投资评级 - 增持评级 [1][7] 核心观点 - 公司2025年上半年实现营业收入9.2亿元，同比增长16%，归母净利润2.95亿元，同比增长26% [2] - 单Q2实现营业收入4.8亿元，同比增长16%，归母净利润1.8亿元，同比增长16% [2] - 中国制造网收入占比83%，AI业务收入同比大幅增长92% [3] - 平台收费会员数达28,699位，同比增加2,966位，AI麦可付费会员超13,000位 [3] - 整站流量同比增长35%，重点新兴市场流量增长显著 [4] - 预计2025年下半年推出买家侧Sourcing AI工具 [5] - 因Q2毛利率承压下调盈利预测，预计25-27年归母净利润分别为487/570/671百万元 [6][7] 财务表现 - 2025E营业收入1,954百万元，同比增长17.1% [9] - 2025E归母净利润487百万元，同比增长8.0% [9] - 2025E毛利率79.2%，较2024A的80.3%下降1.1个百分点 [9] - 2025E每股收益1.54元，对应PE 34倍 [7][9] 业务分析 - 中国制造网25H1收入同比增长17%，新一站保险收入同比下降12% [3] - B2B业务毛利率80.75%，其中中国制造网毛利率79.49%，同比微降0.41个百分点 [3] - Q2毛利率同比下降1.6个百分点，主要因流量建设投入增加 [3] - 中东地区流量增长45%，南美洲43%，欧洲41%，南亚39%，非洲35% [4] - 机械制造、计算机产品、医药卫生等行业流量增长显著 [4] 产品发展 - AI麦可实现多维度升级：与平台场景融合、强化多语言接待、支持企业知识库搭建、整合数据提升营销效能 [3] - 正开发买家侧AI Agent产品，将Sourcing AI与中国制造网深度融合 [5] - 预计2025年下半年推出全新升级的Sourcing AI工具 [5] 估值预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为1,954/2,271/2,558百万元 [6][9] - 预计2025-2027年归母净利润分别为487/570/671百万元 [6][9] - 对应2025-2027年PE分别为34/29/25倍 [7][9] - 当前总市值167.06亿元，自由流通市值106.54亿元 [1]

投资评级 - 增持评级 [1] 核心观点 - 华峰测控2025年上半年业绩表现强劲 收入同比增长41%至5.3亿元 归母净利润同比增长74%至2.0亿元 主要受益于AI需求旺盛及传统封测复苏 [3][4] - 新品8600测试系统适配高算力AI及SOC芯片 正在客户端验证 有望受益于AI芯片国产化趋势及全球测试设备市场增长 [5] - 公司通过可转债募资10亿元 重点投向自研ASIC芯片和扩充高端SOC测试机产能 以巩固技术竞争优势 [5] - 维持2025-2027年营收预测为11.92亿元、15.42亿元、20.05亿元 归母净利润预测为4.68亿元、5.97亿元、7.81亿元 [6] 财务表现 - 2025H1收入5.3亿元（同比+41.0%） Q2收入3.4亿元（同比+39.0%） [3] - 分产品：测试系统收入4.6亿元（同比+36.7%） 配件收入0.74亿元（同比+72.9%） [3] - 分地区：海外收入0.58亿元（同比+142%） [3] - 存货2.4亿元（同比+53.8%） 合同负债0.7亿元（同比+35.1%） 反映在手订单充足 [3] - 2025H1毛利率74.7%（同比-1.2pct） 测试系统毛利率75.3%（同比-0.6pct） [4] - 期间费用率37.3%（同比-0.5pct） 其中财务费用率因汇兑损益减少同比+3.1pct [4] - 非经损益同比增加0.36亿元 主要来自交易性金融资产公允价值收益 [4] 产品与技术 - 主力8300测试系统持续放量 新品8600受益算力SOC需求快速突破 [3] - 高端SOC测试设备市场规模超70亿美元 2025年测试设备预计增长17% [5] - 自研ASIC芯片项目将帮助公司打通国产高端测试机核心技术壁垒 [5] 行业与市场 - AI需求旺盛及传统封测（消费电子、汽车电子）复苏推动行业景气度提升 [3] - 全球封测行业呈现较高景气度 公司海外收入表现亮眼 [3] - AI芯片国产化趋势明确 带动测试需求量大幅增长 [5]

投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级 目标价未明确 当前收盘价7.81元对应2025年PB为1.22倍 [5][8] 核心观点 - 热电与证券双主业协同驱动 2025年上半年归母净利润3.80亿元同比大幅增长233.08% [1][14] - 江海证券贡献净利润2.88亿元（占比65%） 自营业务收入4.06亿元同比增长211.77%成为核心增长引擎 [2][21][23] - 热电业务保持稳定经营 直接供热面积4652万平方米 贡献净利润1.23亿元（占比28%） [3][17][29] - 多元化投资通过哈投嘉信布局产业基金、碳资产管理和金融股权优化三大方向 [3][31] 财务表现 - 2025年上半年营业总收入14.75亿元（+1.12%） 利润总额4.67亿元（+280.54%） ROE（加权）达2.92% [1][14][19] - 证券业务收入7.26亿元（+81.17%） 利润总额3.63亿元（+2860%） ROE（非年化）2.95% [2][21] - 热电业务收入9.82亿元（-5.06%） 利润总额1.09亿元（-2.81%） [17] - 预测2025-2027年归母净利润分别为4.66/4.94/4.97亿元 对应EPS 0.22/0.24/0.24元 [8][10] 业务分析 - 江海证券拥有59家分支机构（黑龙江占28家） 杠杆率3.73倍 净资产97.78亿元 [2][21][22] - 自营业务收入占比56% 经纪业务占比29% 信用业务收入0.39亿元（+112.59%） [21][23] - 热电业务受煤炭价格及政府补贴影响 2024-2025供热期补贴标准降至0.94元/平方米 [29][30] - 股东大正集团持股9.45% 计划减持不超过总股本1% [4][27] 估值分析 - 当前总市值162.49亿元 对应2025年PB1.22倍 [5][8] - 江海证券可比估值约200亿元（按市净率） 热电板块可比估值24-54亿元 [34][35] - 估值修复空间主要来自证券业务价值重估 [8][34]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][6] 核心观点 - 公司推出AI刷题系统班新产品 定价399元 截至2025年6月30日已销售约5万人次 收款约2000万元 有利于应对行业价格战竞争 [4][6] - 2025年国考报名人数增加38.3万人 同比增长12.6% 公考培训市场需求扩大 [6] - AI产品短期对大班业务产生掣肘 但有望逐步替代传统大班课程并形成新增长曲线 [6] - 小班培训业务仍有渗透率提升空间 [6] 财务表现 - 2025H1收入14.92亿元 同比下降8.50% [2] - 2025H1净利润2.3亿元 同比下降18.39% [2] - 2025H1经调整净利润2.7亿元 同比下降22.24% [2] - 2025H1经营性现金流净额2.1亿元 同比下降9.12% [2] - 2025H1毛利率54.0% 同比下降0.2个百分点 [5] - 2025H1经调整净利率18.2% 同比下降3.2个百分点 [5] 业务分析 - 2025H1培训服务收入12.9亿元 同比下降6.08% [3] - 2025H1图书销售收入2.0亿元 同比下降21.71% [3] - 在线学习产品收入0.47亿元 大班培训收入1.93亿元 同比下降27.44% [3] - 小班培训收入10.33亿元 同比增长0.64% [3] - 平台平均月活跃用户930万 同比增加1.1% 环比增加2.2% [3] - 2025H1合约负债2.28亿元 同比上升7.35% [4] - 2025H1退款负债1.28亿元 同比下降32.10% [4] 费用结构 - 销售费用率提升0.9个百分点 [5] - 研发费用率提升0.6个百分点 [5] - 其他收入占比下降0.3个百分点 [5] 盈利预测 - 下调2025-2027年营收预测至25.12/26.59/29.72亿元 [6] - 下调2025-2027年经调归母净利预测至2.69/3.71/4.95亿元 [6] - 对应2025-2027年EPS 0.12/0.17/0.22元 [6] - 以2025年8月29日股价3.12港元计算 对应PE为24/17/13倍 [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][8] 核心观点 - 2025H1收入及利润短期承压但下半年有望改善 学费提价及成本控制将驱动利润增长 第四期校园投产后带来新商业模式潜力 AI教育布局及产教融合优势构成长期竞争力 [2][3][4][5][7] 财务表现 - 2025H1收入5.34亿元（同比-0.3%） 归母净利1.62亿元（同比-9.9%） [2] - 毛利率59.4%（同比-2.4个百分点） 净利率30.3%（同比-3.2个百分点） [4] - 下调2025-2027年收入预测至9.97/10.68/11.44亿元 归母净利下调至2.08/2.34/2.62亿元 [8] - 当前股价对应2025-2027年PE为5.4/4.8/4.3倍 [8] 经营状况 - 2024/25学年在校生23,928名（同比-4.3%） 专升本学生占比16%（同比-19.5%） [3] - 2025H1平均学费18,884元/半年（同比+3.9%） 合约负债1.09亿元（同比+28.29%） [3] - 2025/26学年本科学费提至42,000-48,000元/年（原32,000-39,800元） 专科新生学费提至23,000元/年（原20,000元） [3][7] - 住宿费由5,800元提至7,800元 成人教育学生4,065人（同比-36.38%） [3][7] 战略进展 - 第四期校园8.64万平方米已投用 含人才公寓及研发中心 资本开支0.59亿元（同比-50%） [4][7] - 建设70门"AI+课程" 占上海市获批课程32.1% 开发DeepSeek教育大模型支持智慧校园 [5] - 2024届毕业生就业率99.1% 其中上海本地就业占比58.8% [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 需每年或每季度重新审视各类资产的收益风险特征，选择收益抬升、波动下降的好资产，规避频繁择时与交易，获取资产的贝塔收益 [2][13] - 可将股票、债券和黄金的定价统一在流动性、风险偏好和机构行为的简明框架之中，通过该框架寻找不同阶段之间切换的拐点 [3] 根据相关目录分别进行总结 什么是好的资产 - 用收益风险比刻画资产特征，收益高、波动小的资产为好资产，黄金和国内债券市场是持有体验感好的资产，国内股票市场需择时，参与获取收益难度上升 [11][12] - 2025 年 1 - 7 月，因美国关税政策黄金风险收益比显著上升，国内权益类资产收益风险比显著改善，纯债类指数收益风险大幅恶化 [12] 大类资产的统一框架 - 资产价格有上涨、下跌和震荡三个阶段，研究和投资核心是寻找阶段切换的拐点，可将股票、债券和黄金定价统一在流动性、风险偏好和机构行为框架中，黄金受全球因素影响 [16] - 流动性指市场获取资金难易程度，宽松货币政策使资产具备牛市基础，但资产表现取决于风险偏好 [17] - 风险偏好是对未来的预期与信心，受经济基本面和宏观政策预期影响，不同时期驱动因素不同 [18][19] - 机构行为强化短期趋势，还会产生结构性影响，是观察市场顶部和底部的有效参考 [20] 权益，风险偏好是关键 - 股票市场定价用市盈率，风险偏好是分析关键，可用两融余额衡量风险偏好变化，融资余额占 A 股流通市值比例可用于不同轮行情比较 [21][22] - 股市表现领先于业绩，牛市开启时企业盈利可能未改善，政策预期是本轮股市上涨重要支撑，后续风险点可能是国家队不再托底 [27] - 流动性、风险偏好和机构行为影响股市，需捕捉驱动风险偏好的因素，研究不同主线行情发展逻辑，机构行为对观察顶部和底部重要 [31][32] 债券，货币政策是生命线 - 票息、杠杆和久期是债市获取收益的方式，近两年久期策略受追捧，债市牛熊转换与央行货币政策相关，资金面是债市生命线 [33][35] - 银行融出是判断资金利率是否平稳的直观指标，可根据银行融出规模及变化预判未来资金利率，其也反映监管态度 [35][36] - 债市定价拆分为资金利率 + 期限利差，风险偏好受经济基本面和政策预期影响，政策冲击时需辨明影响方向并做好应对 [38][39][40] - 机构行为影响债市短期节奏，基金久期是判断市场节奏的关键，利率债基久期高位徘徊可能是风险信号 [40][41] 黄金，去美元化是主线 - 黄金全球定价，熊市通常在美国加息或缩表时，风险偏好属全球投资者，全球央行配金规模与节奏重要 [46] - 黄金过去定价与美元实际利率负相关，2020 年后与美元变为正相关，去美元化使黄金定价逻辑改变，未来黄金价格创新高或因替代美元成为无风险资产代表 [46][50] - 去美元化趋势中各国央行购金比例提升，未来可能仍是购金主力，是黄金价格重要支撑，黄金值得持续关注 [52][54]

投资评级 - 维持"增持"评级 [1][6] 核心观点 - 华海清科2025H1业绩保持快速增长 收入同比增长30.28%至19.50亿元 [3] - 非CMP业务迎来高增长 减薄设备订单量大幅增长 划切、边缘磨抛、湿法等设备进入多家头部客户验证阶段 [3][5] - 公司受益于AI产业趋势下中国大陆先进制程扩产 CMP装备在国内客户端已占据较高市场份额 [5] - 先进封装设备布局完善 对标DISCO成长逻辑 2024年DISCO营收26.82亿美元 中国大陆收入约8.55亿美元 市场空间广阔 [5] - 维持2025-2027年营收预测45.54亿元、58.66亿元、75.90亿元 归母净利润预测13.48亿元、17.30亿元、22.20亿元 [6][8] 财务表现 - 2025H1归母净利润5.05亿元 同比增长16.82% 扣非归母净利润4.60亿元 同比增长25.02% [4] - 2025H1毛利率46.08% 同比持平 Q2毛利率45.82% 同比提升0.89个百分点 [4] - 期间费用率23.98% 同比上升2.34个百分点 主要因收购芯嵛公司影响 [4] - 截至2025H1末存货37.03亿元 同比增长20.19% 合同负债17.55亿元 同比增长30.81% 在手订单充足 [3] - 预计2025年毛利率46.4% 净利润率29.6% ROE 17.2% [8] 业务进展 - CMP设备新签订单中先进制程已实现较大占比 部分先进制程CMP装备在国内多家头部客户完成全部工艺验证 [3][5] - 离子注入设备完成先进制程大束流机型全覆盖 积极布局中束流及高能离子注入机 [5] - 耗材维保业务随着存量设备增加开始放量 [3] - 预计2025H2新接订单大幅提升 全年收入端延续快速增长势头 [3] 估值指标 - 2025年8月28日股价129.99元对应2025-2027年PE分别为34.09倍、26.56倍、20.69倍 [6][8] - 当前总市值459.39亿元 自由流通市值459.39亿元 [1] - 预计2025-2027年EPS分别为3.81元、4.89元、6.28元 [6][8]

投资评级 - 报告对中国人保维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 公司2025年上半年业绩表现强劲 营业收入同比增长10.8%至3,240.14亿元 归母净利润同比增长16.9%至265.30亿元 [2] - 人保财险综合成本率显著优化1.5个百分点至95.3% 承保利润同比大幅增长53.5%至116.99亿元 [3] - 寿险和健康险新业务价值保持高速增长 人保寿险NBV可比口径同比增长71.7%至49.78亿元 人保健康NBV可比口径同比增长51%至38.37亿元 [2][4] - 投资资产规模达17,606.74亿元 较上年末增长7.24% 总投资收益同比增长42.7%至414.78亿元 [5] - 公司拟派发中期现金股息每股0.075元 同比增长19.0% [2] 财务表现 - 2025年上半年加权平均ROE为9.5% 同比提升0.5个百分点 [2] - 预计2025-2027年营业收入分别为6,595亿元/7,126亿元/7,368亿元 [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为455亿元/491亿元/529亿元 [6] - 预计2025-2027年每股收益分别为1.03元/1.11元/1.20元 [7] - 期末归母净资产2,851.11亿元 较上年末增长6.1% [2] 业务细分 - 人保财险原保费收入3,232.82亿元 同比增长3.6% 保险服务收入2,490.40亿元 同比增长5.6% [3] - 车险综合成本率优化2.2个百分点至94.2% 非车险综合成本率优化0.3个百分点至97.0% [3] - 车险综合赔付率上升1.9个百分点至72.3% 综合费用率优化4.1个百分点至23.0% [3] - 人保寿险保险服务收入140.18亿元 同比增长32.5% 原保费收入同比增长14.5% [4] - 人保健康保险服务收入156.03亿元 同比增长13.2% 原保费收入同比增长12.21% [4] 投资表现 - 年化总投资收益率5.1% 同比提升1.0个百分点 年化净投资收益率3.7% 同比下降0.1个百分点 [5] - 股票投资比例较去年末提升1.7个百分点 债券投资比例提升0.8个百分点 [5] - 净投资收益303.24亿元 同比增长13.2% [5] 估值指标 - 当前股价对应2025年市净率1.27倍 市盈率8.74倍 [7][9] - 预计2025-2027年市净率分别为1.27倍/1.10倍/1.04倍 [7] - 预计2025-2027年市盈率分别为8.74倍/8.09倍/7.51倍 [9]

投资评级 - 维持"增持"评级 [4][12] 核心观点 - 业绩符合预期，25H1营收4.6亿元（同比+38.34%），归母净利润0.83亿元（同比+7.80%），扣非归母净利润0.60亿元（同比+15.34%）[1] - 新签订单同比增长近一倍，产品力、品牌力、渠道力增强推动市场占有率提升 [2] - 持续推进设备及射线源国产替代，微焦点X射线源实现全谱系覆盖并产业化，开管射线源获头部客户认可 [8] - 全球化战略进展显著，海外收入占比首次超10%，覆盖全球70多个国家及地区，形成"3+3"产业布局 [9] - 通过投资并购创新电子和珠海九源拓展业务协同，打造工业检测平台化能力 [10] 财务表现 - 25H1毛利率44.12%（同比-1.31pct），主要因产品结构变化 [2] - 期间费用率30.78%（同比+1.12pct），销售/管理/研发费用分别0.53/0.40/0.54亿元（同比+42.18%/+38.97%/+32.34%）[3] - 分业务营收：X射线检测设备4.09亿元（同比+40.67%），其中集成电路及电子制造2.11亿元（同比+54.63%）、新能源电池检测0.98亿元（同比+69.17%）、铸件焊件及材料检测0.92亿元（同比+1.21%）、其他领域0.08亿元（同比+46.25%）[2] 业务进展 - X射线检测设备实现3D/CT检测技术全覆盖，在PCB领域实现亚微米级检测技术升级，在汽车一体化压铸设备保持技术领先 [7] - 微焦点X射线源新增8款产品，纳米级开管射线源和大功率射线源实现产业化 [8] - X射线AI影像软件构建"感知-决策-执行"全链路体系，打造工业X射线影像数据中心与算力中心 [9] 业绩预测 - 预计2025-2027年营收10.37/13.89/18.05亿元（同比+40.2%/+34.0%/+30.0%）[12][14] - 预计2025-2027年归母净利润1.79/2.25/2.82亿元（同比+25.2%/+25.2%/+25.5%）[12][14] - 对应EPS 1.57/1.96/2.46元，当前股价61.22元对应PE 43.51x/34.74x/27.69x [12][14]

投资评级 - 报告对新华保险维持"买入"评级 [1] 核心观点 - 新华保险2025H1业绩表现强劲 归母净利润同比+33.5%至147.99亿元 营业收入同比+26.0%至700.41亿元 [2] - 公司负债端结构持续优化 资产端权益弹性空间显著 [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为262/267/272亿元 [5] 业绩表现 - 2025H1加权平均ROE为15.93% 同比提升4.72个百分点 [2] - 期末内含价值达2,793.94亿元 较上年末增长8.1% [2] - 中期现金分红每股0.067元 同比+24.1% 分红比例14.1% [2] 负债端表现 - 新业务价值(NBV)同比+58.4%至61.82亿元 [2][3] - 长险首年保费同比+113.1%至396.22亿元 其中首年期交保费同比+64.9%至255.28亿元 [3] - 个险渠道长险首年保费同比+70.8%至145.06亿元 首年期交保费同比+72.5%至142.48亿元 [3] - 个险代理人月均人均综合产能同比+74% 绩优率提升 [3] - 银保渠道长险首年保费同比+150.3%至249.39亿元 首年期交保费同比+55.4%至111.04亿元 [3] 资产端表现 - 投资资产规模达1.71万亿元 较上年末增长5.1% [4] - 高股息OCI类权益工具投资增长68.26亿元至374.66亿元 [4] - 总投资收益同比+43.3%至452.88亿元 年化总投资收益率5.9% 同比提升1.1个百分点 [4] - 综合投资收益同比+12.8%至480.40亿元 年化综合投资收益率6.3% [4] - 净投资收益同比+9.2%至234.60亿元 年化净投资收益率3.0% [4] - 资产配置调整：债券投资比例下降1.5个百分点 股票投资比例上升0.5个百分点 基金投资比例下降0.7个百分点 [4] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为1,326/1,349/1,373亿元 [5] - 预计2025-2027年EPS分别为8.41/8.55/8.71元 [5] - 预计2025-2027年NBV分别为67/72/77亿元 [5] - 对应2025年8月29日收盘价68.24元的PEV分别为0.76/0.70/0.64倍 [5]