报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 公司2024年和2025年Q1业绩高速增长，盈利能力向上，下游客户需求增长带动收入高增，2025Q1销售毛利率和净利率环比提升 [1] - 公司推进海外工厂生产，布局全球市场，海外工厂已运营，美国工厂盈利，墨西哥工厂小批量生产爬坡，2024年海外工厂收入2.2亿元且新增优质客户 [2] - 公司开拓新兴市场应用，以连接器产品为核心，提供多领域综合连接系统解决方案，与多家客户深度合作，完成针对人形机器人和服务器液冷的产品开发 [2] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为2.6/3.2/3.7亿元，对应PE分别为32/26/22倍 [3] 财务指标总结 主要财务指标 | 财务指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 1,555 | 2,415 | 2,994 | 3,653 | 4,383 | | 增长率yoy（%） | -4.3 | 55.3 | 24.0 | 22.0 | 20.0 | | 归母净利润（百万元） | 137 | 175 | 261 | 317 | 374 | | 增长率yoy（%） | -45.9 | 28.1 | 49.2 | 21.1 | 18.0 | | EPS最新摊薄（元/股） | 0.86 | 1.11 | 1.65 | 2.00 | 2.36 | | 净资产收益率（%） | 6.9 | 8.3 | 11.2 | 12.2 | 12.8 | | P/E（倍） | 60.7 | 47.4 | 31.8 | 26.2 | 22.2 | | P/B（倍） | 4.3 | 4.0 | 3.6 | 3.2 | 2.9 | [4] 资产负债表 | 会计年度 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 流动资产 | 2350 | 3014 | 3504 | 4136 | 4769 | | 非流动资产 | 1064 | 1307 | 1416 | 1540 | 1686 | | 资产总计 | 3415 | 4321 | 4920 | 5676 | 6455 | | 流动负债 | 1288 | 1929 | 2314 | 2796 | 3240 | | 非流动负债 | 152 | 261 | 267 | 275 | 284 | | 负债合计 | 1440 | 2190 | 2581 | 3070 | 3525 | | 少数股东权益 | 31 | 36 | 37 | 39 | 41 | | 归属母公司股东权益 | 1943 | 2095 | 2301 | 2567 | 2890 | | 负债和股东权益 | 3415 | 4321 | 4920 | 5676 | 6455 | [9] 利润表 | 会计年度 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 1555 | 2415 | 2994 | 3653 | 4383 | | 营业成本 | 1165 | 1881 | 2320 | 2820 | 3375 | | 营业利润 | 144 | 200 | 289 | 349 | 411 | | 利润总额 | 144 | 200 | 289 | 349 | 411 | | 所得税 | 8 | 22 | 27 | 31 | 35 | | 净利润 | 137 | 178 | 262 | 318 | 376 | | 少数股东损益 | 0 | 3 | 1 | 1 | 2 | | 归属母公司净利润 | 137 | 175 | 261 | 317 | 374 | [9] 现金流量表 | 会计年度 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动现金流 | 164 | 57 | 287 | 316 | 309 | | 投资活动现金流 | -480 | -274 | -211 | -251 | -295 | | 筹资活动现金流 | 185 | 266 | -29 | 68 | 28 | | 现金净增加额 | -118 | 49 | 47 | 134 | 42 | [9] 主要财务比率 | 会计年度 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 成长能力 - 营业收入(%) | -4.3 | 55.3 | 24.0 | 22.0 | 20.0 | | 成长能力 - 营业利润(%) | -49.0 | 38.8 | 44.7 | 20.9 | 17.7 | | 成长能力 - 归属母公司净利润(%) | -45.9 | 28.1 | 49.2 | 21.1 | 18.0 | | 获利能力 - 毛利率(%) | 25.1 | 22.1 | 22.5 | 22.8 | 23.0 | | 获利能力 - 净利率(%) | 8.8 | 7.3 | 8.7 | 8.7 | 8.5 | | 获利能力 - ROE(%) | 6.9 | 8.3 | 11.2 | 12.2 | 12.8 | | 获利能力 - ROIC(%) | 5.3 | 6.3 | 8.4 | 9.2 | 9.7 | | 偿债能力 - 资产负债率(%) | 42.2 | 50.7 | 52.5 | 54.1 | 54.6 | | 偿债能力 - 净负债比率(%) | -23.4 | -9.6 | -9.0 | -7.9 | -4.9 | | 偿债能力 - 流动比率 | 1.8 | 1.6 | 1.5 | 1.5 | 1.5 | | 偿债能力 - 速动比率 | 1.3 | 1.1 | 1.0 | 1.0 | 1.0 | | 营运能力 - 总资产周转率 | 0.5 | 0.6 | 0.6 | 0.7 | 0.7 | | 营运能力 - 应收账款周转率 | 2.1 | 2.8 | 2.6 | 2.5 | 2.4 | | 营运能力 - 应付账款周转率 | 1.3 | 1.8 | 1.7 | 1.7 | 1.7 | | 每股指标 - 每股收益(最新摊薄) | 0.86 | 1.11 | 1.65 | 2.00 | 2.36 | | 每股指标 - 每股经营现金流(最新摊薄) | 1.04 | 0.36 | 1.81 | 2.00 | 1.95 | | 每股指标 - 每股净资产(最新摊薄) | 12.27 | 13.23 | 14.53 | 16.20 | 18.24 | | 估值比率 - P/E | 60.7 | 47.4 | 31.8 | 26.2 | 22.2 | | 估值比率 - P/B | 4.3 | 4.0 | 3.6 | 3.2 | 2.9 | | 估值比率 - EV/EBITDA | 40.4 | 27.2 | 20.4 | 16.6 | 14.2 | [9] 股票信息 - 行业：其他电子Ⅱ - 前次评级：买入 - 05月09日收盘价（元）：52.43 - 总市值（百万元）：8,305.95 - 总股本（百万股）：158.42 - 自由流通股（%）：100.00 - 30日日均成交量（百万股）：5.17 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 公司发布2024年报及2025年一季报，业绩拐点明确，AI新品打开发展空间 [1] - 经营质量提升，提质增效成果显著，降费趋势延续有望为2025年业绩带来进一步贡献 [2] - 核心赛道产品实现稳步增长，数据安全、MSS等业务表现出色 [3] - AI+安全战略打开新增长空间，发布系列新品及解决方案 [4] 相关目录总结 财务指标 | 财务指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 2,170 | 2,043 | 2,154 | 2,373 | 2,725 | | 增长率yoy（%） | 9.6 | -5.9 | 5.4 | 10.2 | 14.8 | | 归母净利润（百万元） | -360 | -198 | 62 | 135 | 193 | | 增长率yoy（%） | -41.9 | 45.0 | 131.5 | 116.5 | 43.4 | | EPS最新摊薄（元/股） | -3.52 | -1.93 | 0.61 | 1.32 | 1.89 | | 净资产收益率（%） | -14.3 | -8.0 | 2.3 | 4.9 | 6.6 | | P/E（倍） | -13.7 | -24.9 | 79.1 | 36.5 | 25.5 | | P/B（倍） | 1.9 | 2.0 | 1.9 | 1.8 | 1.7 | [7] 股票信息 | 项目 | 详情 | | --- | --- | | 行业 | 软件开发 | | 前次评级 | 买入 | | 05月09日收盘价（元） | 48.13 | | 总市值（百万元） | 4,922.37 | | 总股本（百万股） | 102.27 | | 自由流通股（%） | 99.80 | | 30日日均成交量（百万股） | 2.99 | [8] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2023A - 2027E各年度的相关数据，包括流动资产、现金、应收票据及应收账款等项目 [12] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [12]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[3][4] 报告的核心观点 - 2025Q1公司营收108.2亿元同比增124%，归母净利润2.15亿元（去年同期0.06亿元），零食量贩业务收入106.9亿元，剔除股权支付费用净利润4.12亿元，净利率3.85%，较2024年提升1.16pct [1] - 公司为硬折扣领域纯粹标的，是量贩零食龙二&唯一上市公司，2025Q1净利率大超预期，关注少数股东权益收回进展，业绩增长有望超预期 [1] - 量贩零食业务毛净利率持续提升，2025Q1毛利率11%同比增1.2pct，销售费用率3.3%（-0.8pct），管理费用率2.5%（-0.5pct），门店品类扩张后毛利率仍有提升空间，规模效应下净利率有望持续提升 [1] - 公司拟针对核心人员及骨干授予222万股（约占总股本1.23%），授予目标价69.58元/股，考核目标2025 - 2028年归母净利润增速比2024年增长40%/45%/50%/55%，预计考核目标有望超额完成 [2] - 2025Q1少数股东损益1.73亿元，占比44.59% [2] - 公司运营效率不断提升，资金充裕，2025Q1销售收现119.71亿元（+122%），存货14.53亿元（+110%），存货周转天数17天，全国设50个仓储中心，实现“T + 1”配送原则，拥有超90万平现代化物流仓和数字化供应链系统 [3] - 2025Q1货币资金30亿元（+76%），经营性净现金流7.14亿元（+159%），ROE为17.74%，负债率72.74% [3] - 考虑到公司Q1净利率大超预期，将2025 - 2027年归母净利润上调至9.36/12.92/16.02亿元，增速分别为219%/38%/24% [3] - 催化剂为开店速度超预期、净利率提升超预期、少数股东权益收回 [3] 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|32329|54008|64250|73350| |(+/-) (%)|247.86%|67.06%|18.96%|14.16%| |归母净利润（百万元）|294|936|1292|1602| |(+/-) (%)|/|218.83%|38.03%|24.05%| |每股收益(元)|1.63|5.20|7.18|8.90| |P/E|93.83|29.43|21.32|17.19|[3] 三大报表预测值 资产负债表（百万元） |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|5771|9560|13305|18156| |现金|2381|4049|6904|10990| |交易性金融资产|0|0|0|0| |应收账项|18|27|5|51| |其它应收款|47|377|454|379| |预付账款|1141|1248|1366|1548| |存货|2141|3840|4552|5160| |其他|42|19|24|28| |非流动资产|1483|1601|1685|1701| |金融资产类|0|0|0|0| |长期投资|0|0|0|0| |固定资产|955|/|/|/| |无形资产|794|850|949|/| |在建工程|0|8|14|20| |其他|630|684|663|670| |资产总计|7253|11161|14990|19857| |流动负债|5128|6818|7794|9198| |短期借款|956|902|1022|1503| |应付款项|2094|3406|3486|3979| |预收账款|0|0|0|0| |其他|2078|2510|3286|3716| |非流动负债|664|972|1190|1381| |长期借款|237|337|437|537| |其他|426|635|752|844| |负债合计|5792|7790|8983|10580| |少数股东权益|363|1337|2681|4349| |归属母公司股东权益|1098|2034|3326|4928| |负债和股东权益|7253|11161|14990|19857|[8] 利润表（百万元） |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|32329|54008|64250|73350| |营业成本|28851|48000|56900|64500| |营业税金及附加|63|108|133|148| |营业费用|1431|1944|2056|2494| |管理费用|981|1350|1606|1834| |研发费用|4|5|6|7| |财务费用|39|27|1| - 30| |资产减值损失|17|27|32|37| |公允价值变动损益|0|0|0|0| |投资净收益|0|0|0|0| |其他经营收益|98|0|0|0| |营业利润|1041|2546|3515|4360| |营业外收支| - 9|0|0|0| |利润总额|1032|2546|3515|4360| |所得税|429|637|879|1090| |净利润|603|1910|2636|3270| |少数股东损益|310|974|1344|1668| |归属母公司净利润|294|936|1292|1602| |EBITDA|1180|2647|3583|4404| |EPS（最新摊薄）|1.63|5.20|7.18|8.90|[8] 现金流量表（百万元） |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|848|1871|2778|3561| |净利润|603|1910|2636|3270| |折旧摊销|121|75|69|76| |财务费用|39|27|1| - 30| |投资损失|0|0|0|0| |营运资金变动| - 1146| - 1377| - 609| - 726| |其它| - 1061| - 1518| - 537| - 481| |投资活动现金流| - 96| - 145| - 177| - 89| |资本支出|57| - 123| - 169| - 82| |长期投资|0|0|0|0| |其他| - 153| - 22| - 8| - 6| |筹资活动现金流|303| - 58|253|613| |短期借款|445| - 54|120|481| |长期借款|89|100|100|100| |其他| - 231| - 104|33|32| |现金净增加额|1056|1669|2855|4085|[8] 主要财务比率 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力|/|/|/|/| |营业收入|247.86%|67.06%|18.96%|14.16%| |营业利润|2096.41%|144.61%|38.03%|24.06%| |归属母公司净利润|/|218.80%|38.03%|24.06%| |获利能力|/|/|/|/| |毛利率|10.76%|11.12%|11.44%|12.07%| |净利率|1.87%|3.54%|4.10%|4.46%| |ROE|27.21%|38.73%|27.55%|20.97%| |ROIC|22.43%|49.11%|47.31%|41.39%| |偿债能力|/|/|/|/| |资产负债率|79.85%|69.80%|59.93%|53.28%| |净负债比率|23.50%|17.39%|17.87%|20.64%| |流动比率|1.13|1.40|1.71|1.97| |速动比率|0.71|0.84|1.12|1.41| |营运能力|/|/|/|/| |总资产周转率|5.78|5.87|4.91|4.21| |应收账款周转率|1424.05|1490.26|1086.60|695.43| |应付账款周转率|19.53|17.87|16.80|17.71| |每股指标(元)|/|/|/|/| |每股收益|1.63|5.20|7.18|8.90| |每股经营现金|4.71|10.40|15.44|19.78| |每股净资产|6.10|11.30|18.48|27.38| |估值比率|/|/|/|/| |P/E|93.83|29.43|21.32|17.19| |P/B|25.08|13.54|8.28|5.59| |EV/EBITDA|11.96|10.09|7.13|5.41|[8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 公司2024年和2025年Q1业绩高速增长，盈利能力向上，下游客户需求增长带动收入高增，2025Q1销售毛利率和净利率环比提升 [1] - 公司积极推进海外工厂生产，布局全球市场，海外工厂已运营，美国工厂盈利，墨西哥工厂小批量生产爬坡，2024年海外工厂收入2.2亿元且新增优质客户 [2] - 公司开拓新兴市场应用，以连接器产品为核心，可为多领域提供解决方案，与多家客户在5.5G合作，完成人形机器人和服务器液冷相关产品开发并合作 [2] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为2.6/3.2/3.7亿元，对应PE分别为32/26/22倍 [3] 相关目录总结 财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,555|2,415|2,994|3,653|4,383| |增长率yoy（%）|-4.3|55.3|24.0|22.0|20.0| |归母净利润（百万元）|137|175|261|317|374| |增长率yoy（%）|-45.9|28.1|49.2|21.1|18.0| |EPS最新摊薄（元/股）|0.86|1.11|1.65|2.00|2.36| |净资产收益率（%）|6.9|8.3|11.2|12.2|12.8| |P/E（倍）|60.7|47.4|31.8|26.2|22.2| |P/B（倍）|4.3|4.0|3.6|3.2|2.9| [4] 股票信息 - 行业：其他电子Ⅱ - 前次评级：买入 - 05月09日收盘价（元）：52.43 - 总市值（百万元）：8,305.95 - 总股本（百万股）：158.42 - 自由流通股（%）：100.00 - 30日日均成交量（百万股）：5.17 [5] 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|2350|3014|3504|4136|4769| |现金|963|1015|1063|1196|1238| |应收票据及应收账款|710|1019|1284|1638|2015| |其他应收款|16|7|22|14|29| |预付账款|9|44|56|65|81| |存货|405|607|758|901|1084| |其他流动资产|247|321|321|321|321| |非流动资产|1064|1307|1416|1540|1686| |长期投资|0|0|1|2|4| |固定资产|578|751|867|980|1097| |无形资产|119|114|129|147|161| |其他非流动资产|367|442|419|411|424| |资产总计|3415|4321|4920|5676|6455| |流动负债|1288|1929|2314|2796|3240| |短期借款|340|466|550|670|750| |应付票据及应付账款|827|1268|1545|1873|2218| |其他流动负债|121|195|219|253|272| |非流动负债|152|261|267|275|284| |长期借款|24|141|148|155|165| |其他非流动负债|128|120|120|120|120| |负债合计|1440|2190|2581|3070|3525| |少数股东权益|31|36|37|39|41| |股本|158|158|158|158|158| |资本公积|1147|1147|1147|1147|1147| |留存收益|671|830|1029|1275|1566| |归属母公司股东权益|1943|2095|2301|2567|2890| |负债和股东权益|3415|4321|4920|5676|6455| [9] 利润表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|1555|2415|2994|3653|4383| |营业成本|1165|1881|2320|2820|3375| |营业税金及附加|8|10|15|18|22| |营业费用|38|44|60|73|88| |管理费用|86|117|147|183|224| |研发费用|116|147|183|226|276| |财务费用|-8|6|13|19|25| |资产减值损失|-15|-24|0|0|0| |其他收益|12|28|29|30|31| |公允价值变动收益|0|-1|0|0|0| |投资净收益|10|3|4|6|6| |资产处置收益|0|0|0|0|0| |营业利润|144|200|289|349|411| |营业外收入|1|0|0|0|1| |营业外支出|1|0|0|0|0| |利润总额|144|200|289|349|411| |所得税|8|22|27|31|35| |净利润|137|178|262|318|376| |少数股东损益|0|3|1|1|2| |归属母公司净利润|137|175|261|317|374| |EBITDA|195|299|399|490|578| [9] 现金流量表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|164|57|287|316|309| |净利润|137|178|262|318|376| |折旧摊销|57|92|106|132|155| |财务费用|-8|6|13|19|25| |投资损失|-10|-3|-4|-6|-6| |营运资金变动|-36|-254|-91|-148|-241| |其他经营现金流|23|38|0|0|0| |投资活动现金流|-480|-274|-211|-251|-295| |资本支出|485|291|107|123|145| |长期投资|-20|0|-1|-1|-1| |其他投资现金流|-16|17|-104|-129|-152| |筹资活动现金流|185|266|-29|68|28| |短期借款|260|126|84|120|80| |长期借款|24|117|6|7|10| |普通股增加|45|0|0|0|0| |资本公积增加|-35|0|0|0|0| |其他筹资现金流|-110|22|-119|-59|-62| |现金净增加额|-118|49|47|134|42| [9] 主要财务比率 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入(%)|-4.3|55.3|24.0|22.0|20.0| |成长能力 - 营业利润(%)|-49.0|38.8|44.7|20.9|17.7| |成长能力 - 归属母公司净利润(%)|-45.9|28.1|49.2|21.1|18.0| |获利能力 - 毛利率(%)|25.1|22.1|22.5|22.8|23.0| |获利能力 - 净利率(%)|8.8|7.3|8.7|8.7|8.5| |获利能力 - ROE(%)|6.9|8.3|11.2|12.2|12.8| |获利能力 - ROIC(%)|5.3|6.3|8.4|9.2|9.7| |偿债能力 - 资产负债率(%)|42.2|50.7|52.5|54.1|54.6| |偿债能力 - 净负债比率(%)|-23.4|-9.6|-9.0|-7.9|-4.9| |偿债能力 - 流动比率|1.8|1.6|1.5|1.5|1.5| |偿债能力 - 速动比率|1.3|1.1|1.0|1.0|1.0| |营运能力 - 总资产周转率|0.5|0.6|0.6|0.7|0.7| |营运能力 - 应收账款周转率|2.1|2.8|2.6|2.5|2.4| |营运能力 - 应付账款周转率|1.3|1.8|1.7|1.7|1.7| |每股指标 - 每股收益(最新摊薄)|0.86|1.11|1.65|2.00|2.36| |每股指标 - 每股经营现金流(最新摊薄)|1.04|0.36|1.81|2.00|1.95| |每股指标 - 每股净资产(最新摊薄)|12.27|13.23|14.53|16.20|18.24| |估值比率 - P/E|60.7|47.4|31.8|26.2|22.2| |估值比率 - P/B|4.3|4.0|3.6|3.2|2.9| |估值比率 - EV/EBITDA|40.4|27.2|20.4|16.6|14.2| [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][7] 报告的核心观点 - 2024年上海港湾全年收入稳健增长但业绩短期承压，2025Q1业绩增长显著恢复，全年有望维持较快增速 [1][2] - 2024年新签订单同比高增，2025年收入业绩增长有望显著提速，且后续签单规模有望维持高位 [4] - 旗下伏曦炘空布局空间级钙钛矿发电业务，有望切入低轨卫星赛道打造新增长点 [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现营业总收入13亿元，同增1.5%；归母净利润0.9亿元，同降47%；扣非归母净利润0.85亿元，同降49% [2] - 2024Q1/Q2/Q3/Q4单季营收分别为2.9/3.4/3.1/3.5亿元，同比+42%/-6%/-6%/-6%；单季归母净利润0.3/0.4/0.4/-0.2亿，Q4业绩亏损 [2] - 2025Q1实现营业总收入3.7亿，同增29%；归母净利润0.36亿，同增19% [2] 业务结构 - 地基处理/桩基工程2024年分别实现营业收入8.2/4.3亿元，同比-17%/+55% [2] - 境内/境外2024年分别实现营收2.1/10.8亿元，同比-35%/+14%，东南亚/中东两大核心区域分别实现营收8.7/2.1亿，同增14%/16% [2] 盈利指标 - 2024年综合毛利率30%，同比降低4.7pct，境外毛利率同比提高1.4pct；全年期间费用率17.36%，同比提升1.62pct；归母净利率7.1%，同比-6.5pct [3] - 2024年资产（含信用）减值损失同比多计提0.16亿元，经营性现金流净流出0.8亿元，较上年同期多流出2.2亿元 [3] 订单情况 - 2024全年新签合同额20.53亿元，同比高增93%；年末在手订单额14.07亿元，同增59% [4] - 根据股权激励第三期业绩考核目标，2025年规划实现扣非归母净利润2.9亿元，剔除预测股份支付费用后为2.8亿元，较2024年增长162% [4] 新兴业务 - 2023年8月子公司伏曦炘空布局钙钛矿太阳能电池等新兴产业，为卫星等提供空间能源系统解决方案 [5] - 钙钛矿优势明显，后续渗透率提升空间广阔，公司在商业航天领域已取得显著进展，业务规模有望快速扩张 [5] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为2.6/2.9/3.3亿元，同比增长180%/13%/13%，EPS分别为1.05/1.19/1.34元/股，当前股价对应PE分别为20/18/16倍 [6] 财务数据 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|1,277|1,297|2,042|2,191|2,425| |增长率yoy（%）|44.3|1.5|57.5|7.3|10.7| |归母净利润（百万元）|174|93|259|292|329| |增长率yoy（%）|11.0|-46.9|180.2|12.8|12.7| |EPS最新摊薄（元/股）|0.71|0.38|1.05|1.19|1.34| |净资产收益率（%）|9.9|5.1|13.3|13.6|13.8| |P/E（倍）|29.4|55.4|19.8|17.5|15.6| |P/B（倍）|2.9|2.8|2.6|2.4|2.2|[6]

报告公司投资评级 - 文档未提及报告公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 深信服2025年一季度业绩逐步恢复，云业务订单带动收入增长，利润端亏损收窄，持续降本增效，AICP平台升级打开云业务增长空间，超融合市占率第一且推出新方案，预计2025 - 2027年EPS分别为0.75/1.11/1.41元 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 深信服发布2025年一季度报告，Q1营收12.62亿元，同比增长21.91%；归母净利润 - 2.50亿元，亏损同比收窄48.93%；扣非净利润 - 2.61亿元，亏损同比收窄48.75% [1] 经营情况 - 收入端：2025年一季度营收12.62亿元，同比增长21.91%，因云业务订单增速好且去年同期基数低 [2] - 利润端：2025年一季度归母净利润 - 2.50亿元，亏损同比收窄48.93%；经营性净现金流同比增长28.00%，因产品销售现金增加、购买原材料货款减少 [2] - 费用方面：2025年一季度销售/管理/研发费用分别为5.90/0.85/4.88亿元，同比变化 - 7.28%/-6.28%/-8.29%，三费合计11.63亿元，同比下降7.55%；毛利率同比提升2.2pct至60.4% [2] 业务亮点 - AICP平台：2025年全新升级，线下适配最新大模型，线上提供企业级大模型服务，发布新AI应用创新平台，推理性能提升5 - 10倍 [2] - 超融合业务：2024Q4市占率20.2%登顶，2024年全年市场份额17.5%蝉联第一；推出HCI + AICP新一代超融合方案，可快速部署大模型，集群资源统一纳管，适配多款国产卡 [2] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年EPS分别为0.75/1.11/1.41元，对应P/E为126.72/85.66/67.76倍 [2] 财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|7,662|7,520|8,202|9,187|10,456| |增长率YoY %|3.4%|-1.9%|9.1%|12.0%|13.8%| |归属母公司净利润(百万元)|198|197|318|470|595| |增长率YoY%|1.9%|-0.5%|61.5%|47.9%|26.4%| |毛利率(%)|65.1%|61.5%|60.6%|59.9%|59.2%| |ROE(%)|2.2%|2.1%|3.4%|4.8%|5.8%| |EPS(摊薄)(元)|0.47|0.47|0.75|1.11|1.41| |市盈率P/E（倍）|203.66|204.65|126.72|85.66|67.76| |市净率P/B（倍）|4.58|4.39|4.30|4.14|3.96|[3] 资产负债表、利润表、现金流量表 - 文档详细列出了2023A - 2027E的资产负债表、利润表、现金流量表各项数据，包括流动资产、货币资金、营业总收入、营业成本等 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 国轩高科2024年年报及2025年一季报业绩符合预期，加速推进电池新技术及海外基地布局 [1] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为13.1/18.7/25.5亿元，同增8.8%/42.5%/36.5%，对应2025 - 2027年PE为31.9/22.4/16.4倍 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司实现营收353.9亿元，同增12.0%；归母净利12.1亿元，同增28.6%；扣非归母净利2.6亿元，同增125.9%；销售毛利率/销售净利率为18.0%/3.3%，同增1.1/0.2pct [1] - 2025Q1公司实现营收90.6亿元，同增20.6%；归母净利1.0亿元，同增45.6%；扣非归母净利0.1亿元，同增37.6%；销售毛利率/销售净利率为18.3%/1.1%，同增0.4/0.6pct [1] - 预计2025 - 2027年营业收入为447.35/563.04/710.50亿元，增长率分别为26.4%/25.9%/26.2% [5] - 预计2025 - 2027年归母净利润为13.13/18.71/25.54亿元，增长率分别为8.8%/42.5%/36.5% [5] 产品出货 - 2024年公司电池产品出货约63GWh，同增40.0%，其中动力占比约65%，储能占比约35% [2] - 2025Q1公司电池产品出货18GWh，同增50.0% [2] 市场地位 - 2024年公司位列全球动力锂电池装机量第八，市占率3.2%；位列全球磷酸铁锂装机量第三，市占率6.18%；占中国地区动力电池装机量4.6%，位列第四 [2] - 2024年公司储能电池出货量市占率6%，位列全球出货第七 [2] 技术与基地布局 - 动力电池领域推出G刻、星晨等多款高性能电池产品，发布第一代全固态“金石”电池，推出G行品牌系列，加速研发新细分市场产品组合 [3] - 储能电池领域产品覆盖多元化应用场景，2024年推出5MWh标准储能电池舱等产品 [3] - 泰国、越南基地已投入运营，其他海外基地及相关配套产业基地正加速建设 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7][73][76] 报告的核心观点 - 重庆银行多重利好因素共振，存款下行幅度、风险出清幅度预计跑赢同业，业绩增长潜力或较2024年更高；新领导层2024年下半年到位，有动力推动转债转股；政信内需带动增长，受关税等负面影响较小，政策发力受益幅度大 [7][75] - 预测2025 - 2027年营收为143亿元、154亿元、166亿元，同比增速为4.48%、7.86%、7.45%；归母净利润为55亿元、58亿元、61亿元，同比增速为7.40%、5.10%、5.61%；EPS为1.51、1.59、1.68元；P/E为6.82倍、6.47倍、6.11倍，P/B为0.67倍、0.65倍、0.65倍 [7][73][74] 各目录要点总结 存款成本下行，公司规模增长后继有力 - 2025年重庆银行定期存款执行利率大幅下行，“幸福存”1年期存款利率2025年初较2024年7月大幅调降35bps，3年期、5年期存款利率下调幅度较大行更明显，且新办理3年期、5年期幸福存不再提供自动转存功能 [12] - 公司2024年年报显示存款平均成本率较2023年减少20bps，估算2025年存款平均成本率较2023年降低47bps，推测2025年存款成本降幅可达27bps [16] - 2020 - 2024年基建相关行业贡献贷款主要增量，负债端成本下行有助于打开公司资产端拓展空间，承接基建相关领域贷款 [18] 科创、消金等领域颇具特色，所在区域化债与自身风险出清并行 科创领域 - 陆海新通道金联体核心成员，拓展国际业务，金联体联动西部及境外银行有效撮合近20项合作意向，涉及融资规模超100亿元 [40] - 构建普惠科技型企业金融产品体系，聚焦科技创新，加大信用贷款、知识产权质押贷款运用，如“普惠科企贷”“‘专精特新’信用贷”“知识价值信用贷” [40] - 支持战略性新兴产业、先进制造业等领域，创新研发“设备更新贷” [40] - 2024H1公司向成渝地区双城经济圈建设提供信贷支持超千亿元，其中对六大产业提供信贷支持超300亿元，较2023年同期增长超100亿元 [40] 消金领域 - 重庆消费金融发达，重庆银行参股马上消费金融公司，截至2024年底持股比例为15.53%，有望借力参股消金公司，自营消费贷款增长兼顾速度与安全 [46] - 公司自营线上消费产品快速发展，2024年末“捷e贷”余额同比增长100%，个人消费贷同比增长50.6% [46] 区域化债与风险出清 - 量化化债下银行损益，考虑负债成本、信用成本等因素后，名义利率5%的城投贷款和名义利率2.3%的专项债税前ROA差异可能不大；从无套利定价视角，城投贷款和地方债扣掉各种成本后的实际回报可能差别不大 [49][50] - 重庆市不良拐点出现在2022年底，信贷增速同时触底，不良拐点出现意味着不良生成率降低以及存量不良出清，地方银行会更积极进行规模扩张 [52][53] - 2024年重庆银行对公不良贷款同比减少5.15亿元，降幅达15%，9个细分行业不良贷款余额和不良率同比下降，对公房地产敞口小，潜在风险规模有限 [58] - 2024年公司逾期贷款占比、关注类贷款占比同比降幅为上市银行中最高，核销高峰已过，不良生成节奏放缓 [58] 新领导层踔厉风发，2020 - 2024年分红比率保持在30%及以上 - 2024年董事会换届，第七届董事会上任，新任董事长杨秀明和新任行长高嵩均具备丰富经验 [62] - 前十大股东包含国资、民企、外资，持股比例均衡，国资共计持股37.17%，民企共计持股19.68%，战略投资者大新银行持股13.20% [62] - 重庆银行2020 - 2024年年度分红比率维持在30%以上，每股分红金额逐年提升，截至2025年5月9日，A股股息率为3.76%，H股股息率为5.84% [64] - 公司A/H溢价率偏高，2025年5月9日为55%，高于行业平均水平，有望随公司基本面改善而逐步收敛 [64]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - 深信服发布2025年一季度报告，营收12.62亿元同比增长21.91%，归母净利润-2.50亿元亏损同比收窄48.93%，扣非净利润-2.61亿元亏损同比收窄48.75% [1] - 云业务订单带动收入增长，利润端亏损收窄，2025年一季度经营性净现金流同比增长28.00% [2] - 公司持续实施降本增效，2025年一季度销售/管理/研发费用同比变化-7.28%/-6.28%/-8.29%，三费合计同比下降7.55%，毛利率同比提升2.2pct至60.4% [2] - 2025年公司AICP平台全新升级，推理性能显著提升，相比Ollama方案部署DeepSeek可实现5 - 10倍性能提升 [2] - 深信服超融合市占率第一，推出HCI + AICP新一代超融合方案，适配多款国产卡 [2] - 预计2025 - 2027年EPS分别为0.75/1.11/1.41元，对应P/E为126.72/85.66/67.76倍 [2] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|7,662|7,520|8,202|9,187|10,456| |增长率YoY %|3.4%|-1.9%|9.1%|12.0%|13.8%| |归属母公司净利润(百万元)|198|197|318|470|595| |增长率YoY%|1.9%|-0.5%|61.5%|47.9%|26.4%| |毛利率(%)|65.1%|61.5%|60.6%|59.9%|59.2%| |ROE(%)|2.2%|2.1%|3.4%|4.8%|5.8%| |EPS(摊薄)(元)|0.47|0.47|0.75|1.11|1.41| |市盈率P/E（倍）|203.66|204.65|126.72|85.66|67.76| |市净率P/B（倍）|4.58|4.39|4.30|4.14|3.96| [3] 资产负债表 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|6,953|6,904|7,382|8,005|8,845| |货币资金（百万元）|737|525|2,027|2,462|3,160| |应收票据（百万元）|21|99|56|47|41| |应收账款（百万元）|882|727|749|919|974| |预付账款（百万元）|29|28|49|52|55| |存货（百万元）|383|340|376|397|477| |其他（百万元）|4,900|5,184|4,126|4,129|4,138| |非流动资产（百万元）|8,076|8,318|8,353|8,580|8,682| |长期股权投资（百万元）|410|474|537|601|664| |固定资产（合计）（百万元）|312|837|978|1,179|1,252| |无形资产（百万元）|271|267|263|259|254| |其他（百万元）|7,083|6,741|6,575|6,542|6,511| |资产总计（百万元）|15,029|15,222|15,735|16,585|17,527| |流动负债（百万元）|4,469|4,228|4,526|5,022|5,517| |短期借款（百万元）|826|200|0|0|0| |应付票据（百万元）|373|427|472|552|586| |应付账款（百万元）|603|480|580|608|696| |其他（百万元）|2,668|3,120|3,474|3,863|4,235| |非流动负债（百万元）|1,752|1,827|1,831|1,831|1,831| |长期借款（百万元）|0|0|0|0|0| |其他（百万元）|1,752|1,827|1,831|1,831|1,831| |负债合计（百万元）|6,221|6,054|6,357|6,853|7,348| |少数股东权益（百万元）|2|0|0|0|1| |归属母公司股东权益（百万元）|8,805|9,168|9,378|9,731|10,178| |负债和股东权益（百万元）|15,029|15,222|15,735|16,585|17,527| [4] 利润表 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|7,662|7,520|8,202|9,187|10,456| |营业成本（百万元）|2,672|2,898|3,235|3,685|4,267| |营业税金及附加（百万元）|73|66|72|81|92| |销售费用（百万元）|2,702|2,507|2,420|2,627|2,928| |管理费用（百万元）|372|382|369|386|408| |研发费用（百万元）|2,266|2,118|2,215|2,370|2,593| |财务费用（百万元）|-212|-198|-5|-38|-47| |减值损失合计（百万元）|-9|-21|-20|-25|-25| |投资净收益（百万元）|72|112|74|78|82| |其他（百万元）|355|373|386|366|352| |营业利润（百万元）|209|211|337|494|624| |营业外收支（百万元）|-5|-7|-7|-6|-6| |利润总额（百万元）|204|204|330|489|618| |所得税（百万元）|5|8|12|18|23| |净利润（百万元）|199|197|318|471|595| |少数股东损益（百万元）|1|0|0|0|0| |归属母公司净利润（百万元）|198|197|318|470|595| |EBITDA（百万元）|206|176|499|731|888| |EPS（当年）（元）|0.47|0.47|0.75|1.11|1.41| [4] 现金流量表 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|947|812|897|1,071|1,276| |净利润（百万元）|199|197|318|471|595| |折旧摊销（百万元）|283|280|255|362|402| |财务费用（百万元）|-196|-206|5|3|3| |投资损失（百万元）|-69|-105|-74|-78|-82| |营运资金变动（百万元）|698|643|383|300|344| |其它（百万元）|32|2|9|13|13| |投资活动现金流（百万元）|-3,107|-170|914|-516|-428| |资本支出（百万元）|-323|-406|-363|-530|-446| |长期投资（百万元）|-3,018|-65|1,198|-64|-64| |其他（百万元）|234|300|78|78|82| |筹资活动现金流（百万元）|1,432|-843|-309|-120|-150| |吸收投资（百万元）|285|104|0|0|0| |借款（百万元）|35|-625|-200|0|0| |支付利息或股息（百万元）|-20|-50|-113|-120|-150| |现金净增加额（百万元）|-728|-201|1,502|435|698| [4] 研究团队简介 - 庞倩倩为计算机行业首席分析师，华南理工大学管理学硕士，曾就职于华创证券、广发证券，2022年加入信达证券研究开发中心，所在团队21年获多项行业奖项 [5] - 傅晓烺为计算机行业分析师，上海外国语大学硕士，2024年加入信达证券研究所，覆盖信创、AI算力等领域 [5] - 姜佳明为计算机行业研究员，南安普顿大学经济学硕士，2024年加入信达证券研究所，覆盖工业软件、智能驾驶等领域 [5]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - 从商业化到产业化再到全球化，三方分工明确或加速国产机器人落地速度 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年5月8日晚，宁波华翔与象山县工业投资集团有限公司及上海智元新创技术有限公司签订《战略合作协议》，三方拟在合资公司组建、机器人装配、供应链、场景、基金投资、海外业务拓展等方面加强合作，共同打造具身智能机器人生态体系 [2] 点评 - 商业化方面，宁波华翔与象山工投成立合资公司向智元购买机器人，用于自身生产与仓储等多元化应用场景以帮助机器人产品进行数据采集与训练，最终实现具身机器人的性能优化与商业化 [4] - 产业化方面，宁波华翔凭借自身先进建设经验，投资建设具身机器人装配生产线，定位为整机代工商；并参与智元关联基金的投资，共同对产业链进行投资，有望提高人形机器人产业进度 [4] - 全球化方面，宁波华翔2024年实现海外营收56.4亿元，占当年营收比重21.4%，在中国/美国/德国设有研发中心，此次战略合作有望依靠华翔在海外优势地区的资源网络，一同推进智元及人形机器人产业在全球业务布局，有望打造可持续增长的全球市场竞争力 [4]