投资评级与目标价 - 报告维持毛戈平“优于大市”评级，目标价为108.20港元，较当前股价87.95港元有23.1%的上行空间 [2] - 目标价基于2026年32倍市盈率，较之前使用的37倍有所下调，导致目标价较上次下调13.2% [6] 核心观点与业绩展望 - 报告认为，尽管2025年以来化妆品行业竞争因海外高端品牌回归而加剧，且趋势将延续至2026年，但毛戈平凭借其高端品牌定位、产品创新及灵活市场策略，有望在2026年继续保持较快增长 [3] - 预计公司2025年下半年将延续上半年的强势增长，动力来自：1）会员扩展和高复购率支持的强劲线下同店销售；2）通过分配营销资源把握双十二和圣诞节点，推动线上强势增长 [3] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为51.01亿元、64.89亿元、81.15亿元，同比增长31.3%、27.2%、25.0% [3] - 预计同期归母净利润分别为12.01亿元、14.94亿元、18.48亿元，同比增长36.4%、24.4%、23.7% [3] 战略合作与公司动态 - 公司与全球消费投资机构路威凯腾签署战略合作框架协议，拟在全球市场扩张、设立高端美妆投资基金及优化公司治理等方面展开合作 [4] - 报告认为，若合作成功落地，将显著提升公司品牌在海外高端市场的渗透能力，并可能通过投资基金平台为未来外延式增长打开空间，是公司迈向全球化的重要步骤 [4] - 公司控股股东及部分董事计划减持不超过总股本约3.51%的股份（即不超过1720万股，按1月7日收盘价计约15.1亿港元），主要出于个人财务规划 [5] - 报告指出，减持不会导致控制权变更（毛戈平及其亲属仍将维持约70%股权），且相关股东持续致力于公司经营，因此对公司基本面与长期治理结构影响预计有限 [5] 财务数据与估值分析 - 根据盈利预测，公司2025-2027年毛利率预计分别为84.4%、83.9%、83.6%，净利润率预计分别为23.5%、23.0%、22.8% [2][9] - 2025-2027年摊薄每股收益预计分别为2.48元、3.05元、3.77元 [2] - 截至2026年1月7日，基于2026年预期市盈率，毛戈平估值为25.0倍，低于行业平均的29.2倍，其PEG（25-27E）为1.1倍，也低于行业平均的2.3倍 [8] - 可比公司中，珀莱雅2026年预期市盈率为14.2倍，丸美股份为26.6倍，欧莱雅为26.1倍，雅诗兰黛为48.1倍 [8]

报告行业投资评级 * 报告对房地产行业持积极看法，认为未来五年行业将步入提质增效发展新阶段，看好行业迈入格局和盈利稳定，蓝筹基本面持续优化阶段 [1] * 报告推荐了多个细分领域的公司，包括开发类、商住类、物业类和文旅类，并认为当前AH房地产板块总市值与行业在经济中所处地位不匹配 [1][66] 报告核心观点 * **发展阶段转变**：“十四五”期间政策以降杠杆、缩总量为主，行业总量大幅回落；“十五五”期间中央要求转向“推动房地产高质量发展”，行业有望从规模扩张转向提质增效 [1][3][13] * **总量预期企稳**：基于全球成熟国家历史经验和中国国情，预计“十五五”期间行业需求有望企稳回升，商品房销售面积将维持在7-8亿平方米的区间 [1][16][20] * **高质量发展内涵**：高质量发展的核心在于锚定“新三高”目标——高品质供给、高效率保障、高水平运行，以取代过去的“高负债、高杠杆、高周转”模式 [21][29][32] * **政策预期方向**：未来政策将聚焦防风险、提品质、促转型三大主线，涉及土地、融资、销售、保障房、租赁市场、企业转型等多个维度的改革 [1][62][64] 根据相关目录分别进行总结 1. 十五五，高质量发展成党中央新要求 * **“十四五”回顾：总量收缩，杠杆回归**：“十四五”前端政策以降杠杆、防泡沫为主，行业总量大幅回落。假设2025年四季度基本面数据下滑20%，则2025年全年商品房销售额为85336亿元，房地产开发投资完成额为84986亿元；以2021年为下行周期起点，预计2025年开发投资完成额累计下滑42.4%，商品房销售额累计下滑53.1%，行业规模大体回归10年前水平 [6][7][10] * **“十五五”新主线：高质量发展**：相较于“十四五”规划，“十五五”规划建议首次明确提出“推动房地产高质量发展”，并将其作为独立章节进行部署，标志着中央对房地产发展要求发生根本变化 [13][15][16] 2. 如何理解房地产行业高质量发展 * **三大意义**：推动房地产高质量发展是满足人民美好生活向往（从追求住房面积到追求住房质量）、推进中国式现代化建设（房地产是支柱产业，相关贷款占银行信贷40%，相关收入占地方综合财力50%，居民财富60%在住房上）、促进房地产业转型发展的客观需要 [22][23][24][27] * **四大要求**： * **锚定目标**：转向“高品质供给、高效率保障、高水平运行”的新“三高”模式，具体目标包括建立满足刚性和改善性需求的住房供应体系、健全租购并举的住房制度、提升住房品质、防控风险、推动企业转型等 [28][29][31][32] * **处理关系**：需统筹协调长期与短期、顶层设计与因城施策、市场与保障、增量与存量、促发展与防风险五大关系 [36][37][39] * **强化支撑**：需要夯实法律、标准、技术、人才四大基础支撑 [40] * **健全机制**：核心在于强化各级党委的领导与建立跨部门协同治理体系 [41] * **六大任务**： * **优化保障性住房供给**：构建以公租房、保障性租赁住房和配售型保障性住房为主的多层次体系，覆盖城镇工薪群体和各类困难家庭，坚持“尽力而为、量力而行”，优先盘活存量 [44][48] * **促进房地产市场持续健康发展**：建立“人、房、地、钱”要素联动机制（以人定房、以房定地、以房定钱），赋予城市政府更多调控自主权，规范发展机构化租赁市场 [49] * **改革完善房地产开发融资销售制度**：推行房地产开发项目公司制、融资主办银行制以防控资金挪用风险，并推进现房销售制 [50] * **实施房屋品质提升工程**：建设“安全、舒适、绿色、智慧”的“好房子”，并在城市更新中推进“好房子、好小区、好社区、好城区”的“四好”建设 [51] * **实施物业服务质量提升行动**：强化党建引领，规范企业行为，并探索“物业服务+生活服务”模式，延伸服务链条 [52][54][65] * **建立房屋全生命周期安全管理制度**：建立房屋安全体检制度、房屋安全管理资金制度（个人账户与公共账户结合）以及房屋质量安全保险制度 [55][57] 3. 十五五地产政策预期 * **开发板块政策方向**：将聚焦防风险、提品质、促转型三大主线 [62] * **短期**：延续需求端限制政策的松绑，并叠加信贷支持 [62] * **长期**：落实“以人定房、以房定地、以房定钱”的供给方针；保障房确保民生兜底，租赁市场推动机构化转型；房屋品质升级为核心任务；企业端推行项目公司制与主办银行制，扩大现房销售，引导向代建、运营等轻资产模式转型 [62][64] * **物业板块政策方向**：将聚焦制度规范、监督强化、能力升级三大主线，以党建引领构建共治格局，提升服务标准与质量，并向生活服务场景延伸 [1][65] 4. 投资建议 * **行业判断**：经过“十四五”总量收缩和供给侧改革后，行业将在7-8亿平方米的需求基础上构建底部，“十五五”期间蓝筹开发商有望获得更好的市场竞争格局，行业将步入提质增效、格局和盈利稳定的新阶段 [66] * **推荐标的**：报告推荐了四类公司 [1][66] * **开发类**：A股（保利发展、招商蛇口、金地集团、衢州发展、张江高科）；H股（华润置地、中国海外发展、中国金茂、越秀地产） * **商住类**：新城控股、龙湖集团 * **物业类**：华润万象生活、万物云、中海物业、保利物业、招商积余、越秀服务 * **文旅类**：华侨城A

投资评级与核心观点 - 投资建议：给予“优于大市”评级 [2] - 核心观点：在供应链、渠道和营销上全链路的高效率是铸就公司第一品牌的核心原因，有望强者恒强持续提升份额 同时复用品牌、渠道和营销等优势，拓品类将进一步打开成长空间，新品有望超预期 [1] - 盈利预测与目标价：预计公司2025-2027年EPS为0.55/0.68/0.82元人民币，给予公司2026年25倍市盈率，对应目标价18.48港元（按1港元=0.92人民币换算）[2][9] 行业格局与公司定位 - 行业总量平稳，结构升级：厨房主食食品行业整体规模预计将保持相对平稳，2022-2027年市场规模年复合增长率预计为3.3%，2027年达2.2万亿元 但结构升级持续，包装化率和优质产品占比提升，2022-2027年预包装优质大米、杂粮、玉米的年复合增长率预计分别为1.8%、7.2%、6.2% [12][20] - 竞争格局分散，集中度有提升空间：大米行业进入壁垒低、品牌属性弱、渠道分散，导致竞争激烈且集中度低，2022年包装大米CR5仅为13.8% 相比之下，食用油、面粉的CR5分别为60%、21% [28][31] - 公司卡位中高端优质赛道：十月稻田定位于中高端市场，凭借品牌、供应链和渠道综合优势实现更快成长 2020-2024年公司收入年复合增长率为25.35%，2024年收入达57.45亿元 [33][45] - 市场份额领先：2022年，公司在预包装优质大米市场份额为4%，排名第一；在预包装东北大米市场份额为9.7%，排名第一 线上渠道优势显著，“十月稻田+柴火大院”品牌线上收入是第二名金龙鱼的2-3倍 [39][42][43] 公司核心竞争力：全链路高效率 - 高效供应链保障产品力与新鲜度：公司在五常市等稀缺地理标志产区布局高效供应链，采用上游直采模式保障原材料品质与价格优势 通过D2C销售和订单式生产，能在客户下单后三天内完成生产加工并发货，显著保障产品新鲜度 [4][62][74] - 全渠道布局与强运营效率：公司紧握线上渠道红利，线上收入占比约60%，在京东、天猫、抖音等电商平台的“米面杂粮类目”市占率显著领先 建立了扁平化组织架构和灵活的渠道小组作战模式，能因地制宜制定营销策略 [4][79][80] - 线下渠道快速增长：在高品牌调性和高效供应链支撑下，线下渠道收入2020-2024年年复合增长率达45.61%，收入占比从2020年的21%提升至2024年的37% 现代商超、直接客户、经销渠道均保持快速增长 [87][89] - 优秀营销能力与创始人IP：公司销售费用率高于同行，并加大品牌营销投入 营销举措多样且有创意，如与短剧顶流柯淳合作 公司拥有业内少见的双创始人IP，全网粉丝量突破150万，为品牌做了有力宣传和背书 [98][102][103] 财务预测与业务展望 - 整体财务预测：预计公司2025-2027年营业总收入分别为69.29亿元、81.88亿元、94.54亿元，同比增长20.6%、18.2%、15.5% 预计同期净利润分别为5.84亿元、7.26亿元、8.78亿元 [3][9] - 分业务预测： - 大米业务：预计2025-2027年收入增长分别为20%、17%、15%，毛利率分别为20.68%、20.83%、20.98% [9][10] - 谷物杂粮：预计2025-2027年收入增长分别为25%、18%、15%，毛利率分别为19%、19.25%、19.5% [9][10] - 玉米业务：预计2025-2027年收入增长分别为5%、25%、20%，毛利率分别为32.62%、32.87%、33.12% [9][10] - 干散货及其他：预计2025-2027年收入增长分别为50%、18%、13%，毛利率稳定在7.76% [9][10] 成长空间：拓品类与新渠道 - 玉米品类已成功验证复用能力：玉米产品在2024年快速放量，收入从2023年的1.31亿元爆发式增长至8.15亿元 尽管2025年上半年因调整营销策略收入短期承压，但长期潜力大，未来可通过新品（如玉米浆包）、线下渠道拓展驱动增长 [10][110][115][117] - 南方大米布局打开新空间：南方大米消费规模更大但格局分散，尚无明显龙头 公司已推出中高端南方大米产品，未来有望成为新的增长点 [110][120][123] - 线上与线下渠道均有增量空间：线上增长驱动力包括线上化率提升、拼多多与即时零售等新兴渠道放量、新品类贡献 线下增长驱动力包括山姆和全国性大型连锁超市的挖潜、区域性大型连锁超市和经销渠道的加密与下沉 [4][83][94]

投资评级与目标 - 报告维持对露露柠檬的“中性”评级 [2] - 目标价为215.50美元，较当前现价211.72美元有约1.5%的上行空间 [2][9] - 基于2026财年16倍市盈率进行估值，此前目标价曾为370.2美元（基于2025财年25倍市盈率）[9] 核心财务表现与预测 - **第三季度业绩**：3QFY25营收74.6亿美元，同比增长7.0%，高于市场预期 [4][13] - **区域表现分化**： - 美洲市场收入17.3亿美元，同比下降2%，同店销售（扣除汇率影响）下降5%，较上季度-3%进一步放缓 [4][13] - 美国市场收入13.8亿美元，同比下降3% [4][13] - 加拿大市场收入约3.3亿美元，同比下降1% [4][13] - 国际市场收入8.3亿美元，同比大幅增长32.9% [4][13] - 中国大陆市场表现突出，收入4.65亿美元，同比增长46.2%，同店销售（扣除汇率影响）增长25%，环比加速 [4][13] - **盈利与利润率**： - 3QFY25毛利率为55.6%，同比收缩290个基点，但好于此前指引的410个基点收缩幅度，主要受关税和折扣率加深影响 [5][14] - 3QFY25经营利润为4.4亿美元，同比下降11.2% [5][14] - 归属普通股东净利润为3.1亿美元，同比下降12.8% [5][14] - **财务预测**： - 预计FY2025-FY2027财年收入分别为110.3亿、115.8亿、121.4亿美元，同比增长4.2%、5.0%、4.9% [9][12] - 预计FY2025-FY2027财年净利润分别为15.5亿、15.1亿、16.0亿美元，同比变化-14.4%、-2.9%、+6.1% [9][12] - 对应2025-2027财年预测市盈率分别为15.6倍、16.1倍、15.1倍 [9] 运营与战略举措 - **管理层变动**：现任CEO Calvin McDonald将于2026年1月卸任，董事会任命Marti Morfitt为执行主席，并委任现任首席财务官Meghan Frank与全球商业运营负责人Andre Maestrini担任联席首席执行官，直至物色到常任CEO [4][9][13] - **北美振兴计划**：公司正全力推动以产品创新为核心的行动计划，旨在重振北美业务，三大支柱为产品创新、产品激活和企业效率 [6][15] - **产品策略**： - 计划将2026年春季系列中的新品占比提升至35% [6] - 对Swiftly、ABC等核心经典系列进行革新，以重新激发高价值客群的购买意愿 [6][15] - 设计创新团队将主导产品焕新，自2026年初起聚焦训练场景，为Swiftly、Daydrift及Steady-state等系列注入新设计 [8][15] - **供应链优化**：致力于将主力产品开发周期从18-24个月缩短至12-14个月，并强化“追单”能力，目标在6-8周内快速补货畅销款 [8][15] - **渠道与国际化**： - 正在部分市场测试新的门店产品陈列与本地化选品模式，并已完成官网改版以优化线上体验 [8][15] - 国际市场拓展持续推进，韩国首尔旗舰店与土耳其新店反映了品牌全球化布局的落地 [8][15] 财务状况与股东回报 - **库存管理**：截至3QFY25库存金额为20亿美元，同比增长4%，好于此前预期的低双位数增速，节假日期间客流量增加有助于清理季节性产品 [5][14] - **现金流与回购**： - 2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额为4.6亿美元，去年同期为8.7亿美元 [5][14] - 3QFY25以均价约181美元回购了100万股股票 [5][14] - 董事会已批准新增10亿美元的回购授权，累计拥有约16亿美元的回购额度 [5][14] - 截至三季度末持有10亿美元现金且无债务，体现了强劲的现金流状况 [5][14]

报告投资评级 - 优于大市 [1] 报告核心观点 - 自十月中旬以来，MP Materials股价表现弱于大市约35%，但近期的市场回调被视为买入良机 [1] - 稀土市场基本面趋紧，政府政策为价格设定了底线，且中国可能进一步收紧稀土出口 [1] - 公司与美国战争部达成合作意向，并与沙特企业Ma'aden建立战略联营实体，在沙特开发稀土精炼厂，这一点未得到市场充分认可 [1] 钕镨市场基本面 - 钕镨需求增长稳健，预计近十年年增长约为6-8%，而供应增长略低于此趋势 [2] - 氧化钕镨价格年初至今已上涨近40%，由于下游需求持续旺盛，价格仍有进一步上涨空间 [2] - 对氧化钕镨市场的最新价格预测为：2026年80美元/千克，2027年约85美元/千克，2028年90美元/千克 [2] 公司战略与运营进展 - 公司国防部门提供了资金支持，包括4亿美元的可转换优先股和1.5亿美元的低息贷款，并为所有含有钕镨的产品设定了110美元/千克的价格底线 [3] - 公司正在加速将其在美国的磁体制造产能从1千吨/年提升至10千吨/年 [3] - 2025年第四季度钕镨精矿产量与去年同期持平，钕镨氧化物的产量环比略有上升，且在2026年第一季度环比有所增长 [4] - 公司预计在2025年底前完成磁体的生产用于质量控制测试，并预计2026年下半年将从中获得收入贡献 [4] - 公司预计将在2026财年中期开始调试其新的重稀土分离设施，每年将生产3000公吨镝、镝和铽，镝/铽生产线的年产能将达到200公吨 [4] 财务与成本指引 - 公司指引称，2025年第四季度钕镨价格已达61美元/千克，并预计单位成本持续降低 [4] - 公司将其2025财年的资本支出预期下限调低至1.5亿至1.75亿美元 [4] 行业与供应链格局 - 中美贸易谈判只是“暂时”缓解了围绕稀土供应链的紧张地缘政治局势 [4] - 中国拥有90%的稀土资源，但这些资源主要来自两个主要矿藏，而国际上则只有莱纳斯和MP这两处矿藏 [4]

报告行业投资评级 - 报告对香港医疗保健行业持积极看法，核心推荐组合（金股）中的绝大多数公司评级为“优于大市”（Outperform），仅国药控股一家评级为“中性”（Neutral）[1] 报告核心观点 - 行业层面，医保与商保“双目录”落地，首版商保创新药目录发布，体现了政策对创新药的支持，看好创新药产业链的长期机会[7] - 板块层面，业绩预期积极且前期回调充分的公司股价表现稳定，医疗服务等低估值板块因公司回购表现较好，建议关注2026年消费医疗赛道低基数反转机会及手术机器人等高热度领域[8] - 市场表现方面，受资金获利了结和年底机构调仓影响，生物科技（Biotech）和制药（Pharma）板块在12月出现回调，但报告认为估值回调后更具吸引力，建议关注年报前的补涨机会[10] - 2025年12月发生了多项中国创新药对外授权（BD）交易，显示跨国药企（MNC）购买意愿持续热情，2025年全年中国创新药对外授权交易总金额超过1300亿美元[3][11][12] 港股金股组合与市场表现 - 2026年1月港股金股关注：翰森制药、三生制药、科伦博泰生物、信达生物、康方生物、映恩生物、京东健康、药明康德、百济神州[4] - 2025年12月港股金股组合平均下跌12.4%，同期恒生医疗保健指数下跌9.5%，组合跑输指数2.9个百分点[5][13] - 12月组合中表现相对较好的前三名是药明康德（-2.5%）、康方生物（-8.1%）和京东健康（-9.2%）[5][14] - 12月恒生医疗保健指数下跌9.5%，同期恒生指数下跌0.9%，医疗保健板块跑输大盘8.6个百分点[15] 行业政策与动态 - 2025年12月7日，“国家基本医保目录”与首版“商保创新药目录”公布，基本医保目录新增114种药品，谈判成功率达88%（2024年为76%），商保目录有19种药品入选[7] - 商保创新药目录特点：支持CAR-T、TCE、双抗等创新疗法；关注阿尔兹海默病、戈谢病等老人与儿童疾病用药；通过纳入5款CAR-T等高价疗法，强化基本医保与商保的保障边界差异[7] - 12月多项创新药BD交易落地，例如：科伦博泰授权ADC产品SKB105海外权益，首付款8000万美元，里程碑付款12.5亿美元；复星医药子公司与辉瑞就口服GLP-1药物达成协议，首付款1.5亿美元，里程碑付款19.35亿美元[12] 重点公司分析 - **翰森制药**：2025年上半年里程碑收入超预期，管理层上调全年收入指引至中高双位数，创新药收入有望突破100亿元，占比超80%，累计对外授权交易总金额超50亿美元[18][21] - **三生制药**：核心产品特比澳、益比奥等市占率领先，PD-1/VEGF双抗SSGJ-707与辉瑞达成全球授权，已启动两项全球III期临床，进度超预期，创新药峰值销售有望达70-100亿元[19][21] - **科伦博泰**：其TROP2 ADC药物Sac-TMT被看好具备同类最佳潜力，默沙东围绕其开展14项III期临床，海外峰值销售有望达到150-200亿美元，2026年海外关键数据读出是重要催化剂[20] - **信达生物**：2025年第三季度产品营收超33亿元，同比增长40%，公司有望在2025年实现EBITDA平衡，长期目标是2027年达成200亿元国内营收，其PD1*IL2融合蛋白IBI363与武田达成全球合作[22][23] - **康方生物**：2025年上半年商业化收入14.0亿元，同比增长49.2%，其PD-1/VEGF双抗依沃西单抗（Ivonescimab）在关键临床研究中取得具有统计学显著性的OS获益，海外数据在WCLC公布值得关注[26] - **京东健康**：2025年第三季度收入171.2亿元，同比增长28.7%，净利润18.4亿元，同比增长97.2%，公司上调2025年全年收入增速指引至22%（前值20%）[28] - **药明康德**：2025年前三季度持续经营业务收入同比增长22.5%，截至9月末在手订单598.8亿元，同比增长41.2%，TIDES业务收入达78.4亿元，同比增长121.1%，多肽产能已超10万升[29][30] - **百济神州**：2025年第三季度收入14.1亿美元，同比增长41%，管理层上调2025年全年总收入指引至51-53亿美元，其血液瘤产品组合销售峰值有望超80亿美元[32][36]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖，给予“优于大市”评级，基于2026年40倍市盈率估值，对应目标价89.2元 [4][7] - 核心观点：公司凭借“考编直通车”业务在地市市场的深度布局、AI技术赋能的创新潜力以及与粉笔的战略合作，有望持续扩大市场份额并实现业绩显著增长 [1][4][7] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计2025-2027年营业总收入分别为34.58亿元、42.93亿元、51.59亿元，同比增长22.1%、24.1%、20.2% [3][12] - **净利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为3.12亿元、4.38亿元、5.43亿元，同比增长487.9%、40.7%、23.9% [3][4] - **每股收益预测**：预计2025-2027年每股净收益分别为1.58元、2.23元、2.76元 [3][4] - **盈利能力指标**：预计销售毛利率将从2024年的53.5%提升至2027年的57.2%，净资产收益率预计在2025年达到76.4% [3][5][9] - **估值基础**：给予估值溢价，理由包括龙头地位稳固、与粉笔合作重塑行业格局、AI赋能提升竞争力及公考赛道景气度高，参考可比公司2026年平均市盈率约22.55倍 [4][11][13][14] 公司战略转型与业务结构 - **战略转型**：公司从传统建筑设计企业成功转型进入职业教育赛道，通过控股股东华图宏阳的资源优势，设立教育子公司并获得核心资产无偿授权，完成教育业务注入 [4][15][16] - **业务结构根本性变化**：非学历培训业务已成为绝对核心，其收入占比从2023年的80.15%激增至2024年的98.54%，而建筑设计收入占比则萎缩至1.46% [4][45][48] - **业绩爆发式增长**：2024年公司营收达28.33亿元，同比大幅增长1046.3%，其中非学历培训业务收入为27.91亿元，驱动净利润扭亏为盈至0.53亿元 [4][49] - **2025年持续增长**：2025年前三季度实现营收24.64亿元，同比增长15.65%；归母净利润达2.49亿元，同比大幅增长92.48% [4][55] 行业前景与市场需求 - **就业压力驱动需求**：2025年全国高校毕业生人数预计突破1200万人，连续三年创历史新高，加剧就业压力，公考成为重要选择 [4][25] - **公考报名热度持续**：2026年度国家公务员考试报名过审人数达371.8万人，同比增长8.84%，招录竞争激烈（约98:1） [34][35] - **市场规模增长**：预计2025年公考培训市场规模约151亿元，到2030年有望达到237亿元，职业考试培训行业整体市场规模预计在2026年达到1102亿元 [4][40][43] - **结构性机会**：“60后”退休潮在未来10年将持续释放体制内岗位，对应届生招录占比高（2025年约67%），且本科学历考生是招录主体 [29][44] 经营优势与市场布局 - **“考编直通车”产品模式**：主打基地交付模式，通过“学科制”融合教学实现成本领先，提升运营效率，单班通过率曾达49% [56][58][59] - **全国下沉网络**：已形成“全国一张网”布局，直营网点覆盖全国31个省、300多个地市和600多个县区，网点总数突破1000个，并深入四五线城市 [57] - **基地下沉战略**：为适应学员返乡备考趋势，公司大力推进地市高标准基地建设，例如莫干山基地，并计划在2026年初于浙江多地新增基地 [61] - **与粉笔战略合作**：2025年12月，公司与行业另一领先企业粉笔达成战略合作，双方将在股权、技术开发（特别是AI）、渠道整合等方面深度协作，旨在降低研发成本、提升交付效率，共同构建更高竞争壁垒 [4][68][69] AI技术布局与研发投入 - **AI全场景赋能**：公司已成立人工智能一级部门，搭建覆盖“备课、教学、练习、考试、评价、管理”六大环节的智能系统，并推出了AI面试点评、AI申论批改等应用产品 [62][63] - **研发投入大幅增加**：2024年研发费用为1.99亿元，同比增长4697.87%，2025年第一季度研发费用为0.36亿元，同比增长511.6%，旨在通过科技赋能提升业务效率 [65] - **AI合作深化**：与粉笔的联合AI开发旨在汇聚双方技术优势，进一步优化产品与服务，强化差异化竞争力 [4][13][71]

投资评级与核心观点 - 报告给予公司“优于大市”评级，基于公司在国内的龙头地位及2026年盈利改善趋势 [5] - 报告核心观点：白鸡产业链价格未来或将逐渐回暖，公司业务集中于利润最丰厚的种鸡环节，且龙头优势明显，未来销量有望继续增长，单羽盈利也将迎来改善 [2] - 给予公司2025-2027年EPS预测为0.18元、0.56元、0.74元，基于2026年20倍PE估值，给予目标价11.30元 [5][9] 行业与公司业务分析 - 白鸡产业链价格自2025年以来持续低迷，鸡苗、毛鸡、鸡肉产品价格均较低迷 [5] - 但产业链各环节盈利分化显著，种鸡端是利润最丰厚环节：2025年全年父母代肉种鸡养殖平均利润为0.1元/羽，而毛鸡养殖和毛鸡屠宰全年平均利润分别为-0.9元/羽和-0.2元/羽，2023年和2024年同样呈现种鸡盈利、下游环节亏损的格局 [5] - 益生股份是种鸡行业绝对龙头，是我国最大的祖代肉种鸡饲养企业，饲养规模近20年雄踞全国第一，约占国内进口白羽肉鸡市场的三分之一 [5] - 2024年公司销售父母代种鸡1200多万套，销售商品代鸡苗5.7亿羽，销售益生909小白鸡8200多万羽 [5] - 2025年全年公司累计引进利丰祖代白羽肉种鸡达26.6万套，同比增长13.9%，占全国祖代肉种鸡引种总量的46% [5] - 公司种猪业务逐渐放量：2024年销售种猪3万头，2025年前11个月累计出栏已达9.5万头，该业务同样集中于产业链上游，2025年上半年毛利率达25.5%，优于同行 [5] 财务预测与业绩展望 - 预计公司营业总收入在2025年短期承压后，将于2026-2027年恢复增长：预测2025-2027年收入分别为29.89亿元、35.14亿元、38.73亿元，同比变化分别为-4.7%、+17.5%、+10.2% [4][6] - 预计归母净利润在2025年显著下滑后，将于2026年迎来大幅反弹：预测2025-2027年归母净利润分别为1.96亿元、6.25亿元、8.18亿元，同比变化分别为-61.1%、+218.4%、+31.0% [4][6] - 预计盈利能力将显著修复：销售毛利率预计从2025年的20.8%回升至2026年的31.7%和2027年的34.7%，净资产收益率(ROE)预计从2025年的4.5%回升至2026年的14.0%和2027年的17.7% [6] - 预计2026年公司利润将大幅增长，主要驱动因素为：行业产能去化后产业链价格修复，公司业务集中在利润丰厚的种鸡端将率先受益，同时种猪业务贡献新的利润增长点 [5] 分业务收入预测 - 禽产品业务：预计收入从2025年的23.4亿元增长至2026年的28.0亿元和2027年的30.6亿元，毛利率从2025年的20.8%大幅提升至2026年的35.0%和2027年的38.1% [10] - 猪产品业务：预计收入从2025年的4.2亿元增长至2026年的4.6亿元和2027年的5.3亿元，毛利率预计维持在24%至28%的较高水平 [10] - 牛奶及其他业务收入规模相对较小 [10]

消费与出行 - 2026年元旦跨区域人员流动量同比增速达19.5%，创近期新高[6] - 铁路客运同比增速高达53.1%，水路客运增速达35.3%，中短途“微度假”需求旺盛[7] - 海南旅游价格指数环比上涨3.9%，迪士尼与环球影城客流量处于近年同期高位[12] 投资与生产 - 30城新房与14城二手房成交面积同比跌幅扩大，地产销售表现平淡[26] - 上周沥青开工率回落至27.4%，较前周下降3.9个百分点[26] - 汽车全钢胎和半钢胎开工率回落，受需求平淡拖累[38] - 磷酸铁锂开工率维持近年同期偏高水平，锂电、光伏中上游制造表现较好[38] 物价与流动性 - 南华商品价格指数环比上涨0.84%，其中金属指数涨1.42%，农产品指数涨1.27%[47] - 碳酸锂与多晶硅价格分别继续上涨5.9%和4.4%[47] - 美元兑人民币汇率升破7.0大关，回落至6.9890[54] - 截至12月31日当周，央行净投放资金11710亿元[54]

行业投资评级 - 维持“优于大市”评级 [5][25] 核心观点 - 2026年是“十五五”开局之年，在行业高质量发展要求引领下，考虑到“十四五”期间总量出清深刻，当前8万亿平新房市场销售下具备一定承接能力，需关注财政发力节奏及蓝筹竞争格局显现时点 [1][5][25] 2025年12月百强房企单月销售环比回升 - **整体销售环比回升，同比仍下降**：2025年12月，TOP100房企实现操盘口径销售金额3246.5亿元，环比增长39.3%，但同比下降26.1%；权益销售金额2615.3亿元，环比增长42.0%，同比下降28.7% [3][7] - **累计销售降幅略有分化**：2025年1-12月，TOP100房企操盘口径累计销售金额31344.8亿元，较2024年同期下降19.0%，降幅较2025年11月收窄0.9个百分点；权益金额24645.1亿元，同比下降20.1%，降幅较11月扩大1.2个百分点，权益比为79% [5][7] - **前50强销售表现**：2025年1-12月，前50强房企操盘口径累计销售金额27341.2亿元，同比下降18.6%；权益金额21143.8亿元，同比下降18.8%，权益比为77% [5][7] - **不同梯队销售表现**：从2025年1-12月累计数据看，各梯队房企销售金额同比均为负增长，其中TOP11-20梯队降幅相对较小（操盘口径-18.0%，权益口径-15.2%），而TOP31-50及TOP51-100梯队降幅较大（操盘口径均为-21.9%） [12][14][15][17] - **销售门槛变化**：对比2024年与2025年全年操盘口径销售门槛，TOP11-20梯队门槛从366亿元降至350亿元，降幅最小（-4.3%）；TOP51-100梯队门槛从76亿元降至54亿元，降幅最大（-28.5%） [5][16][18] 2025年12月多数百强房企单月销售同比负增长 - **单月销售额头部公司**：2025年12月单月，中国海外发展操盘销售金额最高，为380亿元；其次为华润置地369亿元；中建东孚、招商蛇口和绿城中国当月销售在121-284亿元之间 [5][19] - **单月同比增速分化显著**：在前50强房企中，仅有9家实现12月单月操盘销售金额同比正增长，增速最高的为中建东孚（213.2%），其次为融创中国（73.6%）；跌幅超过61%的公司包括仁恒实业控股、中国中铁等 [5][19] - **累计销售增长公司稀少**：2025年1-12月累计，前50强房企中仅有7家实现操盘销售金额同比正增长，旭辉控股集团同比负增长超过52% [5][19] - **重点公司累计销售数据**：2025年全年，部分头部房企累计操盘销售金额及同比变化为：绿城中国2519亿元（-9.0%）、中国海外发展2392亿元（-18.9%）、保利发展2328亿元（-21.7%）、华润置地2101亿元（-10.5%）、招商蛇口1858亿元（-10.1%）、万科A 1250亿元（-45.3%） [21] - **部分公司实现正增长**：在整体下滑的背景下，中国金茂、绿地控股、中建东孚、邦泰集团、陆家嘴、能建城发等公司2025年累计操盘销售实现了同比正增长 [21] 投资建议 - **推荐板块及公司**：报告推荐四类公司 [5][25] - **开发类**：A股推荐万科A、保利发展、招商蛇口、城建发展、滨江集团、金地集团；H股推荐中国海外发展、建发国际集团 - **商住类**：推荐华润置地、龙湖集团 - **物业类**：推荐万物云、华润万象生活、中海物业、保利物业、招商积余、新大正 - **文旅类**：推荐华侨城A - **盈利预测与估值**：报告提供了部分推荐公司的盈利预测与估值数据，例如保利发展2025年预测EPS为0.45元，对应PE为13.56倍；招商蛇口2025年预测EPS为0.46元，对应PE为18.78倍 [26]