报告行业投资评级 - 行业评级：看好 维持 [3] 报告核心观点 - 报告核心观点：复盘上一轮锂电周期（约2020年至2023年）中，各环节材料价格、盈利及股价的演绎顺序与特征，为理解当前及未来行业周期提供参考 [1][8][10][35] 景气复盘：6F先行，碳酸锂持续，材料依次 - **六氟磷酸锂（6F）**：价格率先启动，从2020年中约**7万元/吨**开始上涨，2021年8月底散单价涨至**42.5万元/吨**，2022年1月加工费见顶，剔除碳酸锂成本后的纯加工费最高点出现在此时 [12] - **磷酸铁锂正极**：加工费上涨始于2021年第一季度，至2022年第一季度累计上涨约**2万元/吨**，期间（2021年第三季度）还叠加了磷酸铁前驱体上涨**0.7-1万元/吨**的影响，龙头企业盈利改善部分得益于碳酸锂库存收益 [16][19] - **负极与石墨化**：负极石墨化价格在2021年下半年因能耗双控和限电影响供给而加速上涨，至2022年第一季度累计涨幅达**1万元/吨**，但负极企业议价能力较弱，盈利改善滞后于成本上涨 [20][23] - **湿法隔膜**：价格上涨相对滞后，于2021年下半年至2022年上半年上涨约**0.2-0.3元/平方米**，价格高位维持至2023年第一季度，主要因设备进口导致扩产周期长 [24][26] - **铜箔**：加工费在2021年初至2022年初累计上涨约**0.9万元/吨**，但上市公司盈利兑现度较低，波动较大，头部企业单吨净利曾达到**1-2万元** [27][30] - **锂电池**：成本显著上升，以2022年第二季度为例，磷酸铁锂和三元电池成本较2021年第一季度分别上升**0.29元/Wh**和**0.27元/Wh**，但电池企业通过提价将成本压力传导给下游，单位盈利自2022年第二季度起保持稳定 [31][33] 股价复盘：景气周期看弹性，中期格局为先 - **股价阶段表现**： - **2019年10月至2020年9月**：全球电动化预期驱动，宁德时代（涨**161.8%**）、恩捷股份（涨**146.1%**）等全球供应链龙头领涨 [37][38] - **2020年9月至2021年11月**：涨价链成为主线，天赐材料（涨**468.0%**）、德方纳米（涨**698.4%**）、天齐锂业（涨**479.3%**）等涨幅居前 [37][38] - **2022年4月至2022年7月**：涨价链仍有表现，但新技术主题（如中镍高压、钠电池等）表现更佳 [37][38] - **股价与价格高点关系**：多数锂电产业链公司股价在**2021年11月**见顶，领先于多数材料价格在**2022年第三季度**见顶下跌的时间点近**1年** [39] - **估值水平**：在2020至2021年行业高景气阶段，锂电各环节龙头的平均市盈率（PE-TTM）中枢提升至约**100倍**，基于当时对行业未来2-3年复合增长率（CAGR）**60%-80%** 的预期，给予了约**1.2倍**的PEG估值 [43][46]

公司股价与资金表现 - 12月2日盘中股价下跌2.02%，报26.66元/股，成交额4.50亿元，换手率0.78%，总市值569.56亿元 [1] - 当日主力资金净流出1583.82万元，特大单与大单买卖活跃，特大单净卖出733.92万元，大单净卖出849.89万元 [1] - 今年以来股价累计上涨69.38%，但近期表现分化，近5个交易日涨2.42%，近20日跌4.58%，近60日涨11.83% [1] - 今年以来两次登上龙虎榜，最近一次为10月10日，龙虎榜净卖出2.35亿元，买入总额2.62亿元（占总成交额9.12%），卖出总额4.97亿元（占总成交额17.32%） [1] 公司业务与行业概况 - 公司主营业务为新能源电池的负极材料及石墨化加工、隔膜及涂覆加工、自动化工艺设备、PVDF及粘结剂、铝塑包装膜、纳米氧化铝及勃姆石的研发生产和销售 [2] - 主营业务收入构成为：新能源电池材料与服务占77.26%，新能源自动化装备与服务占26.08%，产业投资贸易管理及其他占7.85% [2] - 公司所属申万行业为电力设备-电池-电池化学品，概念板块包括固态电池、钠电池、锂电池、宁德时代概念、新材料等 [2] 公司财务与股东情况 - 2025年1-9月实现营业收入108.30亿元，同比增长10.06%；归母净利润17.00亿元，同比增长37.25% [2] - 截至9月30日，股东户数为12.45万户，较上期大幅增加80.40%；人均流通股为17159股，较上期减少44.57% [2] - A股上市后累计派现21.96亿元，近三年累计派现11.29亿元 [3] - 截至2025年9月30日，十大流通股东中，香港中央结算有限公司持股6798.75万股（较上期减少2455.29万股），华夏能源革新股票A持股1906.43万股（较上期减少325.28万股），南方中证500ETF持股1556.43万股（较上期减少28.94万股），广发国证新能源车电池ETF为新进股东持股1129.91万股，东方新能源汽车主题混合退出十大流通股东 [3]

担保事项概述 - 公司控股子公司嘉拓智能与中信银行东莞分行签署合同，为深圳新嘉拓、广东嘉拓、东莞嘉拓分别提供担保25,000万元、25,000万元及5,000万元 [1] - 公司与中国银行芜湖分行签署合同，为安徽紫宸提供担保7,000万元 [1] - 本次担保事项后，公司及子公司已累计向深圳新嘉拓、广东嘉拓、东莞嘉拓、安徽紫宸提供的担保金额分别为181,000万元、100,000万元、10,000万元、100,000万元 [2] 内部决策与额度 - 本次担保已经公司第三届董事会第三十次会议及2025年第一次临时股东大会审议通过 [3][8] - 2025年度，公司及子公司为深圳新嘉拓、广东嘉拓、东莞嘉拓、安徽紫宸提供的新增担保批准额度分别为150,000万元、60,000万元、20,000万元、20,000万元 [3][8] - 本次担保在公司股东大会批准的担保额度范围内，无担保额度调剂情况 [3][8] 累计担保情况 - 2025年至今，公司及子公司累计向深圳新嘉拓、广东嘉拓、东莞嘉拓、安徽紫宸提供担保的金额分别为101,000万元、35,000万元、5,000万元、20,000万元 [2] - 截至公告日，扣除已到期担保，本次新增担保后公司实际对外担保总额为179.21亿元人民币 [9] - 该对外担保总额占公司2024年末经审计归属于上市公司股东净资产的97.47% [9] 被担保方情况与担保必要性 - 被担保方深圳新嘉拓、广东嘉拓、东莞嘉拓、安徽紫宸均为公司子公司，其日常经营活动风险及决策能被公司有效控制 [7] - 被担保方目前经营情况良好，具备偿债能力，且不存在被列为失信被执行人的情况 [6][7] - 本次担保是为了满足子公司经营发展的资金需求，符合公司整体利益和发展战略 [7] - 公司不存在对全资及控股子公司以外的担保对象提供担保的情形，亦不存在逾期担保的情形 [9]

担保情况 - 公司为深圳新嘉拓、广东嘉拓、东莞嘉拓、安徽紫宸本次担保金额分别为25000万元、25000万元、5000万元、7000万元[2][5] - 公司为深圳新嘉拓、广东嘉拓、东莞嘉拓、安徽紫宸实际担保余额分别为181000万元、100000万元、10000万元、100000万元[2][6] - 截至公告日上市公司及其控股子公司对外担保总额为1792115.00万元，占最近一期经审计净资产的比例为97.47%[5] - 2025年公司及子公司为深圳新嘉拓、广东嘉拓、东莞嘉拓、安徽紫宸累计担保金额分别为101000万元、35000万元、5000万元、20000万元[6] - 2025年度公司及子公司为深圳新嘉拓、广东嘉拓、东莞嘉拓、安徽紫宸新增担保额度分别为150000万元、60000万元、20000万元、20000万元[7] - 《最高额保证合同》中江苏嘉拓为深圳新嘉拓、广东嘉拓、东莞嘉拓向中信银行东莞分行担保，最高本金限额分别为2.5亿、2.5亿、0.5亿元[16] - 《最高额保证合同》中上海璞泰来为安徽紫宸向中国银行芜湖分行担保，最高本金限额为0.7亿元[17] - 本次新增担保后公司实际对外担保总额为179.21亿元[20] - 公司实际对外担保总额占2024年末经审计归属于上市公司股东净资产的97.47%[20] 股权结构 - 公司持有嘉拓智能71.54%股权，嘉拓智能持有深圳新嘉拓100%股权[10] - 公司持有嘉拓智能71.54%股权，嘉拓智能持有广东嘉拓和东莞嘉拓100%股权[11][12] - 公司持有安徽紫宸100%股权[14] 子公司财务数据 - 深圳新嘉拓2024年12月31日资产总额为568857.53万元，2025年6月30日为626329.58万元[10] - 公司负债总额为464750.98万元，资产净额为104106.55万元，营业收入为155067.69万元，净利润为17101.91万元[11] - 广东嘉拓2025年6月30日资产总额为222813.15万元，负债总额为164977.41万元，资产净额为 -1583.19万元，营业收入为71559.09万元，净利润为 -5819.19万元[11] - 东莞嘉拓2025年6月30日资产总额为61306.75万元，负债总额为59211.55万元，资产净额为2095.21万元，营业收入为40071.28万元，净利润为1051.38万元[12] - 安徽紫宸2025年6月30日资产总额为29812.63万元，负债总额为16643.87万元，资产净额为13168.77万元，营业收入为3.81万元，净利润为 -261.51万元[14] 子公司基本信息 - 广东嘉拓注册资本为10000万元，成立于2021年8月11日[11] - 东莞嘉拓注册资本为2000万元，成立于2020年12月4日[12] - 安徽紫宸注册资本为20000万元，成立于2023年7月4日[14] 其他 - 公司不存在对全资及控股子公司以外的担保对象提供担保的情形[21] - 公司及控股子公司不存在逾期担保的情形[21]

行业核心事件 - 工信部于11月28日组织召开动力和储能电池行业制造业企业座谈会，强调将依法依规治理产业非理性竞争，加强产能监测与调控，并加大技术创新支持 [1] 行业竞争格局与财务表现 - 上一轮锂电周期产业链大规模扩产后，国内正极、负极、电解液、隔膜的全球市占率分别达到90%、97%、85%、83%，但陷入内卷式竞争，价格水平不断下滑 [1][2] - 24年第四季度，正极材料、负极材料、隔膜、电解液、铜箔的归母净利率分别为-2.2%、1.9%、-22%、0.6%、-4.2%，扣除其他业务影响后已大面积亏本经营，部分环节如隔膜进入负毛利率时期 [1][2] - 6F、VC、溶剂等行业包括龙头在内全行业已亏损三年，铜箔、正极也出现大面积亏损 [2] 行业协会行动与政策预期 - 近一年各行业协会已召开多次“反内卷”相关闭门会议，涉及锂电池干法隔膜、磷酸铁锂、湿法锂电隔膜等环节，业内企业初步达成共识 [3] - 工信部座谈会增强了产业信心，市场对出台针对性政策以加速行业走出周期底部抱有预期 [1][3] 市场价格与供需动态 - 下半年以来六氟磷酸锂、VC、磷酸铁锂正极材料、负极材料、隔膜、铜箔加工费分别上涨215%、245%、30%、2%、3%、3%，电解液相关品种涨幅显著 [3] - 11月样本企业中电芯排产环比增长7%，材料环节排产环比增长2%至3%，需求景气度驱动涨价并带动排产提升 [3] - 电解液、铜箔等环节龙头企业产能利用率维持高位，供不应求可能形成强劲涨价动力 [3] 行业展望与投资建议 - 行业有望加速回归平衡，部分经历长时间调整的环节随需求启动可能实现量利齐升 [3] - 建议积极布局确定性较强、弹性空间较大的环节，首推电解液、添加剂、铜箔、铁锂等 [4]

机构评级概览 - 今日共发布21条买入型评级记录，涉及20只个股 [1] - 华峰铝业关注度最高，共获得2次机构买入型评级记录 [1] - 有5条评级记录为机构首次关注，涉及龙迅股份、纳科诺尔等5只个股 [1] 目标价与上涨空间 - 共有10条评级记录给出了未来目标价，其中7只个股预测上涨空间超20% [1] - 中国太保上涨空间最高，中信建投预计目标价为47.97元，较最新收盘价35.05元上涨空间达36.86% [1][2] - 亚翔集成上涨空间为34.58%，澳华内镜上涨空间为34.07% [1] 市场表现 - 机构买入型评级个股今日平均上涨0.59%，表现强于沪指 [1] - 10只个股股价上涨，涨幅居前的有春秋电子（上涨6.64%）、阿拉丁（上涨3.29%）、亚翔集成（上涨2.87%） [1] - 跌幅较大的个股有长盈通（下跌2.73%）、龙迅股份（下跌1.59%）、华测导航（下跌1.02%） [1] 行业分布 - 电力设备行业最受机构青睐，有璞泰来、震裕科技等5只个股上榜 [2] - 医药生物行业有4只个股上榜，电子行业有3只个股上榜 [2]

行业整体表现 - 2025年1-9月锂电隔膜行业整体发展趋势有所好转，超五成上市公司营收同比呈现正增长[3] - 行业净利润总体呈增长趋势，与2024年同期全体上市公司净利润同比下滑的情况不同，2025年1-9月超半数公司净利润同比由负转正[6] - 行业毛利率有所上升，超半数上市公司毛利率同比微增，约半数上市公司净利率同比有所增长[8] 主要上市公司营收情况 - 恩捷股份2025年1-9月营收95.43亿元，同比增长27.85%，为上市公司中最快增速[3][4] - 中材科技营收217.00亿元，同比增长29.09%[4][25] - 星源材质营收29.58亿元，同比增长13.53%[4][13] - 璞泰来营收108.30亿元，同比增长10.06%[4][28] - 沧州明珠营收20.78亿元，同比增长5.90%[4][20] - 恒力石化营收1575.00亿元，同比下降11.46%[4][32] - 美联新材营收12.47亿元，同比下降1.69%[4][34] - 东风股份营收70.11亿元，同比下降12.13%[4][38] - 长阳科技营收8.09亿元，同比下降19.38%[4][41] 主要上市公司盈利情况 - 中材科技净利润14.80亿元，同比增长143.24%，增速显著[7][25] - 璞泰来净利润17.00亿元，同比增长37.25%[7][28] - 东风股份净利润1.02亿元，同比增长188.57%[7][38] - 沧州明珠净利润1.40亿元，同比增长0.99%[7][20] - 恒力石化净利润50.23亿元，同比下降1.61%[7][32] - 星源材质净利润1.14亿元，同比下降67.25%[7][13] - 美联新材净利润-0.37亿元，同比下降201.86%[7][34] - 恩捷股份净利润-0.86亿元，同比下降119.46%[7][16] - 长阳科技净利润-0.05亿元，同比下降128.82%[7][41] 盈利能力指标分析 - 璞泰来毛利率32.45%为行业最高，净利率17.29%亦为行业最高[8][9][29] - 中材科技毛利率19.68%，同比上升1.87个百分点，净利率8.02%，同比上升3.5个百分点[9][25] - 恩捷股份毛利率15.90%，同比下滑5.06个百分点，净利率-1.19%，同比下滑7.19个百分点[8][9][16] - 星源材质毛利率22.58%，同比下滑7.64个百分点，净利率4.75%，同比下滑8.71个百分点[8][9][13] - 长阳科技毛利率30.58%，同比上升6.66个百分点，但净利率为-0.66%[9][41] 单季度业绩表现 - 恩捷股份Q3单季度营收37.8亿元，同比增长40.98%，净利润0.07亿元，同比下滑95.55%[16] - 中材科技Q3单季度营收83.7亿元，同比增长33.47%，净利润4.81亿元，同比增长234.84%[25] - 璞泰来Q3单季度营收37.4亿元，同比增长6.66%，净利润6.45亿元，同比增长69.3%[28] - 恒力石化Q3单季度净利润19.73亿元，同比增长81.47%[32] - 长阳科技Q3单季度净利润0.04亿元，同比增长119.79%[41]

财务业绩表现 - 2025年前三季度归母净利润为17.0亿元，同比增长37.25% [1] - 第三季度单季净利润为6.45亿元，同比增长69.3% [1] - 业绩有望逐步进入新的上行周期 [1] 公司战略与业务目标 - 公司采用"材料+设备+工艺"协同一体化战略，打造平台型企业 [1] - 各业务板块协同研发催生创新机会，创新带来新动力 [1] - 2026年负极材料出货量目标为25万吨 [1] - 2026年涂覆隔膜出货量目标为130亿㎡ [1] - 2026年基膜出货量目标为20-25亿㎡ [1] - 2026年PVDF出货量目标为超4万吨 [1] 行业前景与公司定位 - 锂电产业处于上行拐点 [1] - 新能源汽车与储能高增速带动需求快速扩张 [1] - 公司凭借材料+设备一体化优势有望充分受益 [1] - 公司锂电材料+设备平台价值凸显 [1]

公司财务表现 - 2025年第三季度归母净利润为6.45亿元，同比增长69.30%，环比增长13.54% [1] - 预计2025年全年归母净利润23亿元，对应市盈率25倍 [1] - 预计2026年全年归母净利润33亿元，对应市盈率17倍 [1] 业务运营与改善 - 负极新品放量及四川基地降本效果预计在2026年逐步兑现 [1] - 基膜涂覆、锂电设备、PVDF等业务保持稳定增长态势 [1] - 基膜业务起量明显且单位盈利具备优势 [1] 新业务布局与展望 - 固态电池设备业务已切入核心客户 [1] - 机器人及芯片相关材料业务发展值得期待 [1] - 公司盈利持续改善，经营改善可期 [1]

投资评级 - 报告对璞泰来（603659.SH）的投资评级为“买入”，并予以“维持” [6] 核心观点 - 璞泰来2025年第三季度盈利呈现平稳向上态势，新业务持续拓展 [1][4] - 公司2025年第三季度实现收入37.42亿元，同比增长6.66%，环比下滑3.37% [2][4] - 2025年第三季度归母净利润为6.45亿元，同比增长69.30%，环比增长13.54% [2][4] - 2025年第三季度扣非净利润为5.98亿元，同比增长61.97%，环比增长15.49% [2][4] - 预计公司2025年、2026年归母净利润分别为23亿元、33亿元，对应市盈率（PE）分别为25倍、17倍 [12] 分业务表现 - 负极业务强调产品结构优化，通过工艺优化和石墨化技改，单位盈利预计有所改善，尽管出货预期略有下降 [12] - 受下游动力和储能电池需求旺盛驱动，隔膜涂覆业务实现销量和市场份额的双突破，盈利能力预计保持稳定 [12] - 基膜业务积极放量，并保持盈利状态，在行业中处于领先地位 [12] - 设备业务确认收入估算略有下降 [12] - PVDF副产品有所增量，铝塑膜、PAA业务稳定贡献利润，硅碳负极预计有所贡献 [12] 财务数据亮点 - 2025年第三季度公司公允价值变动损益为0.11亿元 [12] - 2025年第三季度投资收益为0.24亿元 [12] - 2025年第三季度资产减值为-0.28亿元，环比显著改善 [12] - 2025年第三季度其他收益为0.8亿元 [12] - 2025年第三季度所得税为1.15亿元，环比有所提升 [12] 未来展望 - 公司经营改善可期，负极新品放量、四川基地降本在2026年有望逐步兑现 [12] - 基膜涂覆、锂电设备、PVDF等业务预计保持稳健增长态势，基膜业务起量明显且单位盈利具备优势 [12] - 公司新业务布局值得重视，包括固态电池设备卡位核心客户，以及机器人、芯片等相关材料的发展潜力 [12]