报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价为2.36港元，基于3倍净现值 [1] 报告的核心观点 - 中广核矿业发布盈利预警，2024年税后净利润预计同比下降1.3 - 1.8亿港元，主要因一次性支付股息预扣税和帕拉丁能源股份互换的公允价值变动；排除这些因素，2024年持续经营业务税前利润预计同比增加2.3 - 2.8亿港元，意味着税前利润同比增长41 - 50%，略好于预期 [1] 各部分总结 收益总结 - 2022 - 2026财年，预计营收分别为36.49亿、73.63亿、109.92亿、118.52亿和130.84亿港元，同比增长分别为 - 5.5%、101.8%、49.3%、7.8%和10.4% [2] - 调整后净利润分别为5.149亿、4.971亿、4.434亿、6.754亿和10.996亿港元，同比增长分别为188.5%、 - 3.5%、 - 10.8%、52.3%和62.8% [2] - 调整后每股收益分别为7.18、6.54、5.83、8.89和14.47港仙，共识每股收益分别为无、无、7.18、10.96和15.58港仙 [2] - 市盈率分别为21.2、23.2、26.1、17.1和10.5倍，市净率分别为3.5、3.0、2.7、2.3和1.9倍 [2] - 股息收益率分别为0.0%、0.0%、0.6%、0.9%和1.4%，净资产收益率分别为18.7%、13.8%、10.8%、14.6%和20.2% [2] - 净负债率分别为68.8%、18.8%、22.5%、7.1%和 - 2.3% [2] 股票数据 - 市值为115.53亿港元，3个月平均成交额为7230万港元 [3] - 52周最高价/最低价为3.03/1.32港元，总发行股份为76.007亿股 [3] 股权结构 - 中国广核集团持股56.9%，中国诚通控股集团持股10.0% [4] 股价表现 - 1个月绝对/相对表现为 - 2.6%/ - 9.4%，3个月为 - 7.9%/ - 21.6%，6个月为9.4%/ - 19.0% [5] 盈利预警原因 - 2024年上半年所得税费用同比增长2.8倍至2.1亿港元，因哈萨克斯坦税收政策变化导致一次性支付多年累计的股息预扣税，预计2025年起有效税率将恢复正常 [6] - 2024年12月，帕拉丁能源收购中广核矿业联营公司裂变铀业全部股份，中广核矿业原持有的11.26%裂变铀业股权转换为2.61%帕拉丁能源股权，导致终止经营业务亏损 [6] 财务总结 - 2021 - 2026年，预计营收分别为38.6亿、36.49亿、73.63亿、109.92亿、118.52亿和130.84亿港元 [9] - 税前利润分别为1.97亿、5.67亿、5.59亿、7.27亿、7.68亿和12.5亿港元，净利润分别为1.78亿、5.15亿、4.97亿、4.43亿、6.75亿和11亿港元 [9] - 2021 - 2026年，经营活动净现金流分别为2.58亿、1.13亿、10.4亿、 - 9.67亿、 - 1.09亿和 - 2.96亿港元 [11] - 投资活动净现金流分别为 - 33.37亿、4.19亿、4.99亿、8.1亿、8.85亿和9.71亿港元，融资活动净现金流分别为19.81亿、 - 5.5亿、 - 5.82亿、 - 0.37亿、 - 1.03亿和 - 1.38亿港元 [11] - 2021 - 2026年，毛利率分别为2.3%、4.1%、1.8%、 - 1.0%、 - 1.3%和1.8%，息税折旧摊销前利润率分别为1.1%、2.8%、0.9%、 - 1.5%、 - 1.8%和1.3% [11] - 调整后净利润率分别为4.6%、14.1%、6.8%、4.0%、5.7%和8.4%，净资产收益率分别为16.6%、18.7%、13.8%、10.8%、14.6%和20.2% [11] - 净债务权益比分别为0.1、0.7、0.2、0.2、0.1和 - 0.0，流动比率分别为0.5、1.2、1.6、1.4、1.9和1.9 [11] - 应收账款周转天数分别为4.7、22.1、20.0、17.0、18.0和17.0天，应付账款周转天数分别为53.4、111.9、51.6、51.0、49.0和46.0天 [11] - 市盈率分别为56.2、21.2、23.2、26.1、17.1和10.5倍，市净率分别为4.7、3.5、3.0、2.7、2.3和1.9倍 [11] - 股息收益率分别为0.0%、0.0%、0.0%、0.6%、0.9%和1.4% [11]

报告公司投资评级 - 买入丨维持 [8] 报告的核心观点 - 基于公司对科技投入的坚定和力度、以及阿里自身生态在智能化应用的契合程度，看好公司在新一轮AI周期下的商业化机遇 [2][8] - 公司核心基本盘业务中，智能化投放工具全站推广在广告业务已开始产生贡献，淘天商业化进程提速，且淘天重视商户营商环境，淘系电商生态经营有望持续优化 [2][8] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - FY2025Q3公司营业收入达2802亿元，同比增长8%，Non - Gaap归母净利润达513亿元，同比增长7%，归母净利润达489亿元，同比增长239% [5] 各业务表现 - 淘天集团：商业化提速阶段盈利能力强，本季度CMR同比增长9%，得益于基础软件服务费全季度影响和全站推广工具渗透率提升；EBITA同比增长2%，预计广告收入增长、接入国补带动盈利，88VIP会员数量达4900万人，环比增300万人，同比增1900万 [8] - AIDC：收入保持强劲，本季度业务收入增长32%，EBITA亏损50亿，环比扩大20亿，因集团在海外购物节日等投入获取用户，速卖通Choice业务UE效益环比改善 [8] - 云智能集团：收入增长环比提速，本季度同比增长13%，公有云双位数增长带动，AI相关产品使用量大幅提升，收入连续六个季度三位数同比增长；盈利端EBITA同比增长33%，结构优化和AI产品驱动下利润率提升；FY2025Q1 - Q3资本性开支分别为121、175、318亿元，本季度环比大幅提升，同比增长259% [8] 资产负债表管理 - FY2025Q3公司出售高鑫零售、银泰商业所有权益，以13亿美元总价回购1.19亿股普通股，截至2024年12月31日流通普通股数环比净减少比例达0.6%，董事会授权的股份回购计划剩余207亿美元回购额度；2024年11月发行总计50亿美元及人民币计价优先无担保票据，用于偿还离岸债务、股份回购等，延长债务到期期限并锁定优惠利率 [8] 投资建议 - 预计FY2025 - 2027年公司归母净利润分别为1396、1576、1893亿元，给予“买入”评级 [8] 财务预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面呈现不同指标在FY2024 - FY2027E的预测数据，如营业收入预计从FY2024的9411.68亿元增长到FY2027E的12712.37亿元；归属母公司净利润预计从FY2024的79.741亿元增长到FY2027E的189.313亿元等 [9][10][12]

报告公司投资评级 - 维持“持有”评级，下调目标价至 6.6 港元 [2][7] 报告的核心观点 - 2024 年公司收入同比增长 2.9%至 48.1 亿元，2H24 收入同比增长 11%，扭转下滑趋势，但经调整净利率环比下降 1.8pcts 至 2.5% [7] - 预计 2025 年公司收入可实现低双位数增长，但利润率提升空间有限 [2][7] - 平安集团对公司持股比例升至 53.7%并实现并表，额外协同效应有待观察 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|4,674|4,808|5,480|6,253|7,211| |同比变动|-24.7%|2.9%|14.0%|14.1%|15.3%| |归母净利润/（亏损）（百万元）|(323)|81|169|251|364| |P/S（X）|1.6|1.8|2.9|2.6|2.2|[3] 财务报表分析与预测 利润表 - 营业收入逐年增长，毛利率呈下降趋势 [8] - 销售费用和管理费用在 2024 年有所下降，之后相对稳定 [8] - 核心经营利润和归母净利润逐渐改善 [8] 现金流量表 - 经营活动所得现金流量净额在 2024 年转正并逐年增加 [8] - 投资活动所用现金流量净额波动较大 [8] - 融资活动所得现金流量净额在 2025 年有较大流出 [8] 资产负债表 - 流动资产总额和非流动资产总值有一定变化 [8] - 流动负债总额和非流动负债总额相对稳定 [8] - 权益总额逐年增加 [8] 主要财务比率 - 每股盈利和每股收入逐渐增长 [8] - P/E、P/S、P/B 等估值指标有不同变化 [8] - 盈利能力比率和盈利增长指标表现良好 [8] - 偿债能力指标有所改善 [8] 港股互联网医疗企业估值表 |代码|公司名称|股价（港币）|市值（港币百万）|过去 1 个月股价变动（%）|年初至今股价变动（%）|12 个月滚动远期市销率（现值）|12 个月滚动远期市销率（3 年均值）|2025E 市销率|2026E 市销率|2027E 市销率|2025E 收入同比变动|2026E 收入同比变动|2027E 收入同比变动| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |6618 HK|京东健康|33.40|106,869|4.2|18.4|1.5|2.0|1.5|1.3|1.2|13%|12%|12%| |241 HK|阿里健康|5.27|84,809|33.0|57.1|2.4|1.8|2.4|2.1|2.0|11%|11%|7%| |1833 HK|平安好医生|7.72|16,686|24.6|22.4|3.0|2.5|3.0|2.7|2.5|7%|10%|11%| |9886 HK|叮当健康|5.54|7,425|66.3|(17.1)|NA|NA|NA|NA|NA|NA|NA|NA| |6086 HK|方舟健客|0.50|660|4.2|4.2|NA|1.0|NA|NA|NA|NA|NA|NA| |市值加权平均| - | - | - | - | - | - | - |1.9|1.7|1.6| - | - | - |[12] SPDBI 医药行业覆盖公司 |股票代码|公司|现价 (LC)|评级|目标价 (LC)|行业| |----|----|----|----|----|----| |6990.HK Equity|科伦博泰|238.0|买入|230.0|生物科技| |13.HK Equity|和黄医药|24.0|买入|41.3|生物科技| |HCM.US Equity|和黄医药|15.5|买入|26.5|生物科技| |9688 HK Equity|再鼎医药|27.9|买入|43.0|生物科技| |ZLAB US Equity|再鼎医药|35.4|买入|55.0|生物科技| |ONC US Equity|百济神州|249.8|买入|324.0|生物科技| |6160 HK Equity|百济神州|149.4|买入|194.0|生物科技| |688235 CH Equity|百济神州|213.6|买入|273.0|生物科技| |6996.HK Equity|德琪医药|3.0|买入|5.4|生物科技| |1952 HK Equity|云顶新耀|51.5|买入|25.0|生物科技| |9995 HK Equity|荣昌生物|15.7|持有|26.0|生物科技| |688331 CH Equity|荣昌生物|29.8|持有|35.0|生物科技| |9969 HK Equity|诺诚健华|8.7|买入|9.2|生物科技| |688428 CH Equity|诺诚健华|17.7|持有|14.5|生物科技| |1801 HK Equity|信达生物|39.3|买入|60.0|生物科技| |6622 HK Equity|兆科眼科|1.9|买入|12.5|生物科技| |2616.HK Equity|基石药业|3.4|持有|4.25|生物科技| |9926 HK Equity|康方生物|70.8|买入|65.0|生物科技| |9966.HK Equity|康宁杰瑞|5.2|买入|13.6|生物科技| |2162.HK Equity|康诺亚|34.5|买入|58.0|生物科技| |IMAB US Equity|天境生物|0.8|买入|22.5|生物科技| |2696.HK Equity|复宏汉霖|29.1|持有|19.0|生物科技| |6855.HK Equity|亚盛医药|36.8|买入|28.1|生物科技| |2256.HK Equity|和誉|7.5|买入|5.6|生物科技| |2142.HK Equity|和铂医药|8.3|买入|6.0|生物科技| |600276 CH Equity|恒瑞医药|45.0|买入|61.0|制药| |1177 HK Equity|中国生物制药|3.5|买入|5.5|制药| |2359 HK Equity|药明康德|61.4|买入|56.0|CRO/CDMO| |603259 CH Equity|药明康德|61.1|买入|62.0|CRO/CDMO| |3759 HK Equity|康龙化成|15.2|买入|16.8|CRO/CDMO| |300759 CH Equity|康龙化成|26.3|持有|22.4|CRO/CDMO| |2269 HK Equity|药明生物|23.3|持有|18.5|CRO/CDMO| |2268 HK Equity|药明合联|35.1|买入|35.0|CRO/CDMO| |300760 CH Equity|迈瑞医疗|244.6|买入|350.0|医疗器械| |2252 HK Equity|微创机器人|20.3|买入|15.1|医疗器械| |2500 HK Equity|启明医疗|1.9|买入|10.0|医疗器械| |9996 HK Equity|沛嘉医疗|4.7|买入|7.5|医疗器械| |2160 HK Equity|心通医疗|1.1|买入|3.4|医疗器械| |2172 HK Equity|微创脑科学|10.9|买入|15.5|医疗器械| |688351 CH Equity|微电生理|19.8|买入|27.9|医疗器械| |2190 HK Equity|归创通桥|13.3|买入|16.4|医疗器械| |688617 CH Equity|惠泰医疗|358.5|买入|454.0|医疗器械| |688236 CH Equity|春立医疗|13.3|买入|16.2|医疗器械| |1858 HK Equity| - |9.0| - |10.6|医疗器械| |1789 HK Equity|爱康医疗|5.2|买入|6.8|医疗器械| |2325 HK Equity|云康集团|5.0|买入|10.5|ICL| |241 HK Equity|阿里健康|5.3|持有|4.0|互联网医疗| |1833 HK Equity|平安好医生|7.7|持有|6.6|互联网医疗|[15] SPDBI 乐观与悲观情景假设 - 乐观情景：目标价 9.0 港元，概率 20%，支持互联网医疗的政策密集出台，线下医疗资源合作好于预期，医保接入快于预期 [18][21] - 悲观情景：目标价 5.0 港元，概率 20%，互联网医疗监管进一步趋严，线下医疗资源开拓竞争激烈，发展不如预期，医保接入慢于预期 [18][20]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价0.70港元，潜在升幅+22.8%，目前股价0.57港元 [4][8] 报告的核心观点 - 宝胜2025年业绩边际改善概率较高，叠加低估值与高股息率，股价上升空间大于下行风险 [8] - 收入趋势反转有望从二季度开始，随着库存出清、主力品牌恢复和新品牌门店增加，下半年收入同比增长确定性大，目标全年收入同比基本持平 [8] - 2025年经营利润率有提升空间，零售折扣和主力品牌新品销售占比改善利好毛利率，线下门店运营效率提升利好费用率下降 [8] - 2025年大概率维持较高派息比例，股息率有望达10%以上，为股价提供“安全垫” [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测和财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万人民币）|20,064|18,454|18,592|19,272|19,782| |同比变动（%）|8%|-8%|1%|4%|3%| |归母净利润（百万人民币）|490|491|523|619|684| |同比变动（%）|450%|0%|6%|18%|11%| |PE（x）|5.6|5.6|5.3|4.4|4.0| |ROE（%）|5.8%|5.6%|5.8%|6.7%|7.1%| [3] 财务报表分析与预测 - 利润表：2023 - 2027年营业收入分别为20,064、18,454、18,592、19,272、19,782百万人民币，归母净利润分别为490、491、523、619、684百万人民币，毛利率分别为33.7%、34.2%、34.2%、34.4%、34.5%等 [10] - 现金流量表：2023 - 2027年经营活动所得现金分别为3,610、1,395、2,061、1,640、1,750百万人民币等 [10] - 资产负债表：2023 - 2027年非流动资产总计分别为3,775、3,630、3,331、3,143、2,975百万人民币等 [10] - 财务和估值比率：2023 - 2027年市盈率分别为5.6、5.6、5.3、4.4、4.0等 [10] 2024年各季度业绩 |季度|1Q23|1Q24|YoY|2Q23|2Q24|YoY|3Q23|3Q24|YoY|4Q23|4Q24|YoY| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万人民币）|5,838|5,400|-7.5%|5,122|4,583|-10.5%|4,484|4,001|-10.8%|4,621|4,470|-3.3%| |归母净利润（百万人民币）|220|174|-20.7%|86|161|88.7%|5|7|42.8%|180|149|-17.4%| [11] 财务预测变动 |指标|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----| |营业收入（百万人民币）|旧预测19,255，新预测18,592，变动-3.4%|旧预测20,205，新预测19,272，变动-4.6%|旧预测n.a.，新预测19,782| |归母净利润（百万人民币）|旧预测630，新预测523，变动-17.0%|旧预测698，新预测619，变动-11.3%|旧预测n.a.，新预测684| [13] 情景假设 - 乐观情景：目标价0.88港元，概率20%，2025年收入同比增长10%，毛利率同比增长超20bps，经营费用率同比下降10bps [24][26] - 悲观情景：目标价0.56港元，概率25%，2025年收入同比下跌10%，毛利率同比下降超20bps，经营费用率同比提升10bps [24][25]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][6][31][35] 报告的核心观点 - 零跑汽车2024年年报显示全年收入高速增长，第四季度单季度扭亏为盈，毛利率大幅改善，规模效应带来显著降本；发布Leap3.5架构，B10开启预售且具备高性价比；预计未来三年持续高速发展，上调盈利预测和合理估值 [1][4][5][6][31][34][35] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年全年营收321.64亿元，同比增长92.06%，归母净利润-28.21亿元，大幅收窄，四季度单季盈利0.8亿元 [4][8] - 2024年全年毛利率8.38%，四季度单季毛利率达13.3%，创单季新高；期间费用率进一步降低，销售、行政及一般费用率为10.18%，研发费用率为9.01% [4][11] - 2024年全年销量超29万辆，四季度单季销量12.21万辆，月均超4万；平均单车营收10.95万元，单车成本10.03万元，单车毛利0.92万元，单车净亏损0.96万元；预计年销50万可达全年业绩盈亏平衡点 [14][17] 技术架构 - 发布Leap3.5架构，以中央域控为底座，对智驾、智能、电驱、电池、热管理和底盘等技术全新升级，首次搭载于B10，带来高阶智驾、大模型智能、长续航和智能操控体验；全新四叶草中央域控架构实现“四域合一”，满足舱驾一体集成 [5][20] - 推出端到端高阶智驾系统，搭载高通SA8650智驾芯片和禾赛激光雷达，具备持续升级能力，将在A/B/C/D系列普及并提供终身免费OTA；智能座舱系统兼容DeepSeekR1和通义千问模型 [23] - 发布自研7合1油冷电驱、CTC 2.0 PLUS电池底盘一体化、27合1热管理模块；热管理模块实现车内冷热分区，能耗降10%，温度覆盖范围广；7合1电驱系统提升轻量化和续航，减少响应时间；CTC 2.0 PLUS电池系统安全可靠，提升续航和表显精准度 [24] 产品预售 - B10首发纯电版开启预售，预售价10.98 - 13.98万元，激光雷达版最低12.98万元，以有无激光雷达和续航里程区分车款 [6][27] - B10激光雷达智驾版搭载高通8650智驾芯片和8295智能座舱芯片，具备端到端大模型，可实现多种智驾功能，AI语音兼容Deepseek和通义千问，性价比领先，同级别竞争力强 [6][28] 投资建议 - 营收与销量：B10产品力强，预计市场表现好；2025年B、C系列双轮驱动，2026年A/D系列有望发布；预计2025年销量超50万辆，中长期冲击100万年销；上调2025年销量预期和2025/2026年营收预测 [31] - 毛利率：2024年四季度单季毛利率展现盈利潜力，LEAP3.5集成化助新品控成本；月均销4万辆以上可保持10%以上毛利率，中长期年度毛利率有望达13%以上；上调B系列毛利率预测，带动整体微幅上调 [31][33] - 期间费用与投资收益：研发费用提升但费用率下降，年销50 - 100万量级时期间费用率控在10%左右；投资收益受地缘与关税影响，海外业务利润兑现延期；上调营收预测降低期间费用率预测，下调销售费用预测，下调中短期出海单车盈利预测；综合上调整体净利润预测 [33] - 估值：上调合理估值，因行业估值上行、公司产品高性价比与智能化、2024年四季度毛利率展现盈利潜力；参考可比公司2025年PS平均值1.2倍，给予公司1.2 - 1.3倍PS，参考股价56.16 - 60.84港元，对应涨幅12.1% - 21.4% [34][35] 盈利预测和财务指标 |指标|2019|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|16,747|32,164|58,302|84,036|116,348| |(+/-%)|35.2%|92.1%|81.3%|44.1%|38.5%| |归母净利润(百万元)| - 4216| - 2821| - 72|2488|5081| |(+/-%)|--|--|--| - 3560.9%|104.2%| |每股收益（元）| - 3.15| - 2.11| - 0.05|1.86|3.80| |EBIT Margin| - 26.8%| - 10.8%| - 2.1%|1.6%|3.0%| |净资产收益率（ROE）| - 33.7%| - 28.0%| - 0.7%|19.9%|28.9%| |市盈率（PE）| - 14.0| - 20.9| - 818.6|23.7|11.6| |EV/EBITDA| - 20.1| - 26.0| - 392.5|52.5|31.4| |市净率（PB）|4.71|5.84|5.89|4.71|3.35|[7]

报告公司投资评级 - 优于大市（首次覆盖），目标价为 17.50 港元，现价为 15.18 港元（截至 2025 年 3 月 11 日） [5] 报告的核心观点 - 全国化扩张与市场渗透双轮驱动营收增长，毛利率改善前景可期，FY24 - 26F 经调整净利润复合增速 17% [9] 根据相关目录分别进行总结 业务发展战略 - 全国化扩张与市场渗透双轮驱动营收增长，公司虽以 18.4%市占率居中国包装水市场第二，但核心市场集中于华东与华南，全国化布局空间大，将通过加速渠道下沉、拓展终端零售网点覆盖密度、深化三四线及以下城市渗透三大战略深耕包装水赛道，预计 FY24 - 26F 年包装水板块收入复合增速达 3.5% [1] 毛利率与利润情况 - 公司计划将自主生产比例从 1H24 的约 50%提升至 FY26F 的 70%，规划 43 亿元用于产能建设，拟将 IPO 募集资金中约 14 亿港元在未来 3 - 5 年投入战略扩张与生产升级，自主生产比例提升有望推动毛利率从 FY23 的 44.7%提升至 FY26F 的 49.0%，带动经调整净利润 FY24 - 26F 复合增速达 16.8% [2] 预测和估值 |指标|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入（百万元人民币）|12,623|13,515|14,224|15,217|16,443| |同比（%）|11.3|7.1|5.3|7.0|8.1| |净利润（百万元人民币）|990|1,329|1,626|1,891|2,067| |同比（%）|15.3|34.3|22.3|16.3|9.3| |稀释每股收益（人民币）|0.49|0.66|0.68|0.79|0.86| |同比（%）|15.3|34.3|2.0|16.3|9.3| |市盈率（倍）|23.3|18.3|18.3|15.8|14.4| |每股股息（港元）|–|–|0.22|0.26|0.28| |收益率（%）|–|–|1.6|1.9|2.1| |市帐率（倍）|5.0|4.2|2.3|2.1|1.9| |平均股本回报率（%）|19.5|21.3|16.3|13.8|13.7| |净负债/股本（%）|(42.5)|(28.1)|(36.3)|(23.4)|(15.8)| [3] 交易数据 - 52 周股价高低为 10.42 - 16.68 港元，市值为 36,405 港元/4,685 美元，自由流通股数为 2,398 百万股，自由流通股份占比 12%，3 个月日均成交股数为 3.4 百万股，3 个月日均成交额为 6.0 百万美元，12 个月预期回报率为 17% [6] 股价表现 |表现区间|一个月|三个月|十二个月| | ---- | ---- | ---- | ---- | |绝对表现|29.7|10.8|N/A| |相对于恒生国企指数表现（%）|21.1|(8.2)|N/A| [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 公司2024年全年业绩预告显示集团收入预计实现近10%增长，净亏损不超过2.75亿美元，较上年同期亏损收窄超58%，出海业务收入同比增长约80% [1] - 国内外不利因素多但亏损幅度如期收窄，各业务有不同程度增长，完成非核心业务出售带来正向收益，正通过聚焦业务等举措大幅减亏 [2] - 公司是高值耗材领军企业，研发投入强劲，各业务线取得多项研发成果，截至24年末有36款绿通产品，集团及联营公司获多项注册证 [3] - 综合考虑集采等因素，预计公司有望持续减亏，上调24 - 25年净利润预测，新增26年净利润预测 [3] 各目录总结 盈利预测与估值简表 - 2022 - 2026E营业收入分别为841、951、1045、1198、1373百万美元，增长率分别为8.0%、13.1%、10.0%、14.6%、14.6% [5] - 2022 - 2026E净利润分别为 - 437、 - 478、 - 270、 - 59、91百万美元 [5] - 2022 - 2026E EPS分别为 - 23.88、 - 26.04、 - 14.63、 - 3.17、4.92美分 [5] 市场数据 - 总股本18.48亿股，总市值143.21亿港元，一年最低/最高为4.46 - 9.5港元，近3月换手率86.1% [6] 股价相对走势 - 1M、3M、1Y相对收益分别为 - 2%、0%、 - 32%，绝对收益分别为5%、18%、6% [8] 财务报表与盈利预测 损益表 - 2022 - 2026E销售收入分别为841、951、1045、1198、1373百万美元，成本分别为 - 339、 - 419、 - 445、 - 491、 - 543百万美元等 [9] 资产负债表 - 2022 - 2026E非流动资产合计分别为2055、1922、2055、2015、2045百万美元，流动资产合计分别为1939、2010、1833、2029、2368百万美元等 [10] 现金流量表 - 2022 - 2026E经营活动现金流分别为 - 343、 - 232、 - 196、 - 12、158百万美元，投资活动现金流分别为 - 413、 - 377、 - 33、 - 34、 - 34百万美元等 [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 361度2024年年报业绩超预期，收入和归母净利润同比增长，分红率提升，各业务表现良好，运营稳健，未来业绩增长可期，维持买入评级 [1][6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027年预计营业收入分别为84.23亿、100.7亿、113.0亿、123.8亿、134.5亿元，同比增长率分别为21%、20%、12%、10%、9% [5] - 2023 - 2027年预计归母净利润分别为9.6亿、11.5亿、13.0亿、14.5亿、15.8亿元，同比增长率分别为29%、20%、13%、12%、9% [5] - 2023 - 2027年预计每股收益分别为0.46、0.56、0.63、0.70、0.76元/股 [5] 业绩表现 - 2024年公司收入同比增长19.6%至100.7亿元，归母净利润同比增长19.5%至11.5亿元，每股派息0.265港元，派息比率45%，较2023年的40%进一步提升 [6] 分业务情况 - 童装业务：2024年童装收入23.4亿元，同比增长19.5%，收入占比23.2%，鞋类/服装毛利率分别为41.4%/41.9%，同比下降0.5/0.2pct，门店净增3家至2548个，平均面积达112平方米，净增9平方米，对应增速9% [6] - 成人装业务：2024年成人装收入73.8亿元，同比增长19%，收入占比73.2%，鞋类/服装毛利率分别为42.9%/41.3%，同比提升0.5/0.8pct，门店净增16家至5750个，平均面积达149平方米，净增加11平方米，对应增速8% [6] 毛利率与费用率 - 2024年毛利率同比提升0.4pct至41.5%，销售费用率同比下降0.2pct至22.0%，管理费用率同比下降0.5pct至6.9%，广告开支同比提升0.1pct至12.8%，员工成本同比下降0.7pct至8.5%，研发支出同比下降0.3pct至3.4%，经营利润率同比下降0.8pct至15.6%，归母净利润率同比持平在11.4% [6] 账款周转与运营情况 - 应收账款周转天数基本持平在149天，90天以内的占比从2023年59.3%提升至62.5%，存货周转天数107天，同比上升14天，应付账款周转天数88天，同比下降22天，经营活动现金流量净额6981万 [6] 未来展望 - 2025年前三个季度订货会表现较好，预计2025年销售增长10 - 15%，以销量增长拉动为主，毛利率40 - 42%，A&P费用率10 - 13%，研发投入占比保持在3% - 4%，净利润率预计稳定在10% - 12% [6] 盈利预测调整 - 考虑到业绩超预期，略微上调2025 - 2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年净利润为13/14.5/15.8亿元（原2025 - 2026年12.5/14.2亿元），对应PE 7/6/5倍 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][5] 报告的核心观点 - 鸿腾精密2024全年业绩不及预期，但AI服务器需求维持景气公司有望受益于AI数据中心需求增长 [1] - 因2024年智能手机业务ASP下降、2025年收入指引不及预期及英伟达背板连接认证进展不佳，下调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年净利润预测 [4] 各业务情况总结 整体业绩 - 2024年收入44.51亿美元，同比+6%，低于彭博一致预期；净利润1.54亿美元，同比+19%，低于彭博预期；净利率3.5%，同比+0.4pct [1] - 预计2025全年收入同比增长5 - 15%，毛利同比增长超15%，经营利润同比增长5 - 15%，均不及彭博一致预期 [1] 聚焦业务 - 2024年5G AIoT、EV、Audio三大业务营收占比33%，预计2025年占比40% [2] 网络基础设施业务 - 2024年营收高速增长，因AI需求提升带动相关产品需求增加，通用服务器出货量提升使铜基零件出货量回升 [2] - 预计25Q1收入将保持双位数增长（>15%） [2] 汽车业务 - 2024年因收购德国车用零部件厂Voltaira并表，收入高速增长；年底完成对电动车高压线束公司Kabel的收购，有望实现产品与技术互补 [2] - 预计25Q1收入保持双位数增长（>15%） [2] 声学业务 - 2024年收入小幅增长，因耳机新品出货量提升抵消消费电子疲软影响 [3] - 印度工厂进展符合预期，有望驱动系统和声学收入于2026年双位数增长 [3] - 预计25Q1系统终端产品营收同比持平（0 ± 5%） [3] 其他消费电子业务 - 智能手机业务：2024年营收占总营收21.2%，下滑因市场份额和出货量稳定但竞争加剧致ASP下滑，预计25Q1收入同比下降双位数（< -15%） [3] - 电脑及消费电子业务：2024年占总营收18.2%，营收同比小幅增长因品牌客户新产品出货量增长，预计25Q1收入同比持平（0 ± 5%） [3] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万美元）|4,196|4,451|5,046|5,940|6,929|[5]| |营业收入增长率（%）|(7.4)|6.1|13.4|17.7|16.7|[5]| |净利润（百万美元）|129|154|242|326|393|[5]| |净利润增长率（%）|(24.0)|19.2|57.2|34.8|20.6|[5]| |EPS（美元）|0.018|0.021|0.033|0.045|0.054|[5]| |P/E|20|17|11|8|7|[5]| 财务报表预测 利润表（单位：百万美元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |主营收入|4,196|4,451|5,046|5,940|6,929|[9]| |营业成本|(3,388)|(3,573)|(4,031)|(4,714)|(5,491)|[9]| |毛利|807|879|1,016|1,226|1,438|[9]| |其它收入|(28)|151|20|20|20|[9]| |营业开支|(544)|(703)|(652)|(754)|(880)|[9]| |营业利润|234|327|384|491|578|[9]| |财务成本净额|(33)|(48)|(40)|(27)|(19)|[9]| |应占利润及亏损|(22)|(58)|0|0|0|[9]| |税前利润|179|221|344|464|560|[9]| |所得税开支|(50)|(66)|(96)|(130)|(157)|[9]| |税后经营利润|130|154|248|334|403|[9]| |少数股东权益|(1)|(1)|(6)|(8)|(10)|[9]| |净利润|129|154|242|326|393|[9]| |息税折旧前利润|447|321|510|621|712|[9]| |息税前利润|227|198|384|491|578|[9]| |每股收益（美元）|0.02|0.02|0.03|0.04|0.1|[9]| |每股股息（美元）|0.00|0.00|0.00|0.00|0.0|[9]| 资产负债表（单位：百万美元） |项目|2023|2024E|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|5,094|5,084|5,091|5,355|5,847|[11]| |流动资产|3,097|3,144|3,178|3,473|3,998|[11]| |现金及短期投资|1,320|1,335|1,262|1,307|1,517|[11]| |有价证券及短期投资|3|3|2|2|3|[11]| |应收账款|807|841|908|1,069|1,247|[11]| |存货|802|829|863|926|1,034|[11]| |其它流动资产|164|135|143|169|198|[11]| |非流动资产|1,997|1,940|1,913|1,883|1,849|[11]| |长期投资|73|44|44|44|44|[11]| |固定资产净额|900|850|798|744|689|[11]| |其他非流动资产|1,024|1,047|1,071|1,095|1,116|[11]| |总负债|2,656|2,398|2,157|2,087|2,176|[11]| |流动负债|2,563|2,298|2,050|1,971|2,047|[11]| |应付账款|1,095|1,143|1,209|1,414|1,537|[11]| |短期借贷|1,394|904|441|60|11|[11]| |其它流动负债|75|251|400|496|499|[11]| |长期负债|93|100|107|117|128|[11]| |长期债务|0|0|0|0|0|[11]| |其它|93|100|107|117|128|[11]| |股东权益合计|2,437|2,686|2,934|3,268|3,671|[11]| |股东权益|2,435|2,683|2,925|3,251|3,643|[11]| |少数股东权益|3|3|9|18|28|[11]| |负债及股东权益总额|5,094|5,084|5,091|5,355|5,847|[11]| |净现金/(负债)|(167)|332|714|1,130|1,377|[11]| |营运资本|514|527|562|581|744|[11]| |长期可运用资本|2,530|2,786|3,041|3,385|3,800|[11]| |股东及少数股东权益|2,437|2,686|2,934|3,268|3,671|[11]| 现金流量表（单位：百万美元） |项目|2023|2024E|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|574|448|522|546|368|[13]| |净利润|129|154|242|326|393|[13]| |折旧与摊销|220|123|126|130|134|[13]| |营运资本变动|(434)|(13)|(35)|(19)|(163)|[13]| |其它|658|185|189|109|5|[13]| |投资活动现金流|(410)|9|(98)|(101)|(100)|[13]| |资本性支出净额|(283)|(100)|(100)|(100)|(100)|[13]| |资产处置|0|0|0|0|0|[13]| |长期投资变化|42|29|0|0|0|[13]| |其它资产变化|(170)|80|2|(1)|(0)|[13]| |自由现金流|349|262|463|376|167|[13]| |融资活动现金流|249|(442)|(497)|(400)|(58)|[13]| |股本变动|0|0|0|0|0|[13]| |净债务变化|359|(490)|(463)|(381)|(49)|[13]| |派发红利|0|0|0|0|0|[13]| |其它长期负债变化|(111)|48|(35)|(19)|(9)|[13]| |净现金流|412|15|(74)|45|210|[13]|

报告公司投资评级 - 买入 [3] 报告的核心观点 - 预期公司2024年核心盈利同比增约16%，经财务模型调整后，估计公司2024年核心盈利同比增长15.7%至127亿港元；考虑到2025年风光项目限电率以及市场化交易量同比上升，同时火电点火价差预期同比下降，下调公司风光项目利用率/平均电价1 - 2百分点，下调2025/26年盈利预测22%/21%；以分部估值法得出的目标价下调至23.1港元，维持买入评级 [2] - 考虑到公司2024年风/光发电量略低于预期3%，下调公司2024年核心盈利预测1.7%；考虑到2025年风光项目限电率放宽上限的全年影响等因素，下调2025/26年盈利预测22%/21%，预计2025/26核心盈利同比上升10%/23%；目标价下调至23.1港元，预计公司仍保持40%的分红比率，目前公司2024/25年股息率为5.3%/5.9%，当前公司6.8倍的2025年市盈率已在5年历史平均以下，认为已部分反映公司在2025年电价及利用小时的不确定性，维持买入评级 [7] 各部分总结 财务模型更新 - 华润电力收盘价18.38港元，目标价23.10港元（下调），潜在涨幅+25.7% [1] 盈利预测变动 |项目|2024E（新预测）|2024E（前预测）|变动|2025E（新预测）|2025E（前预测）|变动|2026E（新预测）|2026E（前预测）|变动| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（人民币百万）|104,132|104,166|0.0%|105,084|112,798|-6.8%|111,137|121,494|-8.5%| |经营利润（人民币百万）|21,965|22,261|-1.3%|21,947|27,147|-19.2%|26,244|32,185|-18.5%| |经营利润率(%)|21.1%|21.4%|-0.3 ppt|20.9%|24.1%|-3.2 ppts|23.6%|26.5%|-2.9 ppts| |净利润（人民币百万）|12,727|12,952|-1.7%|13,954|17,860|-21.9%|17,167|21,630|-20.6%| |净利率(%)|12.2%|12.4%|-0.2 ppt|13.3%|15.8%|-2.6 ppts|15.4%|17.8%|-2.4 ppts| [6] 装机容量及售电量预测 |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |应占装机容量（兆瓦）：火电|35,577|37,167|38,167|39,167|40,167| |应占装机容量（兆瓦）：风电|15,512|18,618|22,618|26,618|30,618| |应占装机容量（兆瓦）：光伏|1,212|3,442|7,442|12,442|17,442| |应占装机容量（兆瓦）：水电|280|280|280|280|280| |应占装机容量（兆瓦）：总计|52,581|59,507|68,507|78,507|88,507| |新能源装机比重|32%|31%|48%|53%|58%| |售电量（吉瓦时）：火电|146,117|149,452|155,410|156,933|159,950| |售电量（吉瓦时）：风电|35,255|39,612|43,771|53,344|55,375| |售电量（吉瓦时）：光伏|1,352|2,863|6,917|11,979|24,654| |售电量（吉瓦时）：水电|1,880|1,337|1,540|1,540|1,540| |售电量（吉瓦时）：总计|184,604|193,265|207,638|223,796|241,519| [8] 分部加总估值 |板块|估值基准|估值（百万港元）|每股价值（港元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | |火电|0.7x 2025E P/B|16,837|3.25| |新能源|8.0x 2025E P/E|102,778|19.85| |总计| - |119,600|23.10| [9] 财务数据 损益表（百万港元） |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入|103,305|103,334|104,132|105,084|111,137| |主营业务成本|(78,713)|(69,229)|(68,809)|(69,760)|(70,815)| |毛利|24,592|34,105|35,323|35,324|40,322| |销售及管理费用|(15,207)|(18,151)|(16,951)|(15,537)|(16,309)| |其他经营净收入/费用|4,166|2,244|3,593|2,160|2,231| |经营利润|13,551|18,198|21,965|21,947|26,244| |财务成本净额|(3,890)|(4,241)|(4,716)|(4,877)|(5,013)| |应占联营公司利润及亏损|(199)|1,541|1,848|1,944|2,061| |税前利润|9,461|15,499|19,097|19,014|23,292| |税费|(1,906)|(3,389)|(3,628)|(3,803)|(4,658)| |非控股权益|(93)|(778)|(913)|(928)|(1,137)| |净利润|7,463|11,333|14,556|14,283|17,497| |归于权益的分派|(420)|(329)|(329)|(329)|(329)| |作每股收益计算的净利润|7,042|11,003|12,727|13,954|17,167| [15] 资产负债简表（百万港元） |截至12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物|7,721|4,083|9,726|5,333|3,275| |应收账款及票据|35,616|40,467|39,941|40,306|42,628| |存货|4,582|4,017|3,876|3,773|3,750| |其他流动资产|2,763|1,050|1,050|1,050|1,050| |总流动资产|50,682|49,617|54,594|50,462|50,703| |物业、厂房及设备|191,356|215,752|243,251|261,589|278,552| |无形资产|11,094|15,275|15,275|15,275|15,275| |合资企业/联营公司投资|15,048|22,128|23,059|24,086|25,231| |其他长期资产|15,207|19,624|19,624|19,624|19,624| |总长期资产|232,705|272,779|301,208|320,574|338,682| |总资产|283,388|322,396|355,802|371,036|389,385| |短期贷款|38,383|33,365|37,368|39,237|40,022| |应付账款|30,248|36,424|35,324|34,384|34,179| |其他短期负债|14,252|14,273|14,817|15,388|16,087| |总流动负债|82,883|84,062|87,510|89,008|90,287| |长期贷款|93,322|125,827|139,668|143,858|148,174| |其他长期负债|6,629|7,959|7,959|7,959|7,959| |总长期负债|99,951|133,787|147,628|151,818|156,133| |总负债|182,834|217,849|235,138|240,826|246,421| |股本|22,317|22,317|22,317|22,317|22,317| |储备及其他资本项目|59,922|62,657|77,532|85,821|97,109| |股东权益|82,239|84,974|99,849|108,138|119,426| |记作权益的金融工具|10,664|10,664|10,994|11,323|11,652| |非控股权益|7,651|8,909|9,822|10,750|11,886| |总权益|100,554|104,547|120,665|130,210|142,964| [15] 现金流量表（百万港元） |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税前利润|9,461|15,499|19,097|19,014|23,292| |合资企业/联营公司收入调整|199|(1,541)|(1,848)|(1,944)|(2,061)| |折旧及摊销|14,430|14,720|16,181|18,244|19,619| |营运资本变动|(595)|(3,402)|(433)|(1,202)|(2,504)| |利息调整|3,698|4,116|4,716|4,877|5,013| |税费|(1,863)|(2,998)|(3,084)|(3,232)|(3,960)| |其他经营活动现金流|(1,163)|2,476|0|0|0| |经营活动现金流|24,167|28,869|34,629|35,757|39,399| |资本开支|(32,580)|(38,777)|(43,680)|(36,582)|(36,582)| |投资活动|(881)|(258)|0|0|0| |其他投资活动现金流|(386)|(4,951)|917|917|917| |投资活动现金流|(33,847)|(43,986)|(42,763)|(35,665)|(35,665)| |负债净变动|13,070|23,137|17,845|6,058|5,100| |权益净变动|105|0|0|0|0| |股息|(1,226)|(3,386)|(6,548)|(5,665)|(5,880)| |其他融资活动现金流|(1,790)|(7,922)|(4,716)|(4,877)|(5,013)| |融资活动现金流|10,159|11,829|6,581|(4,484)|(5,792)| |汇率收益/损失|(691)|(351)|0|0|0| |年初现金|7,934|7,721|4,083|9,726|5,333| |年末现金|7,721|4,083|9,726|5,333|3,275| [16] 财务比率 |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股指标(港元)：核心每股收益|1.464|2.287|2.458|2.695|3.316| |每股指标(港元)：全面摊薄每股收益|1.4