投资评级 - 维持"买入"投资评级 [4] 核心观点 - 公司2025年上半年实现营业收入909.01亿元 同比减少6.35% 归母净利润61.23亿元 同比减少25.10% [4] - 各业务板块主要产品销量及销售收入同比保持增长态势 聚氨酯系列/石化系列/精细化学品及新材料实现营收368.88/349.34/156.28亿元 同比+4.04%/-11.73%/+20.41% [4] - 石化业务120万吨/年的第二套乙烯装置一次性开车成功 第一套乙烯装置进行乙烷进料改造 预计显著降低生产成本 [4] - 公司自研技术加速成果转化 MS装置一次性开车成功 叔丁胺产业化成功 砜聚合物产出合格品 生物基1,3-丁二醇成功导入化妆品客户 电池材料研发取得突破 [4] - 预计2025-2027年归母净利润为132.58/166.86/189.02亿元 对应EPS分别为4.24/5.33/6.04元 市盈率分别为16.07/12.77/11.27倍 [4] 财务表现 - 2025年上半年扣非归母净利润62.44亿元 同比减少22.90% 25Q2实现营收478.34亿元 环比+11.07% [4] - 聚氨酯系列/石化系列/精细化学品及新材料实现销量303/285/119万吨 同比+12.64%/+3.64%/+29.35% [4] - 2025年Q2三大业务销量分别为158/152/65万吨 同比+14.49%/+7.80%/+35.42% [4] - 期间费用率保持稳定 管理费用率下降显示成本管控强化 [4] - 预计2025-2027年营业收入2025/2254/2412亿元 增长率11.24%/11.28%/7.01% [5][8] 估值指标 - 最新收盘价68.05元 总市值2130亿元 市盈率16.40倍 [3] - 52周最高价93.75元 最低价52.53元 [3] - 预计2025-2027年市净率2.03/1.82/1.64倍 EV/EBITDA为3.34/1.90/0.98倍 [5][8] - 资产负债率64.7% 预计逐年下降至58.3% [3][8] 业务发展 - 公司全球化布局巩固聚氨酯全球龙头地位 新材料项目持续投产 [4] - 高附加值产品有望进一步提升盈利能力 化工龙头有望率先受益于行业景气提升 [4] - 第四代磷酸铁锂完成量产供应 五代产品完成定型首发 [4]

液冷技术及氟化工投资机会 - 数据中心芯片和单柜功耗增长推动液冷技术成为替代风机的必选降温方案 液冷系统上游的冷却液氟化物是技术核心 [1] - 英伟达明确采用液冷路线 大陆厂商处于0-1发展阶段阶段 [1] - 今日化工ETF涨幅靠前成分股均为氟化物概念股 [1] 化工ETF持仓及资金动向 - 中央汇金持有化工ETF 2.48亿份 为第一大持有人 占比10.02% [1] - 社保基金二季度持有化工板块超60亿元 位列行业持仓榜首 [1] - 社保基金持仓市值前十个股包括化工龙头万华化学 [1] 化工板块投资逻辑 - 化工板块存在反内卷 行业新催化因素和负债端驱动等多重利好 [1] - 资金从债市转向权益市场 基于PPI大概率回正和相对估值分位数较低的宏观比价逻辑 [1] - 化工ETF相对涨幅较小 提供较好布局机会 [1] 指数构成及产品信息 - 化工ETF跟踪中证细分化工产业主题指数 该指数从细分化工产业选取规模较大 流动性较好的上市公司证券 [2] - 中证细分产业主题指数系列包含7条指数 涵盖细分有色 细分机械等领域 [2] - 化工ETF产品代码159870 设有多类场外联接基金 [3]

文章核心观点 - 中国新兴产业崛起引领高分子材料产业下一个十年发展 重点聚焦新能源汽车 航空航天 无人机 机器人 5G/6G通信 人工智能和AI领域的新材料机遇 [1][2] - 万华化学作为行业代表实现车规级光导PC材料国产化突破 成为首家进入吉利汽车车灯导光级材料核心供应链的中国企业 [4] - 万华化学在显示面板专用MDI模压托盘领域实现跨界突破 在国内头部显示面板企业完成规模化量产应用 [11] 万华化学技术突破 车规级光导PC材料 - 实现车规级光导聚碳酸酯材料国产化突破 成为首家进入吉利汽车车灯导光级材料核心供应链的中国企业 [4] - 产品Clarnate® LED1355针对PC易黄变难点优化聚合工艺 显著提升产品纯净度与抗老化性能 在光学特性 加工稳定性及长期耐候性方面达行业领先水平 [5] - 材料已成功应用于极氪 吉利等多款车型灯组设计 [5] - 公司今年3月已通过全球第三大汽车制造商韩国现代起亚集团的车灯面罩材料认证 [4] 车灯材料战略合作 - 与常州星宇股份有限公司签署战略合作协议 聚焦高性能PC PMMA等关键材料创新研发与应用 开发下一代车灯解决方案 [7] - 星宇股份是中国车灯行业领军企业及首家车灯领域上市公司 具有年产各类车灯8000万只生产能力 客户涵盖鸿蒙智行 奇瑞 吉利 大众 理想 宝马 蔚来 小鹏 奔驰 比亚迪等 [7] - 星宇股份2024年实现营收132.53亿元 同比增长29.32% [7] 车灯材料产品布局 - 除PC外 车灯材料常用PMMA COC/COP 透明ABS 透明PP 透明PA等 [8] - 前大灯和转向灯选择PC 尾灯和氛围灯选择PMMA 按键选择ABS 透明PP为降本选择 COC被视为未来汽车标配 [8] - 公司同时拥有PC PMMA和COC/COP产品线 去年首发WANCOP™品牌 [8] - 通过专利技术优化COP聚合物性能 在降冰片烯主链引入带环己基侧基的弹性体单元 侧链多环上添加柔性脂肪族烷基单元 赋予优异力学性能同时保持光学性能和热稳定性 [8] - 今年6月申请"双活性中心茂金属配合物"专利 可高效催化乙烯/α-烯烃与环烯烃共聚 [9] MDI模压托盘创新 - 全MDI模压托盘在国内头部显示面板企业实现规模化量产应用 完成从原料供应 定制生产 性能测试到批量交付的全流程验证 [11] - 采用创新开发的WANNATE® 9131FC生态胶粘剂及WANALYST® KC201高效脱模剂 以回收木料 木材加工剩余物等可再生材料为主原料 通过高温高压模压工艺成型 [11] - 改性MDI胶与木质原料中的水分反应形成聚脲交联结构 使托盘内部致密无隙 实现性能全面提升 [11] - 与传统模压托盘相比 在防潮性 结构稳定性和洁净度方面显著提升 支持后期拆解重组与重复利用 全生命周期成本更低 符合检疫豁免 出口无需熏蒸 [11] 行业会议信息 会议概况 - 2025年高分子产业年会定于9月10-12日在安徽合肥举办 [17][25] - 大会主席由中国工程院院士 亚太材料科学院院士蹇锡高担任 [17][27] - 终端用户覆盖eVTOL 无人机 大飞机 人形机器人 工业机器人 服务与消费级机器人 特种作业机器人 汽车主机厂 3C电子 家电 光伏新能源等需使用工程塑料制造的企业 [27] 会议日程 - 9月11日上午举行高分子产业年会全体大会及2025"新塑奖"评选颁奖盛典 [19] - 9月11日下午举行第十届中国国际工程塑料产业创新大会 具身机器人创新材料及应用论坛 AI赋能高分子材料开发专场 [19] - 9月12日全天举行第三届高分子电磁复合材料及应用论坛 第七届新能源汽车创新材料及应用论坛 航空航天与低空经济创新材料及应用论坛 [19] 技术专题安排 - 汽车内饰非金属材料新技术动态专题包括：PA12汇流排绝缘层材料新能源高压轻量化时代创新解决方案 LCP材料研究进展及应用 工程塑料多维创新赋能新能源车系统方案 汽车用尼龙管路技术开发与应用等专题报告 [16] - 演讲嘉宾来自延锋国际 丰汇新材料科技 宝理工程塑料贸易 中通客车 巴斯夫中国 中石化(北京)化工研究院等机构 [16]

机构持仓动态 - 中央汇金资产管理公司通过单一资产管理计划持有化工ETF 2.48亿份 占该ETF份额10.02% 为第一大持有人 [1] - 社保基金二季度持有129只股票 总市值332亿元 其中化工板块持股市值60亿元位列行业第一 [2] - 社保基金持仓前十大个股中 化工行业占两席：万华化学持股市值11.51亿元 藏格矿业持股市值7.73亿元 [2] 化工板块基本面 - 化工行业反内卷整治深入 部分子行业产能重复建设和无序竞争局面有望缓解 行业景气度出现阶段性好转 [4] - 农药、有机硅和涤纶长丝等行业被建议重点关注 [4] - 海外耐用消费品库存同比即将回归0轴以上 国内PPI回暖推动下游补库 化工品需求弹性可观 [4] 资金流向与配置 - 化工ETF（159870）规模从7月中旬18亿元快速增长至120亿元 反映资金集中配置偏好 [5] - PPI月度同比拐点已现 但同比回正仍需半年时间 板块存在资产配置机会 [4] - 化工板块在PPI拐点附近相对沪深300存在超额收益 主要源于资金增配消灭低估值 [4]

指数及ETF表现 - 截至2025年8月28日14:17中证石化产业指数下跌0.1% 成分股涨跌互现 中复神鹰 三棵树 藏格矿业领涨 桐昆股份 兴发集团 广东宏大领跌 [1] - 石化ETF(159731)下跌0.39% 最新报价0.77元 近1年净值上涨20.37% [1] - 石化ETF自成立以来最高单月回报15.86% 最长连涨月数3个月 最长连涨涨幅19.49% 上涨月份平均收益率5.30% [1] - 近3个月超越基准年化收益8.15% 近1月跟踪误差0.006% 在可比基金中跟踪精度最高 [1] 行业前景分析 - 2024年以来行业固定资产投资增速明显放缓 供给端逐步边际改善 化工品全球市占率稳步提升 [1] - 化工行业有望开启周期新起点 短期海外需求或受冲击 内需及供需格局优先改善标的受看好 [1] - 中长期看好油价低位背景下全球复苏推动化工重启新一轮周期 [1] 指数成分结构 - 中证石化产业指数前十大权重股合计占比56.18% [2] - 权重股包括万华化学(10.04%) 中国石油(9.51%) 中国石化(8.07%) 盐湖股份(6.21%) 中国海油(6.13%) 巨化股份(3.80%) 宝丰能源(3.48%) 藏格矿业(3.29%) 华鲁恒升(3.16%) 恒力石化(2.96%) [2][4] - 截至2025年8月28日权重股表现分化 藏格矿业涨1.63% 恒力石化涨1.39% 万华化学跌0.88% [1][4]

股价表现 - 8月27日收盘价68.05元 较前一交易日下跌1.58元 跌幅2.27% [1] - 当日成交量48.74万手 成交金额33.66亿元 [1] 资金流向 - 8月27日主力资金净流出3.76亿元 占流通市值0.18% [1] - 近五个交易日累计资金净流入1.65亿元 [1] 业务概况 - 主营业务涵盖聚氨酯、石化、精细化学品及新材料研发生产销售 [1] - 产品广泛应用于建筑、家电、汽车等多个领域 [1] 市场评级 - 过去一个月内获得25家券商给予买入评级 [1] - 评级调整基于半年度及二季度业绩表现超出市场预期 [1]

行业与公司 * 石化化工行业 [1] * 液冷技术及氟化学品行业 [1][10][11][12][13] * 恒力集团 [1][15][16][17][18] * 万华化学 [2][19][20][21][22][23][24] * 龙佰集团 [25] * 磷肥板块 [26] * 长丝及PTA行业（涉及新凤鸣、桐昆股份、恒逸石化等公司） [2][27][28][29] * 乙烯行业 [30] * 烯烃行业（涉及宝丰能源、卫星石化） [31][32] * 扬农化工 [33] * 新安股份 [34] * 华丰化学 [35] * 煤化工领域（涉及华鲁恒升、鲁西化工） [36][37][38][39][40] * 盐湖股份 [41][42] * 国瓷材料 [43] * 轮胎行业（涉及中策、赛轮等公司） [44][45][46][47][48][49][50] 核心观点与论据 政策影响 * 国家发改委发布政策上收炼油、乙烯和煤化工行业特大型项目的节能审查权限至中央 [2] * 政策要求暂停所有新的煤制甲醇及其下游项目 [2] * 预计将出台石化化工行业稳增长方案 可能包括淘汰200万吨以下的小型炼油装置 [2] * 政策旨在控制新增产能、优化产业结构、推动技术升级 实现供给侧结构性改革 [1][4] 行业周期与全球产能 * 石化化工行业从2022年下半年至2025年底经历三年半下行周期 目前正处于周期拐点 [6] * 全球范围内出现明显去产能现象 欧洲关闭约400多万吨乙烯及1100-1300万吨其他化工品 韩国计划关闭350万吨乙烯及800-900万吨其他化工品 日本计划关闭50-60万吨乙烯 [7] * 国内资本支出2024年下降20% 2025年预计继续下降20% [6] * 未来一至一年半石油和基础设施领域有望向上发展 [8] * 龙头公司固定资产从2021年水平增至2至3.5倍 下一轮景气高峰期业绩可能大幅提升 可达2021年业绩的2至2.5倍 [8][9] 液冷技术前景 * 液冷技术主要用于功率高于60千瓦的数据中心服务器 英伟达下一代Rubin系列服务器明确采用液冷技术路线 [10] * 预计2028年若全部采用静默式氟化液散热 市场需求将达5万吨以上 目前供应量仅一万多吨 远不能满足需求 [12][13] * 双向冷板技术对R1233zd和227ea等制冷剂有显著需求量 预计带动数千吨级别增长 [12][14] * 海外企业（如3M）退出氟精细加工生产 中国企业有望填补市场空缺 [10] 重点公司分析 * **恒力集团**：2025年第二季度年化利润约40亿元 受益于一体化生产模式和煤炭成本优势 拥有1800万吨煤炭使用量 煤炭价格下降200元/吨节省约30亿元成本 预计2025年全年盈利60亿元 2026年利润有望达100亿元 市值约1200亿元 [1][15][16][17][18] * **万华化学**：被视为2025年业绩拐点年份 市盈率约16倍 乙烯一期项目预计2025年11月投产 带来20多亿利润增量 蓬莱基地通过技改等措施有较大盈利改善空间 TDI产能占全球40% 每上涨1000元/吨带来9亿元净利润 MDI每上涨1000元/吨带来25亿元净利润 预计2025年利润约130亿元 2026年利润在150至160亿元之间 [19][20][21][24] * **长丝及PTA行业**：2026年有望基于自然产能周期上升 新凤鸣长丝产能预计达850万吨 短纤120万吨 PTA 1100万吨 桐昆股份拥有1400万吨长丝和1000万吨PTA 恒逸石化聚酯等产能超1000万吨加上1000万吨PTA 若每吨盈利增加100元 新凤鸣有20亿向上弹性 桐昆有24-25亿弹性 [2][28][29] * **轮胎行业**：2025年二季度行业盈利同比环比下滑 但中策和赛轮表现超预期 天然橡胶价格从17000元降至14500元左右 合成橡胶价格也下降2000-2500元 成本下降利好将从三季度起体现 中策每消耗1000元/吨橡胶可带来约10亿利润空间 赛轮可带来8亿多利润空间 [44][45][48][49] 其他重要内容 * 磷肥板块表现强劲 海外FOB价格接近800美元/吨 预计2025年全年盈利在55至60亿元之间 [26] * 盐湖股份拥有500万吨钾肥和4万吨锂盐产能 钾肥出厂价2800元/吨 锂盐出厂价8万元/吨 盈利约62亿元 在建4万吨锂盐项目预计2025年9月投产 [41] * 国瓷材料未来发展重点包括射频卫星用陶瓷管壳（单颗卫星价值20-50万）、蜂窝陶瓷、固态电池材料等 预计2026年实现8.5亿元净利润 [43] * 欧盟针对中国半钢胎的反倾销调查预计年底公布 但中国企业具备多基地布局可应对 [50] 可能被忽略的内容 * 液冷技术分类包括冷板、双向冷板和浸没式液冷 不同技术路径所需介质不同（水/乙二醇、低沸点氟化液、全氟聚醚等） [11] * 华鲁恒升2025年二季度业绩8.6亿元 同比下滑20%但环比提升22% 主要利润来源是肥料板块 [36] * 鲁西化工2025年二季度业绩3.5亿元 化工新材料占总收入66%但利润占比58% 基础化工收入占比20%但利润占比34% [37] * 烧碱主要应用于氧化铝、造纸和精细化工等领域 氧化铝产能扩张对烧碱需求形成支撑 [39] * 新安股份的草甘膦价格目前约为27000元 预计未来一个月稳步上行 有机硅价格回落至11000元左右 [34]

化工板块市场表现 - 化工ETF（516020）盘中价格涨幅一度达2.08%，收盘涨1.39% [1] - 中核钛白涨停，鲁西化工、中化国际涨超6%，君正集团、博源化工、桐昆股份等多股涨超4% [1] - 基础化工板块单日主力资金净流入64.93亿元，近60日累计净流入1583.72亿元 [2][4] 外资与机构观点 - 高盛上调短期出口预期，认为化工等顺周期板块受益于航运韧性及全球增长超预期 [2] - 摩根士丹利指出A股牛市受流动性改善及政策支持推动，反内卷政策加速石化行业老旧产能退出 [2] - 德邦证券认为化工行业产能扩张步入尾声，资本开支、在建工程、固定资产同比增速分别在2021、2022、2023年出现向下拐点 [3] 行业基本面与政策影响 - 政策引导淘汰低效产能、遏制低价无序竞争成为行业共识 [3] - 需求端受地产企稳、雅下水电工程启动及中美关税缓和推动修复 [3] - 反内卷政策有望使全球化工行业产能扩张大幅放缓，中国化工行业潜在股息率或大幅提升 [5] 估值与配置机会 - 细分化工指数市净率2.22倍，处于近10年35.42%分位点低位 [3] - 行业供给端竞争格局优化，盈利水平有望修复 [5] - 化工标的有望兼具高弹性和高股息优势 [5] 资金流向与板块吸引力 - 基础化工板块主力资金单日净流入额在30个中信一级行业中排名第4 [4] - 近60日主力资金净流入额在30个行业中排名第5 [4] - 计算机、电子、传媒板块单日主力净流入额分别为116.35亿、108.43亿、71.37亿元 [2] 投资工具与布局策略 - 化工ETF（516020）覆盖化工各细分领域，近5成仓位集中于万华化学、盐湖股份等龙头股 [5] - 其余仓位布局磷肥、氟化工、氮肥等细分领域龙头 [5] - 场外投资者可通过联接基金（A类012537/C类012538）参与布局 [5]

价格走势 - 7月华东TDI市场均价从月初1.17万元/吨升至月末1.64万元/吨，月涨幅达39.8% [1] - 8月TDI价格走势平稳略有回落，截至8月18日基准价为1.61万元/吨 [1] - 预计8月国产货源运行区间1.55-1.9万元/吨，上海货源1.6-1.95万元/吨，均价或达1.75万元/吨 [4] - 9月均价预计回落至1.7万元/吨，10月进一步降至1.65万元/吨 [4] 供应端变化 - 全球多套装置停产导致供应紧张：福建万华36万吨/年装置停车检修45天[2]、科思创德国30万吨/年工厂因火灾停产（占欧洲产能55%）[2]、新疆巨力20万吨/年装置检修[2]、万华匈牙利25万吨/年装置检修[2] - 亚洲供应同步缩减：日本三井化学5万吨/年装置因氯气泄漏停车[3]、韩国丽水16万吨/年装置限量供应[3]、甘肃银光15万吨/年装置停车检修[3] - 合计停产产能达147万吨/年，造成国内38.4%和全球41%的供应缺口[3] 企业动态与产能布局 - 万华化学建成投产福建工业园TDI二期36万吨/年装置，总产能提升至147万吨/年，占全球产能近40%[7] - 主要供应商7月大幅调价：沧州大化打款价上调至2万元/吨[3]、万华化学分销渠道执行一口价1.8万元/吨[3]、上海巴斯夫打款价上调至2万元/吨[3]、上海科思创8月开盘价上调至1.85万元/吨[3] - 2025年全球TDI产能预计达358万吨，其中国内产能185万吨[6] 需求与贸易情况 - 上半年TDI出口量26.73万吨，同比增长82.95%，其中5月出口5.16万吨创单月历史新高（同比增98.45%）[6] - 欧洲装置全部停车且不可抗力可能持续3个月，刺激出口订单激增[4] - 高价导致下游抵制情绪明显，实单乏力，仅刚需支撑[4][5] 行业供需展望 - 2025年全球TDI需求量预计217万吨，其中国内需求91万吨，全球产能富余量将达141万吨，国内富余94万吨[7] - 全球TDI装置开工率预计下降至61%，接近15年来最低水平[7] - 8月中下旬检修装置陆续重启，供应紧张状况预计缓解[4]

券商评级调整概况 - 8月以来券商合计调高28只个股评级 其中3只获"强烈推荐"评级[1] - 同期调低40只个股评级 以"买入"下调至"增持"为主（24只）[2] - 296只个股获得首次覆盖 爱旭股份等6家公司均获3家券商首次关注[3] 个股评级调整详情 - 万华化学获招商证券从"增持"上调至"强烈推荐" 三棵树和九号公司均获同等级别上调[1] - 上汽集团评级从"卖出"上调至"买入" 莱特光电从"持有"上调至"买入"[1] - 广发证券给予富创精密目标价74.23元/股（较收盘价68.69元溢价8.1%）[2] - 国泰海通给予九丰能源目标价36.82元/股（较收盘价28.71元溢价28.2%）[2] - 天风证券给予莱特光电目标价36.07元/股（较收盘价26.75元溢价34.8%）[2] 买入评级分布特征 - 月内924只个股获"买入"评级 贵州茅台以31家券商覆盖居首[3] - 华利集团获29家券商买入评级 万华化学（24家）和安琪酵母（23家）紧随其后[3] - 电子行业121只个股获买入评级 占比13.1% 为申万行业中最高[3] - 医药生物（96只）、机械设备（87只）、基础化工（80只）行业覆盖密度较高[3] 研究覆盖扩展趋势 - 券商通过系统梳理盈利、估值及行业景气度提供投资决策依据[4] - 研究覆盖有助于改善市场信息不对称 推动上市公司提升治理水平[4] - 行业研究需持续深耕产业链 确保评级合规性与客观独立性[4]