2024年香港资本市场回顾 - 港交所进行多项制度改革，包括调整上市规则、优化审批流程、实施新增股份机制等[17][18] - IPO方面，2024年有70家公司上市，募资880.04亿港元，同比增长89.93%，全球排名第四，行业分布上TMT、医疗保健和消费行业占比较高[20][22][28] - 股权再融资方面，2024年再融资公司数量404家，同比增长15.76%，募资总额875.13亿港元，同比下降8.94%，行业分布前五的行业在数量和规模上各有不同[36][41][47] - 二级市场上，2024年恒生科技、恒生指数和恒生国企指数均上涨，TMT行业领跑，仅27%的港股跑赢大盘，成交额逆转连续3年下跌趋势，港股通持仓显著增长，回购和分红情况良好[65][71][74][80][85][88] 分子端现状及趋势 - 《外国公司问责法案》促使中概股回流港股，主要通过二次上市和双重主要上市两种方式，赴港上市中概股多选择双重主要上市，行业分布以服务业为主[92][95][96] - 中资股是港股上市公司的主要构成，截至2024年7月，中资股市值占港股总市值比例为78.36%[106] 分母端现状及趋势 - 港股长期流动性看HIBOR，短期流动性看利差，南向资金影响力提升，截至2025年1月，港股通持股数占比13.41%，持股市值占比10.10%，2014年来港股通成交金额占比稳定提升至45.69%，2024年南向资金净流入港股8千亿港元[1][22] - 港股风险偏好指数能有效前瞻风险溢价，与恒生指数相关性良好[1] 港股2025年展望 - 政策驱动下国内外分子端修复，中国稳增长政策将持续发力，全球经济基本面变好，对港股出口和科技既是机遇也是挑战[1] - 分母端压力仍大，但缓解程度或超预期，美国利率已进入降息周期，中期不宜高估特朗普减税政策带来的通胀风险[1]

全国住宅土拍市场整体情况 - 2024年全国住宅土地出让面积38867万平方米，同比下滑24%，成交金额24977亿元，同比下降31%[1] - 2024年全国城投拿地金额8952亿元，同比下降26%，央国企、民企拿地总金额分别为12998、3121亿元，同比分别下降35%、24%[1] 不同城市层级拿地主体情况 - 一线城市2024年央国企拿地占比70%，同比上升4%[1] - 二线城市中，城投、民企拿地占比分别为30%和35%，同比均小幅提升[1] - 三线城市2024年民企住宅拿地占比达到38%，同比变化不大[1] 不同区域住宅土拍情况 - 东部地区如福建、浙江等省份2024年住宅土地出让金额同比回落超40%[2] - 中西部地区城投对住宅土地市场支撑作用更为显著，部分城市如合肥2024年住宅土地出让金额同比下降27%，城投拿地金额占比为49%，同比提升29%[2] 典型城市土地市场特点 - 合肥率先完成专业转型升级，有望率先走出对“土地财政”的路径依赖[2] - 广州连续四年住宅用地出让金额呈下跌趋势，2024年同比跌幅超过40%[42] - 杭州住宅用地出让金额较2021年的高点已减少约50%，2024年出让金额同比跌幅超30%[51]

硅铁市场 - 成本区间为5780 - 6000元/吨，72硅铁报5850 - 6050元/吨，75硅铁报6250 - 6350元/吨，江苏某钢厂采购定价6520元/吨，较上轮跌60元/吨，量1000吨[1] - 仓单19159张，环比增1260张，预报548张，环比减275张，合计98535吨，环比增2000吨[1] - 主力收在6248，跌0.41%，资金净流入2280万，日增仓4268手，盘面贴水中[2] 锰硅市场 - 锰硅现货北方报6250 - 6350元/吨，南方报6300 - 6400元/吨，河钢定价6500元/吨[7] - 仓单86476张，较上日增480张，预报3723张，增118张，合计450995吨，环比增2990吨[7] - 主力收在6398，跌0.34%，资金净流出397万，日减仓3882手，基差窄幅波动[8] 市场观点与逻辑 - 硅铁和锰硅均为低位宽幅震荡，关注6000关口支撑和60周均线附近压力[3][9] - 硅铁核心逻辑为兰炭未止跌，成本下移，库存转移，关注成本和需求驱动及宏观预期[4] - 锰硅核心逻辑为期矿报价上调，需求修复慢，库存转移后现货紧张，关注宏观预期博弈[10][11] 宏观产业资讯 - 本周央行公开市场有10443亿元逆回购到期，2月18日有5000亿元MLF到期[12] - 2.07 - 2.13日当周，锰矿发运、到港、海漂量环比减少，在装量环比增加，港口库存环比降21.7万吨[13]

宏观政策 - 国家强调对民营经济发展方针政策不变，民营经济前景广阔[2] - 美联储理事鲍曼预计通胀下降但有上行风险，需更强信心再降息[2] 国内商品期货夜盘表现 - 能源化工品多数上涨，纯碱涨1.48%，PTA涨近1%，丁二烯橡胶跌1.51%，20号胶跌1.28%[2] - 黑色系全线上涨，焦炭、铁矿石涨近1%[2] - 农产品多数下跌，基本金属涨跌不一，沪锌涨0.65%，沪铜跌0.81%等[2] - 沪金跌0.18%，沪银跌1.24%[2] 全球大类资产表现 - 大宗商品中LME铜收盘价9382.50，日跌0.87%，年涨10.06%；LME铝收盘价2646.50，日涨0.44%，年涨18.25%等[3] - 股票中上证指数收盘价3355.83，日涨0.27%，年涨10.41%；恒生指数收盘价22616.23，日跌0.02%，年涨36.28%等[3] - 债券中中国国债10年收盘价1.69，日涨1.87%，年跌28.06%；美国国债10年收盘价4.47，日持平，年涨0.25%等[3] - 外汇与货币中美元指数收盘价106.70，日跌0.10%，年涨2.76%；美元兑离岸人民币收盘价7.27，日涨0.08%，年涨0.76%等[3]

价格 - 2025年1月CPI同比增长0.5%，环比增长0.7%，受春节和暖冬影响增速小幅上涨，食品价格受暖冬影响涨幅放缓，非食品价格受春节和能源价格影响上涨[7][13][15] - 2025年1月PPI同比下跌2.3%，环比增长 - 0.2%，反映有效需求不足，经济结构调整使增速底部徘徊，传统与高技术产业走势分化[7][13][39] 货币金融 - 2025年1月新增社会融资规模70600亿元，同比多增5866亿元，政府债券是首要支撑，春节错位提振人民币贷款[50][55] - 2025年1月新增人民币贷款51300亿元，同比多增2100亿元，票据融资高企，居民端信贷需求减少，企业端增加[50][61] - 2025年1月末M1余额112.45万亿元，同比增长0.4%；M2余额318.52万亿元，同比增长7.0%，春节错位使M1增速触底反弹减弱，M2企稳，相关增速剪刀差有变化[51][66] 展望未来 - 2025年CPI或因政策和低基数小幅上涨，但受经济压力和需求不足掣肘仍处低位[71] - 2025年PPI或因全球降息和低基数小幅上涨，但国内经济压力使增速提升受限[71] - 2025年信贷规模有政策支撑，但需求维持偏弱态势，M2同比增速或呈倒U型[72]

会议意义 - 2025年2月17日民营企业座谈会是里程碑事件，印证此前报告判断，有助于提振信心、消除疑虑[1] 政策导向 - 未来对民企“鼓励”多于“规范”，鼓励高质量发展[1] - 号召民企坚守主业、做强实业，提及六大发展方向，更重视发展质量[1] - 2025年参会企业科技和消费领域增加，科技行业占比和生态链地位提升[1] 支持措施 - 2025年强调落实政策，推进基础设施竞争性领域开放，解决融资、账款和乱收费问题[1][2] 宏观背景 - 中国经济驱动模式向“新质生产力”转变，科技创新主战场转向民营企业[3] 政策机遇 - 关注《民促法》落地，民营企业或迎来估值重塑[3] 风险提示 - 存在政策落实不及预期、理解不全面、海外不确定性加剧的风险[3]

全球金融市场回顾与展望 - 2024年科技股和3C（China港股、commodities商品、crypto数字货币）跑赢，Q4特朗普交易升温，美元和利率反弹，“软着陆”预期加持美股，2025年再通胀成博弈焦点，美国中期财政问题受关注[3] 全球市场现状 - 全球总债务约313万亿美元，超全球GDP 3倍，债券和股票规模255万亿美元，自2008年金融危机增长2.5倍，负收益率债券消失，2020年峰值为18万亿美元[8] - 美国国债和股票市场规模全球占比分别为44%和65%，均居世界第一，中国和日本分别为第二，占比14%和12%，日本银行持有近一半未偿还国债，较2008年的8%大幅提升[9] - 全球股市总市值125万亿美元，较2008年低点增长近4倍，欧洲和日本股票市场总占比从2008年的39%降至20%，美国科技行业股票总市值约19万亿美元，占全球比重81%，前5家最大市值公司占标普500公司市值比重达27%，超科技泡沫时期峰值18%[9] 政策人物影响 - 特朗普经济政策或推动扩张性财政政策和通胀，影响预计2025年Q3显现，形成“前低后高”增长模式，关税实施进程可能较慢；贝森特“333计划”目标到2028年实现3%的GDP增长、3%的赤字占GDP比率和每日300万桶的能源生产增长，注重财政纪律和放松监管，认为日元被低估40%，二者维持美元主导地位方法不同，美联储主席鲍威尔影响力或减弱[13] 美联储降息情况 - 预计2025年总降息200个基点，终端利率3.5%，上半年降息25 - 50个基点，下半年降息50 - 75个基点，通胀稳定在3%左右，终端利率保持紧缩立场，降息依赖数据，本轮降息周期特点是“片段性”[19] 美国经济相关 - 2025财年美国名义GDP预计达30.885万亿美元（拜登预算草案）或30.102万亿美元（预测），收入预计5.023万亿美元（草案）或5.001万亿美元（预测），支出预计6.907万亿美元（草案）或6.875万亿美元（预测），预算赤字预计1.884万亿美元（草案）或1.874万亿美元（预测），赤字率CBO预测为6.5%，OMB预计为6.1%[37] - 美国财政收入中个人所得税占50%、企业税占10%、社保税占30%、其他占10%；财政支出中强制支出占60%、净利息支出占13%、非强制支出占27%[38] - 美国联邦政府债务规模突破36万亿美元[40] - D.O.G.E改革政府计划包括废除过度监管、减少行政开支、节省成本等措施，若强制联邦雇员回办公室工作，可能有多达25%的公务员辞职[43] 美国经济预测 - 2025年美国经济增长率预期超2%，2%的通胀控制目标存疑，中期通胀预期中枢自2021年明显抬升，密歇根大学5年期通胀预期维持在3%附近震荡，中长期核心通胀延续粘性，“再通胀”压力加大[51][54][58][60]

可转债市场现状 - 可转债是上市公司重要融资工具和投资者资产配置核心品类，但市场面临定价模型适配不足、条款博弈复杂、信用风险加剧和退市风险等挑战，定价模型亟待完善[1][11] 定价模型构建 - 构建可转债柳树定价模型，通过离散马尔可夫过程近似布朗运动，相比二叉树模型结构更合理、定价效率更高、定价因子显著性及稳定性更高[2] 信用风险定价 - 构建折现率模型刻画转债信用风险，评级取中证隐含评级与外部评级孰低，通过“偿债概率树”计算预期偿债概率，差异化考虑每个节点信用风险[3][41] 转股稀释效应 - 转股稀释效应普遍存在，选取2018 - 2024年8月266只强赎转债样本，T+1、T+5、T+10股价变动幅度均值分别为-1.57%、-1.82%、-2.50%，转换比例均值分别为7.96%、27.71%、51.45% - 按总股本计量稀释效应下股价变动幅度与实际更接近，加入转股稀释效应的定价模型更准确，因子IC、IR值显著提高，组合表现提升显著[57][59][62][70] 退市风险定价 - 考虑转债跟随正股强制退市情形，在树模型中结合交易类退市规则增加退市情形判定，加入退市条件判定后的模型定价更合理，因子IR值提升，组合收益及最大回撤改善[5][74][78][83] 模型定价因子 - 柳树模型定价因子显著性、稳定性好于二叉树模型，部分参数设置中，波动率18个月、节点间隔缩短、γ取值大、m增大因子表现更好 - 当前转债整体期权估值修复至历史中枢，整体估值偏差为-1.57%，低估转债数量111只，余额占比30.13%[87][92] 风险提示 - 存在模型失效风险和流动性风险[7][100]

国内经济 - 2024年GDP总值134.9084万亿元，同比增长5%，四季度GDP增长超预期达5.4%[21] - 2025年1月社会融资规模增量为7.06万亿元，比上年同期多583亿元，人民币贷款增加5.18万亿元[3] - 2025年1月制造业PMI为49.1%，比上月下降1.0个百分点，非制造业商务活动指数为50.2%，比上月下降2.0个百分点[6] 国内通胀 - 2025年1月中国CPI同比由上月的0.1%扩大至0.5%，环比涨幅由上月持平转为上涨0.7%[4] - 2025年1月核心CPI连续第四个月回升，同比上涨0.6%，环比上涨0.6%[4] 海外经济 - 美国1月CPI同比增长3%，超出预期和前值的2.9%，环比增0.5%，为2020年8月以来最大涨幅[3] - 美国1月非农就业人口增长14.3万人，失业率为4%，低于预期和前值的4.1%[5] 海外政策 - 美联储1月暂停降息，将基准利率维持在4.25%-4.5%，鲍威尔表示不急于调整政策[6] - 日本央行1月将政策利率从0.25%上调至0.5%，行长表示若通胀前景实现将继续加息[6] 贸易动态 - 2月1日美国对进口自中国商品加征10%关税，对墨西哥、加拿大商品加征25%关税，对加拿大能源产品加征10%关税[6] - 2月4日中国对原产于美国部分进口商品加征关税[6]

A股行情回顾 - 上周（2.10 - 2.14）上证指数涨1.30%收报3346.72点，深证成指涨1.64%收报10749.46点，中小100涨1.45%，创业板指涨1.88%[5][7] - 沪深两市日均成交额17157.57亿元，较前一周上升7.57%，沪市升6.89%，深市升8.00%[5][7] - 风格上大盘股占优，上证50涨2.02%，中证500涨1.95%；美元兑人民币跌幅0.32%；ICE轻质低硫原油跌0.63%，COMEX黄金涨0.21%，南华铁矿石指数跌0.80%，DCE焦煤跌5.28%[5][7] 近期策略观点 - Deepseek行情或聚焦，关注传媒及AI应用，目前恒生沪深港通AH股溢价指数达135.26点，A股相对港股配置价值提升[5][15] - 事件性因素对市场影响分拔估值、提业绩、塑逻辑三阶段，当前市场处科技成长板块拔估值阶段，后续关注政策落地、量能变化和情绪指标股走势[5][16] - 传媒领域有价值，《哪吒2》票房或超160亿，AI+传媒落地更易且易变现[19] - 1月社融新增7.06万亿元，同比多增5833亿元，M2同比增速7.0%，M1同比增速0.4%，市场主体需求有改善空间[20] - 央行货币政策执行报告释放适度宽松信号，预计货币政策维持适度宽松，降准一季度落地概率大[23] - 美国1月CPI反弹超预期，美联储降息预期后移，2025年上半年降息概率降低[24] 投资建议 - 2025年一季度A股指数有望震荡向上，风格以科技成长为主，关注传媒及AI应用、科技和自主可控、政策支持的扩内需、高股息板块[5][25][26] 风险提示 - 宏观经济下行、欧美银行、海外市场波动、中美关系恶化风险[5][49]