报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年FOF基金规模逆势回升、业绩良好且呈现多资产配置特征，个人养老基金规模增长，定制化FOF发展良好，2026年多资产配置FOF仍有广阔发展空间 [1] 根据相关目录分别进行总结 1. 规模维度：市场更关注哪类FOF基金？ - 分类方法：按穿仓后权益仓位将FOF基金分为债券型、固收+、平衡型、权益型四类，养老目标基金按持有期分类 [7][8] - 2025年规模逆势回升：新发产品93只、清盘43只，总规模达2383.76亿元，较2024年末升1052.26亿元，新发规模845亿元，持营规模升206.96亿元 [9] - 新发突出机构：招商银行托管新发FOF30只、规模460.75亿元，富国等多家基金公司新发规模超50亿元 [11][12] - 长盈计划相关FOF受关注：净申购前5及部分首发规模突出基金属长盈计划，多为债券型或固收+FOF [13][14] - 基金公司：多数头部机构规模上升，排序变化大，布局有均衡和专精单一赛道两种 [16] 2. 业绩维度：绩优FOF延续被动投资倾向，部分重视多资产配置 - 2025年全部FOF实现正收益：业绩与仓位正相关，权益型FOF表现优、中位数25.25%，新增两只破百亿FOF [20][21] - 绩优FOF特征：延续被动投资，部分多资产配置，不同类型绩优FOF配置有差异 [25][26][27] - 基金公司维度：2025年国泰基金旗下FOF团队表现突出，不同类型FOF绩优团队有别 [30][33][34] 3. 投资特征：主动权益等A股配比存在上升，25Q3增持显示偏好科技与先进制造 - 头部管理人多资产配置：维持主动权益等配置，部分重视QDII、互认、商品等资产投资 [38] - 市场整体特征：三季度增持A股权益、减持纯债、持续重视被动投资，偏好科技、先进制造资产 [40][41] 4. 个人养老基金：Y份额合计128.17亿元 - 规模情况：25Q3规模128.17亿元，较25Q2升19.83亿元，养老目标日期基金更受欢迎 [49] - 规模靠前产品：兴全安泰等规模大，部分基金经理管理多只大规模产品，头部管理人旗下多权益仓位偏高产品 [52][56] 5. 定制化FOF：长盈计划&龙盈FOF - 长盈计划：2025年初成立，定位多资产配置FOF，不同档位对应不同目标，业绩符合要求，招商托管新发基金具类似特征 [59][60][68] - 龙盈FOF：2026年初成立，初期仅纳入多资产配置FOF，未来拓展向ETF - FOF与全球投资FOF，纳入产品具多资产配置特征 [77][82][86] - 其他多资产配置FOF：部分产品长期多资产配置，可实现年内绩优表现，多资产配置成市场关注热点 [88][90][93] - 2026年FOF基金投资策略：FOF可多资产配置分散投资，低波FOF受青睐，未来多资产配置FOF是发展方向 [95][99][100]

2025年北交所市场回顾 - 2025年全年北交所发行上市新股25只，合计募资73.09亿元[5] - 2025年新股申购累计收益率增厚+3.31%，顶格申购绝对收益增厚45.98万元[5] - 12月上市3只新股首日涨幅中值达+364.67%，全年无新股首日破发[3] 审核与发行动态 - 12月审核显著提速：新增受理53家企业，13家企业上会通过，7家企业注册[5] - 后备企业充裕：已过会未注册企业22家（拟募资74.62亿元），已注册未发行企业8家（拟募资29.71亿元）[5] - 12月发行新股2只，募资金额6.04亿元[5] 申购与市场特征 - 12月单批新股冻结资金中值8115.45亿元，环比增长+10.29%[5] - 网上中签率维持历史低位，12月中签率中值为0.03%[5] - 一二级市场估值差距大：12月北证A股月均PEttm为45-52倍，而新股首发PEttm中值仅10倍[31][35] 2026年收益预测与策略 - 中性预测2026年发行40只新股，募资100亿元，首日涨幅300%，网上中签率0.029%[5] - 中性预期下，40只新股顶格申购直接定价收益为44.12万元[5] - 建议产品申购规模区间为【1000-1200】万元，按中签门槛的两倍配置资金通常更优[5] 风险提示 - 主要风险包括北交所发行速度不及预期、新股涨幅不及预期、发行制度变化及申购账户增长过快[108]

投资评级与估值 - 报告维持对贵州茅台的“买入”评级 [5] - 预测2025-2027年归母净利润分别为904.9亿元、950.6亿元、1015.6亿元 [5] - 当前股价（1,419.10元）对应的2025-2027年市盈率（PE）分别为20倍、19倍、17倍 [5] 核心投资逻辑 - 贵州茅台品牌壁垒高，构建了牢固的护城河 [5] - 公司商业模式优秀，长期稳定盈利能力强，现金流质量与净资产收益率（ROE）水平高 [5] - 2026年公司从产品、价格、渠道三个维度全面推进市场化改革，打开了中长期增长空间 [5] - 根据公司2024-2026年现金分红回报规划，每年现金分红金额不低于当年归母净利润的75% [5] - 公司2025年完成首次回购，金额达60亿元，并于2025年11月再次公告以不低于15亿元且不超过30亿元金额回购股票用于注销，2025年隐含股息率达4.2% [5] 市场化改革具体举措 - **产品端改革**：通过“i茅台”平台调整产品矩阵，形成“金字塔型”产品结构 [5] - **塔基产品**：核心为53%vol 500ml飞天茅台酒，定价1499元，另有1000ml、100ml规格匹配不同场景 [5] - **塔腰产品**：包括生肖酒（经典版1899元、珍享版2499元、礼盒装3789元）和精品茅台（定价2299元） [5] - **塔尖产品**：陈年和文化系列，例如15年陈年茅台定价4199元并上线“i茅台” [5] - **渠道端改革**：核心是“面向C端、提升效率、拓宽边界”，“i茅台”全面向消费者（C端）转型 [5] - 通过高效运营提升渠道效率，并倒逼线下渠道改革，提升拓客和营销能力 [5] - 2026年1月1日至3日，超10万名用户在“i茅台”上购买到产品，大量增加了消费者触达 [5] 改革的意义与影响 - 调整符合公司“以消费者为中心、推进市场化转型”的战略，产品结构更加稳定 [5] - 消费者受益，能够以合理价格（如飞天茅台1499元）在官方渠道购买 [5] - 企业受益，增加了直接触达消费者的渠道，并提供了动态调整市场供求的工具，有利于产品价格市场化及更好的量价平衡 [5] - 经销商面临转型，需从“坐商”转向“行商”，盈利模式从高毛利向高周转转变 [5] - 对行业影响显著，对自身产品价格及行业价格带产生锚定效应，中长期将加速企业分化和行业整合 [5] 短期与中长期展望 - **短期**：当前500ml飞天茅台批价1540元，通过“i茅台”供需调节，批价已找到底部，下行风险大幅降低，未来将基于供需适配实现量价平衡 [5] - **春节动销展望**：预计2026年春节飞天茅台动销有望超预期增长，原因包括： - 批价从2025年春节约2300元下降至预计2026年春节约1500元，性价比提升释放大量增量需求 [5] - “i茅台”大幅增加消费者触达，消费群体扩大 [5][6] - 过去几年价格下行促使社会库存去化，当前价格性价比高，消费者存在补库需求 [6] - **中长期**：市场化改革有望打开茅台酒的量价增长空间 [5] 财务数据与预测 - **营业总收入**：预测2025-2027年分别为1832.21亿元、1926.57亿元、2051.75亿元，同比增长率分别为5.2%、5.1%、6.5% [7] - **归母净利润**：预测2025-2027年分别为904.93亿元、950.55亿元、1015.62亿元，同比增长率分别为4.9%、5.0%、6.8% [7] - **每股收益（EPS）**：预测2025-2027年分别为72.26元、75.91元、81.10元 [7] - **毛利率**：预测2025-2027年稳定在91.6%-91.7%左右 [7] - **净资产收益率（ROE）**：预测2025-2027年分别为34.9%、33.2%、32.1% [7] 股价催化剂 - 动销表现超预期 [8]

通胀数据概览 - 2025年12月CPI同比0.8%，环比0.2%；PPI同比-1.9%，环比0.2%[1][7] PPI驱动因素 - PPI环比回升0.2%，主要受铜价环比上涨7.9%拉动，贡献PPI环比0.2个百分点[2][8] - 国际油价下行拖累PPI环比-0.05%[2][8] - 中下游产能利用率未改善，拖累PPI环比-0.04%[2][8] CPI结构分析 - 食品CPI同比大幅回升0.9个百分点至1.1%，拉动CPI同比增加约0.17个百分点[3][23] - 鲜菜与鲜果CPI同比分别大幅上升至18.2%和4.4%[3][23] - 猪肉价格受“反内卷”影响仍低迷，CPI同比为-14.6%[3][23] - 核心商品CPI同比升至2%，主要受金价同比上涨57.9%及金饰品价格同比上涨68.5%推动[2][16] - 剔除金饰品后，核心商品CPI同比仅-0.7%[2][16] - 服务CPI同比回落0.1个百分点至0.6%，其中房租CPI同比降至-0.3%[3][25] 未来展望与风险 - 过去三年大宗商品价格仅能解释约30%的PPI波动，PPI更多受中下游“内卷”导致的“超跌”影响[4][29] - 风险提示：食品与能源供给可能超预期偏紧[5][48]

报告投资评级 - 申购分析意见：积极参与 [23] 核心观点 - 公司是国内医用敷料行业头部企业，在医用护理垫等细分市场竞争力突出，与多家国际知名医疗器械品牌商形成稳定合作 [23] - 公司目前产能利用高度饱和，募投项目旨在扩充现有优势产品及新品产能，以打开业绩成长空间 [23] - 公司首发估值较低，发行后预计可流通比例较低，老股占可流通股本比例也较低 [11][23] 公司基本面与业务概况 - 公司成立于2015年，总部位于江苏苏州，主要从事低值医用耗材的研发、生产及销售，通过ODM/OEM模式为国际知名医疗器械品牌厂商提供产品 [3][6] - 根据中国医药保健品进出口商会的说明，公司在2021年至2024年上半年期间，医用敷料（铺垫类敷料）出口金额排名全国前十 [3][6] - 公司贯彻核心客户战略，核心客户包括全球排名前列的Medline集团、波兰前三的Zarys International Group以及韩国医用敷料前二名的Sejong Healthcare co., Ltd，公司作为其核心一级供应商，合作规模持续扩大 [3][7] - 2024年公司实现营收6.92亿元，近3年复合年增长率为+9.81%；实现归母净利润8071.11万元，近3年复合年增长率为+13.37% [3][7] - 2024年公司毛利率为23.13%，较2023年微降0.04个百分点；净利率为11.66%，较2023年微增0.01个百分点 [3][7] - 按产品类型划分，2024年公司主营收入构成为：康复护理产品占53.63%，手术感控产品占45.95%，其他产品占0.41% [8] - 按销售区域划分，2024年公司主营收入中境外收入占比为94.71%，境内收入占比为5.29% [8] 发行方案要点 - 本次新股发行采用直接定价方式，发行价格为15.98元/股 [3][11] - 初始发行规模为1692万股，占发行后公司总股本的25%（超额配售权行使前），预计募集资金2.70亿元 [3][11] - 发行后公司总市值为10.82亿元 [3] - 发行市盈率（TTM）为11.20倍，可比上市公司市盈率（TTM）中值为44倍 [3][25] - 网上顶格申购需申购76.13万股，需冻结资金1216.56万元，门槛较高 [3][11] - 网下战略配售共引入3名战投，包括员工持股计划、保荐券商跟投和产业资本 [3][11] - 发行后预计可流通比例为26.75%，老股占可流通股本比例为15.88%，老股占比较低 [11][12] 行业情况与前景 - 低值医用耗材指临床多学科普遍应用的价值较低的一次性医用材料 [15] - 受人口老龄化、慢病患病率上升、医疗服务体系完善等因素驱动，全球市场持续扩容。据QYResearch预测，2031年全球低值医用耗材市场规模将达到约1343亿美元，2024年至2031年的复合年增长率为8.3% [3][15] - 国内市场增速可观，据前瞻产业研究院统计，2023年国内低值耗材市场规模约1280亿元，2018年至2023年复合年增长率为14.8%，其中医用敷料占比稳定在约21% [3][15] - 对比美国等成熟市场，国内人均医疗支出占GDP比重仍有提升空间，将带动医用耗材增长 [3][15] - 全球产业分工明确，国内低值耗材企业多从贴牌出口（ODM/OEM）起家，通过技术创新和品类扩充加深客户绑定，目前头部企业收入仍以ODM/OEM为主 [3][16] - 国内头部企业正承接全球产能转移，并与海外品牌形成较稳定的合作关系，近年来陆续在东南亚等地建厂以顺应品牌商全球化布局 [3][16] 公司竞争优势 - **规模成本优势**：生产规模处于行业前列，对于单价低、用量大的一次性产品，规模效应带来了显著的成本优势，提升了市场竞争力 [17] - **客户资源优势**：主要客户为国际知名医疗器械品牌商，合作历史悠久，规模稳定且呈增长态势，优质客户的认可为公司产品奠定了市场知名度和美誉度 [17] - **产品质量优势**：公司重视质量管理，较早建立起质量管理体系并通过ISO13485、欧盟CE认证、美国FDA现场检查，完善的质量体系增强了市场竞争力 [17] 募投项目与产能情况 - 公司主要产品产能利用率高，主要因境外市场订单增长迅速，公司通过增加机器运行时间、实行两班制等方式提升产量，但仍经常出现产能紧张的情况 [9] - 本次募投项目为“凯普乐公共卫生医疗物资产业园建设项目”，建成后将新增及扩充产能，包括：医用器械灭菌服务年产能12.00万立方米；OTC产品系列、IPA、PVP等系列年产能186,800.00万包（片/支）；医用器械-袋类及管类年产能2,000.00万个；医用敷料年产能4,800.00万包（片/件） [9][10] - 除医用敷料外，其他产品均为公司新增产品品类 [10] 可比公司情况 - 报告列举的可比上市公司包括奥美医疗、振德医疗和健尔康 [20][22] - 与可比公司相比，公司2024年收入规模为6.92亿元，体量相对较小 [22] - 公司2024年收入增长率为20.36%，归母净利润增长率为20.54%，成长性较好 [12][22] - 公司发行市盈率（TTM）为11.20倍，显著低于可比公司市盈率中值44倍 [3][25]

投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 核心观点 - 公司2025年全年业绩预告超预期，预计净利润为4.20亿元至4.80亿元，同比增长638.74%至715.70% [4][7] - 业绩超预期主要原因是2025年深冷设备的海外订单进入发货周期，带动利润大幅增长 [4][7] - 公司深冷设备业务经营稳健，同时布局电子特气业务，形成设备制造与气体业务双轮驱动 [7] - 报告上调了公司2025-2026年盈利预期，维持2027年盈利预期 [7] 财务数据与盈利预测 - **营业总收入**：预计2025年、2026年、2027年分别为36.57亿元、48.70亿元、67.95亿元，同比增长率分别为34.6%、33.1%、39.5% [6] - **归母净利润**：预计2025年、2026年、2027年分别为4.41亿元、5.89亿元、8.20亿元（上调前2025-2026年预期为4.03亿元、5.56亿元） [6][7] - **每股收益（EPS）**：预计2025年、2026年、2027年分别为1.14元、1.53元、2.13元 [6] - **毛利率**：预计2025-2027年维持在19.0% [6] - **净资产收益率（ROE）**：预计2025年、2026年、2027年分别为13.3%、15.3%、17.6% [6] - **市盈率（PE）**：当前股价对应2025-2027年PE分别为23倍、17倍、12倍 [6][7] - **历史数据**：2024年营业总收入为27.17亿元，同比下滑10.9%；归母净利润为-0.78亿元 [6] 业务亮点与增长引擎 - **设备出海实力强劲**：深冷技术核心设备板翅式换热器设计制造水平国内领先，产品已出口至54个国家和地区，拥有ASME、CE、KGSC等多项国际认证 [7] - **切入高增长赛道**： - **电子特气**：为英特尔、三星、美光、台积电等芯片巨头提供电子气装置核心的板翅式换热器 [7] - 已具备高纯氮电子气的成套流程和工艺，并有成熟成套项目在运行 [7] - 具备制取氪、氖、氙、氦等稀有气体的技术，成为国内少数具备该能力的公司之一，并已取得市场订单 [7] - **布局前沿领域**：公司的氦制冷剂已成功应用于多套氦液化装置，可应用于可控核聚变、超导材料等高尖端领域 [7] - **客户与合作伙伴**：与中石油、中海油、法液空、空气化工等国内外标杆企业保持良好合作关系 [7]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出整体行业投资评级，但针对各子板块给出了具体的投资建议和重点关注公司列表 [1][4][10][14] 报告核心观点 * 报告对海外社服、医药、教育三个行业进行了周度跟踪分析，核心观点认为：澳门博彩及旅游业持续强劲复苏；医药行业创新进展活跃，尤其关注创新药及生物科技公司的管线进展；教育行业则建议关注职业教育培训的春季招生及部分公司的增长延续性 [1][2][3][6][12][14] 海外社服行业总结 * **市场表现与数据**：澳门博彩收入维持双位数增长，2025年12月博彩毛收入达209亿澳门元，同比增长14.8%，恢复至2019年同期的91%；2025年全年博彩毛收入同比增长9.1% [1][3] * **市场表现与数据**：澳门访客量创历史新高，2025年全年访客量达4006万人次，同比增长14.7%；2026年元旦日单日访澳旅客达18.8万人次，为历年元旦最高 [1][3] * **投资建议与关注**：建议重点关注美高梅中国、银河娱乐、金沙中国、蜜雪集团、古茗等公司 [4] * **盈利预测与估值**：报告提供了海外社服重点公司的盈利预测与估值表，涵盖在线旅游、餐饮、博彩等子板块，例如携程集团2025年预测市盈率（P/E）为21倍，银河娱乐2025年预测企业价值倍数（EV/EBITDA）为10.3倍 [17] 海外医药行业总结 * **市场表现与数据**：本周（报告期内）恒生医疗保健指数上涨11.15%，跑赢恒生指数9.12个百分点 [6] * **公司进展（国内）**：百济神州自主研发的新型BCL2抑制剂“百悦达”（索托克拉片）获NMPA附条件批准，是国内首款且唯一获批用于治疗套细胞淋巴瘤（MCL）的BCL2抑制剂 [2][7] * **公司进展（国内）**：科伦博泰的TROP2 ADC药物芦康沙妥珠单抗联合帕博利珠单抗一线治疗特定非小细胞肺癌（NSCLC），获CDE授予突破性疗法认定 [2][7][8] * **公司进展（国内）**：东阳光药靶向乙肝病毒的siRNA药物HECN30227完成国内首例受试者入组，并计划每年推动多款小核酸药物进入临床 [2][8] * **公司进展（国内）**：和黄医药的Syk抑制剂索乐匹尼布三期临床达到主要终点，计划于2026年上半年递交上市申请 [2][8] * **公司进展（海外）**：GSK的乙肝ASO药物bepirovirsen两项三期临床取得积极结果，计划于2026年第一季度递交新药申请（NDA） [9] * **公司进展（海外）**：Arrowhead公布其两款RNAi减重候选药物中期临床数据积极，其中ARO-INHBE联合替尔泊肽在2型糖尿病肥胖患者中能实现两倍的减重效果 [9] * **公司进展（海外）**：Nimbus与礼来达成合作开发新型口服减重药物，Nimbus有资格获得总计5500万美元的首付款和近期里程碑付款，以及高达13亿美元的后续里程碑付款 [9] * **投资建议与关注**：建议关注1）创新药公司，如百济神州、信达生物、科伦博泰生物等；2）大型药企（Pharma），如三生制药、翰森制药、中国生物制药等 [10] * **盈利预测与估值**：报告提供了海外医药重点公司的盈利预测与估值表，涵盖创新药、大型药企、医疗服务、CXO等子板块，例如百济神州2025年预测市盈率（P/E）为107倍，恒瑞医药2025年预测市盈率为50倍 [18][19] 海外教育行业总结 * **市场表现与数据**：本周（1/2-1/8）教育指数上涨2.7%，跑赢恒生国企指数1.3个百分点；年初至今累计涨幅也为2.7% [12] * **公司数据更新**：本周（1/1-1/7）东方甄选及其子直播间在抖音平台的总商品交易额（GMV）约1.2亿元，日均GMV为1727万元，环比下降48%，同比下降21.1% [13] * **公司数据更新**：东方甄选主直播间GMV为0.52亿元，占比43%；美丽生活直播间GMV为0.34亿元，占比28% [13] * **公司数据更新**：东方甄选及子直播间累计粉丝数达4304万人，本周环比减少1.7万人，降幅0.04% [13] * **投资建议与关注**：首推中国东方教育，预计其下半年招生增长将进一步提速，利润率有望大幅提升 [14] * **投资建议与关注**：建议关注港股高教公司，如宇华教育、中教控股、中国科培等，认为其盈利能力提升可期 [14] * **投资建议与关注**：建议关注中概教培公司，如新东方、好未来、高途等，因其秋季续班数据优秀 [14] * **盈利预测与估值**：报告提供了海外教育重点公司的盈利预测与估值表，例如新东方2025年预测市盈率（P/E）为18.7倍，中国东方教育2025年预测市盈率为16.2倍 [20]

核心观点 报告认为，自2025年第四季度以来，可转债市场的定价逻辑已从“上有顶、下有底”的衍生品定价，切换为以正股为锚的定价模式，市场参与者的行为也从配置盘思维转向交易盘思维[4]。在此背景下，资产端呈现出高盈亏比特征，而负债端采用交易性思维，两者结合将导致市场波动放大、指数上行加快，“踏空”风险上升[4]。因此，投资者应淡化仓位择时，将重点放在深挖板块与个券上，以获取超额收益[4][6][90]。 2025年第四季度市场回顾 - **市场表现与分化**：2025年下半年权益和转债市场高位震荡，转债与正股表现大致持平，但转债回撤明显低于正股[8]。行业间分化延续，金融、医药、消费明显跑输，科技和先进制造风格活跃，周期风格再创新高[12][13]。 - **风格与策略失效**：2025年9月后，高价转债的超额收益不再明显，而小盘转债因与微盘股表现强相关，超额收益较为明显[9][11]。全年来看，低价策略和双低策略表现不佳，主因是低价和双低转债多为剩余期限短的临期转债，久期创历史最低水平，导致策略失效[28][29][30]。这是自2019年以来双低策略首次跑输加权指数[30]。 - **久期结构影响显著**：2025年前三季度，剩余期限在5-5.5年的次新券领涨；第四季度，1年以内的临期转债表现最差，而新券涨幅较大[14][16][17]。从历史数据看，剩余期限2年以内的短久期转债向来表现较差，但2025年次新和新券领涨的情况较为少见[20]。 - **投资者结构变化**：2025年下半年，以保险、年金、社保为代表的绝对收益机构持仓占比持续下滑，而公募基金持仓占比持续创新高，转债ETF资金流出明显，主动公募基金加仓积极[35][36][37][38]。 2026年第一季度市场展望 - **定价锚切换完成**：可转债市场的定价锚已完成从衍生品到正股的切换，市场核心矛盾从追求确定性（胜率）转向追求弹性（赔率）[4][44][45]。当前市场处于第二轮潜在主升浪阶段，资产属性为右侧交易[45]。 - **高盈亏比环境**：2025年第四季度以来，上证指数、中证转债指数和万得可转债等权指数的上行风险均远大于下行风险，盈亏比均超过1（例如上证指数为1.34，中证转债指数为1.92，万得可转债等权指数为1.82），这增强了市场的看多情绪[4][79][81][84][86]。 - **配置盘行为影响**：2025年配置盘在几个关键点位（如3月7日、7月25日、8月22日，中位数价格分别为124元、129元、135元）出现被动或主动降仓，但市场在其降仓后继续走强，且下行风险暴露较低，表明市场韧性较强[43][46][48][50]。 2026年第一季度投资策略 - **总体原则：淡化仓位择时**：由于资产端高盈亏比和负债端交易盘思维，未来市场波动将放大，指数上行突破加快，“踏空”风险更高，因此投资者应放弃仓位分歧，保持高仓位，通过精选个券获取超额收益[4][77]。 - **高价转债占优**：高价区间（前30%）的转债期限更长（剩余期限中位数3.54年）、规模更小（余额996亿元），价格不受强赎约束的可能性更高，弹性更大，盈亏比显著优于中低价转债[91][93][95][104]。例如，高价转债价格中位数为176元，其上行风险（如达到75%分位数234元）为33%，下行风险（如跌至25%分位数154元）为-12%，盈亏比达265%[93]。 - **分类组合策略建议**： - **一级债基类（必须配置转债）**：可同时配置低价和高价转债以增强收益。低价转债（后30%）价格中位数125元，预计距强赎价有5~10元空间，回报率约4%~8%，配置10%仓位可增强组合收益40-80个基点。高价转债（前30%）价格中位数176元，假设做一次30元的波段，回报率约17%，配置5-10%仓位可增强85-170个基点。两者合计可增强组合收益125-250个基点[4][113]。 - **二级债基类（股债可选）**：弹性仓位部分配置股票的性价比优于转债。若需进一步提升组合弹性，可配置低价转债（后30%），或为提高仓位管理效率而加仓正股仓位较高的对应转债。在权益市场震荡时，可用转债进行防御[4][113]。 - **可转债基金类（高转债仓位）**：弹性仓位部分应尽可能选择股票，底仓部分用转债做等权增强。同时可把握转债的交易性择时机会，如估值压缩、强赎等事件冲击带来的买卖机会[4][113]。 - **个券组合推荐**： - **低波组合**：包括上银转债、重银转债、盛虹转债、中特转债、节能转债、兴业转债、通22转债、绿动转债、希望转2、长汽转债[4][114]。 - **稳健组合**：包括伟22转债、福能转债、立讯转债、颀中转债、金田转债、奥维转债、路维转债、宏微转债、芯海转债、利扬转债[4][114]。 - **弹性组合**：包括精测转2、安集转债、鼎龙转债、甬矽转债、华亚转债、微导转债、汇成转债、睿创转债、航宇转债、天箭转债[4][114]。

报告行业投资评级 - 报告对海外社服行业评级为“看好” [1] 报告核心观点 - 海外社服方面，澳门博彩收入维持双位数增长，访客量数据创历史新高，显示行业持续复苏 [1][4] - 海外医药方面，多家中国创新药企取得重要研发进展，包括新药获批、获得突破性疗法认定及临床达到主要终点，行业创新活跃 [2][8][9] - 海外教育方面，建议关注职业教育培训春季招生，并指出中国东方教育在职业培训需求回暖背景下增长有望延续 [3][16] 海外社服行业总结 - 2025年12月，澳门博彩毛收入为209亿澳门元，同比增长14.8%，恢复至2019年同期的91% [1][4] - 2025年全年，澳门博彩毛收入同比增长9.1% [1][4] - 2025年澳门全年访客量达4006万人次，同比增长14.7%，创历史新高 [1][4] - 2026年元旦日，访澳旅客达18.8万人次，为历年元旦最高 [1][4] - 报告建议重点关注美高梅中国、银河娱乐、金沙中国、蜜雪集团、古茗等公司 [5] - 盈利预测表显示，博彩板块重点公司如银河娱乐2025年预测收入为439亿元，EV/EBITDA为10.3倍 [21] 海外医药行业总结 - 报告期内，恒生医疗保健指数上涨11.15%，跑赢恒生指数9.12个百分点 [7] - 百济神州自主研发的新型BCL2抑制剂“百悦达”（索托克拉片）获NMPA附条件批准，是国内首款且唯一获批用于治疗套细胞淋巴瘤（MCL）的BCL2抑制剂 [2][8] - 科伦博泰的TROP2 ADC药物芦康沙妥珠单抗联合帕博利珠单抗一线治疗特定非小细胞肺癌，获CDE授予突破性疗法认定 [2][8] - 东阳光药靶向乙肝的siRNA药物HECN30227完成国内首例受试者入组，并计划每年推动多款小核酸药物进入临床 [2][9] - 和黄医药的Syk抑制剂索乐匹尼布在三期临床中达到主要终点，计划于2026年上半年递交上市申请 [2][9] - 海外方面，GSK的乙肝ASO药物bepirovirsen两项三期临床取得积极结果，计划于2026年第一季度递交新药申请 [10] - Arrowhead公布其RNAi减重候选药物ARO-INHBE中期数据，联合替尔泊肽在2型糖尿病肥胖患者中可实现两倍的减重效果 [10] - Nimbus与礼来合作开发新型口服减重药物，Nimbus有望获得总计5500万美元首付款及近期里程碑付款，以及高达13亿美元的后续里程碑付款 [10] - 报告建议关注创新药（如百济神州、信达生物、科伦博泰等）及转型中的大型药企（Pharma，如三生制药、翰森制药等） [11] - 盈利预测表显示，百济神州2025年预测收入为371.59亿元，同比增长37%；信达生物2025年预测收入为133.57亿元，同比增长42% [22] 海外教育行业总结 - 报告期内（1月2日至1月8日），教育指数上涨2.7%，跑赢恒生国企指数1.3个百分点 [14] - 同期，东方甄选及其子直播间在抖音平台的GMV约1.2亿元，日均GMV为1727万元，环比下降48%，同比下降21.1% [15] - 东方甄选及子直播间累计粉丝数为4304万人，当周环比减少1.7万人 [15] - 报告建议关注港股职业教育公司，首推中国东方教育，认为其在职业培训需求回暖背景下，通过调整运营策略和精细化管理，招生增长有望提速，利润率有望提升 [16] - 报告同时建议关注港股高等教育公司及中概教培公司，如新东方、好未来等 [16] - 盈利预测表显示，中国东方教育2025年预测净利润为7.75亿元，对应市盈率（P/E）为16.2倍；新东方2025年预测净利润为34.03亿元，对应P/E为18.7倍 [24]

投资评级 - 维持“买入”评级 [4][7] 核心观点 - 公司2025年全年业绩预告超预期，预计净利润为4.20亿元至4.80亿元，同比增长638.74%至715.70%，主要原因是深冷设备的海外订单进入发货周期，带动利润大幅增长 [4][7] - 公司积极布局电子气行业，为英特尔、三星、美光、台积电等全球芯片巨头供应核心的板翅式换热器，并具备高纯氮电子气的成套流程和工艺 [7] - 公司在稀有气体领域具备技术能力，已能制取氪、氖、氙、氦等气体，并取得市场订单，初步进入运营 [7] - 公司深冷设备技术实力强劲，板翅式换热器设计制造国内领先，产品已出口至54个国家和地区，拥有多项国际认证，在电子气体、氢能等新兴领域赢得国际客户认可 [7] - 公司与中石油、中海油、法液空、空气化工等国内外标杆企业保持良好合作，提升了品牌信誉和行业壁垒 [7] - 公司业务模式为设备制造与气体业务双轮驱动，深冷设备业务经营稳健，贡献稳定利润和现金流 [7] - 基于业绩超预期，研报上调了公司2025-2026年盈利预期，2025-2027年归母净利润预测分别为4.41亿元、5.89亿元、8.20亿元 [7] 财务数据与预测 - **市场数据**：截至2026年1月8日，公司收盘价25.83元，市净率3.0倍，股息率0.77%，流通A股市值95.26亿元 [1] - **历史财务**：2024年营业总收入27.17亿元，同比下降10.9%；归母净利润为-0.78亿元，同比下降122.3% [6] - **近期业绩**：2025年前三季度营业总收入21.15亿元，同比增长5.1%；归母净利润3.36亿元，同比增长77.1% [6] - **盈利预测**： - 营业总收入：预计2025-2027年分别为36.57亿元、48.70亿元、67.95亿元，同比增长率分别为34.6%、33.1%、39.5% [6] - 归母净利润：预计2025-2027年分别为4.41亿元、5.89亿元、8.20亿元，2026-2027年同比增长率分别为33.4%、39.3% [6][8] - 每股收益：预计2025-2027年分别为1.14元、1.53元、2.13元 [6] - 毛利率：预计2025-2027年将稳定在19.0% [6] - 净资产收益率：预计2025-2027年分别为13.3%、15.3%、17.6% [6] - 市盈率：对应2025-2027年预测净利润的PE分别为23倍、17倍、12倍 [6][7]