间占32.8%，0.8~0.9区间占21.9%，0.7~0.8区间占18.5%，0.5~0.7区间占17.6%，0.5以下区间占9.1%[3] 专项债发行与资金到位情况 - 截至2025年第四季度，全国共发行土地收储专项债超3000亿元，覆盖拟收储金额的43%，较前三季度的覆盖率（32%）提升11个百分点[3] - 2025年第四季度新增发行专项债1095亿元，保持较高的发行节奏[3] - 2025年10月以来，重庆、河北、湖北等多个非“自审自发”试点地区的相关专项债已落地[3] - 2025年地方政府新增专项债发行总额约4.58万亿元，其中涉及收购存量闲置土地的金额占比为6.6%[3] 区域市场结构与未来展望 - 目前一二线城市的拟收储金额和专项债发行规模分别占全国的37%和32%[3] - 展望2026年，将继续重点关注收储的规模化推进，尤其是专项债的落地进程[3] - 随着收储规模扩大，其结构将成为区域市场修复的重要参考[3] 重点关注公司列表 - 开发类（A股）：保利发展、招商蛇口、金地集团、衢州发展、张江高科[3] - 开发类（H股）：华润置地、中国海外发展、中国金茂、越秀地产[3] - 商住类：新城控股、龙湖集团[3] - 物业类：华润万象生活、万物云、中海物业、保利物业、招商积余、越秀服务[3] - 文旅类：华侨城A[3]

报告行业投资评级 - 报告覆盖的餐饮、潮玩及家电行业整体评级积极，重点覆盖的18家公司中，除百威亚太评级为“Neutral”外，其余17家公司（包括泡泡玛特、安踏体育、华住集团、海底捞、李宁、名创优品等）均获得“Outperform”评级 [1] 报告核心观点 - 报告为行业周报，核心在于追踪并汇总当周行业动态、公司运营数据及重点公司股价表现，以提供最新的市场信息与投资参考 [1][3][5][6] 行业新闻与动态总结 - **平台经济动态**：阿里巴巴宣布将坚定加大投入淘宝闪购业务，以达成市场绝对第一的目标，同时国务院相关部门宣布对外卖平台行业启动市场竞争状况调查 [1] - **公司资本运作**：两家潮玩相关公司向港交所递交上市申请，其中卡牌公司Suplay在2024年按GMV计为中国非对战式收藏卡牌市场首位，2025年前9个月收入达2.83亿元，经调整净利润近亿元；IP玩具公司桑尼森迪在2024年按销量计为中国平价立体IP玩具行业第二，同期收入为3.86亿元，经调整净利润超5000万元 [1] - **餐饮运营数据**：九毛九发布2025年第四季度营运数据，旗下太二品牌同店日均销售额在中国内地已实现同比转正，截至2025年底已累计升级“鲜活”模式门店243家，覆盖60个核心城市 [1] - **门店扩张进展**：肯悦咖啡在西北市场（陕、甘、青、宁、新）门店数量突破100家；小菜园在1月于7个省市新开15家门店 [1] - **政策利好**：商务部等五部门联合印发通知，自2026年1月1日起，对消费者购买符合条件的6类家电及4类数码智能产品给予补贴，补贴标准为最终销售价格的15%，家电每件补贴上限1500元，数码产品每件补贴上限500元 [1] - **公司融资计划**：家电公司富佳股份计划募集不超过7亿元资金，用于越南生产基地建设及储能系统等项目 [1][2] 重点公司每周行情总结 - **餐饮行业**：本周股价表现较强的公司包括古茗（上涨8.7%）、霸王茶姬（上涨7.0%）、蜜雪集团（上涨3.8%）；表现偏弱的公司包括特海国际（下跌6.6%）、达势股份（下跌3.0%）和海底捞（下跌2.9%）[1][3] - **潮玩行业**：泡泡玛特本周股价上涨2.0%，名创优品上涨1.6% [3] - **家电行业**：本周股价表现强劲，浙江美大上涨10.3%，石头科技上涨7.5%，科沃斯上涨3.5%，三花智控上涨3.3% [1][3]

核心观点 - 报告认为半导体行情尚未结束，建议在板块回调时择机加仓，并看好A股科创芯片的配置价值及恒生科技的补涨空间 [1] - 报告指出A股市场成交显著放量，已向上突破并开启春季行情，建议把握节奏积极参与，而港股整体表现偏弱后续存在补涨需求 [1][3] - 投资建议认为市场在连续上涨后可能出现震荡，这将是继续布局春季行情的较好窗口，行情有望从半导体设备向国产AI芯片、AIDC及互联网板块扩散 [4][17] 市场表现与行情判断 - 在CES等催化下，全球半导体板块持续走强，A股半导体设备指数单周上涨17% [1][7] - 本周A股表现强于美股，春季行情的情绪锚回到A股资金面主线商业航天，行情从商业航天扩散至AI应用、核聚变、机器人等方向 [4] - 本周恒生指数下跌0.4%，恒生科技指数下跌0.8%，整体表现偏弱，后续存在补涨需求 [1][8] 具体投资建议与操作 - 在半导体设备板块回落至关键均线附近时，建议择机加仓 [1][7] - A股科创芯片整体仍处于相对低位，配置价值突出 [1][7] - 在互联网龙头资本开支预期上修的背景下，恒生科技存在补涨空间 [1][7] - 随着长鑫、宇树、昆仑芯、超聚变等IPO继续推进，有望进一步巩固“科技融资”叙事 [4][17] - 后续行情有望由半导体设备向国产AI芯片、AIDC以及互联网板块扩散 [4][17] 宏观经济与市场环境 - 中国12月CPI同比0.8%、环比0.2%，PPI同比-1.9%、环比回升至0.2%，显示通缩压力正在缓慢缓解，核心CPI持续抬升，PPI环比已连续3个月转正 [3][11] - 离岸人民币维持在6.97附近，人民币中间价调升至7.01，美元指数小幅回升至99 [3][12] - 金属延续强势，黄金、白银反弹至前高区域，铜、铝、镍等工业金属本周表现更为突出 [3][12] 市场资金面情况 - A股本周成交显著放量，日均成交升至2.9万亿元，周五成交达3.15万亿元，为A股历史第五大成交规模 [3][13] - 本周两融资金净流入大幅升至790亿元，接近2025年8–9月的阶段性高位 [3][13] - 港股南向资金本周净流入回升至327亿港元，资金明显回流科网板块，同时继续加仓金融板块（保险和银行） [3][14] - 个股层面，腾讯全周转为净流入25亿港元，中芯国际延续净流入态势，流入6亿港元，阿里全周小幅净流出3亿港元 [3][14] 海外环境与政策 - 美国12月非农就业新增仅5万人、低于预期，但失业率进一步下降至4.4% [2][9] - 市场普遍预期美联储1月将暂停降息，但在2026年全年将累计降息约50个基点 [2][9] - 特朗普宣布将通过房利美和房地美购买约2000亿美元的抵押贷款支持证券（MBS），以压低房贷利率、支撑房地产市场，或成为“特朗普版QE”的开端 [2][9] - 特朗普呼吁自2026年1月20日起将信用卡利率上限设定为10% [2][9] - 美国上周对委内瑞拉的空袭行动，或成为“唐罗主义”下通过地缘政治手段抢夺资源的阶段性开端，外部地缘不确定性仍在累积 [2][10] 行业与公司催化 - DeepSeek据称将于2月发布V4模型，编程与推理等能力或将显著增强，有望再度推升市场对中国科技资产的风险偏好 [4][17] - 在摩尔上市前已持续建议布局国产算力产业链，此后A股摩尔、沐曦以及港股MiniMax等融资表现均较为积极 [4][15]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予“优于大市”评级，目标价105港元，较现价86.1港元有约22%的上涨空间 [2] - 报告核心观点：沪上阿姨作为中国领先的现制饮品公司，已构建“一体两翼”业务版图，主品牌在2025年末突破万店，成为行业第三个“万店品牌”，未来行业将呈现强者恒强格局，公司凭借规模化渠道优势和清晰的增长战略有望持续成长 [3][4] 公司概况与行业地位 - 沪上阿姨由单卫钧和周蓉蓉夫妇于2013年在上海创立，采用轻资产加盟模式快速扩张，截至2025年上半年全球门店数达9436间，注册会员超1.3亿人 [7] - 2025年末，沪上阿姨主品牌门店数突破一万间，正式成为国内现制茶饮店行业中第三个“万店俱乐部”成员 [7] - 以门店数计，头部上市公司市场份额在2024年前迅速提升，其中沪上阿姨在2020-2023年间的门店数年复合增速达57%，领先于其他公司约30%-50%的水平 [8] - 公司2025年上半年收入为18.2亿元人民币，同比增长10%，经调整净利为2.4亿元人民币，同比增长14% [8] “一体两翼”业务战略 - **一体（沪上阿姨中国区）**：作为业务核心，虽成立时间较晚，但门店拓展迅速，尤其在北方市场表现强势，2023年末超半数门店位于中国北方 [4][18] - **一翼（茶瀑布品牌）**：创立于2023年，专为下沉市场设计，产品均价低于10元，与主品牌形成区隔并实现协同，截至报告期门店已突破千间，较2024年末翻倍以上增长 [4][46][51] - **另一翼（海外区）**：采取“高举高打”策略，优先拓展发达国家市场，马来西亚首店于2024年2月开业，美国纽约首店于2025年5月开业三天销量达7016杯，韩国首尔首店于2025年11月开业三天销量达4160杯 [4][52] 成功驱动因素分析 - **管理理念与股权结构**：创始人拥有外企高管经验，坚持互利共赢，通过加盟实现早期扩张，引入阿里巴巴前高管周天牧推动门店突破万店 [21]；上市后两位联合创始人通过一致行动协议控股约78.5%，员工（不含创始人）及供应商持股比例在同行中属较高水平，利益绑定深入 [22] - **品牌与产品策略**：品牌形象持续迭代，从“亲切阿姨”演变为融入“她力量”的摩登女性形象，强化与年轻女性客群的情感联结 [26]；产品以谷物茶饮为特色，围绕健康养生理念打造矩阵，2025年推出的“芭乐树西红柿发光瓶”首周销量达200万杯 [32]；同时发展咖啡产品，在部分测试店中咖啡杯量占比超15%，以充分利用全时段运营 [35] - **单店模型与加盟体系**：单店模型在2025年因外卖平台补贴显著改善，回本周期较2024年缩短数月 [4]；2025年月度门店UE模型显示，GMV为13万元，门店实收10万元，利润总额为2万元，利润率达20% [43]；公司拥有包容的加盟商体系，2026年1月政策对经验人群加盟费优惠至2万元，并提供设备、装修等多重补贴，以吸引优质加盟商 [45] 财务预测与估值 - **收入与利润预测**：预计公司2025-2027年收入分别为42.2亿、49.2亿、56.3亿元人民币，同比增长28%、17%、15% [54]；预计同期经调整净利分别为5.4亿、6.2亿、7.1亿元人民币，同比增长28%、16%、14% [54] - **关键运营假设**：预计2026年沪上阿姨主品牌新开门店超2000间，茶瀑布品牌新开门店超1000间 [5]；预计2026年同店销售基本持平，但受茶瀑布加速扩张摊薄，单店日销预计同比下降约高个位数百分比 [5]；预计2025-2027年毛利率稳定在31.6%-31.7%之间 [55] - **估值方法**：参考公司2026年预期增速及行业平均估值，给予公司2026年16倍市盈率估值，对应目标价105港元 [5][55] - **可比公司估值**：行业平均2026年预期市盈率为15.2倍，沪上阿姨2026年预期市盈率为13.2倍，低于蜜雪集团（22.4倍）和古茗（21.1倍） [56]