行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 [1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18] 核心观点 - 《住房租赁条例》正式出台 填补住房租赁领域顶层立法空白 推动住房租赁市场高质量发展 完善租购并举制度保障 [3] - 条例鼓励居民家庭出租自有住房 支持企业盘活改造存量资产用于租赁 多渠道增加租赁住房供给 [4] - 租购同权政策推进有助于解决三类群体住房难题 增强承租人权益保障 [5] - 专业化住房租赁企业培育将提升机构化率 租赁住房REITs市场成熟使资产收益率吸引力持续提升 [6] - 7月新房价格同比跌幅连续9个月收窄 但销售金额同比降幅扩大至14.08% [8][9] - 土地市场呈现量缩价涨趋势 一线城市溢价率创年内新高 核心地块热度高涨 [10] - 二手房市场呈现供给放量需求萎缩特征 高能级城市韧性较强 [11] - 房企境内债券融资延续净流入态势 二级市场交易热度平稳 [12] 市场表现数据 - 7月70个大中城市商品住宅销售价格环比上涨城市数量减少8个至6个 [9] - 7月商品房销售面积和销售金额环比分别下降45.81%和47.55% [9] - 前7月房地产开发投资规模同比下降12.00% [10] - 商品房待售面积连续5个月环比下降至7.65亿平方米 [10] - 个人按揭贷款和定金及预付款同比分别下降9.30%和9.90% [10] - 百城二手房挂牌量同比增长11.58% [11] - 重点城市租金房价比升至2.17% 核心城市优质租赁资产投资回报率接近5年期定期存款利率 [6] 政策动态 - 国务院第九次全体会议强调采取有力措施巩固房地产市场止跌回稳态势 [9] - 北京上海等地推出优化住房限购政策 加大公积金贷款支持力度 降低商业贷款首付 [9] - 专项债土地收储加速 金融政策协调巩固行业企稳态势 [2]

区域经济表现 - 2025年上半年GDP前五大省份占全国比重40%，前十大省份占61.6%，经济大省稳定发挥"挑大梁"作用[6][13] - 中西部地区GDP增速领先，东部地区韧性仍存：西部5.6%、中部5.5%、东部5.3%、东北5.2%[12][19][23] - 西藏GDP增速7.2%最高，超过全国1.9个百分点；山西3.8%最低，低于全国1.5个百分点[19] 工业与利润 - 中西部工业增加值增速快但利润不佳：西部8.2%、中部7.9%，但利润分别仅增1.4%和降5.1%[31] - 东部工业增加值增7.1%，利润表现亮眼，海南/福建/江苏等省份利润增速超10%[27][30] - 东北工业增加值增5.4%，利润下降13.7%，表现最差[31] 投资与消费 - 西部固定资产投资增速6.6%领先全国，东部受地产拖累仅增1.7%，东北下降1.3%[44] - 中部社零增速6.2%领跑全国，东部4%最低，海南因文旅经济增11.2%表现突出[49][52] 进出口贸易 - 中西部出口增速超15%，青海/湖北/河南分别增109.8%/38.9%/37.2%[60] - 东部出口仅增1.4%，广东受中美博弈影响增速仅1.1%，上海高技术产品出口亮眼增9.8%[60] - 全国21个省份进口负增长，东部降5.3%，东北降13.5%，甘肃/安徽逆势增30.3%/13.4%[66][70]

区域经济格局 - 2025年上半年GDP增速呈现“东低西高”格局，东部地区平均增速5.3%，低于中部5.5%和西部5.6%[6][12] - 前五大省份GDP占全国比重达40%，前十大省份占比61.6%，经济大省发挥“挑大梁”作用[13] - 重庆GDP排名超越辽宁升至第16位，延续2020年以来的激烈竞争态势[13][15] 工业表现 - 中西部地区工业增加值增速领先（中部7.9%，西部8.2%），但利润表现不佳（中部下降5.1%，西部增长1.4%）[7][31] - 东部地区工业增加值稳定增长7.1%，利润表现亮眼（如上海利润增速11.8%）[27][30] - 东北地区工业增加值仅增5.4%，利润大幅下降13.7%，产业升级缓慢是主要痛点[31] 投资与消费 - 中西部地区固定资产投资增速跑赢全国（西部6.6%，中部3%），东部受地产拖累仅增1.7%[44][48] - 中部地区社零增速6.2%领跑全国，东部地区4%低于全国水平，海南以11.2%增速居首[49][52] 对外贸易 - 中西部地区出口实现两位数增长（中部15.5%，西部17.5%），青海增速达109.8%[60][65] - 东部地区出口受中美博弈影响仅增1.4%，广东对美出口占比最高致增速仅1.1%[60] - 全国21个省份进口负增长，东部下降5.3%，东北下降13.5%[66][70]

宏观经济表现 - 2025年1-6月工业企业营收同比增长2.5%，较2024年同期回落0.4个百分点[2] - 6月工业企业利润同比下降4.3%，降幅较5月收窄4.8个百分点[2] - 1-6月工业企业利润同比下降1.8%，较2024年同期（3.5%）回落5.3个百分点[2] 量价分析 - 1-6月工业增加值同比增长6.4%，6月当月增长6.8%，"量"对企业利润支撑作用边际加大[3] - 6月PPI同比降幅扩大至2023年8月以来低点，"价"对利润拖累加大[3] - 1-6月工业企业营收利润率5.15%，较上年同期回落0.26个百分点[4] 成本与费用 - 1-6月每百元营收成本85.54元，较1-5月减少0.07元但仍高于去年同期85.27元[6] - 每百元营收费用8.38元，连续两个月增加但处于2024年12月以来较低水平[6] 行业分化 - 装备制造业利润由5月下降2.9%转为增长9.6%，拉动整体利润增长3.8个百分点[14] - 汽车行业利润增长96.8%，电气机械增长18.7%，仪器仪表增长12.3%[14] - 采矿业利润同比降幅扩大1.3个百分点，电力等行业增速回落0.4个百分点[12] 政策影响 - "两新"政策带动医疗设备制造利润增长12.1%，专用设备制造增长10.5%[14] - 消费品以旧换新政策拉动智能无人飞行器制造利润增长160.0%[14] - 690亿元特别国债支持消费品以旧换新，第四批资金将于10月下达[18]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 交易商协会规范债券发行提升市场化定价效率，美国 9 月降息预期上升，债市虽有扰动但基本面和资金面仍有支撑，下半年收益率中枢或维持低位 [5][6][20] 根据相关目录分别进行总结 市场热点 - 交易商协会 7 月 30 日发布通知规范债券发行承销业务，从承销报价、簿记建档流程、信息披露及主承销商团机制等方面提升市场化定价效率，改善债市生态 [5][12][13] - 7 月美联储维持利率不变，美国 7 月非农新增就业人数骤降提升 9 月降息预期，若降息或促进国际资本流入国内、推动中美利差收窄、增加国内降准降息机会 [6][16][17] 宏观数据 - 7 月官方制造业 PMI 为 49.3%，较 6 月下降 0.4 个百分点，供需两端回缩，经济增长动能弱；7 月财新制造业 PMI 为 49.5%，较 6 月降低 0.9 个百分点 [7][21][22] 货币市场 - 上周央行净投放资金 69 亿元，跨月后资金需求下降、资金面边际放松，各期限质押式回购利率全面下行，Shibor 呈先升后降走势，3 个月期、1 年期 Shibor 分别较前一周上行 0.4bp 和 0.6bp，两者利差扩张至 8.2bp [26] 信用债一级市场 - 上周信用债发行规模为 2174.21 亿元，较前一期减少 1068.96 亿元，取消发行规模 85.84 亿元，较前一期增加 17.39 亿元 [28][29] - 多数券种发行规模下降，超短期融资券降幅较大，短期融资券与定向工具发行规模增加 [29][30] - 基础设施投融资行业发行规模减少 157.67 亿元，产业债发行规模减少 526.84 亿元，基础设施投融资行业融资净流出 152.70 亿元，产业债多数行业融资净流入 [29][32] - 信用债发行成本涨跌互现，AAA 和 AA 级发行成本多数上行 2 - 19bp，AA +级多数下行 1 - 2bp [29][37] 信用债二级市场 - 上周债券二级市场现券交易额为 92340 亿元，日均现券交易额较前一期减少 1214.08 亿元至 18467.95 亿元，交投活跃度回落 [40][41] - 利率债各期限国债和国开债收益率下行 1 - 5bp，10 年期国债收益率下行 3bp 至 1.71%；信用债各等级期限收益率大多下行，幅度最大为 8bp [40][43] - 各级别信用利差多数扩张，幅度最大不超过 3bp；评级利差有涨有跌，AA 与 AA -级利差变动主要呈下降态势，变动幅度在 2 - 7bp [40][47] 附表 - 债券市场信用风险事件涉及鸿达兴业、北京华业资本、武汉当代科技等公司，出现本息违约或展期情况 [53] - 监管及市场创新动态包括交易商协会等发布多项通知和意见，涉及信用违约互换信息服务、债券发行承销规范、金融支持消费等内容 [55][58] - 展示主要信用债券种月度净融资额数据 [57][58]

核心观点 - 金融加码支持新型工业化转型升级，关注制造业债券投资机遇，政策推动下制造业创新债券品种有望进一步丰富 [6][7] - 信用债利率涨跌互现，经济"弱复苏"下或维持低位波动，需关注股市强势、税收溢价带来的扰动 [8][11] - 7月债券市场月度滚动违约率为0.23%，较上月下降0.05个百分点，月内无新增违约主体 [14][16] - 7月信用债发行降温，发行规模共计12455.3亿元，较上月减少1471.83亿元，净融资额较上月减少9.67亿元至2787.19亿元 [5][10] - 7月利率债收益率全面上行，信用债收益率涨跌互现，各期限国债收益率较上月全面上行4-6bp，其中10年期国债收益率上行6bp至1.70% [10][45] 债券市场风险 - 7月债券市场月度滚动违约率为0.23%，月内无新增违约主体，1只债项违约，为化工行业主体鸿达兴业发行的"鸿达退债" [14][16] - 展期方面，月内龙光控股、当代科技投资、旭辉集团共3家主体进行债券展期 [16] - 7月共有5家主体评级被下调，13家主体评级被上调，金融行业主体上调数量最多为8家 [17][19] 宏观与货币环境 - 2025年7月制造业PMI为49.3%，较上月下降0.4个百分点，新订单指数为49.4%，比上月下降0.8个百分点 [5][26] - 7月央行通过公开市场操作净投放资金2683亿元，各期限质押式回购利率全面下行5-36bp，其中7天期质押式回购利率下行36bp至1.55% [5][27] 一级市场情况 - 7月信用债发行规模共计12455.3亿元，较上月减少1471.83亿元，净融资额较上月减少9.67亿元至2787.19亿元 [5][10] - 1-7月信用债发行规模共计82687.21亿元，较去年同期增加9.01亿元 [5] - 发行利率方面，信用债平均发行利率多数下行，幅度在2-29bp之间，其中1年期AA+级短融平均发行利率下行29bp [39][40] 二级市场表现 - 7月利率债收益率全面上行，信用债收益率涨跌互现，各期限国债收益率较上月全面上行4-6bp [45] - 10年期国债收益率上行6bp至1.70%，信用债配置需求下市场投资情绪好于利率债 [10] - 7月信用利差普遍收窄，以中短期票据为例，多数期限等级信用利差收窄1-12bp，其中AA-等级信用利差收窄幅度相对较大为9-12bp [21][22]

核心观点 - 一季度信用债市场呈现"总量收缩、结构优化"特征，发行规模3.65万亿元，同比减少2104.14亿元，净融资3973.1亿元，同比下降但环比上升[4][6] - 科创债与绿色债券成为创新亮点，科创债发行破千亿（1013.7亿元，同比+29.88%），绿色贴标债规模同比增长35.1%[4][16] - 产业债与城投债分化加剧，产业债发行1.86万亿元同比小幅增长，城投债受监管收紧影响净融资仅751.05亿元[4][20] - 二级市场收益率宽幅震荡，10年期国债收益率从1.60%攀升至1.90%，信用利差普遍收窄1-37bp[4][38][43] - 预计2025年信用债发行量16.3-16.7万亿元，二季度或达4.30-4.32万亿元，科创债与电力、交运行业具配置价值[48][55] 一级市场分析 发行结构变化 - 期限向中长期偏移：3年以上品种占比升至39.2%（同比+7pct），1年以下品种占比降至29.39%[12][13] - 券种结构优化：公司债占比首次超超短融，中期票据占比34.49%（同比+4.83pct）[12][13] - 取消发行规模创三年新高：达971亿元（同比+532亿元），主因利率上行（短融发行利率上行21-34bp）[6][8] 创新品种扩容 - 科创债存量规模较年初增11.26%至17955亿元，AAA级发行人占比超90%[16] - 低碳转型债发行108.27亿元（环比+44.55%），绿色债券募集资金聚焦基建升级与清洁能源[17] 行业分化显著 - 电力行业净融资超1100亿元，房地产净流出，电子/信息技术等高科技行业占比仅3%[20][23] - 民企债融资持续低迷：发行不足1400亿元（占比3.62%），净流出157.67亿元[28] 二级市场表现 收益率与流动性 - 10年期国债收益率累计上行29bp至1.90%，分三阶段：1月窄幅波动→2月快速上行→3月回落[38][40] - 信用债成交额同比降4.48%至12.92万亿元，但可转债成交3.74万亿元（同比+60.58%）[34][36] 信用利差变动 - 行业利差全面收窄：房地产仍最高（84bp），电子/交运/电力最低（32-37bp）[45][47] - 等级利差多数压缩：AAA与AA+级利差收窄4-10bp，5年期AA-级利差走扩4bp[43][44] 后市策略建议 配置方向 - 科创债：政策推动"科技板"落地，电子行业利差37bp具中长期价值[55] - 稳健行业：电力/交运（央企占比高）、黄金/军工（避险属性）[55][56] 风险规避 - 出口导向型企业：警惕美国加征34%关税对装备制造/化工等行业利润冲击[55][57] - 地产债：尾部房企风险未出清，关注销售复苏可持续性[57]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年上半年区域经济呈现“中西部地区快速增长，东部地区韧性仍存”特点，GDP增速“东低西高”，中西部工业、投资、消费、出口表现较好，东部受房地产和消费等影响较大；后续需关注中西部企业和投资问题、东部房地产和政策落地效果、东北产业升级情况[6] 根据相关目录分别进行总结 东部省份韧性较强，中西部省份增速较快，经济大省继续“挑大梁” - 2025年上半年经济大省稳定“挑大梁”，GDP规模排名变化不大，前五大省份占全国比重40%，前10大占61.6%，与2024年基本持平；部分省份规模差异有变化，如重庆超辽宁，贵州逼近山西，广东与江苏规模差异缩小[7] - GDP增速“东低西高”，中西部成增长引擎；东部平均增速5.3%，连续两季度落后中（5.5%）西（5.6%）部，但高技术制造业支撑经济；东北增速5.2%，受房地产和产业结构影响[10][11] - 多数省份上半年GDP实际增速高于预期目标，20个省份高于年初目标，11个低于，主要在西部，下半年这11个省份实现目标压力大[11] 中西部地区工业增加值增速领先，东部地区工业企业利润表现亮眼 - 东部工业增加值稳定增长，上半年增长7.1%，高技术制造业等支撑，部分省份产值和利润增长快，广东受多因素影响仅增长4%[13][14] - 中西部工业增加值增速快，中部、西部分别增长7.9%和8.2%，但利润表现不佳，部分省份“增收不增利”；东北增加值增长5.4%，利润降13.7%，产业依赖传统、升级慢[15] “两重”项目建设支撑下，中西部地区固定资产投资增速跑赢全国，地产投资下滑对东部地区影响持续加深 - 中西部固定资产投资增速高于全国，西部增长6.6%，中部增长3%；东部受地产投资拖累，增长1.7%，北京因重点产业投资增长14.1%领跑；东北下降1.3%，房地产开发投资降17%[22][23] - 化债省份固定资产投资增速低于非化债省份0.9个百分点，但约束在减弱[23] 中部地区社零增速领跑全国，东部地区消费疲弱 - 中部社零增速领跑，上半年为6.2%，人口规模和政策支撑，6个省份均高于全国；东北增长5.4%，文旅等带动；西部增速5.2%，各省差异大；东部增长4%，低于全国，海南增长11.2%居首[27][28] 东部地区出口受关税博弈影响较大，中西部地区出口实现两位数增长 - 中西部出口逆势增长，中部、西部上半年分别增长15.5%和17.5%，承接产业转移和“一带一路”契机助力；东北增长8.4%；东部仅增长1.4%，广东受影响大，上海高新技术产品出口亮点多[31] - 多数省份进口负增长，21个省份进口增速为负，集中在东部和东北；10个正增长省份集中在中西部，安徽、甘肃增速分别达13.4%和30.3%[35] 展望下半年 - 中国经济承压但实现5%增长目标有支撑；东部高技术制造业支撑有韧性，但需求疲弱掣肘，外需出口压力大，内需房地产和消费难改善，政策或推动消费改善[37][38] - 中西部增长引擎持续，投资需求大，出口对“一带一路”国家或高增，但转口贸易有压力，消费需注意政策接续，关注企业“增收不增利”问题[40] - 东北经济有增量空间，消费有支撑，产业谋求转型，但房地产和人口问题仍施压[40]

传统行业整体表现 - 2025年一季度超过50%的传统行业发行人净利润同比下滑[3] - 传统行业筹资现金流大幅改善，货币资金实现正增长[3] - 发行人杠杆率上升，短期债务压力增加，多数短期偿债指标弱化[3] 钢铁行业 - 2025年一季度钢铁行业净利润增速由负转正，但修复程度弱[7] - 钢铁行业短期债务同比扩张，货币资金/短期债务同比下降的发行人占比上升[8] - 钢材下游需求疲弱，产能过剩问题持续存在[7] 传统化工行业 - 2024年70%的化工行业发行人实现盈利，但净利润总额呈缩减态势[9] - 超半数化工企业短期债务同比扩张，2/3发行人短期偿债指标下降[9] - 化工产品价格承压，盈利能力修复存在不确定性[9] 煤炭行业 - 煤炭价格疲弱导致企业盈利能力下滑，经营活动现金流减少[12] - 多数煤炭发行人杠杆及短期债务水平上升，货币资金/短期债务同比下降[12] - 煤炭供给宽松趋势难改，价格或延续疲弱走势[13]

行业投资评级 - 报告未明确给出行业整体投资评级 但指出保险资管创新型产品仍是重要投融资品种之一 [38] 核心观点 - 2025年上半年保险资管业创新型产品结构性调整加速 ABS和股权投资快速增长 债权投资计划持续萎缩 [7][8] - 保险资管机构应重点布局REITs及绿色金融领域 匹配长期资金需求 [7] - PPP项目及城市更新领域成为重点投资方向 政策支持社会资本参与 [7][34] - 房地产政策持续宽松 市场逐步企稳 但信用风险仍需警惕 [7][39] 产品运行分析 整体情况 - 2025年1-6月创新型产品登记规模同比增长6 35%至4440 46亿元 但登记数量减少31只至189只 [8] - 债权投资计划占比持续下滑至47 78% ABS占比提升至40 56% 股权投资和私募基金合计占比11 66% [8] - 产品结构呈现"债权降、股权ABS升"的特征 债权投资计划规模同比下降24 50% ABS规模同比增46 15% [8][19] 债权投资计划 - 2025年上半年登记规模2121 59亿元 同比下降24 50% 区域投向华东占比51 36% 安徽占比最高达18 22% [11][13] - 交通运输为第一大行业投向 占比44 42% 商业不动产占比持续下滑至6 19% [16] - 产品信用等级集中在AAA 占比超90% [18] 资产支持计划 - 2025年上半年登记规模1800 96亿元 同比增46 15% 小微贷款类资产占比提升至88 93% [19][21] - 基础资产类型持续创新 新增CMBS和租金收益权项目 期限结构差异较大 [21][24] - 5家试点保险资管机构在交易所市场发力 首单持有型不动产ABS获批 [24] 股权投资与私募基金 - 2025年上半年股权投资计划规模267 87亿元 同比增188 03% 私募基金规模250 04亿元 同比增524 94% [26] - 资金聚焦能源转型、新基建、战略新兴产业等领域 [26] - 参与机构数量由3家增至8家 华夏久盈资产和人保资本单笔规模达百亿 [33] 机构运行分析 - 华泰资产债权计划登记规模居首 光大永明资产ABS登记规模450 50亿元领先 [28][31] - 太保私募和平安基投登记的私募基金规模合计250 04亿元 [34] - 保险资管机构在股权投资领域活跃度提升 8家机构参与登记 [33] 政策与展望 - 保险资金长期投资试点拟新增600亿元 重点支持REITs和绿色领域 [35] - 《绿色金融支持项目目录（2025版）》发布 涵盖9个一级类别271个三级类别 [35] - 2025年下半年债权计划占比或继续下降 ABS和股权投资将弥补缺口 [40] - 绿色债权计划已登记超100只 2023-2025年发行加速 [40] - 房地产政策效果显现 6月价格跌幅收窄 但库存仍处高位 [39]