报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 公司2024年度报告显示归母净利润同比降1.7%，扣非归母净利润同比降4.4%；煤炭业务量增价跌本降，毛利小幅承压；电力业务量增本降，对冲电价及利用小时数下行压力；资产注入及在建矿井贡献增量，分红率提升彰显投资价值；预计2025 - 2027年归母净利润分别为530.65、550.37、566.26亿元，当前股价对应PE分别为13.9、13.4、13.0倍，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年3月24日收盘价37.12元，年内最高/最低47.50/34.78元，总市值737,519.46百万元，流通市值737,519.46百万元，总股本19,868.52百万股，资产负债率23.42%，每股净资产21.48元/股 [3] 盈利预测与估值 |指标|2023年|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|343,074|338,375|331,000|341,013|348,384| |同比增长率（%）|-0.42%|-1.37%|-2.18%|3.03%|2.16%| |归母净利润（百万元）|59,694|58,671|53,065|55,037|56,626| |同比增长率（%）|-14.26%|-1.71%|-9.55%|3.72%|2.89%| |每股收益（元/股）|3.00|2.95|2.67|2.77|2.85| |ROE（%）|14.61%|13.74%|11.84%|11.71%|11.49%| |市盈率（P/E）|12.36|12.57|13.90|13.40|13.02| [7] 各业务情况 煤炭业务 - 2024全年商品煤产/销量3.27/4.59亿吨，同比+0.8%/+2.1%，自产煤销量3.27亿吨，同比+0.5%；煤炭综合售价564元/吨，同比-3.4%，自产年度长协煤均价491元/吨，同比-1.8%；自产煤吨煤生产成本179元/吨，同比持平；自产煤销售毛利768.0亿元，同比-7.5%，吨煤毛利235元/吨，同比-7.9% - 单Q4商品煤产/销量0.83/1.14亿吨，环比+1.8%/-1.4%，自产煤销量0.82亿吨，环比持平；煤炭综合售价564元/吨，环比+0.7%，自产年度长协煤均价488元/吨，环比-1.7%，自产非年度长协煤均价608元/吨，环比+0.1%；自产煤吨煤生产成本157.2元/吨，环比-10.5%；自产煤销售毛利202.4亿元，环比+0.8%，吨煤毛利246.6元/吨，环比+0.8% [8] 电力业务 - 2024全年发售电2232.1/2102.8亿千瓦时，同比+5.2%/+5.3%；平均利用小时数4960小时，同比-4.0%；售电均价403元/兆瓦时，同比-2.7%；售电成本357元/兆瓦时，同比-1.6%；售电毛利153.9亿元，同比-1.5%，度电毛利0.0732元/千瓦时，同比-6.4% - 2024Q4发售电550.7/520.1亿千瓦时，环比-14.1%/-13.9%，同比-1.7%/-1.7% [8] 产能与分红 - 产能方面，2025年2月12日完成收购杭锦能源对价支付，增加在产矿井产能1570万吨，增加在建矿井塔然高勒矿产能1000万吨，预计2028年建成、2029年达产；在建新街一井、二井合计1600万吨产能，预计2028年投产 - 分红方面，2024年分红方案为2.26元/股（含税），分红率76.5%，同比提升1.3pct，规划2025 - 2027年度分红率不低于65% [8] 财务预测摘要 资产负债表（百万元） |会计年度|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|142,415|178,644|214,861|248,851| |应收票据及账款|16,676|14,991|15,445|15,779| |预付账款|6,232|6,142|6,328|6,464| |其他应收款|2,378|2,415|2,488|2,542| |存货|12,482|12,945|13,521|13,789| |其他流动资产|24,942|24,267|24,478|24,633| |流动资产总计|205,125|239,404|277,121|312,059| |长期股权投资|59,840|64,184|68,528|72,872| |固定资产|258,715|248,505|237,933|227,001| |在建工程|27,575|22,979|18,383|13,788| |无形资产|64,776|65,267|68,149|70,923| |长期待摊费用|4,175|2,088|0|0| |其他非流动资产|37,862|40,362|40,362|40,362| |非流动资产合计|452,943|443,384|433,356|424,946| |资产总计|658,068|682,788|710,477|737,004| |短期借款|1,037|0|0|0| |应付票据及账款|38,205|40,177|41,967|42,798| |其他流动负债|53,378|54,025|56,300|57,410| |流动负债合计|92,620|94,202|98,266|100,208| |长期借款|29,958|22,629|15,522|8,848| |其他非流动负债|31,538|31,538|31,538|31,538| |非流动负债合计|61,496|54,167|47,060|40,386| |负债合计|154,116|148,370|145,327|140,594| |股本|19,869|19,869|19,869|19,869| |资本公积|68,296|68,296|68,296|68,296| |留存收益|338,701|359,927|381,942|404,592| |归属母公司权益|426,866|448,092|470,107|492,757| |少数股东权益|77,086|86,327|95,043|103,653| |股东权益合计|503,952|534,419|565,150|596,410| |负债和股东权益合计|658,068|682,788|710,477|737,004| [9] 利润表（百万元） |会计年度|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|338,375|331,000|341,013|348,384| |营业成本|223,192|225,889|235,949|240,626| |税金及附加|17,784|16,881|16,028|17,419| |销售费用|491|480|495|506| |管理费用|10,340|10,129|9,548|9,406| |研发费用|2,727|2,668|2,748|2,808| |财务费用|129|736|237|-221| |资产减值损失|-535|-523|-539|-551| |信用减值损失|-128|-125|-129|-132| |其他经营损益|0|0|0|0| |投资收益|4,871|4,871|4,871|4,871| |公允价值变动损益|2|0|0|0| |资产处置收益|107|107|107|107| |其他收益|333|333|333|333| |营业利润|88,362|78,879|80,652|82,468| |营业外收入|813|813|813|813| |营业外支出|3,382|3,382|3,382|3,382| |其他非经营损益|0|0|0|0| |利润总额|85,793|76,310|78,083|79,899| |所得税|16,928|14,005|14,330|14,663| |净利润|68,865|62,306|63,753|65,236| |少数股东损益|10,194|9,241|8,716|8,610| |归属母公司股东净利润|58,671|53,065|55,037|56,626| |EPS(元)|2.95|2.67|2.77|2.85| [9] 现金流量表（百万元） |会计年度|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润|68,865|60,067|61,514|62,997| |折旧与摊销|24,426|23,903|24,372|22,754| |财务费用|129|736|237|-221| |投资损失|-4,871|-4,871|-4,871|-4,871| |营运资金变动|512|4,569|2,564|994| |其他经营现金流|4,287|2,635|2,635|2,635| |经营性现金净流量|93,348|87,039|86,451|84,289| |投资性现金净流量|-85,359|-9,869|-9,869|-9,869| |筹资性现金净流量|-51,173|-40,941|-40,365|-40,429| |现金流量净额|-43,100|36,229|36,217|33,991| [9] 主要财务比率 |会计年度|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营收增长率|-1.37%|-2.18%|3.03%|2.16%| |营业利润增长率|-3.29%|-10.73%|2.25%|2.25%| |归母净利润增长率|-1.71%|-9.55%|3.72%|2.89%| |经营现金流增长率|4.08%|-6.76%|-0.68%|-2.50%| |盈利能力| | | | | |毛利率|34.04%|31.76%|30.81%|30.93%| |净利率|20.35%|18.82%|18.70%|18.73%| |ROE|13.74%|11.84%|11.71%|11.49%| |ROA|8.92%|7.77%|7.75%|7.68%| |ROIC|17.74%|16.09%|16.97%|17.78%| |估值倍数| | | | | |P/E|12.57|13.90|13.40|13.02| |P/S|2.18|2.23|2.16|2.12| |P/B|1.73|1.65|1.57|1.50| |股息率|0.00%|4.32%|4.48%|4.61%| |EV/EBITDA|8|7|6|6| [9]

证券研究报告 航运港口 张付哲 zhangfuzhe@huayuanstock.com 板块表现： 投资评级： 看好（维持） 证券分析师 孙延 SAC：S1350524050003 sunyan01@huayuanstock.com 曾智星 SAC：S1350524120008 zengzhixing@huayuanstock.com 王惠武 SAC：S1350524060001 wanghuiwu@huayuanstock.com 海外港口资产"高价"交易，关注价值重估 行业点评报告 hyzqdatemark 2025 年 03 月 25 日 ——长江和记海外港口资产交易点评 投资要点： 请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明 联系人 源引金融活水 润泽中华大地 图表 1：和记港口集团资产覆盖全球 资料来源：和记港口官网，华源证券研究所 图表 2：和记港口资产分布 资料来源：和记港口官网，华源证券研究所 源引金融活水 润泽中华大地 图表 3：交易完成后，MSC 或将成为全球第一大港口运营商 资料来源：Linerlytica，华源证券研究所 图表 4：港口上市公司估值对比 | 证券代码 | 证券简称 | ...

报告公司投资评级 - 投资评级为增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 对中远海控2024年年报进行点评并给出盈利预测与估值等情况 [5][6] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年3月24日收盘价14.60元，一年内最高/最低为17.58/10.07元 [4] - 总市值和流通市值均为233,040.62百万元，总股本15,961.69百万股 [4] - 资产负债率42.70%，每股净资产14.70元/股 [4] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|175,448|233,859|189,223|181,179|192,509| |同比增长率（%）|-55.14%|33.29%|-19.09%|-4.25%|6.25%| |归母净利润（百万元）|23,860|49,100|26,702|21,323|21,725| |同比增长率（%）|-78.23%|105.78%|-45.62%|-20.14%|1.89%| |每股收益（元/股）|1.49|3.08|1.67|1.34|1.36| |ROE（%）|12.17%|20.92%|10.77%|8.24%|8.06%| |市盈率（P/E）|9.77|4.75|8.73|10.93|10.73| [6] 财务预测摘要 资产负债表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金（百万元）|185,063|186,744|191,079|202,196| |应收票据及账款（百万元）|9,148|6,817|6,527|6,935| |预付账款（百万元）|1,292|1,246|1,193|1,267| |其他应收款（百万元）|2,916|2,272|2,175|2,311| |存货（百万元）|6,332|5,838|5,837|6,204| |其他流动资产（百万元）|1,366|1,314|1,261|1,336| |流动资产总计（百万元）|206,117|204,230|208,073|220,250| |长期股权投资（百万元）|72,501|79,248|85,994|92,741| |固定资产（百万元）|165,868|166,896|170,411|176,299| |在建工程（百万元）|26,028|31,521|30,014|25,507| |无形资产（百万元）|7,377|7,121|7,095|7,289| |长期待摊费用（百万元）|544|563|570|565| |其他非流动资产（百万元）|19,037|19,495|19,966|20,187| |非流动资产合计（百万元）|291,355|304,844|314,051|322,588| |资产总计（百万元）|497,472|509,074|522,123|542,838| |短期借款（百万元）|1,704|1,304|1,304|1,304| |应付票据及账款（百万元）|86,039|82,223|82,217|87,385| |其他流动负债（百万元）|35,048|34,439|34,379|36,540| |流动负债合计（百万元）|122,791|117,966|117,900|125,228| |长期借款（百万元）|62,134|60,634|59,434|58,234| |其他非流动负债（百万元）|27,488|27,488|27,488|27,488| |非流动负债合计（百万元）|89,623|88,123|86,923|85,723| |负债合计（百万元）|212,413|206,089|204,822|210,951| |股本（百万元）|15,961|15,962|15,962|15,962| |资本公积（百万元）|32,031|32,030|32,030|32,030| |留存收益（百万元）|186,677|200,027|210,689|221,551| |归属母公司权益（百万元）|234,668|248,019|258,680|269,543| |少数股东权益（百万元）|50,391|54,967|58,621|62,344| |股东权益合计（百万元）|285,059|302,986|317,301|331,887| |负债和股东权益合计（百万元）|497,472|509,074|522,123|542,838| [8] 利润表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|233,859|189,223|181,179|192,509| |营业成本（百万元）|164,774|151,850|151,839|161,384| |税金及附加（百万元）|1,401|1,163|1,113|1,183| |销售费用（百万元）|971|786|752|799| |管理费用（百万元）|8,546|6,915|6,621|7,035| |研发费用（百万元）|1,021|826|791|840| |财务费用（百万元）|-3,733|-2,315|-2,467|-2,733| |资产减值损失（百万元）|-14|-10|-9|-10| |信用减值损失（百万元）|-68|57|54|58| |其他经营损益（百万元）|0|0|0|0| |投资收益（百万元）|4,800|4,852|4,852|4,852| |公允价值变动损益（百万元）|17|0|0|0| |资产处置收益（百万元）|146|178|155|161| |其他收益（百万元）|1,236|1,848|2,032|1,705| |营业利润（百万元）|66,997|36,924|29,614|30,767| |营业外收入（百万元）|27|25|25|25| |营业外支出（百万元）|135|135|135|135| |其他非经营损益（百万元）|0|0|0|0| |利润总额（百万元）|66,890|36,815|29,504|30,657| |所得税（百万元）|11,494|5,537|4,527|5,209| |净利润（百万元）|55,395|31,278|24,977|25,448| |少数股东损益（百万元）|6,295|4,576|3,654|3,723| |归属母公司股东净利润（百万元）|49,100|26,702|21,323|21,725| |EPS(元)|3.08|1.67|1.34|1.36| [8] 现金流量表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润（百万元）|55,395|25,528|19,111|19,963| |折旧与摊销（百万元）|18,670|10,594|11,140|11,810| |财务费用（百万元）|-3,733|-2,315|-2,467|-2,733| |投资损失（百万元）|-4,800|-4,852|-4,852|-4,852| |营运资金变动（百万元）|-3,005|-857|426|6,268| |其他经营现金流（百万元）|6,785|6,853|6,774|6,447| |经营性现金净流量（百万元）|69,313|34,952|30,133|36,904| |投资性现金净流量（百万元）|-26,972|-20,335|-16,403|-16,457| |筹资性现金净流量（百万元）|-40,620|-12,935|-9,395|-9,330| |现金流量净额（百万元）|3,024|1,681|4,336|11,117| [8] 主要财务比率 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营收增长率（%）|33.29%|-19.09%|-4.25%|6.25%| |营业利润增长率（%）|102.32%|-44.89%|-19.80%|3.90%| |归母净利润增长率（%）|105.78%|-45.62%|-20.14%|1.89%| |经营现金流增长率（%）|206.53%|-49.57%|-13.79%|22.47%| |盈利能力| | | | | |毛利率（%）|29.54%|19.75%|16.19%|16.17%| |净利率（%）|23.69%|16.53%|13.79%|13.22%| |ROE（%）|20.92%|10.77%|8.24%|8.06%| |ROA（%）|9.87%|5.25%|4.08%|4.00%| |ROIC（%）|36.61%|16.12%|11.94%|11.61%| |估值倍数| | | | | |P/E|4.75|8.73|10.93|10.73| |P/S|1.00|1.23|1.29|1.21| |P/B|0.99|0.94|0.90|0.86| |股息率（%）|2.85%|5.73%|4.57%|4.66%| |EV/EBITDA|2|4|5|4| [8]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - “全民阅读”连续12年写入政府工作报告，表述从倡导转向实践，《全民阅读促进条例（征求意见稿）》出台标志全民阅读立法进程加速，从资金支持、数字化转型、质量提升和渠道创新等多方面推动书香中国建设，建议关注读客文化、读者传媒等相关企业 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 3月21日国家新闻出版署发布征求《全民阅读促进条例（征求意见稿）》意见的公告，旨在促进全民阅读等；“全民阅读”第十二次写入政府工作报告，表述从“开展”到“深化”，反映政策导向从培养阅读习惯到重视阅读质量升级 [4] 政策内容 - 职责划分：以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，将全民阅读上升为国家战略，遵循政府主导等原则，国家新闻出版主管部门承担综合协调具体职责，地方各级政府加强统筹协调，工会等组织协同推进，县级以上政府将全民阅读经费纳入本级预算 [5] - 阅读推广和服务：设立“全民阅读活动周”，推动群众性阅读活动常态化，建立专业阅读推广人培训制度，鼓励开发新技术载体促进线上线下融合，将全民阅读设施纳入城乡建设规划；要求新建住宅区配套阅读设施，鼓励公共场所设立阅读空间；中小学加大阅读在教学计划中的分量，高校和科研机构将阅读作为重要教育教学方式 [5] - 阅读保障：保障留守儿童等弱势群体阅读权益，在民族地区推广国家通用语言文字阅读，实施乡村阅读计划推动城乡阅读资源均等化 [5] - 产业发展：要求调整出版结构增加优质内容供给，鼓励实体书店改进条件、开展活动和建设公共阅读空间，鼓励开发数字内容资源提升数字阅读体验，将书香城市建设纳入精神文明考核，明确设施拆除重建规则和违规行为处分标准 [5] - 法律责任：新闻出版主管部门依法开展对出版物和阅读活动的监管 [5]

报告公司投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年航运市场景气度阶段回升，公司运力扩大营收增长，境外航区业务亮眼，新购17艘干散货船投入运营，自营干散货船队规模达48艘 [7] - 散运市场有望稳中向好，需求端有美联储降息、国内政策、中非贸易、欧洲财政刺激和乌克兰战后重建等利好因素，全球船队老龄化和环保政策限制有效运力增长，公司将继续优化船舶结构和扩大运力规模 [7] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为6.06/8.44/9.59亿元，同比增速分别为10.41%/39.19%/13.71%，当前股价对应PE分别为14.35/10.31/9.07倍，维持“增持”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年3月21日收盘价9.49元，总市值87.0118亿元，流通市值25.9149亿元，总股本9.1688亿股，资产负债率29.44%，每股净资产4.49元 [3] 盈利预测与估值 |指标|2023年|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|1705|3659|3981|4710|5105| |同比增长率（%）|-16.65%|114.55%|8.82%|18.30%|8.39%| |归母净利润（百万元）|185|549|606|844|959| |同比增长率（%）|-72.44%|196.70%|10.41%|39.19%|13.71%| |每股收益（元/股）|0.20|0.60|0.66|0.92|1.05| |ROE（%）|5.09%|13.33%|13.23%|16.14%|16.09%| |市盈率（P/E）|47.02|15.85|14.35|10.31|9.07| [6] 财务预测摘要 - 资产方面，2024 - 2027E流动资产总计从12.19亿元增至22.79亿元，非流动资产合计从46.19亿元增至62.30亿元，资产总计从58.38亿元增至85.08亿元 [8] - 负债方面，2024 - 2027E负债合计从17.19亿元增至25.45亿元，股东权益合计从41.19亿元增至59.63亿元 [8] - 利润方面，2024 - 2027E营业利润从5.52亿元增至9.78亿元，利润总额从5.62亿元增至9.79亿元，净利润从5.49亿元增至9.59亿元 [8] - 现金流方面，2024 - 2027E经营性现金净流量从10.15亿元增至18.38亿元，投资性现金净流量为负，筹资性现金净流量有正有负，现金流量净额有正有负 [8] - 财务比率方面，2024 - 2027E营收增长率分别为114.55%、8.82%、18.30%、8.39%，归母净利润增长率分别为196.70%、10.41%、39.19%、13.71%，毛利率分别为18.16%、18.50%、21.30%、22.09% [8] - 估值倍数方面，2024 - 2027E P/E分别为15.85、14.35、10.31、9.07，P/S分别为2.38、2.19、1.85、1.70，P/B分别为2.11、1.90、1.66、1.46，股息率分别为0.53%、1.64%、2.28%、2.59% [8]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 东方雨虹是中国防水材料行业领军者，虽受行业下行影响长期增长逻辑受质疑，但通过战略调整已进入可持续高质量发展转型期，新一轮蝶变正在酝酿 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 截至2025年3月24日，收盘价13.41元，年内最高/最低为18.00/9.75元，总市值320.3247亿元，流通市值256.7653亿元，总股本23.887亿股，资产负债率43.39%，每股净资产10.23元 [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|32,823|5.15%|2,273|7.22%|0.95|8.01%|14.09| |2024|28,056|-14.52%|108|-95.24%|0.05|0.43%|296.12| |2025E|29,587|5.46%|1,525|1,309.60%|0.64|5.97%|21.01| |2026E|32,166|8.72%|2,130|39.67%|0.89|8.07%|15.04| |2027E|35,699|10.98%|2,771|30.12%|1.16|10.08%|11.56|[5] 公司发展历程与现状 - 历史上公司在逆境中变革成长，从依托重点工程树立品牌，到转型结盟大地产商，再到重组架构转向精细化发展，推动市值从2008年初上市的10.55亿元增至2021年峰值1581亿元 [6] 业务转型与渠道变革 - 近两年业务转型集中在去地产化、去施工化，渠道变革强调零售优先、合伙人优先；2024年大地产相关业务占比大幅降低，民建集团营收达93.7亿元（同比+14.58%），零售渠道占比提升至35%以上，分销网点突破22万家 [6] 跨品类扩张 - 公司拓品类发展更精准，明确将砂浆粉料业务定位为第二增长极；雨虹在该领域具备物流和渠道优势，可成为行业集中度提升的破局者 [6] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2024 - 2027E年进行了预测，如2025E年营业收入29,587百万元，归母净利润1,525百万元等 [7]

报告公司投资评级 - 买入（首次）[4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内基建房建领域龙头，受益于财政扩张及“一带一路”深化，基本盘预计将保持稳健增长，首次覆盖给予“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 报告研究的具体公司是全球领先的投资建设集团，长期稳居ENR全球最大工程承包商榜首，2024年位列《财富》世界500强第14位，业务遍及全球100多个国家，承建众多高技术含量工程 [7] 经营业绩 - 2013 - 2023年，公司营业收入从0.68万亿元增至2.27万亿元，CAGR为12.8%；归母净利润由204亿增至543亿，CAGR为10.3% [7] - 2024年建筑业务新签合同额达4.08万亿元，同比增长5.4% [7] 三大业务 - 房建业务在施工规模收缩背景下市占率逆势提升，2024H1实现营收7493亿元，同比增长1.7%；聚焦中高端“新房建”领域，2024H1新签合同额达3891亿元，同比增长26.1% [7] - 基建业务受益于财政扩张和政策红利，2024H1营收同比增长11.7%，全年新签合同额1.4万亿元，同比增长21.1%；2025年《政府工作报告》提出地方专项债增至4.4万亿元，并发行1.3万亿元超长期特别国债，未来增长动能充足 [7] - 地产开发业务在行业承压背景下，凭借央企资金和平台优势，逆势布局一线城市优质地块；2024年中海地产权益销售金额位居行业第一，未来地产业务市占率有望进一步提升 [7] 市值管理与股东回报 - 公司自2009年上市以来持续现金分红并稳健增长，2023年分红率达20.82%，对应当期股息率达5.0%，在164家申万建筑装饰公司中排名第5，高于其他七大建筑央企 [7] - 2024年初以来，国务院国资委与证监会多次强调央企市值管理，相关考核体系逐步建立，伴随业绩增长及政策推进，公司估值有望修复 [7] 海外业务 - 公司深度参与“一带一路”建设，业务覆盖一百多个国家和地区，聚焦基础设施、房建、工业园区等领域 [7] - 截至2024H1，境外业务收入565亿元，同比增长3.7%；2024年海外市场新签合同额达2110亿元，同比增长20.3%，增速高于国内市场 [7] 盈利预测 - 预计公司2024 - 2026年归母净利润分别为524亿元、546亿元、573亿元，对应当前股价PE为4.3、4.1、3.9倍 [7] 财务预测摘要 - 给出2023 - 2026E年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据，包括货币资金、应收票据及账款、营业收入、营业成本等项目 [8] - 给出2023 - 2026E年主要财务比率，如营收增长率、营业利润增长率、归母净利润增长率、毛利率、净利率等 [8] - 给出2023 - 2026E年估值倍数，如P/E、P/S、P/B、股息率、EV/EBITDA等 [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为5.1/6.0/6.8亿元，同比增长率分别为29.6%、17.4%、11.7%，当前股价对应的PE分别为27、23、21倍，考虑到控股股东华润医药赋能空间大，维持“买入”评级[5] 市场表现 - 2025年3月21日收盘价27.52元，一年内最高/低为41.98/26.68元，总市值138.77亿元，流通市值138.77亿元，总股本5.04亿股，资产负债率10.87%，每股净资产14.85元[3] 公司事件 - 2024年年报显示，营业收入17.35亿元，同比下滑34.58%，归母净利润3.97亿元，同比增长67.18%，扣非归母净利润3.02亿元，同比增长110.77%[7] - 2024Q4营业收入4.90亿元，同比增长6.11%，归母净利润 - 0.16亿元，扣非归母净利润 - 0.35亿元，亏损大幅收窄[7] 核心血制品业务 华润博雅 - 2024年营业收入14.7亿元，同比增长0.86%，净利润4.1亿元，同比减少24.9%，利润下降因2024年无子公司分红收益[7] 绿十字 - 2024年11 - 12月营业收入4030万元，净利润6.1万元[7] 采浆量情况 采浆量 - 2024年行业采浆量约13400吨，同比增长10.9%；博雅生物全年采浆量630.6吨，同比增长10.4%，其中博雅本部采浆量522.04吨，同比增长11.7%，绿十字采浆量108.6吨[7] 采浆站数量 - 博雅整体在营采浆站20个（含绿十字4个），在建采浆站1个，合计21个[7] 分产品情况 静丙 - 2024年收入3.9亿元，同比 - 12.0%，毛利率64.27%，同比减少2.34pct[7] 白蛋白 - 2024年收入4.0亿元，同比 - 7.9%，毛利率59.88%，同比减少5.51pct[7] 纤维蛋白原 - 2024年收入4.1亿元，同比 - 2.7%，毛利率69.52%，同比减少6.42pct[7] 其他血制品 - 2024年收入3.1亿元，同比增长108.2%[7] 后续在研血制品管线情况 博雅生物本部 - 10%层析静丙完成发补资料提交，综合评审中，预计2025年上市；破伤风人免疫球蛋白完成注册申请和现场核查，预计2025年上市[7] 绿十字（静丙） - 补充申请注册申报阶段，预计2027年上市[7] 公司战略地位 - 2021年华润医药成控股股东，公司成华润旗下唯一血制品平台，华润在多方面支持公司，公司在华润大健康板块战略地位重要，目标十四五期间浆站数量和采浆规模翻番[7] 盈利预测与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2652|1735|1917|2154|2408| |同比增长率（%）|-3.87%|-34.58%|10.52%|12.34%|11.78%| |归母净利润（百万元）|237|397|514|604|675| |同比增长率（%）|-45.06%|67.18%|29.56%|17.39%|11.73%| |每股收益（元/股）|0.47|0.79|1.02|1.20|1.34| |ROE（%）|3.24%|5.30%|6.58%|7.36%|7.81%| |市盈率（P/E）|58.44|34.96|26.98|22.98|20.57|[6] 财务预测摘要 资产负债表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金|1300|1836|2055|2335| |应收票据及账款|509|386|433|484| |预付账款|14|8|9|11| |其他应收款|40|102|114|128| |存货|995|535|580|651| |其他流动资产|2200|2201|2201|2201| |流动资产总计|5058|5067|5393|5809| |长期股权投资|0|0|0|0| |固定资产|849|893|1068|1272| |在建工程|321|368|364|311| |无形资产|773|702|639|571| |长期待摊费用|37|50|69|93| |其他非流动资产|1362|1358|1345|1331| |非流动资产合计|3343|3371|3485|3577| |资产总计|8401|8438|8878|9386| |短期借款|0|0|0|0| |应付票据及账款|358|190|207|232| |其他流动负债|393|255|277|311| |流动负债合计|750|446|484|543| |长期借款|7|6|5|4| |其他非流动负债|156|156|156|156| |非流动负债合计|163|162|161|160| |负债合计|913|607|645|703| |股本|504|504|504|504| |资本公积|4063|4063|4063|4063| |留存收益|2920|3250|3638|4071| |归属母公司权益|7487|7817|8205|8638| |少数股东权益|1|13|28|45| |股东权益合计|7488|7831|8233|8683| |负债和股东权益合计|8401|8438|8878|9386|[8] 利润表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|1735|1917|2154|2408| |营业成本|613|617|669|751| |税金及附加|18|17|19|21| |销售费用|420|460|506|566| |管理费用|187|150|168|185| |研发费用|67|54|60|65| |财务费用|-26|-5|-7|-7| |资产减值损失|-84|-19|-22|-24| |信用减值损失|-7|-4|-5|-5| |其他经营损益|0|0|0|0| |投资收益|13|15|15|15| |公允价值变动损益|66|0|0|0| |资产处置收益|-1|0|0|0| |其他收益|35|10|10|10| |营业利润|477|628|737|823| |营业外收入|7|5|5|5| |营业外支出|6|6|6|6| |其他非经营损益|0|0|0|0| |利润总额|478|627|736|823| |所得税|81|100|118|132| |净利润|397|527|619|691| |少数股东损益|0|13|15|17| |归属母公司股东净利润|397|514|604|675| |EPS(元)|0.79|1.02|1.20|1.34|[8] 现金流量表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |税后经营利润|397|506|598|670| |折旧与摊销|117|211|237|267| |投资性现金净流量|-648|-229|-340|-348| |筹资性现金净流量|-303|-180|-210|-235| |现金流量净额|-651|536|220|279| |经营性现金净流量|300|945|769|862|[8] 主要财务比率 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营收增长率|-34.58%|10.52%|12.34%|11.78%| |营业利润增长率|34.35%|31.53%|17.38%|11.72%| |归母净利润增长率|67.18%|29.56%|17.39%|11.73%| |经营现金流增长率|-53.29%|215.17%|-18.54%|12.04%| |毛利率|64.65%|67.84%|68.92%|68.82%| |净利率|22.86%|27.48%|28.72%|28.71%| |ROE|5.30%|6.58%|7.36%|7.81%| |P/B|1.85|1.78|1.69|1.61| |股息率|0.58%|1.33%|1.56%|1.74%| |EV/EBITDA|22|13|11|9| |ROA|4.73%|6.10%|6.80%|7.19%| |ROIC|10.40%|11.56%|13.96%|14.71%| |P/E|34.96|26.98|22.98|20.57| |P/S|8.00|7.24|6.44|5.76|[8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 安踏体育作为我国运动鞋服龙头公司，深耕行业多年形成竞争壁垒，通过多品牌运营等方式稳固发展，且具备海外扩张预期，增长空间较大，持续看好公司多品牌运营下主品牌及 FILA 贡献运营稳定性以及户外赛道贡献运营成长性，叠加规模化下费率可控且具备海外扩张预期，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025 年 03 月 21 日收盘价 89.15 港元，一年内最高/最低 107.50/65.55 港元，总市值 250,263.05 百万港元，流通市值 250,263.05 百万港元，资产负债率 40.74% [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|62661.00|16.37%|10236.00|34.86%|3.69|19.89%|22.58| |2024|70826.00|13.03%|15596.00|52.36%|5.55|25.27%|15.01| |2025E|78944.69|11.46%|13500.18|-13.44%|4.81|17.93%|17.33| |2026E|87795.88|11.21%|15561.49|15.27%|5.54|17.12%|15.03| |2027E|96556.82|9.98%|17149.99|10.21%|6.11|15.87%|13.64|[6] 投资要点 - 集团营收同增 13.6%，首次突破 700 亿元，2024 全年实现营收 708.26 亿元，同比+13.6%，实现毛利润 440.32 亿元，同比+12.8%，实现归母净利润 155.96 亿元，同比+52.4%，若剔除 Amer Sports 上市及配售事宜影响则实现归母净利润 117.29 亿元，同比+7.1%；2024 年公司毛利率及归母净利率分别为 62.2%/22.0%，较 2023 年分别-0.4pct/+5.6pct [7] - 多品牌战略持续助力集团业绩稳增长，主品牌高质量增长，2024 全年实现营收 335.2 亿元，同比+10.6%，毛利率为 54.5%，同比下降 0.4pct；FILA 稳增长，2024 全年实现营收 266.3 亿元，同比+6.1%，毛利率小幅下滑；高端户外品牌持续高增长，以 DESCENTE 及 KOLON SPORT 为代表的所有其他品牌营收达 106.8 亿元，同比+53.7% [7] - 线上及海外渠道有望持续为集团增长赋能，2024 年公司线上业务营收绝对值同比+21.8%，营收占比提升 2.3pct 至 35.1%；公司向海外扩张的趋势逐步加强，截至 2024 年 12 月 31 日，安踏/FILA/DESCENTE 分别拥有海外店铺数 216 家/23 家/4 家 [7] 附录：财务预测摘要 - 损益表、资产负债表、现金流量表等多方面财务数据预测，涵盖营业收入、营业成本、毛利等项目及对应增长率、利润率等指标 [8]

报告行业投资评级 - 看好（首次）[4] 报告的核心观点 - 《提振消费专项行动方案》发布，多项举措提升消费能力，有望从供需两端高效促进内需发展，推动中国消费行业高质量发展 [4] 根据相关目录分别进行总结 板块表现 - 无相关内容 《提振消费专项行动方案》解读 - 促消费政策从多维度全方位提升居民消费意愿，在需求端加大政策力度，着力助居民增收减负 [4] - 从减负角度，提高育儿补贴，削减育儿成本，提升家庭消费能力；针对老年人和年轻人分别提供不同惠民政策，推动消费供给侧释放 [4] - 中央财政设立专项奖补资金，助力重点城市开展消费新业态试点，支持重点消费城市拓展高品质消费供给 [4] - 央行加大对新消费场景的支持力度，促进对应行业新产品、新服务的消费需求，推动新兴消费行业高质量发展 [4] - 从保障民生入手，通过降低失业和工伤保险费率、推出稳岗扩岗贷款、适度提高中小微企业贷款额等方式助力企业发展，保障居民就业，扩大招聘需求 [4]