股票简称：瀚蓝环境 股票代码：600323 编号：临 2025-014 瀚蓝环境股份有限公司 2024 年年度利润分配预案公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述 或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担法律责任。 重要内容提示： 每股分配金额：每股派发现金红利0.80元（含税）。 本次利润分配以实施权益分派股权登记日登记的总股本为基数，具体日期将在权益分 派实施公告中明确。 若在实施权益分派的股权登记日前公司总股本发生变动，维持每股分配金额不变，相 应调整分配总额，并将另行公告具体调整情况。 本分配预案须经股东大会审议通过方可实施。 公司不涉及触及《上海证券交易所股票上市规则》第9.8.1条第一款第（八）项规定的 可能被实施其他风险警示的情形。 一、利润分配方案内容 （一）利润分配方案的具体内容 经华兴会计师事务所（特殊普通合伙）审计，瀚蓝环境股份有限公司（以下简称"公司"） 2024 年度母公司实现净利润 1,863,747,035.88 元，加上年初未分配利润 1,048,245,657.51 元， 减去经 2023 年年度股东大会决议派发的红利 391,36 ...

公司基本信息 - 公司法定代表人为金铎[15] - 董事会秘书和证券事务代表均为汤玉云[16] - 公司注册地址和办公地址均在佛山市南海区桂城融和路23号瀚蓝广场[17] - 公司办公地址邮政编码为528200[17] - 公司网址为http://www.grandblue.cn[17] - 公司披露年度报告的媒体有中国证券报、上海证券报、证券时报、证券日报[18] - 公司披露年度报告的证券交易所网址为http://www.sse.com.cn[18] - 公司股票为A股，在上海证券交易所上市，简称瀚蓝环境，代码600323[19] - 公司聘请的境内会计师事务所为华兴会计师事务所（特殊普通合伙）[20] 财务数据关键指标变化 - 2024年营业收入118.86亿元，较2023年下降5.22%，归母净利润16.64亿元，较2023年增长16.39%[21] - 2024年基本每股收益2.04元/股，较2023年增长16.57%，加权平均净资产收益率13.05%，较2023年增加0.61个百分点[22] - 2024年经营活动产生的现金流量净额32.73亿元，较2023年增长31.85%[21] - 2024年末归属于上市公司股东的净资产134.02亿元，较2023年末增长10.59%，总资产393.05亿元，较2023年末增长9.80%[21] - 报告期内公司营业收入同比下降6.55亿元，归母净利润同比增长2.34亿元[22] - 2024年非经常性损益合计3853.75万元，2023年为2259.18万元，2022年为3426.51万元[26] - 2024年公司实现营业收入118.86亿元，同比下降5.22%，净利润16.64亿元，同比增加16.39%[44] - 截至2024年末，公司总资产393.05亿元，比2023年末增长9.80%，资产负债率为61.28%，同比下降2.86个百分点[45] - 2024年公司经营活动现金流量净额为32.73亿元，同比增加7.91亿元，增幅为31.85%，2025年争取收回存量应收账款不少于20亿元[45] - 2024年公司资本性支出为17.08亿元，同比减少约5.69亿元，预计2025年将保持下降趋势[45] - 2024年公司自由现金流为13.58亿元，同比增加11.93亿元，同比增长723.81%[45] - 2024年营业收入1188624.71万元，同比降5.22%；营业成本844707.58万元，同比降9.96%[80] - 2024年销售费用11572.82万元，同比降1.53%；管理费用72638.19万元，同比增12.40%[80] - 2024年财务费用49925.74万元，同比降0.64%；研发费用7366.91万元，同比降9.31%[80] - 经营活动产生的现金流量净额为327,268.44万元，较上年同期248,205.07万元增长31.85%[81][94] - 投资活动产生的现金流量净额为 - 183,665.28万元，较上年同期 - 223,687.83万元增长 - 17.89%[81][94] - 筹资活动产生的现金流量净额为130,789.24万元，较上年同期18,719.58万元增长598.68%，主要因收到高质量发展基金注资12亿元[81][82][94] - 前五名客户销售额209,877.87万元，占年度销售总额18.28%[89] - 前五名供应商采购额315,905.72万元，占年度采购总额65.15%[90] - 研发投入合计14,204.34万元，占营业收入比例1.20%，研发人员278人，占公司总人数比例3.47%[90] - 境外资产为15494208.61元，占总资产的比例为0.04%[96] - 受限资产期末账面余额合计18248905916.17元，账面价值合计16031977196.30元[97] - 母公司长期股权投资959386.65万元，较年初略增1.00%；公司合并层面长期股权投资134419.33万元，较年初增26891.31万元，增幅25.01%[98] - 以公允价值计量的金融资产期初数合计3962.66万元，期末数合计17925.25万元[100] - 折算变动为181854.76，属下子公司佛山投相关数据为72092.34，少数股东权益对应数据为152.25[95] - 货币资金11126957.76元被冻结，应收账款2074031837.28元质押，合同资产328972221.79元质押等[97] 各条业务线数据关键指标变化 - 2024年固废处理业务主营业务收入60.08亿元，占比52.31%，同比下降6.61%，净利润10.25亿元，同比增长3.80%[46] - 2024年生活垃圾焚烧业务（不含工程与装备）主营业务收入35.37亿元，同比增长8.24%，净利润9.32亿元，同比增长21.63%，毛利率48.39%[46] - 2024年公司实现对外供热148.23万吨，同比增长33.53%，对外供热收入约2.12亿元，同比增长约31%[48] - 2024年公司能源业务主营业务收入37.58亿元，占比32.72%，同比降7.46%[52] - 2024年公司供水业务主营业务收入9.72亿元，占比8.47%，同比增1%，产销率6.84%，同比降0.88个百分点[53] - 2024年公司排水业务在工程收入减少1.2亿元背景下，主营业务收入7.46亿元，占比6.49%，同比增3.60%[54] - 固废处理业务中，2024年垃圾焚烧量1278.67万吨，同比增1.78%；发电量481270.84万千瓦时，同比增4.31%；上网电量416415.32万千瓦时，同比增5.37%等[77] - 能源业务中，2024年天然气销售量98335.83万立方米，同比降4.04%；液化气销售量3.22万吨，同比增31.43%；氢气销售量748915.34公斤，同比增84.21%[78] - 供水业务2024年供水量49596.27万吨，同比增0.43%，销售量46202.51万吨，同比增1.38%；排水业务污水处理量26892.20万吨，同比增5.61%，销售量37718.45万吨，同比增50.20%[79] - 固废处理业务营业收入600,819.24万元，毛利率36.55%，较上年增加3.74个百分点[85] - 能源业务营业收入375,836.65万元，毛利率10.94%，较上年增加1.18个百分点[85] - 供水业务营业收入97,240.75万元，毛利率23.13%，较上年增加2.26个百分点[85] - 排水业务营业收入74,581.05万元，毛利率57.76%，较上年增加17.70个百分点[85] 利润分配情况 - 2024年度利润分配预案为每10股派发现金红利8元（含税）[6] - 2024 - 2026年度每股派发的现金股利较上一年度同比增长不低于10%，2024年度每10股派发现金红利8.0元（含税），同比增长66.67%，现金分红总额占2024年归母净利润的39.20%[33] - 未来三年（2024 - 2026 年度）每股派发的现金股利较上一年度同比增长不低于 10%[173] - 2024 年度利润分配预案为每 10 股派发现金红利 8 元（含税），较 2023 年同比增长 66.67%，占 2024 年度归属于上市公司股东净利润的 39.20%[174] - 2024 年度现金分红金额（含税）为 652,277,716.80 元，合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润为 1,663,901,901.49 元，现金分红比率为 39.20%[177] - 最近三个会计年度累计现金分红金额（含税）为 1,223,020,719.00 元，年均净利润金额为 1,411,703,101.58 元，现金分红比例为 86.63%[179] - 公司最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的 30%[172] - 公司自上市以来每年均进行现金分红，且实际分红比例均超《公司章程》及相关规定要求[174] 重大资产重组与项目进展 - 2024年7月启动重大资产重组，拟私有化粤丰环保，若成功公司垃圾处理运营规模将成国内行业前三、A股首位，预计2025年上半年完成交易[32] - 公司推进基础设施公募REITs发行，规模预计10 - 30亿元，已完成函件出具和大部分合规性证照补办[42] - 2023年8月公司以不超2亿元受让新源能源40%股权，其垃圾焚烧发电规模4500吨/日，海外项目（泰国曼谷）规模3300吨/日[50] - 截至报告披露日，公司生活垃圾焚烧发电在手订单规模35750吨/日，已投产31250吨/日，2024年新增800吨/日，2025年1季度新增650吨/日[55] - 推进焚烧数字工业大脑项目，已覆盖9个焚烧项目18台炉，综合自动投运率达90%以上，运行稳定性提升10%以上[51] - 截至报告披露日，公司获评最高运营水平AAA级垃圾焚烧发电厂共9座，报告期内新增3座[51] - 2024年5月14日，公司审议通过收购华能公司92%控股权并建设江西高安建陶基地、丰城高新技术产业园区供气工程项目的议案[159] 公司运营与管理成果 - 2024年公司存量应收账款回款超24亿元[35] - 2024年公司发债成本达到省内同业3A评级企业利率水平[35] - 集团重点项目品类采购成本同比下降超10%[35] - 供应链管理平台应用使采购时效整体提升32%[35] - 公司累计获得授权专利448个[36] - 佛山市内建成的排水管网通沟污泥处理站日均处理量达30吨/天[37] - 公司累计孵化80余家科技型企业[37] - 公司“工业大脑”已在多个城市实现有效复制和应用[38] - 公司形成完整生态环境服务产业链，“一体两翼”业务格局抗风险能力强[68] - “瀚蓝模式”已实现10个项目的园区化模式输出，助力“无废城市”建设[73] - 公司打造全国首个“无废城市数字大脑”，提升运营和管理效率[74] - 公司研究院以三位一体运营模式建设，是锻造核心技术竞争力的前沿阵地[75] 行业趋势与政策环境 - 环保行业进入以精益运营为主的新阶段，现有存量基础设施项目在纵横一体化运营领域有挖潜空间，固废及污水资源化等领域有新增市场机会[107][108] - 垃圾焚烧发电进入存量市场，聚焦运营提质增效，步入并购整合发展阶段，海外市场受关注[109] - 垃圾焚烧发电补贴政策调整，方向为上网电价补贴收缩、市场化定价，企业多手段应对挑战[111] - 2024年8月提出推进生活垃圾处理收费方式改革，2025年4月要求推进垃圾处理计量收费，完善收费机制有望改善行业商业模式和现金流[112] - 欧盟2026年起对6大门类多种商品征碳关税，将提升东部沿海地区对绿电和绿证需求[113] - 到2025年底，国家枢纽节点新建数据中心绿电占比超80%[113] - 到2027年，“无废城市”建设比例达60%；到2035年，“无废城市”建设全覆盖[116] - 到2025年，初步建成废弃物循环利用体系；到2030年，建成覆盖全面、运转高效的体系[116][117] - 2024年危废处置处于供过于求、产能出清下行阶段[119] - 中国力争2030年前二氧化碳排放达峰，2060年前实现碳中和[120] - 2030年力争将天然气在一次能源消费中的占比提高到15%左右[121] - 预计到2025年，我国天然气消费量达4300 - 4500亿立方米；到2030年可达6000亿方左右[121] - 2022年3月印发规划，计划未来15年建立完备氢能产业体系[121] - 2025年污水处理及资源化建设目标：新增污水处理能力2000万立方米/日，新增和改造污水收集管网8万公里，新建、改建和扩建再生水生产能力不少于1500万立方米/日，县城污水处理率达95%以上，地级及以上缺水城市污水资源化利用率超25%，城市污泥无害化处置率达90%[122] - 2024年交易绿证4.46亿张，同比增长3.6倍，制造业企业绿证购买量占比最高达70%，京津冀、长三角、粤港澳地区全年合计交易绿证达2.4亿张，占比超50%[127] 公司战略与目标 - 公司战略目标为规模优先扩大市场规模，资本优先稳定现金流，愿景是十年百城，成为最受信赖的生态环境服务企业[130] - 固废业务面向全国扩大生活垃圾焚烧发电规模，打造“瀚蓝模式2.0”；能源、水务业务立足佛山市南海区，逐步转向轻资产运营[130] - 2025年公司财务目标：营业收入规模111亿元，总资产规模389亿元；若私有化达成，按粤丰环保6月底并表模拟测算，营业收入规模131亿元，总资产规模640亿元[131] - 公司拟全面推进“一体两翼”战略，通过组织优化等实现降本增效，强化总部管控能力等[132] - 随着工程项目减少，预计2025年公司资本性支出

瀚蓝环境（600323）公告，2024年营业收入为118.86亿元，同比下降5.22%。归属于上市公司股东的净 利润16.64亿元，同比增长16.39%。拟向全体股东每10股派发现金红利8元(含税)。 ...

纪要涉及的公司 瀚蓝环境、粤丰环保 纪要提到的核心观点和论据 瀚蓝环境发展历程与业务布局 - 瀚蓝环境是佛山市南海区国资委旗下环保平台企业，以佛山南海为基地，业务涵盖固废处理、燃气供应、污水处理和自来水供应 [3] - 燃气业务 1994 年起步，2016 年收购江西汉兰能源 70%股权跨区域发展，供气量从 1995 年 5 万方增至 2021 年近 10 亿方 [3] - 工程业务 1999 年资产置换后转向公用事业，形成完整自来水产业链；排水业务 2004 年拓展，覆盖南海区所有街镇 [4] - 固废处理 2014 年并购进入中国市场，2019 年并购生物环保项目，2016 年布局危废，2019 年进入环卫领域 [4] 业绩表现 - 2014 - 2023 年营收和归母净利润复合增速分别为 29%和 20%，2023 年收入同比增速略降，净利润增长 9.3%，燃气业务扭亏 [5] - 2024 年前三季度营收略下滑但稳定，净利润同比增长 18.8% [5] 固废处理业务 - 2014 - 2023 年毛利率占比从 16%提升至 51%，近期略降，在建工程将带来积极影响 [3][6] - 截至 2024 年 10 月，垃圾焚烧发电总规模近 3.6 万吨/天，已运营约 3 万吨/天，2018 - 2023 年发电量增长率达 20.3% [3][10][11] - 2023 年焚烧量 1256 万吨，吨垃圾发电量 367 千瓦时、上网电量 315 千瓦时，处于行业领先 [11] - 截至 2025 年 Q3，累计签 13 个垃圾分类项目协议，前三季度工作量 104.23 万吨，同比增 33.3%，预计 Q4 到 2026 年投产 [12] 燃气业务 - 拥有佛山市区域独家授权经营权至 2031 年，收购江西环保能源 70%股权获樟树市天然气经营权 [13] - 燃气业务经历价格波动，通过顺价机制修复毛利率至 10%，预计 2025 年下半年盈利稳定 [13] 供水业务 - 2021 年供水产能达 150 万吨/天，之后无新增产能，通过降漏损率提效率，2023 年漏损率降至 7.72% [15] - 未来南海区供水价格可能上调，带来利润增长 [15] 污水处理业务 - 截至 2024 年 Q3 末基本无在建排水项目，2025 年已投运产能爬坡带来内生增长 [16] - 2024 年起污水处理服务费付费机制改善，加速费用回收，现金流提升 [16] 并购粤丰环保 - 2024 年 7 月公告与广东恒建联合投资，总对价不超 105 亿人民币或 113 亿港币，完成后瀚蓝环境将持粤丰环保 92.77%股权，实现 52.44%绝对控股 [17] - 按 52.44%控股比例并表利润约 4.54 亿人民币，考虑并购贷款影响后净利润约 3.5 亿人民币，占 2023 年瀚蓝环境贡献 24.5% [3][18] - 粤丰环保运营垃圾分类项目 4.37 万吨/天，在建和规划中项目接近 1 万吨/天，厂用电率约 14%，产能利用率达 110%，吨发电量与上网电量分别为 384 和 330 [3][19] 财务状况 - 2019 - 2023 年收入复合增速 20.9%，2023 和 2024 年净利润略有波动，总体盈利能力稳中向好 [23] - 2025 年管理和销售费用可能提升，中长期负债率将下降，截至 2024 年 Q3 资产负债率为 63.1% [23] - 2025 年应收账款回款情况预计优化，2023 年已回款超 10 亿元，超额完成 24 亿元回款目标 [24] - 现金流逐渐改善，2024 年分红比例提升不低于 10%，发布未来三年股东回报计划，每年股利增长不低于 10%，2025 年建议每股股利达八毛钱左右 [25][26] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 瀚蓝环境由佛山市南海区国资委实际控制，间接持股 34.53%，2018 年国投电力持股 8.10%，通过小股东并购进入泰国市场 [7] - 瀚蓝环境管理层履历显示卓越领导能力，自 2014 年起积极拓展业务，完成多项收购和私有化规划 [8][9] - 瀚蓝环境拓展餐厨垃圾制氢业务，年营收 5000 万元，目前盈利性一般 [14] - 瀚蓝环境垃圾处理费广东省项目单价 76 - 110 元，高于行业平均 60 - 80 元，与上海宝山合作项目单价 250 元/吨，预计未来产能达行业第二 [21] - 并购粤丰环保后，两家公司在广东省开展项目协同合作，提高运营效率 [22] - 预计瀚蓝环境完成对粤丰环保私有化将提升 EPS，加上稳定分红预期，成为有吸引力投资标的 [27]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6] 报告的核心观点 - 2025年3月17日瀚蓝环境官微公告成立售电公司布局售电及节能降碳服务，同日公告私有化交易先决条件均已达成 公司深挖垃圾焚烧项目能源化属性，前瞻布局产业方向，私有化粤丰进展顺利，2024年以来发布多项提升分红公告，看好公司EPS+股息率同步提升[2] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2025年3月17日瀚蓝环境官微发布公告，正积极布局售电业务市场，已注册成立广东瀚蓝绿碳电力科技有限公司 同日发布重大资产重组进展公告，已完成标的子公司解除担保事宜，本次交易所有先决条件均已达成[4] 事件评论 - 垃圾焚烧项目作为绿色稳定电源，有望助力下游应用企业节能降碳 2024年7月工信部等出台计划对数据中心PUE提出更严苛要求，垃圾焚烧产生的电力或蒸汽是绿色能源，能助力下游企业节能降碳，且比风光等绿电更稳定，可供应下游工商业企业，数据中心方向应用受市场关注[8] - 瀚蓝环境已布局售电业务，注册成立广东瀚蓝绿碳电力科技有限公司，未来将利用项目区位优势和资源基础，配合地方政府和工业用户，提供绿色电能，解决用电企业能耗指标问题，提升自身效益，还将实现内部业务协同及资源优化配置，降低运营成本[8] - 公司有余热供热+冷热交换利用蒸汽降低能耗案例，截至目前有17个焚烧项目签订对外供热协议，其中12个已实现对外供热，还利用现有焚烧与能源业务协同创新，实现焚烧项目与燃气LNG站的冷热水交换利用，减少生产能耗，实现节能减碳[8] - 公司具备绿色权益交易及节能管理服务资质，新成立的绿碳电力子公司经营范围包括绿证等绿色权益交易及节能管理服务，已核发约880万张绿证，贵阳项目完成首笔垃圾焚烧发电绿证批量交易，目前有效期内可交易绿证超700万张[8] - 私有化交易进展良好，截至2025年3月17日，粤丰环保剥离粤展环境、瀚蓝环境董事会和股东大会批准、向瀚蓝佛山增资46亿元、获得境外投资批注、获得反垄断批准、标的公司子公司解除担保等所有先决条件已全部完成，后续将继续推进交易相关工作[8] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年公司实现归母净利润16.45亿元、18.43亿元、23.02亿元，同比增速分别为15.1%、12.0%、24.9%，三年复合增速为17.2%，对应PE估值分别为10.8x、9.6x、7.7x，给予“买入”评级[8] 财务报表及预测指标 - 利润表方面，2023 - 2026年营业总收入分别为125.41亿元、118.48亿元、135.01亿元、156.19亿元，归母净利润分别为14.30亿元、16.45亿元、18.43亿元、23.02亿元等[11] - 资产负债表方面，2023 - 2026年资产总计分别为357.98亿元、381.09亿元、449.51亿元、495.63亿元，负债合计分别为229.58亿元、235.80亿元、283.33亿元、302.07亿元等[11] - 现金流量表方面，2023 - 2026年经营活动现金流净额分别为24.82亿元、45.73亿元、37.93亿元、44.94亿元，投资活动现金流净额分别为 - 22.37亿元、 - 22.19亿元、 - 11.54亿元、 - 10.96亿元等[11] - 基本指标方面，2023 - 2026年每股收益分别为1.75元、2.02元、2.26元、2.82元，市盈率分别为9.90、10.79、9.63、7.71等[11]

文章核心观点 瀚蓝环境拟通过控股子公司瀚蓝香港以协议安排方式私有化粤丰环保，使粤丰环保成为瀚蓝香港控股子公司并从香港联交所退市，本次交易构成重大资产重组，且所有先决条件均已达成，公司将继续推进交易相关工作并履行信息披露义务 [1][3] 本次交易概述 - 瀚蓝环境拟通过控股子公司瀚蓝香港以协议安排方式私有化香港联交所上市公司粤丰环保，使其成为瀚蓝香港控股子公司并从香港联交所退市，本次交易构成重大资产重组 [1] 本次交易先决条件的进展情况 本次交易的先决条件 - 粤展环境出售事项需完成确认支付及股权转让登记手续、标的公司集团无亏损、无债权债务关系，且出售对象非标的公司股东及其联系人 [2] - 瀚蓝环境需完成建议项下拟进行交易的所有必要内部决策程序、批准及备案程序，包括董事会和股东大会批准 [2] - 完成向瀚蓝（佛山）注资合共人民币46亿元 [2] - 标的公司集团需与相关方签订书面协议或取得确认，解决步忠及其他成员公司担保超持股比例问题，确认有限担保责任 [2] - 就适用境外直接投资法律法规，需从或向中国商务部、国家发展和改革委员会、国家外汇管理局或其授权机构获得、办理及提交相关批准、登记、备案或报告 [2][3] - 根据中国反垄断法规定完成中国经营者集中申报并获得国家市场监督管理总局批准 [3] 本次交易先决条件已达成的进展情况 - 先决条件(i)、(ii)、(iii)、(iv)的第(a)项、(v)、(vi)已达成 [3] - 近日，先决条件(iv)的第(b)项已达成，所有先决条件均已达成 [3]

市场扩张和并购 - 公司拟私有化粤丰环保使其退市，构成重大资产重组[2] 资产出售 - 粤展环境出售需在三个月内完成支付及登记手续[3] 股权结构 - 步忠在惠州市中洲环保资源持股40%，独立第三方持股60%[4] 资金注入 - 需向瀚蓝（佛山）注资46亿元人民币[4] 交易条件 - 交易先决条件均已达成[5]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买入”，维持该评级 [10] 报告的核心观点 - 瀚蓝环境是全国性垃圾焚烧企业，经营效率居行业前列，拟私有化粤丰环保，若交易完成利润或增厚3.50亿元，占2023年归母净利润24.5%，且2024年分红比例和股息率提升 [2] 根据相关目录分别进行总结 立足垃圾焚烧的系统性环境服务公司 - 瀚蓝环境是佛山市南海区国资委旗下环保平台企业，以佛山南海为基地，主营固废处理、燃气供应、污水处理及自来水供应，以垃圾焚烧发电业务为核心发展 [20] - 2014年并购创冠中国后步入发展快车道，2014 - 2023年营收/归母净利润CAGR为29%/20%，2023年营收略降但净利润增长，2024Q1 - 3营收下滑但归母净利润增长 [22] - 固废处理收入占比上升，近3年毛利率受燃气业务影响下滑，2023年燃气顺价完成后毛利率修复 [25] - 佛山市南海区国资委间接持股34.53%，国投电力持股8.10%，管理层深耕行业，带领公司规模跻身前列 [31][33] 固废：垃圾焚烧已投产30,600吨/日，另有5,150吨/日在建拟建 - 截至2024年10月，生活垃圾焚烧发电在手订单35,750吨/日，已投产30,600吨/日，在建+筹建+未建项目合计5,150吨/日，未来有运营利润贡献 [36] - 2018 - 2023年垃圾焚烧量CAGR达20.3%，2023年为1256万吨，吨发电量/吨上网电量较2018年提升10%/12%，上网电量占比达85.7% [40] - 2023年运营产能位列行业第二梯队，产能利用率居行业第二，吨发电量、吨上网电量和吨垃圾收入均居行业前列 [45] - 执行“大固废”战略，环卫、危废、餐厨等业务平稳发展，待投产项目支持未来3年内生增长 [52][56] 能源：燃气顺价中，制氢项目贡献增量 - 燃气业务由子公司燃气发展进行，气源稳定，2016年收购江西瀚蓝能源获跨区经营权 [58] - 2021 - 2022年受能源价格和限价政策影响，燃气业务毛利率下降，2023年顺价推动后毛利率回升，2024年盈利基本恢复正常 [61] - 2023H1建成餐厨垃圾制氢业务，预计年营收超5000万元，2024H1氢气产量同比大增 [67] 供排水: 供水单价有望提升, 污水付费机制已改善 - 2021年供水产能达150万吨/日后无新增，2023年供水量和销售量增加，漏损率下降，供水单价未来有望提升 [72] - 截至2024Q3末无在建筹建排水项目，2025年部分投产项目产能爬坡带来内生增长，2023Q4起污水处理费付费机制改善 [72] 收购粤丰环保带来EPS增量 - 2024年7月拟私有化粤丰环保，若交易完成，瀚蓝环境将持有52.4%股权，或增厚利润3.50亿元，占2023年归母净利润24.5% [7][77] - 截至2025/3/13，并购前提条件部分完成，尚需进行标的公司子公司解除担保 [82] - 粤丰环保是立足广东、全国布局的垃圾焚烧企业，2024年营收/净利润分别为42.0/9.24亿港币，垃圾焚烧业务运营良好 [83][87] - 粤丰环保由建设期转入运营期，收入结构改善，预计经营效率将提升 [91][99] - 粤丰环保立足广东，吨发电量区位优势明显，广东省项目吨发电量和垃圾处理费单价较高 [106][109] - 私有化后瀚蓝环境市占率预计跻身行业第二，有望赋能粤丰环保提升运营效率 [115][120] 财务分析：经营稳健，现金流向好带来分红提升 - 业绩保持上行，2019 - 2023年营业收入和归母净利润CAGR分别为20.9%和10.3%，2024Q1 - 3营收下滑但归母净利润增长 [124] - 产能基本投放完毕，负债率相对稳定，2024Q3资产负债率为63.1%、有息资产负债率为43.1% [128] - 应收账款绝对额增加，但2024年存量应收账款回款进展良好，预计2025年持续进展 [131] - 经营性现金流净额向好，收现比稳步提升，2024年分红比例提升至39.6%，股息率提升至3.76% [8] 预计公司未来三年业绩复合增速约17.2% - 预计2024 - 2026年公司实现归母净利润16.45亿元、18.43亿元、23.02亿元，同比增速分别为15.1%、12.0%、24.9%，三年复合增速为17.2%，对应PE估值分别为10.5x、9.4x、7.5x [8]

报告公司投资评级 - 信达证券首次覆盖瀚蓝环境，给予“买入”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 瀚蓝环境背靠佛山市南海区国资委，是垃圾焚烧行业盈利稳定、产业链完备的优质龙头公司，以垃圾焚烧业务为主体，能源、水务业务为辅，2024Q3归母净利润13.85亿元，同比增长18.82% [5] - 23年自由现金流转正，24年每股分红同比提高66.7%，公司承诺2024 - 2026年每股分红同比增长不低于10%，25 - 26年股息率均有望超4% [5] - 垃圾焚烧主业稳健运营，水务及能源业务贡献稳定现金流，截止2024Q3，垃圾焚烧发电在手项目规模3.58万吨/日，在运规模约3.1万吨/日，电费确认预计为24年增厚收入1.54亿元，以后每年增收3700万元 [5] - 拟不超113亿港元私有化粤丰环保，交易完成后拟持股52.45%，垃圾处理规模跃升A股上市公司首位，25 - 26年有望分别增厚利润4.18亿元、4.33亿元，业务&管理协同效应增强，乐观情况下一年有望节省利息2.21亿港元 [5] - 2021 - 2024年归母净利润涨幅43.7%，估值从15x左右降至10x左右，当前估值低于行业平均，中性预期下给予12x估值，对应2026年目标市值218亿元，市场空间25.7%，若收购成功对应目标市值267亿元，市场空间54.3% [5] 根据相关目录分别进行总结 投资聚焦 - 2025年2月公司拟派发现金红利0.8元/股，同比提高66.7%，2024年静态股息率3.4%，按承诺假设25 - 26年股息率超4% [9] - 2021 - 2024年归母净利润涨幅43.7%，估值从15x左右降至10x左右，当前估值低于行业平均，运营稳健且分红能力增强，估值有望修复 [9] - 垃圾焚烧行业进入存量竞争，瀚蓝环境有内生&外延成长性，内生上主业经营稳健，外延上若收购粤丰环保，在手项目规模有望超9万吨/日，或升至A股首位 [9] 一、瀚蓝环境：从南海到全国，行稳致远的综合环境运营商 1.1 背靠佛山市南海区国资委，战略并购驱动全国化布局 - 上市20余年，通过并购扩张从供水业务成长为全国性综合环境服务商，2024年拟私有化粤丰环保扩大规模 [13] - 实控人为佛山市南海区国资委，大股东南海控股资源财力雄厚，二股东国投电力海外经验丰富，未来有望优势互补 [15] - 管理团队人员变动小，核心成员多内部晋升，治理连续性与稳定性强，战略规划清晰，以5年为周期拓展业务与市场 [17][18] 1.2 盈利稳健、自由现金流回正，24年提高分红回报股东 - 2019 - 2023年营收复合增速19.5%，归母净利润复合增速11.9%，2023年工程业务收缩致营收下滑，但归母净利润因天然气业务改善同比增长24.7%，2024上半年归母净利润8.87亿元，同比增加28.59% [19] - 降本增效使固废主业盈利能力上行，能源、水务业务盈利回归稳定，2023年固废业务毛利占比超65%，排水业务毛利占比10%左右，能源业务毛利占比12.5%，供水业务毛利占比6.4% [24] - 2023年以来经营性现金流向好，费用回收加快，资本开支下降，2023年自由现金流首度回正，2024年已解决存量应收24亿 [26][27] - 期间费用率、负债率整体稳定，收购粤丰环保若成功短期内资产负债率上升，但盈利及现金流增厚后有望回归正常 [31] - 2024年每股分红同比增长67%，2024 - 2026年每股分红同比增长不低于10%，2025 - 2026年股息率预计为4.1%、4.6% [34] 二、聚焦环保主业，“一体两翼”助力可持续发展 2.1 固废业务：垃圾焚烧主业为本，“大固废”产业链实现纵深发展 2.1.1 垃圾焚烧业务步入稳定运营期，提质增效增强盈利能力 - 对外收购扩张产能，截至2024Q3，在手项目规模35750吨/日，在运30600吨/日，预计2026年产能达3.2万吨/日 [38][39] - 通过降低厂用电率和拓展供热提升运营效率，厂用电率从2018年16%降至2024H1的13.4%，产能利用率从2021年97%提至超120%，供热量持续增长 [41] - 2023年参股泰国项目开启国际化，子公司确认电费预计为2024年增加收入1.54亿元，以后每年新增约3700万元 [46] 2.1.2 打造“瀚蓝模式”，实现纵横一体化的固废产业链协同 - 匹配“无废城市”建设打造固废治理方案，前端整合项目提高效率，中端采用“大分流”+“细分类”转运模式，末端多元固废协同处理并资源化利用 [47][50] 2.2 水务业务：立足南海区市场，价格改革驱动盈利增厚 2.2.1 供水业务 - 在南海区供水市场垄断，日均供水能力169.6万立方米，覆盖率超90%，2021 - 2023年收入占比稳定在7% - 8%，售水量复合增长率1% [51] - 受成本提升影响毛利率小幅下滑，2023年保持在20%，南海区水价9年未调，水价市场化改革下存在上调可能 [54] 2.2.2 污水业务 - 在运污水处理规模约81万吨/日，2019 - 2023年营收复合增长率19%，污水销售量复合增长率3.1%，2023年产能稳定，收入占比5.7%，毛利率稳定在40%以上 [60] 2.3 能源业务：毛利率回归稳定，持续贡献现金流 - 为佛山南海区唯一城市管道燃气供应商，子公司南海燃气市占率100%，2016年收购江西瀚蓝拓展业务，截至2023年管网设计日供气能力400万立方米 [63] - 下游主要为工商业用户，调价顺畅，2022年因国际能源价格上涨亏损，2023年进销价差改善，毛利率恢复至近10%，盈利趋于稳定 [68] 三、与粤丰环保强强联合，瀚蓝有望步入发展新阶段 3.1 粤丰环保：广东规模最大、运营优质的民营垃圾焚烧公司 - 垃圾焚烧业务扎根广东、布局全国，截至2024H1，在手项目36个，产能54540吨/日，在运产能43690吨/日，业务覆盖12个省份 [72] - 精细化管理提高运营效率，产能利用率持续高位，2024H1超110%，厂用电率13.74%低于行业平均 [75] - 2023年工程业务萎缩致利润下降，剔除影响运营类业务收入同比增加1.6%，2024H1运营毛利率提升至48.5%，盈利能力趋稳 [77] - 2023年自由现金流转正，资产负债率和有息负债率下降，财务状况日趋稳健 [79] 3.2 收购粤丰，不仅“量增”更是“质升” 3.2.1 瀚蓝环境垃圾焚烧发电规模有望扩张至9万吨/日，稳居行业第一梯队 - 若合并完成，瀚蓝环境在运规模由约3.1万吨/日提至7.43万吨/日，增幅143%，在手项目规模超9万吨/日，有望位列A股第一 [81] 3.2.2 2026年有望为瀚蓝环境增厚利润4.12亿元 - 对粤丰环保经营预测，假设2024 - 2026年产能增速1%，产能利用率115%，吨发电量、厂用电率、电价等按趋势假设，毛利率或下降 [82][83] - 其他业务按不同增速假设预测营收，预计粤丰环保2025 - 2027年营业收入为42.3亿港元、42.1亿港元、42.14亿港元，归母净利润为8.27亿港元、8.45亿港元、8.65亿港元 [84][86] - 假设25年年中完成合并，预计2025 - 2026年收购为瀚蓝环境增厚利润2亿元、4.12亿元，盈利有望达19.25亿元、22.25亿元 [87] 3.2.3 业务&管理协同效应或进一步增强 - 两家企业业务布局有重合，可在技术、运营等方面协作，瀚蓝环境智慧化经验可协助粤丰环保提升效率，合并后可发挥集采优势降低成本 [90] - 粤丰环保融资成本高于瀚蓝环境，若整合可降低其财务成本，按2024H1有息负债算，一年节省利息2.21亿港元 [91] 3.2.4 收购后还款压力基本可控 - 61亿并购贷利率不高于2.7%，贷款期限7年，前三年还本付息压力小，后4年每年还本12.2 - 15.25亿元 [93] - 瀚蓝环境与粤丰环保经营性现金流充裕，进入成熟运营期，现金流具备偿还贷款能力 [93] 四、盈利预测 - 固废板块：2024 - 2026年垃圾焚烧在运产能、产能利用率、厂用电率、吨发电量等按假设预测，工程装备业务营收增速下降，环卫和其他业务保持增长，预计板块营收增速为5.4%、3%、7.6%，毛利率为33.9%、33%、32.3% [94] - 能源板块：2024 - 2026年天然气销售量每年增1%，总量约10亿立方米，毛利率稳定在10% - 11% [95] - 供水板块：供水产能不变，售水价格每年增0.3%左右，24 - 26年毛利率保持在21% [95] - 排水板块：24 - 26年污水处理产能85.8万吨/日，产能利用率100%，毛利率分别为40%、41%、42% [95] - 回顾2010 - 2024年，股价涨幅93.6%，超额收益率82.3%，经历三轮大幅上涨，2013 - 2015年涨估值+涨业绩，PE最高达55x，2015H1后估值回落至15x - 20x [96]

报告公司投资评级 - 信达证券首次覆盖瀚蓝环境，给予“买入”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 瀚蓝环境背靠佛山市南海区国资委，是垃圾焚烧行业优质龙头公司，以垃圾焚烧业务为主体，能源、水务业务为辅，2024Q3归母净利润同比增长18.82% [5] - 23年自由现金流转正，24年每股分红同比提高66.7%，承诺2024 - 2026年每股分红同比增长不低于10%，25 - 26年股息率有望超4% [5] - 垃圾焚烧主业稳健，水务及能源业务现金流稳定，拟收购粤丰环保有望实现“量质双升”，2021 - 2024年业绩涨估值降，当前估值低于行业平均，有修复空间 [5] - 预测2024 - 2026年营业收入分别为132.77/134.19/139.71亿元，归母净利润17.08/17.24/18.13亿元 [5] 根据相关目录分别进行总结 投资聚焦 - 2024年每股分红同比提高66.7%，超分红承诺，2024年静态股息率3.4%，25 - 26年股息率有望超4% [9] - 2021 - 2024年归母净利润涨幅43.7%，估值从15x降至10x，当前低于行业平均，运营稳健且分红能力增强，估值有望修复 [9] - 垃圾焚烧行业存量竞争，瀚蓝环境内生增长靠主业经营和业务改革，外延增长若收购粤丰环保，在手项目规模有望超9万吨/日 [9] 一、瀚蓝环境：从南海到全国，行稳致远的综合环境运营商 1.1 背靠佛山市南海区国资委，战略并购驱动全国化布局 - 上市20余年，通过并购进入污水处理、垃圾焚烧等领域，2014年全国拓展，2023年业务延伸至泰国，2024年拟私有化粤丰环保 [13] - 实控人为佛山市南海区国资委，大股东南海控股和二股东国投电力助力公司发展，未来有望优势互补 [15] - 管理团队稳定，核心成员多内部晋升，保障战略规划执行，公司治理连续稳定 [17] - 战略规划清晰，以5年为周期拓展业务和市场，“十四五”规划提出“十年百城”愿景，业务与市场拓展稳健 [18] 1.2 盈利稳健、自由现金流回正，24年提高分红回报股东 - 2019 - 2023年营收和归母净利润复合增速分别达19.5%和11.9%，2023年营收下滑但归母净利润增长24.7%，2024上半年归母净利润同比增加28.59% [19] - 固废业务降本增效，能源、水务业务盈利回归稳定，2023年固废、排水、能源、供水业务毛利占比分别超65%、10%、12.5%、6.4% [24] - 2023年以来经营性现金流向好，费用回收加快，资本开支下降，2023年自由现金流首度回正 [26] - 2019 - 2024Q3应收账款规模扩大，2024年已解决存量应收24亿，预计政府回款趋势积极 [27] - 期间费用率和负债率整体稳定，收购粤丰环保若成功短期内负债率上升，但盈利和现金流增厚后有望回归正常 [31] - 2024年每股分红同比增长67%，2024 - 2026年承诺每股分红同比增不低于10%，预计2025 - 2026年股息率为4.1%、4.6% [34] 二、聚焦环保主业，“一体两翼”助力可持续发展 2.1 固废业务：垃圾焚烧主业为本，“大固废”产业链实现纵深发展 2.1.1 垃圾焚烧业务步入稳定运营期，提质增效增强盈利能力 - 截至2024Q3，在手垃圾焚烧项目规模35750吨/日，在运30600吨/日，预计2026年产能达3.2万吨/日 [38][39] - 通过降低厂用电率和拓展供热提升运营效率，厂用电率从2018年16%降至2024H1的13.4%，产能利用率从2021年97%提至超120%，供热量持续增长 [41] - 2023年参股泰国项目开启国际化，子公司确认电费预计2024年增收入1.54亿元，以后每年增收3700万元 [46] 2.1.2 打造“瀚蓝模式”，实现纵横一体化的固废产业链协同 - 匹配“无废城市”建设打造固废治理方案，前端整合项目提高效率，中端采用集约型转运模式，末端多元固废协同处理并资源化利用 [47][50] 2.2 水务业务：立足南海区市场，价格改革驱动盈利增厚 2.2.1 供水业务 - 在南海区供水市场垄断，日均供水能力169.6万立方米，覆盖率超90%，2021 - 2023年收入占比稳定在7% - 8%，售水量复合增长率1% [51] - 受成本提升影响，2022 - 2023年毛利率略有下滑，保持在20%，南海区水价9年未调，市场化改革下有上调可能 [54] 2.2.2 污水业务 - 截至2023年底，在运污水处理规模约81万吨/日，南海区市场占有率超70%，2019 - 2023年营收和污水销售量复合增长率分别为19%和3.1%，2023年产能稳定，收入占比5.7%，毛利率稳定在40%以上 [60] 2.3 能源业务：毛利率回归稳定，持续贡献现金流 - 为佛山南海区唯一管道燃气供应商，子公司南海燃气市占率100%，2016年收购江西瀚蓝，截至2023年管网设计日供气能力400万立方米 [63] - 下游主要为工商业用户，调价顺畅，2022年亏损，2023年进销价差改善，毛利率恢复至近10%，盈利有望趋稳 [68] 三、与粤丰环保强强联合，瀚蓝有望步入发展新阶段 3.1 粤丰环保：广东规模最大、运营优质的民营垃圾焚烧公司 - 截至2024H1，在手垃圾焚烧项目36个，产能54540吨/日，在运43690吨/日，业务覆盖全国12个省份，广东地区产能占比近50% [72] - 精细化管理，产能利用率超110%，厂用电率13.74%低于行业平均 [75] - 2019 - 2022年归母净利润年复合增长率14.2%，2023年因工程业务萎缩等因素下降25%，剔除影响运营类业务收入增1.6%，2024H1运营毛利率提至48.5%，盈利能力趋稳 [77] - 2023年自由现金流转正，资产负债率和有息负债率下降，财务状况稳健 [79] 3.2 收购粤丰，不仅“量增”更是“质升” 3.2.1 瀚蓝环境垃圾焚烧发电规模有望扩张至9万吨/日，稳居行业第一梯队 - 若合并完成，瀚蓝环境在运规模从约3.1万吨/日提至7.43万吨/日，增幅143%，在手项目规模超9万吨/日，有望位列A股第一 [81] 3.2.2 2026年有望为瀚蓝环境增厚利润4.12亿元 - 预测粤丰环保2025 - 2027年营业收入为42.3亿港元、42.1亿港元、42.14亿港元，归母净利润为8.27亿港元、8.45亿港元、8.65亿港元 [86] - 假设25年年中完成合并，预计2025 - 2026年为瀚蓝环境增厚利润2亿元、4.12亿元，盈利有望达19.25亿元、22.25亿元 [87] 3.2.3 业务&管理协同效应或进一步增强 - 两家企业业务布局有重合，可在技术、运营等方面协作，瀚蓝环境协助粤丰环保提升项目效率，合并后发挥集采优势降成本 [90] - 粤丰环保融资成本高于瀚蓝环境，收购后融资成本若从4.8%降至3.3%，一年节省利息2.21亿港元 [91] 3.2.4 收购后还款压力基本可控 - 61亿并购贷期限7年，年利率不超2.7%，前三年还本付息压力小，后4年每年还本12.2 - 15.25亿元 [93] - 瀚蓝环境与粤丰环保经营性现金流充裕，进入成熟运营期，现金流具备偿还贷款能力 [93] 四、盈利预测 - 固废板块：2024 - 2026年垃圾焚烧在运产能为31250吨/日、31250吨/日、32000吨/日，产能利用率分别为120%、121%、122%，预计营收增速为5.4%、3%、7.6%，毛利率为33.9%、33%、32.3% [94] - 能源板块：2024 - 2026年天然气销售量年增1%，总量约10亿立方米，毛利率稳定在10% - 11% [95] - 供水板块：供水产能不变，售水价格年增0.3%，24 - 26年毛利率保持在21% [95] - 排水板块：24 - 26年污水处理产能为85.8万吨/日，产能利用率100%，毛利率分别为40%、41%、42% [95]