报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2024年实现营业收入329.7亿元，同比-1.58%，归母净利润10亿元，同比-57.64%，扣非归母净利润9亿元，同比-61.12%；2024Q4单季营收114.1亿元，同比+33.04%，环比+33.10%；归母净利润6亿元，同比-39.52%，环比+66.41%；扣非后归母净利润6.4亿元，同比-35.35%，环比+153.65%；2025年一季度实现营业收入92.87亿元，同比+61.19%，环比-18.58%；归母净利润实现4.31亿元，同比+727.3%，环比-28.1% [4] - 2025年一季度公司各材料产销量增长明显，稀土氧化物产量为5730.86吨，同比+33.99%，销量为10558.42吨，同比+57.61%；稀土盐类产量为37449.60吨，同比+1.25%，销量为32090.78吨，同比+52.95%；稀土金属产量为12061.50吨，同比+56.5%，销量为11329.94吨，同比+46.55%；磁性材料产量为16417.14吨，同比+40.88%，销量为16166.09吨，同比+46.63%；抛光材料产量为5415.15吨，同比-9.22%，销量为5302.16吨，同比-8.6%；储氢材料产量为497.90吨，同比+21.33%，销量为488.41吨，同比+20.79% [5] - 公司科学组产，灵活调整原料配置；调整优化冶炼分离产线结构，大幅提升单镧、单铈生产能力；以市场为导向，推行小品种稀土产品研产销一体化机制，实现无油碳酸铈、低氯根碳酸铈等小特新 产品投放市场，实现12款新开发固态储氢材料批量化生产与销售 [6] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润21.38/25.70/32.16亿元（2025 - 2026年原值为21.92/28.98亿元），对应PE 39/33/26倍，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|32966|44544|53132|66089| |收入同比（%）|-1.6|35.1|19.3|24.4| |归属母公司净利润（百万元）|1004|2138|2570|3216| |净利润同比（%）|-57.6|112.9|20.2|25.1| |毛利率（%）|10.2|10.6|10.9|11.0| |ROE（%）|4.5|8.7|9.5|10.6| |每股收益（元）|0.28|0.59|0.71|0.89| |P/E|76.39|39.30|32.68|26.13| |P/B|3.42|3.42|3.09|2.77| |EV/EBITDA|28.46|23.48|18.45|14.93| [8] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|31664|33858|37326|42409| |非流动资产|5954|7019|8222|9949| |资产总计|45381|49080|54097|60673| |流动负债|10880|11838|13421|15638| |非流动负债|6345|6317|6317|6317| |负债合计|17225|18155|19739|21955| |少数股东权益|5724|6347|7211|8354| |归属母公司股东权益|22432|24577|27148|30364| |负债和股东权益总计|45381|49080|54097|60673| [10] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|32966|44544|53132|66089| |营业成本|29589|39819|47346|58826| |营业税金及附加|139|209|238|298| |销售费用|46|68|79|98| |管理费用|1043|1355|1632|2033| |财务费用|195|59|124|112| |公允价值变动收益|-357|28|47|51| |投资净收益|105|0|0|0| |营业利润|-11 1840|-20 3233|-7 4018|-18 5092| |营业外收入|14|0|0|0| |营业外支出|17|0|0|0| |利润总额|1837|3233|4018|5092| |所得税|249|472|584|733| |净利润|1588|2761|3434|4359| |少数股东损益|584|623|864|1143| |归属母公司净利润|1004|2138|2570|3216| |EBITDA|2801|3926|4872|6016| [10] 现金流量表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|1026|-2911|4612|2452| |投资活动现金流|-1655|-2137|-2217|-2239| |筹资活动现金流|1003|-170|153|112| |现金净增加额|377|-5218|2548|324| [10] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入同比（%）|-1.6|35.1|19.3|24.4| |成长能力 - 营业利润同比（%）|-40.9|75.7|24.3|26.7| |成长能力 - 归属于母公司净利同比（%）|-57.6|112.9|20.2|25.1| |获利能力 - 毛利率（%）|10.2|10.6|10.9|11.0| |获利能力 - 净利率（%）|3.0|4.8|4.8|4.9| |获利能力 - ROE（%）|4.5|8.7|9.5|10.6| |获利能力 - ROIC（%）|4.7|7.1|8.2|9.3| |偿债能力 - 资产负债率（%）|38.0|37.0|36.5|36.2| |偿债能力 - 净负债比率（%）|61.2|58.7|57.4|56.7| |偿债能力 - 流动比率|2.91|2.86|2.78|2.71| |偿债能力 - 速动比率|1.31|0.94|1.18|1.23| |营运能力 - 总资产周转率|0.77|0.94|1.03|1.15| |营运能力 - 应收账款周转率|9.53|11.54|11.04|11.10| |营运能力 - 应付账款周转率|11.95|11.92|12.17|12.13| |每股指标 - 每股收益（元）|0.28|0.59|0.71|0.89| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|0.28|-0.81|1.28|0.68| |每股指标 - 每股净资产（元）|6.21|6.80|7.51|8.40| |估值比率 - P/E|76.39|39.30|32.68|26.13| |估值比率 - P/B|3.42|3.42|3.09|2.77| |估值比率 - EV/EBITDA|28.46|23.48|18.45|14.93| [10]

稀土价格暴涨 - 中国对7类中重稀土实施出口管制后，欧洲镝价自4月初上涨两倍至850美元/公斤，铽价从965美元/公斤涨至3000美元/公斤，涨幅超210% [1][3] - 根据可追溯至2015年5月的数据，镝和铽均录得最大月度涨幅和最高价格 [4] - 稀土被称为"工业维生素"，对制造电动汽车、风力涡轮机电机和飞机等先进产品至关重要 [4] 稀土行业影响 - 中国限制出口的7种元素属于更为罕见的中重稀土，全球大部分供应来自中国 [1][4] - 重稀土价格上涨直接影响电动汽车和其他产品中使用的电机成本，长期供应限制可能使整个电动汽车生产无法进行 [5] - 美国约5%的稀土用于国防军工领域，如F-35隐身战斗机每架需消耗约417公斤稀土材料 [5] 稀土企业业绩 - 中国稀土一季度营收同比增长141.32%，净利润7261.81万元，上年同期净亏损2.89亿元 [8] - 北方稀土一季度营收同比增长61.19%，归母净利润同比激增727.30%，扣非净利润同比增幅高达11622.98% [8] - 盛和资源一季度归母净利润同比增长178.09%，广晟有色扭亏为盈实现净利润4727.12万元 [8] 未来需求展望 - 全球新能源汽车销量预计2025年达1000万辆，将大幅增加对稀土永磁材料的需求 [9] - 人形机器人市场可能新增20万吨至40万吨的稀土需求，进一步支撑价格 [9] - 下游人形机器人和低空经济有望持续打开稀土领域新增需求 [9]

财务表现 - 2024年公司营收329.66亿元（yoy-1.58%），归母净利10.04亿元（yoy-57.64%），扣非净利9.01亿元（yoy-61.12%）[1] - 2024年Q4营收114.07亿元（yoy+33.04%，qoq+33.10%），归母净利5.99亿元（yoy-39.52%，qoq+66.41%）[1] - 2025年Q1营收92.87亿元（yoy+61.19%，qoq-18.58%），归母净利4.31亿元（yoy+727.30%，qoq-28.10%），扣非净利4.35亿元（yoy+11622.98%）[1] 业务表现 - 2024年稀土氧化物/稀土盐类/稀土金属/磁性材料产量分别同比yoy-7.26%/-1.6%/+19.84%/+17.72%[2] - 2025年Q1稀土氧化物/稀土盐类/稀土金属/磁性材料产量分别同比yoy+33.99%/+1.25%/+56.5%/+40.88%[2] - 2024年稀土原材料/稀土功能材料毛利率分别为8.63%/17.56%，分别yoy-9.5pct/-5.45pct[2] 行业供需 - 2024年稀土开采及冶炼指标分别同比+5.88%/+4.16%，增速分别同比下滑15.5pct/16.6pct[3] - 预计2025-2026年全球氧化镨钕供需平衡/需求分别为-5.8%/-4.6%[3] - 人形机器人等新兴领域逐步打开稀土未来需求成长空间[3] 盈利预测 - 预计2025-2027年EPS分别为0.52、0.85、1.13元（25-26年较前值分别yoy-28.8%/-24.8%）[4] - 给予公司2025年51.13倍PE，目标价26.59元[4]

行业概况 - 稀土是一组包含17种金属元素的氧化物，分为轻稀土和中重稀土两类，具有"工业维生素"的美称 [1] - 轻稀土包括镧(La)、铈(Ce)、镨(Pr)等，主要应用于催化裂化、电池、磁体等领域；中重稀土包括钆(Gd)、铽(Tb)、镝(Dy)等，主要用于荧光粉、激光等高端领域 [3] 产业链剖析 - 稀土产业链包括开采、冶炼、分离、加工等环节，最终产品应用于新能源、智能制造等多个领域 [4] - 稀土回收已成为产业链重要一环，国家积极推动资源节约和再利用 [5] - 上游和中游由六大集团主导，下游精密加工企业包括中科三环、银河磁体等，回收企业有华宏科技、南方稀土 [6] 行业发展历程 - 中国稀土产业始于1949年地质勘查，60年代实现产业化，目前处于调整优化阶段 [8] 行业政策方向 - 2024年出台《稀土管理条例》，建立全产业链监管机制 [13] - 政策聚焦提高资源保障能力、绿色低碳技术研发和产业集聚发展 [13] 行业发展现状 - 2024年中国稀土产量27万吨，占全球70% [14] - 行业规模以上企业营收从2019年2477亿元增至2022年3816亿元，2024年初步核算3469亿元 [17] - 稀有稀土金属冶炼是最大细分领域，2022年营收2406亿元，占比63% [18] 行业竞争格局 - 区域分布：江西稀土矿采企业最多(197家)，浙江压延加工能力突出(94%企业属该领域) [23] - 企业竞争：盛和资源营收规模最大(2024上半年54亿元)，厦门钨业逆势增长20%以上 [25] 行业发展前景 - 稀土作为战略资源，在新能源、新材料等领域应用价值将持续提升 [28] - 国家将继续实行开采总量控制，推动产业规范化发展 [28] - 稀土回收需求将显著增长，以应对资源稀缺和下游需求扩大 [28]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 4月29日公司发布2025年一季报，营收92.87亿元，环比-18.58%，同比+61.19%；归母净利润4.31亿元，环比-28.10%，同比+727.30%；扣非归母净利润4.35亿元，环比-31.57%、同比显著增加 [2] - 1Q25公司销量环比显著增加，主要产品稀土氧化物、稀土金属和磁性材料销量分别环比+81.39%/+47.83%/+16.76%至10558/11330/16166吨；氧化镨钕价格、钕铁硼（N35）价格分别环比+3.20%、持平至429.58元/公斤、137.50元/公斤；公司与包钢股份稀土精矿关联交易价格环比+4.70%；成本涨幅大于售价，毛利、毛利率分别环比-27.15%、-1.32pct至10.41亿元、11.21% [3] - 1Q25公司期间费用环比-34.27%至3.49亿元，期间费率环比-0.90pct至3.76%；销售、管理费率分别环比持平/-0.16pct至0.12%/2.64%；资产负债率为37.69%，环比-0.27pct，仍处较低水平，资本结构维持良好 [3] - 出口管制使海外矿供应显著收缩，国内有冶炼配额但缺矿的局面或将出现，叠加国内原矿配额温和增长，稀土供需有望持续修复；下游人形机器和低空经济有望持续打开稀土领域新增需求，磁材标的有望与稀土资源标的共振；稀土作为我国定价、全球领先的优势产业，在逆全球化的大背景下，板块整体关注度有望显著提高 [4] - 预计公司25 - 27年营收分别为348/405/458亿元，归母净利润分别为21/25/35亿元，EPS分别为0.58/0.69/0.97元，对应PE分别为40/34/24倍 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|33,497|32,966|34,849|40,530|45,816| |营业收入增长率|-10.10%|-1.58%|5.71%|16.30%|13.04%| |归母净利润(百万元)|2,371|1,004|2,106|2,500|3,490| |归母净利润增长率|-60.38%|-57.64%|109.75%|18.68%|39.60%| |摊薄每股收益(元)|0.656|0.278|0.583|0.692|0.965| |每股经营性现金流净额|0.67|0.28|0.43|0.13|0.59| |ROE(归属母公司)(摊薄)|10.97%|4.48%|8.84%|9.73%|12.32%| |P/E|35.44|83.66|39.88|33.61|24.07| |P/B|3.89|3.75|3.53|3.27|2.97|[10] 三张报表预测摘要 损益表 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |主营业务收入|37,260|33,497|32,966|34,849|40,530|45,816| |增长率|/|-10.1%|-1.6%|5.7%|16.3%|13.0%| |主营业务成本|-26,905|-28,600|-29,589|-30,342|-34,844|-38,399| |%销售收入|72.2%|85.4%|89.8%|87.1%|86.0%|83.8%| |毛利|10,355|4,897|3,378|4,507|5,687|7,416| |%销售收入|27.8%|14.6%|10.2%|12.9%|14.0%|16.2%| |营业税金及附加|-256|-145|-139|-174|-203|-229| |%销售收入|0.7%|0.4%|0.4%|0.5%|0.5%|0.5%| |销售费用|-73|-51|-46|-52|-61|-69| |%销售收入|0.2%|0.2%|0.1%|0.2%|0.2%|0.2%| |管理费用|-1,047|-996|-1,043|-1,115|-1,297|-1,466| |%销售收入|2.8%|3.0%|3.2%|3.2%|3.2%|3.2%| |研发费用|-255|-244|-300|-254|-296|-334| |%销售收入|0.7%|0.7%|0.9%|0.7%|0.7%|0.7%| |息税前利润（EBIT）|8,723|3,461|1,850|2,911|3,830|5,318| |%销售收入|23.4%|10.3%|5.6%|8.4%|9.5%|11.6%| |财务费用|-210|-168|-195|-149|-328|-435| |%销售收入|0.6%|0.5%|0.6%|0.4%|0.8%|0.9%| |资产减值损失|-883|-443|-440|0|0|0| |公允价值变动收益|-229|-121|105|70|50|30| |投资收益|-149|39|-11|50|70|80| |营业利润|7,452|3,114|1,840|2,882|3,622|4,993| |营业利润率|20.0%|9.3%|5.6%|8.3%|8.9%|10.9%| |营业外收支|-14|18|-3|20|25|30| |税前利润|7,437|3,132|1,837|2,902|3,647|5,023| |利润率|20.0%|9.4%|5.6%|8.3%|9.0%|11.0%| |所得税|-1,080|-509|-249|-435|-547|-753| |所得税率|14.5%|16.3%|13.5%|15.0%|15.0%|15.0%| |净利润|6,358|2,623|1,588|2,466|3,100|4,270| |少数股东损益|374|252|584|360|600|780| |归属于母公司的净利润|5,984|2,371|1,004|2,106|2,500|3,490| |净利率|16.1%|7.1%|3.0%|6.0%|6.2%|7.6%|[11] 资产负债表 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |货币资金|4,448|5,302|5,644|6,324|7,656|8,894| |应收款项|6,556|7,521|8,168|7,333|8,528|9,640| |存货|14,505|14,826|15,975|15,794|18,615|21,041| |其他流动资产|1,656|1,307|1,876|1,546|1,686|1,857| |流动资产|27,166|28,956|31,664|30,997|36,486|41,432| |%总资产|74.1%|71.5%|69.8%|69.0%|71.0%|72.1%| |长期投资|1,558|1,965|2,011|2,011|2,011|2,011| |固定资产|5,730|6,899|9,088|9,672|10,427|11,352| |%总资产|15.6%|17.0%|20.0%|21.5%|20.3%|19.8%| |无形资产|1,225|1,306|1,271|1,411|1,548|1,680| |非流动资产|9,480|11,541|13,717|13,943|14,931|16,036| |%总资产|25.9%|28.5%|30.2%|31.0%|29.0%|27.9%| |资产总计|36,645|40,497|45,381|44,939|51,417|57,469| |短期借款|4,284|3,686|3,438|5,102|8,262|10,132| |应付款项|3,267|2,999|4,736|3,396|3,901|4,299| |其他流动负债|1,770|2,563|2,707|755|900|1,089| |流动负债|9,320|9,248|10,880|9,253|13,062|15,521| |长期贷款|609|3,255|5,157|5,157|5,157|5,157| |其他长期负债|1,684|1,092|1,188|622|816|1,012| |负债|11,613|13,595|17,225|15,032|19,035|21,689| |普通股股东权益|19,831|21,619|22,432|23,823|25,698|28,316| |其中：股本|3,615|3,615|3,615|3,615|3,615|3,615| |未分配利润|13,499|15,173|15,838|17,418|19,293|21,910| |少数股东权益|5,201|5,282|5,724|6,084|6,684|7,464| |负债股东权益合计|36,645|40,497|45,381|44,939|51,417|57,469|[11] 现金流量表 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |净利润|6,358|2,623|1,588|2,466|3,100|4,270| |少数股东损益|374|252|584|360|600|780| |非现金支出|1,393|1,048|1,261|758|791|825| |非经营收益|621|558|145|464|93|148| |营运资金变动|-3,631|-1,802|-1,969|-2,125|-3,508|-3,121| |经营活动现金净流|4,741|2,428|1,026|1,564|476|2,122| |资本开支|-1,001|-1,102|-1,671|-1,301|-1,755|-1,900| |投资|494|-476|-7|70|50|30| |其他|91|-246|23|50|70|80| |投资活动现金净流|-415|-1,823|-1,655|-1,181|-1,635|-1,790| |股权募资|423|0|226|0|0|0| |债权募资|-4,812|814|1,537|1,197|3,360|2,071| |其他|-2,095|-652|-760|-893|-863|-1,160| |筹资活动现金净流|-6,483|161|1,003|304|2,497|910| |现金净流量|-2,114|775|377|688|1,339|1,242|[11] 比率分析 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |每股指标|/|/|/|/|/|/| |每股收益|1.655|0.656|0.278|0.583|0.692|0.965| |每股净资产|5.486|5.980|6.205|6.590|7.109|7.833| |每股经营现金净流|1.311|0.672|0.284|0.433|0.132|0.587| |每股股利回报率|0.170|0.070|0.

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 4月29日公司发布2025年一季报，营收92.87亿元，环比-18.58%，同比+61.19%；归母净利润4.31亿元，环比-28.10%，同比+727.30%；扣非归母净利润4.35亿元，环比-31.57%、同比显著增加 [2] - 1Q25公司销量环比显著增加，主要产品稀土氧化物、稀土金属和磁性材料销量分别环比+81.39%/+47.83%/+16.76%至10558/11330/16166吨；氧化镨钕价格、钕铁硼（N35）价格分别环比+3.20%、持平至429.58元/公斤、137.50元/公斤；公司与包钢股份稀土精矿关联交易价格环比+4.70%；成本涨幅大于售价，毛利、毛利率分别环比-27.15%、-1.32pct至10.41亿元、11.21% [3] - 1Q25公司期间费用环比-34.27%至3.49亿元，期间费率环比-0.90pct至3.76%；销售、管理费率分别环比持平/-0.16pct至0.12%/2.64%；资产负债率为37.69%，环比-0.27pct，仍处较低水平，资本结构维持良好 [3] - 出口管制使海外矿供应显著收缩，国内有冶炼配额但缺矿局面或将出现，叠加国内原矿配额温和增长，稀土供需有望持续修复；下游人形机器和低空经济有望打开稀土新增需求，磁材与稀土资源标的共振；稀土作为我国优势产业，在逆全球化背景下板块关注度有望提高 [4] - 预计公司25 - 27年营收分别为348/405/458亿元，归母净利润分别为21/25/35亿元，EPS分别为0.58/0.69/0.97元，对应PE分别为40/34/24倍 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|33,497|32,966|34,849|40,530|45,816| |营业收入增长率|-10.10%|-1.58%|5.71%|16.30%|13.04%| |归母净利润(百万元)|2,371|1,004|2,106|2,500|3,490| |归母净利润增长率|-60.38%|-57.64%|109.75%|18.68%|39.60%| |摊薄每股收益(元)|0.656|0.278|0.583|0.692|0.965| |每股经营性现金流净额|0.67|0.28|0.43|0.13|0.59| |ROE(归属母公司)(摊薄)|10.97%|4.48%|8.84%|9.73%|12.32%| |P/E|35.44|83.66|39.88|33.61|24.07| |P/B|3.89|3.75|3.53|3.27|2.97|[10] 三张报表预测摘要 损益表 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |主营业务收入|37,260|33,497|32,966|34,849|40,530|45,816| |增长率|/|-10.1%|-1.6%|5.7%|16.3%|13.0%| |主营业务成本|-26,905|-28,600|-29,589|-30,342|-34,844|-38,399| |%销售收入|72.2%|85.4%|89.8%|87.1%|86.0%|83.8%| |毛利|10,355|4,897|3,378|4,507|5,687|7,416| |%销售收入|27.8%|14.6%|10.2%|12.9%|14.0%|16.2%| |营业税金及附加|-256|-145|-139|-174|-203|-229| |%销售收入|0.7%|0.4%|0.4%|0.5%|0.5%|0.5%| |销售费用|-73|-51|-46|-52|-61|-69| |%销售收入|0.2%|0.2%|0.1%|0.2%|0.2%|0.2%| |管理费用|-1,047|-996|-1,043|-1,115|-1,297|-1,466| |%销售收入|2.8%|3.0%|3.2%|3.2%|3.2%|3.2%| |研发费用|-255|-244|-300|-254|-296|-334| |%销售收入|0.7%|0.7%|0.9%|0.7%|0.7%|0.7%| |息税前利润（EBIT）|8,723|3,461|1,850|2,911|3,830|5,318| |%销售收入|23.4%|10.3%|5.6%|8.4%|9.5%|11.6%| |财务费用|-210|-168|-195|-149|-328|-435| |%销售收入|0.6%|0.5%|0.6%|0.4%|0.8%|0.9%| |资产减值损失|-883|-443|-440|0|0|0| |公允价值变动收益|-229|-121|105|70|50|30| |投资收益|-149|39|-11|50|70|80| |营业利润|7,452|3,114|1,840|2,882|3,622|4,993| |营业利润率|20.0%|9.3%|5.6%|8.3%|8.9%|10.9%| |营业外收支|-14|18|-3|20|25|30| |税前利润|7,437|3,132|1,837|2,902|3,647|5,023| |利润率|20.0%|9.4%|5.6%|8.3%|9.0%|11.0%| |所得税|-1,080|-509|-249|-435|-547|-753| |所得税率|14.5%|16.3%|13.5%|15.0%|15.0%|15.0%| |净利润|6,358|2,623|1,588|2,466|3,100|4,270| |少数股东损益|374|252|584|360|600|780| |归属于母公司的净利润|5,984|2,371|1,004|2,106|2,500|3,490| |净利率|16.1%|7.1%|3.0%|6.0%|6.2%|7.6%|[11] 资产负债表 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |货币资金|4,448|5,302|5,644|6,324|7,656|8,894| |应收款项|6,556|7,521|8,168|7,333|8,528|9,640| |存货|14,505|14,826|15,975|15,794|18,615|21,041| |其他流动资产|1,656|1,307|1,876|1,546|1,686|1,857| |流动资产|27,166|28,956|31,664|30,997|36,486|41,432| |%总资产|74.1%|71.5%|69.8%|69.0%|71.0%|72.1%| |长期投资|1,558|1,965|2,011|2,011|2,011|2,011| |固定资产|5,730|6,899|9,088|9,672|10,427|11,352| |%总资产|15.6%|17.0%|20.0%|21.5%|20.3%|19.8%| |无形资产|1,225|1,306|1,271|1,411|1,548|1,680| |非流动资产|9,480|11,541|13,717|13,943|14,931|16,036| |%总资产|25.9%|28.5%|30.2%|31.0%|29.0%|27.9%| |资产总计|36,645|40,497|45,381|44,939|51,417|57,469| |短期借款|4,284|3,686|3,438|5,102|8,262|10,132| |应付款项|3,267|2,999|4,736|3,396|3,901|4,299| |其他流动负债|1,770|2,563|2,707|755|900|1,089| |流动负债|9,320|9,248|10,880|9,253|13,062|15,521| |长期贷款|609|3,255|5,157|5,157|5,157|5,157| |其他长期负债|1,684|1,092|1,188|622|816|1,012| |负债|11,613|13,595|17,225|15,032|19,035|21,689| |普通股股东权益|19,831|21,619|22,432|23,823|25,698|28,316| |其中：股本|3,615|3,615|3,615|3,615|3,615|3,615| |未分配利润|13,499|15,173|15,838|17,418|19,293|21,910| |少数股东权益|5,201|5,282|5,724|6,084|6,684|7,464| |负债股东权益合计|36,645|40,497|45,381|44,939|51,417|57,469|[11] 现金流量表 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |净利润|6,358|2,623|1,588|2,466|3,100|4,270| |少数股东损益|374|252|584|360|600|780| |非现金支出|1,393|1,048|1,261|758|791|825| |非经营收益|621|558|145|464|93|148| |营运资金变动|-3,631|-1,802|-1,969|-2,125|-3,508|-3,121| |经营活动现金净流|4,741|2,428|1,026|1,564|476|2,122| |资本开支|-1,001|-1,102|-1,671|-1,301|-1,755|-1,900| |投资|494|-476|-7|70|50|30| |其他|91|-246|23|50|70|80| |投资活动现金净流|-415|-1,823|-1,655|-1,181|-1,635|-1,790| |股权募资|423|0|226|0|0|0| |债权募资|-4,812|814|1,537|1,197|3,360|2,071| |其他|-2,095|-652|-760|-893|-863|-1,160| |筹资活动现金净流|-6,483|161|1,003|304|2,497|910| |现金净流量|-2,114|775|377|688|1,339|1,242|[11] 比率分析 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |每股指标|/|/|/|/|/|/| |每股收益|1.655|0.656|0.278|0.583|0.692|0.965| |每股净资产|5.486|5.980|6.205|6.590|7.109|7.833| |每股经营现金净流|1.311|0.672|0.284|0.433|0.132|0.587| |每股股利回报率|0.170|0.070|0.000|0.146|0.173

报告公司投资评级 - 维持增持评级，目标价26.59元 [4][7] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩受价格下跌及资产减值影响，2025Q1市场回暖，经营数据改善，考虑到稀土行业或至景气拐点，维持增持评级 [1] - 2024年公司产量有降有升，整体毛利率同比下降，计提资产减值影响业绩，2025Q1未计提，且产量同比增加，体现下游需求改善 [2] - 2024Q3稀土价格接近高成本矿山成本线，行业景气底部确立，2024年国内供给收紧，全球稀土供应端增速收缩，新兴领域打开需求成长空间，2025 - 2026年供需关系大概率改善，2025年行业或至景气拐点 [3] - 下调氧化镨钕价格假设，预计公司2025 - 2027年EPS分别为0.52、0.85、1.13元，给予公司2025年51.13倍PE，目标价26.59元 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营收329.66亿元（yoy - 1.58%），归母净利10.04亿元（yoy - 57.64%），扣非净利9.01亿元（yoy - 61.12%）；Q4实现营收114.07亿元（yoy + 33.04%，qoq + 33.10%），归母净利5.99亿元（yoy - 39.52%，qoq + 66.41%）；2025年Q1实现营收92.87亿元（yoy + 61.19%、qoq - 18.58%），归母净利4.31亿元（yoy + 727.30%、qoq - 28.10%），扣非净利4.35亿元（yoy + 11622.98%） [1] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为397.79亿、454.34亿、514.62亿元，归属母公司净利润分别为18.87亿、30.59亿、41.02亿元 [6] 产量情况 - 2024年公司稀土氧化物/稀土盐类/稀土金属/磁性材料产量分别同比yoy - 7.26%/-1.6%/+19.84%/+17.72%；2025Q1分别同比yoy + 33.99%/+1.25%/+56.5%/40.88% [2] 供需分析 - 2024Q3稀土价格接近部分高成本矿山成本线，行业景气底部确立，2024年累计开采及冶炼指标增速同比下滑，国内供给收紧，海外供给有扰动，全球稀土供应端增速收缩，新兴领域打开需求成长空间，假设2025年缅甸供应减量但2026年基本恢复 + 国内配额延续较低增速，测算2025 - 2026年全球氧化镨钕供需平衡/需求分别为 - 5.8%/-4.6% [3] 盈利预测与估值 - 下调氧化镨钕价格假设，预计公司2025 - 2027年EPS分别为0.52、0.85、1.13元（25 - 26年较前值分别yoy - 28.8%/-24.8%），可比公司2025年Wind一致预期PE均值为51.13倍，给予公司2025年51.13倍PE，目标价26.59元 [4] 可比公司估值 - 2025E中国稀土PE为120.20，盛和资源PE为24.85，厦门钨业PE为14.47，金力永磁PE为45.01，可比公司均值为51.13 [12] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率 - 包含2023 - 2027E年流动资产、现金、应收账款等资产负债表项目，营业收入、营业成本等利润表项目，经营活动现金、投资活动现金等现金流量表项目，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等主要财务比率数据 [23]

行业概述 - 稀土抛光材料以氧化铈为主体成分，分为抛光粉（占80.73%）和抛光液（占19.27%），分别通过物理研磨与化学研磨协同作用实现高精度抛光 [2][4] - 2024年行业需求量为3.71万吨，市场规模7.68亿元，受手机市场饱和及半导体扩张放缓影响同比下滑 [1][14] 政策支持 - 国家密集出台《稀土管理条例》等10+项政策，重点支持稀土新材料技术创新与产业化，包括财政拨款2.31亿元专项研发资金 [5][7] - 政策导向明确：推动高端化（半导体CMP抛光液）、绿色化（降低能耗/污染）和智能化（大数据中心支撑研发）发展 [7][23] 产业链分析 - **上游**：中国稀土产量占全球69.2%（2024年27万吨），白云鄂博矿和南方离子型矿保障原料供应 [10] - **下游**：手机盖板需求占比超30%，曲面屏技术升级推动高性能抛光液需求；半导体/精密光学领域对纳米级产品要求提升 [8][12] 竞争格局 - **两极分化**：北方稀土（高端市场市占率高，废粉回收率目标90%）、凯盛科技（央企背景，毛利率16.97%）主导；中小企业依赖价格战 [16][18][20] - **技术壁垒**：头部企业聚焦纳米级抛光液（如皓志科技对标Cabot）、定制化产品（上海华明高纳适配航空航天） [17] 发展趋势 - 产品升级：纳米级稀土抛光粉研发加速，满足半导体/光学元件更高精度需求 [23] - 绿色转型：探索低能耗制备工艺，减少污染排放以符合环保政策要求 [23]

一大批A股公司业绩暴增 - 有研新材一季度净利润6738万元，同比增长14698%，主要因子公司有研亿金净利润同比增加67%和有研稀土净利润同比减亏64% [1][2] - 新黄浦一季度净利润7759万元，同比增长2123%，主要因投资收益增加 [1][2] - 中船防务一季度净利润1.84亿元，同比增长1099.85%，主要因船舶产品收入及生产效率提升，联营企业经营业绩向好 [1][3] - 北方稀土一季度净利润4.31亿元，同比增长727.3%，主要因稀土产品均价同比升高，原料成本同比降低 [1][2] - 国泰海通一季度净利润122.42亿元，同比增长391.78% [1] - 赛力斯一季度净利润7.48亿元，同比增长240.6%，主要因产品结构优化和保证金利息收入增加 [1][3] - 贵州茅台一季度净利润268.47亿元，同比增长11.56%；营收506亿元，同比增长10.54% [1] 券商股业绩表现 - 红塔证券一季度净利润同比增长147.24% [1] - 国信证券一季度净利润同比增长89.52% [1] - 广发证券一季度净利润同比增长79.23% [1] 其他行业公司业绩 - 兴民智通一季度净利润1.35亿元，同比增长1829.51% [3] - 中国船舶一季度净利润11.27亿元，同比增长180.99%，主要因船舶行业态势良好，手持订单结构优化 [3] - 九号公司一季度净利润4.56亿元，同比增长236.22%，主要因电动两轮车、电动滑板车和服务机器人销量增长 [4] - 中国中车一季度净利润30.53亿元，同比增长202.79%，主要因铁路装备收入增长 [4] - 华润微一季度净利润8322万元，同比增长150.68%，主要因营业收入增加带来毛利上升 [4] - 三一重工一季度净利润24.71亿元，同比增长56.4%，主要因收入增长及费用率下降 [4] - 中联重科一季度净利润14.1亿元，同比增长53.98% [4] 市场展望 - 光大证券指出A股市场估值处于2010年以来均值附近，政策积极发力下中长期资金或将持续流入，市场有望震荡上行 [5] - 华西证券表示"稳股市、活跃股市"定位提高，政策预期有望支撑风险偏好 [5] - 光大证券建议关注三类资产：稳定类资产如高股息和黄金、产业链自主可控、内需消费 [5] - 中银国际证券认为关税不确定性消化后市场有望重回成长风格，AI产业链或重回主线 [5]

行业前景与政策支持 - 稀土行业在新能源、高科技等领域具有不可或缺的战略地位，未来发展前景广阔，稀土新材料和功能材料将在产业升级中发挥更大作用[3] - 国家高度重视稀土产业发展，实施资源整合优化配置，增强产业韧性和活力，推动行业高质量发展[3][4] - 国家政策如《稀土管理条例》为行业规范发展提供法规保障，支持技术创新和产业升级[5] 公司战略与业务布局 - 公司聚焦稀土全产业链发展，布局磁性材料、抛光材料、储能材料等六大产业，打通永磁电机、固态储氢等产业链[11] - 通过并购重组延链补链，2024年收购包头市中鑫安泰磁业并合资成立北方招宝磁业，提升磁性材料产能和市场竞争力[12] - 公司计划建设全球规模最大的绿色冶炼升级改造项目，一期工程已完成厂房建设，二期计划2025年下半年开工[19] 科技创新与研发投入 - 公司优化科创体制机制，计划承担自治区级以上项目不少于3项，建立科技成果库并完成10项以上项目后评价[6] - 加强重点项目攻关，开发新工艺新装备4种以上、稀土新产品2种以上，增加终端应用产品2种以上[7] - 推进科研平台建设，支持稀土新材料技术创新中心升级为国家级平台，建成稀土湿法冶金中试基地[8] 财务表现与投资者回报 - 2024年公司实现营业收入329.66亿元，归母净利润10.04亿元[24] - 公司上市以来累计分配利润55.46亿元，现金分红规模位居行业首位[11] - 2024年拟每股派现0.035元，分红比例12.6%，留存收益主要用于绿色冶炼项目建设[26] 市场需求与竞争格局 - 磁材行业受新能源汽车、工业机器人等驱动保持增长，但对性能、质量和成本控制要求提高，行业面临重新洗牌[13][14] - 稀土上游供应稳步增长，下游需求释放不及预期但主流产品价格波动收窄，供需关系改善[20] - 2025年一季度业绩增长显著，主要因稀土产品价格上涨及产销量同比增长[14] ESG管理与可持续发展 - 公司构建三级ESG管理架构，制定《ESG管理办法》和《ESG指标管理体系》，发布年度ESG报告[15] - ESG评级由"BBB"上调至"A"，获得AA评级及多项ESG奖项，市场认可度提升[16] - 公司控股子公司拥有年产4960吨废料回收能力，推动产业链绿色低碳可持续发展[12]