报告核心观点 - 中美关税谈判积极，但市场上行需基本面改善支撑，4月经济数据有下行压力，短期内市场维持高位震荡，配置上强化业绩比较基准指引，银行、保险战略性投资价值提升，深调后的成长科技具布局价值 [7] - 关税风险缓释不改震荡格局，市场主要矛盾是经济预期 [7] 市场观点 市场热点1：4月宏观经济数据展望 - 5月19日将公布4月宏观经济数据，已披露数据显示4月经济基本面走弱风险显现，关税冲击传导需时间，4月下行幅度有限，但内需有待提振，后续市场关注基本面改善信号 [4][15] - 低基数下4月社融数据回暖，新增社融1.16万亿，新增人民币贷款754亿，社融存量同比回升至8.7%，但结构性矛盾突出，居民端信贷延续弱势，企业端信贷放缓，政府债券发行支撑社融，M1同比微降，M2同比回升，5月7日政策及关税冲突缓解有望带动数据改善，需密切跟踪 [16] 市场热点2：美国4月通胀及关税冲突缓和后的美联储货政路径预期 - 4月美国通胀降温，理论上利于美联储降息，但中美关税风险缓释使降息必要性减弱，5月12 - 16日当周，市场对美联储年内降息押注2次25BP，但“重启”降息时点从6月推迟至9月，带动美债收益率走高，抑制全球风险偏好 [5][18] - 关税冲突缓和后美联储货币政策路径或持续收紧，4月通胀数据回落好于预期，CPI同比降至2.3%，核心CPI同比2.8%，虽部分商品价格反弹，但部分依赖进口商品价格环比仍降，关税冲击影响不显著，后续冲击预期减弱，且美联储研究新政策框架，年内降息有变数 [19] 行业配置 配置热点1：汽车行业的投资节奏 - 工信部新规征求意见稿要求乘用车强制安装自动紧急自动系统，汽车零部件、乘用车等板块本周涨幅居前，汽车指数后续呈区间格局，因板块基本面内需强、外需弱且A股震荡，上有顶是基本面难持续强劲上行，下有底是基本面整体不弱，当前处于区间上沿，配置价值不高 [7][21] - 本周汽车板块涨幅靠前，5月12 - 16日以2.4%涨幅位居申万一级行业第三，细分行业中乘用车、汽车零部件、汽车服务收涨，摩托车、商用车收跌 [21] - 截至2025年4月，汽车销量同比增速9.78%，新能源车销量同比增速44.25%，消费品以旧换新政策支撑仍在，但2025年3、4月汽车出口增速分别为1.60%、1.16%，较2024年中旬高点下滑，汽车呈内需强、外需弱格局 [23] - 参照历史，2022年10月 - 2023年12月申万汽车行业指数在5200 - 6000点区间运行，预计后续汽车指数仍震荡波动，区间运行格局稳固，A股高位震荡时区间相应抬高，截至5月16日汽车行业指数至7179.8点，接近3月高点配置价值下降，回落时可入场 [24] 配置热点2：公募新规对业绩基准的硬约束对市场的影响 - 公募新规强化业绩比较基准对投资行为的约束，可能产生三方面影响：大类配置上，债市配比低于基准综合权重18.4个百分点，股市配比高于11.0个百分点；H股南向资金方面，H股现有配置比例高于基准综合权重2个百分点左右；行业超低配程度上，银行、非银等明显低配，电子、传媒等明显超配 [25][27] - 2025年一季度4000多只三大主动型公募权益基金业绩比较基准综合权重集中在沪深300、中证800、国债、港股等指数，前15大业绩比较基准综合权重合计83.7%，沪深300指数收益率综合权重29.9%，中证800指数收益率权重11.8% [27] - 公募主动权益基金业绩比较基准大致分六大类资产，A股宽基指数综合权重48.5%，债综合权重22.9%，行业和主题指数综合权重16.2%，港股综合权重8.5%，存款利率综合权重3.5%，固定收益率综合权重0.4% [30] - 截至2025Q1，公募主动权益基金股市超配3820亿左右，债市低配6389亿左右，H股资金可能有695亿左右流出，剔除行业基金后，电子行业超配最多，银行行业低配最多 [33][34] - 2024年初至2025年5月，87只公募主动权益基金调整业绩比较基准，后续变更会更普遍，部分基金调整后业绩比较基准与现有持仓策略匹配 [36][37] 银行保险的配置价值进一步提升 - 5月第3周市场小幅上涨、整体震荡，多数行业上涨，非银、银行等低配行业领涨，美护、汽车等消费品涨幅居前，成长科技及军工领跌，后市市场延续高位震荡，推荐金融 - 成长式两端平衡型配置，当前略偏向银行保险端 [6][38] - 银行保险是短期稳健型配置需求增加且具中长期战略投资价值的主线，5月市场震荡，银行保险权重股有稳健配置价值和稳市特性，相关政策提升其投资价值，重视业绩基准约束利于低配行业资金回归 [38] - 深度回调后的成长科技具布局价值，关注电子、计算机等方向，2月底以来成长科技板块深度回调，近日有催化剂，深跌加催化带来布局契机 [39]

报告核心观点 - 本周A股收涨，主要宽基指数大多上涨，大小盘风格分化未来或将收敛，5月市场风格或在防御与成长之间轮动 [1][3][4] 分组1：大小盘风格分化或将收敛 本周A股收涨 - 本周A股主要宽基指数大多收涨，创业板指、上证50、沪深300等涨幅靠前，科创50和中证500小幅下跌 [1][15] - 截至2025年5月16日，创业板指、中小100等指数2010年以来的PE(TTM)估值分位数相对较低，均低于40% [15] - 本周大盘成长风格相对占优，大部分风格指数收涨，大盘成长、大盘价值涨幅居前，小盘成长小幅下跌 [17] - 申万一级行业走势分化，美容护理、非银金融、汽车等行业涨幅靠前，计算机、国防军工、传媒等行业跌幅靠前 [17] 大小盘风格分化或将收敛 - 4月上旬以来，小微盘宽基指数市场表现显著优于大中盘宽基指数，4月8日至5月16日，中证2000、万得微盘股指数分别上涨16.4%、22.1% [20] - 市值偏小的个股组合4月8日至5月16日累计涨跌幅均值显著高于市值偏大的个股组合 [20] - 小微盘宽基指数表现更好的原因包括前期跌幅高、中美经贸会谈推动风险偏好回升、A股主题投资活跃 [26][27] - 从历史规律、增量资金、风险因素、基本面以及交易指标来看，大小盘风格分化未来或将收敛 [3] 关注防御和成长风格 - 市场未来或处于“弱现实、弱情绪”或“弱现实、强情绪”情景，对应防御与成长风格轮动，5月市场风格或在两者间轮动 [4][58] - 防御风格关注稳定类或高股息行业，成长风格关注主题成长及独立景气行业 [58] - 基准假设市场情绪下降，可关注公用事业、银行等行业；若情绪抬升，关注传媒、国防军工等行业 [59] 分组2：市场表现与核心数据 市场表现回顾 - 本周全球大类资产涨多跌少，主要宽基指数大多收涨，今年以来上证50涨幅居前 [67][69] - 本周主要风格指数大多收涨，今年以来大盘价值风格相对占优 [76] - 本周申万一级行业走势分化，美容护理领涨，今年以来美容护理、汽车等行业涨幅靠前 [78][80] - 本周A股日均成交量较上周回落，上证50、沪深300指数日均成交额环比上周回升，交通运输、美容护理等行业日均成交额环比上周回升 [85][86] 资金与流动性概览 - 本周10年期国债收益率较上周回升，央行本周通过公开市场操作净回笼3501亿元 [89] - 本周偏股型基金发行份额较上周回落，A股融资余额较上周小幅回升，南向资金小幅净流出 [90][92] 板块盈利与估值 - 万得全A当前PE(TTM)估值处于2010年以来均值附近，PB估值显著低于2010年以来的均值，股债性价比高于2010年以来的均值 [97][98] - 创业板指、中盘指数2010年以来的估值分位数相对较低，消费风格2010年以来的PB估值分位数处于相对低位 [98][104] - 农林牧渔、通信等行业2010年以来的PE估值位于历史低位，石油石化、农林牧渔等行业2010年以来的PB估值位于历史低位 [106][110]

报告核心观点 - 4月新增社融略低于预期，人民币贷款融资需求偏弱，但企业端积极应对，政府债券融资多增表明财政政策加快落地 [3][14][77] - 中美日内瓦经贸会谈后贸易关系有望短期改善，预计二季度经济增长预期或因国内政策放松和外部环境改善而有所提升 [3][79] - 后续大类资产配置顺序调整为股票>大宗>债券>货币 [1][4][80] 一周概览 - 本周A股指数上涨，沪深300指数涨1.12%，沪深300股指期货涨1.06%；焦煤期货跌2.21%，铁矿石主力合约涨4.67%；余额宝7天年化收益率跌2BP至1.24%；十年国债收益率上行4BP至1.68%，活跃十年国债期货跌0.53% [2][13] 要闻回顾和数据解读 - 国家主席习近平强调各国团结协作，中方愿与拉方共建中拉命运共同体 [20] - 5月12日中美日内瓦经贸会谈联合声明发布，双方将继续协商经贸关系；5月14日中美调整关税，美国撤销91%关税，中国调整加征关税措施 [6][20][21] - 商务部暂停部分美国实体相关清单措施90天，加强战略矿产出管控 [21] - 中办、国办印发城市更新意见，国务院推进做强国内大循环，办公厅印发立法计划 [21][22][23] - 央行下调金融机构存款准备金率，预计释放1万亿元流动性 [23] - 4月全国企业销售收入和建筑业销售收入同比分别增长4.3%和6.5% [6][24] - 7部门发文促进科技金融发展，央行与巴西续签本币互换协议 [25] - 金砖国家抵制单边主义，多家投行上调中国经济增长和股市展望 [26] 宏观上下游高频数据跟踪 - 上游周期品钢材开工率和石油沥青装置开工率环比有涨跌 [27] - 本周SPDR黄金ETF持仓总价值变动-6.23%，5月9日当周美国API原油库存回升，环比变动428.70万桶 [28] - 5月11日当周30大中城市商品房成交面积微幅回升，汽车批发、零售销量单周同比增速分别为44%和30% [35] 大类资产表现 A股 - 本周市场指数小幅上涨，创业板指领涨1.38%，中证1000领跌-0.23%；行业中汽车、非银行金融等领涨，国防军工、计算机等领跌 [38] - 多部门发布资本市场相关政策，MSCI指数调整 [39][40][41] 债券 - 十年期国债收益率周五收于1.68%，本周下行1BP，十年国开债收益率周五收于1.71%，较上周五下行1BP；本周期限利差下行4BP至0.23%，信用利差下行5BP至0.34% [43] - 本周央行公开市场净回笼3501亿元，货币市场流动性稳定 [45] - 3月海外债主美债总持仓增加，美联储或改革国债交易 [49] 大宗商品 - 本周商品期货指数下跌3.69%，煤焦钢矿、化工等上涨，有色金属、油脂油料等下跌 [50] - 德国反对“北溪 - 2”运营，IEA和OPEC发布石油相关报告 [51][52] 货币类 - 本周余额宝7天年化收益率下行2BP至1.24%，人民币6个月理财产品预期年化收益率下行3BP收于1.90%，万得货币基金指数上涨0.02%，货币基金7天年化收益率中位数周五收于1.46% [55] 外汇 - 人民币兑美元中间价本周下行132BP至7.1938，对部分货币有升贬值情况 [57] - 瑞士央行和韩国政府就汇率问题表态 [60] 港股 - 本周金融业、工业等领涨，公用事业下跌，南下资金总量为 - 80.48亿元 [62] - 俄乌谈判、美伊核谈判、特朗普关税政策等海外要闻 [70][71][73] 下周大类资产配置建议 - 4月社融和贷款情况显示融资需求受关税冲击，但企业积极应对，财政政策加快落地 [77][79] - 关注存款向投资搬家情况，实体经济融资需求受关税影响但有亮点 [78][79] - 预计二季度经济增长预期改善，后续大类资产配置顺序为股票>大宗>债券>货币 [79][80]

报告核心观点 - 指数延续震荡，板块轮动或将持续，当前A股大概率继续震荡，后续关注经济基本面、出口链修复和扩内需政策效果，宜低吸有业绩支撑标的，合理控制仓位 [7][8][18] - 5月下旬指数短期震荡偏强，题材板块快速轮动延续，出口链、扩内需、高股息红利和自主可控概念或反复活跃，建议均衡配置，关注出口产业链、自主可控方向、受益扩内需消费板块和高股息红利板块 [7][27][28] A股行情回顾 - 上周（5.12 - 5.16）上证指数涨0.76%收3367.46点，深证成指涨0.52%收10179.6点，中小100涨0.68%，创业板指涨1.38%；美容护理、非银金融、汽车涨幅居前；沪深两市日均成交额12317.17亿元，较前一周降6.86%；大盘股占优，上证50涨1.22%，中证500跌0.10%；美元兑人民币(CFETS)收盘点位7.2037，跌幅0.59%；ICE轻质低硫原油涨2.28%，COMEX黄金跌4.15%，南华铁矿石指数涨4.60%，DCE焦煤跌3.51% [8][11] 近期策略观点 - 上周题材板块轮动快无明显主线，北交所、创业板、大盘股和微盘股表现较好，美容护理受护肤抗衰老麦角硫因推动涨幅居前 [19][20] - 中美关税谈判落地，短期内缓解企业成本压力，出口链迎阶段性修复，但中长期贸易不确定性仍高 [21] - 财政发力支撑4月金融数据，但信贷偏弱，实体需求待提振，5月信贷有望缓慢修复，短期内货币政策进入观察期 [22] - 美国4月通胀数据平稳，零售数据环比趋弱，反映经济有降温趋势 [23][24] - 鲍威尔发言暗示美联储7月降息概率有限，9月概率更高，短期内海外流动性宽松预期下降，市场风险偏好或降 [25] - 国务院召开做强国内大循环工作推进会，后续扩内需政策或持续发力，支撑国内经济结构转型和基本面修复 [26] 投资建议 - 出口产业链关注服装纺织、特斯拉产业链、英伟达产业链、苹果产业链以及港口、物流方向阶段性机会 [28] - 自主可控方向逢低关注信创、华为鸿蒙生态、工业母机、国防军工等领域 [28] - 政策支持的扩内需方向关注健康、养老、文化、旅游、体育等服务消费领域 [28] - 高股息板块逢低关注银行、煤炭、公用事业、交通运输等方向 [28] 行业高频数据 - 报告展示水泥价格指数、挖掘机产量同比、工业品产量同比增速、波罗的海干散货指数等行业高频数据图表 [29][30][33] 市场估值水平 - 报告展示焦煤、焦炭期货结算价，煤炭库存，主要有色金属期货结算价，电子产品销量增速，万得全A指数市盈率和市净率走势等市场估值相关图表 [36][37][39] 市场资金跟踪 - 报告展示两融余额变化、偏股混合型基金指数走势、中国新成立基金份额、非金融企业境内股票融资、融资买入额及占比等市场资金跟踪相关图表 [46][47][49]

报告核心观点 - 2025年5月16日证监会发布《关于修改＜上市公司重大资产重组管理办法＞的决定》，自公布之日起施行，该修改是落实相关要求的配套调整且与新《公司法》相适应，随着系列政策推进，并购重组市场迎来发展新契机，政策红利释放显著提振市场活跃度，预计将吸引更多市场主体积极布局，推动并购重组市场向纵深发展 [3][4] 政策调整要点 建立重组股份对价分期支付机制 - 上市公司发行股份购买资产及募集配套资金可申请一次注册、分期发行，注册决定有效期为48个月，较一次注册、一次发行的12个月有效期延长了三倍，还可根据相关资产的利润预测数约定分期支付安排，即允许分期支付与业绩承诺相结合 [3] - 并购重组的分期支付降低了收购方短期资金压力、避免一次性支付后可能出现的业绩不达标却无法追回对价的风险，更契合硬科技、生物医药等未来业绩成长不确定性较高行业特点，从而提高交易灵活性和谈判成功率，提升并购重组积极性 [3] - 是否构成重组上市等的认定上，将分期发行的各期股份合并计算；相关主体的锁定期自首期股份发行结束之日起计算 [3] - 重组分期支付与美国再融资“储架发行”制度具有相似性，2019 - 2024年，美股储架发行的再融资项目数占再融资市场比重为58% - 78%，融资规模占比47% - 80%，预期未来会有更多上市公司并购重组倾向于选择这一支付方式，后续“储架”发行也有望在非并购类再融资中进一步推广 [3] 明确两类交易无需并购重组委审议 - 沪、深交易所并购重组简易审核程序适用上市公司之间换股吸收合并，以及市值超过100亿元且信息披露质量评价连续两年为A的优质公司发行股份购买资产且不构成重大资产重组两类交易，本次《重组办法》进一步明确符合上述简易程序的重组交易无需经历交易所并购重组委审议，证监会将在5个工作日内作出决定（普通审核程序为15个工作日） [3] - 截至2025年5月16日，沪深A股市场中，满足总市值超100亿元且22/23年信披质量双A的上市公司占比9.4%，上述安排进一步简化了重组审核流程，提高了审核效率，有望支持更多优质大市值企业借助并购重组进一步做优做强 [3] 私募投资基金投资期限与锁定期实施“反向挂钩” - 《重组办法》明确私募基金在董事会决议公告时投资期限满48个月的，第三方交易中的锁定期限由12个月缩短为6个月，重组上市中控股股东、实际控制人及其控制的关联人以外的股东的锁定期限由24个月缩短为12个月 [3] - 将私募基金投资期限与锁定期实施“反向挂钩”，可有效缓解投资“退出难”的问题，提高私募基金参与并购重组的积极性，畅通私募基金服务新质生产力“募投管退”的正向循环 [3] - 为更好支持上市公司之间吸收合并，《重组办法》对被吸并方控股股东、实际控制人或其控制的关联人设置6个月锁定期，对构成收购的设置18个月锁定期，对被吸并方其他股东不设锁定期 [3] 监管适应性增强 - 《重组办法》将上市公司应当充分说明并披露本次交易有利于“改善财务状况”、“有利于上市公司减少关联交易、避免同业竞争、增强独立性”的要求，调整为“不会导致财务状况发生重大不利变化，不会导致新增重大不利影响的同业竞争及严重影响独立性或者显失公平的关联交易” [3] - 这将推动更多从产业逻辑、商业逻辑和市场化角度出发的优质并购项目实施，同时也需要上市公司和投资者加强对并购后财务压力、关联交易和同业竞争的关注度 [3] 市场表现 - 截至2025年5月16日，沪深A股市场年内已披露74宗并购重组预案，较23年、24年同期分别增长161%、190%，充分展现上市公司参与热情的增加 [4] - 已披露并购重组交易价值832.19亿元，虽约为2024年同期的78%，但已超越2023年同期水平 [4] 条款修订对比 投资主体表述 - 第十条将“投资机构”修改为“私募投资基金” [5] 重组指标计算 - 第十四条在计算是否构成重组上市等相关指标时，将分期发行的各期股份合并计算 [5] 独立董事要求 - 第二十条删去对独立董事的相关要求 [5] - 第二十一条新增关联交易需要通过独立董事过半数同意的要求 [5] - 第二十二条要求披露独立董事专门会议审议情况 [5] - 相关条款删去“独立董事的意见”相关表述 [5][6] 股东大会形式 - 第二十四条删去“现场会议”有关要求 [6] 审核程序 - 第二十七条新设重组简易审核程序，明确适用简易审核程序的重组交易无需证券交易所并购重组委审议 [6] - 第二十八条规定证券交易所采用简易审核程序审核并报注册的，中国证监会在五个工作日内作出予以注册或者不予注册的决定 [6] 注册有效期 - 第三十三条建立重组股份对价分期支付机制，将申请一次注册、分期发行股份购买资产的注册决定有效期延长至48个月 [6] 业绩补偿 - 第三十五条明确上市公司与交易对方可以选择业绩补偿或者分期支付加业绩补偿等方式履行承诺义务 [7] 发行条件 - 第四十三条要求各期股份发行时均应当符合第四十三条第一款规定的条件 [7] 监管要求调整 - 第四十四条提高对财务状况变化、同业竞争和关联交易监管的包容度，调整相关要求 [7] 锁定期规定 - 第四十六条对私募基金投资期限与重组取得股份的锁定期实施“反向挂钩” [7] - 第四十八条删去相关内容 [8] - 第四十九条明确上市公司之间吸收合并的锁定要求 [8]

报告核心观点 - 市场冲高回落成交量萎缩，进入板块轮动，科技股走弱，风险偏好降低，建议投资者等待二次探底回调机会，回调中布局互联网和AI应用领域，长期关注外贸与跨境支付、军贸领域 [1][4] 市场表现 - 港股行业普遍上扬，红利板块领涨科技，A股红利上涨而科技下跌，受中美联合声明刺激，市场冲高回落，恒生指数和恒生科技指数涨2%，A股上证综指涨0.8%，创业板指涨1.4%，科创50跌1.1% [1][8] 中美贸易谈判 - 联合声明落地后，中美贸易谈判进入更具挑战阶段，目前美国对中国商品仍维持近50%有效关税，芬太尼关税谈判艰难，未来谈判聚焦非关税壁垒和对中国科技等领域限制，进展缓慢 [2][9] 贸易战影响 - 贸易战负面效应持续影响中美经济，中国4月M1增速低于预期，美国主权信用评级被降，特朗普减税法案被否，消费者通胀预期续创40年新高，多数公司提到“不确定性” [3][10] 港股资金面 - 南向资金本周流出87亿港元，创下今年单周最大流出，近四周累计流出6亿港元，卖出小米、阿里巴巴、腾讯，买入中芯国际，银行板块资金流入，南向资金成交占比降至21%，港股卖空成交额占比降至近年低点13%，后续卖空压力可能增加 [3][10] 行业配置建议 - 短期市场疲态，建议耐心等待回调机会，回调中布局互联网和AI应用领域，长期关注受益于“一带一路”等的外贸与跨境支付领域以及中国军贸领域 [4][11]

报告核心观点 本周关税和地缘紧张局势缓和，全球风险偏好上升，权益上涨黄金回调；内资流出中国股市而海外被动大幅流入；A股资产ERP性价比高于海外；美国散户看涨比例上升，市场情绪乐观；美国CPI超预期下降，鲍威尔将调整政策框架 [2] 全球资产价格回顾 - 本周全球地缘政治局势缓和，印巴、中美、俄乌局势均有积极进展，全球风险偏好上升，权益资产普遍上涨 [9] - 利率方面，美十年国债收益率涨6BPs至4.43%，美元指数上行到101.0 [9] - 权益方面，美国CPI超预期下降提升市场风险偏好，纳斯达克和标普500领涨全球，标普500涨幅5.27% [9] - 商品方面，黄金下跌3.72%，布伦特原油价格上涨2.27% [9] 全球资金流向 - 国家与地区层面，全球资金流出全球货币市场，美国和欧洲固收类基金大幅流入，资金大幅流入美国和发达欧洲股市，美国股市流入最明显，安硕中国ETF获大量流入，本周美国固收类基金流入68.2亿美元，权益类基金流入213.4亿美元 [16][20] - 风格与行业层面，美股基金资金流入工业品、房地产和金融，流出医疗保健、消费和能源等行业；中股基金资金流入科技、材料和房地产，流出金融、消费和医疗保健 [17][21] - 投资中国的基金方面，过去一周内资流出45.29亿美元，外资流入0.59亿美元；海外被动流入4.84亿美元，主动流出4.25亿美元 [17] 全球资产性价比 - A股资产ERP性价比显著高于海外市场，沪深300和上证综指隐含ERP历史分位数分别为81%和72%，标普500、道琼斯指数、纳斯达克指数与欧洲Stoxx600的ERP分位数为3%、2%、6%和1% [22] - 全球资产风险调整后收益分位数上，本周美股风险调整收益分位数边际上升，标普500和纳斯达克100动态风险调整收益分位数分别升至42%和32%，环比降10和7个百分点；沪深300维持在64%高位，恒生指数从76%升至80%；贵金属风险调整收益分位数从97%降至89% [22] 全球资产风险警示指标 美国市场 - 债券市场，信用利差下降，美债利率曲线基本稳定，期限利差转正，结束倒挂 [26][28] - 股票市场，标普500回到20日滚动均线上方，CBOE波动率回落，认沽/认购比例下降，资金情绪转向乐观；5月17日美国个人投资者看牛比例为35.93%，本周上升6.48% [28] 中国市场 - 债券市场，信用利差下降，中债利率曲线稳定，年化波动率略有下降 [44] - 股票市场，万得全A年化波动率略有下降，沪深300超过5日均线个股占比26.0%，超过20日均线比例超60%；5月16日沪深300的5月看涨期权3850 - 4200点持仓量大幅上升，隐含波动率略微上涨，结构单边上行，多数价位隐含波动率水平下降 [44][46] 商品市场 - 原油价格和波动率、价差处于波动状态 [61] - 铜价格和波动率、远期价差有相应表现 [65] - 黄金价格和波动率、期限价差有相应表现，金银比和金铜比、金油比和油铜比有变化 [67][71] 全球经济数据 美国方面 - 4月CPI同比增长2.3%，超预期下降，通胀开始下滑，但需关注特朗普关税物价冲击 [74] - 5月15日鲍威尔表示调整政策框架应对通胀和利率前景变化，本周5月降息概率8.30%，7月降息概率36.8%，中美贸易谈判成果降低美国经济衰退和降息紧迫性 [74] 中国方面 - 4月制造业PMI和服务业PMI环比走弱，PPI跌幅扩大，进口同比改善，出口同比走弱；M2上升，M1下降 [74] 下周重点关注 - 中国1年和5年LPR利率，4月固定资产投资增速、社会消费品零售增速、工业增加值增速等 [74]

报告核心观点 - 大盘指数在黄金坑兑现后转入“震荡市”，无明显“二次探底”风险，可安心做结构找α；当前震荡格局向上突破需国内经济对冲政策支持下宏观经济与A股基本面好转信号，或各领域利好涌现助力中国经济完成新旧动能转换定价；向下突破需提防美元指数意外走升；维持“科技第二波”观点，建议围绕新时期消费投资与新消费组合结合配置内需消费 [1][2][3] 近期权益市场重要交易特征梳理 - 本周美股表现亮眼，纳指累涨7.15%，标普500累涨5.27%，道指累涨3.41%，信息技术板块涨幅领跑；欧股各国股指普遍上涨；港股恒生科技指数和恒生指数上涨，金融业涨幅居前 [8][10] - A股成长风格强于价值风格，大盘股涨幅较大，全A日均交易额环比下降；ETF资金整体流出，沪深300ETF等主流宽基ETF有净流出，但4月7日至今累计净流入接近2000亿元；银行板块因增量资金助力获超额收益，是上证指数“填坑”主要贡献者 [13][20] - 市场主要指数和行业开启“填坑行情”，权重指数完成“出坑”，小微盘和部分外需板块完成修复，微盘股指数创新高，顺周期和部分科技板块未修复 [26] - 4月7日上证指数单日大跌形成“黄金坑”，当前宏观环境和救市政策友好，不必担心进一步大跌风险；中美关税博弈进展使全球风险资产risk - on，人民币资产弹性弱，南向资金有流出港股科技股、流入高股息股现象，小微盘领域受益风险偏好提升 [30][46][47] - 5月证监会印发《推动公募基金高质量发展行动方案》，涉及六大点、25小点细则，强化业绩基准约束和基金经理激励约束机制；主动基金跑输基准非长期现象，改革后胜率或向50%收敛，主动基金可能调仓买入长期低配方向 [61][62][63] - 科技板块交易拥挤度下降，“科技第二波”有交易基础，内部有分化轮动，半导体领域完成“出坑”，算力等方向或成情绪扩散抓手；科技产业投资呈“N”字型走势，下半年或开启第二波行情 [74][80] - 高切低跟踪指标从高点回落，高低板块分化收敛，下一轮主线在“黄金坑”中酝酿 [82] - 全球避险情绪高、市场缩量等因素约束风险偏好敏感方向反弹，高股息策略有底仓价值，中美利差走阔和增量资金流入支撑红利资产上涨 [83] - 今年一季度财政收支数据转弱，央地财政支出增速差环比回落 [86] - 回顾2018 - 2019年中美贸易磋商历程，历经十三轮谈判和两次元首会晤达成第一阶段经贸协议 [89] - 美债收益率受特朗普关税政策、美联储决策等因素影响，短期关注关税政策和美联储决策，长期关注美债供给压力和美国经济预期 [90][91] - 本周美元指数震荡上行，短期内受美联储态度影响，中长期因资金流向新兴市场承压 [97][98] - 本周金价震荡下行，贸易和地缘政治局势缓和使资金流向风险资产，央行购买和散户投机支撑金价 [99] - 本周原油价格上涨，中美关税缓和和贸易协议提振油价，但需求放缓与供应过剩使长期走势面临挑战 [101][102] - 本周铜价震荡上行，矿端紧张支撑铜价，淡季临近和高铜价抑制需求，预计短期宽幅震荡 [105][107] 内部因素：关税缓和后，二季度经济有望维持底部平稳运行 - 4月CPI和PPI延续弱势，物价低位运行，社融数据中政府债是主要支撑，企业融资边际修复，居民扩表意愿不强，4月经济运行平稳，内需偏弱出口下滑空间有限，二季度经济取决于出口下滑幅度与稳增长政策力度，整体有望底部平稳运行 [110] - 4月CPI同比降0.1%，核心CPI同比涨0.5%，食品价格降幅收窄，能源价格降幅扩大；PPI同比增速-2.7%，通缩压力加剧，生产资料和生活资料价格降幅扩大，部分行业价格降幅收窄 [110] - 4月社融增量1.16万亿元，政府债券是主支撑，人民币贷款同比少增成拖累项，非标融资收缩，股票融资同比多增；信贷市场走弱，企业债融资转正，信贷需求呈阶段性特征，企业贷款依赖票据融资，居民部门短贷与中长贷收缩 [110] 外部因素：美国4月通胀降温推迟降息预期；美国与多方谈判推进顺利修复市场风险偏好 中美日内瓦会谈达成协议，衰退风险下降驱动美联储降息推迟 - 5月12日中美日内瓦会谈后，美国将对中国商品加征的125%对等关税降至10%，中国相应调整，美国20%单独关税保留，减税持续90天并将进一步谈判 [118] - 美联储主席鲍威尔宣布修订2020年货币政策框架，应对经济格局转变，重点包括重新评估就业市场“缺口”、调整通胀目标机制、预警长期利率抬升，修订工作数月完成，或于杰克逊霍尔全球央行年会公布 [119] - 鲍威尔政策转向短期内对利率路径影响有限，中美贸易会谈进展使市场推迟降息预期，CME对年内降息次数押注缩减至2次 [120]

报告核心观点 - 机器化学家实现从效率到思维范式的突破，赋能多领域研发，新科研范式正加速来临，志特新材和晶泰控股或受益 [1][2][3] 机器化学家介绍 - 机器化学家是由人工智能驱动的全流程化学研究系统，融合“化学大脑”、机器人实验员和智能化学工作站三大模块，基于“能学 - 能想 - 能做”三阶段智能闭环运作 [1] - 能学是通过自然语言处理模型与云端大脑阅读海量文献，为科研认知提速；能想是结合物理模型与大数据、人工智能技术进行思考和模拟计算；能做是通过机械臂和智能工作站自动执行全流程实验验证 [1] - 与传统化学研究范式相比，机器化学家实现效率跃升，单台日均实验量达 2000 次，可将传统试错法需数十年至千年级的周期压缩至数周；数据驱动，可突破人类经验主义局限；可迁移复制，通过代码复制即可批量部署 [1] 应用场景与发展前景 - 机器化学家正从实验室迈向更广阔应用场景，未来发展将呈现多维度突破 [2] - 在材料科学领域，助力新材料研发，效率提升超百倍；在生物医药领域，大幅缩短药物开发周期；在深空探测领域，仅用 6 周完成传统范式下 1400 年的工作量；在化工领域，助力建设煤化工催化剂智慧实验室 [2] - 中国科大计划建设“机器化学家大楼”，拟部署上百机器人及上千智能工作站，日均实验量百万次，实现研发效率指数级提升 [2] 受益标的 - 志特新材于 2025 年 5 月注册控股子公司“志特小临智能科技”，布局化学机器人与 AI4S 新材料产业化，依托中科大技术储备已储备数十款材料，超级隔热材料保温系数是涂层型气凝胶两倍，与公司主营业务协同性强 [3] - 晶泰控股是以人工智能赋能和机器人驱动的创新型研发平台，自主研发机器人自动化学实验室，为多种材料提供研发解决方案 [3]

核心观点 - 全球多数经济体股市指数已回到4/2关税冲击前水平，国内市场短期由流动性主导，二季度市场或区间震荡，配置上维持红利底仓+小盘成长哑铃型配置 [10][11] 如何看待市场收复关税失地 全球视角 - 多数经济体股市指数已回到4/2关税冲击前水平，4/2 - 5/16多数市场累计涨幅回正，如A股上证指数本币视角累计涨幅0.5%、金本位视角 - 0.7% [10] - 市场收复失地原因包括关税冲击类似2020年疫情呈“一步到位”、关税谈判推进风险担忧缓释、抢出口使关税对基本面冲击延后、全球开启降息周期对冲风险 [11][18] 国内视角 - 短期市场由流动性推动的估值修复主导，4/7以来A股估值持续修复，规模ETF累计净流入1523亿元，货币宽松使剩余流动性扩张 [29] - 关税对基本面冲击可能延后，5/16彭博一致预期将25Q2中国GDP增速从4.5%上修至4.6%，4月业绩下修后短期向下空间有限 [2][31] 市场 区间震荡 - 二季度市场或维持区间震荡，上下突破概率及空间有限，向下有国家队资金托底，向上基本面和政策需等待 [3][41] 打破震荡因素 - 政策方面，若价格持续低位引发债务风险，政策可能超预期发力；关注中美谈判进展；关注基本面修复进度 [47] 配置 总体思路 - 维持年度策略观点，牛市上半场金融再通胀，维持红利底仓+小盘成长哑铃配置，待PPI显著修复再切换 [51] 银行 - 公募基金改革带来银行仓位提升空间，中长期资金入市带来增量资金，价格低位下银行作为债权人较私人部门占优 [4][52] 红利资产 - 通胀未回归，红利资产凭稳定自由现金流保障分红及股东回报，关注银行、港口、公路、有色金属、白酒、电信运营商等 [5][58] 小盘成长 - 货币宽松扩张剩余流动性，小盘成长行情或加强，关注科创50、北证50、国证2000、微盘股，行业关注自主可控领域 [5][65]