报告行业投资评级 - 看好石油化工行业 [1] 报告的核心观点 - 石化行业20年以上老旧装置存在逐步退出预期，炼化老旧装置占比较高、改善空间较大，聚酯板块老旧装置相对较少、涤纶长丝修复空间较大，建议关注头部炼化企业、丙烯领域优质企业和涤纶长丝头部企业 [2] 根据相关目录分别进行总结 老旧装置退出预期 - 国家重新定义化工行业老旧装置，2024年工信部指出推动老旧装置改造，石化行业20年以上老旧装置存在逐步退出预期 [2] 炼化行业情况 - 截至2024年底国内炼油总产能约9.7亿吨，20年老旧装置占比接近50%，30年以上占比接近40%，未来老旧装置淘汰将改善供给端；下游成品油市场、烯烃、芳烃市场均有改善预期，民营炼化装置芳烃占比高、业绩弹性大 [2] 聚酯板块情况 - PTA/MEG/涤纶长丝/瓶片20年以上老旧产能占比分别为1%/5%/13%/4%，改造空间相对不大；涤纶长丝老旧装置较多，2024年开工率90%，若老旧装置退出，长丝景气提升空间大，2025年景气已改善，供给收紧将加快修复 [2] 投资分析意见 - 炼油领域建议关注【恒力石化】【荣盛石化】【中国石油】等；丙烯领域关注【卫星化学】【宝丰能源】；涤纶长丝关注【桐昆股份】 [2] 石化子行业老旧装置产能占比 | 子行业 | 30年产能占比 | 20年产能占比 | | --- | --- | --- | | 炼油 | 39.4% | 49.3% | | 丙烯 | 10.1% | 21.2% | | 纯苯 | 3.1% | 17.8% | | PE | 5.5% | 14.1% | | 长丝 | 0.6% | 12.7% | | 乙烯 | 6.6% | 12.2% | | PP | 3.0% | 10.0% | | 丙烯酸 | 0.0% | 7.5% | | PX | 1.9% | 6.9% | | MEG | 2.1% | 5.5% | | 瓶片 | 0.0% | 4.5% | | PTA | 0.4% | 1.5% | [3] 石油化工行业重点公司估值表 | 行业 | 简称 | 代码 | 2025/7/21收盘价(元) | 总市值（亿元） | EPS（元/股） | PE | PB | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 油气开采 | 中国石油 | 601857.SH | 8.93 | 15896 | 0.90/0.93/0.95/0.99 | 10/10/9/9 | 1.0 | | | 中国海油 | 600938.SH | 26.00 | 8392 | 2.90/2.94/3.05/1.98 | 9/9/9/13 | 1.6 | | | 中海油服 | 601808.SH | 14.15 | 534 | 0.66/0.78/0.93/1.13 | 21/18/15/13 | 1.5 | | | 海油工程 | 600583.SH | 5.61 | 248 | 0.49/0.53/0.61/0.68 | 11/11/9/8 | 0.9 | | 民营大炼化 | 恒力石化 | 600346.SH | 14.88 | 1047 | 1.00/1.14/1.43/1.70 | 15/13/10/9 | 1.6 | | | 荣盛石化 | 002493.SZ | 9.17 | 929 | 0.08/0.43/0.63/0.83 | 115/21/15/11 | 2.1 | | | 东方盛虹 | 000301.SZ | 9.06 | 599 | 0.11/-0.30/1.10/1.33 | 82/-/8/7 | 1.8 | | | 桐昆股份 | 601233.SH | 11.50 | 277 | 0.51/0.83/1.28/1.75 | 23/14/9/7 | 0.7 | | 轻烃加工 | 卫星化学 | 002648.SZ | 18.29 | 616 | 1.80/2.04/2.72/3.41 | 10/9/7/5 | 1.9 | [3]

报告行业投资评级 - 看好互联网传媒行业 [2] 报告的核心观点 - 潮玩、音乐、演唱会等上半年高景气，泡泡玛特25H1利润增速不低于350%，布鲁可积木人下沉、出海高增长，音乐付费收入增长、毛利率提升，关注大麦娱乐 [5] - 游戏上半年行业整体高景气，下半年更多二梯队公司新品上线，国内游戏市场25年4月规模274亿元同比增长22%，5月规模281亿元同比增长10% [5] - AI应用商业化初步体现，美图是稀缺高增长AI应用，快手可灵AI推出10个月后ARR超1亿美元，4、5月月度付费超1亿元 [5] - AI拉动云计算增长持续兑现，预计国内云计算25Q2较25Q1加速，关注国内大模型迭代及AI应用进展 [5] - 广告行业整体疲软，下半年关注分众传媒，关注其与支付宝合作、电商竞争及梯媒并购整合带来的影响 [5] - 电影大盘25Q2平淡，光线传媒、万达电影等加速拥抱IP和转型新消费 [5] 各行业情况总结 潮玩行业 - 泡泡玛特25H1利润增速不低于350%，全球市场、IP、品类扩张，IP平台化持续验证 [5] - 布鲁可积木人下沉、出海实现高增长，下半年重点观察16+、女性市场扩张 [5] 音乐行业 - 年轻用户拉动付费收入增长、毛利率提升，但网易云音乐去年同期确认一次版权费调整基数较高，关注大麦娱乐 [5] 游戏行业 - 上半年行业整体高景气，4月市场规模274亿元同比增长22%，5月市场规模281亿元同比增长10% [5] - 上半年大厂腾讯网易暂无大新作，主要由老游戏和利润率提升拉动，二梯队公司新品拉动增长，下半年到明年有新品储备的公司包括恺英网络、三七互娱等 [5] AI应用行业 - AI创意方面，美图是稀缺高增长AI应用，快手可灵AI推出10个月后ARR超1亿美元，4、5月月度付费超1亿元 [5] - AI广告方面，预计AI对流量变现不充分、时长未饱和的短视频边际影响更大，腾讯控股25Q2延续AI对广告的拉动，AI对哔哩哔哩智能投放和创意生成有正面影响 [5] 云计算行业 - 预计随着模型开源路线普及和大模型成本下降，国内云计算25Q2较25Q1加速，关注国内大模型迭代及AI应用进展，阿里巴巴预计云计算环比提速，金山云预计增长有所提速 [5] 广告行业 - 整体疲软，下半年关注分众传媒，关注其与支付宝合作带来的增量、电商竞争加剧带来的增量广告预算以及梯媒并购整合带来的成本下降 [5] 电影行业 - 25Q2平淡，光线传媒、万达电影等加速拥抱IP和转型新消费，25Q2国内电影市场票房约48亿元 [5] 重点公司业绩及估值情况 业绩预测 |行业|公司|25H1营业收入（亿元）|营收同比|25H1归母净利润（亿元）|净利润同比|是否有业绩预告| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |游戏|恺英网络|26.5|4%|9.8|21%|否 [6]| |游戏|ST华通|173.5|87%|27.5|137%|是 [6]| |游戏|腾讯控股|3613.0|13%|1236.0|15%|否 [6]| |游戏|巨人网络|16.5|16%|7.9|10%|否 [6]| |游戏|三七互娱|84.3|-9%|12.1|-4%|否 [6]| |游戏|吉比特|22.5|15%|5.1|-1%|否 [6]| |游戏|完美世界|36.2|31%|5.0|扭亏|是 [6]| |游戏|神州泰岳|27.1|-11%|4.7|-25%|否 [6]| |影视|芒果超媒|61.7|-11%|8.5|-20%|否 [6]| |影视|上海电影|3.7|-3%|0.6|-20%|否 [6]| |影视|哔哩哔哩|142.0|20%|8.6|扭亏|否 [6]| |影视|光线传媒|37.8|183%|23.2|390%|否 [6]| |影视|华策影视|8.9|141%|1.3|86%|否 [6]| |影视|万达电影|67.1|8%|5.3|367%|是 [6]| |影视|猫眼娱乐|26.1|20%|3.7|5%|否 [6]| |互联网|快手|670.9|11%|97.0|7%|否 [6]| |互联网|网易云音乐|39.2|-4%|9.2|4%|否 [6]| |互联网|阅文集团|31.4|-25%|5.1|-27%|否 [6]| |互联网|赤子城科技|30.0|32%|3.8|69%|否 [6]| |互联网|美图公司|20.3|25%|4.6|70%|是 [6]| |互联网|金山云|42.2|15%|(3.9)|亏损收窄|否 [6]| |营销|分众传媒|62.0|4%|26.3|5%|否 [6]| |教育信息化|视源股份|111.0|10%|4.3|-13%|否 [6]| |跨境电商|焦点科技|9.1|15%|3.0|28%|否 [6]| |潮玩|泡泡玛特|136.7|200%|44.9|350%|是 [6]| |潮玩|布鲁可|15.7|50%|4.1|40%|否 [6]| 估值情况 |子分类|公司|总市值（亿元）|2024A营业收入（亿元）|2025E营业收入（亿元）|2026E营业收入（亿元）|2025E营业收入同比|2026E营业收入同比|2024A归母净利润（亿元）|2025E归母净利润（亿元）|2026E归母净利润（亿元）|2025E归母净利润同比|2026E归母净利润同比|2025E PE|2026E PE| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |游戏|腾讯控股|43332|6603|7311|7955|11%|9%| - |2227|2507|13%|12%|17|15 [7]| |游戏|网易|6152|1053|1167|1226|11%|5%|336|356|379|6%|7%|17|16 [7]| |游戏|神州泰岳|249|65|77|88|19%|15%|14|15|17|2%|14%|17|15 [7]| |游戏|吉比特|221|37|42|44|15%|3%|9|10|11|7%|13%|22|19 [7]| |游戏|巨人网络|467|29|39|52|34%|34%|14|19|24|34%|27%|24|19 [7]| |游戏|恺英网络|391|51|59|66|16%|12%|16|20|23|25%|15%|19|17 [7]| |影视院线|上海电影|134|7|11|13|62%|19%|1|3|4|201%|43%|50|35 [7]| |影视院线|光线传媒|575|16|31|28|95%|-9%|3|15|16|420%|3%|38|37 [7]| |影视院线|猫眼娱乐|83|41|47|52|16%|10%|3|7|8|113%|21%|13|10 [7]| |泛娱乐|快手|2774|1269|1439|1584|13%|10%|177|203|239|14%|18%|14|12 [8]| |泛娱乐|哔哩哔哩|766|268|304|338|13%|11%|0|20|29| - |44%| - |26 [8]| |泛娱乐|芒果超媒|407|141|139|150|-1%|8%|14|18|23|33%|24%|22|18 [8]| |泛娱乐|阅文集团|302|81|82|86|1%|5%|11|13|14|12%|11%|24|21 [8]| |广告|分众传媒|1085|123|135|145|10%|7%|52|59|65|14%|10%|18|17 [8]| |潮玩|泡泡玛特|3007|130|310|424|138%|37%|32|103|144|221%|39%|29|21 [8]| |潮玩|布鲁可|289|22|41|62|83%|51%|6|11|16|87%|46%|26|18 [8]| |跨境电商|焦点科技|176|17|19|22|15%|15%|5|6|7|23%|21%|32|26 [8]|

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 当前时点对化工宏观判断，原油短期探底中长期维持中性，煤炭价格中长期回落，天然气进口成本有望下滑 [3][4] - TDI、氨纶、有机硅供给端受事件扰动，雅江项目开工拉动西藏民爆需求，建议关注相关企业 [3] - 淘汰落后产能政策或助力行业格局改善，涉及溴素等多个品种 [3][6][8] - 给出化工板块配置建议，包括传统周期、长景气底部上行板块和成长标的等方面 [3] 行业动态 化工宏观判断 - 原油供应非OPEC引领提升、OPEC+有超额增产预期，需求稳定但增速因关税政策放缓，油价隐含悲观因素，短期探底中长期中性 [3][4] - 煤炭价格中长期回落，中下游压力缓解 [3][4] - 美国或加快天然气出口设施建设，进口成本有望下滑 [3][4] 行业格局 - 工信部将出台稳增长工作方案，推动重点行业调结构、优供给、淘汰落后产能，涉及十大重点行业，部分2005年前产能占比较高品种格局有望改善 [3][6][8] 各细分行业动态 - 石油化工：本周Brent和WTI原油期货价格下降，美元指数上涨 [8] - PTA - 聚酯行业：PTA价格环比上涨但市场后续预计区间调整，因供需端走弱和市场悲观心理 [10] - 化肥：尿素价格震荡偏弱，磷肥价格有变动但幅度有限，钾肥价格持平 [12] - 农药：市场询盘清淡，产品分化，部分除草剂和杀虫剂价格有下调 [12] - 氟化工：萤石供应乏力，制冷剂供应偏紧部分价格上调 [12] - 氯碱及无机化工：PVC市场供强需弱，纯碱价格持平，钛白粉抗跌性强，有机硅价格有涨有平 [14] - 化纤：粘胶短纤价格持平，氨纶价格下跌 [14] - 塑料：聚合MDI和纯MDI价格上涨，PC等部分产品价格下跌 [14] - 橡胶：顺丁、丁苯、天然橡胶价格上涨，轮胎开工率正常 [16] - 染料行业：成本支撑一般，需求欠佳，价格持平 [16] - 新能源汽车行业：部分金属和材料价格有变动 [16] - 维生素行业：部分维生素产品价格持平或下调，部分企业有检修计划 [16][18] 股票评级 - 对多家化工企业给出评级，包括买入、增持等，并列出市值、归母净利润、PE、BPS、PB等数据 [20][21] 化工产品价格、价差、开工及库存变动 价格变动 - 统计多种化工产品价格一周变动、分位数变动及涨跌幅，如原油、化工品、化肥、农药等 [23][24][25][26][27][28][29] 价差变动 - 展示多种化工产品价差一周变动、分位数变动及涨跌幅，涉及原油、石化、农药等多个品类 [30][31][32] 开工率变动 - 跟踪多种化工产品开工率一周变动，包括石化、农药、化肥等行业产品 [33][34][35][36] 库存变动 - 统计多种化工产品库存一周变动、分位数变动及涨跌幅，涵盖石化、化肥、橡胶等领域 [37][38][39]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 动力煤方面，截至7月18日秦皇岛港口Q4500、Q5000、Q5500动力煤现货价环比上涨；供给端受产地降雨、发运倒挂、煤价至成本线等因素影响预计部分地区产量收缩，进口端低卡印尼煤性价比回升但国际运价上涨；需求端环渤海四港区调出量环比降、同比升，高温使多地电网负荷创新高；预计“迎峰度夏”旺季动力煤价格持续上涨 [3] - 炼焦煤方面，截至7月18日山西产主焦煤京唐港库提价环比上涨；供给端主产地复产慢、煤矿库存降，需求端铁水产量增加、焦炭首轮提涨落地；预计钢厂利润改善下焦煤价格持续反弹 [3] - 重点推荐稳定经营高分红高股息标的中国神华、陕西煤业、中煤能源；低估值弹性标的山西焦煤、兖矿能源、淮北矿业、电投能源、平煤股份；建议关注煤电联营成长标的新集能源 [3] 各目录总结 近期行业政策及动态 - 7月16日全国电力负荷首破15亿千瓦，迎峰度夏能源保供进入关键期 [9] - 7月19日雅鲁藏布江下游水电工程开工，总投资约1.2万亿元，电力以外送消纳为主 [9] - 山东推进找矿装备升级，探获煤炭资源量124亿吨，提交富铁矿资源量8000余万吨 [9] - 山西完善制度、普查隐患、加强检查帮扶，煤矿水害防治成效明显 [9] - 俄罗斯51家煤炭企业关闭或濒临关闭，若无反危机措施今年或减产6500万吨 [9] 产地动力煤价格、焦煤价稳中有涨 - 产地动力煤价格方面，截至7月18日大同南郊、内蒙古鄂尔多斯动力煤坑口价环比涨，榆林动力煤坑口价环比持平 [10] - 动力煤价格指数方面，截至7月16日环渤海地区动力煤价格指数环比持平，截至7月18日秦皇岛港等动力煤综合交易价、国煤下水动力煤价格指数、CECI沿海指数环比涨 [10] - 国际动力煤价方面，截至7月11日印尼产、澳大利亚纽卡斯尔港、南非理查德动力煤价格环比升，欧洲三港动力煤价格指数环比持平 [11] - 产地炼焦煤价格方面，截至7月18日山西古交、六盘水主焦煤车板价环比涨，河南平顶山、安徽淮北焦煤车板价环比持平 [13] - 国际炼焦煤价格方面，截至7月18日澳洲峰景煤矿硬焦煤中国到岸不含税价环比跌，澳洲产主焦煤京唐港库提价环比涨 [13] - 产地无烟煤煤价截至7月18日环比持平，产地喷吹煤车板含税价截至7月18日环比涨 [16] 国际油价下跌 - 截至7月18日，布伦特原油期货结算价环比下跌1.08美元/桶至69.28美元/桶，跌幅1.53% [17] - 截至7月11日，国际油价与国际煤价比值、国际油价与国内煤价比值环比上涨，涨幅分别为2.85%、1.33% [17] 环渤海港口库存环比增长 - 截至7月18日，环渤海四港区日均调入量环比降1.25%、同比升13.28%，日均调出量环比降6.3%、同比升1.39% [22] - 截至7月18日，环渤海四港口库存环比涨0.17%、同比增4.75% [22] - 截至7月18日，环渤海四港区日均锚地船舶数环比涨1.02% [22] 国内沿海运费环比下跌 - 截至7月18日，国内主要航线平均海运费环比跌0.69% [28] - 截至7月11日，澳洲纽卡斯尔港 - 中国青岛港煤炭海运费环比涨；截至7月17日，印尼南加至宁波煤炭运价环比升8.8% [28] 重点公司估值表 - 报告给出中国神华、陕西煤业等18家公司2025年7月18日股价、总市值及2024A、2025E、2026E、2027E的EPS、PE、PB数据 [33]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告聚焦美国ETF和普通公募基金市场，对创新产品动向、资金流向和表现进行分析，指出美国ETF创新产品丰富，资金流向有特点，科技产品二季度反弹，普通公募基金资金流向有变化 [1] 各目录总结 美国ETF创新产品：对冲基金复制产品扩充 - 上周美国新发15只产品，涵盖期权、主题、对冲基金复制等策略 [1][6] - Unlimited发行2只对冲基金复制策略产品，分别复制期货和股票多空策略，费率0.95%和1% [1][7] - Theme发行中国生成式AI ETF，WisdomTree发行欧洲军工ETF，景顺发行碳中和ETF [7] - Global X发行债券Covered Call产品，Amplius发行激进型配置ETF [9] 美国ETF动态 美国ETF资金：比特币产品持续流入 - 上周美国股票ETF流入超150亿美元，国内股票流入超国际，债券ETF流出 [1][10] - 流入靠前产品以股票宽基为主，贝莱德比特币、以太坊ETF明显流入，罗素2000ETF每日流出，ARKK无明显流入 [1][10][13] 美国ETF表现：科技产品二季度反弹明显 - 受DeepSeek事件影响，美国科技ETF一季度回撤大，但二季度反弹明显，年内收益超标普500，近三月涨幅高于其他行业，ARKK涨幅超30% [1][14] 近期美国普通公募基金资金流向 - 2025年5月美国非货币公募基金总量21.91万亿美元，较4月上升0.85万亿，5月标普500涨6.15%，美国国内股票型产品规模升5.49% [1][16] - 7月2日 - 7月9日单周，美国国内股票基金流出约75亿美元，债券产品流入扩大至75.8亿美元 [1][16]

报告公司投资评级 - 报告对昊华科技的投资评级为“增持（维持）” [2] 报告的核心观点 - 公司2025H1业绩预告显示归母净利润和扣非归母净利润同比增长，25Q2单季度业绩超预期 [8] - 制冷剂产品量价齐升、特品业务订单恢复和民品领域拓展使25Q2业绩环比显著增长 [8] - 氟聚合物、锂电材料等业务承压，但一体化协同增强竞争优势，重点项目推进丰富产品体系 [8] - 下调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年预测，维持“增持”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|13,966|3,157|15,666|16,998|18,642| |同比增长率（%）|-3.8|11.0|12.2|8.5|9.7| |归母净利润（百万元）|1,054|185|1,606|2,032|2,376| |同比增长率（%）|-10.9|10.5|52.4|26.6|16.9| |每股收益（元/股）|0.95|0.14|1.24|1.58|1.84| |毛利率（%）|21.7|22.7|26.1|28.3|29.2| |ROE（%）|6.2|1.1|8.7|10.2|11.0| |市盈率|31|-|21|16|14| [7] 公司业绩情况 - 2025H1预计归母净利润5.90 - 6.50亿元，同比增长59 - 76%（重述前）、10 - 21%（重述后），扣非归母净利润5.75 - 6.35亿元，同比增长56 - 72% [8] - 25Q2单季度预计归母净利润4.05 - 4.65亿元，环比增长119 - 151%，扣非归母净利润4.04 - 4.64亿元，环比增长136 - 171% [8] 业务情况 - 制冷剂业务：25年以来内外贸价格持续上涨，内销主流制冷剂R32/R125/R134a均价环比提升，外贸均价也环比上涨，带动业绩增长 [8] - 特品业务：24年以来受多种因素影响订单下滑，25Q2以来逐步恢复，预计25H2支撑业绩 [8] - 民品领域：高端制造化工材料产品向民品领域拓展，如海化院涂料、西北院密封型材等，有望成板块增长新动能 [8] - 氟聚合物、锂电材料业务：行业竞争加剧，盈利承压，25Q2产品价格底部运行，拖累利润 [8] 项目进展 - 2024年报披露9个项目建成投产，包括10万条/年高性能民用航空轮胎项目、1000吨/年全氟烯烃项目、2.6万吨/年高性能有机氟材料项目等，西南电子特气项目开工 [8]

报告行业投资评级 - 看好建筑行业投资机会，维持“看好”评级 [6] 报告的核心观点 - 25年上半年投资总量偏弱，“两重”项目建设有望提速，雅下电站工程战略定位凸显 [6] - 雅下电站项目总投资约1.2万亿元，预估年均主体工程投资480 - 840亿，拉动2024年全国水利工程投资3.5 - 6.2% [6] - 雅下电站周边配套项目建设投资可观，配套项目建设空间大 [6] - 水利工程建设预计在“十五五”进入发展快车道 [6] - 雅下电站正式开工，重视建筑板块投资机会，推荐关注相关受益标的 [6] 相关目录总结 25年上半年投资情况 - 25年上半年固投增速+2.8%，增速较1 - 5月-0.9pct，基建投资（全口径）同比+8.9%，增速较1 - 5月-1.5pct，基建投资（不含电力）同比+4.6%，增速较1 - 5月-1.0pct [6] 雅下电站项目投资情况 - 雅下电站项目总投资约1.2万亿元，假设建设期10 - 15年，主体工程成本占总投资成本60 - 70%，预计年均工程投资480 - 840亿，拉动2024年全国水利工程投资3.5 - 6.2% [6] 雅下电站周边配套项目情况 - 雅下电站地处西南，配套基础设施建设薄弱，川藏铁路建设意义重大，电站建成后特高压等配套电网建设必要性强，预计催生当地新增产线建设需求 [6] 水利工程建设发展趋势 - 23年5月国务院印发《国家水网建设规划纲要》，2024年我国实施水利工程项目46967个，完成水利建设投资1.35万亿、同比增长12.8%，21 - 24年CAGR为21.3%，22 - 24年水利建设投资完成额均超万亿，大型电站、运河、港口等建设有望在“十五五”进入发展快车道 [6] 投资分析意见 - 受益标的包括有望直接参与雅下电站主体工程建设的中国能建、中国电建、中岩大地；服务雅下周边配套项目建设的中国中铁、中国铁建、中国化学、中国交建、中材国际、中钢国际；西藏当地企业西藏天路；设计类公司中交设计、筑博设计、深水规院 [6] 建筑行业重点公司估值情况 - 报告列出中国中铁、中国铁建等多家建筑行业重点公司2024A、2025E、2026E的收盘价、EPS、市盈率PE、归母净利润及归母净利润增速等数据 [8]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 2025 年以旧换新加力扩容再度激活家电消费市场，2025 年政府工作报告提出安排超长期特别国债 3000 亿元支持消费品以旧换新，支持力度加大有望持续激活市场 [3] - 25H1 烟灶双位数增长，洗碗机销售整体回暖，新兴厨电洗碗机作为 25 年新纳入以旧换新补贴名单的品类销售呈现回暖态势 [3] - 2025 年以旧换新政策补贴涉及品类进一步放宽，有望推动以旧换新工作进行，预计 1 - 8 月行业整体销售存在低基数优势，厨电板块推荐老板电器、华帝股份、万和电气 [3] 报告各部分总结 以旧换新政策对家电市场的影响 - 2024 年“以旧换新”政策落地后家电品类补贴范围扩容，新增 3 个品类使补贴品类达 8 大品类，对新纳入补贴明细的厨电品类拉动显著 [3] - 2024 年油烟机零售额 362 亿元同比增长 14.9%，零售量 2083 万台同比增长 10.5%；燃气灶零售额 204 亿元同比增长 15.7%，零售量 2429 万台同比增长 15.2%；电热水器零售额 236 亿元同比增长 1.3%，零售量 1802 万台同比增长 2.5%；燃气热水器零售额 296 亿元同比增长 8.8%，零售量 1343 万台同比增长 8.7% [3] - 2025 年 1 - 6 月线下油烟机累计销量 77.8 万台同比 +36%，销额 34.8 亿元同比 +44%；燃气灶销量 76.8 万台同比 +25%，销额 17.6 亿元同比 +41%；线上油烟机销量 391 万台同比 +17%，销额 59.1 亿元同比 +16%；燃气灶销量 470 万台同比 +17%，销额 34.5 亿元同比 +13% [3] - 2025 年 1 - 6 月洗碗机线下累计零售量 18.0 万台同比 +28%，零售额 15.1 亿元同比 +34%，线上零售量 60.2 万台同比 +9%，零售额 25.2 亿元同比 +5% [3] 投资要点 - 2025 年以旧换新政策新增 4 类产品纳入补贴范围，24 年享受过补贴的个人消费者 25 年购买同类产品可继续享受补贴 [3] 行业重点公司估值 - 报告给出美的集团、格力电器、海尔智家等多家公司 2025E - 2027E 的净利润、股本、每股收益、PE 等数据及投资评级 [4]

报告公司投资评级 报告未提及公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 汉桑科技是领先的高端音频 ODM 厂商，产品开发及应用场景拓展能力强，AIoT 发展带动市场扩容，公司持续创新并拓展应用领域，与可比公司相比业绩稳定增长、毛利率较高且持续提升、资产负债率显著下行 [5] 根据相关目录分别进行总结 AHP 分值及预期配售比例 - 汉桑科技 2025 年 7 月 17 日招股将在创业板上市，剔除、考虑流动性溢价因素后 AHP 得分分别为 1.46 分、1.84 分，位于非科创体系 AHP 模型总分的 19.4%、35.2%分位，处于下游偏下、中游偏下水平 [5][10] - 假设以 95%入围率计，中性预期情形下，网下 A、B 两类配售对象的配售比例分别是 0.0245%、0.0218% [5][10] 新股基本面亮点及特色 - 领先的高端音频 ODM 厂商，具备完整技术和产品链，产品层次丰富，能满足多层次市场需要，在全球高端音频设计制造领域地位突出 [11] - 在高性能音频信号处理和放大技术、音频传输、音频系统智能化领域技术领先，有自主开发的技术链方案和软件系统框架，具备柔性制造能力，有国际化布局优势，与国际著名音频品牌建立长期合作关系 [12][14][15] - 22 - 24 年创新音频和 AIoT 智能产品收入占比逐年提升，正研发多款创新性智慧音频物联网产品，客户扩展到音频行业外新客群，已进入多个新兴领域 [16][17] 可比公司财务指标比较 - 选择 6 家 A 股上市公司作为可比公司，截至 2025 年 7 月 17 日收盘，可比公司市盈率（TTM）区间为 26.97 倍 - 203.42 倍，均值为 71.91 倍，中值为 35.53 倍，所属行业近一个月静态市盈率为 40.93 倍 [22] - 22 - 24 年公司营收规模较小、归母净利 24 年达可比公司中上游水平，二者复合增速分别为 2.41%/15.67%，低于可比公司均值 [22] - 22 - 24 年综合毛利率分别为 28.49%/29.87%/32.50%，持续提升且高于可比公司均值，主要受创新音频和 AIoT 智能产品毛利率提升影响，产品定位高端单价高 [26] - 22 - 24 年研发支出占营收比重分别为 5.22%、7.20%、5.70%，与可比公司均值相当 [26] - 22 - 24 年经营性现金流净额分别为 4.13/1.02/3.15 亿元，22 年、24 年高于归母净利润，23 年减少后 24 年回升 [29] - 22 - 24 年资产负债率为 47.94%/27.90%/29.89%，23/24 年低于可比公司均值，23 年降幅大因产销量减少 [5][29] 募投项目及发展愿景 - 公司计划公开发行不超过 3,225 万股新股，募集资金用于年产高端音频产品 150 万台套项目、智慧音频物联网产品智能制造项目、智慧音频及 AIoT 新技术和新产品平台研发项目、补充流动资金 [34] - 各项目分别有扩大生产规模、加快产业化落地、研发新技术新产品等作用 [34]

报告行业投资评级 - 看好 [3] 报告的核心观点 - 雅鲁藏布江下游水电工程开工，有望推动多项投资需求释放，水电设备双寡头东方电气与哈尔滨电气将受益，同时给出电力、天然气、环保等多个领域的投资分析意见 [4] 根据相关目录分别进行总结 电力：雅江下游水电站开工 世纪工程正式启动 - 雅鲁藏布江下游水能资源丰富，理论蕴藏量 1.13 亿千瓦，大拐弯地区技术可开发资源近 7000 万千瓦 [8] - 雅中已有多个水电站建成，十四五期间雅下项目稳步推进，7 月 19 日雅下工程开工，总投资约 1.2 万亿元，以截弯取直、隧洞引水开发，具有安全、生态友好、开发进度快等优点 [9][10] - 雅下工程开工推动水电设备需求释放，东方电气与哈尔滨电气有望受益，6 年维度各自带来 40 亿/年订单需求，相比 2024 年电源装备订单弹性分别为 6%及 11% [4][14] 燃气：气温走高全球供需各异 欧亚气价回落 - 夏季气温延续，供需格局不同致欧亚气价回落，美国天然气产量高但库存建设速度下降气价探涨，欧洲供给增加、可再生能源充足气电需求弱气价回落，亚洲库存稳定、价格高需求受抑制，东北亚 LNG 现货价格回落 [4][17][18] - 美国天然气活跃钻机数增加，库存增速放缓，气电需求增长，天然气价格回升 [20] - 欧洲天然气库存水平提升，供给回升，可再生能源出力强气电需求低，气价小幅回落 [26] - 东北亚 LNG 进口价格和中国 LNG 出厂价回落，LNG 综合进口价格小幅上涨 [33][35] - 建议关注港股城燃企业和天然气贸易商两条投资主线 [37] 一周行情回顾 - 2025/07/11 - 2025/07/18，公用事业、电力、电力设备、环保、燃气板块相对沪深 300 跑输 [41] 公司及行业动态 - 7 月 10 日，青岛印发方案，积极发展非化石能源，布局海洋新能源，推动氢能发展，利用核电资源，推进生物柴油应用，2025 年和 2030 年新能源发电装机规模分别达 700 万千瓦和 1200 万千瓦以上 [45] - 7 月 15 日，国家能源集团江苏常州公司二期扩建工程 3 号机组提前 44 天投入商业运营，有多项创新集成，可消化污泥，投产后年发电量 160 亿千瓦时 [47] - 7 月 15 日，云南能源局回复，全省投产并网新型储能 498.7 万千瓦，在建 230 万千瓦，下一步鼓励长时储能 [48] - 多家公司发布公告，包括新奥股份发行 H 股备案、青达环保获科技成果鉴定证书、广西能源业绩预亏、物产环能收购股权等 [49] 重点公司估值表 - 列出公用事业、环保及电力设备板块多家重点公司 2025 - 2027 年 EPS、PE、PB(lf)等估值数据 [52][53][55]