报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 三季度锌外强内弱格局愈发明显，后续沪锌仍处于空头逻辑，但下行幅度受伦锌支撑有限，预计走势偏弱震荡，四季度运行区间在21580 - 22300元/吨 [1] - 目前至10月底若海外库存尚未显性化且降息预期不改则内外正套逻辑不变，出口窗口打开或逼近则以内外反套为主，同时区间内高抛低吸，以及逢高卖出套保或卖出虚值看涨期权 [2][92] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 上半年一月锌价弱势运行，一季度宽幅震荡，核心矛盾是宽松预期显现与现实需求转弱；二季度受特朗普对等关税冲击，4月初锌锭随大盘下跌，后回归基本面逻辑；三季度走势先扬后抑，在宏观利好和基本面疲软间博弈，季度末走势偏弱震荡 [3] 核心关注要点 宏观——偏乐观态度 - 世界主要经济体开启降息周期，美联储后续或连续降息，对基本金属价格形成上行驱动；未来两年失业率预期中值下调；国内经济7月反内卷，8月开启弱修复，政策支撑效果良好，外贸、物价数据有变化，年内政策对基本金属影响偏利好；整体宏观短期内对锌价利多，需关注远期宏观数据 [8][11][16] 内外价差——出口与套利契机的出现 - 6月开始LME锌价和沪锌价差扩大，原因是内外基本面不同，海外冶炼厂开工意愿低，国内冶炼厂有成本优势且开工率高；建议关注内外反套机会，年底有望看到锌锭出口获利，出口后内外价差或回归合理区间 [20][25] 期限机构的转变——国内宽松预期或已消耗完毕 - 8月底沪锌期限结构从B结构转变为C结构，内外库存不一致扩大价差，LME库存去库，注销仓单比例上升；沪锌宽松预期或已消耗，市场交易逻辑主线是加工费下行、冶炼端亏损带来的精炼锌远期偏紧 [26][27][29] 估值反馈及供需展望 锌精矿 - 海外矿端产量稳增长，2025年1 - 7月全球锌精矿产量719.18万吨，同比增长6.91%，海外产量485.18万吨，同比增长7.91%，增量多来自头部矿企，矿山整体盈利 [33][35] - 国内矿端季节性爬产，2025年1 - 7月产量206.79万金属吨，累计同比下降0.76%，受高额TC影响利润收缩，后续TC难维持涨势；进口矿加工费上升，但内外比价差，购买意愿难提高，1 - 8月累计进口350.27万金属吨，累计同比增43.07%；1 - 8月总供应量416.62万金属吨，累计同比增14.14%；四季度国内矿或供应缩量，进口或弥补缩量，26年锌矿或有小幅紧缺 [37][41][44] 锌锭 - 海外库存支撑深Back结构，多数时间LME锌维持Contango结构，6月开始去库，形成深Back结构，库存与降息预期共振形成上行驱动力 [50] - 国内锌锭冶炼端持续发力，2024年1 - 7月精炼锌产量约384.25万吨，累计同比增加4.65%，矿宽松传导至锭端，冶炼厂利润修复，供应端压力压制锌价 [52] - 进口窗口关闭，2025年1 - 5月中国精炼锌净进口量约15.49万吨，累计同比减15.08%，进口窗口长时间关闭；出口方面，进口盈亏走弱，近期东南亚现货出口盈亏逼近平衡线，25年有望看到出口窗口打开，目前内外套利仍处正套趋势 [55] 需求 - 国内需求方面，房地产维持弱势，政策以持稳转型为主，但整体经济环境欠佳，房企拿地意愿低，相关面积保持跌势 [61] - 汽车稳定增长，2025年1 - 8月汽车产销量双超2000万，新能源汽车产销和出口增长显著，2026年新能源汽车销量预计达1800 - 2000万辆，汽车出口总量突破500万辆，对锌需求拉动稳定 [66] - 家电政策加剧季节性特征，出口受美国加征关税影响，内销“以旧换新”等政策加强旺季产销，26年若政策延续，需求预计保持稳定 [69] - 基建传统基建增速放缓，投资偏向电力等利于新质生产力行业，原因是经济转型和传统基建发展受限 [76] 库存 - 三季度国内锌锭库存呈持续偏强震荡，LME锌锭自6月起维持去库状态，内外库存走势是否趋同取决于内外比价恢复，按目前去库速度，LME库存10月将逼近极值，出口契机或隐性库存出现可能扭转内外价差 [85][87] 四季度展望 - 四季度及26年锌主要驱动来自宏观情绪回暖与供给侧宽松，矿端爬产与新增符合预期，国内冶炼厂四季度若内外比价恢复且进口矿加工费稳定或更青睐进口，需求端增速放缓或维持现有格局，维持偏过剩格局 [90] - 宏观上美联储降息周期将至，国内政策持续发力，为有色金属提供利好；预计锌价四季度维持偏弱震荡，运行区间在21580 - 22300元/吨，锌锭受出口窗口濒临打开有上冲概率但幅度较小，国内TC对锌价有一定支撑但不稳定 [90][92]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年三季度苹果期货上涨，受低库存、早熟中熟果高开秤、苹果优果率低等因素推涨四季度晚富士下树后优果率问题或支持价格向上，但AP2601合约可能前高后低，价格波动区间8300 - 9300 [2] - AP2511和AP2512合约交割逻辑支撑价格上涨，AP2601合约是价格分水岭 [2] 根据相关目录分别进行总结 第二章：行情回顾 - 2025年三季度苹果期货价格震荡上涨，涨幅接近14%，超1000点，因担忧苹果优果率低导致可交割果少 [3] - 7月受早熟品种品质低、晚富士低库存影响价格上涨，7月底8月初因应季水果冲击和套袋量高于预期回调 [3] - 8月至9月初因各地嘎啦优果率问题和西北天气引发对优果率担忧而上涨，9月9日因交割要求会议单日跌4% [3] - 9月中下旬因红将军质量问题和产区晚富士上色期天气问题，价格创新高 [3][5] 第三章：核心关注要点 3.1 今年苹果质量问题颇多 - 24/25年度入库量低，前期去库快后期慢，截至9月25日全国苹果库存低于去年同期，处于历史偏低水平 [8] - 25/26年度种植面积与24/25年度差别不大，产量与去年相比变化幅度在±2%左右，全国产量下修概率大 [13][14] - 今年苹果从早熟果到中熟果再到晚富士整体质量不佳，早熟中熟果收购价高开低走 [19][20] 3.2 可交割果有多少 - 苹果期货交割受多种因素影响，价格波动大 25/26产季可供交割数量小于24/25产季 [23][24] - AP2510合约交割数量有限，价格可能较高 AP2511合约是买方市场 AP2601合约交割博弈激烈，后期合约不确定性大 [24] 第四章：估值反馈及供需展望 4.1 苹果估值反馈 - 用统计法计算，苹果目前处于近5年估值75%左右位置，有向上空间，从上市以来算价格不到50% [25] - 后期苹果走势可能复制23/24产季，AP2511和AP2512合约可能涨至9000点，AP2601合约维持高价可能性低 [26] 4.2 苹果供需展望 - 苹果供应随晚富士下树基本确定，今年入库数量可能偏多 [28] - 消费端关注春节等关键节点，过去几年春节后苹果价格易塌陷 [28]

多元金融板块整体表现 - 2023年9月30日，多元金融板块整体下跌0.95%，表现弱于大盘，当日上证指数上涨0.52%至3882.78点，深证成指上涨0.35%至13526.51点 [1] - 板块内个股表现分化，瑞达期货领涨，涨幅为3.06%，中粮资本领跌，跌幅为1.98% [1][2] 领涨个股表现 - 瑞达期货收盘价为21.55元，上涨3.06%，成交量为7.76万手，成交额为1.66亿元 [1] - *ST仁东收盘价为7.12元，上涨2.89%，成交量为18.26万手，成交额为1.30亿元 [1] - 海德股份收盘价为6.65元，上涨1.22%，成交量为18.11万手，成交额为1.20亿元 [1] 领跌个股表现 - 中粮资本收盘价为13.39元，下跌1.98%，成交量为44.53万手，成交额为5.98亿元 [2] - 爱建集团收盘价为5.60元，下跌1.93%，成交量为16.29万手，成交额为9168.60万元 [2] - 九鼎投资收盘价为17.03元，下跌1.90%，成交量为4.46万手，成交额为7643.02万元 [2] 板块资金流向 - 当日多元金融板块整体呈现主力资金净流出，净流出金额为5.7亿元 [2] - 游资资金净流入1.06亿元，散户资金净流入4.64亿元 [2] 个股资金流向详情 - 海德股份主力资金净流入1202.57万元，主力净占比10.00%，是少数获得主力资金青睐的个股 [3] - 南华期货主力资金净流入569.06万元，主力净占比2.78% [3] - *ST熊猫主力资金净流出661.82万元，主力净占比高达-29.59%，资金流出压力显著 [3] - 中油资本主力资金净流出863.27万元，成交活跃，成交额达15.20亿元 [2][3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 中长线或偏多，短线看，贵金属技术形态亦偏强，短期仍有进一步上涨可能，但考虑十一国庆假期临近，以及短期期货持仓已有一定增加，建议前多轻仓过节 [2][5] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 周一贵金属板块继续强势上涨，黄金突破3800关口并刷新高，铂和银亦刷阶段新高，钯金接近7月前高附近，COMEX黄金2512合约收报3862.9美元/盎司，涨1.42%；美白银2512合约收报于47.11美元/盎司，涨0.97%；SHFE黄金2512主力合约收866.52元/克，涨1.35%；SHFE白银2512合约收10939元/千克，涨3.92% [2] - 近期贵金属上涨受中长期ETF投资需求涌入和短期期货资金买入共振影响，背后原因可能是美联储独立性担忧、降息大周期和美国临时预算案难产引发的政府临时关门风险提振 [2] - 目前众议院于9月19日通过一项临时预算案，计划将政府资金维持至11月21日，但参议院同日投票未达到60票通过门槛 [2] - 随着国内国庆假期临近，以及前期贵金属涨幅较大，短期期货持仓增仓明显预示短期多头获利回吐下的回调风险增加 [2] 降息预期与基金持仓 - 降息预期呈现降温现象，据CME“美联储观察”数据，美联储10月维持利率不变概率10.2%，降息25个基点的概率为89.8%；12月维持利率不变概率2.5%，累计降息25个基点的概率为29.9%，累计降息50个基点的概率67.6%；1月累计降息25个基点的概率为16.6%，累计降息50个基点的概率为49.2%，累计降息75个基点的概率为32.9% [3] - 长线基金方面，SPDR黄金ETF持仓增加6.01吨至1011.73吨；iShares白银ETF持仓增加159.51吨至15521.35吨 [3] - 库存方面，SHFE银库存日增31.4吨至1189.6吨；截止9月19日当周的SGX白银库存周减35.4吨至1217吨 [3] 本周关注 - 本周数据聚焦于周五非农就业报告，以及周内美ISM PMI [4] - 本周美联储官员讲话密集，周二18：00，美联储副主席杰斐逊发表讲话；周三01：00，2025年FOMC票委、芝加哥联储主席古尔斯比发表讲话，07：10，2026年FOMC票委、达拉斯联储主席洛根发表讲话，08：30，美联储副主席杰斐逊发表讲话；周四22：30，2026年FOMC票委、达拉斯联储主席洛根发表讲话；周五18：05，FOMC永久票委、纽约联储主席威廉姆斯在荷兰央行行长诺特的告别座谈会上发表讲话 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 四季度烧碱整体供需矛盾有限，价格或受阶段性补库需求影响，中长期供应有压力，氧化铝新投项目支撑需求但限制价格上方空间，出口谨慎乐观，成本有支撑，关注阶段性供需错配机会 [1] - 价格预计宽幅震荡，区间为（2400，2800） [1] 根据相关目录分别进行总结 烧碱三季度行情回顾 - 三季度烧碱宽幅震荡，价格区间2400 - 2800元/吨，受政策预期与基本面变化交替影响 [1][2] - 6月底7月初盘面上涨，受现货企稳和政策预期推动；7月末至8月初回调，因政策缓和、情绪降温及供需转弱；8月中旬反弹，因基本面改善和补库；8月底至9月中旬下行，因补库结束 [2] 烧碱核心关注点 - 出口方面，今年预计出口410万吨左右，占表需10% - 11%，8月数据不及预期，新能源领域新工艺影响待验证 [16] - 氧化铝投产及备碱方面，年底到明年初有产能待投，有备碱需求，但氧化铝过剩、价格承压，或影响开工和新投进度，限制烧碱价格 [17] - 供应政策及成本方面，氯碱综合利润高，供应主动减产可能小，但政策或有超预期影响并影响成本定价 [18] 烧碱估值反馈与供需展望 高利润，烧碱供应压力继续 - 1 - 9月产量3158万吨，同比 + 2.1%，今年预估新投产能240万吨，产能增速4.8% - 4.9%，年底产能基数或达5100 - 5200万吨，实际兑现不乐观，四季度确定性投产产能少 [19] - 氯碱综合利润高，碱厂主动降负或减产动机小，四季度检修少，预计开工率和产量高位，高利润限制价格高度但有阶段性弹性 [22] 等待氧化铝投产兑现 - 2025年底到2026年一季度有氧化铝产能待投，四季度有烧碱备货需求，但氧化铝过剩、价格承压，限制烧碱上行空间 [25] - 非铝需求分散，江浙表现好，低价时补库支撑价格但不改变供需平衡 [25] 出口是关键 - 1 - 8月出口268万吨，同比增长47.16%，受益于印尼项目投产和国内价格优势，中短期出口预期高位，海外工艺调整影响待跟踪，10月订单改善有支撑 [39][40]

公司公告核心事件 - 南华期货股份有限公司两家全资子公司完成工商变更登记并换发新营业执照 [1][2][3] 浙江南华资本管理有限公司变更详情 - 公司名称仍为浙江南华资本管理有限公司 [1] - 注册资本为陆亿元整 [1] - 法定代表人变更为贾晓龙 [1] - 注册地址为浙江省杭州市上城区横店大厦601室 [1] - 经营范围广泛涵盖货物技术进出口、大宗商品销售、供应链管理及实业投资等一般项目与许可项目 [1] 南华基金管理有限公司变更详情 - 公司名称仍为南华基金管理有限公司 [2] - 注册资本为叁亿伍仟万元整 [3] - 法定代表人变更为朱坚 [2] - 注册地址为浙江省东阳市横店影视产业实验区商务楼 [2] - 经营范围为核心基金管理业务包括基金募集、基金销售、资产管理及特定客户资产管理 [3] 公司基本信息 - 两家子公司均为南华期货股份有限公司的全资子公司 [1] - 浙江南华资本管理有限公司成立于2013年5月20日，营业期限至2043年5月19日 [1] - 南华基金管理有限公司成立于2016年11月17日，营业期限为长期 [2][3]

公司公告事件 - 南华期货全资子公司浙江南华资本管理有限公司和南华基金管理有限公司于9月29日晚间宣布完成工商变更登记 [2] - 两家子公司已分别从杭州市上城区市场监督管理局和东阳市市场监督管理局取得换发的《营业执照》 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 三季度郑棉震荡美棉窄幅整理，四季度国内新棉上市缓解供应紧张但带来套保压力，需求端缺乏向上驱动，预测区间13000 - 14500，策略为单边反弹布空并关注1 - 5反套机会 [2] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 三季度郑棉在13500 - 14400元/吨区间波动，受关税政策、消费、库存及丰产预期等因素影响；美棉在65 - 70美分/磅区间窄幅震荡，受出口签约、产量预期及未点价合约等因素影响 [2][7] 核心关注要点 - **进口配额增发较少，棉花去库速度加快**：2025年1 - 8月我国棉花和棉纱进口量同比大幅减少，8月增发20万吨棉花进口滑准税加工贸易配额，对市场情绪影响有限，四季度进口总量或小幅增加，内外棉价差或小幅走缩；国内棉花加速去库，截至8月底工商业库存位于近八年低位，新棉上市可缓解库存紧张，但年度末供需或仍趋紧 [9][14] - **新季维持丰产，套保压力较大**：新年度疆棉种植面积和产量预计增加，25/26年度新疆植棉面积预计4358万亩，同比增加9.1%，总产710.8万吨，同比增加8.1%；新棉集中上市时间延后，籽棉收购报价稳中有降，新棉预售量增加，轧花厂收购态度谨慎，四季度棉价面临较大套保盘压制 [16][17] - **内销维持温和增长，外销利润受到挤压**：2025年1 - 8月国内服装鞋帽等零售总额同比增加3.91%，四季度终端纺服销售或维持温和增长；1 - 8月纺织品服装出口总额同比减少0.25%，棉制品出口“以价换量”，出口利润受挤压，对新兴市场出口量上升，外销有一定韧性但亮眼表现难持续 [19][21] - **美国新季产量下滑，出口进度持续偏慢**：25/26年度美棉种植面积下滑，预计为5642.7万亩，同比减少16.9%，虽产区天气好转但产量或仍下降，预计为287.9万吨，同比减少25.9万吨；截至9月11日当周，美棉出口进度持续偏慢，仅达到年度预期出口量的35.40%，但关税谈判政策有助于稳定其农产品出口市场 [25][29] - **全球产量与消费量预期同步小幅缩减**：25/26年度全球棉花总产预计2562.2万吨，同比减少33.5万吨，消费量预计2587.2万吨，同比减少7万吨，全球产量略降仍处中性偏高水平，需求略有下降 [34][35] 估值反馈及供需展望 - 四季度北半球新棉上市，国内丰产压力显现，棉价缺乏向上驱动或阶段性回落，中长期在国内丰产且中美格局未改善下，进口配额发放量或仍偏低，国内棉花去库速度或仍偏快，郑棉有望探底后回升 [37]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 预计欧线运价与期价中期延续震荡偏弱态势，11月开始回升，呈“U”字形变动，短期欧线运价波动区间在【900,1200】点 [6][7] - 12合约可关注低多机会，中期高空策略延续，月差组合在12与02合约价格收敛至接近平水状态时可尝试12 - 02正套策略，套保可尝试“卖出场外期权 + 买入期货”组合 [8] - 四季度集运市场供过于求态势延续，需求预计先弱后有所回升但总体偏弱，供应增速下降但存量仍有压力 [6][53][63] 根据相关目录分别进行总结 一、观点概要 - 趋势预测：需求总体偏弱，淡季持续至11月前，后回升；供应方面停航运力不足，供过于求延续，欧线运价与期价中期震荡偏弱，11月回升，同时需关注船司动作和宏观层面影响 [6] - 区间展望：长期欧线运价区间难测，短期波动区间在【900,1200】点 [7] - 策略展望：12合约关注低多机会，中期高空，月差组合尝试12 - 02正套，套保用“卖出场外期权 + 买入期货”组合 [8] 二、行情回顾 - 集运运价走势回顾：三季度欧线结算运价7月中旬回落，美西线受关税等影响宽幅震荡，即期运价指数8月下行，整体“旺季不旺” [12][13] - 集运期价走势回顾：三季度集运指数（欧线）期货价格先随需求季节性恢复上行，后因供过于求下行，9月19日达最低点，后因船司挺价回升，波动相对收敛 [18] - 需求如预期“旺季不旺”：全球集运市场总体需求符合季节性，但欧线需求不佳，欧元区经济弱恢复，无法给期价提供明显支撑 [23][25][28] - 供应增速如预期下降，存量仍存压力：有效运力偏高，增速放缓但仍高于均值；新船签订与交付放缓；红海绕航结构基本稳定，支撑作用偏弱 [30][40][42] 三、核心关注要点 - 关税变动：三季度关税变动小，近期美欧贸易协议加征关税，中长期影响欧线集运需求，短期放大期价情绪波动，后续中美关税谈判结果也需关注 [46][47] - 船司举措：船司宣涨落地效果不佳，但对期货市场情绪有提振作用，关注船司能否维稳报价 [50] - 基本面：四季度需求可能呈“U”字形，整体偏弱，供应增速衰减但仍高位，供过于求态势延续 [53] 四、估值反馈及供需展望 - 估值：当前估值偏低，10月中旬船司挺价使期价估值回升，基差已收敛至合理区间 [54][55] - 需求端：贸易相关宏观经济指标显示我国出口需求四季度平稳略偏弱；贸易复苏存在季节性模糊可能；权威机构上调未来两年亚欧航线贸易量预期 [56][58][60] - 供应展望：2025年总集装箱船运力预计同比增加6.6%，17000 + 集装箱船运力预计同比增加6.1%，供应仍存压力，供过于求态势或延续 [60][63]

公司变更 - 南华期货子公司浙江南华资本和南华基金完成工商变更登记并换发执照[2] 子公司信息 - 浙江南华资本注册资本6亿元，成立于2013年5月20日[3] - 南华基金注册资本3.5亿元，成立于2016年11月17日[5] 公告日期 - 公告发布于2025年9月30日[6]