本周重要事件 - 2025年一季度国内GDP为318758亿元，同比增长5.4%，环比增长1.2%，工业、信息传输等行业增速超整体[2][4] - 美国4月1日发起针对进口半导体和药品的232国家安全调查，3月零售销售环比升1.4%，上周初请失业金人数21.5万人[2][14][15] 本周港股市场回顾 - 4月14 - 18日，恒生指数涨2.30%，科技指数跌0.27%，国企指数涨1.23%，仅工业下跌，金融业等涨幅居前[2][16][19] - 港交所日均成交金额2127.81亿港元，较上周降2149.71亿港元，沽空金额占比12.11%，较上周降2.02个百分点，南向资金净流入231.85亿港元，较上周降590.68亿港元[2][24] - 截至4月17日，恒生指数PE、PB分别为9.6倍、1.02倍，较上周五涨2.49%、2.50%，分别处2019年以来42%、55%分位数水平[2][29] 港股市场投资展望 - 美国关税政策反复，投资者观望，我国宏观政策逆周期调节力度有望加大，港股估值处历史中低水平，投资价值高[49] - 短期关注贸易依赖度低、股息率高的板块，中长期看好消费和科技板块[49] 风险提示 - 国内政策效果不确定、关税政策扰动、市场情绪不稳定风险[50]

美股市场整体表现 - 本周美股震荡，标普500跌1.5%，纳斯达克跌2.3%[3] - 标普500成分股本周估算资金流为 -89.3亿美元，近4周为 -304.1亿美元，近13周为 -1041.7亿美元[4] - 标普500成分股动态F12M EPS预期本周下调0.2%，上周下调0.3%[5] 风格与行业表现 - 风格上，小盘价值（罗素2000价值 +1.9%）表现优于其他风格[3] - 行业方面，12个行业上涨，11个行业下跌，涨幅居前为房地产（+3.9%）等，跌幅居前为半导体产品与设备（-6.6%）等[3] 资金流向 - 13个行业资金流入，10个行业资金流出，制药生物科技和生命科学流入11.1亿美元，半导体产品与设备流出47.3亿美元[4] 盈利预测调整 - 10个行业盈利预期上升，11个下降，制药生物科技和生命科学上修0.2%，耐用消费品与服装下修2.5%[5] 全球大类资产表现 - 不同市场资产表现分化，印度SENSEX涨4.5%，纳斯达克综合跌2.6%[11] 标普500板块观测 - 价格收益上，房地产本周加权平均价格收益率3.9%居前，半导体产品与设备 -6.6%居后[15] - 资金流向方面，制药生物科技和生命科学本周估算资金净流入11.07亿美元，半导体产品与设备流出47.33亿美元[18] - 盈利预测调整中，制药生物科技和生命科学本周整体法EPS调整幅度 +0.2%，能源 -2.3%[20] 关键个股表现 - 科技巨头中英伟达本周价格收益率 -8.5%，消费医药中礼来涨14.7%[29] - 资金流上，英伟达本周估算资金净流入 -36.56亿美元，礼来11.5亿美元[30] - 盈利预测调整，英伟达EPS F12M本周调整幅度 -1.3%，礼来 +0.1%[31]

研究背景 - 市场关注美国对华关税加码对出口和经济的影响及扩内需政策走向[3][16] 消费政策 - 消费品以旧换新杠杆约2.3倍，2024年9 - 12月拉动效应合计约3430亿元，后续补贴扩容规模或不大[4][19][22] - 生育补贴2025年约1000亿，首年杠杆约0.9倍、拉动GDP增速0.06%，2025 - 2029年均约2000亿、杠杆约1.3倍、拉动GDP增速0.16%[4][30][32] - 收入性政策已落地养老金约414亿、医保补助约404亿等，杠杆0.7 - 0.9倍，空间或达GDP 0.6%[5][38][41] 投资政策 - 基建投资杠杆约2 - 3倍，但回报率下滑，ROE中位数从2014年2.87%降至2023年1.09%[6][43] - 制造业投资杠杆约1.5 - 1.7倍，新质生产力或供大于求，政策或定向支持特定行业[6][46][47] - 房地产政策或增加货币化安置等，PSL对棚改投资杠杆约2.1倍[6][48][49] 稳出口与经贸合作 - 出口退税是常用政策，2024年退税1.9万亿、退税率约7.6%，后续应侧重中欧竞争重合度低的商品[51] - 出口转内销京东将采购不低于2000亿商品，可能有资金支持[7][52] - 欧盟财政转向，若对华进口依赖度提高1个百分点，可消化我国出口1200亿美元[7][59] 政策对冲组合 - 乐观、中性、悲观情形关税分别拖累2025年GDP 1.0、1.5、2.0个百分点，对应政策规模分别为6300亿、9800亿、13700亿，后两者或需发特别国债[8][64][66] 风险提示 - 政策力度不及预期、美国经济超预期衰退[9][68]

资金面现状与展望 - 本周资金面迎三大挑战仍维持平稳，R001在1.66%-1.71%区间波动，周均值降6bp，R007围绕1.73%震荡，周均值降6bp[1][11] - 下周流动性自发平衡格局或延续，往年4月税期资金面平稳，政府债净缴款降至 -1701亿元，有国库现金定存投放和MLF续作支撑[2][17] 公开市场操作 - 4月14 - 18日央行净投放2338亿元，逆回购投放8080亿元、到期4742亿元，MLF到期1000亿元，4月18日逆回购余额8080亿元[3][35][36] - 4月21 - 25日逆回购到期8080亿元，国库现金定存投放1000亿元[3][35][36] 票据市场 - 截至4月18日，1M转贴现票据利率从1.52%降至1.06%，3M降7bp至1.00%，6M降12bp至1.03%[4][41] - 4月14 - 18日大行净买入884亿元，4月累计净买入5093亿元（2024年4月累计净买入3785亿元）[4][41] 政府债 - 4月21 - 25日政府债计划发行4672亿元，净缴款 -1701亿元，远低于前一周7978亿元[5][46] 同业存单 - 4月14 - 18日同业存单发行7089亿元，净融资 -173亿元，募集率降至90.18%[51] - 1年期同业存单加权发行利率报1.77%，周环比降2bp，发行期限缩至6.9个月[6][51][52] - 4月21 - 25日存单到期7780亿元，规模高于前一周7262亿元，4月到期近2.5万亿元，低于3月的3.0万亿元[6][52] 风险提示 - 流动性或货币政策可能出现超预期变化[7][77]

本周市场回顾 - 全A量能周均值1.1万亿，较上周日均量能缩小约5000亿[8] - 本周风格呈“杠铃”结构，小微盘和蓝筹价值两端居前，北证50周涨跌幅3.48%居首，大盘成长、科创50等指数下跌[11] - 以滚动30个交易日相对收益看，小盘股相对优势在负数区间震荡，成长股相对价值股优势在负数区间有所回升[13][16] - 本周社保重仓股领涨，社保重仓指数周涨跌幅2.52%，QFII重仓指数等下跌[19] - 两融余额自周二开始边际回落，本周跌停家数显著减少[29] 产业趋势交易回顾与展望 - 本周强势方向为5G、射频、房地产、跨境电商、AI Agent、MCP等[39] - 2025年行业配置围绕活跃内循环、科技自立自强与扩大开放，活跃内循环关注“两重、两新”等，科技自立自强关注人工智能产业等，扩大对外开放关注跨境电商等[40] - 下周有Vivo新品发布会、ASML年度股东大会等产业事件[44] 风险提示 - 国内经济复苏节奏不及预期、海外降息节奏及特朗普政府对华政策不确定、地缘政治事件、行业基本面不确定等风险[47]

财政收支特点 - 2025年1 - 3月全国一般公共预算收入6.0万亿，同比 - 1.1%，降幅较上月收窄0.5pct，公共财政收入完成度为27.4% [5][6] - 1 - 3月全国一般公共预算支出7.3万亿，同比4.2%，较上月扩大0.8pct，公共财政支出进度为24.5% [6] - 1 - 3月全国政府性基金收入0.9万亿，同比下降11%，支出2.0万亿，同比增长11% [6] 税种表现 - 1 - 3月个人所得税同比增速回落至7.1%，拉动财政收入0.5pct；企业所得税同比 - 6.8%，拖累财政收入1.3pct，但降幅较上月收窄 [6] - 1 - 3月国内增值税同比续升至2.1%，国内消费税同比续升至2.2%，拉动财政收入0.2pct [6] - 1 - 3月地产类各税种合计降幅收窄至 - 6.9%，合计拖累财政收入0.6pct [6] 支出结构 - 1 - 3月民生支出合计占比约为42.1%，较去年同期提升0.8pct，同比增长6.2%，拉动财政支出2.8pct [6] - 1 - 3月基建相关支出占比20.1%，较去年同期回落1.6pct，同比下降3.4%，拖累财政支出0.7pct [6] 应对政策 - 加速存量：对年初既定的存量政府债额度加快发行使用，1 - 4月政府债同比多增3.3万亿 [6] - 调整结构：优化财政资金投向，政策着力点转向惠民生、促消费，1.3万亿超长期特别国债中有0.3万亿用于“以旧换新”，占比23% [6] - 储备增量：使用债务限额空间、央行利润上缴以及年内调整债务额度等政策，2024年末政府债有两万亿左右限额空间 [6] 风险提示 - 地产修复速度不及预期，压制政府性基金收入以及地产相关税种收入修复 [3][5][39] - 实际执行与年初预算存在差异，最终执行结果或与年初预算不同 [3][5][39] - 预算执行数与决算数存在差异，最终决算数或与执行数不同 [39] - 关税政策最终落地情况存在不确定性，政策应对或根据形势出台 [3][5][39]

一般公共预算收入 - 一季度全国一般公共预算收入60189亿元，同比下降1.1%，3月当月同比0.3%，由负转正[2][3][6] - 税收收入一季度累计47450亿元，同比下降3.5%，3月当月同比-2.2%，高于前值[2][3][6] - 非税收入一季度12739亿元，同比增长8.8%，3月当月同比5.9%，增速回落[2][3][6] 主要税种表现 - 个人所得税3月同比-58.5%，拖累税收5个百分点，一季度累计同比7.1%[10][11] - 企业所得税同比16%，较前值大幅上行，拉动税收2.3个百分点[3][10][11] - 增值税同比增速由1.1%提高至4.9%，拉动税收收入2.2个百分点[3][10][11] - 消费税同比9.6%，较前值显著上行，拉动税收0.9个百分点[3][10][11] 一般公共预算支出 - 一季度全国一般公共预算支出72815亿元，同比增长4.2%，3月当月同比5.7%，有所提速[2][3][4][13] - 民生支出同比增速7.5%，基建支出同比增速0.6%，均有改善[4][15] 政府性基金预算 - 3月政府性基金收入同比降幅-11.7%，土地出让收入降幅扩大[17] - 政府性基金支出同比27.9%，显著提速[17] 财政政策力度 - 3月财政政策力度指数继续提高，广义支出增速10.1%，广义财政收入当月同比增速-1.7%[5][22]

贸易摩擦对就业的影响 - 加征对等关税或扰动我国就业市场，直接影响是出口企业订单减少、业务收缩，间接影响是企业生产线外迁及产业链就业受波及[10] - 2024年玩具（32.7%）、纺服（24.9%）、家具（25.1%）等劳动密集型行业对美出口占比高，电子、家电等行业境外业务收入占比超20%，受关税冲击明显[11] - 截至2024年底，浙江等五省份对美出口占GDP比重高于4%，山西和河南对美出口占总出口比重超20%，就业易受关税政策影响[11] 贸易摩擦对就业影响的测算 - 通过投入产出表测算，2024年每百万美元出口拉动就业约29.1人次，出口拉动就业约1.04亿人次[21] - 通过工业企业出口交货值占比估算，2024年工业企业出口相关就业约2818万人，服务业约8735万人，合计约1.16亿人次[30] - 极端情况关税影响出口增速6.6%，对应就业影响约686万人；乐观情况影响1.5%，对应约153万人；中性情况影响3.4%，对应约357万人[28] 对冲就业影响的方法 - 5个就业弹性最大行业名义经济增速从Q1的4.5%提高到5.6%-7.0%，可吸纳686万就业，消化关税冲击压力[32] - 这5个行业每百万元增加值吸纳就业9.7-22.1人，需额外增长3118亿-7072亿元，提高1.1-2.5个点名义增速[33] 稳就业政策建议 - 落地服务消费补贴，其拉动就业能力强于耐用品消费补贴[38] - 稳住房地产投资，落实基建以工代赈，稳定出口链企业，出台去产能政策搭配扩内需政策[39][40] 风险提示 - 部分数据测算可能存在误差，美国关税政策不确定，国内需求回升或对冲关税对GDP增速的部分拖累[42][44]

周度观察 - 截至2025年4月12日当周，国信周频高技术制造业扩散指数A录得 -0.6，较上期回落；指数B为51.6，较上期回落[1][10] 高技术制造业跟踪 - 6 - 氨基青霉烷酸价格280元/千克、晶圆价格2.78美元/片、中关村电子产品价格指数（液晶显示器）91.04，均与上周持平[2][12] - 丙烯腈价格9150元/吨，较上周下降50元/吨；动态随机存储器价格0.8630美元，较上周下降0.002美元；六氟磷酸锂价格5.90万元/吨，较上周下降0.15万元/吨[2][12] - 4月16日，工信部召开智能网联汽车产品准入及软件在线升级管理工作推进会，强调汽车企业责任[2][12] - 4月15日消息，美国政府14日通知英伟达，H20芯片出口中国须先取得许可且为“未来无限期”[2][12] 风险提示 - 高技术制造业发展和结构调整带来指标失灵；经济政策和产业政策干预；经济增速下滑[3][25] 基础数据 - 固定资产投资累计同比4.20；社零总额当月同比5.90；出口当月同比12.40；M2为7.00[4]

关税政策 - 2025年4月11日，中国将原产于美国的进口商品加征关税税率由84%提高至125%，美国对中国商品征收145%关税[1][2] 经济影响 - 美国消费市场面临涨价压力，农业、能源等行业受损，跨国企业经营或受影响；中国短期经济和外贸有压力，但长期向好[2][3] - 2024年中国对美国出口5246.56亿美元，占美国进口总额12.77%；美国对中国出口1636.24亿美元；中国对美出口占中国出口总额14.67%[2] 资本市场影响 - 美国股市整体下跌，4月10 - 11日美股下跌，三大股指较4月2日收盘下跌4 - 6%；美债4月7日转熊，10年美债收益率提升47BP，5年及以上期限国债提升40BP以上[6] - 美元4月7 - 11日贬值3.06%，在岸人民币兑美元汇率提升0.28%，离岸人民币兑美元汇率波动大；黄金价格上涨，伦敦金现货涨5.76%，COMEX黄金期货涨6.50%[7] - 中国国内债市走牛，10年期国债期货主力合约4月7 - 11日上涨0.35%，10年国债活跃券收益率下降6.12BP至1.6568%；权益市场4月7日大跌后有所恢复但整体收跌[8] 应对策略 - 中国宏观政策更积极，及时推进增量政策，政策工具箱丰富[9][11] - 中国可提高消费与服务业比重，2023年中国最终消费支出占GDP比重仅51%，美、日、英均在75%以上，法国为72%、德国是67%；若消费比重提升15 - 25%，增量消费为2.7 - 4.6万亿美元[11] 风险提示 - 美国加征关税行动或升级，其他国家应对措施不一，美国科技封锁与打压升级[12]