报告投资评级 - 维持“增持”评级 [3][6] 报告核心观点 - 公司作为全球光模块龙头，受益于终端客户对算力基础设施的强劲投入，产品出货较快增长，高速光模块占比持续提高，业绩有望实现高速增长 [6] - 公司Q4净利润受财务因素冲减，但长远发展无惧短期扰动，随着公司赴港上市进程推进与全球化业务开展，汇兑管理能力有望增强，财务费用或将得到有效控制 [5] - 公司积极布局OCS、CPO、3.2T光模块等新光学方案，抢占集成光学先机，预计2026年有望送样验证，2027年有望看到柜内光连接产品的需求起量和大规模部署 [5] 业绩表现与预测 - 2025年度业绩预告：归属于上市公司股东的净利润为98.0~118.0亿元，同比+89.50%~128.17%；扣非净利润为97.00~117.0亿元，同比+91.38%~130.84% [1] - 2025年第四季度单季：归属于上市公司股东的净利润为26.68~46.68亿元，环比-14.94%~+48.82%；扣非净利润为26.16~46.16亿元，环比-15.83%~+48.51% [1] - 盈利预测：预计公司2025-2027年营业收入分别为386.57/687.61/925.25亿元，归母净利润分别为109.62/210.98/293.12亿元 [6][7] - 预计2025-2027年营业收入增长率分别为62.00%/77.88%/34.56%，归母净利润增长率分别为111.97%/92.46%/38.93% [7] - 基于2026年2月3日收盘价，对应2025-2027年PE分别为59.77/31.06/22.35倍 [6][7] 业务与产品分析 - 算力浪潮催化主业增长，产品结构升级驱动盈利提质，光模块业务在2025年展现出较强的盈利弹性，剔除股权激励费用影响后，该业务实现合并净利润约108~131亿元 [5] - 高速光模块占比持续提高，1.6T光模块预计从2026年起快速上量，2026Q1公司1.6T订单增长迅速，并有望保持环比增长趋势；预计2027年1.6T将成为CSP客户更主流的需求 [5] - 在盈利能力方面，随着高端产品与硅光方案占比增加、运营效率持续提升，公司净利润均较去年同期实现较大增长 [5] - 公司同时布局硅光、NPO、CPO等先进光通信技术 [6] 公司财务与市场数据 - 总市值为655,226.48百万元，流通市值为651,913.63百万元 [5] - 52周股价最高/最低为649.00元/71.99元，52周涨幅为719.14% [5] - 52周市盈率（PE）最高/最低为137.50/15.25倍，市净率（PB）最高/最低为38.03/4.22倍 [5]

投资评级与核心观点 - **投资评级**：强推（维持）[1] - **目标价**：58元 [3] - **核心观点**：报告认为安琪酵母正从盈利弹性迈向质量成长，短期看糖蜜成本超预期下行将释放显著盈利弹性，中长期看海外市场步入收获期、国内衍生品业务加速拓展，公司成长空间打开且经营稳定性趋势性提升，近期股价回调提供布局良机 [6][9][10] 成本弹性：糖蜜价格超预期下行 - **价格现状**：25/26榨季糖蜜价格已跌至700元/吨左右，部分糖厂拍卖价低至650-680元/吨，跌幅远超榨季初市场预期的1000元/吨 [6][19][23] - **下跌原因**：核心在于供过于求形势加剧，且短期节奏错配催化 [6] - **供给过剩**：23/24榨季起进入食糖扩产周期，23/24-24/25两个榨季累计增加糖蜜产量约66万吨；25/26榨季糖蜜产量预计约350万吨，创近10年新高，同比增加16万吨 [6][25] - **需求疲软**：酵母生产中水解糖替代加速（测算安琪23年以来糖蜜采购量仅增20+万吨），酒精、饲料需求持续疲软 [6][29] - **博弈与节奏错配**：糖厂清库压力大，安琪采购节奏放缓，价格下行加剧市场恐慌 [6][45] - **盈利弹性测算**：保守假设糖蜜采购均价降至900元/吨上下，公司水解糖替代糖蜜0-30万吨，对应净利润可增厚2.9-3.5亿元；糖蜜价格越低，公司越有动力减少水解糖替代，利润弹性可能更大 [6][9][56] - **未来展望**：预计26/27榨季供需格局仍相对宽松，糖蜜价格有望维持相对低位 [6][65] - **经营稳定性提升**：公司水解糖产能（当前75万吨，未来规划或达135万吨）对糖蜜价格的锚定作用将超过酒精（消耗量不足50万吨），通过锁定成本上限和灵活采购策略，公司经营稳定性将趋势性提升 [6][9][71] 中期成长空间：“十五五”展望 - **总体目标**：“十五五”期间营收有望实现翻倍增长，剑指全球酵母第一 [6][74] - **海外市场**：步入收获期，成长性与利润率均引领整体 [6] - **增长驱动**：21年海外事业部改革后，22年以来海外营收维持20%左右增长；公司正加快印尼（2万吨）、俄罗斯（2.2万吨）等海外产能建设，并寻求并购机会 [6][75] - **盈利贡献**：埃及子公司净利率高达30%左右，俄罗斯子公司净利率达19%，远高于国内不足10%的水平，海外产能占比提升将提振公司整体盈利 [6][90] - **汇率与运费扰动**：预计26年汇率扰动相对可控，海运运价稳中有降，对盈利影响有限 [6][108] - **国内市场**：强化产能技术协同，加快下游业务延展 [6] - **增长新曲线**：重点拓展酵母蛋白、食品原料及酶制剂/PHA生物材料/农业微生物等新兴生物技术业务 [6][9] - **具体进展**：25年酵母蛋白产品上市、产能上量，商业化进程加速；食品原料业务借助渠道协同快速放量 [6][74] - **增长预期**：预计未来五年国内营收有望维持双位数复合增长 [6] 财务预测与估值 - **业绩预测上修**：将25-27年归母净利润预测上修至15.6亿元、20.1亿元、23.2亿元（原预测为15.6亿元、19.0亿元、22.1亿元） [6][10] - **对应估值**：基于上修后预测，25-27年对应市盈率（PE）分别为23倍、18倍、16倍 [6][7] - **估值依据**：考虑公司成长性与稳定性兼具，给予26年25倍PE估值，对应目标价58元 [6][10]

投资评级 - 予以“买入”评级 [4][148] 核心观点 - 公司是稀缺的光电互连综合提供商，与谷歌在MPO领域有长期稳定的合作供应关系，同时在光模块、AOC等有源产品长期布局，有望成为谷歌算力扩容核心受益标的，数通业务有望实现快速增长 [4][148] - 谷歌大力投入AI基础设施，算力扩容进程加速，其云AI基础设施负责人表示必须“每6个月将算力容量翻倍”，未来4到5年的总体目标是实现“1000倍能力提升” [2][16][52] - 谷歌的网络架构带动光、铜互连需求共振，对于64卡机柜，TPU与光模块的比例为1:1.5，TPU与铜缆的比例为1:1.25，其scale out网络短距离、高密度的光互连有望带动MPO使用需求 [16][65][73] 公司业务与战略 - 公司从PLC光分路器起家，通过收购全球AOC和MPO连接器技术领先者长芯盛，已构建从光纤到器件再到系统解决方案的完整链条，成为光电互连综合提供商 [1][19] - 公司主要产品面向电信和数据中心、消费及工业互连领域，数据中心产品速率范围覆盖10G~800G，包括光收发模块、有源光缆AOC和铜缆产品DAC/ACC/AEC等 [1][19] - 2025年上半年，公司数据通信、消费及工业互连市场业务实现销售收入9.76亿元，同比增长154.37%，占公司营业收入的81.36%，成为主要增长驱动力 [35] - 2025年前三季度，公司实现营业收入17.94亿元，同比增长45.41%，实现归母净利润2.50亿元，同比增长566.59%，整体毛利率提升至40.19% [41] 行业机遇与客户关系 - 谷歌AI商业化领先，其AI业务已进入实质商业化阶段，Gemini App全球月活跃用户数已达6.5亿人，AI基础设施的持续投入将直接带动上游硬件需求 [50][51] - 公司是谷歌MPO（多光纤推入式连接器）的老牌供应商，双方有长期稳定的合作供应关系，MPO是实现数据中心高密度光互连的核心支撑 [3][16] - 谷歌最新的TPU v7（Ironwood）芯片峰值算力达4614 TeraFLOPS，其网络架构从Tray、Rack到Superpod、Multi-Pod级别均产生大量光、铜互连需求 [56][60][69] 核心产品与技术布局 - **MPO产品**：公司提供直连布线和结构化布线方案，全面覆盖客户数据中心布线需求，产品线完善 [17][99] - **有源光缆**：公司AOC产品涵盖10G-800G速率范围，与北美大客户深度合作，部分产品进行定制化生产，根据LightCounting预测，2029年全球高速线缆市场规模将达67亿美元 [3][17][109][117] - **高速铜缆**：公司与Marvell合作，推出1.6T OSFP AEC产品，搭载Marvell 1.6T DSP Retimer Leo1芯片，能够实现8x224Gbps PAM4传输，已验证支持AWG32 2.5m的传输距离 [3][17][129] - **光模块**：公司较早开启硅光光模块研发，基于硅光技术的单通道400G QSFP112模块等系列产品已完成开发设计，有望突破北美市场 [3][18][139] 财务预测 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为34.52亿元、69.92亿元、120.22亿元，同比增长率分别为97.54%、102.55%、71.93% [4][147] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.70亿元、10.94亿元、20.41亿元，同比增长率分别为412.88%、195.93%、86.55% [4] - 预计公司2025-2027年每股收益分别为1.27元、3.75元、6.99元，对应市盈率分别为128倍、43倍、23倍 [4][148] - 分业务看，预计数据通信、消费及工业互连市场业务2025-2027年增速分别为158.88%、123.74%、79.32%，毛利率分别为35.65%、36.94%、37.58% [145][147]

报告投资评级 - 投资评级为“区间操作 (Trading Buy)” [7][11] - 目标价为71.5元 [1] 报告核心观点 - 核心观点：公司通过部署高端产能以提升未来竞争力，但考虑到短期行业竞争和宏观压力，下调了盈利预测，给予“区间操作”评级 [7][11] - 公司近期调整了产能建设计划：将原IPO募投的10万吨高端宠物食品项目延期至2027年6月30日完工（原定2026年3月30日），当前进度为77.4% [11] - 公司同时宣布投资5亿人民币在山东聊城新建年产30万吨高端宠物主粮项目，建设期2年 [11] - 公司正构建“国内+泰国+新西兰”的全球高端产能布局，包括2025年11月公告在新西兰投建年产30万吨高端宠物食品项目（总投资额9.5亿，建设期5年）[11] - 高端产能预计在2027-2030年间逐步投产，将加强公司在高端产品生产方面的优势 [11] - 产能布局的推进将助力公司实现股权激励计划中2027年营收达96.5亿的考核目标，冲刺百亿营收 [11] - 公司通过智能化赋能制造，提升生产效率和发挥产能协同优势，以巩固其龙头地位 [11] 公司基本面与财务数据 - 截至2026年2月3日，公司A股股价为63.36元，总市值约为113.70亿元 [2] - 公司产品组合以主粮（占比58.5%）和零食（占比40.2%）为主 [3] - 历史及预测净利润持续增长：2022年2.67亿元，2023年4.29亿元（同比增60.69%），2024年6.25亿元（同比增45.68%），2025年预测7.09亿元（同比增13.51%），2026年预测8.45亿元（同比增19.12%），2027年预测9.92亿元（同比增17.39%）[8][11][14] - 历史及预测每股盈余（EPS）持续增长：2022年0.74元，2023年1.15元（同比增55.41%），2024年1.56元（同比增35.65%），2025年预测1.77元（同比增13.50%），2026年预测2.11元（同比增19.12%），2027年预测2.48元（同比增17.39%）[8][11] - 当前股价对应预测市盈率（P/E）：2025年36倍，2026年30倍，2027年26倍 [8][11] - 历史及预测营业收入持续增长：2022年33.98亿元，2023年43.27亿元，2024年52.45亿元，2025年预测65.60亿元，2026年预测80.44亿元，2027年预测96.90亿元 [14] - 毛利率呈上升趋势：2022年32.6%，2023年36.8%，2024年42.3%，2025年前三季度为42.8% [11] 运营亮点与增长驱动 - 高端产品占比提升是优化毛利率的关键驱动力 [11] - 2025年双十一期间，公司高端品牌表现强劲：弗列加特全网销售额突破3.35亿元，同比增长51%；霸弗全网销售额超1.48亿元，同比增长79%；奶弗全网销售额超2900万元，同比增长384% [11] - 公司推出了2025-2027年的股权激励计划，设定了明确的营收增长目标 [11]

投资评级与核心观点 - 报告对巴比食品（605338）维持“强推”评级 [2] - 报告核心观点：尽管2025年第四季度因外卖补贴退坡导致单店收入回落，但应着眼于2026年新店加速扩张，公司中长期有望“再造一个巴比” [2][8] - 目标价为35.6元，基于2026年26倍市盈率预测，当前股价为31.10元，存在上行空间 [4][8] 2025年业绩表现 - 2025年全年实现营业收入18.59亿元（1,859百万），同比增长11.22% [2] - 2025年全年归母净利润为2.73亿元（273百万），同比下降1.30%，主要因持有的东鹏饮料公允价值变动及投资收益合计同比减少9382万元 [2][8] - 2025年全年扣非净利润为2.45亿元（245百万），同比增长16.49%，扣非净利率为13.2%，同比提升约0.6个百分点 [2][8] - 2025年第四季度收入同比增长约9%，增速环比略有放缓，主要因外卖平台补贴退坡导致单店收入回落，以及并购的青露品牌在2024年12月并表带来较高基数 [8] - 2025年第四季度扣非净利率为13.9%，同比基本持平，预计因储备新店导致相关费用率提升 [8] - 2025年利润率提升明显，主要受益于猪肉价格红利 [8] 未来业绩预测与估值 - 营业收入预测：2025E为18.61亿元（1,861百万，+11.4%），2026E为20.84亿元（2,084百万，+12.0%），2027E为25.15亿元（2,515百万，+20.7%）[4][8] - 归母净利润预测：2025E为2.73亿元（273百万，-1.3%），2026E为3.24亿元（324百万，+18.5%），2027E为4.07亿元（407百万，+25.8%）[4][8] - 每股盈利预测：2025E为1.14元，2026E为1.35元，2027E为1.70元 [4][8] - 市盈率估值：2025E为27倍，2026E为23倍，2027E为18倍 [4][8] - 市净率估值：2025E为3.2倍，2026E为3.0倍，2027E为2.8倍 [4] - 预测毛利率持续改善：从2024年的26.7%提升至2027E的29.3% [9] 门店扩张与成长逻辑 - 2025年公司通过并购青露、馒乡人实现门店净增“大几百家” [8] - 2026年1月新开“手工小笼包”门店数量接近20家，环比2025年提速明显，符合加速预期 [8] - 公司明确提出2026年将“集中优势、复制成功，全面铺设巴比手工小笼包门店” [8] - 报告认为公司正进入“从1到10”的开店斜率最快、投资收益最高的第二阶段 [8] - 基于中期1500-2000家新门店的假设，公司报表潜在弹性充足，有望“再造一个巴比” [8] - 新模式门店模型被评估为具备稳定性、持续性及可复制性 [8] 公司基本数据 - 总股本为2.40亿股（23,956.67万股）[5] - 总市值为74.51亿元，流通市值相同 [5] - 每股净资产为9.46元 [5] - 资产负债率为19.34% [5] - 12个月内最高/最低股价分别为33.46元/16.68元 [5]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级：增持 [1][6] - 目标价格：24.80元/股 [1][6][12] - 核心观点：2025年第四季度利润继续保持较快成长，期待2026年公司收入利润继续良好表现 [2][12] 财务预测与业绩表现 - **营收预测**：预计营业总收入将从2024年的1,555百万元增长至2027年的2,066百万元，2025-2027年同比增速分别为8.1%、11.2%、10.5% [4][13] - **净利润预测**：预计归母净利润将从2024年的121百万元增长至2027年的290百万元，2025年预计同比大幅增长54.3%至187百万元，2026年、2027年预计分别增长27.2%和21.8% [4][12][13] - **每股收益预测**：2025-2027年每股净收益（EPS）预测分别为0.98元、1.24元、1.51元，较原预测（1.06/1.24/1.53元）有所下修 [12] - **盈利能力指标**：销售净利率预计从2024年的7.8%提升至2027年的14.0%，净资产收益率（ROE）预计从2024年的6.5%提升至2027年的12.8% [4][13] - **25Q4业绩预告**：公司预计2025年全年归母净利润为1.78-1.91亿元（同比增长46.89%-57.62%），对应第四季度归母净利润为0.31-0.44亿元（同比增长6.10%-50.17%） [12] 估值与市场数据 - **当前估值**：基于最新股本摊薄，2025-2027年预测市盈率（P/E）分别为20.39倍、16.04倍、13.17倍，市净率（P/B）为1.9倍 [4][8] - **目标价依据**：给予公司20倍的2026年预测市盈率，得出目标价24.8元/股 [12] - **可比公司估值**：所选可比公司2026年预测市盈率平均值为19.87倍 [14] - **交易数据**：公司当前股价为19.17元，总市值为3,670百万元，52周股价区间为14.28-22.05元 [7][12] 增长驱动因素 - **成本控制与采购优势**：2025年公司通过聚焦高端制造提升、能源优化利用及精益管理实现降本增效，管理团队有效降低了非转基因大豆采购成本，当前CBOT大豆价格处于阶段性底部，有利于2026年盈利能力保持良好趋势 [12] - **新产能释放**： - 3万吨大豆组织拉丝蛋白生产线建设项目预计于2026年12月达到预定可使用状态 [12] - “5000吨大豆颗粒蛋白生产线建设项目”变更为“万得福工业园高端大豆分离蛋白生产线改造项目”，建设工期19个月，预计项目建成后正常年运营期收入为2.6亿元 [12] - 新产能持续释放将驱动公司营收继续保持稳健成长 [12]

投资评级与核心观点 - **投资评级**：首次覆盖，给予“买入”评级，目标价29.87元 [5][7][15] - **核心观点**：海信视像作为全球领先的显示解决方案提供商，凭借“技术立企、稳健经营”的发展战略，在LCD、激光显示和LED三大技术路线全面布局，并通过“多场景大显示”战略构建了从家庭、商业到车载的立体化业务矩阵[1] 公司在中国市场通过线上Vidda品牌与线下高端化战略持续扩大竞争优势，在全球市场通过“大头在海外”战略、研产销本地化及体育营销强势冲击全球第一，市场份额快速提升[2][3] 混合所有制改革和股权激励计划进一步激发了公司活力与效率，为长期发展注入动力[4] 公司概况与战略布局 - **公司定位**：世界一流的显示解决方案提供商，以“多场景大显示”为核心，横向覆盖家庭、商业、车载场景，纵向深耕显示技术、芯片、云服务、AI[1] - **技术布局**：国内唯一在LCD、激光显示和LED三大互补性技术全方面布局的显示企业[1] - **产业结构**：推进“1+（4+N）”产业结构升级，“1”为智慧显示终端业务，“4”为激光显示、商用显示、云服务、芯片四大核心新显示业务，“N”为其他前沿新型显示业务[25][33] - **财务表现**：2024年实现营业总收入585亿元，归母净利润22亿元[1] 2025年上半年营业收入272亿元，同比增长7%，归母净利润10.6亿元，同比增长26.6%[43] 中国市场表现与竞争优势 - **整体市占率**：2025年上半年，海信系电视中国内地零售额市占率达30.0%，位居第一[1] 2025H1线上/线下零售量市占率分别为24.1%/29.6%，较2019年提升11.9/10.1个百分点[2] - **线上策略**：2019年推出Vidda品牌，主打年轻化和“高质价比”，2024年线上零售量市占率达11%，有效牵制了竞争对手并为主品牌创造了定价空间[2][78][84] - **线下高端化**：在大屏和高端市场优势显著，在≥12000元的高端价格区间，2025年1-7月海信线下渠道销售量在其总销量的比例维持在73%左右[2][84] 2024年海信系Mini LED产品线上/线下零售量市占率分别为34.6%/36.1%，领跑行业[2] - **行业趋势**：2021-2024年，中国市场Mini LED电视销量年复合增长率高达310%，大屏化和MiniLED技术引领产业升级[2] 全球化进展与市场地位 - **国际化战略**：2006年提出“大头在海外”战略，海外营业收入从2013年的58亿元增长至2024年的280亿元，2024年海外收入占比达48%[3][106] - **全球市场份额**：海信电视全球出货量市占率从2020年的8.0%大幅上升至2025年上半年的14.9%，同期第一名三星的市占率为17.9%[1][3] - **全球化举措**：在北美、欧洲、东南亚、中东、日本等地区前置研发能力，优化海外供应链，通过本地化布局提升市场响应速度[3] 通过收购东芝电视（TVS）获取技术并提升品牌，借助赞助欧洲杯、世界杯等顶级体育赛事进行整合营销，大幅提升全球品牌知名度[106][115][118] 公司治理与激励机制 - **混合所有制改革**：2020年混改落地，青岛新丰增资后，“海丰系”持有海信电子控股27%股份，公司由青岛市国资委实际控制变为无实际控制人，引入了灵活的市场机制[4] - **股权激励**：2021年及2024年相继推出股权激励和员工持股计划，其中2024年计划覆盖400余人，通过深度绑定股东、企业与员工利益，为提升全球竞争力注入长效动力[4] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为24.4亿元、26.7亿元、29.6亿元，同比增速分别为+8.8%、+9.1%、+10.9%[5][15] 预计同期营业收入分别为632.04亿元、685.04亿元、742.77亿元[6] - **估值基础**：相对估值方面，给予公司2026年14.6倍市盈率，对应目标市值约389.82亿元，每股股价29.87元[15] 绝对估值敏感性分析显示每股价值区间为25.34-43.72元[15] - **分红记录**：2021-2024年公司现金分红比例均稳定达到归母净利润的50%，累计现金分红30.4亿元[5] 关键业务假设 - **智慧终端显示业务**：预计2025-2027年显示产品销量分别为3069万台、3161万台、3256万台，产品均价分别为1643元、1726元、1812元，主要受益于全球化推进及产品大屏化、高端化趋势[11] - **新显示业务**：预计2025-2027年新显示业务收入分别为73.9亿元、83.1亿元、93.5亿元，同比增速分别为9.1%、12.5%、12.6%[12] 2025年上半年该业务收入34.3亿元，占总收入12.6%[12] 行业趋势与公司机遇 - **中国彩电行业**：行业正从价格竞争转向价值竞争，大屏化和Mini LED技术是引领均价提升的核心驱动力[58][60][65] 2025年第三季度，Mini LED电视线上/线下零售量市占率已分别达27%/35%[67] - **全球彩电行业**：中国品牌凭借在Mini LED等技术的突破以及成本优势，正在全球市场持续抢占韩系品牌份额，海信与TCL的份额提升尤为明显[92][102] - **公司创新与催化**：长期专注显示产业并坚持“大头在海外”战略是公司核心竞争力[13] 短期股价催化剂为2026年彩电行业国内外景气度超预期，长期催化剂为全球化战略深入推进及产业协同突破[14]

投资评级 - 维持“增持”评级 [2][6] 核心观点 - 公司2025年业绩预增强劲，归母净利润预计为14.3-15.1亿元，同比增长331.0%至355.9%，主要受益于AI服务器及交换机PCB业务规模及占比大幅提升 [1] - 2025年第四季度业绩环比下滑，归母净利润中值为3.6亿元，环比下降38.8%，主要源于下游算力大客户AWS拉货节奏放缓、新增产能折旧增加及汇兑损失影响 [6] - 展望2026年，AWS新架构产品有望在第二季度切换并放量，公司有望迎来新一轮增长拐点，同时吉安二期和泰国基地新产能预计于2026年年中将投产，并积极向Meta、谷歌等ASIC客户以及NV进行打样认证，有望进一步提升在AI服务器及高速交换机市场的份额 [6] 财务数据与业绩预测 - **营收预测**：预计2025年至2027年营业总收入分别为98.4亿元、152.6亿元、221.2亿元，同比增长率分别为110%、55%、45% [1][6][10] - **净利润预测**：预计2025年至2027年归母净利润分别为14.8亿元、25.4亿元、40.8亿元，同比增长率分别为344%、72%、61% [1][6] - **盈利能力**：预计毛利率将从2024年的22.7%持续提升至2027年的36.0%，净利率从2024年的7.1%提升至2027年的18.4% [10] - **估值水平**：基于预测，2025年至2027年对应的市盈率分别为48.8倍、28.3倍、17.6倍 [1][6][10] 业务与运营分析 - **业务驱动**：2025年业绩高增长主要源于公司聚焦高端市场，AI服务器及交换机PCB业务需求旺盛，带动业务结构和盈利能力大幅改善 [1][6] - **产能扩张**：公司高端产能正在快速扩充，吉安二期和泰国基地的产能预计在2026年年中投产，以支持未来增长 [6] - **客户拓展**：除现有大客户外，公司正积极导入国产算力订单、高速交换机订单，并向Meta、谷歌等ASIC客户以及NV进行打样认证，以对冲单一客户风险并开拓新增长点 [6] 市场表现与基础数据 - **股价表现**：截至报告发布，公司股价在过去12个月绝对上涨135%，相对基准指数表现超越115个百分点 [4] - **公司基础数据**：总股本为8.32亿股，总市值720亿元，每股净资产6.2元，ROE为24.4%，资产负债率为54.0% [2]

投资评级与核心观点 - 报告对索宝蛋白（603231）给予“增持”评级，目标价格为24.80元/股 [1][6][12] - 核心观点：公司2025年第四季度利润继续保持较快成长，预计2026年公司收入利润将继续有良好表现 [2][12] 财务表现与预测 - **营收预测**：预计2025年至2027年营业总收入分别为16.81亿元、18.69亿元、20.66亿元，同比增长率分别为8.1%、11.2%、10.5% [4][13] - **净利润预测**：预计2025年至2027年归母净利润分别为1.87亿元、2.38亿元、2.90亿元，同比增长率分别为54.3%、27.2%、21.8% [4][13] - **每股收益预测**：2025年至2027年每股净收益（EPS）预测分别为0.98元、1.24元、1.51元 [4][12][13] - **盈利能力指标**：预计销售毛利率将从2024年的12.0%提升至2027年的18.8%，净资产收益率（ROE）将从2024年的6.5%提升至2027年的12.8% [4][13] - **估值指标**：基于2026年预测每股收益，给予公司20倍市盈率（PE）以确定目标价，当前股价对应2025-2027年预测市盈率分别为20.39倍、16.04倍、13.17倍 [4][12][13] 近期业绩与驱动因素 - **2025年业绩预告**：公司预计2025年实现归母净利润1.78-1.91亿元，同比增长46.89%-57.62%，扣非归母净利润1.71-1.82亿元，同比增长56.03%-66.07% [12] - **2025年第四季度业绩**：预计第四季度实现归母净利润0.31-0.44亿元，同比增长6.10%-50.17%，扣非归母净利润0.29-0.40亿元，同比增长3.26%-42.18% [12] - **成本控制与原料采购**：2025年利润表现亮眼主要得益于公司通过聚焦高端制造提升、能源优化利用及精益管理实现降本增效，同时管理团队有效把握采购时机，降低了非转基因大豆采购成本 [12] - **大豆价格环境**：当前CBOT大豆价格处于阶段性底部震荡，有利的原料成本环境预计将支持公司2026年盈利能力继续保持良好趋势 [12] 产能扩张与成长前景 - **在建项目**：公司“3万吨大豆组织拉丝蛋白生产线建设项目”预计于2026年12月达到预定可使用状态 [12] - **项目变更与新增产能**：公司拟将“5000吨大豆颗粒蛋白生产线建设项目”变更为“万得福工业园高端大豆分离蛋白生产线改造项目”，建设工期19个月，预计项目建成后正常年运营期收入为2.6亿元 [12] - **成长驱动**：随着新产能持续释放，预计将驱动公司营收继续保持稳健成长 [12] 公司概况与市场数据 - **所属行业**：食品饮料/必需消费 [6] - **当前股价**：19.17元 [12] - **市值与股本**：总市值36.70亿元，总股本1.91亿股，流通A股1.06亿股 [7] - **近期股价表现**：过去12个月绝对升幅为21%，相对指数升幅为-4% [10][11] - **资产负债表摘要**：最新报告期股东权益为19.64亿元，每股净资产10.26元，市净率（现价）为1.9倍，净负债率为-40.28% [8]

投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [3][7] 核心观点 - 公司2025年业绩预告高增，但Q4业绩环比下滑，主要受新产能爬坡及费用增加影响 预计2026年上半年业绩将实现环比高增长 [1][7] - 公司正积极把握AI算力、存储市场及汽车电动智能化三大增长机遇 通过产品结构优化和数字化转型推动营收与利润增长 [7] - AI算力业务是核心增长引擎 公司在海外及国产算力供应链中均具备技术、产能和客户卡位优势 产品结构持续优化将打开新的业绩增长空间 [7] - 载板业务景气度高 BT载板持续涨价且稼动率满载 ABF载板技术突破并有望承接AI芯片外溢需求 [7] - 公司产能持续扩张 南通四期、泰国基地及无锡新产能规划有望在2026-2027年逐步投产释放 支撑中长期成长 [7] 财务数据与业绩预测 - **2025年业绩预告**：预计归母净利润31.5-33.4亿元，同比增长68.0%～78.0% 扣非归母净利润29.9-31.7亿元，同比增长72.0%～82.0% [1] - **2025年第四季度业绩**：归母净利润中值9.2亿元，同比增长136.2%但环比下降4.5% 扣非归母净利润中值9.0亿元，同比增长146.7%但环比下降1.9% [7] - **营收预测**：预计2025-2027年营业总收入分别为238.2亿元、321.5亿元、434.1亿元 同比增长率分别为33%、35%、35% [2][7] - **利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为32.6亿元、55.9亿元、81.1亿元 同比增长率分别为74%、71%、45% [2][7] - **每股收益预测**：预计2025-2027年EPS分别为4.78元、8.20元、11.90元 [2][7] - **盈利能力提升**：预测毛利率将从2024年的24.8%持续提升至2027年的35.0% 净利率从10.5%提升至18.7% ROE从13.5%提升至32.3% [14] 估值与市场表现 - **当前股价与估值**：当前股价232.38元 对应2025-2027年预测PE分别为48.6倍、28.3倍、19.5倍 对应PB分别为9.2倍、7.2倍、5.6倍 [2][3][7] - **市值数据**：总股本6.81亿股 总市值158.3亿元 流通市值154.5亿元 [3] - **股价表现**：过去12个月绝对涨幅为119% 相对沪深300指数超额收益为98个百分点 [6] 业务与增长驱动力 - **AI算力需求驱动**：海外AI算力需求旺盛 国产算力预计在2026年放量增长 公司在国内外算力PCB供应链中占据核心位置 [7] - **载板业务表现强劲**：BT载板持续涨价且稼动率保持满载 ABF载板技术能力持续突破并顺利通过客户打样认证 [7] - **技术升级路线**：公司在未来AI PCB技术升级路线中处于靠前位置 如从高阶HDI向CoWoP技术下的SLP升级 [7] - **产能扩张计划**：泰国工厂和南通四期工厂已投入运营 无锡新产能正在规划中 新增产能有望快速爬坡并贡献利润弹性 [7]