行业投资评级 - 报告对医药行业的投资评级为“领先” [1] 核心观点 - 中国药企在2025年欧洲肿瘤内科学会（ESMO 2025）大会上表现突出，共有23项研究成果入选最新突破摘要（LBA），彰显了其在全球肿瘤药物研发领域的科研实力和学术影响力 [4][5] - 随着2025年四季度行业催化剂增多（如各项学术大会、利好政策落地），医药行业行情有望重启 [4] - 建议关注创新药和CXO等细分方向，特别是管线价值明确、性价比较高的创新药标的以及受益于下游高景气度和融资边际回暖的CXO细分赛道龙头 [4] 行情回顾与市场表现 - 本周（2025年10月14日至10月21日）恒生指数上涨2.3%，恒生医疗保健指数上涨2.0%，在12个指数行业中排名第5位，跑输大市 [4][7] - 子行业表现方面，CXO涨幅最大（+4.5%），其次为互联网医药（+3.4%）、生物药（+3.3%）、处方药（+3.0%）、医院（+2.5%）、流通（+1.9%）、中药（+1.6%），器械涨幅最小（+0.7%） [4][7] - 个股方面，涨幅前三为药捷安康-B（+53.0%）、君圣泰医药-B（+17.8%）、春立医疗（+16.1%）；跌幅前三为三叶草生物-B（-25.5%）、永泰生物-B（-17.6%）、宜明昂科-B（-12.4%） [7] 板块估值水平 - 港股医疗保健行业各子板块市盈率TTM分别为：互联网医药板块48.4倍、处方药板块28.9倍、CXO板块27.5倍、器械板块18.5倍、生物药板块13.0倍、中药板块10.5倍、医院板块8.7倍、流通板块7.4倍 [16] 机构持仓动态 - 10月以来，内资通过港股通持有医药股的比例小幅下降，截至10月21日为22.1%，较9月末减少0.3个百分点；配置比例下降0.7个百分点至6.1% [34] - 外资持仓从年中起亦呈现回落态势，截至10月21日持股比例为38.6%，较9月末降低0.3个百分点；配置比例下降0.3个百分点至5.0% [34] - 本周内外资均重点加仓管线价值明确、性价比较高的创新药标的，如映恩生物（内资持股比例提升9.0个百分点至16.8%）、康诺亚、君实生物、宜明昂科（外资持股比例提升3.9个百分点至20.7%）等 [38][39][40] - 内资还加仓服务类标的，包括潜在受益于降息的CXO企业和“AI+医疗”概念相关标的，如晶泰控股（持股比例上升2.0个百分点至42.8%）、医渡科技和脑动极光 [38][39] ESMO大会重点公司数据读出 - 康方生物：公布抗PD-1/VEGF依沃西单抗III期HARMONi-6研究结果，依沃西联合治疗组中位PFS为11.1个月，显著优于对照组的6.9个月（HR 0.60），成为首个在一线肺鳞癌中头对头战胜PD-1的创新疗法，新适应症上市申请已于2025年7月获CDE受理 [5] - 荣昌生物：公布HER2 ADC维迪西妥单抗III期RC48-C016研究结果，联合治疗组中位PFS为13.1个月，优于化疗组的6.5个月（HR=0.36）；中位OS为31.5个月，优于化疗组的16.9个月（HR=0.54），已于7月在中国提交新适应症上市申请 [5] - 科伦博泰：公布芦康沙妥珠（Sac-TMT）的III期OptiTROP-Lung04研究结果，治疗组中位PFS为8.3个月，优于对照组的4.2个月（HR=0.49）；中位OS尚未达到，优于对照组的17.4个月（HR=0.60） [5] - 康宁杰瑞/石药集团：公布HER2双抗KN026的III期KC-WISE研究期中分析结果，安尼妥单抗组中位PFS为7.1个月，优于对照组的2.7个月（疾病进展或死亡风险降低75%）；中位OS为19.6个月，优于对照组的11.5个月（死亡风险降低71%），NMPA已于9月受理其上市申请 [6] 重点覆盖公司投资观点 - 创新药方向：三生制药、德琪医药短期催化剂丰富、估值仍未反映核心大单品价值；先声药业、和黄医药、传奇生物被明显低估、长期成长逻辑清晰 [4] - CXO方向：推荐受益于下游高景气度和融资边际回暖的细分赛道龙头，如药明合联 [4] - 报告覆盖的公司中，多数获得“买入”评级，部分公司目标价较当前股价有显著上行空间，例如康方生物（潜在涨幅57.1%）、德琪医药（潜在涨幅73.9%）、传奇生物（潜在涨幅125.2%）等 [3][45]

百度 (BIDU US) 投资观点 - 预计下半年广告业务将触底，云业务及自动驾驶业务的价值重估进程已开启，维持买入评级 [1] - 微调百度核心业务财务预测，2025-27年收入预测下调约2-3%，调整后运营利润下调约5-13% [1] - 基于AI转型调整估值逻辑，采用SOTP估值法，给予百度云+AI工具2026年7倍市销率，自动驾驶业务15倍市销率，目标价上调至147美元（原99美元），潜在涨幅+23.4% [1] - 公司股价较此前对云及自动驾驶增长曲线的价值判断已上涨30%，但长期估值提升机会仍存 [1] 信达生物 (1801 HK) 业务合作与财务影响 - 达成超百亿美元BD交易，与武田制药达成全球战略合作，涉及临床后期候选药物IBI363和IBI343，以及早期研发项目IBI3001的选择权 [2] - 交易条款包括共同开发IBI363并在美国共同商业化，授予武田IBI343在大中华区以外的独家权益，以及IBI3001在大中华区以外权益的独家选择权 [2] - 信达生物将获得12亿美元首付款（含1亿美元战略股权投资）及最高102亿美元的潜在里程碑付款，交易总金额最高可达114亿美元 [2] - 公司还将获得两候选药物在大中华区以外最高可达高十几百分比的梯度销售分成（除IBI363美国市场外） [2] - 武田在消化系统和消化道肿瘤领域布局深厚，与IBI363和IBI343的重点开发方向协同效应显著，有助于最大化产品全球商业化前景 [3] - 维持105港元目标价和买入评级，对2025-27年及长期盈利预测进行调整 [3] 科伦博泰生物 (6990 HK) 产品进展与估值 - III期OptiTROP-Lung04研究结果在ESMO 2025大会公布，Sac-TMT治疗EGFR突变耐药NSCLC中位PFS为8.3个月vs对照组4.2个月（HR=0.49），中位OS为NR vs 17.4个月（HR=0.60） [7] - 与Dato-DXd相比，Sac-TMT的口腔黏膜炎、眼表毒性和间质性肺炎发生率更低，血液学毒性发生率更高但临床管理更有经验 [7] - ADC产品矩阵在乳腺癌取得进展，Sac-TMT治疗二线及以上HR+/HER2-乳腺癌上市申请获CDE受理，HER2 ADC博度曲妥珠于10月首次获批上市用于2L+ HER2阳性乳腺癌 [8] - OptiTROP-Breast02研究中Sac-TMT达到PFS统计学优效，初步OS HR 0.33；KL166-III-06研究中博度曲妥珠头对头战胜T-DM1，显著延长中位PFS [8] - 上调2025-27年收入预测0-5%，DCF目标价上升至549港元，维持买入评级，潜在涨幅+16.6% [8] 泡泡玛特 (9992 HK) 业绩表现与估值 - 2025年3季度整体收入同比增245-250%，较上半年同比增204%进一步提速，增长动能强劲 [9] - 3季度中国内地市场收入同比增长185-190%（较上半年135%提升），海外市场增速达365-370%，其中亚太/美洲/欧洲及其他地区分别增170-175%/1265-1270%/735-740% [9] - 美洲市场表现亮眼，成为海外市场增长核心驱动，4季度销售旺季有望带动海外市场继续高速增长 [9] - 作为IP运营平台的变现能力得到验证，2026年将在IP矩阵深化、产品创新及海外市场拓张下高速成长 [10] - 上调2025-27年收入预测7-11%，利润预测上调7-12%，基于2026年30倍目标市盈率，目标价上调至401.60港元，潜在涨幅+60.4% [10] - 公司股价从8月高点下跌约25%，现价对应2026年预期市盈率19倍，估值吸引 [10] 全球市场与商品表现 - 恒生指数收盘25,782点，当日跌0.83%，年初至今升25.41%；国企指数收盘9,224点，当日跌0.85%，年初至今升26.53% [4] - 美股道指跌0.71%，标普500跌0.53%，纳指跌0.93%，年初至今分别升9.51%、13.90%、17.76% [4] - 主要商品布兰特原油收盘61.31美元，三个月跌10.68%，年初至今跌17.79%；期金收盘4,087.70美元，三个月升18.86%，年初至今升55.47% [5] - 美国10年期国债收益率3.95%，三个月跌8.97%，年初至今跌10.12% [5]

投资评级 - 报告对泡泡玛特(9992 HK)给予“买入”评级 [2] - 目标价为401.60港元，较当前收盘价250.40港元存在60.4%的潜在上涨空间 [1] 核心观点 - 公司增长动能持续强化，2025年第三季度整体收入同比增速达到245-250%，较上半年的204%进一步提速 [6] - 基于第三季度的强劲表现和第四季度传统零售旺季的催化，报告将2025-2027年的盈利预测上调7-12% [6][7] - 公司作为IP运营平台的变现能力得到验证，预计将在IP矩阵深化、产品创新和海外市场扩张的驱动下保持高速成长 [6][7] - 当前股价对应2026年预期市盈率约19倍，估值具有吸引力 [6] 财务表现与预测 - 2024年收入为130.38亿人民币，同比增长106.9%；净利润为31.25亿人民币，同比增长191.4% [5] - 预测2025年收入将大幅增长至358.99亿人民币，同比增长175.3%；净利润预计达到124.21亿人民币，同比增长296.7% [5][8] - 毛利率预计从2024年的66.8%提升至2025-2027年的70.8%-71.0% [8][11] - 净利润率预计从2024年的24.0%显著提升至2025-2027年的34.6%-35.1% [8][11] 分区域市场表现 - 2025年第三季度中国内地市场收入同比增长185-190%，线下渠道增长130-135%，线上渠道增长300-305% [6] - 2025年第三季度海外市场收入同比增速高达365-370%，其中美洲市场表现尤为亮眼，增速达到1265-1270% [6] - 预计到2025年，海外市场收入占比将首次超过中国内地，达到49%，并预计在2027年进一步提升至60% [10][12] 成长驱动因素 - IP矩阵持续深化，在精细化运营现有核心IP的同时，新IP（如星星人等）有望贡献更多销售 [7] - 产品与品类创新以及新业态探索（如饰品POPOP门店）将推动增长 [7] - 海外市场持续扩张，随着门店网络拓展和区域渗透加深，海外业务有望保持较快增长 [7]

投资评级与目标价 - 报告对科伦博泰生物(6990 HK)给予“买入”投资评级 [1][6][13] - 目标价设定为549.00港元，较当前471.00港元的收盘价存在+16.6%的潜在上涨空间 [1][6][13] 核心观点与估值依据 - 核心观点基于公司在2025年欧洲肿瘤内科学会(ESMO)大会上公布的抗体偶联药物(ADC)产品积极临床数据，认为其产品大放异彩 [1] - 采用贴现现金流(DCF)估值模型，得出每股价值549.0港元，模型关键参数包括：加权平均资本成本(WACC)为9.4%，永续增长率为3% [8] - 基于ADC产品的监管审批进展，上调了销售收入预测，并将经概率调整后的Sac-TMT和博度曲妥珠的峰值销售预测分别上调至64亿元人民币和11亿元人民币 [6] 关键产品临床数据 - **Sac-TMT (芦康沙妥珠)在非小细胞肺癌(NSCLC)领域**：III期OptiTROP-Lung04研究显示，针对二线EGFR突变NSCLC，Sac-TMT单药对比化疗显著改善无进展生存期(PFS)和总生存期(OS)；中位PFS为8.3个月 vs 4.2个月，风险比(HR)=0.49；中位OS未达到(NR) vs 17.4个月，HR=0.60；该适应症已于10月获批上市 [2] - **Sac-TMT在乳腺癌领域**：III期OptiTROP-Breast02研究显示，治疗二线及以上HR+/HER2-乳腺癌达到PFS统计学优效，中位PFS为8.3个月 vs 4.1个月，HR=0.35；初步OS的HR为0.33 [6] - **博度曲妥珠(HER2 ADC)在乳腺癌领域**：III期KL166-III-06研究显示，其头对头战胜T-DM1，显著延长中位PFS至11.1个月 vs 4.4个月，HR=0.39；已于10月首次获批上市用于2L+ HER2阳性乳腺癌 [6] 财务预测与公司概况 - **财务预测调整**：上调2025-2027年收入预测0-5%，2025E/2026E/2027E营业收入新预测分别为20.50亿/30.37亿/46.50亿元人民币；预计公司将在2026年实现扭亏为盈，归母净利润为0.50亿元人民币，2027年大幅增长至7.51亿元人民币 [7] - **盈利能力改善**：毛利率预计从2025E的64.5%提升至2027E的78.8%；净利率预计从2025E的-24.5%改善至2027E的16.2% [7] - **公司基本面**：当前市值为766.6467亿港元；52周股价波动区间为154.00港元至577.50港元；年初至今股价涨幅为+188.43% [4]

中国宏观 - 2025年前三季度中国GDP同比增长5.2%，其中第三季度增长4.8%，环比增长1.1% [3] - 最终消费支出对经济增长贡献率达53.5%，较2024年全年提升9个百分点 [4] - 前三季度货物进出口总额同比增长4.0%，其中出口增长7.1% [4] - 9月工业生产超预期反弹至6.5%，消费增速回落至3.0% [4] 阿里巴巴 - 预计2026财年第二季度集团收入同比增长3.9%，淘天GMV增速与大盘趋势一致 [5] - 淘宝闪购业务整体亏损预计为376亿元，电商业务整体利润预计同比仅增中高个位数至约110亿元 [5] - 海外电商同比增速预计放缓至16%，云业务收入预计同比增长超30% [5] - 当前股价对应2025/2026年市盈率分别为23/21倍，目标价维持200美元，潜在涨幅15.3% [5][6] 荣昌生物 - 维迪西妥一线UC联合疗法III期研究显示中位PFS为13.1个月vs化疗组6.5个月，中位OS为31.5个月vs化疗组16.9个月 [9] - 泰它西普干燥综合征III期结果显示160mg治疗组24周时ESSDAI较基线变化为-4.4，48周时持续改善至-4.6 [10] - 维持全球销售峰值超25亿美元的预测，上调目标价至109港元，潜在涨幅17.8% [10] 宁德时代 - 第三季度实现营收1042亿元，同比增长12.9%；归母净利润186亿元，同比增长41.2% [11] - 第三季度归母净利率达17.8%，创上市以来单季度新高 [11] - 2025年1-8月中国内地储能新增招标规模达292GWh，同比增长104% [12] - 上调2025-2027年净利润预测至691.8亿/824.6亿/932.0亿元，目标价上调至458.75元，潜在涨幅25.2% [12] 全球市场表现 - 恒生指数收盘26,028点，单日上涨0.52%，年初至今上涨26.45% [7] - 标普500指数收盘6,735点，年初至今上涨14.52%；纳斯达克指数收盘22,954点，年初至今上涨18.86% [7] - 布兰特原油价格61.02美元，单日下跌11.85%，年初至今下跌18.18% [7]

投资评级与核心观点 - 报告对阿里巴巴的投资评级为“买入” [3] - 目标价为200美元，较当前173.47美元的收盘价存在15.3%的潜在上涨空间 [1][2] - 核心观点认为，尽管股价近期回调，但公司AI全栈式布局的长期潜力及即时零售投入对电商架构的重构，将整合远场、近场电商及服务消费需求，深化用户心智 [2] 估值与市场表现 - 公司当前市值约为3891.64亿美元 [6] - 股价年初至今变化为上涨104.59% [6] - 当前股价对应2025年和2026日历年市盈率分别为23倍和21倍 [2] - 公司52周股价波动区间为80.53美元至189.34美元 [6] 近期业绩预测与展望 - 预计2026财年第二季度（截至9月）集团收入同比增长3.9%至2457亿元人民币，略高于市场一致预期的2.5%增速 [8] - 预计淘天GMV增速与行业大盘趋势一致，客户管理收入增速预计接近11%，高于GMV增速 [8] - 预计淘宝闪购业务日均单量可能超过7000万单，但受大额补贴影响，单均亏损或超过5元，预计该业务整体亏损为376亿元人民币 [8] - 海外电商收入增速预计放缓至16%，并实现盈亏平衡 [8] - 云业务增长进一步加速，预计收入同比增长超30%，利润率保持稳定 [8] 分业务部门预测 - 阿里巴巴中国电商集团：预计2026财年第二季度收入为1306亿元人民币，同比增长13% [9] - 阿里国际数字商业集团：预计2026财年第二季度收入为368亿元人民币，同比增长16% [9] - 云智能集团：预计2026财年第二季度收入为388亿元人民币，同比增长31%，环比增长16% [9] 财务预测更新 - 总收入预测：对2026财年、2027财年、2028财年的预测分别小幅上调0.2%、0.1%、0.8% [7] - 毛利率预测：2026财年、2027财年、2028财年预测分别为41.0%、41.3%、42.1% [7] - 经调整EBITA预测：对2026财年、2027财年、2028财年的预测较此前分别下调27.9%、16.8%、7.8% [7] - 经调整净利润预测：对2026财年、2027财年、2028财年的预测较此前分别下调18.6%、17.5%、8.0% [7] 关键关注点与业务展望 - 电商业务需关注GMV增速与大盘的一致性，以及闪购业务对平台用户活跃度和商家供给的提升作用 [8] - 闪购业务在投入旺季后，单均亏损预计从高点收窄，但其单量规模扩大仍对集团整体利润产生负面影响 [8] - 云业务需关注AI云和企业云业务的扩张节奏及资本开支投资进程 [8] - 其他业务中，高德DAU创新高，到店业务试点已展开，AI相关产品的投入将影响其他业务的整体亏损规模 [8]

核心观点 - 2025年前三季度中国经济展现出较强韧性，GDP同比增长5.2%，其中三季度增长4.8%，整体运行在合理区间[1] - 经济结构转型加速，内需贡献稳步提升，最终消费支出对经济增长贡献率达53.5%，较2024年全年提升9个百分点[2] - 新质生产力加速成长，工业生产韧性凸显，装备制造业和高技术制造业前三季度分别增长9.7%和9.6%[2] 经济增长概况 - 2025年三季度GDP同比增长4.8%，环比增长1.1%，与二季度持平[1] - 前三季度GDP累计同比增长5.2%，经济在复杂环境中保持总体平稳、稳中有进的发展态势[1] - 经济增长面临国际经贸关系不确定性以及国内新旧动能转换的双重影响[1] 需求结构分析 - 内需成为经济增长主引擎，最终消费支出贡献率53.5%，较2024年提升9个百分点[2] - 对外贸易展现强劲韧性，前三季度货物进出口总额同比增长4.0%，其中出口增长7.1%[2] - 9月经济数据有所分化：工业生产超预期反弹至6.5%，而消费增速回落至3.0%，投资增速由正转负[2] 工业生产表现 - 前三季度规模以上工业增加值同比增长6.2%，9月同比增长6.5%，增速较上月加快1.3个百分点，超出市场预期的5.0%[2] - 9月规模以上工业企业出口交货值由降转增，同比增长3.8%，其中专用设备、通用设备等行业出口增速显著加快[2] - 制造业增长6.8%，装备制造业和高技术制造业分别增长9.7%和9.6%，增速显著快于全部工业[2] 新兴产业发展 - 新兴产品产量快速增长，工业机器人、服务机器人、3D打印设备产量分别增长29.8%、16.3%、40.5%[2] - 新能源汽车产量增长29.7%，反映新质生产力正加速成长[2] - 高技术产业投资保持较快增长，信息服务业、航空航天器及设备制造业、计算机及办公设备制造业投资分别增长33.1%、20.6%、7.4%[6] 产能利用与效益 - 三季度产能利用率回升至74.6%，较二季度上升0.6个百分点，但仍较上年同期下降0.5个百分点[3] - 汽车制造业、计算机通信和电子设备制造业、电气机械和器材制造业产能利用率回升较为明显[3] - 工业企业利润前八个月累计增长0.9%，虽由负转正但增速偏低，凸显成本压力和需求不确定性仍存[3] 消费市场状况 - 前三季度社零同比增长4.5%，且三季度增速有所加快，显示消费市场呈现温和回升态势[5] - 9月社零同比增3.0%，商品零售和餐饮收入增速分别增长3.3%和0.9%[5] - 消费升级品类表现持续亮眼，前三季度体育娱乐用品类、金银珠宝类商品零售额分别增长19.6%、11.5%[5] 投资结构变化 - 前三季度固定资产投资同比下降0.5%，扣除房地产开发投资后增长3.0%[6] - 制造业投资增长4.0%，基础设施投资增1.1%，扣除房地产开发投资后民间投资增长2.1%[6] - 设备工器具购置投资同比增长14.0%，拉动全部投资增长2.0个百分点，持续保持两位数增长[6] 房地产市场 - 前三季度房地产开发投资同比下降13.9%，降幅较上半年扩大2.7个百分点，9月当月投资同比降幅扩大至21.3%[7] - 前三季度新建商品房销售面积和销售额分别下降5.5%和7.9%，较上年同期分别收窄15.5、19.5个百分点[7] - 9月竣工面积由此前的下降转为增长1.5%，为2024年以来首次转正，显示部分先行指标边际改善[7] 外贸表现 - 9月出口以美元计价同比增长8.3%，较8月反弹3.9个百分点，进口增长7.4%，增速加快6.1个百分点[8] - 前三季度对"一带一路"国家进出口增长6.2%，对非洲、拉美出口分别大幅增长56.8%、15.8%[9] - 机电产品出口增长9.6%，占出口总额比重高达60.5%，其中集成电路出口额连续三个月同比增速维持在30%以上[9] 金融数据 - 前三季度社会融资规模增量累计30.09万亿元人民币，同比多增4.42万亿元人民币[10] - 9月末M2同比增长8.4%，M1同比增长7.2%，M2-M1剪刀差明显收敛，反映资金传导效率提升[10] - 9月当月新增社融3.53万亿元人民币，新增人民币贷款1.29万亿元，同比分别少增2339亿和3661亿元[10] 价格水平 - 前三季度CPI同比下降0.1%，9月同比下降0.3%，降幅较8月收窄0.1个百分点[11] - 扣除食品和能源价格后的核心CPI同比上涨0.6%，涨幅比上半年扩大0.2个百分点，其中9月核心CPI同比上涨1.0%[11] - 前三季度PPI同比下降2.8%，9月同比下降2.3%，降幅较8月收窄0.6个百分点，连续两个月改善[11]

每日晨报 2025 年 10 月 21 日 交银国际研究 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 今日焦点 | 康方生物 | | 9926 HK | | --- | --- | --- | | 依沃西较 | PD-1 显著提升一线肺鳞癌 PFS，海外开 评级: | 买入 | | 发路径进一步清晰 | | | | 收盘价: 港元 122.60 | 目标价: 港元 183.00 | 潜在涨幅: +49.3% | | 丁政宁 | Ethan.Ding@bocomgroup.com | | 依沃西第二项头对头 PD-1 III 期研究再获强阳性数据：公司在 ESMO 大会 上公布了 HARMONi-6 研究的首次 PFS 分析结果。依沃西联合治疗组相比 对照组显示出具有统计学意义的 PFS 改善：mPFS 11.1 vs. 6.9 个月，HR 0.60，P<0.0001。关键亚组分析显示，依沃西在 PD-L1 低表达人群中显示 长拖尾效应。非头对头比较显示，依沃西中位 ...

投资评级 - 报告对协鑫科技(3800 HK)的个股评级为“买入” [2] - 目标价为1.54港元，较当前收盘价1.29港元存在+19.4%的潜在上涨空间 [1] 核心观点 - 多晶硅价格显著上涨推动公司3Q25扭亏为盈，光伏材料业务分部利润（含少数股东损益）达到9.6亿元人民币 [7] - 公司完成增发募资，净募集53.92亿港元，资金将用于多晶硅产能结构调整（产能收储）、研发、增加子公司持股、营运资金及偿还贷款 [7] - 多晶硅能耗新国标拟大幅收紧，预计将促使落后产能出清，中国内地多晶硅有效产能可能从350万吨降至约240万吨，减少31.4% [7] - 报告上调了净利润预测，但由于增发摊薄，将2026/2027年每股盈利预测分别下调3%和6% [7] 财务数据与预测 - 收入预测：2025E为150.01亿人民币（同比-0.6%），2026E为223.92亿人民币（同比+49.3%），2027E为255.64亿人民币（同比+14.2%）[6] - 净利润预测：2025E为亏损7.77亿人民币，2026E转为盈利29.18亿人民币，2027E盈利41.05亿人民币 [6] - 多晶硅业务预测：2026E单吨毛利预计为1.7万元，毛利率为33.4%；2027E单吨毛利为1.8万元，毛利率为35.4% [8] - 估值指标：基于16倍2026年市盈率得出目标价 [7]；2026E市盈率为13.4倍，2027E为9.5倍 [6] 业务运营分析 - 3Q25颗粒硅吨不含税平均售价为3.73万元，环比上涨0.81万元；吨生产现金成本为2.42万元，环比下降0.12万元；吨生产现金利润为1.31万元，环比扩大0.93万元 [7] - 硅片业务从2Q25的严重亏损转为微利，存货减值因产品价格上涨而有所冲回 [7] - 多晶硅出货量预测：2025E为282,000吨，2026E为352,000吨，2027E为416,000吨 [8]

台积电 (TSM US) 分析 - 3Q25业绩超预期，收入331亿美元，毛利率59.5%，超过此前指引上限（330亿美元/57.5%）[3] - 管理层指引4Q25收入322-334亿美元，并将全年收入指引由同比增30%+上调至同比增35%左右（Mid-thirties）[3] - 4Q25毛利率指引59%-61%，经营利润率49%-51%，均强于预期[3] - 2025年资本开支上调至400-420亿美元（前值380-420亿美元）[4] - AI收入中期预测（2024-2029年）复合增长率或强于此前预期的45%左右（Mid-forties）[4] - 上调2026年资本投入预测至513亿美元（前值约493亿美元）[4] - 上调2025/26/27年营收预测至1,2194/1,4940/1,6448亿美元，摊薄EPS预测至643/760/819元新台币[4] - 目标价上调至360美元（前值280美元），对应29倍2026年市盈率，潜在涨幅+220%[3][4] 爱奇艺 (IQ US) 分析 - 预计3Q25收入663亿元，环比持平，内容成本因剧集上线更丰富而上调，运营费用小幅下调[5] - 预计3Q25经调整运营亏损2700万元，经调整净亏损15亿元[5] - 维持3Q会员收入环比增3%预期，主要受益于内容供给丰富及部分内容热度亮眼[6] - 预计3Q广告收入环比下降2%至124亿元，因无较大营销节点[6] - 预计3Q内容发行收入环比增48%，受益于戏剧内容电视台分销及电影《捕风追影》热映[6] - 广电新规落地有望带来内容创新及效率优化空间，关注长剧集制作/排播周期优化和微短剧运营[5] - 基于15倍2026年市盈率，目标价微调至28美元，较现价有359%上涨空间，维持买入评级[5] 全球市场及指数表现 - 恒生指数收盘25,247，单日跌221%，年初至今涨1780%[7] - 标普500收盘6,664，单日涨053%，年初至今涨1330%；纳斯达克指数收盘22,680，单日涨052%，年初至今涨1745%[7] - 布兰特原油价格6109美元，单日跌1214%，年初至今跌1809%；期金价格4,28020美元，单日涨2815%，年初至今涨6279%[7] - 美国10年期国债收益率397%，单日跌1084基点，年初至今跌814基点[7] 经济数据预告 - 美国10月23日公布首次申领失业救济金人数，市场预期223千（前值218千）[8] - 美国10月24日公布9月CPI环比%，市场预期030%（前值040%）[8] - 美国10月24日公布10月制造业PMI，市场预期5200[8] 恒生指数成份股关键指标（部分） - 腾讯控股收盘67550港元，市值61253亿港元，年初至今涨6199%，2025E市盈率2250倍[9] - 建设银行收盘729港元，市值19534亿港元，年初至今涨1250%，2024市盈率657倍[9] - 中国移动收盘8435港元，市值17476亿港元，年初至今涨1012%，2025E市盈率1131倍[9] - 汇丰控股收盘10400港元，市值18177亿港元，单日跌537%，年初至今涨3720%[9] 国企指数成份股关键指标（部分） - 阿里巴巴收盘17330港元，市值31075亿港元，单日跌637%，年初至今涨11032%[10] - 美团收盘10360港元，市值57277亿港元，单日跌236%，年初至今跌3171%[10] - 小米集团收盘5335港元，市值11474亿港元，单日跌300%，年初至今涨5464%[10] - 比亚迪股份收盘11020港元，市值82752亿港元，单日涨073%，年初至今涨2401%[10]