报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 研发投入持续加大，中药新药成果丰硕，芪防鼻通片在澳门获批上市，多个新药申请获受理，6个中药新药品种处临床阶段 [2] - 25Q1业绩拐点已现，全年业绩有望逐季向好，化药新药研发值得期待，以岭万洲有4个品种处临床及申报上市阶段 [3] - 考虑呼吸类产品需求回落及市场波动，下调25 - 26年归母净利润预测，新增27年预测，现价对应PE为19/17/15倍，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别总结 事件 - 公司控股子公司以岭（澳门）有限公司收到澳门药物监督管理局核准签发的《中成药注册证明书》，芪防鼻通片成为澳门首款获批上市的中成药创新药（OTC），用于治疗持续性变应性鼻炎 [1] 研发情况 - 2024年研发投入9.08亿元，占营收比重13.94%，同比+4.88pp ，柴黄利胆胶囊新药注册申请和连花御屏颗粒药物临床试验申请获受理 [2] - 2025年初芪防鼻通片国内获批上市，近日在澳门获批，4月芪桂络痹通片新药注册申请、7月半夏白术天麻汤颗粒申报注册收到国家药监局受理 [2] - 公司全资子公司以岭万洲有4个品种处于临床及申报上市阶段，苯胺洛芬注射液NDA申请已获受理，XY0206片处于Ⅲ期临床阶段 [3] 业绩情况 - 2024年因部分呼吸系统产品临近有效期等原因经营业绩亏损，25Q1营收23.58亿元，同比-6.52%；归母净利润3.26亿元，同比+7.25%；扣非归母净利润3.25亿元，同比+11.23% [3] - 预计25 - 27年营业收入分别为89.55亿元、99.90亿元、111.27亿元，增长率分别为37.49%、11.56%、11.38% [5] - 预计25 - 27年归母净利润分别为12.90亿元、14.57亿元、16.41亿元，增长率分别为NA、12.93%、12.58% [5] 财务指标 - 2023 - 2027E毛利率分别为57.3%、50.2%、56.8%、56.9%、56.8%，ROE（摊薄）分别为11.8%、 - 7.1%、11.2%、11.6%、12.0% [12] - 2023 - 2027E资产负债率分别为33%、23%、28%、23%、23%，流动比率分别为1.47、1.66、1.89、2.55、2.93 [12] - 2023 - 2027E销售费用率分别为26.21%、35.85%、24.00%、26.00%、26.00%，研发费用率分别为8.27%、12.69%、9.00%、8.70%、8.70% [13]

报告公司投资评级 - 交银国际对李宁的投资评级为中性，目标价16.28港元，较收盘价16.06港元有1.4%的潜在涨幅 [1][2] 报告的核心观点 - 2季度李宁品牌全平台零售流水同比低单位数增长，复苏趋势环比走弱，略低于预期，7月以来流水和折扣仍承压，下半年销售恢复趋势将缓慢 [5] - 2季度线上渠道流水表现优于线下，电商同比中单位数增长，线下同比低单位数下降，批发好于零售，2季度末库销比4个月相对健康，但全渠道折扣加深，预计2025年毛利率同比小幅下降 [5] - 基于更谨慎销售假设，下调2025 - 27年收入预测0.3 - 5.8个百分点至290.0 - 309.5亿元人民币，调低毛利率/净利率预测0.1 - 0.5个百分点/0.8 - 1.0个百分点，下调净利润至26.8 - 34.0亿元人民币，维持13倍目标市盈率，给予目标价16.28港元，维持中性评级 [5] 各部分总结 股份资料 - 52周高位20.85港元，低位12.92港元，市值413.6189亿港元，日均成交量3196万股，年初至今变化 - 2.43%，200天平均价16.03港元 [4] 财务数据一览 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入（百万元人民币）|27598|28676|29007|30103|30945| |同比增长（%）|7.0|3.9|1.2|3.8|2.8| |净利润（百万元人民币）|3187|3013|2678|2990|3402| |每股盈利（人民币）|1.23|1.17|1.04|1.16|1.32| |同比增长（%）|-20.7|-5.1|-11.1|11.7|13.8| |前EPS预测值（人民币）|/|/|1.15|1.31|1.50| |调整幅度（%）|/|/|-9.9|-11.4|-12.1| |市盈率（倍）|11.9|12.5|14.1|12.6|11.1| |每股账面净值（人民币）|9.44|10.14|10.65|11.24|11.90| |市账率（倍）|1.55|1.45|1.38|1.31|1.23| |股息率（%）|3.8|4.0|3.5|4.0|4.5| [4] 门店情况 - 截至2025年2季度末，李宁品牌（不含李宁YOUNG）门店较1季度末/2024年末分别增加11/减少18家，主要是直营收缩；李宁YOUNG门店较1季度末/2024年末分别净减少18/33家 [6] 品类增长 - 2季度品类增长延续1季度趋势，跑步和健身品类领跑，篮球品类同比降幅超20%，户外、网球、匹克球等小众运动品类销售表现较好 [6] 盈利预测变化 |指标|2025E（新/前/变动）|2026E（新/前/变动）|2027E（新/前/变动）| | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元人民币）|29007/29080/-0.3%|30103/30809/-2.3%|30945/32855/-5.8%| |毛利润（百万元人民币）|14242/14409/-1.2%|14837/15334/-3.2%|15435/16427/-6.0%| |毛利率|49.1%/49.5%/-0.4ppt|49.3%/49.8%/-0.5ppt|49.9%/50.0%/-0.1ppt| |经营利润（百万元人民币）|3031/3617/-16.2%|3401/4110/-17.3%|3885/4755/-18.3%| |经营利润率|10.4%/12.4%/-2.0ppts|11.3%/13.3%/-2.0ppts|12.6%/14.5%/-1.9ppt| |归母净利润（百万元人民币）|2678/2971/-9.9%|2990/3375/-11.4%|3402/3871/-12.1%| |净利润率|9.2%/10.2%/-1.0ppt|9.9%/11.0%/-1.0ppt|11.0%/11.8%/-0.8ppt| [7] 核心收入假设 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元人民币）|27598|28676|29007|30103|30945| |同比|7.0%|3.9%|1.2%|3.8%|2.8%| |中国地区收入（百万元人民币）|27067|28145|28435|29502|30315| |同比|6.8%|4.0%|1.0%|3.8%|2.8%| |海外地区收入（百万元人民币）|532|531|572|601|631| |同比|16.6%|-0.1%|7.8%|5.0%|5.0%| |毛利率|48.4%|49.4%|49.1%|49.3%|49.9%| |经营利润率|12.9%|12.8%|10.4%|11.3%|12.6%| |净利润率|11.5%|10.5%|9.2%|9.9%|11.0%| [8] 财务数据 损益表（百万元人民币） |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入|27598|28676|29007|30103|30945| |毛利|13352|14156|14242|14837|15435| |经营利润|3559|3678|3031|3401|3885| |净利润|3187|3013|2678|2990|3402| [16] 资产负债简表（百万元人民币） |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |总资产|34208|35708|37121|38827|40674| |总负债|9801|9605|9679|9890|10036| |股东权益|24407|26104|27442|28937|30638| [17] 现金流量表（百万元人民币） |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|4063|5102|4162|4673|5377| |投资活动现金流|-2602|-1293|-2130|-2207|-2266| |融资活动现金流|-4201|-2296|-1339|-1495|-1701| |年末现金|5444|7499|8191|9162|10572| [18] 财务比率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |毛利率|48.4%|49.4%|49.1%|49.3%|49.9%| |净利率|11.5%|10.5%|9.2%|9.9%|11.0%| |ROA|9.4%|8.6%|7.4%|7.9%|8.6%| |ROE|13.1%|11.9%|10.0%|10.6%|11.4%| |净负债权益比|净现金|净现金|净现金|净现金|净现金| |流动比率|1.9|2.7|2.8|2.9|3.0| [18]

报告公司投资评级 - 买入 [4] 报告的核心观点 - 预计2季度外卖百亿规模投入拖累利润，零售稳健且为估值底部；2季度外卖投入超预期，预计百亿规模亏损拖累整体利润同比降6成；3季度外卖UE虽有改善但单量扩大导致亏损金额进一步扩大，或有望在4季度有所收窄；下调2025年利润预测至260亿元人民币，目标价从50美元/194港元（9618 HK）下调至40美元/164港元，对应零售2025年10倍市盈率（现价对应8倍），当前为估值底部，外卖UE有收窄趋势，零售稳健，维持买入 [2] 各部分总结 财务模型更新 - 京东收盘价30.80美元，目标价40.00美元，潜在涨幅29.9% [1] 盈利预测变动 - 2025 - 2027年总收入新预测分别为1295.593亿元、1389.020亿元、1490.219亿元，较前预测变动-1.3%、-2.0%、-0.7%；增速分别为11.8%、7.2%、7.3%，较前预测变动-1.5ppt、-0.7ppt、1.4ppt [3] - 产品销售、带电、非带电、服务等各业务收入及利润指标有不同程度变动，如产品销售2025 - 2027年较前预测变动0.1%、0.9%、2.1% [3] 股份资料 - 52周高位47.08美元，52周低位24.95美元，市值416.2959亿美元，日均成交量842万股，年初至今变化-11.16%，200天平均价36.65美元 [6] 业绩预测 - 预计2025年2季度公司收入同比增15%至3350亿元，调整后净利润为48.8亿元，同比下降66%；预计2季度零售收入同比增14%，零售运营利润同比增16%至117亿元；预计新业务2季度亏损约100亿元，单均亏损约为10元 [7] - 预计3季度外卖单均亏损逐步缩窄，但亏损金额进一步扩大，4季度有望缩窄；公司外卖业务以实现零售交叉销售为长期目标，4 - 6月京东APP MAU实现30 - 40%同比增长，交叉销售数据逐月提升 [7] 财务数据 - 展示2023 - 2027年损益表、资产负债简表、现金流量表及财务比率等数据，如2025E收入1295.593亿元，毛利198.347亿元等 [14][15] 行业覆盖公司 - 交银国际对互联网及教育行业多家公司给出评级、收盘价、目标价及潜在涨幅等信息，京东评级为买入，收盘价30.80美元，目标价40.00美元，潜在涨幅29.9% [13]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入 - A，维持评级，6 个月目标价 98.57 元 [5] 报告的核心观点 - 匠心家居 25H1 业绩靓丽，归母净利润和扣非后归母净利润同比大幅增长，25Q2 延续增长态势 [1] - 自主品牌建设成效显著，产品结构优化，电动沙发占比上升，海外渠道拓展顺利，新老客户持续增加 [2][3] - 产品与客户结构优化、降本增效推动毛利率和净利率上升，公司坚持研发投入 [4] - 越南产能高效释放，虽受关税影响但公司积极应对，探索多元化市场布局 [10] - 预计 25 - 27 年营业收入和归母净利润持续增长，给予 25 年 24.26xPE，目标价 98.57 元，维持买入评级 [11] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 25H1 归母净利润 4.10 - 4.60 亿元，同比增长 43.70% - 61.23%；扣非后归母净利润 4.00 - 4.50 亿元，同比增长 55.32% - 74.74%；25Q2 归母净利润 2.16 - 2.66 亿元，同比增长 31.71% - 62.20%；扣非后归母净利润 2.14 - 2.64 亿元，同比增长 48.61% - 83.33% [1] 品牌与渠道建设 - 产品结构优化，2024 年电动沙发收入 19.55 亿元，毛利率 39.53%；电动床收入 3.46 亿元，毛利率 39.25%；配件收入 2.25 亿元，毛利率 38.20% [2] - 推进自主品牌战略，直销零售商客户增加，“店中店”模式落地顺利，截至 2025Q1 末，MOTOGallery 在美国超 500 家店中店、覆盖 32 个州，在加拿大布局 24 家门店、覆盖 3 个省份 [2] - 新老客户持续拓展，2024 年前 10 大客户除一家外采购金额均增长，24 年、25Q1 共新增客户 96、22 家，均为美国零售商客户 [3] 盈利能力 - 24 年毛利率 39.35%，同比增长 5.40pct；25Q1 毛利率 37.21%，同比增长 3.89pct；24 年净利率 26.80%，同比增长 5.60pct；25Q1 净利率 25.13%，同比增长 3.49pct [4] - 24 年期间费用率 8.02%，同比下降 3.05pct；25Q1 期间费用率 8.54%，同比增长 0.56pct [9] 产能与关税应对 - 2019 年投资越南建厂，2024 年 90.48%产品销往美国，越南出口占比 84.01%，产能利用率提升，供应链高效稳定 [10] - 4 月初部分产品受对等关税影响，公司承担部分新增税负，将积极应对挑战，探索多元化市场布局 [10] 财务预测 - 预计 25 - 27 年营业收入分别为 31.62、38.50、46.31 亿元，同比增长 24.10%、21.73%、20.29%；归母净利润分别为 8.84、10.36、12.32 亿元，同比增长 29.45%、17.22%、18.93% [11]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入 - A，维持评级，6 个月目标价为 24.58 元，对应 2025 年 50 倍动态市盈率 [6][11] 报告的核心观点 - 朗新集团聚焦能源数智化与能源互联网双轮发展战略，融合 AI 技术，通过数智化服务、场景化链接和平台化交易为用户提供用电服务，预计 2025 - 2027 年营收与归母净利润实现增长 [3][11] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 中国经济网与朗新战略研究专家探讨电力市场发展趋势下朗新战略思考与创新实践；朗新集团明确未来持续深化与蚂蚁数科在 RWA 方面合作，拓展相关业务惠及实体经济 [2] 聚焦两大主业践行 AI 驱动的能源科技战略 - 在能源数智化领域，为电网等客户提供软件解决方案和数智化服务，以 AI 技术助力新型电力系统建设；在能源互联网领域，搭建运营多种电力服务平台场景，依托场景基于 AI 实现平台化电力交易 [3] 乘电力市场化东风，积极拓展电力交易服务 - 电力市场将催生千亿甚至万亿级交易新业态；朗新自 2022 年探索售电业务，2024 年交易电量同比增五倍，连续三年履约率 100%；已累计接入超 80 万座光伏电站，装机容量突破 50GW，过去三年在部分省份助力分布式新能源参与绿电交易，代理交易将延伸至集中式中小新能源企业 [4] 与蚂蚁数科持续深化合作，布局 RWA 业务 - 去年 8 月与蚂蚁数科在香港完成国内首单基于新能源实体资产 RWA，为充电桩融资；截至 2025 年一季度末，新电途平台合作运营商近 4000 家、接入设备超 170 万，分布式光伏云平台接入达 38GW；未来持续深化合作，在海外与蚂蚁国际协作开展多服务场景数字化建设和运营 [10] 财务报表预测和估值数据汇总 - 预计 2025 - 2027 年主营收入为 51.73/61.22/72.60 亿元，净利润为 5.31/6.73/8.11 亿元；2025 - 2027 年营收增长率为 15.5%/18.3%/18.6%，净利润增长率为 312.2%/26.7%/20.4%等多项财务指标呈现相应变化 [13][15]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4][10] 报告的核心观点 - 城投控股背靠上海城投集团，土储优质，结转资源充足，投融管退路径清晰，投资业务有望持续增厚公司利润，维持盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为6.1、8.4、9.9亿元，EPS分别为0.24、0.33、0.39元，当前股价对应PE为18.4、13.5、11.4倍 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2025H1预计归母净利润1.2 - 1.8亿元，2024年同期为 - 1.02亿元，同比扭亏为盈；扣非净利润1.0 - 1.5亿元，24年同期为 - 0.78亿元，业绩扭亏因房产项目竣工交付结转增加，2025H1竣工面积11.1万方，2024H1为0 [5] 销售情况 - 2025H1主要在售项目有露香园二期等，销售面积2.7万方，同比 - 47%；销售金额30.8亿元，同比 - 62%；2025H1暂未新增拿地，2024年新增黄浦小东门组团地块等，截至2024年末待开发土地建面约82万方，90%位于上海，待售项目充裕 [6] 租赁情况 - 2025上半年主要在租项目有城投宽庭租赁社区等，出租房地产建筑面积约57.98万平方米，已出租经营面积约35.98万平方米，新增尚云里公寓和城投宽庭徐汇社区租金收入，上半年租金流入1.7亿元，同比增长43%；城投宽庭徐汇社区新开业，有1283套房源，截至上半年末在营社区10个，管理规模超14000套 [7] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,559|9,432|16,149|17,699|18,556| |YOY(%)|-69.8|268.6|71.2|9.6|4.8| |归母净利润(百万元)|415|243|613|836|991| |YOY(%)|-46.9|-41.6|152.6|36.4|18.5| |毛利率(%)|40.3|14.5|15.8|16.6|17.3| |净利率(%)|16.2|2.6|3.8|4.7|5.3| |ROE(%)|1.6|1.0|2.9|3.8|4.3| |EPS(摊薄/元)|0.16|0.10|0.24|0.33|0.39| |P/E(倍)|27.2|46.5|18.4|13.5|11.4| |P/B(倍)|0.5|0.5|0.5|0.5|0.5| [8] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025E营业收入16149百万元，归母净利润613百万元等 [12]

报告公司投资评级 - 优于大市 [1] 报告的核心观点 - 海通与博禄和几家机构投资者讨论公司前景等内容，使分析师对石化周期中期复苏有信心，重申对博禄公司积极看法 [1] 公司背景 - 博禄是总部位于阿布扎比的全球性多元化石化公司，也是世界最大石化生产商之一，主要股东是阿联酋国家能源公司ADNOC集团和欧洲的Borealis [2] - 博禄在阿布扎比经营大型聚烯烃综合设施，在多地设有物流中心等，在上海有复合生产厂，产品主要是聚乙烯和聚丙烯，销售集中在亚洲 [2] - 博禄和Borealis采用Borstar®技术生产聚烯烃产品，以优惠条件从ADNOC Gas获乙烷原料，以净回值定价获丙烷原料 [2] 公司战略举措 - ADNOC集团和OMV宣布战略建议，将博禄、Borealis合并并收购北美聚乙烯生产商NOVA Chemicals，成立Borouge Group International，总产能达1360万吨/年，位居全球第四，预计整个周期实现超70亿美元EBITDA，提供5亿美元/年EBITDA协同效应，交易预计26年第一季度完成 [3] 公司优势 成本领先 - BGI在全球石化成本曲线中可能保持第一四分位，原因是使用天然气液化原料而非高成本石脑油，且博禄最大单一基地综合体在Borouge 4启动后可能实现规模经济 [4] 溢价产品组合 - BGI可能保持产品溢价，博禄为聚乙烯和聚丙烯分别设定200美元/吨和140美元/吨的同类产品价格基准，产品采用Borstar®技术实现差异化，如用于大直径污水管道产品不易下垂、薄膜应用中抗穿刺性高 [4] 利润率领先且具弹性 - 20 - 24财年，BGI平均备考EBITDA利润率可能达26%，处于行业领先，同期全球主要聚烯烃生产商平均利润率为16%，反映了成本领先、产品差异化、规模经济和地理网络优势 [4] 股息与前景 股息 - BGI将提供每股16.2菲尔的年度股息下限，目标是按自由现金流支付90%的股息，博禄在交易完成前分红政策不变 [6] 石化前景 - 过去5年石化周期受COVID影响利润率低于历史水平，石脑油裂解装置合理化和政府对需求的刺激表明前景强劲 [6] 原料调整 - 博禄重申乙烷原料价格调整从27财年末和28财年初开始实施时，对Borouge 1 - 4项目的影响，以及与Borouge 1 - 3项目21财年条件挂钩的7.5亿美元EBITDA影响 [6] 公司风险应对与发展计划 关税风险 - 公司认为Nova Chemicals有能力应对加美关税战，因美国30%的LLDPE需求来自加拿大，且其产品具有差异化 [7] 中国市场 - 博禄在中国销售额约占30%，认为中国是“上佳的市场”，凭借Borstar®技术可实现产品差异化和稳健利润率，正在对在中国新建特种聚烯烃工厂进行后期可行性研究 [7][8] 运营管理 - 博禄工厂去年利用率约达或超100%，重视人工智能以实现高运营率、实时优化和工厂稳定运营 [8]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级，目标价 64 元 [2][8] 报告的核心观点 - Q2 释放压力，良性开启新财年；需求冲击、发货节奏叠加基数因素扰动等，Q2 收入表现不及预期；吨价下降、费投加大、季度间经营节奏调整影响下，Q2 利润转负不及预期；近期加强市场秩序管控，有望良性开启新财年；Q2 纾压调整，下半年经营风格有望延续稳健 [2][8] 根据相关目录分别进行总结 事项 - 公司发布 2025 年半年度业绩预告，上半年预计营收 14.98 亿元、同降 12.84%，归母净利润 1.05 亿元，同降 56.52%，扣非净利润 0.48 亿元，同降 78.74%；销量同比增加 543 千升，同增 14.54%；测算单 Q2 营收 5.39 亿元，同降 31.37%，归母净利润 -0.85 亿元，去年同期 0.56 亿元 [2] 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|5,217|4,687|4,959|5,463| |同比增速(%)|5.3%|-10.1%|5.8%|10.2%| |归母净利润(百万)|1,341|1,004|1,077|1,236| |同比增速(%)|5.7%|-25.1%|7.2%|14.8%| |每股盈利(元)|2.75|2.06|2.21|2.54| |市盈率(倍)|15|21|19|17| |市净率(倍)|4.0|3.6|3.2|2.8| [4] 需求冲击、发货节奏叠加基数因素扰动等，Q2 收入表现不及预期 - 25H1 预计收入 14.98 亿元，同降 12.84%，单 Q2 收入同降 31.37%，低于市场预期；原因一是上半年白酒行业处于加速调整阶段，宴席等传统消费场景承压，Q2 需求压力加剧；二是春节后渠道累库较多，公司放缓二季度发货节奏；三是去年同期基数较高；分产品看，臻酿八号占比 7 成 +，Q2 预计双位数下滑，井台下半年计划推新、Q2 减少出货、消化老品 [8] 吨价下降 + 费投加大 + 季度间经营节奏调整影响下，Q2 利润转负不及预期 - 25H1 预计归母净利润 1.05 亿元，同降 56.52%，单 Q2 归母净利润 -0.85 亿元转负；一是 25H1 销量和吨价分别同比 +14.54%/-23.91%，公司加强货折及买赠折扣力度致吨价降低；二是公司在需求困难期加大渠道费投力度；三是 Q2 是财年最后一个季度，利润扰动大，叠加季度间经营节奏调整，综合致使 Q2 利润转负，判断为短期节奏扰动，新财年公司或将调整收支节奏、回归合理状态 [8] 近期加强市场秩序管控，有望良性开启新财年 - 近期公司加强渠道秩序管控，臻酿八号 500ml 装全渠道停货，520ml 装在电商渠道采取稳定价值链及买赠管控等举措；针对市场局部流通乱象，加大人力物力投入，采取查处收货、罚款等惩罚举措；主品库存从节后接近 3 个月下滑至目前 2 个月左右，前期批价下滑至 300 元左右，近期停货梳理渠道后，批价有望企稳；下半年外部需求仍有压力，公司步入新财年后动作有望积极，臻酿八号为主要基本盘，渠道拓展、井台焕新等有望贡献增量，考虑去年同期基数偏低，下半年降幅或可环比收窄 [8] 投资建议 - Q2 公司结合外部环境变化放缓发货节奏、帮助渠道去库，近期加强市场秩序及价盘管控，对比同业，目前公司库存/渠道利润等指标相对良性，全年降幅可控；略调整 25 - 27 年 EPS 预测值为 2.06/2.21/2.54 元（原预测值为 2.80/2.97/3.40 元），维持目标价 64 元，维持“强推”评级 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 高速光模块需求超预期、公司盈利能力强上调盈利预测 预计2025 - 2027年营收分别为214.2/346.6/478.1亿元 同比增长148%/62%/38%；预计EPS分别为8.11/12.47/14.50元 PE分别为16/10/9倍 [5] 业绩简评 - 2025年7月15日公司发布2025年半年度业绩预增公告 预计1H25净利润37亿元 - 42亿元 同比增长328% - 385%；1H25扣非净利润36.91亿元 - 41.91亿元 同比增长327% - 385% [3] - 对应2Q25净利润21.3亿元 - 26.3亿元 同比增长294% - 386% 环比增长35% - 67%；2Q25扣非净利润21.2亿元 - 26.2亿元 同比增长145% - 203% 环比增长35% - 67% [3] 经营分析 - 800G等高速率光模块放量带动公司增收增利 受益于AI算力投资增长 高速率光模块需求持续增长 2025年全球800G光模块需求量有望达1800 - 2200万只 公司是北美云厂商重要光模块供应商 800G及以上光模块占比有望提升 带动产品结构优化和净利润大幅增加 [4] - 受关税不确定性影响 2Q公司部分高速光模块产品可能提前出货 进一步增高业绩 [4] 展望26年 - 800G光模块需求持续旺盛 行业需求量同比有望翻番；1.6T光模块渗透率有望提升 公司已推出单波200G的1.6T光模块产品 有望在下一代高速光模块产品中保持领先 [5] - 谷歌、AWS、Meta、OpenAI的ASIC芯片有望在2026年大规模放量 ASIC用到的光模块数量相较GPU更多 公司作为海外云厂商光模块核心供应商有望受益 [5] - AEC是ASIC机柜内优选连接方案 LPO适用于数据中心机柜内服务器到交换机的连接 具有低功耗、低成本优点 公司在AEC、LPO均有布局 有望形成第二增长曲线 拉高盈利质量 [5] 公司基本情况（财务数据） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3,098|8,647|21,423|34,655|47,809| |营业收入增长率|-6.43%|179.15%|147.75%|61.77%|37.96%| |归母净利润(百万元)|688|2,838|8,054|12,389|14,409| |归母净利润增长率|-23.82%|312.26%|183.80%|53.83%|16.31%| |摊薄每股收益(元)|0.970|4.004|8.105|12.467|14.500| |每股经营性现金流净额|1.76|0.90|7.54|13.48|11.80| |ROE(归属母公司)(摊薄)|12.59%|34.08%|49.70%|43.65%|33.85%| |P/E|50.86|28.87|15.61|10.15|8.72| |P/B|6.41|9.84|7.76|4.43|2.95| [10] 三张报表预测摘要 - 损益表、资产负债表、现金流量表呈现公司在2022 - 2027E各财务指标变化 如主营业务收入、成本、利润、现金流等情况 [12] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|1|7|15|33|42| |增持|1|2|3|5|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|1.50|1.22|1.17|1.13|1.00| [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”投资评级 [4] 报告的核心观点 - 2025 年上半年业绩符合预期，现金流显著修复，营业总收入 153.38 亿元（同比 +8.59%），归母净利润 3.09 亿元（同比 +7.13%），经营活动现金流净额 6.85 亿元（同比 +601.92%） [1][2] - 业务结构优化，供应链及其他业务成核心增长引擎，城市燃气收入 65.77 亿元（同比 -4.88%），供应链及其他业务收入 87.61 亿元（同比 +21.52%） [3] - 预计公司 2025 - 2027 年收入增速分别为 3.9%、9.0%、8.0%，净利润增速分别为 7.7%、9.7%、8.7%，对应 PE 分别为 14.9、13.6、12.5 倍（估值日期 2025/7/14） [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2023 - 2027 年主营收入分别为 255.38 亿、315.89 亿、328.25 亿、357.80 亿、386.29 亿元，净利润分别为 8.44 亿、8.53 亿、9.19 亿、10.08 亿、10.97 亿元 [5] - 2023 - 2027 年营业收入增长率分别为 35.0%、23.7%、3.9%、9.0%、8.0%，净利润增长率分别为 28.9%、1.0%、7.7%、9.7%、8.7% [11] - 2023 - 2027 年 ROE 分别为 12.9%、10.1%、19.9%、20.5%、20.9%，ROA 分别为 5.3%、5.0%、5.7%、5.9%、6.8% [11] 股价表现 - 相对收益 1M、3M、12M 分别为 -1.4%、-9.6%、-4.2%，绝对收益分别为 2.5%、-2.8%、11.5% [8] 交易数据 - 总市值 137.02 亿元，流通市值 132.67 亿元，总股本 12.98 亿股 [6] 目标价 - 12 个月目标价 12.43 元，2025 年 7 月 14 日股价 10.56 元 [6] 业务结构 - 城市燃气收入 65.77 亿元（同比 -4.88%），供应链及其他业务收入 87.61 亿元（同比 +21.52%） [3]