报告投资评级 - 投资评级：增持/维持 [1] 报告核心观点 - 联易融科技战略转型成效显现，下半年业绩修复强劲，盈利拐点可期 [1][4] - 公司核心业务增长强劲，市场地位持续巩固，风险出清基本完成，资产质量显著改善 [5] - AI赋能成效初显，国际化布局有望打开长期增长空间 [6] 财务与业绩表现 - 2025年全年实现总收入9.83亿元，同比-4.7% [4] - 2025年全年实现归母净亏损4.39亿元，同比收窄47.5% [4] - 2025年下半年业绩修复强劲，实现收入6.08亿元，环比+62.4% [4] - 2025年下半年归母净亏损收窄至0.59亿元，边际改善显著 [4] - 2026年一季度交易量强劲增长，收入及收益增长率创单季度历史新高 [6] - 预计2026-2028年营业收入分别为12.86亿元、15.57亿元、18.30亿元 [6] - 预计2026-2028年归母净利润分别为0.24亿元、1.02亿元、1.93亿元 [6] 核心业务与市场地位 - 2025年服务供应链资产规模总额达5081亿元，同比+27.3%，连续六年位居行业第一 [5] - 核心增长引擎多级流转云业务处理量达3042亿元，同比+46.7% [5] - 多级流转云业务占集团总资产规模比重提升至59.9%，战略增长引擎地位巩固 [5] - 供应链金融科技解决方案合作核心企业达1505家，同比+56.4% [5] - 金融机构合作家数达163家，同比+11.6% [5] - 客户留存率提升至99% [5] 资产质量与结构优化 - 2025年减值损失同比大幅-55.1%至2.88亿元，是亏损大幅收窄的核心原因 [5] - 房地产行业资产处理量占比从2024年的14%降至2025年的6% [5] - 基建行业资产处理量占比提升至40%，资产结构持续优化 [5] - 主动压缩过桥业务，AMS云业务处理量同比-12.8%，符合向轻资产模式转型的战略方向 [5] - 金融机构云业务稳健增长，处理量同比+20.2%，收入同比+25.2% [5] AI赋能与国际化布局 - 自研蜂联AI Agent已在42家客户实现规模化商业落地，包括渣打银行等境内外金融机构 [6] - AI Agent使业务处理效率提升20倍 [6] - AI应用带动研发费用同比-19.1%，实现降本增效 [6] - 2025年正式推出国际品牌Unloq及SC+平台，布局全球贸易金融数字基础设施 [6] - 平台支持合规稳定币等数字支付工具，跨境业务有望于2026年逐步贡献增量 [6] 估值与预测 - 预计2026-2028年每股销售收入分别为0.60元、0.73元、0.86元 [6] - 对应2026年4月27日收盘价的市销率(PS)估值分别为3.05倍、2.52倍、2.15倍 [6]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告核心观点 - 报告认为康辰药业核心产品增长稳健，创新管线正在快速推进 [1][4][10] - 公司2025年业绩实现强劲增长，2026年第一季度保持增长态势 [4] - 创新药管线进展显著，KC1086早期数据优秀，KC1036多适应症拓展，中药创新药ZY5301上市申请获受理 [5][6][7] - 基于盈利预测，当前股价对应估值具备吸引力 [7][9] 公司财务与经营业绩总结 - **2025年业绩**：实现营业收入9.15亿元，同比增长10.87%；归母净利润1.66亿元，同比增长293.13%；扣非净利润1.62亿元，同比增长420.51% [4] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入2.15亿元，同比增长1.35%；归母净利润0.47亿元，同比增长6.10% [4] - **核心产品“苏灵”表现**：2025年贡献营收6.68亿元，占总收入73.0%，销量同比增长19.96% [4] - **盈利预测**：预计2026/2027/2028年营业收入分别为10.83/12.58/15.32亿元，同比增速分别为18.32%/16.16%/21.77%；归母净利润分别为1.72/1.95/2.52亿元，同比增速分别为3.42%/13.75%/28.98% [7][9] - **估值水平**：基于预测，当前股价对应2026-2028年市盈率(PE)分别为33倍、29倍、23倍 [7][9] 创新研发管线进展总结 - **KC1086 (KAT6/7双靶点抑制剂)**： - 临床前数据显示对KAT6A/B及KAT7具有强效抑制活性与高选择性 [5] - 联合用药展现优异体内药效：与CDK4/6抑制剂哌柏西利联用，在ZR-75-1 ER+乳腺癌模型中肿瘤生长抑制率达101%；与雌激素受体降解剂氟维司群联用，在T47D乳腺癌模型中肿瘤生长抑制率达83% [5] - 已于2025年8月启动I期临床试验，并于2025年底获得美国FDA新药临床研究默许 [5] - **KC1036 (AXL/VEGFR2等多靶点抑制剂)**： - 在推进三线治疗晚期食管鳞癌Ⅲ期临床的同时，其二线治疗晚期食管鳞癌的关键性Ⅲ期临床已获CDE批准 [6] - 治疗晚期胸腺癌适应症的关键性Ⅲ期临床试验也已获得CDE批准 [6] - 正在积极拓展联合疗法临床研究，包括联合PD-1抗体和含铂化疗一线治疗食管鳞癌、联合PD-1抗体一线维持治疗食管鳞癌，以及联合PD-1/PD-L1抗体治疗晚期实体瘤 [6] - **中药创新药ZY5301 (金草片)**： - 为首个针对“盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛”的中药1.2类创新药 [7] - 药品上市许可申请已于2026年4月25日获得国家药监局(NMPA)受理 [7] 公司基本数据 - **股价与市值**：昨收盘价35.78元；总市值56.89亿元，流通市值56.61亿元 [1][3] - **股本结构**：总股本1.59亿股，流通股本1.58亿股 [3] - **股价区间**：过去12个月内最高价67.98元，最低价28.13元 [3]