报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司稳固LED照明驱动芯片基石业务，拓展AC/DC电源芯片及电机控制驱动芯片业务，推动高性能计算电源芯片规模量产，经营数据改善，还筹划收购易冲科技100%股权以拓展布局 [1] - 考虑到家居照明景气度复苏节奏趋缓，下调2025年归母净利润预测为1.17亿元（下调54%），新增2026 - 2027年归母净利润预测为2.05亿/3.09亿元，2025 - 2027年对应PE分别为80/45/30X [4] - 公司通过并购凌鸥创芯打开市场空间，高性能计算电源芯片预计成为新成长动能 [4] 各业务发展情况 电机控制驱动芯片业务 - 2024年10月公司现金收购凌鸥创芯19.1930%股权，截至年末持有80.8068%股权 [2] - 凌鸥创芯2024年销售收入2.98亿元，同比上升69.32%，净利润0.97亿元，同比上升83.37% [2] - 公司电机控制驱动芯片2024年销售收入3.18亿元，同比上升95.67%，覆盖多个领域 [2] 高性能计算电源芯片业务 - 2024年高性能计算产品线全系列产品量产，实现部分客户业务破局，销售收入0.43亿元，同比上升1402.25% [3] - 截至2024年底产品获多家CPU/GPU芯片厂商认证，部分产品组合方案符合NVIDIA规范，成为首家进入其推荐供应商名单的国内电源芯片企业 [3] 财务数据预测 盈利预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1303|1504|1912|2311|2603| |营业收入增长率|20.74%|15.38%|27.16%|20.85%|12.68%| |归母净利润（百万元）|-91|-33|117|205|309| |归母净利润增长率|N/A|N/A|N/A|74.97%|50.81%| |EPS（元）|-1.45|-0.38|1.34|2.34|3.52| |ROE（归属母公司)（摊薄）|-6.61%|-2.63%|8.80%|13.34%|16.75%| |PE|N/A|N/A|80|45|30| |PB|4.8|7.4|7.0|6.1|5.0|[5] 利润表预测（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|1303|1504|1912|2311|2603| |营业成本|969|945|1178|1401|1549| |折旧和摊销|44|49|56|63|72| |税金及附加|5|5|7|8|8| |销售费用|40|62|57|69|76| |管理费用|102|128|153|180|195| |研发费用|294|400|430|485|508| |财务费用|29|7|11|8|5| |投资收益|13|8|10|10|10| |营业利润|-68|-6|139|237|352| |利润总额|-74|-5|139|237|352| |所得税|6|-1|7|12|18| |净利润|-79|-4|132|225|334| |少数股东损益|12|29|15|20|25| |归属母公司净利润|-91|-33|117|205|309| |EPS(元)|-1.45|-0.38|1.34|2.34|3.52|[11] 现金流量表预测（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|267|286|287|279|395| |净利润|-91|-33|117|205|309| |折旧摊销|44|49|56|63|72| |净营运资金增加|-55|-18|-11|67|50| |其他|369|287|125|-57|-35| |投资活动产生现金流|-136|22|-78|-65|-65| |净资本支出|-23|-1|-50|-75|-75| |长期投资变化|26|77|0|0|0| |其他资产变化|-139|-54|-28|10|10| |融资活动现金流|-183|-278|-203|-154|-64| |股本变化|0|25|0|0|0| |债务净变化|-153|-80|-152|-150|-62| |无息负债变化|65|9|-118|5|-5| |净现金流|-51|32|6|60|266|[11] 资产负债表预测（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|2373|2147|1966|2047|2314| |货币资金|245|280|287|347|613| |交易性金融资产|63|1|0|0|0| |应收账款|208|257|379|412|387| |应收票据|94|93|0|0|0| |其他应收款（合计）|9|23|4|5|5| |存货|247|233|177|140|155| |其他流动资产|89|42|42|42|42| |流动资产合计|1143|1100|947|1015|1279| |其他权益工具|0|0|0|0|0| |长期股权投资|26|77|77|77|77| |固定资产|58|53|50|63|67| |在建工程|0|2|5|9|13| |无形资产|223|191|184|178|172| |商誉|336|336|336|336|336| |其他非流动资产|189|61|65|65|65| |非流动资产合计|1230|1047|1019|1032|1035| |总负债|902|830|561|416|349| |短期借款|245|299|212|62|0| |应付账款|170|149|177|168|155| |应付票据|36|86|0|0|0| |预收账款|0|0|0|0|0| |其他流动负债|40|61|65|69|72| |流动负债合计|683|742|502|354|284| |长期借款|120|14|14|14|14| |应付债券|0|0|0|0|0| |其他非流动负债|29|14|18|22|25| |非流动负债合计|218|89|58|62|65| |股东权益|1471|1317|1405|1631|1965| |股本|63|88|88|88|88| |公积金|1036|982|994|995|995| |未分配利润|281|248|310|514|823| |归属母公司权益|1381|1259|1332|1537|1847| |少数股东权益|91|58|73|93|118|[12] 盈利能力预测（%） |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|25.7|37.1|38.4|39.3|40.5| |EBITDA率|-1.7|4.0|10.4|12.9|16.1| |EBIT率|-5.7|0.2|7.5|10.2|13.3| |税前净利润率|-5.6|-0.4|7.3|10.3|13.5| |归母净利润率|-7.0|-2.2|6.1|8.9|11.9| |ROA|-3.3|-0.2|6.7|11.0|14.5| |ROE（摊薄）|-6.6|-2.6|8.8|13.3|16.8| |经营性ROIC|-5.3|0.2|10.4|16.1|22.9|[13] 偿债能力预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债率|38%|39%|29%|20%|15%| |流动比率|1.67|1.48|1.88|2.87|4.50| |速动比率|1.31|1.17|1.53|2.47|3.96| |归母权益/有息债务|3.02|3.34|5.91|20.24|131.91| |有形资产/有息债务|3.87|4.20|6.36|20.04|128.24|[13] 费用率预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|3.06%|4.13%|3.00%|3.00%|2.90%| |管理费用率|7.86%|8.52%|8.00%|7.80%|7.50%| |财务费用率|2.21%|0.47%|0.58%|0.36%|0.18%| |研发费用率|22.54%|26.58%|22.50%|21.00%|19.50%| |所得税率|-8%|24%|5%|5%|5%|[14] 每股指标预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股红利|0.00|0.50|0.00|0.00|0.00| |每股经营现金流|4.24|3.25|3.27|3.17|4.50| |每股净资产|21.94|14.33|15.17|17.50|21.03| |每股销售收入|20.71|17.12|21.77|26.31|29.64|[14] 估值指标预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |PE|N/A|N/A|80|45|30| |PB|4.8|7.4|7.0|6.1|5.0| |EV/EBITDA|N/A|187.4|48.2|31.9|22.2| |股息率|0.0%|0.5%|0.0%|0.0%|0.0%|[14]

报告公司投资评级 - 首次覆盖圣泉集团，给予“买入”投资评级 [9] 报告的核心观点 - 2024年圣泉集团主要产品产销量增加，营业收入上升，财务费用率因偿还借款下降，2025年计划深化技术突破，新产能释放业绩增长预期强 [1][2][3][4][9] 根据相关目录分别进行总结 2024年公司业绩情况 - 2024全年实现营业总收入100.20亿元，同比+9.87%；实现归母净利润8.68亿元，同比+9.94%；2024Q4单季度实现营业收入28.68亿元，同比+18.15%、环比+13.55%，实现归母净利润2.87亿元，同比-6.65%、环比+15.20% [1] 2024年公司产品产销量情况 - 合成树脂类：2024年产量为72.59万吨，同比增长10.78%，销量为69.56万吨，同比增长8.85% [2] - 先进电子材料及电池材料：2024年产量为7.03万吨，同比增长1.46%，销量为6.90万吨，同比增长1.06% [2] - 生物质产品：2024年产量为25.63万吨，同比增长41.33%，销量为21.70万吨，同比增长23.64% [2] 2024年公司期间费用率情况 - 2024年销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.03/+0.17/-0.25/+0.69pct，产品销量增加致销售费用增加，管理费用增加因收购子公司，财务费用因偿还借款降低，研发费用增加因新项目新产品研发投入增加 [3] 2024 - 2025年公司技术突破与布局情况 - 2024年在先进电子材料领域持续技术突破与市场布局，1000吨/年PPO树脂产线、100吨/年碳氢树脂产线建成投产，产能逐步释放并进入头部企业供应链体系 [4] - 2025年以“合成树脂+先进电子材料及电池材料+生物制造”为战略锚点，向“全球领先的新材料解决方案服务商”目标迈进 [4][8] 盈利预测情况 - 预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为12.48、14.65、18.36亿元，当前股价对应PE分别为16.9、14.4、11.5倍 [9] 财务指标预测情况 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（百万元）|10,020|11,537|13,242|15,211| |增长率（%）|9.9%|15.1%|14.8%|14.9%| |归母净利润（百万元）|868|1,248|1,465|1,836| |增长率（%）|9.9%|43.8%|17.4%|25.3%| |摊薄每股收益（元）|1.03|1.47|1.73|2.17| |ROE（%）|8.2%|11.0%|12.0%|13.8%|[11] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务指标预测情况 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产总计（百万元）|14,733|15,669|16,784|18,140| |负债合计（百万元）|4,168|4,340|4,559|4,791| |所有者权益（百万元）|10,565|11,329|12,225|13,349| |营业收入（百万元）|10,020|11,537|13,242|15,211| |净利润（百万元）|891|1,281|1,504|1,885| |归母净利润（百万元）|868|1,248|1,465|1,836| |经营活动现金净流量（百万元）|231|1,018|1,176|1,453| |营业收入增长率（%）|9.9%|15.1%|14.8%|14.9%| |归母净利润增长率（%）|9.9%|43.8%|17.4%|25.3%| |毛利率（%）|23.6%|26.1%|26.3%|27.3%| |净利率（%）|8.9%|11.1%|11.4%|12.4%| |ROE（%）|8.2%|11.0%|12.0%|13.8%| |资产负债率（%）|28.3%|27.7%|27.2%|26.4%| |总资产周转率|0.7|0.7|0.8|0.8| |EPS（元/股）|1.03|1.47|1.73|2.17| |P/E|24.3|16.9|14.4|11.5| |P/S|2.1|1.8|1.6|1.4| |P/B|2.1|2.0|1.8|1.7|[12]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予浙商证券“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 浙商证券2024年业绩中自营业务驱动业绩增长，费类业务小幅收缩 看好公司发力同业并购补足财富管理业务版图，在协同发展战略引领下进一步提升竞争力 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年浙商证券实现营业收入158.2亿元，同比-10.3%；归母净利润19.3亿元，同比+10.2%；对应EPS 0.49元，ROE 6.8%，同比+0.1pct 2024Q4实现营业收入39.2亿元，同比-21.9%，环比+0.6%；归母净利润6.67亿元，同比+57.6%，环比+38.8% [8] 各业务情况 - 经纪业务：2024年公司经纪业务收入23.5亿元，同比-4.9%，占营业收入比重36.7%（剔除其他业务收入） 代理买卖证券业务净收入12.04亿元，同比增长22% 两融余额242亿元，较年初+22%，市场份额1.3%，较年初+0.1pct 年底私募服务规模达1007亿元 [8] - 投行业务：2024年公司投行业务收入7.2亿元，同比-17.9% 股权主承销规模16.4亿元，同比-83.0%，排名第27；IPO 1家，募资规模1亿元；再融资15家，承销规模15亿元 IPO储备项目3家，排名第20，其中北交所1家，创业板2家 债券主承销规模1115亿元，同比-20.7%，排名第24 [8] - 资管业务：2024年公司资管业务收入3.9亿元，同比-6.2% 资产管理规模953亿元，同比+4.6% 固收类产品管理规模较年初提升11.6% [8] - 自营业务：2024年公司投资收益（含公允价值）17.4亿元，同比+69.3%；第四季度投资收益（含公允价值）7.1亿元，同比+401.9% 自营大类资产配置运作有效，债券投资久期策略和择时效应较好，取得超额收益；金融产品投资规模稳步扩大，布局稳健，并发挥出协同作用 [8] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为21.65/22.98/25.41亿元，对应同比增速分别为12.05%/6.16%/10.56%，对应EPS分别为0.47/0.59/0.66元/股，当前市值对应PB估值分别为1.11x/1.07x/1.02x [8] 财务预测 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|15816|17032|17808|18620| |手续费及佣金净收入（百万元）|3611|4354|4750|5160| |利息净收入（百万元）|989|1126|1100|1137| |投资收益（百万元）|1501|1195|1083|1120| |营业支出（百万元）|13385|14321|14931|15445| |归属母公司所有者净利润（百万元）|1932|2165|2298|2541|[21]

报告公司投资评级 - 维持增持评级，目标价格31.56元 [6][12] 报告的核心观点 - 分销业务稳健增长，零售板块受政策及减值导致业绩承压，公司通过关店优化、发力自有品牌推动零售转型，批零协同优势显著 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023 - 2027年，营业收入分别为754.77亿、743.78亿、776.01亿、814.81亿、857.97亿元，增速分别为2.8%、 - 1.5%、4.3%、5.0%、5.3% [4] - 归母净利润分别为15.99亿、6.42亿、14.65亿、15.71亿、16.90亿元，增速分别为7.6%、 - 59.8%、128.1%、7.2%、7.6% [4] - 每股净收益分别为2.87、1.15、2.63、2.82、3.04元，净资产收益率分别为9.2%、3.6%、8.0%、8.3%、8.6% [4] 交易数据 - 52周内股价区间为24.04 - 40.79元，总市值137.19亿元，总股本5.57亿股，流通A股4.78亿股，流通B股0.71亿股 [7] 资产负债表摘要 - 股东权益176.70亿元，每股净资产31.75元，市净率0.8，净负债率 - 16.61% [8] 股价走势 - 绝对升幅1M、3M、12M分别为 - 7%、 - 6%、 - 18%，相对指数分别为3%、 - 6%、 - 23% [11] 业绩情况 - 2024年实现营业收入743.78亿元（ - 1.46%），归母净利润6.42亿元（ - 59.83%），扣非归母净利润5.81亿元（ - 62.08%），业绩下滑主因零售板块计提商誉及无形资产减值准备9.70亿元，剔除该影响后净利润为12.03亿元（ - 24.8%） [12] 业务板块情况 - 分销业务：2024年收入529.84亿元（ + 1.98%），净利润9.22亿元（ - 12.74%），公司推动分销板块高质量发展，优化品种结构，批零一体化使两广地区双通道门店收入快速增长 [12] - 零售业务：2024年国大药房收入223.57亿元（ - 8.41%），净利润 - 11.04亿元，因计提减值9.70亿元；从“规模增长”转向“高质量发展”，门店总数回落至9569家；2024年自有品牌销售额突破10亿元，同比 + 46%，线上业务O2O/B2C/商保收入合计18.9亿元 [12] 战略情况 - 公司以“高质量发展”为核心，分销板块通过创新药引进、零售诊疗扩张及数字化升级提升效率，零售板块通过门店优化、自有品牌发力及全渠道布局改善盈利能力，批零一体化协同优势显著 [12] 可比公司估值比较 - 2024 - 2026E，一心堂PE分别为19、9、8倍，健之佳分别为18、12、10倍，老百姓分别为17、15、13倍，平均值分别为18、12、10倍 [14]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [5][6][84] 报告的核心观点 - 公司主业有望见底回升，痛风新药 AR882 存在较大预期差，其研发进度全球领先，临床效果或成同类最优，市场潜力值得期待 [5][8] 根据相关目录分别进行总结 主业有望企稳回升，创新大品种兑现在即 - 聚焦儿科和慢病领域，长期经营稳健：公司业务聚焦儿童药、慢病药领域，具备全产业链研发运营管理能力，产品涵盖化学药、中成药、生物疫苗等；已有儿童药物高端制剂和慢病药创新研发平台布局，在研全球痛风创新药 AR882 进入全球多中心Ⅲ期临床试验；股权较为稳定，实控人为李捍雄夫妇 [13][16][18] - 短期经营受外部环境影响，股权激励奠定主业企稳信心：此前公司收入稳健增长，2015 - 2023 年复合增速 11.8%，2024 年前三季度营收同比下滑 32.98%，2024 年归母净利润亏损；儿童类和慢性病类业务占大头，2024 上半年毛利率有所下滑；2025 年 2 月发布股权激励，以 2023 年为基准年，2025 - 2027 年考核利润增长率分别不低于 32%/52%/75% [21][23][26] - 研发投入持续增加，痛风创新药大品种兑现在即：主要产品克林霉素棕榈酸酯分散片为独家剂型，其他产品通过集采放量；2024 上半年研发投入 1.4 亿元，占营收约 15.6%；创新药 AR882 国内处于临床 II/III 阶段，APH01727 和 FD - 001 处于临床 I 期阶段 [34][35][38] 全球痛风市场尚未打开，AR882 市场潜力值得期待 - 痛风患者基数大，临床治疗存在痛点，创新药潜力广阔：中国高尿酸血症患者占总人口 13.3%，痛风患病率 1% - 3%，患者人数超千万；现有治疗药物有明显临床缺陷，增加尿酸排泄是理想治疗方法，URAT1 抑制剂可促进尿酸排泄 [39][40][43] - 全球已有多款新药进入临床后期，痛风治疗领域有望迎来增长：多家公司开发新型 URAT1 抑制剂，重点是降低毒副作用；国内卫材药业、恒瑞医药新药有进展，还有多款药物处于临床 III 期或 II/III 期；新型 URAT1 抑制剂基于雷西纳德或苯溴马隆骨架设计，不同分子结构对药理特性有影响 [45][48][53] - 美国子公司 Arthrosi 在痛风领域经验丰富，研发进度领先：Arthrosi 管理层团队经验丰富；一品红持有其约 22.5%股权，实控人夫妇通过关联企业持股；与 Arthrosi 成立合资公司，拥有 AR882 中国区域商业化权益；AR882 研发进度较快，全球Ⅲ期临床试验 REDUCE 2 提前完成受试者入组，国内Ⅲ期临床首例患者入组 [56][58][60] - AR882 有望成为同类最优，市场潜力值得期待：AR882 改变苯溴马隆代谢路径和产物谱，降低肝毒性，药效长，可避免肾毒性；全球Ⅱ期研究显示，其在降尿酸和溶解痛风石方面效果显著，安全性好；与其他公司在研痛风新药相比，AR882 数据优秀，有望成同类最优，提高痛风人群治疗率 [62][65][70] - 国内主要痛风药已经被集采，未来创新药市场大有可为：中美针对无症状高尿酸血症患者启动药物治疗有差别，国内主流痛风药非布司他被集采后市场规模下滑，创新药有市场空间；海外安进公司尿酸酶销售额增长快，治疗费用高 [74][77] 盈利预测与评级 - 核心假设：儿童类药 2024 - 2026 年增速分别为 - 43%/20%/15%；慢性病类 2024 - 2026 年增速分别为 - 32%/20%/15%；其他 2024 - 2026 年增速分别为 - 20%/10%/10% [7][81] - 盈利预测：预计 2024 - 2026 年归母净利润分别为 - 5.61/1.99/2.61 亿元，2025 - 2026 年归母净利润对应当前 PE 分别为 80/61 倍 [5][6][85] - 评级：选取奥赛康、海思科和信立泰作为可比公司估值，考虑创新药兑现在即，首次覆盖给予“买入”评级 [6][84]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价格44.80元 [1][11] 报告的核心观点 - 2024年业绩符合预期，公司以份额为先，国内逐步改善、海外市场延续较快增长，2025年成本改善红利延续，业绩有望持续稳健增长 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|13,585|15,197|16,881|18,630|20,425| |(+/-)%|5.8%|11.9%|11.1%|10.4%|9.6%| |净利润（归母，百万元）|1,273|1,325|1,555|1,852|2,048| |(+/-)%|-3.7%|4.1%|17.4%|19.1%|10.6%| |每股净收益（元）|1.47|1.52|1.79|2.13|2.36| |净资产收益率(%)|12.6%|12.2%|13.1%|14.2%|14.3%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|23.21|22.30|18.99|15.95|14.42| [5] 交易数据 - 52周内股价区间27.88 - 38.12元 - 总市值29,534百万元 - 总股本/流通A股869/854百万股 - 流通B股/H股0/0百万股 [6] 资产负债表摘要 - 股东权益10,829百万元 - 每股净资产12.47元 - 市净率2.7 - 净负债率44.63% [7] 升幅情况 |升幅类型|1M|3M|12M| |----|----|----|----| |绝对升幅|-5%|0%|19%| |相对指数|-0%|-2%|13%| [10] 投资建议 - 维持“增持”评级，维持公司2025 - 2026年EPS预测为1.79、2.13元，新增2027年EPS预测为2.36元，维持目标价为44.8元 [11] 业绩情况 - 2024年实现营收151.97亿元、同比+11.86%，归母净利13.25亿元、同比+4.07%，扣非净利11.70亿元、同比+5.79%；2024Q4单季营收42.85亿元、同比+8.98%，归母净利3.71亿元、同比+3.68%，扣非净利3.30亿元、同比+12.01%，收入、利润符合预期 [11] 业务收入情况 - 2024年酵母及深加工/制糖/包装/食品原料/其他业务收入分别同比+14.2%/-26.1%/-2.8%/+31.7%/+42.1%，主业增速优于整体营收增速，预计YE等酵母衍生品增速较快，小包装酵母受益于在家消费，大包装低基数上逐步改善 - 国内/国外收入分别同比+7.5%/+19.4%，公司通过精准营销，实现主导产品销量的稳健增长，海外延续较快增长 - 线下/线上收入分别同比+15.6%/+3.5% [11] 毛利率及费用率情况 - 2024年毛利率同比-0.7pct至21.4%，预计糖蜜等原材料成本下行，但公司部分产品调价获取份额，2024Q4毛利率同比+1.1pct至24.1%，边际改善 - 2024年销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.3/-0.1/-0.3/+0.3pct，费率相对平稳，归母净利率同比-0.6pct至8.7%，其中2024Q4销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.8/+0.1/+0.2/+0.2pct，归母净利率-0.5pct至8.7%，但扣非净利率略有提升 [11] 未来展望 - 公司主动优化组织架构、提升整体效率，组织层面调整有望逐步到位，国内改善值得期待，海外本地化销售人员和产能布局正收获成效、延续较好增长 - 2025年公司计划营业收入较上年度增长10%以上，以“稳增长、上销量、增利润、拓新品”为目标要求 - 预计国内糖蜜成本整体下行趋势持续，成本改善期公司市场策略空间有望更足，业绩稳健增长可期 [11] 财务预测表 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如货币资金、营业总收入、经营活动现金流等在2023A - 2027E各年的情况及相关财务比率 [12]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [4][6][8][151] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司从传统广告代理进化为全域营销领航者，品牌、社交和电商营销与运营三轮驱动，综艺内容制作底蕴深厚，战略布局出海业务，短剧营销资源强大，推出AI应用赋能业务，预计2024 - 2026年营业总收入分别为63.04/85.29/110.50亿元，同比增速分别为33.06%/35.29%/29.55% [6][10][149][151] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 发展历经初期、扩张升级和数字化转型三阶段，完成从传统广告代理向全域营销转型 [16] - 股权结构稳定，截至2025年1月6日，董事长罗衍记及其一致行动人共持有39.39%股权 [19] - 受益于战略并购和短视频红利营收稳健增长，2023年数字营销业务收入占比97.07%，2024年前三季度营收44.33亿元，归母净利润0.20亿元；截至24Q3商誉清零，业绩有望回升；整体毛利率稳定，费用率管控良好 [21][22][31] 行业 - 中国广告发展历经四个阶段，当前进入4.0全域时代，品效协同成新趋势 [35] - 24H1国内经济向好，互联网用户黏性增加，互联网广告市场规模达3514亿元，同比增长11.8% [36] - 传播渠道变革，“种草”式软性传播成新型营销形式，预计2028年网红广告市场规模超520亿美元 [42] 公司业务 - 品牌营销是基石业务，构建全域媒体矩阵，2022年提出“IP全域营销4.0”概念，借势热门IP营销成效显著，2024年与芒果TV合作提升客户品牌知名度 [58][59][67] - 社交营销围绕社交平台打造内容流量矩阵，包括社会化营销、达人营销及内容运营，有广泛海外红人网络，与小红书全链路合作 [70][73][75] - 电商营销与运营包括电商营销、数据服务、DP运营，2023年获多项认证和荣誉，新增国际品牌数据咨询服务，代运营业务盈利 [84][86] 核心看点 - 综艺内容制作优势显著，参股星驰传媒，有广泛媒体和客户资源，牌照资质认证丰厚 [92][96][98] - 获TikTok认证资质，海外营销服务初具规模，后续聚焦东南亚、欧美等高增长市场 [113][120][123] - 短剧制作及营销投放经验丰富，拥有强大资源，与海外公司合作聚焦短剧业务 [124][130] - “AI + 营销”深度融合，推出AIGC产品应用，完善“核力系统”，推进与主流互联网平台AI应用融合 [133][139][142] 盈利预测与评级 - 预计2024 - 2026年数字营销业务营收同比分别增加34.00%/36.00%/30.00%，媒介代理和专项广告服务业务保持稳健增长 [9][150] - 预计2024 - 2026年营业总收入分别为63.04/85.29/110.50亿元，同比增速分别为33.06%/35.29%/29.55%，当前股价对应（2025/4/10）的PS分别为0.67/0.50/0.38倍，给予“增持”评级 [6][8][151]

报告公司投资评级 - 首次覆盖恒力石化，给予“推荐”评级 [3][143] 报告的核心观点 - 恒力石化全产业链一体化布局，业绩支撑分红潜力提升，炼厂装置领先，产品盈利能力有望改善 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 1 炼化一体化构建大化工平台，稳健经营分红潜力持续提升 - 公司实现“一滴油到万物”业务布局，借壳上市后“平台化 + 新材料”布局优势明显，实控人为陈建华、范红卫夫妇 [10][15] - 公司营收稳健增长，2023 年达 2348 亿元，同比增长 5.61%；利润有波动，2022 年下滑后 2023、2024 年逐渐恢复；经营效率行业领先，2024H1 ROA、ROE 高于行业均值；炼化产品贡献大部分利润，2023 年炼化产品营收占比 51.08%，毛利润占比 83.92% [17][21][23] - 公司在手现金充足，2024Q3 货币资金 277 亿元；资本开支强度有望走低，分红潜力有望提升，2023 年股份支付率超 5 成 [26][30][32] 2 公司炼厂原油转化率更高，成本也更有优势 - 处理塔底重油及减压渣油是炼厂关键，公司进料中重质油占比 60%，但炼厂加工深度全球领先，尼尔森系数领先明显；采用沸腾床渣油加氢裂化技术，转化率达 40 - 90% [39][46][47] - 公司 500 万吨/年煤化工项目为炼厂提供纯氢、甲醇等，炼厂选择煤制氢路线成本更有优势；煤化工产出的醋酸供应 PTA 产线，诸多产品有成本优势 [58][60][65] 3 盈利能力有望持续改善，国产替代正当时 - 公司 160 万吨/年高性能树脂及新材料项目 2024 年下半年投产，拓展产业链，突破材料受限环节 [67] - 芳烃板块，公司芳烃产能大，以 PX 计达 450 万吨/年，产品盈利能力分化，部分产品进口依存度有国产替代空间；涤纶长丝供给增速放缓，库存低位，开工率高位，盈利有望回升 [68][71][76] - 烯烃板块，产品盈利能力提升空间大，大部分产品毛利润分位数未达 3 成，部分产品进口依存度高有国产替代空间 [88][91] 4 康辉新材：产业链完善齐备，把握涌现的应用场景 - 康辉新材是恒力石化子公司，布局功能性膜材料、高性能工程塑料和生物可降解材料，2023 年营收占比分别为 45.14%、43.04%和 2.85% [95] - 功能性膜材料布局 BOPET 薄膜和锂电池隔膜，BOPET 薄膜掌握直熔法和切片法工艺，中高端市场有提升空间，公司积极布局有望引领高端化；锂电池隔膜产线效率高，受益于产业增长 [97][100][111] - 高性能工程塑料包括 PBT 及改性 PBT，PBT 需求有望稳定增长，公司是国内龙头，产能占比 19%，龙头地位有望保持 [119][123] - 生物可降解材料中 PBAT 需求有望增长，随着“限塑”“禁塑”政策落地，将替代传统塑料 [131] 5 盈利预测与投资建议 - 预计 2024 - 2026 年公司营业收入分别为 2418.12 亿、2520.11 亿、2628.25 亿元，同比增长 2.96%、4.22%、4.29%；各板块营收和毛利率有相应预测 [133][134][137] - 采用相对估值法，选取荣盛石化等为可比公司，公司 PE 低于可比公司均值，估值有提升潜力 [140] - 预计 2024 - 2026 年归母净利润分别为 65.69、80.93、89.37 亿元，EPS 分别为 0.93、1.15、1.27 元，给予“推荐”评级 [143]

证券研究报告 投资评级： 增持（首次） ——铜基合金细分领域龙头，航天+医疗+半导体板块共振放量可期 有色金属 | 金属新材料 非金融|首次覆盖报告 hyzqdatemark 2025 年 04 月 11 日 证券分析师 田源 SAC：S1350524030001 tianyuan@huayuanstock.com 张明磊 SAC：S1350525010001 zhangminglei@huayuanstock.com 田庆争 SAC：S1350524050001 tianqingzheng@huayuanstock.com 陈婉妤 SAC：S1350524110006 chenwanyu@huayuanstock.com 联系人 方皓 fanghao@huayuanstock.com 市场表现： | 基本数据 | | | 日 | 月 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 收盘价（元） | | | | | | 年 | | | | | | （元） | | | | | | 总市值（百万元） | | | 8,706.23 | | | 流通市值（百万元） | | | 8,706.23 ...

报告公司投资评级 - 维持“增持”投资评级 [1][6][32] 报告的核心观点 - 报告期内公司证券经纪及财富管理业务表现稳健，多项指标居行业前列；股权融资业务受市场环境影响承压，但行业排名逆市提升，凸显投行业务竞争力；大资管优势巩固，控股公募基金管理规模及营业收入快速增长；出售AssetMark产生的投资收益增厚2024年经营业绩，实现营收及净利同比增长；公司在头部券商及券商板块中具备估值优势 [6][32] 报告各部分总结 2024年年报概况 - 实现营业收入414.66亿元，同比+13.37%；归母净利润153.51亿元，同比+20.40%；基本每股收益1.62元，同比+20.00%；加权平均净资产收益率9.24%，同比+1.12个百分点；2024年末期拟10派3.70元（含税） [4][8] 业务点评 - **收入占比变化**：2024年投资收益（含公允价值变动）、利息净收入、其他收入占比提高，经纪、投行、资管业务净收入占比下降；其他收入中汇兑收益7.50亿元，同比-43.31%，大宗商品销售、租赁收入及其他合计80.11亿元，同比+56.29% [5][9] - **经纪业务**：合并口径经纪业务手续费净收入64.47亿元，同比+8.19%；客户账户总资产规模5.30万亿元，同比+7.29%；代理买卖证券业务净收入47.99亿元，同比+18.94%；交易单元席位租赁收入6.79亿元，同比-4.25%；代销金融产品业务净收入4.92亿元，同比-23.81%；期货经纪业务净收入4.77亿元，同比-16.22% [12][13] - **投行业务**：合并口径投行业务手续费净收入20.97亿元，同比-30.95%；股权主承销金额548.97亿元，同比-39.87%，排名行业第2位，同比+2位；IPO主承销金额85.38亿元，同比-50.80%，排名行业第2位；IPO项目储备9个，排名行业第7位；债权融资主承销金额12960.48亿元，同比+3.20%，排名行业第3位，同比持平 [14] - **资管业务**：合并口径资管业务手续费净收入41.46亿元，同比-2.58%；华泰资管管理总规模5562.67亿元，同比+16.98%；ABS发行规模1319.71亿元，同比+14.33%，排名行业第2位，同比+1位；南方基金管理资产规模24705亿元，同比+30.53%；华泰柏瑞基金管理资产规模6882亿元，同比+72.83% [18][20][21] - **自营业务**：合并口径投资收益（含公允价值变动）168.54亿元，同比+18.22%；权益类自营完善业务体系和模式，提升投资交易和风险管控能力；固收类自营践行绝对收益策略，打磨稳健盈利能力；场外衍生品业务收益互换、场外期权存续规模分别为847亿、1346亿，同比分别-15.05%、-9.79%；另类投资业务华泰创新投资存续投资规模17.78亿元，同比+1.37% [24][26] - **利息业务**：合并口径利息净收入27.05亿元，同比+184.14%；两融余额1301亿元，同比+6.20%，排名行业第2位；股票质押待购回余额162亿元，同比-37.81% [27] - **国际业务**：国际业务收入143.40亿元，同比+80.93%，主要因出售AssetMark及华泰金控（香港）收入增加；华泰国际财务指标居香港中资券商第一梯队前列；出售AssetMark最终交易价格17.933亿美元，产生投资收益63.36亿元 [28][31] 投资建议 - 预计公司2025、2026年EPS分别为1.30元、1.36元，BVPS分别为19.05元、20.03元，按4月10日收盘价15.54元计算，对应P/B分别为0.82倍、0.78倍，维持“增持”评级 [6][32] 财务报表预测和估值数据汇总 - **资产负债表预测**：对2023A、2024A、2025E、2026E的资产、负债、所有者权益等项目进行预测 [33] - **利润表预测**：对2023A、2024A、2025E、2026E的营业收入、营业支出、利润总额、净利润等项目进行预测 [34] - **每股指标与估值**：对2023A、2024A、2025E、2026E的EPS、ROE、BVPS、P/E、P/B等指标进行预测 [35]