报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][9] 报告的核心观点 - 力帆科技涅槃重生，引入吉利、旷视等新股东和管理层，迎来发展新机，有望借助吉利平台和印奇团队算法技术在智驾赛道突围，曹操出行定制车需求增长及Robotaxi布局也将带来机遇，预计2024 - 2026年营收和归母净利润实现增长 [5][8][9] 根据相关目录分别进行总结 力帆科技：老牌摩托车企业，全面发力AI+车 - 公司创立于1992年，2010年上市，发展历经四阶段：1992 - 2014年摩托车与燃油乘用车驱动成长；2015 - 2021年新能源转型波折后重组；2022 - 2024年吉利入股重启新能源车业务；2024年至今旷视创始人印奇入股开启AI智驾时代 [18][19][20][21][22] - 2022年与吉利合作后营收上新台阶，2020 - 2024年前三季度营收分别约36、40、87、68、48亿元，归母净利润分别为0.58、0.56、1.55、0.24、0.40亿元 [23][24] - 2024年盈利能力提升，毛利率从2023年5.95%提至三季报9.16%，销售净利率略有改善，研发费用率增加 [26] - 2024年三季报货币资金32亿元，现金流持续改善 [28] - 2022年与吉利设合资公司后，乘用车业务成最大营收来源，2024年中报营收结构中乘用车约占60%、摩托车约占30%、内燃机及配件约占7% [30] - 乘用车业务重点布局新能源车和换电车型，构建研产销服一体化体系，与吉利合资成立睿蓝汽车发力B端市场，2024年上半年营收17.6亿元，毛利率2.3%，销量从2022年起量，目前年销约5万上下 [31][32][33][36] - 摩托车业务是起家业务，产品布局丰富，毛利率稳中有升，2024年上半年营收9.5亿元，毛利率12.4% [38][40] - 通用机械业务由全资子公司开展，毛利率稳中有升，2024年上半年营收1.98亿元，毛利率20.5% [41][42] 涅槃重生，左手吉利、右手旷视，开启科技型汽车公司新征程 - 股权层面，吉利成为第一大股东，旷视创始人印奇成为二股东，2024年控股股东满江红基金和二股东江河汇股权变动，实控人为吉利集团，印奇间接持股成二股东 [47][49][52] - 管理层面，印奇任董事长，黄强任副总裁兼CFO，曹操出行创始人任董事 [55] - 公司拟更名“重庆千里科技股份有限公司”，证券简称改为“千里科技”，原力帆科技品牌保留，科技型产品有望用新品牌“千里” [56] 科技赋能，拥抱AI智驾大时代 - 政策支持、科技平权，智能驾驶未来五年有望突破，L3是分水岭，2024年1 - 10月新能源乘用车L2级及以上装车率67.1%，同比增20.2pcts，政策加速L3及以上落地，智驾迈入“全民智驾时代” [57][59][60][61] - 旷视科技以计算机视觉起家，算法和工程落地实力雄厚，2023年发布三种L2 + 智驾方案，成本降20% - 30%，视觉算法是技术基石，有两套BEV视觉算法模型 [66][68][70] - 2024年7月重庆两江新区与吉利、旷视合作，构建“AI + 车 + 机器人”产业模式，吉利智驾方案有国产化趋势，力帆有望整合吉利硬件和旷视算法开启智驾新篇章 [72][73][75] - 曹操出行是国内TOP3网约车平台，2023 - 2028年共享出行市场规模有望从2821亿元增至7513亿元，曹操出行毛利率提升，定制车比例增加，两款定制车由力帆旗下睿蓝生产，双方有长期合作 [76][77][79][82] - 曹操出行计划2026年前推出定制化Robotaxi车型，中国Robotaxi有望2025 - 2030年商业化爆发，2035年全球市场规模有望达3526亿美元 [83][85][86] 盈利预测 - 假设2024 - 2026年乘用车销量分别为5.9、8.0、10.4万辆，单车价格分别为10、11、11万元/辆，毛利率分别为5%、8%、13% [89] - 假设2024 - 2026年类Robotaxi智驾车销量分别为0、200、1200辆，2025 - 2026年毛利率分别为6%、10% [89] - 假设2024 - 2026年摩托车业务营收分别同比增长3%、20%、10%，毛利率分别为12%、13%、13% [89] - 假设2024 - 2026年通用机械业务营收保持4亿，毛利率保持20% [89] - 预计2024 - 2026年公司营收86.59、120.60、151.53亿元，同比增长27.94%、39.27%、25.64%；归母净利润0.53、1.05、4.53亿元，同比增长117.21%、99.85%、331.26% [9][90]

报告公司投资评级 - 维持中芯国际港股/A股“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 国补和产业回流驱动25Q1营收指引强劲，看好毛利率持续改善 [1] - 预期2025H1增长强劲，看好国家消费刺激政策+产业链回流+汽车等AI端侧新需求带动 [3] 根据相关目录分别进行总结 2024年四季度业绩情况 - 4Q24收入22.07亿美元，同比增长32%，环比增长1.7%；晶圆出货量环比下降6%，晶圆ASP环比增长6% [1] - 4Q24毛利率22.6%，同比增长6.2pct，环比增长2.1pct，超公司指引区间上限和市场预期 [1] - Q4净利润2.71亿美元，归母净利润1.08亿美元，同比下降38%，环比下降28%，低于市场预期；非控制性权益1.63亿美元，同比增长161%，环比增长119% [1] 2025年一季度营收指引 - 1Q25指引收入环比增长6% - 8%，对应23.4 - 23.8亿美元，同比增长34% - 36%，高逾市场预期11% [1] - 指引毛利率19% - 21%，超过18.4%的市场预期 [1] 收入拆分情况 - 应用方面，4Q24智能手机、计算机与平板、消费电子、互联与可穿戴、工业与汽车分别占晶圆收入的24.2%/19.1%/40.2%/8.3%/8.2% [2] - 尺寸方面，4Q24 12英寸收入占晶圆收入的80.6%，同比增长6.4pct，环比增长2.1pct [2] - 地区方面，4Q24中国区收入同比增长34%，占整体收入的89.1%，占比同比增长8.3pct、环比增长2.7pct [2] 2025年业绩利好因素 - 国家消费刺激政策带动客户急单拉货，国补有望带动下游需求，但对25H2表现持观望态度 [3] - 汽车等行业出现回流至国内产业链趋势，已从验证阶段逐步进入量产阶段 [3] - 汽车等AI端侧需求出现，公司预计未来汽车营收占比将达10% [3] 产能与资本支出情况 - 4Q24稼动率85.5%，同比增长8.7pct，环比下降4.9pct，预计12英寸产能释放使稼动率有下滑压力，但降幅可控 [4] - 2024年资本开支73.3亿美元，2025年资本开支同比持平，利于关键产能建设 [4] - 2024年约当8英寸月产能达94.76万片，未来将以每年增长5万片约当12英寸月产能的速度匀速扩产，25年折旧同比增长20%，将努力维持毛利率水平 [4] 盈利预测与估值 - 上调中芯国际(0981.HK)25 - 26年归母净利润为7.95/11.07亿美元(较上次预测+5%/+14%)，对应同比增速+61%/+39% [5] - 上调中芯国际(688981.SH)25 - 26年归母净利润为58.02/75.24亿人民币(较上次预测+8%/+9%) [5] - 股价对应25 - 26年港股PB 2.2x/2.1x，A股PB 5.3x/5.1x [5]

报告公司投资评级 - 行业为食品饮料/休闲食品，6个月评级为买入（维持评级） [4] 报告的核心观点 - 从α角度看，2025年立高或通过传统商超调改红利释放、新渠道开拓实现加速发展，通过稀奶油等强潜力单品打开流通渠道空间实现收入端稳定增长，通过主动成本控制和产能爬坡规模效应显现实现利润端潜力表现；从β角度看，立高食品属于餐饮赛道，餐饮向上或带来β加成；考虑到下游恢复速度可能不及预期，调整2024 - 2026年公司收入增速为12%/13%/16%（前值为17%/14%/16%），总营收为39.2/44.3/51.4亿元（前值为40.8/46.6/54.1亿元），归母净利润增速分别为270%/9%/24%，对应PE分别为24X/22X/18X，维持“买入”评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 公司于1月20日发布业绩预告，预计2024年营业收入37.7 - 39.3亿元，同比增长7.74% - 12.31%；归母净利润2.65 - 2.85亿元，同比增长262.88% - 290.27%；其中2024Q4营业收入10.53 - 12.13亿元，同比增长14.93% - 32.39%；归母净利润0.62 - 0.82亿元，同比增长172.82% - 196.34% [1] - 2024年限制性股票激励计划的股份支付摊销费用对2024年净利润影响约1000万元，剔除后归母净利润预计为2.75 - 2.95亿元（同比 +48.03%~58.80%）；扣非净利润预计为2.6 - 2.8亿元（同比 +47.38%~58.71%） [7] 业绩变动原因 - 公司依托产品、渠道和服务优势，扩大渠道覆盖力度，稀奶油产品稳健增长及对头部经销商的政策支持，推动营业总收入稳健增长 [7] - 归母净利润上升原因：2024年股权激励股份支付费用对净利润影响约1000万元，较2023年的1.13亿元大幅减少；通过严格预算管理和营销费用控制，提升成本费用投入产出比；稀奶油产品高自动化产线和规模效益，以及精简SKU集中资源，提高盈利能力；建立数字化平台，强化数字化运营体系，提升管理效能 [7] - 公司信用及资产减值损失计提约2250万元，主要因应收账款坏账准备金增加和新品存货跌价准备 [7] 财务数据和估值 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,910.59|3,499.10|3,919.00|4,430.40|5,138.54| |增长率(%)|3.32|20.22|12.00|13.05|15.98| |EBITDA(百万元)|404.59|402.97|536.21|583.17|698.33| |归属母公司净利润(百万元)|143.77|73.03|269.87|295.04|366.94| |增长率(%)|(49.22)|(49.21)|269.55|9.33|24.37| |EPS(元/股)|0.85|0.43|1.59|1.74|2.17| |市盈率(P/E)|45.50|89.58|24.24|22.17|17.83| |市净率(P/B)|3.09|2.65|2.74|2.64|2.56| |市销率(P/S)|2.25|1.87|1.67|1.48|1.27| |EV/EBITDA|38.73|18.77|11.60|10.93|9.39| [3] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据呈现了2022 - 2026E各年情况，如货币资金、应收票据及应收账款、营业收入、营业成本等项目的数值及变化；还展示了成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等主要财务比率情况 [8][9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][8][61] 报告的核心观点 - 公司是数字安全测试评估赛道、网络靶场和人才建设的领跑者，推出「数字风洞」产品体系开启新赛道，构建 AI 大模型风险管理机制并开展测评服务 [8] - 考虑需求回暖主业订单有望恢复，AI 大模型带来新需求，预计 2024 - 2026 年营收和归母净利润增长，首次覆盖给予“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 网络靶场和数字风洞领跑者 - 公司是数字安全测试评估等领域领跑者和专精特新“小巨人”企业，秉承相关理念提供产品服务，助力政企解决数字化安全问题 [8][11] - 董事长和总经理为实控人，合计持股 50.94%，核心团队是资深网络安全专家，参与多项标准起草修订 [12][15] - 2019 - 2023 年营收稳步增长，2023 年达 3.96 亿元，数字风洞业务贡献 25.52%；归母净利润有波动，2023 年因新业务投入下滑 [16] - 网络安全产品和服务是传统主业，2023 年数字风洞测试评估营收 1.01 亿元；2019 - 2023 年研发和销售费用率因新业务开拓增长 [21] 网络靶场：行业领导者，网络空间建设的基础设施 - 网络靶场起源于美国，多国积极建设；我国网络靶场处于起步阶段，与国外有差距，但市场规模预计高速增长，2022 - 2027 年复合增长率 28% [24][25][26] - 公司靶场行业市占率第一（2023 年），2024 年举办多场赛事演练，交付多个网络靶场，支撑国家级靶场运营，产品覆盖多应用场景 [28][31] 数字风洞：领跑行业，赋能 AI - 全球 AI Agent 市场规模爆发，AI 催生安全需求，大模型面临四大安全挑战，国家出台多项政策要求开展常态化测试评估 [32][33][40] - 数字风洞可模拟攻击场景、保障数据交互、优化系统性能、辅助策略制定评估，市场规模有望增长 [41] - 2022 年 11 月公司推出「数字风洞」产品体系，具有风洞时光机等特点，2024 年用户突破 50 家，解决方案多场景落地 [42][43][46] - 公司发布三款 AI 大模型产品，依托“数字风洞”构建 AI 大模型全生命周期风险管理机制，开展常态化测试评估服务 [47][49][51] - 公司具备生态、技术、数据三大壁垒，处于中立生态位置，积累了行业场景及攻防数据 [55] 盈利预测与投资建议 - 预计网络靶场及运营 2024 - 2026 年营收同比增速为 - 8%、20%、18%；数字风洞测试评估为 26%、31%、28%；网络安全服务为 - 13%、15%、15% [57] - 预计 2024 - 2026 年营业收入为 3.95 亿元、4.84 亿元、5.87 亿元，对应增速 0%、23%、21%；归母净利润为 0.37 亿元、0.65 亿元、0.99 亿元，对应增速 20%、75%、51%，对应 EPS 分别为 0.37、0.64、0.97 元 [58] - 选取启明星辰等为可比公司，2025 年 PE 平均值为 71 倍，预计公司对应 PE 分别为 111/63/42 倍，首次覆盖给予“买入”评级 [60][61]

报告公司投资评级 - 6个月评级为增持（调低评级），目标价18.89元，对应24年1.03x PB，现价空间12% [3][5] 报告的核心观点 - 归母净利润连续双位数高增彰显经营韧性，营收增速回升释放复苏动能；不良水平稳居行业标杆，风险抵补能力维持高位 [2][10] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年总营收约230亿元，YoY+5.88%，归母净利润129亿元，YoY+10.21%，不良率0.66%，不良拨备覆盖率479.3% [1] - 营收同比增速较三季度末提升2.65%，24Q1、24H1、24Q1 - Q3同比增速为+6.27%、+4.28%、+3.23%；2024归母净利润连续四年同比增速双位数增长，24Q1 - Q3同比增速始终稳居10%以上 [10] 资产质量 - 截至2024年末，不良贷款率保持0.66%的历史低位，连续两季度持平且同比压降0.02个百分点，延续A股上市银行最低不良贷款比例领跑者身份 [2][11] - 截至2024年末，不良拨备覆盖率为479.3%，虽较上季末微降18.1pct，但仍位于上市银行头部 [2][11] 盈利预测与估值 - 预测企业2024 - 2026年归母净利润同比增长为10.20%、9.65%、5.04%，对应现价BPS：18.35、21.69、24.70元 [3][14] 财务预测摘要 - 2022 - 2026年营业收入分别为202、217、230、242、258亿元，增长率分别为13.14%、7.22%、5.93%、5.38%、6.61% [9][16] - 2022 - 2026年归属母公司股东净利润分别为100、117、129、135、141亿元，增长率分别为28.23%、16.22%、10.20%、9.65%、5.04% [9][16]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内FPGA领域技术较为领先的公司之一，在FPGA领域形成明显技术集群优势，构建核心技术壁垒，夯实竞争优势，维持“买入”投资评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 存量市场竞争激烈，盈利能力短期承压 - 2024年前三季度公司实现营收26.84亿元，同比下降1.99%，归母净利润4.27亿元，同比下降34.29%，其中第三季度实现营收8.90亿元，同比下降5.55% [5] - 前三季度各产品线存量市场竞争激烈，公司调整部分产品销售价格使销售量提升，但受产品销售价格下降和产品结构调整影响，综合毛利率下降，营业收入同比小幅减少 [5] FPGA布局全面，新一代产品稳步推进 - 公司FPGA产品线技术领先，可提供千万门级、亿门级和十亿门级FPGA产品和PSoC产品，具备全流程自主知识产权FPGA配套EDA工具ProciseTM，以及面向人工智能应用的可重构芯片（FPAI） [6] - 该产品线正推进基于1xnm FinFET先进制程的新一代FPGA和PSoC产品，新一代FPGA产品完成样片测试，已针对部分导入客户小批量销售，同步开展良率提升和产品谱系化工作 [6] 存储产线协同发展，上半年销量大幅增长 - 公司形成EEPROM、NOR Flash、NAND Flash三大产品线，建立完整利基非挥发存储器产品架构，拥有多种技术平台研发储备 [7] - 2024年上半年因终端及渠道库存消化，存储产品逐步回暖，公司存储产品线销量较大增长，消费及工业级SPINAND、NOR产品线价格止跌回升，目前价格稳定 [7] - 公司丰富的存储器产品线与其他产品线结合，产品满足多类客户需求，为多应用领域提供一站式解决方案 [7] 盈利预测 - 预测公司2024 - 2026年收入分别为37.66、43.78、49.96亿元，EPS分别为0.78、1.03、1.30元，当前股价对应PE分别为51、39、30倍 [8] 财务预测 |预测指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |主营收入（百万元）|3,536|3,766|4,378|4,996| |增长率（%）|-0.1%|6.5%|16.3%|14.1%| |归母净利润（百万元）|719|644|844|1,070| |增长率（%）|-33.2%|-10.5%|31.1%|26.7%| |摊薄每股收益（元）|0.88|0.78|1.03|1.30| |ROE（%）|12.1%|10.0%|11.8%|13.4%|[12] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务指标预测 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |资产总计（百万元）|8,411|8,934|9,632|10,491| |负债合计（百万元）|2,450|2,464|2,494|2,507| |所有者权益（百万元）|5,962|6,471|7,138|7,984| |营业收入（百万元）|3,536|3,766|4,378|4,996| |净利润（百万元）|749|670|878|1,113| |归母净利润（百万元）|719|644|844|1,070| |经营活动现金净流量（百万元）|-708|948|792|1,153| |营业收入增长率（%）|-0.1%|6.5%|16.3%|14.1%| |归母净利润增长率（%）|-33.2%|-10.5%|31.1%|26.7%| |毛利率（%）|61.2%|59.6%|60.2%|61.2%| |净利率（%）|21.2%|17.8%|20.1%|22.3%| |ROE（%）|12.1%|10.0%|11.8%|13.4%| |资产负债率（%）|29.1%|27.6%|25.9%|23.9%| |总资产周转率|0.4|0.4|0.5|0.5| |应收账款周转率|2.6|2.8|3.1|3.3| |存货周转率|0.4|0.5|0.5|0.6| |EPS（元/股）|0.88|0.78|1.03|1.30| |P/E|4.5|5.1|3.9|3.0| |P/S|0.9|0.9|0.7|0.7| |P/B|0.6|0.6|0.5|0.5|[13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [2][8][10] 报告的核心观点 - 2024年前三季度公司营收和归母净利润同比下降，各产品线存量市场竞争激烈，公司调整部分产品销售价格致综合毛利率下降、营收小幅减少 [5] - 公司FPGA产品线技术领先，正推进新一代FPGA和PSoC产品，新一代FPGA产品完成样片测试并小批量销售，同步开展良率提升和产品谱系化工作 [6] - 公司存储产线协同发展，2024年上半年销量大幅增长，产品价格止跌回升且目前稳定，丰富产品线可提供一站式解决方案 [7] - 预测公司2024 - 2026年收入分别为37.66、43.78、49.96亿元，EPS分别为0.78、1.03、1.30元，当前股价对应PE分别为51、39、30倍 [8] 相关目录总结 市场表现 - 展示了复旦微电与沪深300的市场表现对比情况 [3][4] 相关研究 - 提及《复旦微电（688385）：国产FPGA引领者，多产品线协调发展助力公司远期成长》（2023 - 07 - 11） [5] 盈利预测 |预测指标|2023A|2024E|2025E|2026E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|3,536|3,766|4,378|4,996| |增长率（%）|-0.1%|6.5%|16.3%|14.1%| |归母净利润（百万元）|719|644|844|1,070| |增长率（%）|-33.2%|-10.5%|31.1%|26.7%| |摊薄每股收益（元）|0.88|0.78|1.03|1.30| |ROE（%）|12.1%|10.0%|11.8%|13.4%|[12] 公司盈利预测（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入|3,536|3,766|4,378|4,996| |营业成本|1,372|1,522|1,742|1,939| |营业税金及附加|8|26|26|25| |销售费用|252|264|302|340| |管理费用|158|173|193|215| |财务费用|16|10|-5|-29| |研发费用|1,011|1,073|1,213|1,364| |费用合计|1,436|1,520|1,702|1,890| |资产减值损失|-134|-134|-134|-134| |公允价值变动|-1|1|1|1| |投资收益|4|0|0|0| |营业利润|751|673|882|1,118| |利润总额|752|673|882|1,118| |所得税费用|3|3|4|4| |净利润|749|670|878|1,113| |少数股东损益|29|26|34|43| |归母净利润|719|644|844|1,070|[13] 主要财务指标 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入增长率|-0.1%|6.5%|16.3%|14.1%| |归母净利润增长率|-33.2%|-10.5%|31.1%|26.7%| |毛利率|61.2%|59.6%|60.2%|61.2%| |四项费用/营收|40.6%|40.4%|38.9%|37.8%| |净利率|21.2%|17.8%|20.1%|22.3%| |ROE|12.1%|10.0%|11.8%|13.4%| |资产负债率|29.1%|27.6%|25.9%|23.9%| |总资产周转率|0.4|0.4|0.5|0.5| |应收账款周转率|2.6|2.8|3.1|3.3| |存货周转率|0.4|0.5|0.5|0.6| |EPS（元/股）|0.88|0.78|1.03|1.30| |P/E|4.5|5.1|3.9|3.0| |P/S|0.9|0.9|0.7|0.7| |P/B|0.6|0.6|0.5|0.5|[13] 电子通信组介绍 - 毛正：复旦大学材料学硕士，有相关工作和投研经验，2021年加入华鑫证券研究所担任电子行业首席分析师 [15] - 高永豪：复旦大学物理学博士，曾就职于华为等，2023年加入华鑫证券研究所，重点覆盖泛半导体领域 [15] - 吕卓阳：澳大利亚国立大学硕士，有4年投研经验，2023年加入华鑫证券研究所，专注半导体多领域研究 [15] - 何鹏程：悉尼大学金融硕士等，曾任职德邦证券研究所通信组，2023年加入华鑫证券研究所，专注消费电子等领域研究 [15] - 张璐：早稻田大学国际政治经济学学士等，2023年加入华鑫证券研究所，研究方向为功率半导体、先进封装 [16]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，预计合理估值81.82 - 93.25元，较目前股价有11%-26%溢价 [1][9] 报告的核心观点 - 美的集团是全球规模最大的家电企业，业务涵盖C端产品和B端工商业解决方案，2010 - 2023年营收和归母净利润复合增长分别达10%和18% [1] - 家电内销虽进入平台期，但仍有增长潜力，美的集团内销业务预计未来10年有望保持复合5%的稳健增长 [2] - 海外家电市场增长好于国内，美的集团强化海外自有品牌发展，中期外销/外销OBM收入展望存在45%/90%的增长空间，远期存在132%/284%的增长空间 [3] - 公司B端各板块行业空间广阔，预计B端收入中期存在81%的增长空间，远期展望存在174%的增长潜力 [4] - 美的集团中远期收入展望存在50%-115%的潜力空间，海外OBM和2B业务是未来增长的主引擎 [5] 根据相关目录分别进行总结 美的集团：持续变革成就全球家电龙头 - 公司前身1968年成立，1980年切入家电行业，目前业务分为智能家居和商业及工业解决方案两大板块，是全球最大的家电企业，2023年全球销量份额为7.9% [21] - 发展历程分为创业期（1968 - 1992）、加速成长阶段（1992 - 2010）、高质量发展阶段（2011 - 2019）、迈向全球化科技集团（2020年至今） [22][23][26] - 股权结构稳定，创始人何享健间接控制28.4%股权，2014 - 2024年共实施股权激励计划16次，持股计划等15次 [25] - 财务表现上，2010 - 2023年营收复合增长10%，外销增长更快，2023年占比40%；以暖通空调及消费电器业务为主，各业务板块收入占比较稳定；毛利率受空调业务影响后逐步回升，销售费用率压缩，研发投入加大，2011年后盈利快速提升，净利率稳中向好 [31][34][35][39] C端家电内销：张弛有序，稳步扩张 - 国内家电行业2019年以来进入9000亿平台期，但对比海外有30%-100%增长潜力，家电龙头内销收入屡创新高，近5年集中度加速提升 [2][43] - 小家电近年规模回落，美的在该领域份额领先，2023年部分品类线下零售额市占率超39%，线上零售额份额为12.1% [50][52] - 空调2023年内销量接近亿台，销额2488亿，我国城市和农村房间分别有31%和73%未安装空调，行业双寡头格局稳定，美的有望巩固出货量龙头地位 [55][56][60] - 冰洗进入存量更新阶段，销量规模稳定，价格因品质升级上涨，海尔市占率居首，美的份额持续提升 [61][64][67][69] - 美的家电内销各事业部自主性强，管理层战略应变快，具备产业链一体化与T+3高效运营成本优势，渠道布局广泛深入 [71][75][81] C端家电外销：加速海外布局，品牌出海空间大 - 2023年全球家电市场规模达37557亿元，2017 - 2023年复合增速3.5%，海外市场量价增长动能好，新兴市场渗透率有提升空间 [3] - 美的全球家电份额位居第一，海外自有品牌份额预计为1.5%，海外已建成多个研发中心、生产制造基地和渠道网点，中期外销/外销OBM收入展望存在45%/90%的增长空间，远期存在132%/284%的增长空间 [3] 2B业务：行业空间广阔，进而有为 - 2023年新能源及工业技术/智能建筑科技/机器人与自动化全球行业空间为8113/18544/1421亿元，公司B端收入978亿，营收占比26%，市占率普遍处于中低个位数 [4] - 预计公司B端收入中期存在81%的增长空间，远期展望存在174%的增长潜力 [4] 美的发展展望：海外OBM+2B业务引领增长 - 美的在多元化发展中形成全球领先经验和能力，预计中远期收入展望存在50%-115%的潜力空间，海外OBM和2B业务有望翻倍增长，是未来增长主引擎 [5] 盈利预测与估值 - 预计公司2024 - 2026年归母净利润为385.6/424.1/466.4亿元（+14.3%/+10.0%/+10.0%） [9] - 通过多角度估值，预计合理估值81.82 - 93.25元，较目前股价有11%-26%溢价 [9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [6] 报告的核心观点 - 看好公司在新能源汽车热管理领域产品、项目、客户三重维度的扩展，以及全球化布局、第三曲线为公司中长期发展提供强劲发展引擎 [6] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司全资子公司 YINLUN TDI,LLC 收到某北美著名汽车品牌定点协议书，获新能源汽车散热器项目定点，预计 2027 年开始批量供货，生命周期内销售额约 0.6 亿美元 [3] 海外定点情况 - 2023 年以来海外订单持续突破，2023H2 在乘用车领域获多个项目定点，2024H1 获北美、欧洲等客户众多项目定点，2024H2 获某欧洲著名汽车品牌新能源汽车电池冷却板项目定点，数字与能源领域也获国际客户重要项目定点，2024H1 新获订单生命周期内将新增年销售收入约 41.4 亿元，国际订单占比 46.0% [4] 业务发展情况 - 新能源热管理业务快速增长，“1 + 4 + N”产品持续拓展，新能源客户持续开拓，2023 年乘用车新能源业务快速增长、市场份额持续提高，陆续获得多个客户订单 [5] - 第三增长曲线放量在即，2021 年起发展第三曲线业务，2023H1 获多个客户订单及项目定点，2024 年 3 月再获项目突破，预计 2024 年起相关项目量产爬坡将带来显著业绩增量 [5] 投资建议 - 预计公司 2024 - 2026 年营收分别为 130.1/157.1/185.9 亿元，归母净利分别为 8.2/10.7/13.3 亿元，EPS 分别为 0.99/1.28/1.59 元，对应 2025 年 2 月 13 日 22.59 元/股收盘价，PE 分别为 23/18/14 倍 [6] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|11,018|13,008|15,705|18,587| |增长率（%）|29.9|18.1|20.7|18.4| |归属母公司股东净利润（百万元）|612|822|1,069|1,327| |增长率（%）|59.7|34.3|30.0|24.2| |每股收益（元）|0.73|0.99|1.28|1.59| |PE|31|23|18|14| |PB|3.5|3.1|2.7|2.3| [7] 公司财务报表数据预测汇总 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|11,018|13,008|15,705|18,587| |管理费用|606|689|817|948| |投资收益|20|0|0|0| |净利润|701|945|1,229|1,526| |其他流动资产|1,410|1,840|2,119|2,450| |非流动资产合计|6,238|6,843|7,209|7,394| |资产合计|16,156|18,815|21,635|24,787| [11] 利润表及主要财务指标 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|11,018|13,008|15,705|18,587| |营业成本|8,642|10,266|12,356|14,563| |营业税金及附加|63|78|94|112| |销售费用|291|286|346|409| |管理费用|606|689|817|948| |研发费用|490|559|660|762| |EBIT|876|1,183|1,481|1,850| |财务费用|82|74|78|74| |资产减值损失|-70|-25|-27|-31| |投资收益|20|0|0|0| |营业利润|816|1,086|1,378|1,747| |营业外收支|-27|-12|-13|-13| |利润总额|788|1,074|1,365|1,734| |所得税|88|129|137|208| |净利润|701|945|1,229|1,526| |归属于母公司净利润|612|822|1,069|1,327| |EBITDA|1,413|1,764|2,143|2,585| |成长能力（%）| | | | | |营业收入增长率|29.93|18.06|20.74|18.35| |EBIT 增长率|91.69|35.07|25.20|24.92| |净利润增长率|59.71|34.33|29.99|24.20| |盈利能力（%）| | | | | |毛利率|21.57|21.08|21.32|21.65| |净利润率|5.56|6.32|6.81|7.14| |总资产收益率 ROA|3.79|4.37|4.94|5.36| |净资产收益率 ROE|11.21|13.43|15.09|16.06| |偿债能力| | | | | |流动比率|1.14|1.15|1.19|1.26| |速动比率|0.87|0.84|0.89|0.95| |现金比率|0.22|0.17|0.18|0.22| |资产负债率（%）|62.30|63.44|63.04|62.16| |经营效率| | | | | |应收账款周转天数|132.53|140.00|143.00|145.00| |存货周转天数|87.11|100.00|98.00|97.00| |总资产周转率|0.74|0.74|0.78|0.80| |每股指标（元）| | | | | |每股收益|0.73|0.99|1.28|1.59| |每股净资产|6.54|7.34|8.49|9.91| |每股经营现金流|1.10|1.19|1.76|2.14| |每股股利|0.10|0.13|0.17|0.21| |估值分析| | | | | |PE|31|23|18|14| |PB|3.5|3.1|2.7|2.3| |EV/EBITDA|14.28|11.44|9.42|7.81| |股息收益率（%）|0.44|0.58|0.76|0.94| [12] 现金流量表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |净利润|701|945|1,229|1,526| |折旧和摊销|537|581|662|735| |营运资金变动|-568|-709|-622|-696| |经营活动现金流|921|993|1,468|1,785| |资本开支|-990|-1,078|-978|-877| |投资|387|0|0|0| |投资活动现金流|-605|-1,149|-948|-877| |股权募资|124|-63|0|0| |债务募资|563|306|138|128| |筹资活动现金流|551|-22|-119|-165| |现金净流量|872|-98|401|743| [12]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][13] 报告的核心观点 - 维信诺是手机OLED领军企业，受益于高端产品渗透与国产化进程，业绩迎来释放期 [13] - 2024年消费电子行业逐步回暖，OLED手机面板需求向好，公司聚焦AMOLED主业，优化产品结构、深化与头部客户合作、提升出货量，优化供应链体系使OLED产品毛利率同比增长超30个百分点，营业毛利大幅增加，非经常性损益对归母净利润贡献同比增加约4.42亿元 [4] - 为响应AMOLED中尺寸市场需求，公司与合肥市政府签署合作备忘录，拓展中尺寸应用领域，ViP技术已具备量产能力，全球首条搭载无FMM技术的第8.6代AMOLED生产线已开工，各项工作顺利推进 [5] - 公司拟通过重大资产重组收购合肥维信诺40.91%股权，使其成为控股子公司，有助于提升AMOLED出货规模，拓展客户和应用领域，巩固国内市场领先地位 [6] 公司简介 - 维信诺主营AMOLED新型显示产品的研发、生产、销售和技术服务，主要产品为中小尺寸AMOLED显示器，荣获多项重要奖项，在柔性折叠等技术方面持续创新 [7] 交易数据 - 52周股价区间为14.61 - 5.67元，总市值148.76亿元，流通市值148.55亿元，总股本/流通A股为139,681万股，52周日均换手率为3.84 [7] 公司盈利预测及财务指标预测 - 预计2024 - 2026年公司EPS分别为 - 1.61元、 - 1.03元和 - 0.11元 [13] - 2024 - 2026年营业收入预计分别为80.63亿元、104.82亿元、131.02亿元，增长率分别为36.06%、30.00%、25.00%；归母净利润预计分别为 - 22.54亿元、 - 14.37亿元、 - 1.48亿元，增长率分别为39.51%、36.25%、89.72% [15] 相关报告汇总 - 包含行业深度报告、行业普通报告、公司普通报告等多种类型，涉及维信诺及电子行业多个主题 [18] 分析师及研究助理简介 - 分析师刘航为复旦大学工学硕士，2022年6月加入东兴证券研究所，现任电子行业首席分析师兼科技组组长 [20] - 研究助理李科融为曼彻斯特大学金融硕士，2024年加入东兴证券，主要覆盖OLED等板块 [21]