报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 网易云音乐首季毛利率优化超预期，上调今明两年经调整净利润6%及9%，至19.3亿及22亿元人民币 [1] - 基于SOTP估值，上调目标价30%，由184港元升至240港元 [1] - 展望2025年，继续看好集团在线音乐中会员订阅延续的稳健势头，预计在线音乐收入同比增15%，会员收入订阅同比增16% [1] - 预计ARPPU短期稳定，高端会员增加的积极影响或被学生会员占比提升所抵销 [1] - 非会员业务方面，料今年收入同比增11% [1] - 社交收入方面，利润或基本持稳 [1]

核心观点 - 2025年医药行业有望成为关键转折之年，2H25板块行情稳中向好，可把握创新+高增长两条主线；百度短期利润承压，但云及自动驾驶有机会；蔚来汽车销量回升和降本2季度边际改善，股价有短期反弹机会；先声药业多项数据公布于ASCO大会，产品销售及出海潜力提升 [1][3][6][7] 医药行业 整体展望 - 2025年政策短期扰动基本出清，更多利好政策有望落地；行业未来两年盈利高增长确定性强，短期盈利预测逐步上修；创新药出海热潮延续 [1] 细分领域 - **创新药**：预计头部生物科技企业将集中迎来盈亏平衡转折点，推荐康方生物、荣昌生物、科伦博泰 [1] - **处方药**：港股龙头收入/净利润有望重回/稳定双位数增速，推荐先声药业 [2] - **CXO**：1Q25A股龙头CXO业绩已开启反弹通道，推荐药明合联和金斯瑞 [2] - **民营医院**：推荐固生堂和海吉亚医疗，关注锦欣生殖 [2] 百度 - 预计2025年百度核心收入/运营利润分别同比+2%/-20%，受搜索广告收入下降影响较大，部分被AI云及新业务表现抵消，维持目标价99美元/96港元，建议关注云收入增长持续性及Robotaxi全球化推广进程 [3] 蔚来汽车 - 1季度汽车收入99亿元，低于市场预期，净亏损67.50亿元，同比增长30.2%；计划2季度交付7.2万 - 7.5万辆；认为1季度业绩低于预期不意外，关注边际改善可持续性和降本效果，目前2025年市销率为0.58倍，股价有短期反弹机会 [6] 先声药业 临床数据 - ASCO 2025大会上，肿瘤管线多项研究获展示，苏维西塔单抗治疗铂耐药卵巢癌III期研究的OS最终分析，该适应症预计年内获批；SIM0270 + 哌柏西利治疗二线级以上ER+/HER - 乳腺癌的Ib期研究结果良好，正在开展III期研究评估SIM0270 + 依维莫司治疗疗效 [7] 出海预期 - 看好短期内达成更多出海交易的潜力，上调2025 - 27年净利润预测6 - 11%，上调DCF目标价至14.3港元 [7][8] 市场数据 全球主要指数 - 恒指收盘价23,654，升0.59%，年初至今升16.75%；国指收盘价8,577，升0.67%，年初至今升17.65%等 [4] 主要商品及外汇价格 - 布兰特收盘价65.61，三个月升跌 - 7.62%，年初至今升跌 - 12.03%；期金收盘价3,350.20，三个月升15.14，年初至今升27.42等 [4] 恒指技术走势 - 恒生指数23,654.03，50天平均线22,867.95，200天平均线21,627.57等 [4] 恒生指数成份股 - 展示长和实业、中电控股等公司的收盘价、市值、股价升跌、市盈率、股息率等信息 [10] 国企指数成份股 - 展示吉利汽车、中信股份等公司的收盘价、市值、股价升跌、市盈率、股息率等信息 [11]

报告公司投资评级 - 买入 [2][9] 报告的核心观点 - 1季度汽车收入低于预期，净亏损同比扩大，但销量指引好于预期，6月环比改善 [6] - 2季度销量、毛利率、亏损或迎来边际改善，公司对4季度预期乐观，核心在于降本力度 [6] - 维持买入评级，1季度业绩低于预期不意外，未来关注边际改善可持续性和降本效果，当前市销率显示下行空间有限，边际改善将带来短期反弹机会 [6] 股份资料 - 52周高位为59.15港元，52周低位为24.50港元，市值为107,087.83百万港元，日均成交量为5.50百万，年初至今变化为-20.98%，200天平均价为33.26港元 [4] 财务数据一览 损益表 - 2023 - 2027E年收入分别为55,618、65,732、84,681、92,670、95,526百万元人民币，同比增长分别为12.9%、18.2%、28.8%、9.4%、3.1% [5][10] - 2023 - 2027E年净利润分别为-20,844、-22,310、-15,325、-13,470、-13,239百万元人民币，同比增长分别为40.5%、-11.4%、-31.3%、-12.1%、-1.7% [5][10] 资产负债简表 - 2023 - 2027E年总资产分别为117,383、107,605、106,953、111,391、113,823百万元人民币 [10] - 2023 - 2027E年总负债分别为87,787、94,098、108,835、126,798、142,522百万元人民币 [10] 现金流量表 - 2023 - 2027E年经营活动现金流分别为-1,382、-13,732、-4,312、2,482、385百万元人民币 [11] - 2023 - 2027E年投资活动现金流分别为-10,885、-1,487、-6,172、-6,738、-7,190百万元人民币 [11] - 2023 - 2027E年融资活动现金流分别为27,663、-4,073、4,398、5,578、7,095百万元人民币 [11] 财务比率 - 2023 - 2027E年毛利率分别为5.5%、9.9%、11.4%、11.7%、11.6% [11] - 2023 - 2027E年净利率分别为-37.5%、-33.9%、-18.1%、-14.5%、-13.9% [11] 行业覆盖公司情况 - 交银国际覆盖汽车行业多家公司，包括中创新航、宁德时代、蔚来汽车等，多数公司评级为买入，部分为中性 [9] - 蔚来汽车收盘价为27.50港元，目标价为48.96港元，潜在涨幅为78.0% [1][9]

报告公司投资评级 - 买入 [6][10] 报告的核心观点 - 公司在国际学术会议公布苏维西塔单抗、口服 SERD、多款 ADC 等潜在重磅产品优异数据，带动更多出海交易、提升产品上市后医患认可度、加速公司创新平台价值验证，上调目标价至 14.3 港元 [2] - 基于临床数据，对公司创新药 BD 出海潜力和经 POS 调整销售潜力更乐观，调高相关产品收入预测和潜在合作收入预测，上调 2025 - 27 年净利润预测 6 - 11% [6] 根据相关目录分别进行总结 财务模型更新 - 先声药业收盘价 12.20 港元，目标价 14.30 港元，潜在涨幅 17.2% [1] 盈利预测变动 - 2025 - 2027 年营业收入新预测分别为 77.37 亿、90.28 亿、103.11 亿元，较前预测变动 1%、4%、6% [5] - 2025 - 2027 年毛利润新预测分别为 62.67 亿、73.58 亿、84.24 亿元，较前预测变动 2%、4%、6% [5] - 2025 - 2027 年毛利率新预测分别为 81.0%、81.5%、81.7%，较前预测提升 1.7ppt、1.7ppt、1.7ppt [5] - 2025 - 2027 年经调整归母净利润新预测分别为 12.91 亿、16.19 亿、19.65 亿元，较前预测变动 6%、9%、11% [5] - 2025 - 2027 年经调整归母净利率新预测分别为 16.7%、17.9%、19.1%，较前预测提升 0.7ppt、0.8ppt、0.8ppt [5] 个股评级 - ASCO 2025 大会公司肿瘤管线 18 项研究获展示，苏维西塔单抗治疗铂耐药卵巢癌 III 期研究 OS 最终分析结果优，预计年内获批，验证其 me - better 潜质 [6] - SIM0270 + 哌柏西利治疗二线级以上 ER + /HER - 乳腺癌 Ib 期研究结果好，公司正开展 III 期研究评估 SIM0270 + 依维莫司疗效 [6] - 4 月 AACR 大会公布多款早期/临床前 ADC 初步数据，看好短期内达成更多出海交易潜力，关注 CDH6、CDH17 靶点 [6] - 基于临床数据，对创新药 BD 出海和经 POS 调整销售潜力更乐观，调高相关收入预测和达利雷生销售收入预测，上调利润率预测 [6] 财务数据 损益表 - 2023 - 2027E 收入分别为 66.08 亿、66.35 亿、77.37 亿、90.28 亿、103.11 亿元 [11] - 2023 - 2027E 毛利分别为 49.84 亿、53.25 亿、62.67 亿、73.58 亿、84.24 亿元 [11] - 2023 - 2027E 经营利润分别为 7.12 亿、8.48 亿、14.68 亿、18.88 亿、22.96 亿元 [11] - 2023 - 2027E 净利润分别为 7.15 亿、7.33 亿、12.53 亿、15.80 亿、19.27 亿元 [11] 资产负债简表 - 2023 - 2027E 总资产分别为 108.54 亿、115.10 亿、129.56 亿、147.16 亿、167.97 亿元 [11] - 2023 - 2027E 总负债分别为 36.31 亿、44.42 亿、46.35 亿、48.15 亿、49.69 亿元 [11] - 2023 - 2027E 股东权益分别为 72.23 亿、70.68 亿、83.21 亿、99.01 亿、118.28 亿元 [11] 现金流量表 - 2023 - 2027E 经营活动现金流分别为 1.51 亿、13.91 亿、15.24 亿、17.62 亿、21.03 亿元 [12] - 2023 - 2027E 投资活动现金流分别为 10.88 亿、 - 10.50 亿、 - 5.00 亿、 - 5.20 亿、 - 5.41 亿元 [12] - 2023 - 2027E 融资活动现金流分别为 - 8.95 亿、 - 4.07 亿、0、0、0 亿元 [12] 财务比率 - 2023 - 2027E 毛利率分别为 75.4%、80.2%、81.0%、81.5%、81.7% [12] - 2023 - 2027E ROA 分别为 6.6%、6.4%、9.7%、10.7%、11.5% [12] - 2023 - 2027E ROE 分别为 9.9%、10.4%、15.1%、16.0%、16.3% [12] - 2023 - 2027E 流动比率分别为 2.1、2.0、2.3、2.7、3.1 [12]

报告公司投资评级 - 买入 [6][10] 报告的核心观点 - 先声药业在ASCO 2025大会公布多项重要临床数据，增强出海预期，上调2025 - 27年净利润预测6 - 11%，上调DCF目标价至14.3港元，维持行业重点推荐 [6] 各部分总结 财务模型更新 - 先声药业收盘价12.20港元，目标价14.30港元，潜在涨幅17.2% [1] 股份资料 - 52周高位12.84港元，52周低位5.19港元，市值30,333.10百万港元，日均成交量25.57百万，年初至今变化71.83%，200天平均价7.81港元 [4] 盈利预测变动 - 2025 - 2027年营业收入新预测分别为7,737、9,028、10,311百万元人民币，较前预测变动1%、4%、6% [5] - 2025 - 2027年毛利润新预测分别为6,267、7,358、8,424百万元人民币，较前预测变动2%、4%、6% [5] - 2025 - 2027年毛利率新预测分别为81.0%、81.5%、81.7%，较前预测提升1.7ppt [5] - 2025 - 2027年经调整归母净利润新预测分别为1,291、1,619、1,965百万元人民币，较前预测变动6%、9%、11% [5] - 2025 - 2027年经调整归母净利率新预测分别为16.7%、17.9%、19.1%，较前预测提升0.7 - 0.8ppt [5] 个股评级 - ASCO 2025大会上先声药业肿瘤管线18项研究获展示，苏维西塔单抗治疗铂耐药卵巢癌III期研究有积极结果，预计年内获批 [6] - SIM0270 + 哌柏西利治疗二线级以上ER + /HER - 乳腺癌Ib期研究结果良好，公司开展相关III期研究 [6] - 公司曾公布多款早期/临床前ADC初步数据，看好短期内达成更多出海交易潜力 [6] - 基于临床数据，上调公司创新药BD出海和销售潜力预期，调高相关收入和利润率预测 [6] DCF估值模型 - 2025 - 2033年自由现金流现值11,823百万元人民币，终值现值18,581百万元人民币，企业价值30,404百万元人民币 [7] - 股权价值32,312百万元人民币（35,543百万港元），股份数量2,486百万，每股价值14.30港元 [7] 财务数据 损益表 - 2023 - 2027年收入分别为6,608、6,635、7,737、9,028、10,311百万元人民币 [11] - 2023 - 2027年毛利分别为4,984、5,325、6,267、7,358、8,424百万元人民币 [11] - 2023 - 2027年净利润分别为715、733、1,253、1,580、1,927百万元人民币 [11] 资产负债简表 - 2023 - 2027年总资产分别为10,854、11,510、12,956、14,716、16,797百万元人民币 [11] - 2023 - 2027年总负债分别为3,631、4,442、4,635、4,815、4,969百万元人民币 [11] - 2023 - 2027年股东权益分别为7,223、7,068、8,321、9,901、11,828百万元人民币 [11] 现金流量表 - 2023 - 2027年经营活动现金流分别为151、1,391、1,524、1,762、2,103百万元人民币 [12] - 2023 - 2027年投资活动现金流分别为1,088、 - 1,050、 - 500、 - 520、 - 541百万元人民币 [12] - 2023 - 2027年融资活动现金流分别为 - 895、 - 407、0、0、0百万元人民币 [12] 财务比率 - 2023 - 2027年毛利率分别为75.4%、80.2%、81.0%、81.5%、81.7% [12] - 2023 - 2027年ROA分别为6.6%、6.4%、9.7%、10.7%、11.5% [12] - 2023 - 2027年ROE分别为9.9%、10.4%、15.1%、16.0%、16.3% [12]

报告公司投资评级 - 交银国际对百度维持“买入”评级，目标价99美元/96港元（9888 HK），潜在涨幅19.2% [1][11] 报告的核心观点 - 2025年百度核心收入/运营利润预计分别同比+2%/-20%，受搜索广告收入下降影响大，部分被AI云（预计同比增30%）及新业务表现抵消，利润影响或大于收入影响 [1] - 广告对公司收入贡献降至60%左右，云及自动驾驶站位领先，有机会扭转公司估值逻辑，建议关注云收入增长持续性及Robotaxi全球化推广进程 [1] 各部分总结 盈利预测变动 - 2025 - 2027年营业收入预测无变动，增速分别为1.8%、5.4%、5.7% [2] - 2025年毛利润、经调整运营利润、经调整净利润预测较前预测分别下降1.6%、7.1%、7.4% [2] - 2025年毛利率、经调整运营利润率、经调整净利率预测较前预测分别下降0.8ppts、1.2ppts、1.1ppts [2] 搜索广告业务 - 2025年1季度百度搜索广告收入同比下降6%，预计2 - 3季度同比下降11%/12%，4季度下降幅度或缓和但有不确定性，全年广告收入预计同比下降9%至660亿元 [5] - 1季度AI智能体收入占核心广告收入9%，付费广告主达3万，预计未来几个季度智能体形式收入贡献将提升 [5] 利润影响 - 广告业务运营利润率高于其他业务，广告收入负面影响加大模型投入、AI搜索额外算力成本及结构性利润压力，预计2季度百度核心业务营运利润率降至14.8%（原约18%），2025年营运利润率较前预测降1.4ppts至17.8% [5] 财务数据 - 2023 - 2027年收入分别为134,598、133,125、135,508、142,792、150,953百万元人民币 [12] - 2023 - 2027年毛利分别为69,567、67,023、63,858、69,612、75,293百万元人民币 [12] - 2023 - 2027年Non - GAAP标准下经营利润分别为28,433、26,234、20,542、23,959、26,142百万元人民币 [12] 现金流量及财务比率 - 2023 - 2027年经营活动现金流分别为36,615、21,234、25,134、27,869、25,644百万元人民币 [13] - 2023 - 2027年投资活动现金流分别为 - 50,397、 - 8,555、 - 6,439、 - 8,739、 - 9,671百万元人民币 [13] - 2023 - 2027年融资活动现金流分别为 - 14,162、 - 13,759、 - 10,330、 - 10,418、 - 10,439百万元人民币 [13] - 2023 - 2027年Non - GAAP标准下净利率分别为21.4%、20.3%、14.4%、16.0%、16.4% [13]

报告公司投资评级 - 百度评级为买入，收盘价83.06美元，目标价99美元，潜在涨幅19.2% [1][11] 报告的核心观点 - 更新百度财务预测，预计2025年百度核心收入/运营利润分别同比+2%/-20%，受搜索广告收入下降影响大，部分被AI云及新业务表现抵消，利润影响或大于收入影响 [1] - 基于SOTP估值，按百度云2025年3倍市销率，搜索广告业务8倍市盈率，维持目标价99美元/96港元（9888 HK/买入） [1] - 广告对公司收入贡献降至60%左右，云及自动驾驶站位领先，有机会扭转公司估值逻辑，建议关注云收入增长持续性及Robotaxi全球化推广进程 [1] 盈利预测变动 营收 - 2025 - 2027年营业收入新预测与前预测均无变动，增速分别为1.8%、5.4%、5.7% [2] - 百度核心、爱奇艺各年营收预测无变动 [2] 利润 - 2025年毛利润新预测638.58亿元，较前预测降1.6%，毛利率降0.8ppts；经调整运营利润降7.1%，利润率降1.2ppts [2] - 2025年百度核心运营利润降7.5%，运营利润率降1.4ppts；经调整净利润降7.4%，净利率降1.1ppts [2] 搜索广告业务情况 收入 - 2025年1季度百度搜索广告收入同比降6%，4月AI搜索内容占比达35%（1月为22%），预计很快超50%，影响传统搜索广告收入 [5] - 预计2 - 3季度搜索广告收入同比降11%/12%，4季度下降幅度或缓和但有不确定性，2025年全年广告收入同比降9%至660亿元 [5] 应对措施 - 未来百度将在不影响用户体验下，探索AI搜索结果展现形式，通过新形态变现方式提升收入 [5] - 1季度AI智能体收入占核心广告收入9%，付费广告主达3万，预计未来几个季度智能体收入贡献提升 [5] 利润影响 - 广告业务运营利润率高于其他业务，广告收入负面影响加大模型投入、算力成本及结构性利润压力 [5] - 预计2季度百度核心业务营运利润率降至14.8%（原约18%），2025年营运利润率较前预测降1.4ppts至17.8% [5] 财务数据 损益表 - 2025 - 2027年收入分别为1355.08亿、1427.92亿、1509.53亿元，Non - GAAP标准下经营利润分别为205.42亿、239.59亿、261.42亿元 [12] - 2025 - 2027年净利润分别为249.19亿、273.93亿、291.94亿元，Non - GAAP标准净利润分别为194.61亿、228.04亿、247.79亿元 [12] 资产负债简表 - 2025 - 2027年现金及现金等价物分别为444.45亿、527.57亿、578.91亿元，总资产分别为4674.04亿、4892.56亿、5198.22亿元 [12] - 2025 - 2027年总负债分别为1528.68亿、1458.57亿、1448.69亿元，总权益分别为3145.35亿、3434.00亿、3749.53亿元 [12] 现金流量表 - 2025 - 2027年经营活动现金流分别为251.34亿、278.69亿、256.44亿元，投资活动现金流分别为 - 64.39亿、 - 87.39亿、 - 96.71亿元 [13] - 2025 - 2027年融资活动现金流分别为 - 103.30亿、 - 104.18亿、 - 104.39亿元，年末现金分别为444.45亿、527.57亿、578.91亿元 [13] 财务比率 - 2025 - 2027年Non - GAAP标准下经营利润率分别为15.2%、16.8%、17.3%，净利率分别为14.4%、16.0%、16.4% [13] - 2025 - 2027年ROA分别为5.6%、5.7%、5.8%，ROE分别为8.9%、8.9%、8.6%，ROIC分别为4.3%、5.0%、5.1% [13]

交银国际研究 行业剖析 2025 下半年展望：把握高股息主线，守正出奇 行业与大盘一年趋势图 资料来源 : FactSet 11/23 3/24 7/24 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 行业表现 恒生指数 万丽, CFA, FRM wanli@bocomgroup.com (86) 10 8393 5331 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2025 年 6 月 3 日 估值概要 资料来源： 金融行业 FactSet( 未评级为一致预测 ) 、交银国际预测 ( 覆盖公司 ) 我们预计高股息策略的支撑因素进一步强化，建议把握高股息主线。我们 认为支撑高股息策略的核心因素仍然成立。特朗普政府的关税政策及其高 不确定性加剧了经济和资本市场波动，使高股息资产的吸引力进一步凸 显。从盈利预期来看，我们预计 2025 年证券行业（同比+20%）>银行业 （保持平稳）>保险行业（高基数上有小幅下降压力）。从 ...

报告行业投资评级 - 房地产行业评级为同步 [1] 报告的核心观点 - 中国内地房地产市场现“止跌回稳”信号，2025年住宅市场有望更稳定，预计一手房销售额8万亿 - 8.5万亿元，政策将延续收储、盘活存量土储等，偏好估值不高的国企/国企背景开发商等 [2] - 中国香港房地产市场虽受宏观不确定性影响，但关键因素现转机，预计2025下半年、2026年及2027年住宅价格分别增长3%、5%、5%，零售市场有挑战，办公楼市场待复苏，偏好零售房地产投资信托等 [2] 根据相关目录分别进行总结 中国内地房地产：市场初步止跌回稳 - 市场现“止跌回稳”信号，国家层面楼市支持政策落地，2025年前四个月全国新建商品房销售额27,035亿元，同比降3.2%，降幅收窄，东部地区是主力区域，库存压力集中在三四线城市，1季度300城住宅用地出让金同比增26.5% [2][5][6] - 市场展望方面，2025年住宅市场有望更稳定，预计总销售额约17万亿元，一手房8万亿 - 8.5万亿元，二手房份额将增大，一线城市成交量相对稳定，复苏势头较好 [8] - 政策落地促进市场回稳，房企温和复苏，国企领先，未来关注销售回暖可持续性，一线城市需求平稳，土储以一线及强二线/特大城市为主的开发商销售更有保证 [18][19] 2025年中国房地产市场投资与市场新趋势 - 政策方面，将延续收储政策，一线城市和主要二线城市政府或购商品住宅作社会住房；盘活存量土储，收回闲置土地重新划分用途；推进现房销售试点，稳定市场预期；微调住房金融政策，释放住房需求；发展住房租赁市场，增加有效供应 [27][28][29] - 行业竞争与发展模式上，企业竞争格局变化，行业集中度提高，房企多元化转型，房地产转向“好房子”竞争，产品与服务升级，存量房改造更新可带动消费、提升城市品质 [29] - 投资建议为关注国有企业或大股东为国企的开发商，以及少部分土地储备质量高的民企领头羊，维持对内地房地产偏好排序 [30] 中国香港房地产：房贷利率下行–“房贷比租化算” - 降息迎来拐点，虽受宏观不确定性影响，但人口反弹和利率下降等因素助市场稳定，住宅和零售租金价格相对稳定，办公楼待复苏 [35] - 住宅方面，价格和租赁市场分化，预计2025年租金上涨2 - 3%，部分地区涨5%+，HIBOR下跌降低购房成本，预计未来三年住宅价格稳健增长 [36][40][41] - 零售方面，电商包邮冲击本地实体零售，2025年前三月零售销售货值同比降6.9%，但北上出行放缓、游客量增加部分缓解压力，预计整体零售租金温和回升 [42][47][50] - 办公楼市场仍充满挑战，空置率处高位但开始下降，新项目租赁进度分化，预计2025年中央商务区租金下降3 - 5%，2026年或止跌 [52][53][65] 投资建议 - 对中国香港房地产行业审慎乐观，不同子版块分化，看好住宅和零售，办公楼待复苏，偏好零售房地产投资信托等，首选领展（823 HK/买入） [66] 选股建议：领展（823 HK/买入） - 领展是亚洲最大房地产信托基金，预测派息收益率约6.6%，与美债收益率差大，利率下行助降利息支出，房地产信托或入港股通提升估值 [67]

报告核心观点 - 金融行业预计高股息策略支撑因素强化，建议把握高股息主线，优先考虑高股息属性，适当配置非银板块中估值偏低、兼具弹性的稳健型标的[1] - 内地房地产行业显现“止跌回稳”迹象，香港房地产市场关键利好因素显现，不同板块表现有别，给出相应投资建议[3][6] - 网易云音乐和腾讯音乐分别在毛利率优化和版权合作上有亮点，预计收入增长，上调目标价并维持买入评级[7][9] 金融行业 行业整体 - 预计高股息策略支撑因素强化，特朗普政府关税政策及不确定性加剧经济和资本市场波动，凸显高股息资产吸引力[1] - 2025年盈利预期证券行业（同比+20%）>银行业（保持平稳）>保险行业（高基数上有小幅下降压力）[1] 保险行业 - 资产、负债表现分化，当前估值兼具防御性与弹性[2] - 推荐平安（2318 HK/买入）、太保（2601 HK/买入）和中国财险（2328 HK/买入）[2] 银行业 - 拨备贡献盈利分化，高股息策略驱动因素强化[2] - 建议关注拨备仍有释放空间的标的，关注国有行和招行（3968 HK/未评级）[2] 证券行业 - 2025年盈利趋势向好，估值处于偏低水平[2] - 推荐业务结构均衡的头部券商，维持中信证券（6030 HK）和华泰证券（6886 HK）买入评级[2] 房地产行业 内地市场 - 2025年前四个月全国新建商品房销售额达27,035亿元，同比降幅收窄至3.2%，住宅市场有望在2025年趋于稳定，预计全年新房销售额在8万亿至8.5万亿元[3] - 政策层面下半年可能延续收储政策、盘活存量土地、支持现房销售、微调住房金融政策及推动租赁市场发展[3] - 投资建议优先推荐估值较低的国企背景开发商，其次为拥有一、二线城市土储的民营龙头，其他民企开发商排名最后[3] 香港市场 - 2025年面临宏观不确定性，但人口回升、HIBOR大幅下降有望稳定住宅市场，预计2025下半年至2027年住宅价格分别增长3%、5%和5%[6] - 零售板块因消费习惯变化承压，但北上消费趋势缓解租金压力，整体调整温和[6] - 办公楼市因空置率高位及新项目落成，反弹空间有限，需谨慎观望[6] - 投资建议降息及HIBOR下行将成为未来12 - 18个月潜在催化剂，推动本地收租股及REITs估值提升，短期港股通可能纳入REITs促进行业重估，行业偏好排序为零售REITs > 低负债住宅开发商 > 零售物业持有者 > 办公楼业务占比高的REITs/开发商，领展（823 HK）为首选标的[6] 在线音乐行业 网易云音乐 - 基于成本费用端优化快于预期，上调2025/26年经调整净利润6%/9%，基于SOTP估值上调未来12个月目标价至240港元（原184港元），维持买入[7] - 2025年1季度收入18.6亿元，同比降8%，毛利率36.7%，同比提升3.7个百分点，较2024年下半年提升4.4个百分点，好于预期[7] - 预计在线音乐收入同比增15%，其中会员订阅收入或增16%，受会员规模扩张拉动，ARPPU短期基本持稳，长期有提升空间；非会员业务收入同比增11%，广告收入增速或放缓[8] 腾讯音乐 - 基本维持2025/26年经调整净利润预期，基于SOTP估值上调未来12个月目标价至19美元/74港元（1698 HK），维持买入[9] - 推进与版权方多元化合作，交易完成后对SM娱乐持股9.38%，成为仅次于Kakao的第二大股东，拓展版权以外合作[10] - 预计音乐订阅收入稳健增长，2025年增16%，其中会员同比增6%，月ARPPU同比增10%，受益于减促及SVIP占比提升；预计非订阅收入增速快于订阅，2025年或增18%[10] 市场数据 全球主要指数 - 恒指收盘价23,512，升跌1.52%，年初至今升跌16.06%；国指收盘价8,520，升跌1.92%，年初至今升跌16.87%等[4] 主要商品及外汇价格 - 布兰特收盘价64.68，三个月升跌 - 9.69%，年初至今升跌 - 13.27%；期金收盘价3,370.60，三个月升跌16.62%，年初至今升跌28.20%等[4] 基点变动 - HIBOR为4.58，三个月和六个月基点变动均为0.00[4] 恒指技术走势 - 恒生指数23,512.49，50天平均线22,799.58，200天平均线21,612.10，14天强弱指数56.54，沽空28,821百万港元[4] 美国10年债息 - yield为4.46 7.37 5.36[5] 经济数据 - 美国本周公布多项经济数据，如6月2日制造业采购经理人指数（5月份）市场预期52.30，上次数据50.20等；中国本周暂无对应数据公布[11] 恒生指数成份股和国企指数成份股 - 列出恒生指数成份股和国企指数成份股的公司名称、股票代码、收盘价、市值、股价升跌、市盈率、股息率、市账率等信息[12][13]