报告行业投资评级 - 维持“中性”评级 [1][7][12][27] 报告的核心观点 - 作为中国领先的功率半导体供应商，公司凭借产品组合扩大、国内市场份额增加和产能升级，营收有望增长，但短期内盈利能力面临压力，因产能过剩带来的定价压力和合资工厂的高投资损失 [12][27] - 预计产品板块长期增速将超过服务板块，2025 - 2027E产品板块销售复合年增长率为18%，服务业务为10% [7] - 短期内盈利能力仍面临压力，预计公司毛利率和营业利润率将有所改善，但重庆和深圳两家合资工厂亏损增加，可能导致近期净利润率降低，预计2025 - 2027E销售/盈利复合年增长率为14%/39% [7] - 维持“中性”评级，将目标价期限延长至2026年12月，目标价为40元人民币，基于26倍的一年远期市盈率 [1][7][13][28] 各部分总结 财务数据 - 2025年第一季度销售额为24亿元人民币（同比增长11%，环比下降11%），净利润为8300万元人民币（同比增长151%，环比下降68%） [1] - 预计2025 - 2027E销售额/盈利复合年增长率为14%/39% [1][7] - 2025 - 2026E营收预测分别为113.31亿元和129.83亿元人民币 [2][3][11][20][31] - 2025 - 2027E调整后息税前利润分别为8.91亿元、14.59亿元和20.96亿元人民币 [11][31] - 2025 - 2027E调整后净利润分别为8.58亿元、14.21亿元和20.35亿元人民币 [11][20][31] 风格暴露 - 价值因子当前排名76，历史1年、3年、5年排名分别为62、61、76 [4] - 成长因子当前排名56，历史1年、3年、5年排名分别为61、50、12 [4] - 动量因子当前排名34，历史1年、3年排名分别为60、63 [4] - 质量因子当前排名80，历史1年、3年、5年排名分别为64、56、72 [4] - 低波动因子当前排名52，历史1年、3年、5年排名分别为21、71、99 [4] - ESGQ因子当前排名23，历史1年排名91 [4] 价格表现 - 年初至今绝对涨幅1.0%，相对涨幅1.0%；1个月绝对涨幅14.0%，相对涨幅7.4%；3个月绝对涨幅0.5%，相对涨幅 - 0.9%；12个月绝对涨幅30.1%，相对涨幅23.0% [10] - 流通股数量13.28亿股，52周股价范围为33.06 - 65.00元人民币，市值87.5亿美元，自由流通股比例26.6%，3个月日均成交量688万股，3个月日均成交额4480万美元，90天波动率39 [10] 关键指标 - 2024 - 2027E营收分别为101.19亿元、113.31亿元、129.83亿元和149.36亿元人民币，营收同比增长率分别为2.2%、12.0%、14.6%和15.0% [11][20][31] - 2024 - 2027E息税前利润率分别为7.4%、7.9%、11.2%和14.0%，息税前利润同比增长率分别为 - 31.9%、19.3%、63.8%和43.6% [11] - 2024 - 2027E息税折旧摊销前利润率分别为18.7%、18.8%、21.3%和23.1%，息税折旧摊销前利润同比增长率分别为 - 8.4%、12.6%、29.6%和25.1% [11] - 2024 - 2027E净利润率分别为7.5%、7.6%、10.9%和13.6%，调整后每股收益同比增长率分别为 - 48.6%、12.2%、65.7%和43.2% [11] - 2024 - 2027E调整后税率分别为16.7%、21.2%、20.0%和20.0% [11] - 2024 - 2027E净资产收益率分别为3.5%、3.8%、5.9%和8.0% [11][31] - 2024 - 2027E自由现金流收益率分别为0.7%、 - 0.4%、1.6%和2.8%，股息收益率分别为0.3%、0.1%、0.1%和0.2% [11] - 2024 - 2027E企业价值/营收分别为5.5、4.9、4.2和3.5，企业价值/息税折旧摊销前利润分别为29.4、26.1、19.6和15.1，调整后市盈率分别为82.7、73.7、44.5和31.1 [11] 预测变化 - 2025 - 2026E营收预测较之前略有下调，2025 - 2027E净利润预测分别下调40%、27% [20] 估值 - 2026年12月目标价40元人民币，基于26倍的一年远期市盈率，处于历史估值低谷水平，以反映行业整体逆风 [13][28]

金十数据5月12日讯，交银国际发报告指，下调中芯国际(00981.HK)目标价6.25%，从48港元降至45港 元,维持"买入"评级。该行认为，公司股价在之前一个季度表现符合其预期，即受市场情绪影响股价或 出现波动，但由于公司在国产半导体产业链上的龙头地位叠加估值充分反映公司基本面状况，股价在市 场回归基本面之后或在该行之前的目标价附近区间震荡。下调2025年公司收入/毛利率预测，到89.5亿 美元/20.8%（前值94.1亿美元/20.9%）。 交银国际下调中芯国际目标价6% 维持"买入" ...

纪要涉及的行业或者公司 中芯国际，半导体代工行业 纪要提到的核心观点和论据 - **业绩表现** - 2025年第一季度销售收入22.47亿美元，环比增长1.8%，晶圆收入占比95.2%，环比增长近5%，主要受益于国际形势、国内政策及工业与汽车产业补货[2][4][35][36] - 整体出货量达229万片（折合8英寸），环比增长15%，但因工厂生产波动，平均销售单价下降，收入未达预期，影响将延续至二季度[2][4][35] - 中国区收入稳定，海外客户收入环比增长，智能手机、电脑与平板、消费电子互联与可穿戴设备收入占比分别为24%、17%、41%和8%，工业与汽车领域收入环比增长超20%，占比从8%升至10%[2][5][6] - 汽车电子领域车规产品出货量稳步提升，在BCD工艺、CIS、MCU及域控制器等领域表现突出，受益于主要客户进展及前期投入[6][39] - BCD、MCU及特殊存储器需求旺盛，总体收入环比增长约20%，高压驱动领域小屏显示驱动平台供不应求，40纳米高BI RAM显示驱动芯片产品已量产[8][40][41] - **财务表现** - 一季度毛利率为22.5%，环比持平，产能利用率为89.6%，环比增长4.1个百分点，12英寸厂利用率稳健，8英寸厂利用率上升至平均水平[2][9][42] - 二季度预计收入环比下降4% - 6%，毛利率为18% - 20%，主要受平均销售单价下降和设备折旧上升影响[2][10][43] - 2025年第一季度经营利润为3.1亿美元，EBITDA为12.92亿美元，EBITDA利润率为57.5%，归属于本公司的应占利润为1.88亿美元[27] - 截至2025年第一季度末，总资产480亿美元，库存资金127亿美元，总负债157亿美元，有息负债113亿美元，总权益322亿美元，有息债务权益比为34.9%，净债务权益比为负4.5%[28] - 2025年第一季度经营活动所用现金净额支出1.6亿美元，投资活动所用现金净额支出13.28亿美元，融资活动所用现金净额支出3.54亿美元[29] - **市场环境与应对策略** - 市场虽有新因素，但基本面与一季度相比变化不大，各行业触底反弹，产业链优化转换走强，更多晶圆代工需求回流本土，但市场受关税政策变化影响存在焦虑[11][44][46] - 关税政策对半导体代工行业直接影响小于1个百分点，可通过多元化供应链吸收，订单有增加但非营业额主要部分，三季度底可见度良好，四季度及明年一季度出货情况不明[15][51][52] - 公司将增强适应性和风险抵御能力，专注核心业务及近期目标，与客户商定未来平台和时间点，备好产能和工艺产品平台，优化价位和成本[3][13][14] - 未来3 - 5年按过去节奏进行产能扩充，每年增加约5万片12寸晶圆产能，对应约75亿美元投资，成熟制程节点扩产重点为28nm或40/45nm[22][56][57] - **研发与经营效率** - 第一季度研发支出下滑，因设备安装调试和客户急单使部分产能用于生产，产能利用率提高也制约研发进度，后续将恢复正常[19][54] - 通过提高工厂产能利用率和自动化程度提升人均创收，剥离与制造运营无关部门提升经营效率[20][55] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 每年八九月份会进行库存修正，是行业第四季度淡季的原因之一，今年三季度底可见度良好，但四季度及明年一季度出货情况尚不清晰[15][16][52] - 中芯国际未进行2024年度利润分配，因处于产能建设和研发投入期，自由现金流为负，该方案已董事会审议通过，后续将在周年股东大会提交审议[32][33][34] - 一季度平板电脑及PC品类收入下降，手机出货量预期需修正，备货需求减少，PC库存接近饱和，平板电脑供应增加致价格下行[26][61][62]

核心业绩表现 - 2025年第一季度营业收入163亿元，同比增长29.44% [2][3] - 归母净利润13.56亿元，同比增长166.50% [2][3] - 销售收入22.47亿美元，环比增长1.8%，毛利率22.5% [4] - 2024年第四季度营业收入159.17亿元，同比增长30.98%，归母净利润9.92亿元，同比下降13.55% [3] 业绩驱动因素 - 国际形势变化导致客户提拉出货 [2] - 国内以旧换新消费补贴政策推动大宗类产品需求上升 [2] - 工业与汽车产业触底补货 [2] - 12英寸及8英寸产能利用率提升，整体产能利用率环比增加4.1个百分点 [5] 业绩不及预期原因 - 厂务年度维修突发情况影响工艺精度和成品率 [2] - 设备验证过程中发现部分设备性能和工艺表现需改进 [5] - 影响预计延续至第二季度及第三季度前半期 [5] 研发投入与产能 - 一季度研发支出1.49亿美元，较2024年第四季度2.17亿美元减少 [8] - 2024年研发投入54.47亿元，同比增长9.1%，占营收比重9.4% [8] - 2024年新增授权发明专利471件，累计12112件 [9] - 2024年底研发人员2330人，占比12.1%，平均薪酬52.9万元 [8] 行业趋势与公司策略 - 代工业内价格出现下降趋势 [9] - 智能手机、电脑等下游客户备货较多，但手机出货量目标设定过高 [9] - 电视、平板电脑面板供过于求 [9] - 工业与汽车领域触底反弹，产业链在地化转换走强 [9][10] - 晶圆代工需求回流本土 [10]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司一季度产能饱满，虽短期生产有波动但不改长期自主可控趋势，调整盈利预测后仍维持“买入”评级 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年5月9日收盘价85.83元，一年内最高/最低为109.50/41.00元，市净率4.6，流通A股市值170,661百万元 [1] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产18.73元，资产负债率32.81%，总股本/流通A股为7,986/1,988百万，流通B股/H股为-/5,997百万 [1] 事件 - 公司港股公告2025年一季报，营业收入22.47亿美元，YoY+28.4%，QoQ+1.8%，归母净利润1.88亿美元，YoY+161.92%，毛利率22.5%；A股发布2024年一季报，营业收入163.01亿元，同比增长29.44%，归母净利润13.56亿元，同比增长166.5%，扣非净利润为11.7亿元，同比增长88% [4] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|57,796|16,301|67,967|77,893|86,053| |同比增长率（%）|27.7|29.4|17.6|14.6|10.5| |归母净利润（百万元）|3,699|1,356|5,329|6,794|7,666| |同比增长率（%）|-23.3|166.5|44.1|27.5|12.8| |每股收益（元/股）|0.46|0.17|0.67|0.85|0.96| |毛利率（%）|18.6|23.1|19.8|20.3|20.7| |ROE（%）|2.5|0.9|3.5|4.3|4.6| |市盈率|185|/|129|101|89| [6] 投资要点 - 一季度稼动率89.6%，QoQ+4.1pct，晶圆交付量2292K，yoy+27.7%，QoQ+15.1%，ASP季度环比下滑11.5%为980美元/片，折合8寸晶圆产能提升 [7] - 工业与汽车领域触底反弹，美国区客户收入占比回升，智能手机、消费电子、互联与可穿戴营收有增长，电脑与平板营收下降 [7] - 8寸晶圆对一季度营收贡献大，晶圆制造业务占95.2%营收，8英寸晶圆收入环比增长18.3% [7] - 二季度因生产波动营收指引微降，资本开支维持高位，25Q1折旧与摊销成本8.66亿美元，YoY+16%，QoQ+1.9%，资本开支14.16亿美元 [7] - 调整2025 - 2027年归母净利润预测为53.29/67.94/76.66亿元，对应A股股价PE为129/101/89X，维持“买入”评级 [7] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|45,250|57,796|67,967|77,893|86,053| |归母净利润（百万元）|4,823|3,699|5,329|6,794|7,666| [9]

报告公司投资评级 - 维持中芯国际港股/A股“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 中芯国际25Q1营收和25Q2指引不及预期，但1Q毛利率超预期，生产问题预计3Q逐步恢复，4Q景气度尚不确定，虽下调25 - 26年归母净利润预测，但维持“买入”评级 [1][3][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 1Q25收入22.47亿美元，同比增长28.4%，环比增长1.8%，低于公司指引和市场预期；毛利率22.5%，超公司指引和市场预期；净利润3.23亿美元，归母净利润1.88亿美元，同比上升161.9%，环比增长74.8%；Q1非控制性权益1.35亿美元，环比降低17% [1] - 2Q25指引收入环比下降4% - 6%，对应20.7 - 21.2亿美元，同比增长9% - 12%，低于市场预期；指引毛利率18% - 20%，中值环比下滑3.5pct，低于市场预期 [1] 收入拆分 - 应用方面，1Q智能手机、计算机与平板、消费电子、互联与可穿戴、工业与汽车分别占晶圆收入的24%/17%/41%/8%/10% [2] - 尺寸方面，1Q8英寸和12英寸晶圆收入环比增长18%和2% [2] - 地区方面，1Q中国、美国、欧亚占比为84%、13%和3%，海外客户占比环比增长 [2] 需求增长因素 - 美国关税政策使部分海外客户拉货，拉动1Q海外客户占比和8英寸占比，但因存货和运输受限，拉动幅度有限 [2] - 在地化生产带动成熟制程需求，中美关税摩擦驱动厂商倾向客户所在地生产，带动8英寸稼动率升至12英寸水平 [2] - 工业和汽车需求出现触底反弹信号 [2] 12英寸产线情况 - 1Q稼动率89.6%，同比增长10.9pct，环比增长4.8pct，带动8英寸稼动率抵消毛利率压力 [3] - 1Q资本开支14.16亿美元，同比下降36.7%，环比下降14.7% [3] - 1Q约当8英寸月产能达97.32万片，保持匀速扩产；1Q折旧同比增长16.1%，预计2Q公司节降成本抵抗折旧压力 [3] 盈利预测调整 - 下调中芯国际(0981.HK)25 - 26年归母净利润预测为7.9/9.9亿美元(较上次预测 - 0%/-10%)，新增27年预测14.1亿美元，对应同比 + 61%/+25%/+42% [4] - 下调中芯国际(688981.SH)25 - 26年归母净利润预测为53.1/68.4亿人民币(较上次预测 - 8%/-9%)，新增27年预测96.9亿人民币 [4] 估值情况 - 股价对应25 - 26年港股PB 2.1x/2.0x，A股PB 4.5x/4.3x [4] 收益表现 - 近1M相对收益 - 17.3%，绝对收益 - 7.9%；近3M相对收益 - 16.0%，绝对收益 - 7.8%；近1Y相对收益143.9%，绝对收益164.5% [9] 财务报表预测 - 提供了中芯国际（0981.HK）2023 - 2027E损益表、资产负债表、现金流量表及中芯国际（688981.SH）2023 - 2027E损益表、资产负债表、现金流量表的预测数据 [11][13][14][15][16][17]

报告公司投资评级 - 维持中芯国际港股/A股“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 中芯国际25Q1营收和25Q2指引不及预期，但1Q毛利率超预期；美国关税政策驱动1Q海外营收占比提升，在地化带动8英寸稼动率提升；12英寸产线稳步扩产；生产问题预计3Q逐步恢复，但4Q景气度尚不确定；因1Q突发生产问题叠加4Q景气度不确定，下调25 - 26年归母净利润预测并新增27年预测 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 1Q25收入22.47亿美元，同比增长28.4%，环比增长1.8%，低于公司指引和市场预期；晶圆出货量环比上升15%，晶圆ASP环比下降9%；1Q毛利率22.5%，超公司指引和市场预期；1Q净利润3.23亿美元，归母净利润1.88亿美元，同比上升161.9%，环比增长74.8%；Q1非控制性权益1.35亿美元，环比降低17% [1] - 2Q25指引收入环比下降4% - 6%，对应20.7 - 21.2亿美元，同比增长9% - 12%，低于市场预期；指引毛利率18% - 20%，中值环比下滑3.5pct，低于市场预期 [1] 收入拆分 - 应用方面，1Q智能手机、计算机与平板、消费电子、互联与可穿戴、工业与汽车分别占晶圆收入的24%/17%/41%/8%/10% [2] - 尺寸方面，1Q8英寸和12英寸晶圆收入环比增长18%和2% [2] - 地区方面，1Q中国、美国、欧亚占比为84%、13%和3%，海外客户占比环比增长 [2] 需求增长因素 - 美国关税政策使部分海外客户拉货，拉动1Q海外客户占比和8英寸占比，但因存货和运输受限，拉动幅度有限 [2] - 在地化生产带动成熟制程需求，中美关税摩擦驱动厂商倾向客户所在地生产，带动8英寸稼动率升至12英寸水平 [2] - 工业和汽车需求出现触底反弹信号 [2] 12英寸产线情况 - 1Q稼动率89.6%，同比增长10.9pct，环比增长4.8pct，带动8英寸稼动率抵消毛利率压力 [3] - 1Q资本开支14.16亿美元，同比下降36.7%，环比下降14.7% [3] - 1Q约当8英寸月产能达97.32万片，保持匀速扩产；1Q折旧同比增长16.1%，预计2Q公司将节降成本抵抗折旧压力 [3] 生产问题及营收预期 - 1Q和2Q生产问题致产品良率和ASP下滑，影响1H营收增速，3Q问题将解决，预计3Q营收环比增长 [3] - 中芯认为4Q需求景气度不确定性强，担忧下游厂商下修25全年出货量预期进而砍单代工订单 [3] 盈利预测调整 - 下调中芯国际(0981.HK)25 - 26年归母净利润预测为7.9/9.9亿美元(较上次预测 - 0%/-10%)，新增27年预测14.1亿美元，对应同比 + 61%/+25%/+42% [4] - 下调中芯国际(688981.SH)25 - 26年归母净利润预测为53.1/68.4亿人民币(较上次预测 - 8%/-9%)，新增27年预测96.9亿人民币 [4] 估值情况 - 股价对应25 - 26年港股PB 2.1x/2.0x，A股PB 4.5x/4.3x [4] 财务报表预测 - 给出中芯国际（0981.HK）2023 - 2027E损益表、资产负债表、现金流量表预测数据 [11][13][14] - 给出中芯国际（688981.SH）2023 - 2027E损益表、资产负债表、现金流量表预测数据 [15][16][17]

财报表现 - 公司第一季度收入22.47亿美元，环比微增但低于预期和市场预期[3][4] - 毛利率22.5%超预期，主要因8英寸晶圆出货量增加摊薄成本，但产品均价下降11.5%[3][5] - 第二季度收入预计环比下滑4-6%，毛利率指引降至18-20%，均低于市场预期[5] 核心指标分析 - 收入端：晶圆出货量环比增15.1%但价格降11.5%，8英寸晶圆成增长主力[5] - 毛利率：成本降幅大于收入降幅支撑当期表现，但下季度出货量减少或导致成本压力[5] - 产能利用率89.6%的回升由8英寸晶圆备货驱动，实际下游需求仍低迷[6] 业务结构 - 下游市场：消费电子占比40.6%连续3季超8亿美元，工业与汽车占比提升至9.6%[7] - 晶圆尺寸：8英寸晶圆收入环比增14.9%抵消12英寸晶圆1.3%的下滑[7] - 地区分布：中国区收入占比84.3%，美国区和欧亚区收入分别环比增44%和58%[8] 经营数据 - 经营开支1.96亿美元，研发费用减少致占比降至8.7%[9] - 存货30.48亿美元环比增3%，应收账款11.5亿美元环比大增36.6%[10] - EBITDA利润率57.5%，但重资产属性导致折旧摊销侵蚀盈利[11]

晶圆代工双雄一季度业绩表现 - 中芯国际一季度营收163.01亿元创历史同期新高，同比增长29.4%，净利润13.56亿元同比增长166.5%，扣非净利润11.7亿元同比增长88%，但实际收入增速未达预期且环比仅增长1.8% [1] - 华虹半导体一季度营收39.13亿元同比增长18.66%，净利润2276.34万元同比下降89.73%，但较2024年四季度实现环比扭亏 [1] - 中芯国际二季度收入指引为环比下降4%-6%，毛利率指引18%-20%，华虹预计二季度主营业务收入5.5-5.7亿美元，毛利率7%-9% [1] 业务结构分析 - 中芯国际晶圆制造业务贡献超95%营收，消费电子/智能手机/电脑/平板占超80%营收，12英寸与8英寸晶圆营收占比分别为78.1%和21.9% [1] - 中芯国际8英寸晶圆收入环比增长18%，12英寸晶圆增长2%，工业与汽车收入环比增长超20% [1] - 华虹一季度研发费用同比增长37.21%，所得税抵免减少及外币汇兑损失上升导致净利大幅下降 [1] 行业环境与公司策略 - 半导体行业2024年总体温和复苏，中芯国际称消费电子供过于求，华虹称消费电子需求较弱 [1] - 中芯国际联席CEO表示产线年度维修突发问题和设备验证问题导致良率波动，影响ASP及营收，且影响将持续至三季度初期 [1] - 中芯国际提出"保持定力，做好本业，做好当下"策略，预计下半年市场温和复苏且更多晶圆代工产能回流本土 [1] 市场反应与行业展望 - 国家集成电路产业投资基金旗下公司减持中芯国际和华虹股份，导致两家公司股价下挫 [1] - 天使投资人认为市场短期对减持消息敏感但不等于看空行业前景，关税政策直接影响有限 [1] - 晶圆代工厂商价格战是投资者担忧因素，华虹称不同工艺制程晶圆价格趋势有差异 [1]

报告行业投资评级 - 报告对中芯国际（SMIC）的股票评级为“Equal - weight（等权重）”，行业观点为“In - Line（符合预期）” [1][7] 报告的核心观点 - 中芯国际2025年第一季度营收和毛利率表现良好，但第二季度指引不佳，因良率下降和设备折旧上升致营收和毛利率预期下滑，虽AI推理需求或带动先进节点营收增长，但良率下降导致的毛利率侵蚀可能影响盈利表现，且当前估值缺乏吸引力，维持等权重评级 [1][2][3][5] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2025年第一季度营收22.5亿美元，环比增长2%，同比增长28%，与摩根士丹利预期和市场共识一致，出货量环比增长15%推动营收增长，原因包括地缘政治担忧导致的订单提前、消费补贴带来的需求上升以及工业和汽车行业的补货 [2] - 2025年第一季度毛利率22.5%，环比上升0.1个百分点，比摩根士丹利预期和市场共识分别高出2.1和1.8个百分点，由第一季度89.6%的产能利用率提升推动 [2] - 中芯国际预计2025年第二季度营收环比下降4 - 6%，毛利率为18 - 20%（环比下降2.5 - 4.5个百分点），原因是一次性维护事件和新设备性能不佳导致良率下降，进而使综合平均销售价格下降，以及设备折旧增加，管理层认为新设备调试需要时间，综合平均销售价格压力可能持续到第三季度 [3] 分析师会议要点 - 定价策略：第一季度未降低晶圆价格，综合平均销售价格下降是由于良率降低，管理层预计第三季度末综合平均销售价格恢复正常，若客户失去市场份额，中芯国际可能面临价格竞争 [9] - 关税影响：美国客户有紧急订单以建立2025年甚至2026年的库存，但由于产能有限和物流瓶颈，对中芯国际的财务影响较小 [9] - 产能扩张：将保持每年新增5万片晶圆的产能扩张速度，2025年75亿美元资本支出的82 - 85%将用于设备采购 [9] - 研发费用展望：第一季度研发费用较低是因为紧急订单占用了研发晶圆的产能，管理层长期仍预计研发费用占营收的8 - 10% [9] 估值与风险 - 采用剩余收益模型进行估值，关键假设包括股权成本8.6%（贝塔系数1.2、无风险利率2%、风险溢价5.5%）、中期增长率14%、终端增长率5%和现金股息支付率62% [12] - 上行风险包括全球和中国半导体需求增强、定价竞争缓解、技术突破快于预期、利用率、产品组合和平均销售价格好于预期 [14] - 下行风险包括全球和中国半导体需求减弱、定价竞争加剧、利用率、产品组合和平均销售价格趋势比预期差 [14] 行业覆盖公司评级 - 报告列出了大中华区科技半导体行业多家公司的评级和价格，如ACM Research Inc评级为“Overweight（增持）”，价格为22.43美元；中芯国际评级为“Equal - weight（等权重）”，价格为45.15港元等，股票评级可能会发生变化 [66][69]